Tác động của quản trị doanh nghiệp và quản lý thu nhập lên tính thanh khoản của thị trường chứng khoán sở hữu tập trung cao tại việt nam

I Mã số: NKTT2014-149 TÁC ĐỘNG CỦA QUẢN TRỊ DOANH NGHIỆP VÀ QUẢN LÝ THU NHẬP LÊN TÍNH THANH KHOẢN CỦA THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN SỞ HỮU TẬP TRUNG CAO TẠI VIỆT NAM I TÓM TẮT Bài nghiên cứu tìm hiểu tác động quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập lên tính khoản thị trƣờng chứng khoán sở hữu tập trung cao nhƣ Việt Nam, tiến hành kiểm định lần lƣợt tác động riêng lẻ đồng thời hai yếu tố quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập lên tính khoản thị trƣờng chứng khoán sở hữu tập trung cao Thông qua việc sử dụng phƣơng pháp hồi quy liệu bảng Fix Effects, mẫu liệu gồm 206 công ty đƣợc niêm yết sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh HOSE từ quý 3/2011 đến quý 4/2013 đƣợc kiểm định Kết thực nghiệm nghiên cứu cung cấp đƣợc chứng quan trọng nhƣ sau:  Tồn mối tƣơng quan dƣơng nhƣng không đáng kể quản trị doanh nghiệp tính khoản thị trƣờng chứng khoán sở hữu tập trung cao Việt Nam  Mối quan hệ tƣơng quan dƣơng cao quản lý thu nhập tính khoản thị trƣờng chứng khoán sở hữu tập trung cao Việt Nam  Qua kết thực nghiệm cho thấy biến khối lƣợng giao dịch đại diện tốt cho tính khoản cho thị trƣờng chứng khoán Việt Nam Kết nghiên cứu đƣa chứng nhân tố tác động lên tính khoản thị trƣờng chứng khoán, phân tích khía cạnh Đặc biệt chế sở hữu tập trung cao Việt Nam, mối quan hệ quản trị doanh nghiệp, quản lý thu nhập tính khoản phức tạp Chính vậy, nhóm nghiên cứu hi vọng mở hƣớng cho nghiên cứu sau nhƣ đƣa quan điểm công tác quản trị doanh nghiệp TỪ KHÓA: Quản trị doanh nghiệp, quản lý thu nhập, tính khoản, sở hữu tập trung II MỤC LỤC TÓM TẮT I MỤC LỤC II DANH MỤC BẢNG IV DANH MỤC HÌNH IV GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1 Lý chọn đề tài 1.2 Mục tiêu nghiên cứu 1.3 Phƣơng pháp nghiên cứu 1.4 Ý nghĩa đề tài 1.4.1 Ý nghĩa lý luận 1.4.2 Ý nghĩa thực tiễn 1.4.3 Bố cục nghiên cứu CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC CÔNG TRÌNH 2.1 Cơ sở lý thuyết phát triển giả thiết 2.1.1 Bất cân xứng thông tin tính khoản 2.1.2 Chênh lệch giá hỏi mua, giá chào bán (B_A) khối lƣợng giao dịch – Đại diện cho tính khoản thị trƣờng 2.2 Tổng quan nghiên cứu trƣớc giới tác động quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập lên tính khoản thị trƣờng chứng khoán 11 2.2.1 Quản trị doanh nghiệp tính khoản 11 2.2.2 Quản lý thu nhập tính khoản thị trƣờng 16 III PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 26 3.1 Phƣơng pháp nghiên cứu 26 3.1.1 Quy trình kiểm định lựa chọn mô hình 26 3.1.2 Giới thiệu mô hình tác động cố định (Fixed Effect Model) 28 3.1.3 Kiểm định phù hợp mô hình tổng thể 28 3.2 Dữ liệu mẫu 29 3.3 Xây dựng biến 30 3.3.1 Thị trƣờng chứng khoán Việt Nam 30 3.3.2 Biến phụ thuộc 31 3.3.3 Biến giải thích 33 3.3.4 Các biến kiểm soát 36 3.4 Các mô hình thực nghiệm 38 3.4.1 Tác động quản trị doanh nghiệp lên tính khoản 38 3.4.2 Tác động quản lý thu nhập lên tính khoản 39 3.4.3 Tác động đồng thời quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập 39 3.4.4 Kiểm định tính bền vững 39 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 41 4.1 Thống kê mô tả 41 4.2 Phân tích tƣơng quan Pearson 46 4.3 Phân tích hồi quy 47 4.3.1 Tác động quản trị doanh nghiệp lên tính khoản 47 4.3.2 Tác động quản lý thu nhập lên tính khoản thị trƣờng 50 4.3.3 Những ảnh hƣởng đồng thời quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập lên tính khoản 52 IV 4.3.4 Kiểm định tính bền vững kết nghiên cứu điều kiện phân khúc thị trƣờng chứng khoán 55 KẾT LUẬN 58 5.1 Kết luận 58 5.2 Hạn chế hƣớng phát triển đề tài 59 TÀI LIỆU THAM KHẢO i PHỤ LỤC v Phụ lục Danh sách công ty mẫu tỷ số free-float năm 2013 v Phụ luc Kiểm định lựa chọn mô hình .xxii DANH MỤC BẢNG Bảng 2.1 Tổng quan nghiên cứu trƣớc 20 Bảng 3.1 Lý thuyết kiểm định lựa chọn mô hình 27 Bảng 3.2 Bảng tổng hợp thống kê mẫu 30 Bảng 3.3 Bảng tóm tắt biến nghiên cứu 37 Bảng 4.1 Thống kê mô tả biến 44 Bảng 4.2 Kết phân tích tƣơng quan Pearson 45 Bảng 4.3 Kết phân tích hồi quy mô hình (1), (2) 49 Bảng 4.4 Kết phân tích hồi quy mô hình (3), (4) 51 Bảng 4.5 Kết phân tích hồi quy mô hình (5), (6) 54 Bảng 4.6 Kết phân tích hồi quy mô hình (7), (8) 56 DANH MỤC HÌNH Hình 4.1 Thống kê mô tả biến B_A 42 Hình 4.2 Thống kê mô tả biến Volume 42 V Hình 4.3 Thống kê mô tả biến Indep 42 Hình 4.4 Thống kê mô tả biến Dual 43 Hình 4.5 Thống kê mô tả biến Ownership 43 Hình 4.6 Thống kê mô tả biến AWCA 43 TOÀN VĂN CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1 Lý chọn đề tài Trong trình phát triển kinh tế, thị trƣờng chứng khoán đóng vai trò đặc biệt quan trọng, không trung gian tập trung phân phối vốn cho toàn kinh tế mà công cụ giúp cho doanh nghiệp tiếp cận với nguồn vốn rẻ sẵn có, hỗ trợ không nhỏ cho trình quản lý phát triển doanh nghiệp nói riêng toàn kinh tế nói chung Chính vậy, tính khoản thị trƣờng vấn đề đƣợc nhà kinh tế học nhƣ chủ thể tham gia thị trƣờng đặc biệt quan tâm Trong nghiên cứu trƣớc đây, có nhiều yếu tố tác động đến tính khoản thị trƣờng chứng khoán, số tình trạng bất cân xứng thông tin, theo mâu thuẫn lợi ích xảy nhà quản lý cổ đông Tuy nhiên, kinh tế tồn quan hệ sở hữu tập trung cao nhƣ Việt Nam, mâu thuẫn lại xảy cổ đông đa số - ngƣời nắm giữ số lƣợng cổ phần lớn, có lợi thông tin cổ đông nhỏ - nhà đầu tƣ khác Cơ chế sở hữu tập trung cao đƣợc cho tạo điều kiện cho cổ đông chi phối dễ dàng truy cập thông tin nhƣ thực kinh doanh kiếm lợi nhuận, đó, không tránh khỏi ảnh hƣởng đến tính khoản cổ phiếu công ty thị trƣờng Và vấn đề đƣợc tranh luận Theo kết nghiên cứu trƣớc đây, chế quản trị doanh nghiệp tiêu biểu độc lập HĐQT, việc Giám đốc điều hành kiêm nhiệm Chủ tịch HĐQT chế quản lý thu nhập doanh nghiệp báo cho vấn đề bất cân xứng thông tin Cơ chế quản trị doanh nghiệp tốt có ảnh hƣởng không nhỏ đến tần số nhƣ chất lƣợng thông tin đƣợc công bố, từ tác động đến tình trạng bất cân xứng thông tin Xét đến chế quản lý thu nhập, nhiều nhà nghiên cứu nhận định quản lý thu nhập trực tiếp ảnh hƣởng đến báo cáo tài dòng tiền thu nhập tƣơng lai, tạo nguồn thông tin không cân xứng ảnh hƣởng không nhỏ đến nhận thức nhà đầu tƣ tính khoản chứng khoán 2 Tuy nhiên, theo hiểu biết nghiên cứu trƣớc đây, tác động quản lý thu nhập quản trị doanh nghiệp lên tính khoản đƣợc phân tích cách riêng biệt nên việc xem xét kết hợp tác động hai đặc điểm lên tính khoản thị trƣờng cần thiết để hiểu rõ chất vấn đề Quan trọng hơn, mối quan hệ quản lý thu nhập hiệu chế quản trị doanh nghiệp bị ảnh hƣởng có diện chế độ sở hữu tập trung cao Đây vấn đề gây nhiều tranh cãi chƣa có nhiều chứng thực nghiệm rõ ràng Những tranh luận thúc nhóm thực đề tài nghiên cứu nhằm kiểm định thực nghiệm tác động quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập lên tính khoản thị trƣờng chứng khoán tồn chế độ sở hữu tập trung cao nhƣ Việt Nam Đó lý nhóm thực nghiên cứu: “Tác động quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập lên tính khoản thị trƣờng chứng khoán sở hữu tập trung cao Việt Nam” Bài nghiên cứu sâu phân tích tác động đồng thời hai yếu tố quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập lên tính khoản thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, góp phần vào lý thuyết nhƣ chứng thực nghiệm cho nghiên cứu tính khoản thị trƣờng nƣớc ta 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Nhận thức đƣợc tầm quan trọng tính khoản thị trƣờng chứng khoán, đặc biệt thị trƣờng có chế độ tập trung sở hữu cao nhƣ Việt Nam, nhóm thực nghiên cứu với mục tiêu kiểm định tác động quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập lên tính khoản thị trƣờng chứng khoán tồn chế độ sở hữu tập trung cao, cụ thể thị trƣờng Việt Nam Để đạt đƣợc mục tiêu trên, nhóm thực phân tích kiểm định thực nghiệm nhằm trả lời câu hỏi sau:  Cơ chế quản trị doanh nghiệp có tác động nhƣ lên tính khoản thị trƣờng chứng khoán có chế độ sở hữu tập trung cao?  Mức độ quản lý thu nhập có tác động nhƣ lên tính khoản thị trƣờng chứng khoán có chế độ sở hữu tập trung cao?  Kết có khác biệt xem xét tác động đồng thời hai yếu tố lên tính khoản thị trƣờng chứng khoán Việt Nam? 1.3 Phƣơng pháp nghiên cứu Bài nghiên cứu đƣợc thực phƣơng pháp định lƣợng, cụ thể nhóm nghiên cứu sử dụng mô hình Fixed Effect Model cho Cross-Section GLS – Cross Section Whites để hồi quy liệu nhằm xác định tác động quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập lên tính khoản thị trƣờng chứng khoán Việt Nam Kiểm định t-test ANOVA đƣợc sử dụng đồng thời để kiểm định mức độ phù hợp mô hình Dữ liệu nghiên cứu đƣợc thu thập từ công ty niêm yết Sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh HOSE Vì số liệu thị trƣờng không sẵn có khó khăn trình tính toán thu thập số liệu, chọn công ty có tỷ số free – float1 đƣợc công bố thị trƣờng Do từ 300 công ty niêm yết sàn chứng khoán HOSE, 206 công ty đƣợc chọn vào mẫu khoảng thời gian 10 quý từ quý 3/2011 đến quý 4/2013 Số liệu nghiên cứu đƣợc lấy từ báo báo thƣờng niên, báo cáo tài quý website www.cophieu68.vn, www.cafef.vn www.hsx.vn Riêng liệu giá chào bán, giá hỏi mua, nhóm đƣợc công ty Vietstock cung cấp 1.4 Ý nghĩa đề tài 1.4.1 Ý nghĩa lý luận Bài nghiên cứu cung cấp chứng thực nghiệm tác động quản trị doanh nghiệp nhƣ quản lý thu thập lên tính khoản thị trƣờng chứng khoán, đóng góp thêm vào lý thuyết đƣợc tranh luận Đặc biệt, việc phân tích tác động kết hợp chế quản trị doanh nghiệp (đại diện độc lập HĐQT Giám đốc điều hành kiêm nhiệm Chủ tịch HĐQT) mức độ quản lý thu nhập môi trƣờng doanh nghiệp tồn chế độ sở hữu tập trung cao có ý nghĩa việc nghiên cứu yếu tố tác động đến tính khoản thị trƣờng chứng Tỷ số free-float đƣợc gọi tỷ lệ cổ phiếu tự chuyển nhƣợng, tính tỷ lệ khối lƣợng cổ phiếu tự chuyển nhƣợng so với khối lƣợng cổ phiếu lƣu hành thị trƣờng Tỷ số đƣợc Sở giao dịch chứng khoán công bố thị trƣờng năm 4 khoán, nhóm nghiên cứu hy vọng kết nghiên cứu góp thêm lý luận tài liệu tham khảo lĩnh vực Việt Nam 1.4.2 Ý nghĩa thực tiễn Tính khoản thị trƣờng chứng khoán vấn đề đƣợc nhà nghiên cứu nhà quản trị quan tâm, nhóm nghiên cứu hy vọng kết nghiên cứu lần đƣa chứng tác động quản trị doanh nghiệp nhƣ quản lý thu nhập lên tính khoản thị trƣờng Thông qua đó, nhà tạo lập thị trƣờng nói chung ban quản trị doanh nghiệp nói riêng có thêm hƣớng việc nâng cao tính khoản cổ phiếu nhƣ toàn thị trƣờng Bên cạnh đó, việc nghiên cứu tác động động thời hai yếu tố lên tính khoản góp phần không nhỏ vào công tác quản lý doanh nghiệp, xây dựng cấu quản lý doanh nghiệp hợp lý hiệu quả, nâng cao nhận thức doanh nghiệp mắt nhà đầu tƣ nhƣ khách hàng 1.4.3 Bố cục nghiên cứu Chương 1: Giới thiệu đề tài làm rõ tổng quan lý chọn đề tài, mục tiêu câu hỏi nghiên cứu, phƣơng pháp phạm vi nghiên cứu, nhƣ giới thiệu sơ lƣợc bố cục nghiên cứu Chương 2: Bằng chứng thực nghiệm giới tác động quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập lên tính khoản thị trường chứng khoán, chƣơng trình bày, tổng hợp phân tích kết nghiên cứu giới Từ đó, nhóm rút sở lý luận cho nghiên cứu Việt Nam Chương 3: Phương pháp nghiên cứu, chƣơng trình bày thống kê mô tả liệu phân tích; mô tả biến độc lập, biến phụ thuộc mô hình; trình bày đặc điểm lý thuyết kiểm định mô hình thực nghiệm Chương 4: Kết nghiên cứu thảo luận chƣơng trình bày kết thực nghiệm Việt Nam tác động quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập lên tính khoản thị trƣờng chứng khoán sở hữu tập trung cao, cụ thể thị trƣờng Việt Nam Đồng thời, nhóm phân tích kết kiểm định 5 Chương 5: Kết luận, phần cuối nhóm nghiên cứu thảo luận, giải thích kết nghiên cứu Từ đó, phân tích hạn chế đề xuất hƣớng nghiên cứu sau 6 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC CÔNG TRÌNH 2.1 Cơ sở lý thuyết phát triển giả thiết 2.1.1 Bất cân xứng thông tin tính khoản Trong lĩnh vực phân tích nhƣ đầu tƣ thị trƣờng tài nay, tính khoản chứng khoán nói riêng toàn thị trƣờng nói chung vấn đề đƣợc nhiều chủ thể tham gia thị trƣờng quan tâm nhà khoa học đào sâu nghiên cứu Thanh khoản thị trƣờng có liên quan đến chiều rộng, chiều sâu, trực tiếp tính bền lâu (Harris, 1991) thƣờng đƣợc xem nhân tố tác động đến hiệu hoạt động thị trƣờng Những nghiên cứu trƣớc nghiên cứu yếu tố tác động lên tính khoản phong phú Đặc biệt, nhiều nghiên cứu phân tích tác động bất cân xứng thông tin lên khoản vai trò việc công bố thông tin doanh nghiệp nhƣ chất lƣợng thông tin đƣợc công bố thị trƣờng (bao gồm công bố liên quan đến kế toán) việc giảm bất cân xứng thông tin, qua cải thiện tính khoản thị trƣờng Ví dụ, Diamond (1985) mức độ công bố thông tin cao có xu hƣớng làm giảm động thu thập thêm thông tin riêng nhà đầu tƣ Trong bối cảnh nhƣ vậy, ngƣời tạo lập thị trƣờng (market maker) nhƣ ngƣời giao dịch hiểu biết đối mặt với vấn đề lựa chọn đối nghịch2 nhỏ hơn, điều dẫn đến chênh lệch giá hỏi mua giá chào bán (B_A) nhỏ hoạt động giao dịch xảy nhiều (đây hai yếu tố đại diện cho tính khoản thị trƣờng đƣợc đề cập rõ phần 2.1.2) Cụ thể, Lev (1988) khẳng định việc giảm bất cân xứng thông tin nhà đầu tƣ dẫn đến giảm chênh lệch giá hỏi mua giá chào bán thị trƣờng, làm tăng tính khoản chứng khoán Các nghiên cứu thực nghiệm sau cho kết ủng hộ lập luận Ví dụ nhƣ, Diamond & Verrecchia (1991) “Disclosure, liquidity, and the cost of capital” cho thấy việc công bố thông tin để làm giảm bất cân xứng thông tin, qua làm tăng tính khoản chứng khoán thị trƣờng, kết có Vấn đề lựa chọn đối nghịch nói lên có chênh lệch hiểu biết, thông tin nhà giao dịch thị trƣờng, họ có hành vi giao dịch khác Vấn đề lựa chọn đối nghịch giảm tính khoản thị trƣờng cao 7 thể hạ thấp chi phí sử dụng vốn nhờ thu hút đầu tƣ Công bố thông tin giảm khả nhà đầu tƣ phải gánh chịu rủi ro công bố thông tin làm giảm bất cân xứng thông tin, trực tiếp ảnh hƣởng tới giá tiếp đến tỷ suất sinh lợi Kết luận tƣơng tự nghiên cứu “Disclosure policy, information asymmetry, and liquidity in equity markets” Welker (1995) “The relation among capital markets, financial disclosure, production efficiency, and insider trading” Baiman & Verrecchia (1996) cho công bố thông tin làm giảm bất cân xứng thông tin, làm tăng tính khoản chứng khoán Đề cập đến công bố thông tin kế toán, Greenstein & Sami (1994) nghiên cứu “Impact of the SEC's segment disclosure requirement on Bid-Ask spreads” cung cấp chứng hiệu việc công bố thông tin kế toán chênh lệch giá hỏi mua giá chào bán (B_As), cụ thể công bố thông tin thƣờng xuyên làm giảm B_A Đặc biệt, nghiên cứu khác với nghiên cứu trƣớc điểm kiểm tra tác động quy định công bố thông tin lên thị trƣờng vi mô lên thu nhập hay dự báo rủi ro Tiếp theo, Leuz & Verrecchia (2000) khẳng định tầm quan trọng hệ thống chuẩn mực kế toán quốc tế việc giảm bất cân xứng thông tin Bài nghiên cứu “The economic consequences of increased disclosure” đƣợc thực Đức công ty tuân theo hệ thống chuẩn mực kế toán quốc tế, nhờ gia tăng mức độ cung cấp thông tin có chênh lệch giá hỏi mua giá chào bán nhỏ doanh thu cổ phần cao Hầu hết nghiên cứu trƣớc tác động chất lƣợng công bố thông tin lên tính khoản tập trung vào kiện thông tin cụ thể, chẳng hạn nhƣ công bố thu nhập (Lee, Mucklow & Ready, 1993) thay đổi cổ tức (Bar- Yosef & Prencipe, 2012; Graham, Koski, & Loewenstein, 2006) Trong viết này, dự định phân tích tác động “quan điểm chung” doanh nghiệp tới minh bạch khoản, không tập trung vào kiện thông tin cụ thể Thay vào đó, nhóm tập trung vào tập trung sở hữu, đặc điểm quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập, theo đó, yếu tố vừa nêu đƣợc sử dụng nhƣ số rủi ro bất cân xứng thông tin đƣợc thị trƣờng đánh giá dựa sở liên tục 8 2.1.2 Chênh lệch giá hỏi mua, giá chào bán (B_A) khối lƣợng giao dịch – Đại diện cho tính khoản thị trƣờng Khi nghiên cứu tính khoản thị trƣờng, nhiều yếu tố đƣợc sử dụng làm đại diện cho tính khoản nhƣng tổng quan nghiên cứu trƣớc có hai phƣơng pháp đo lƣờng tiêu biểu đƣợc sử dụng B_A khối lƣợng giao dịch thị trƣờng 2.1.2.1 Chênh lệch giá hỏi mua, giá chào bán (B_A) Lý thuyết cho thấy B_A bao gồm ba thành phần chi phí thiết lập, chi phí nắm giữ hàng tồn kho, chi phí bất cân xứng thông tin (theo Amihud & Mendelson (1980), Easley & O'Hara (1987), Glosten & Milgrom (1985); Glosten & Harris (1988), Ho & Stoll (1981 Trong đó, thành phần cuối mối quan tâm nhiều nhà nghiên cứu “Bid, ask and transaction prices in a specialist market with heterogeneously informed” Glosten Milgrom (1985) đề cập đến thành phần lựa chọn đối nghịch (tình trạng ngƣời mua ngƣời bán nắm giữ thông tin bên lại không có) nhƣ yếu tố giải thích cho chênh lệch giá hỏi mua giá chào bán (B_As) thị trƣờng “Price, trade size, and information in securities” Easley O'Hara (1987) phát triển mô hình theo giả thuyết giá chứng khoán bao gồm yếu tố nhƣ: chi phí giao dịch, chi phí lƣu giữ hàng tồn kho lo ngại rủi ro chủ thể tham gia thị trƣờng Và kết cho thấy với số lƣợng lớn nhà đầu tƣ e ngại rủi ro ngƣời góp phần tạo nên giá giao dịch chứng khoán tƣơng lai Trong “Estimating the components of the bid/ask spread”, Glosten & Harris (1988) thực kiểm định thị trƣờng NYSE từ 1981 đến 1983 kết chứng minh chênh lệch B_A gồm hai thành phần bất cân xứng thông tin chi phí nắm giữ hàng tồn kho, bất cân xứng thông tin nhân tố tạo nên chênh lệch B_A Từ kết thực nghiệm trên, nhà nghiên cứu sử dụng chênh lệch B_A nhƣ biến đại diện cho tính khoản thị trƣờng Kết nghiên cứu ngụ ý mức độ công bố thông tin nhƣ chất lƣợng nội dung thông tin đƣợc công bố ảnh hƣởng không nhỏ đến tính khoản thị trƣờng chứng khoán (đại diện chênh lệch B_A) Nhƣng tồn chứng cho thấy thay đổi chênh lệch B_A trƣớc sau công ty báo cáo thu nhập 2.1.2.2 Khối lƣợng giao dịch Tính khoản thị trƣờng đƣợc phản ánh thông qua tính nhanh chóng hành động, thể qua sẵn lòng mua bán cổ phiếu nhà đầu tƣ Do đó, khối lƣợng giao dịch đƣợc xem biến đại diện tốt cho tính khoản thị trƣờng Kết thực nghiệm cho thấy mối quan hệ bất cân xứng thông tin khối lƣợng giao dịch chƣa rõ ràng Những thành phần khác bất cân xứng thông tin nhƣ nguyên nhân tạo nên tạo hiệu ứng khác lên khối lƣợng giao dịch nhà đầu tƣ Có lẽ phức tạp mà số lƣợng nghiên cứu xem xét trực tiếp mối liên hệ chất lƣợng thông tin khối lƣợng giao dịch hạn chế Sau đây, xem xét số nghiên cứu mối quan hệ Đầu tiên, ta xem xét số chứng cho thấy bất cân xứng thông tin tƣơng quan dƣơng với khối lƣợng giao dịch Cụ thể, Kim and Verrecchia (1991) thực nghiên cứu “Market liquidity and volume around earnings announcements” Kết cho thấy bất cân xứng thông tin thời điểm công bố thông tin thu nhập cao hơn, chênh lệch giá hỏi mua giá chào bán tăng lên đồng nghĩa với tính khoản thị trƣờng giảm nhƣng mặt khác, khối lƣợng giao dịch lại tăng Cũng có kết tƣơng tự nhƣ vậy, nghiên cứu “Trading volume reactions to annual accounting earnings announcements” Atiase Bamber (1994) thực kiểm định dựa báo cáo thu nhập từ năm 1980 đến 1989 Mỹ chứng minh đƣợc mức độ phản ứng nhà đầu tƣ thông qua khối lƣợng giao dịch tƣơng quan dƣơng với mức độ bất cân xứng thông tin Những nghiên cứu việc nắm giữ thông tin cá nhân cho thông tin cá nhân có mối tƣơng quan dƣơng với khối lƣợng giao dịch thời gian công bố thông tin, nhiều thông tin cá nhân thông báo công ty đƣợc cung cấp nhà phân tích làm tăng khối lƣợng giao dịch 10 Tuy nhiên, tồn chứng cho thấy bất cân xứng thông tin tƣơng quan âm với khối lƣợng giao dịch Nhƣ đề cập, khối lƣợng giao dịch - đại diện cho sẵn sàng giao dịch nhà đầu tƣ, ảnh hƣởng đến tính khoản - có quan hệ nghịch biến với tồn bất cân xứng thông tin, đồng nghĩa với việc bất cân xứng thông tin tƣơng quan âm với khối lƣợng giao dịch Một số nhà nghiên cứu ủng hộ lập luận nhƣ Leuz & Verrecchia (2000) “The economic consequences of increased disclosure” làm kiểm định thực nghiệm với công ty có sử dụng chuẩn mực kế toán quốc tế Đức, quan hệ nghịch biến tình trạng bất cân xứng thông tin khối lƣợng giao dịch thị trƣờng Trong nghiên cứu này, tác giả sử dụng doanh thu cổ phần làm đại diện cho khối lƣợng giao dịch, kết tìm thấy chứng minh đƣợc công ty tăng mức độ công bố thông tin doanh thu cổ phần cao Bên cạnh đó, số nhà nghiên cứu chứng minh mối quan hệ bất cân xứng thông tin khối lƣợng giao dịch không rõ ràng cần ý đến yếu tố khác Cụ thể, Levin (2001) nghiên cứu “Information and market for lemons” dựa vào mô hình lựa chọn đối nghịch lập luận khối lƣợng giao dịch tăng hay giảm phụ thuộc vào ngƣời mua ngƣời bán có thông tin tốt Nếu lợi nằm phía ngƣời bán khối lƣợng giao dịch giảm nhu cầu giảm Nếu ngƣời mua có thông tin tốt khối lƣợng giao dịch tăng ngƣời bán không bán mức giá họ không hài lòng Vì vậy, tác động hai hiệu ứng làm khối lƣợng giao dịch tăng hay giảm tùy trƣờng hợp Mặt khác, nghiên cứu tác động bất cân xứng thông tin lên khối lƣợng giao dịch, cần quan tâm đến nhân tố nhƣ thị hiếu nhà đầu tƣ, mức độ e ngại rủi ro khả nhà đầu tƣ phân tích, dự báo mức độ tin cậy thông tin mà họ có đƣợc Bài nghiên cứu “Information, trade and common knownledge” Milgrom Stokey (1982) “Information asymmetry and the dealer's bid-ask spread” Venkatesh Chiang (1986) nhấn mạnh đến khả phân tích độ tin cậy thông tin nhà đầu tƣ kết luận có đƣợc khả họ làm tăng chênh lệch B_A, nhờ giảm thiểu rủi ro Chính khả dự báo bất cân 11 xứng thông tin nhà đầu tƣ có thông tin ảnh hƣởng đến khối lƣợng giao dịch Những nghiên cứu gần cho điều kiện tạo nên khoản chứng khoán thời gian thực đơn đặt hàng cần thiết cho cổ phiếu định, thời gian bị ảnh hƣởng khối lƣợng cổ phiếu đƣợc giao dịch Những giao dịch có khối lƣợng lớn hàm ý xác suất thực lệnh cao hơn, từ làm giảm chi phí giao dịch Bằng chứng “Optimal liquidity trading”, Huberman & Stanzl (2005) nhận định khối lƣợng giao dịch chiến lƣợc kinh doanh tối ƣu để giảm thiểu chi phí giao dịch xảy tác động bất lợi giá Nhƣ đề cập phần 2.1.1, nghiên cứu tập trung vào chất lƣợng quản trị doanh nghiệp chất lƣợng thu nhập nhƣ báo khả thi cho bất cân xứng thông tin Trong phần sau đây, phát triển giả thuyết tác động hai đặc điểm doanh nghiệp lên khoản thị trƣờng 2.2 Tổng quan nghiên cứu trƣớc giới tác động quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập lên tính khoản thị trƣờng chứng khoán Trong phần chƣơng này, nhóm nghiên cứu tổng hợp kết nghiên cứu trƣớc tác động quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập lên tính khoản thị trƣờng chƣng khoán 2.2.1 Quản trị doanh nghiệp tính khoản Lý thuyết quản trị doanh nghiệp cho tính hiệu chế quản trị thể việc kiểm soát đảm bảo nhà quản lý hành động lợi ích cổ đông, từ làm giảm khả nhà quản lý hành động lệch khỏi mục tiêu tối đa hóa lợi ích cổ đông Cơ chế quản trị doanh nghiệp đƣợc dự đoán có ảnh hƣởng đến số lƣợng chất lƣợng công bố thông tin công ty bên Đặc biệt, quy định quản trị doanh nghiệp hiệu cải thiện tính minh bạch doanh nghiệp nhờ giảm thiểu khả động thúc đẩy nhà quản lý giảm bóp méo công bố thông tin Bằng chứng Jensen, Fama (1983) nghiên cứu “Separation of 12 ownership and control” đƣa lý thuyết quản trị doanh nghiệp lớn tách biệt “quyền sở hữu” “quyền kiểm soát” Bài viết phân tích tồn doanh nghiệp nhận định tách biệt lợi ích chuyên môn nhà quản trị, khả gánh chịu rủi ro doanh nghiệp mà giúp doanh nghiệp giảm đƣợc mâu thuẫn lợi ích cổ đông nhà quản lý Các nghiên cứu trƣớc chế quản trị doanh nghiệp tốt (ví dụ nhƣ độc lập HĐQT) có xu hƣớng nâng cao chất lƣợng tần số thông tin đƣa nhà quản lý, làm giảm bất cân xứng thông tin Ví dụ nhƣ “An empirical analysis of the relation between the board of director composition and financial statement fraud”, Mark S Beasley (1996) phân tích hồi quy logit mẫu số liệu gồm 75 doanh nghiệp có báo cáo tài trung thực 75 doanh nghiệp có báo cáo tài không trung thực từ năm 1980 đến 1991 Mỹ Kết cho thấy tỷ lệ thành viên bên HĐQT lớn làm giảm đáng kể khả báo cáo tài không trung thực Trong bài, tác giả có xem xét đến ban kiểm soát nhƣng kết diện ban kiểm soát không ảnh hƣởng đáng kể khả báo cáo tài không trung thực Bên cạnh đó, Charles J.P.Chen, Bikki Jaggi (2000) “Association between independent nonexecutive directors, family control and financial disclosures in Hong Kong” làm kiểm định thực nghiệm cho công ty Hồng Kông, đó, nửa công ty sở hữu gia đình Kết nghiên cứu cho tỷ lệ giám đốc độc lập tổng số thành viên HĐQT có tƣơng quan dƣơng với tính minh bạch báo cáo tài chính, mối liên hệ yếu xét công ty sở hữu gia đình Những nghiên cứu đƣợc thực khu vực Châu Á Thái Bình Dƣơng nơi mà thông tin thƣờng đƣợc giữ bí mật, số lƣợng công ty sở hữu gia đình chiếm số lƣợng lớn phân loại công ty chƣa rạch ròi, điều yếu tố không nhỏ ảnh hƣởng đến kết nghiên cứu Gần hơn, nghiên cứu “The relationship between voluntary disclosure and independent directors in the presence of a dominant shareholder” Patelli & Prencipe (2007) mở rộng quy mô mẫu với 175 công ty phi tài niêm yết Ý – đặc biệt tất có cổ đông lớn chi phối, với tiêu chí khắt khe việc xác định thành viên độc lập HĐQT Hai tác giả tìm mối quan hệ đồng biến công bố thông tin tự nguyện thành viên HĐQT độc lập Trong nghiên cứu này, hai tác giả dùng 13 phân tích đa biến có kiểm soát tác động từ quy mô, đòn bẩy, khả sinh lợi, phân tán quyền sở hữu để đƣa kết luận tốt mối quan hệ chế quản trị doanh nghiệp khác để làm giảm mâu thuẫn lợi ích nhà quản lý với cổ đông So với nghiên cứu khác, tác giả có xem xét đến chi phối cổ đông lớn, đƣợc xem nhƣ tác động không nhỏ đến chế quản trị doanh nghiệp Nhƣng hạn chế việc công bố thông tin thị trƣờng nhƣ việc phân tích hoàn toàn dựa vào báo cáo tài hàng năm nên mở rộng xem xét đến chế kiểm soát khác doanh nghiệp Dựa vào kết luận trên, ta hy vọng quản trị doanh nghiệp tốt làm tăng khoản thị trƣờng cách giảm thành phần bất cân xứng thông tin chênh lệch B_A Tuy nhiên, có vài nghiên cứu liên xem xét mối quan hệ chất lƣợng quản trị doanh nghiệp với chênh lệch B_A Cụ thể là, năm 2007, “Does good corporate governance reduce information asymmetry around quarterly earnings announcements ?”, Kanagaretnam, Lobo Whalen sử dụng chênh lệch B_A hai đại diện tính khoản xem xét mối quan hệ với quản trị doanh nghiệp trƣớc sau công bố lợi nhuận quý sàn chứng khoán NYSE/AMEX Phƣơng pháp hồi quy OLS 2SLS đƣợc sử dụng để ƣớc lƣợng mối quan hệ thay đổi khoản thị trƣờng bốn biến giải thích sau: tỉ lệ nắm giữ cổ phần thành viên HĐQT, độc lập HĐQT, cấu HĐQT, hoạt động HĐQT Kết thay đổi chênh lệch giá hỏi mua giá chào bán thời điểm thông báo thu nhập tƣơng quan âm đáng kể với độc lập HĐQT, cấu, hoạt động HĐQT, tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu thành viên HĐQT Biến đại diện khoản thứ hai quoted depth có tƣơng quan dƣơng đáng kể với biến độc lập nói Bằng chứng thực nghiệm phù hợp với giả thuyết cho công ty với mức độ quản trị doanh nghiệp cao có thông tin bất cân xứng trƣớc sau công bố thu nhập hàng quý thấp Levesque, Libby, Mathieu, Robb (2010) có kết tƣơng tự làm kiểm định cho mẫu gồm 145 công ty thị trƣờng chứng khoán Toronto “The effect of director monitoring on bid and ask spreads” Đặc biệt, tác giả nhấn mạnh mức độ thông tin bất cân xứng thấp doanh nghiệp có tỷ lệ lớn thành viên độc lập HĐQT, tỷ lệ biểu thành viên HĐQT cao bất cân xứng thông tin cao 14 nhƣng cấu quản lý tách biệt CEO – giám đốc điều hành Chủ tịch HĐQT lại giúp giảm bất cân xứng thông tin Cùng thời gian này, Chung, Elder, and Kim thực nghiên cứu “Corporate governance and liquidity” thị trƣờng NYSE nhƣng có xem xét đến tác động giá kiểm định tính khoản thị trƣờng Kiểm định thực nghiệm công ty có quản trị doanh nghiệp tốt thƣờng có tính khoản thị trƣờng cao (chênh lệch B_A thấp hơn, số chất lƣợng thị trƣờng cao hơn, tác động giá giao dịch nhỏ hơn) Đặc biệt, sử dụng phƣơng pháp đo lƣờng tính khoản khác nhau, tác giả thu đƣợc kết tƣơng tự Hầu hết nghiên cứu trƣớc đƣợc thực thị trƣờng sở hữu phân tán nhƣng chƣa có nghiên cứu xem xét mối quan hệ quản trị doanh nghiệp tính khoản thị trƣờng thị trƣờng sở hữu tập trung Trƣớc đây, số lý thuyết cho thấy sở hữu tập trung có ảnh hƣởng đến tính khoản thị trƣờng Cụ thể Lev (1988) nhận định diện cổ đông lớn làm giảm tính khoản thị trƣờng nhà tạo lập thị trƣờng nhà đầu tƣ có xu hƣớng nhận thức nguy cao thông tin bất cân xứng Tiếp đó, Heflin, Shaw (2000) thực nghiên cứu “Blockholder ownership and market liquidity” với 290 công ty năm 1988 cho kết sở hữu tập trung cao làm giảm tính khoản (đồng nghĩa với chênh lệch B_A cao, quoted depth nhỏ chi phí lựa chọn đối nghịch cao hơn) Gần hơn, Brockman, Chung Yan (2009) “Block ownership, trading activity, and market liquidity” với quy mô mẫu mở rộng gồm 1225 công ty từ 1996 đến 2001 xem xét chi tiết hiệu ứng mâu thuẫn thực3 hiệu ứng mâu thuẫn thông tin4 chế tồn cổ đông nắm giữ số lƣợng lớn cổ phần Khi kiểm soát hoạt động giao dịch cổ đông lớn (có thể ảnh hƣởng đến tính khoản thị trƣờng), tác giả nhận cổ đông lớn tác động xấu đến khoản thông qua hiệu ứng mâu thuẫn thực Sau đó, tiếp tục kiểm soát hiệu ứng mâu thuẫn thực tồn chứng cho thấy quyền sở hữu tập Hiệu ứng mâu thuẫn thực đƣợc hiểu tác động từ chi phí giao dịch cố định chi phí nắm giữ tới tính khoản Các nghiên cứu trƣớc cho mâu thuẫn làm tăng chi phí cố định đơn vị cổ phiếu đƣợc giao dịch cổ đông lớn giao dịch Hiệu ứng mâu thuẫn thông tin đƣợc hiểu bất cân xứng thông tin cổ đông nắm giữ nhiều cổ phần cổ đông lại  ... kể quản trị doanh nghiệp tính khoản thị trƣờng chứng khoán sở hữu tập trung cao Việt Nam  Mối quan hệ tƣơng quan dƣơng cao quản lý thu nhập tính khoản thị trƣờng chứng khoán sở hữu tập trung cao. .. nghiệp quản lý thu nhập lên tính khoản thị trƣờng chứng khoán tồn chế độ sở hữu tập trung cao nhƣ Việt Nam Đó lý nhóm thực nghiên cứu: Tác động quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập lên tính khoản. .. trƣớc tác động quản trị doanh nghiệp quản lý thu nhập lên tính khoản thị trƣờng chƣng khoán 2.2.1 Quản trị doanh nghiệp tính khoản Lý thuyết quản trị doanh nghiệp cho tính hiệu chế quản trị thể