Nghiên cứu tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp ngành khai khoáng niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG HỒ QUANG DŨNG NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP NGÀNH KHAI KHOÁNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG Đà Nẵng – Năm 2016 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG HỒ QUANG DŨNG NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP NGÀNH KHAI KHOÁNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài – Ngân hàng Mã số: 60.34.02.01 LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG Người hướng dẫn khoa học: TS Đinh Bảo Ngọc Đà Nẵng – Năm 2016 LỜI CAM ĐOAN Tôi cam đoan công trình nghiên cứu riêng tơi Các số liệu, kết nêu luận văn trung thực chưa cơng bố cơng trình khác Tác giả luận văn Hồ Quang Dũng MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC .2 DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG BIỂU .9 Số hiệu bảng 10 Tên bảng 10 Trang .10 2.1 10 ROA và ROE trung bình của các doanh nghiệp nghiên cứu chia theo hai lĩnh vực 10 Error: Reference source not found 10 2.2 10 Tổng hợp mã hoá các biến, cách tính và kỳ vọng dấu của các biến mô hình nghiên cứu .10 Error: Reference source not found 10 3.1 11 Thống kê mô tả các biến mô hình 11 Error: Reference source not found 11 3.2 11 Tobin's Q của các doanh nghiệp từ năm 2008 đến 2014 .11 Error: Reference source not found 11 3.3 11 ROE của các doanh nghiệp từ năm 2008 đến 2014 .11 Error: Reference source not found 11 3.4 13 Ma trận hệ số tương quan (Tobin’s Q) 13 Error: Reference source not found 13 3.5 13 Kết hồi quy tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp (Tobin’s Q ) ngành khai khoáng 13 Error: Reference source not found 13 3.6 13 Kết ước lượng mô hình REM với Option Robustness (Tobin's Q) 13 Error: Reference source not found 13 3.7 15 Ma trận hệ số tương quan (ROE) 15 Error: Reference source not found 15 3.8 15 Kết hồi quy tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp ngành khai khoáng (ROE) 15 Error: Reference source not found 15 DANH MỤC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ 17 Số hiệu hình 18 Tên hình 18 Trang .18 1.1 18 Mệnh đề M&M I trường hợp có thuế 18 Error: Reference source not found 18 1.2 18 Cấu trúc vốn tối ưu và giá trị doanh nghiệp 18 Error: Reference source not found 18 2.1 19 ROE, ROA trung bình của các doanh nghiệp nghiên cứu giai đoạn 2008-2014 19 Error: Reference source not found 19 2.2 19 Quy trình lựa chọn mô hình hồi quy với liệu bảng 19 Error: Reference source not found 19 3.1 19 Đồ thị hộp cho biến Tobin's Q của các doanh nghiệp nghiên cứu phân theo lĩnh vực hoạt động 19 Error: Reference source not found 19 3.2 21 Tobin's Q của các doanh nghiệp qua các năm .21 Error: Reference source not found 21 3.3 21 Đồ thị hộp cho biến ROE của các doanh nghiệp nghiên cứu phân theo lĩnh vực hoạt động 21 Error: Reference source not found 21 3.4 21 ROE của các doanh nghiệp qua các năm 21 Error: Reference source not found 21 3.5 23 DA của các doanh nghiệp qua các năm 23 Error: Reference source not found 23 3.6 23 Đồ thị hộp cho biến DA của các doanh nghiệp nghiên cứu phân theo lĩnh vực hoạt động 23 Error: Reference source not found 23 3.7 23 Đồ thị hộp cho biến SIZ của các doanh nghiệp nghiên cứu phân theo lĩnh vực hoạt động 23 Error: Reference source not found 23 3.8 25 SIZ của các doanh nghiệp qua các năm 25 Error: Reference source not found 25 3.9 25 Đồ thị hộp cho biến SG của các doanh nghiệp nghiên cứu phân theo lĩnh vực hoạt động 25 Error: Reference source not found 25 3.10 25 SG của các doanh nghiệp qua các năm 25 Error: Reference source not found 25 3.11 27 Đồ thị Scatters của các biến mô hình (Tobin's Q) 27 Error: Reference source not found 27 3.12 27 Đồ thị Scatters của các biến mô hình (ROE) .27 Error: Reference source not found 27 MỞ ĐẦU .1 1.Tính cấp thiết đề tài 2.Mục tiêu nghiên cứu 3.Câu hỏi nghiên cứu 4.Đối tượng phạm vi nghiên cứu 5.Phương pháp nghiên cứu 6.Ý nghĩa khoa học thực tiễn đề tài 7.Bố cục đề tài CHƯƠNG .4 CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP .4 KẾT LUẬN CHƯƠNG 22 CHƯƠNG 23 THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU 23 KẾT LUẬN CHƯƠNG 42 CHƯƠNG 43 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ CÁC HÀM Ý CHÍNH SÁCH 43 3.2.1.Đo lường giá trị doanh nghiệp thông qua số Tobin's Q .56 Phân tích kết ước lượng mơ hình 71 3.3.1.Hàm ý sách 74 3.3.2.Một số đề xuất 76 Đối với quan quản lý Nhà nước 77 3.4.1.Hạn chế đề tài 79 3.4.2.Hướng nghiên cứu 80 KẾT LUẬN CHƯƠNG 81 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 83 PHỤ LỤC 88 DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT Chữ viết tắt Tên đầy đủ GDP Gross Domestic Product ASEAN Association of Southeast Asian Nations AFTA ASEAN Free Trade Area WTO World Trade Organization OLS Ordinary least squares HOSE Ho Chi Minh City Stock Exchange HĐQT Hội Đồng Quản Trị CEO Chief Executive Officer 59 Theo mô hình REM, giá trị doanh nghiệp (Tobin's Q) phụ thuộc vào biến độc lập quy mô doanh nghiệp (SIZ) Kết ước lượng theo mô hình REM thể theo công thức sau: Mơ hình REM: Qi,t = 5,4165 - 0,1644*SIZi,t (3.2) Đối với mô hình Pooled OLS, giá trị doanh nghiệp (Tobin's Q) phụ thuộc vào biến độc lập quy mô doanh nghiệp (SIZ) Kết ước lượng theo mô hình Pooled OLS thể theo công thức sau: Mơ hình Pooled OLS: Qi,t = 0,0897*SIZi,t (3.3) - Thống kê F có giá trị là 21,87 mơ hình FEM, mô hình REM là 10,03 và mô hình Pooled OLS là 0,72 Thống kê F mô hình có ý nghĩa thống kê mức 10% Kết này hàm ý giả thiết các hệ số hồi quy đồng thời không bị bác bỏ với mức ý nghĩa 10% Nghĩa là các mơ hình này phù hợp và có ý nghĩa thống kê - Hệ số xác định R2 là 0,0919 mô hình FEM, mô hình REM là 0,0865 và mô hình Pooled OLS là 0,0219 Kết này hàm ý rằng, mô hình FEM các biến độc lập giải thích khoảng 9,19% sự thay đổi của giá trị doanh nghiệp, mô hình REM các biến độc lập giải thích khoảng 8,65% sự thay đổi của giá trị doanh nghiệp, mô hình Pooled OLS các biến độc lập giải thích khoảng 2,19% sự thay đổi giá trị doanh nghiệp Đây là mức giải thích thấp, các nghiên cứu thực nghiệm trước có khả giải thích khoảng 20% biến động của biến phụ thuộc Để đảm bảo mô hình ước lượng của nghiên cứu cho các ước lượng BLUE, cần thực kiểm định các giả thiết của phân tích hồi quy Hơn nữa, kiểm định Hausman và Breusch Pagan Lagrange thực để lựa chọn mô hình FEM, REM và Pooled OLS 60 Kiểm định giả thiết khơng có phương sai thay đổi Kiểm định Breusch-Pagan thực để kiểm định giả thiết khơng có phương sai thay đổi mô hình Với giả thiết H 0: "Không có tượng phương sai thay đổi" , kết kiểm định trình bày sau : • Giá trị kiểm định Chi bình phương : 52,08 • P-value của giá trị kiểm định : 0,000 P-value của giá trị kiểm định nhỏ mức ý nghĩa 0,05 ta bác bỏ giả thiết H0 của kiểm định Breusch-Pagan và kết luận là có tượng phương sai thay đổi mô hình Kiểm định giả thiết tự tương quan Kiểm định Wooldridge thực để kiểm định giả thiết khơng có tự tương quan mơ hình Với giả thiết H 0: "Khơng có tượng tự tương quan bậc 1'', kết kiểm định trình bày sau: • Giá trị kiểm định : 126,666 • P-value của giá trị kiểm định : 0,0000 Với P-value nhỏ mức ý nghĩa 0,05 ta bác bỏ giả thiết H và chấp nhận đối thiết, kết luận có tượng tự tương quan mơ hình Kiểm định giả thiết khơng có đa cộng tuyến Theo quy tắc Ngón tay cái (Thumb rule), khơng có hệ số phóng đại phương sai (VIF) nào lớn 10, ta kết luận liệu nghiên cứu khơng có tượng đa cộng tuyến Theo kết kiểm định trình bày phụ lục 4, khơng có nhân tử phóng đại phương sai nào lớn 10, ta kết luận khơng có tượng đa cộng tuyến mơ hình 61 Kiểm định Hausman Để so sánh mô hình FEM và REM ta thực kiểm định Hausman Với giả thiết H0 của kiểm định Hausman là: "Mô hình REM chặt chẽ hiệu mơ hình FEM" , kết kiểm định trình bày đây: • Giả thiết H0 : Mơ hình REM chặt chẽ và hiệu mơ hình FEM • Giá trị của thống kê Chi bình phương : 5,73 • P-value của thống kê Chi bình phương : 0,571 Theo kết kiểm định, ta chấp nhận giả thiết H 0, mô hình REM chặt chẽ và hiệu mô hình FEM Mô hình FEM ước lượng dựa giả thiết các nhân tố không quan sát (unobservable factors) là không đổi theo thời gian (time-invariant) và độc lập với các biến giải thích mơ hình Đây là giả thiết khó đứng vững thực tế Trong thực tế, các nhân tố không quan sát thường thay đổi theo thời gian và có tương quan và có ý nghĩa thống kê với các biến độc lập mô hình Do vậy, giả thiết của mô hình REM cho các nhân tố không quan sát có tương quan với biến độc lập phù hợp Kiểm định Hausman khẳng định kết luận này Kiểm định Breusch Pagan Lagrange Kiểm định Breusch Pagan Lagrange để so sánh mô hình REM và Pooled OLS Với giả thiết H0: "Khơng có tác động ngẫu nhiên", kết kiểm định trình bày đây: • Giá trị của thống kê Chi bình phương : 275,97 • P-value của thống kê Chi bình phương : 0,0000 Với P-value nhỏ mức ý nghĩa 0,05, bác bỏ giả thiết H 0, chấp nhận đối thiết H1, tức là mô hình REM phù hợp so với mô hình Pooled OLS Như vậy, phần thảo luận kết hồi quy các doanh nghiệp 62 ngành khai khoáng nói chung sau đây, nghiên cứu dựa mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) Ước lượng mơ hình nghiên cứu với phương sai Huber - White Tiếp theo, để khắc phục tượng phương sai sai số thay đổi, ta thực ước lượng REM cho liệu nghiên cứu với option Robustness Ước lượng này có độ lệch chuẩn tính theo cơng thức ước lượng của Huber – White Kết của ước lượng trình bày bảng đây: Bảng 3.6: Kết quả ước lượng mơ hình REM với Option Robustness (Tobin's Q) DAit SIZit SGit BOit FOit ODit CEODit C Tổng số mẫu Hệ số xác định (R2) Thống kê F Mô hình REM Hệ số hồi quy Thống kê t 0,0653 -0,1644 0,0128 0,1042 0,2655 0,0558 -0,1425 5,4165 0,657 0,004 0,784 0,514 0,634 0,877 0,079 0,000 232 0,0865 10,53 Ghi chú: Kết chạy từ phần mềm STATA Phân tích kết quả ước lượng mơ hình Mơ hình tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp (thông qua số Tobin's Q) ngành khai khoáng niêm yết Việt Nam: Qi,t = 5,4165 - 0,1644*SIZi,t – 0,1425*CEODi,t (3.4) Mô hình cho thấy quy mô doanh nghiệp, tính kiêm nhiệm CEO và chủ tịch HĐQT có tác động nghịch chiều đến giá trị doanh nghiệp, theo đó: - Mỗi % tăng lên quy mơ tài sản làm giá trị doanh nghiệp giảm trung bình -0,1644%; 63 - Việc kiệm nhiệm CEO và chủ tịch HĐQT doanh nghiệp làm giá trị doanh nghiệp giảm trung bình 0,1425 so với việc không kiêm nhiệm Cấu trúc vốn doanh nghiệp Kết ước lượng tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp (với cách tiếp cận theo số Tobin’s Q) cho thấy, có mối quan hệ cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp ngành khai khoáng ý nghĩa thống kê Nguyên nhân là yếu tố thị trường của cổ phiếu làm giá cổ phiếu biến động thất thường, giá thị trường cổ phiếu chưa phản ánh hết giá trị doanh nghiệp, cộng với việc chưa có số liệu nợ thị trường dẫn đến số Tobin's Q chưa phản ánh hết hiệu hoạt động của doanh nghiệp theo cách tiếp cận giá thị trường Do vậy, kết nghiên cứu cho thấy không tìm thấy chứng tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp thông qua số Tobin's Q Kết này phù hợp với nghiên cứu Phillips và cộng sự (2004), Jiraporn và cộng sự (2008) Các biến kiểm soát Quy mơ doanh nghiệp Quy mơ doanh nghiệp có tác động nghịch chiều giá trị doanh nghiệp với mức ý nghĩa 10%, % tăng lên quy mô tài sản làm giá trị doanh nghiệp giảm trung bình -0,1644% điều này cho thấy việc gia tăng tài sản tương lai lúc nào tác động thuận chiều đến giá trị doanh nghiệp Điều này giải thích rằng, các doanh nghiệp ngành khai khoáng đa phần có quy mơ càng lớn, chi phí vận hành và giám sát càng cao hay tác động của các tình kiểm soát không hiệu cấu trúc phân cấp quản lý làm sảnh hưởng tiêu cực đến giá trị doanh nghiệp Kết này tương đồng với nghiên cứu của Jiraporn và cộng sự (2008) 64 Tính kiêm nhiệm CEO chủ tịch HĐQT Việc kiệm nhiệm CEO và chủ tịch HĐQT làm giá trị doanh nghiệp giảm trung bình 0,1425 so với việc không kiêm nhiệm Kết này ủng hộ lý thuyết chi phí đại diện, theo CEO là chủ tịch HĐQT thì khả giám sát của HĐQT CEO yếu Vì vậy, HĐQT không hiệu việc đánh giá các CEO Thiếu tính độc lập và minh bạch dẫn đến các vấn đề đại diện và cuối lá tác động ngược chiều lên giá trị doanh nghiệp Kết luận: Với việc đo lường giá trị doanh nghiệp thông qua số Tobin's Q, kết ước lượng cho thấy cấu trúc vốn không tác động đến giá trị doanh nghiệp ngành khai khoáng niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam Hay nói cách khác, khơng có chứng khẳng định định sử dụng nợ để tài trợ của các doanh nghiệp ngành khai khoáng có tác động đến giá trị doanh nghiệp Trong thực tế, việc sử dụng nợ để tài trợ giúp cho doanh nghiệp nhiều tận dụng địn bẩy tài chính, qua khuếch đại lợi nhuận rủi ro cho doanh nghiệp, từ ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp Do vậy, kết chưa phản ánh điều này xuất phát từ nhiều nguyên nhân, nguyên nhân chủ yếu là yếu tố thị trường của cổ phiếu làm giá cổ phiếu biến động thất thường, giá thị trường cổ phiếu chưa phản ánh hết giá trị doanh nghiệp, cộng với việc chưa có số liệu nợ thị trường dẫn đến số Tobin's Q chưa phản ánh hết hiệu hoạt động của doanh nghiệp theo cách tiếp cận giá thị trường 65 3.2.2 Đo lường giá trị doanh nghiệp thông qua số ROE a Ma trận hệ số tương quan Bảng 3.7: Ma trận hệ số tương quan (ROE) ROEit Toàn mẫu ROEit 1,00 DAit 0,24 SIZit 0,35 SGit 0,34 BOit -0,38 FOit 0,29 ODit -0,10 CEODit -0,10 DAit SIZit SGit BO FO OD CEOD 1,00 0,06 0,22 -0,09 -0,01 0,02 -0,06 1,00 0,04 -0,66 0,42 -0,04 -0,09 1,00 -0,01 -0,05 0,01 -0,06 1,00 -0,35 -0,05 0,21 1,00 -0,07 -0,14 1,00 -0,41 1,00 Ghi chú: Kết chạy phầm mềm STATA Bảng 3.7, ma trận hệ số tương quan của các biến cho thấy tương quan giá trị doanh nghiệp (ROE) với các biến độc lập DA, SIZ, SG, BO, FO, OD, CEOD đạt mức là 0,24; 0,35; 0,34; -0,38; 0,29; -0,10; -0,10 Dấu của hệ số tương quan giá trị doanh nghiệp với quy mô doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng doanh thu, sở hữu nước ngoài và tính kiêm nhiệm CEO và chủ tịch HĐQT với kỳ vọng dấu ban đầu cấu trúc vốn, sở hữu thành viên HĐQT và tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập ngược với kỳ vọng dấu ban đầu Xét các biến độc lập, phần lớn các cặp biến độc lập mơ hình có tương quan khơng đáng kể, đa số các biến có tương quan nhỏ thuộc khoảng (-0,3;0,3); riêng mức tương quan của cặp biến quy mô doanh nghiệp và sở hữu của thành viên HĐQT khá chặt (-0,66) Bên cạnh đó, hệ số tương quan nói chung (tính theo phương pháp Pearson, Spearman hay Kendall) là hệ số tương quan bậc (zero-order correlation) Hệ số tương quan bậc không kiểm soát tác động qua lại các biến độc lập với Do đó, dấu của hệ số tương quan trái 66 ngược với dấu của kỳ vọng ban đầu, ta cần phải thực phân tích hồi quy cho nhận xét xác tác động của các biến độc lập đến biến phụ thuộc ROE DA 30 28 SIZ 26 24 10 SG bo fo od ceod -50 50 24 26 28 30 100 10 40 (Nguồn: Kết chạy từ phần mềm Stata) Hình 3.12: Đồ thị Scatters biến mơ hình (ROE) b Kết quả ước lượng mơ hình Thực hồi quy biến độc lập đo lường giá trị doanh nghiệp theo các biến độc lập mô tả mục 2.2.2 ba phương pháp hồi quy FEM và REM và Pooled OLS, ta thu kết phân tích hồi quy sau 67 Bảng 3.8: Kết quả hồi quy tác động cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp ngành khai khống (ROE) Mơ hình FEM Mơ hình REM Hệ số hồi quy DAit 9,9241 SIZit -3,8497 SGit 4,3775 BOit -7,9300 FOit 26,8928 ODit -3,4280 CEODit 0,3054 C 115,7403 Tổng số mẫu Hệ số xác định (R2) Thống kê F Mô hình Pooled OLS Hệ số hồi Thống quy kê t 16,6921 0,001 1,5181 0,069 2,7524 0,003 -15,4498 0,05 39,9819 0,04 -7,1578 0,182 -1,2369 0,592 -25,7179 0,247 232 0,2127 8,65 Thống Hệ số hồi Thống kê t quy kê t 0,015 11,9632 0,003 0,025 0,2608 0,816 0,000 4,1231 0,000 0,136 -10,4534 0,039 0,192 42,2704 0,012 0,520 -4,3173 0,395 0,896 0,1422 0,949 0,012 4,7511 0,874 232 232 0,2438 0,2124 8,66 56,19 Kết kiểm định Hausman Chi2 (7) = 8,16 với P_Value > chi2 = 0,3186 Kết kiểm định Breusch Pagan Lagrange Chi2 (1) = 119,70 với P_Value > chi2 = 0,000 Ghi chú: Kết chạy phần mềm STATA Kết hồi quy theo mô hình FEM cho thấy giá trị doanh nghiệp (ROE) chịu ảnh hưởng từ các nhân tố: cấu trúc vốn (DA), quy mô doanh nghiệp (SIZ), tốc độ tăng trưởng doanh thu (SG) Kết ước lượng theo mô hình FEM thể theo cơng thức sau: Mơ hình FEM: ROEi,t = 115,7403 + 9,9241*DAi,t – 3,8497*SIZi,t + 4,3775*SGi,t (3.5) Theo mô hình REM, giá trị doanh nghiệp (ROE) phụ thuộc vào các biến độc lập: cấu trúc vốn (DA), tốc độ tăng trưởng doanh thu (SG), sở hữu thành viên HĐQT và sở hữu nước ngoài Kết ước lượng theo mô hình REM thể theo công thức sau: 68 Mơ hình REM: ROEi,t = 11,9632*DAi,t + 4,1231*SGi,t – 10,4534* BOi,t + 42,2704*FOi,t (3.6) Đối với mô hình Pooled OLS, giá trị doanh nghiệp (ROE) phụ thuộc vào các biến độc lập: cấu trúc vốn (DA), quy mô doanh nghiệp (SIZ), tốc độ tăng trưởng doanh thu (SG), sở hữu thành viên HĐQT và sở hữu nước ngoài Kết ước lượng theo mô hình Pooled OLS thể theo cơng thức sau: Mơ hình Pooled OLS: ROEi,t = 16,6921*DAi,t + 1,5181*SIZi,t + 2,7524*SGi,t -15,4498*BOi,t +39,9819*FO,t (3.7) - Thống kê F có giá trị là 8,66 mô hình FEM, mô hình REM là 56,19 và mô hình Pooled OLS là 8,65 Thống kê F mơ hình có ý nghĩa thống kê mức 10% Kết này hàm ý giả thiết các hệ số hồi quy đồng thời không bị bác bỏ với mức ý nghĩa 10% Nghĩa là các mơ hình này phù hợp và có ý nghĩa thống kê - Hệ số xác định R2 là 0,2438 mô hình FEM, mô hình REM là 0,2124 và mô hình Pooled OLS là 0,2127 Kết này hàm ý rằng, mô hình FEM các biến độc lập giải thích khoảng 24,38% sự thay đổi giá trị doanh nghiệp, mô hình REM các biến độc lập giải thích khoảng 21,24% sự thay đổi giá trị doanh nghiệp, mô hình Pooled OLS các biến độc lập giải thích khoảng 21,27% sự thay đổi của giá trị doanh nghiệp Để đảm bảo mô hình ước lượng của nghiên cứu cho các ước lượng BLUE, cần thực kiểm định các giả thiết của phân tích hồi quy Hơn nữa, kiểm định Hausman và Breusch Pagan Lagrange thực để lựa chọn mô hình FEM, REM và Pooled OLS 69 Kiểm định giả thiết khơng có phương sai thay đổi Kiểm định Breusch-Pagan thực để kiểm định giả thiết phương sai thay đổi mơ hình Với giả thiết H 0: "Khơng có tượng phương sai thay đổi" , kết kiểm định trình bày sau : • Giá trị kiểm định Chi bình phương : 0,14 • P-value của giá trị kiểm định : 0,7025 P-value của giá trị kiểm định lớn mức ý nghĩa 0,05 ta chấp nhận giả thiết H0 của kiểm định Breusch-Pagan và kết luận là tượng phương sai thay đổi mơ hình Kiểm định giả thiết khơng có tự tương quan Kiểm định Wooldridge thực để kiểm định giả thiết khơng có tự tương quan mơ hình Với giả thiết H 0: "Khơng có tượng tự tương quan bậc 1'', kết kiểm định trình bày sau: • Giá trị kiểm định : 16,931 • P-value của giá trị kiểm định : 0,0002 Với P-value nhỏ mức ý nghĩa 0,05 ta bác bỏ giả thiết H và chấp nhận đối thiết, kết luận có tượng tự tương quan mơ hình Kiểm định giả thiết khơng có đa cộng tuyến Theo quy tắc Ngón tay cái (Thumb rule), khơng có hệ số phóng đại phương sai (VIF) nào lớn 10, ta kết luận liệu nghiên cứu tượng đa cộng tuyến Theo kết kiểm định trình bày phụ lục 9, khơng có nhân tử phóng đại phương sai nào lớn 10, ta kết ḷn khơng có tượng đa cộng tuyến mô hình Kiểm định Hausman Để so sánh mô hình FEM và REM ta thực kiểm định Hausman Với giả thiết H0 của kiểm định Hausman là: "Mơ hình REM chặt 70 chẽ hiệu mơ hình FEM" , kết kiểm định trình bày đây: • Giả thiết H0 : Mơ hình REM chặt chẽ và hiệu mô hình FEM • Giá trị của thống kê Chi bình phương : 8,16 • P-value của thống kê Chi bình phương : 0,3186 Theo kết kiểm định, ta chấp nhận giả thiết H 0, mô hình REM chặt chẽ và hiệu mô hình FEM Mô hình FEM ước lượng dựa giả thiết các nhân tố không quan sát (unobservable factors) là không đổi theo thời gian (time-invariant) và độc lập với các biến giải thích mơ hình Đây là giả thiết khó đứng vững thực tế Trong thực tế, các nhân tố không quan sát thường thay đổi theo thời gian và có tương quan có ý nghĩa thống kê với các biến độc lập mô hình Do vậy, giả thiết của mô hình REM cho các nhân tố không quan sát có tương quan với biến độc lập phù hợp Kiểm định Hausman khẳng định kết luận này Kiểm định Breusch Pagan Lagrange Kiểm định Breusch Pagan Lagrange để so sánh mô hình REM và Pooled OLS Với giả thiết H0: "Khơng có tác động ngẫu nhiên", kết kiểm định trình bày đây: • Giá trị của thống kê Chi bình phương : 119,70 • P-value của thống kê Chi bình phương : 0,0000 Với P-value nhỏ mức ý nghĩa 0,05; ta bác bỏ giả thiết H 0, chấp nhận đối thiết H1, tức là mô hình REM phù hợp so với mô hình Pooled OLS Như vậy, phần thảo luận kết hồi quy các doanh nghiệp ngành khai khoáng nói chung sau đây, nghiên cứu dựa mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) 71 Phân tích kết quả ước lượng mơ hình Mô hình tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp (tiếp cận theo ROE) ngành khai khoáng niêm yết Việt Nam: ROEi,t = 11,9632*DAi,t + 4,1231*SGi,t – 10,4534* BOi,t + 42,2704*FOi,t (3.8) Mô hình cho thấy cấu trúc vốn, tốc độ tăng trưởng doanh thu, sở hữu nước ngoài có tác động chiều đến giá trị doanh nghiệp, sở hữu thành viên HĐQT có tác động nghịch chiều Mức độ tác động sau: - Mỗi % tăng lên cấu trúc vốn hay nợ phải trả trung bình tăng 1% làm giá trị doanh nghiệp tăng trung bình 0,1196% - Mỗi % tăng lên của tốc độ tăng trưởng doanh thu làm giá trị doanh nghiệp tăng trung bình 0,0412% - Mỗi % tăng lên của tỷ lệ sở hữu cổ phần của thành viên HĐQT làm giá trị doanh nghiệp giảm trung bình 0,1045% - Mỗi % tăng lên tỷ lệ sở hữu cổ phần của nước ngoài giúp giá trị doanh nghiệp tăng trung bình 0,4227% Cấu trúc vốn doanh nghiệp Kết ước lượng tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp (với cách tiếp cận theo số ROE) cho thấy, cấu trúc vốn có tác động thuận chiều (trái với kỳ vọng dấu ban đầu) đến giá trị doanh nghiệp ngành khai khoáng niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam Theo đó, % tăng lên cấu trúc vốn hay nợ phải trả trung bình tăng 1% làm giá trị doanh nghiệp tăng trung bình 0,1196% Điều này phù hợp với lý thuyết MM (1963) cho cấu trúc vốn có tác động thuận chiều đến giá trị doanh nghiệp vay nợ Ngoài ra, kết này phù hợp với kết luận của Berger và Bonaccorsi di Patti (2006) Berger và Bonaccorsi di Patti (2006) lý giải với việc sử dụng nợ nhiều làm gia tăng địn bẩy tài của doanh 72 nghiệp (địn bẩy tài tính tỷ lệ nợ và giá trị sổ sách của tổng tài sản) Từ tác động làm càng giảm chi phí đại diện của vốn chủ sở hữu từ việc phát hành thêm cổ phiếu và làm tăng giá trị doanh nghiệp Nghiên cứu của Abor (2005) cho kết luận tương tự Các biến kiểm soát Tốc độ tăng trưởng doanh thu Tốc độ tăng trưởng doanh thu có tác động thuận chiều với giá trị doanh nghiệp, kết này phù hợp kỳ vọng dấu đặt Theo đó, % tăng lên của tốc độ tăng trưởng doanh thu làm giá trị doanh nghiệp tăng trung bình 0,0412% Điều này hàm ý rằng, việc tăng doanh thu năm giúp nâng cao giá trị của thân doanh nghiệp Điều này dễ hiểu vì tốc độ tăng trưởng doanh thu cao là dấu hiệu cho thấy tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp càng thuận lợi Doanh nghiệp thuận lợi hoạt động sản xuất kinh doanh góp phần nâng cao hiệu quả, ổn định tình hình tài và gia tăng giá trị doanh nghiệp Kết này tương đồng với kết luận nghiên cứu của Abor (2005), Hwey-Yun Yau và Wen-Chien Liu (2008) và Zentun (2012) Sở hữu thành viên HĐQT Kết nghiên cứu cho thấy, sở hữu thành viên HĐQT hay tỷ lệ cổ phần nắm giữ các cổ đơng thành viên HĐQT có tác động nghịch chiều (trái với kỳ vọng dấu ban đầu) đến giá trị doanh nghiệp, theo % tăng lên của tỷ lệ sở hữu cổ phần của thành viên HĐQT làm giá trị doanh nghiệp giảm trung bình 0,1045% Nói cách khác, tăng quyền sở hữu, quyền kiểm soát tăng, giá cổ phiếu và lợi nhuận giảm Tác động ngược chiều giải thích là sự kiểm soát các cổ đông thiểu số Kết này tương đồng với kết luận nghiên cứu của Ryu và cộng sự (2011) 73 Sở hữu nước Sở hữu nước ngoài hay tỷ lệ cổ phần nắm giữ các cổ đơng nước ngoài có tác động thuận chiều với giá trị doanh nghiệp Kết này phù hợp với kỳ vọng dấu đặt Theo đó, % tăng lên tỷ lệ sở hữu cổ phần của nước ngoài giúp giá trị doanh nghiệp tăng trung bình 0,4227% Kết này lý giải thứ sở hữu nước ngoài cung cấp nguồn vốn lớn đem đến thành tốt giảm chi phí đại diện thơng qua việc thực vai trò giám sát, thứ hai nhà đầu tư nước ngoài có nguồn lực tài chính, cơng nghệ và kinh nghiệm tốt so với các nhà đầu tư nước khả quản lý việc đầu tư Kết này tương đồng với kết luận Zentun (2012) Kết luận: Với việc đo lường giá trị doanh nghiệp thông qua số ROE, kết ước lượng cho thấy cấu trúc vốn có tác động thuận chiều đến giá trị doanh nghiệp ngành khai khoáng niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam Hay nói cách khác, việc sử dụng nợ tài trợ của các doanh nghiệp khai khoáng có tác động thuận chiều đến giá trị doanh nghiệp Thực tế cho thấy rằng, ngành khai khoáng là ngành có đặc thù nhu cầu sử dụng nguồn vốn lớn, vậy bên cạnh khai thác các nguồn vốn nội doanh nghiệp thì việc các doanh nghiệp khai khoáng tìm kiếm nguồn vốn bên ngoài nợ vay để tài trợ cho hoạt động kinh doanh là khá phổ biến và điều này mang đến sự tác động thuận chiều giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên, cần lưu ý kết này không đồng nghĩa với việc càng gia tăng sử dụng nợ tài trợ thì làm càng làm gia tăng giá trị doanh nghiệp Theo đó, định sử dụng nợ nào tùy thuộc vào từng doanh nghiệp, từng thời điểm mà nhà quản trị đưa định sở cân lợi ích và rủi ro mà nợ mang lại, hay làm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp của họ ...BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG HỒ QUANG DŨNG NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP NGÀNH KHAI KHOÁNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: ... quan đến tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp: Đó là cấu trúc vốn khơng tác động đến giá trị doanh nghiệp; cấu trúc vốn tác động đến giá trị doanh nghiệp hay xác định cấu trúc. .. với giá trị doanh nghiệp, là: - Cấu trúc vốn không tác động đến giá trị doanh nghiệp - Cấu trúc vốn tác động đến giá trị doanh nghiệp - Xác định cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp Trong