Luận văn thạc sĩ đòn bẩy tài chính, tăng trưởng doanh nghiệp và sức mạnh tài chính của doanh nghiệp niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TPHCM

Mối tương quan cũng như sự tác động lẫn nhau của các mối quan hệ kinh tế trên ảnh hưởng rất lớn đến quyết định sử dụng kết hợp các nguồn vốn đầu tư hoặc quyết định tỷ lệ đòn bẩy tài chín

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

-o0o -

PHẠM THỊ THU

ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH, TĂNG TRƯỞNG DOANH NGHIỆP VÀ SỨC MẠNH TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG

KHOÁN TP.HCM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Tp Hồ Chí Minh – Năm 2016

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

KHOÁN TP.HCM

Chuyên ngành: Tài chính –Ngân hàng

Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Người hướng dẫn khoa học: PGS TS Đoàn Thanh Hà

Tp Hồ Chí Minh – Năm 2016

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của tôi dưới sự hướng dẫn của PGS TS Đoàn Thanh Hà Số liệu thống kê là trung thực, nội dung và kết quả nghiên cứu của luận văn này chưa từng được công bố trong bất cứ công trình nào cho tới thời điểm hiện nay

TP.HCM,ngày…tháng…năm 2016

Tác giả

Phạm Thị Thu

MỤC LỤC

TRANG BÌA PHỤ

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

DANH MỤC BẢNG BIỂU

DANH MỤC HÌNH VẼ

TÓM TẮT 1

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 3

1.1 Lý do chọn đề tài 3

1.2 Mục tiêu nghiên cứu 5

1.3 Câu hỏi nghiên cứu 5

1.4 Phương pháp nghiên cứu 6

1.5 Ý nghĩa của đề tài 7

1.6 Bố cục của Luận văn 8

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRƯỚC 10

2.1 Cơ sở lý thuyết 10

2.1.1 Các khái niệm: 10

2.1.1.1 Đòn bẩy tài chính: 10

2.1.1.2 Tăng trưởng doanh nghiệp: 10

2.1.1.3 Sức mạnh tài chính: 12

2.2 Các cơ sở lý thuyết 13

2.2.1 Lý thuyết M&M về đòn bẩy tài chính 13

2.2.2 Lý thuyết đánh đổi (Trade-off Theory) 14

2.2.3 Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking order theory) 15

2.2.4 Lý thuyết chi phí đại diện (Agency Theory): 16

2.3 Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm trước: 17

2.3.1 Mối quan hệ của đòn bẩy tài chính và các tín hiệu tăng trưởng doanh nghiệp: 17 2.3.2 Mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và sức mạnh tài chính 20

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 26

CHƯƠNG 3: THỰC TRẠNG VỀ ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH Ở CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN HOSE 27

3.1 Thực trạng sử dụng đòn bẩy tài chính của các doanh nghiệp niêm yết:

27

3.2 Thực trạng về tỷ lệ thanh toán hiện hành của các doanh nghiệp niêm yết: 31

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 34

CHƯƠNG 4: MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 36

4.1 Các giả thuyết của nghiên cứu: 36

4.2 Mô hình nghiên cứu 36

4.3 Thu thập và xử lý dữ liệu 38

4.4 Cách xác định các biến đưa vào mô hình 39

4.4.1 Biến phụ thuộc: 39

4.4.2 Các biến độc lập: 40

4.5 Phương pháp nghiên cứu 42

4.5.1 Phương pháp hồi quy 43

4.5.2 Các kiểm định mô hình: 44

4.5.2.1 Hiện tượng đa cộng tuyến 44

4.5.2.2 Hiện tượng phương sai thay đổi 44

4.5.2.4 Phương pháp hồi quy khắc phục: Phương pháp GMM (Generalized Method of Moments) 45

4.6 Kết quả nghiên cứu: 46

4.6.1 Phân tích thống kê mô tả 46

4.6.2 Kiểm định sự tương quan và đa cộng tuyến 47

4.6.2.1 Ma trận tương quan đơn tuyến tính giữa các cặp biến 48

4.6.2.2 Kiểm định đa cộng tuyến 49

4.6.3 Kiểm định lựa chọn mô hình Pooled và mô hình dữ liệu bảng FEM 49

4.6.4 Kiểm định lựa chọn mô hình Pooled và mô hình dữ liệu bảng REM 50

4.6.5 Kiểm định lựa chọn mô hình FEM và mô hình dữ liệu bảng REM 51

4.6.6 Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi phần dư trên dữ liệu bảng - Greene (2000) 52

4.6.7 Kiểm định hiện tượng tự tương quan phần dư trên dữ liệu bảng– Wooldridge (2002) và Drukker (2003) 53

4.6.8 Phân tích kết quả hồi quy 53

KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 65

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ GỢI Ý CHÍNH SÁCH 66

5.1 Những kết luận quan trọng của nghiên cứu 66

5.2 Các hạn chế của nghiên cứu 67

5.3 Một số gợi ý về cơ cấu vốn của doanh nghiệp: 68

5.4 Những khả năng cho hướng nghiên cứu tiếp theo 70

KẾT LUẬN CHƯƠNG 5 71 TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

HOSE Ho Chi Minh Stock Exchange Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành

Phố Hồ Chí Minh HNX Hanoi Stock Exchange Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà

Nội ROA Return on Assets Tỷ suất sinh lời trên tài sản

ROE Return on Equity Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở

hữu

EPS Earning per share Thu nhập trên mỗi cổ phần

DPS Devidend per share Cổ tức trên mỗi cổ phiếu

FL Financial Leverage Đòn bẩy tài chính

GTA Growth total asset Tăng trưởng tổng tài sản

EBIT Earnings before interest and tax Lợi nhuận trước lãi vay và thuế

DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 2.1: Tổng hợp các nghiên cứu trước: 24

Bảng 4.1: Mô tả các biến trong mô hình nghiên cứu và kỳ vọng về dấu của từng biến 41

Bảng 4.2: Thống kê mô tả giữa các biến trong mô hình 46

Bảng 4.3: Kết quả ma trận tương quan 48

Bảng 4.4: Kết quả kiểm tra đa cộng tuyến với nhân tử phóng đại phương sai 49

Bảng 4.5: Kết quả kiểm định lựa chọn Pooled và FEM 50

Bảng 4.6: Kết quả kiểm định lựa chọn Pooled và REM 50

Bảng 4.7: Kết quả kiểm định lựa chọn FEM và REM 51

Bảng 4.8: Kết quả kiểm tra phương sai thay đổi mô hình 52

Bảng 4.9 : Kết quả kiểm tra tự tương quan mô hình 53

Bảng 4.10: Kết quả hồi quy mô hình 1 54

Bảng 4.11: Kết quả hồi quy mô hình 2 57

Bảng 4.12: Kết quả hồi quy mô hình 3 58

Bảng 4.13: Kết quả hồi quy mô hình 4 61

DANH MỤC HÌNH VẼ

Hình 3.1: Thực trạng tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp niêm yết trên HOSE 29 Hình 3.2 Thực trạng về thanh toán hiện hành của các doanh nghiệp niêm yết 32

TÓM TẮT

Trong bài nghiên cứu này, tác giả tiến hành nghiên cứu thực nghiệm mối quan hệ của đòn bẩy tài chính, tăng trưởng doanh nghiệp và sức mạnh tài chính của các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán thành phố

Hồ Chí Minh (HOSE) Mối tương quan cũng như sự tác động lẫn nhau của các mối quan hệ kinh tế trên ảnh hưởng rất lớn đến quyết định sử dụng kết hợp các nguồn vốn đầu tư hoặc quyết định tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp trong từng dự

án kinh doanh hay trong từng giai đoạn của doanh nghiệp, và với hiệu quả hoạt động, sự tăng trưởng và sức mạnh tài chính của doanh nghiệp ở từng mức thiết lập

cơ hội đầu tư như thế nào sẽ tác động đến sự lựa chọn các tỷ lệ đòn bẩy tài chính như vậy Bài nghiên cứu sử dụng mô hình tác động ngẫu nhiên (Random effects model) trên nền tảng kiểm định Hausman, kiểm định FEM, kiểm định OLS, kiểm định FGLS, kiểm định GMM, kiểm định SCC cho bộ dữ liệu bảng (panel data) từ báo cáo tài chính ngày 31 tháng 12 hàng năm của 134 doanh nghiệp niêm yết trên

Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn từ 2008 – 2014, với kỳ quan sát tính theo năm Bài nghiên cứu rút ra được các phát hiện quan trọng sau đây:

Thứ nhất, trong giai đoạn tác giả nghiên cứu 2008 – 2014, các doanh

nghiệp có xu hướng tập trung vào tăng trưởng tài sản nhằm gia tăng tỷ lệ đòn bẩy tài chính, do tài sản tăng thì các doanh nghiệp có khả năng tiếp cận với dòng vốn đi vay từ các tổ chức tài chính cao hơn, do đặc trưng của thị trường vốn trong giai đoạn sau suy thoái này, nợ xấu tăng cao, lãi suất cho vay tăng cao, nếu các doanh nghiệp không có tài sản an tòan để thế chấp thì khó huy động được nguồn vốn đi vay có tính chất dài hạn

Thứ hai, các doanh nghiệp kinh doanh có hiệu quả, tỷ suất sinh lời và lợi

nhuận cao trong giai đoạn sau khủng hoảng 2008 – 2014 này sẽ có xu hướng giảm

tỷ lệ đòn bẩy tài chính, do thị trường giai đoạn này khó tiếp cận với các nguồn vốn vay và chi phí sử dụng vốn đi vay trong giai đoạn này tương đối cao nên việc lựa

chọn sử dụng nguồn vốn chủ sở hữu hoặc kênh lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư được coi là lựa chọn an toàn trong giai đoạn này

Thứ ba, về ảnh hưởng của tốc độ gia tăng doanh thu, doanh số bán hàng của

các doanh nghiệp đến tỷ lệ đòn bẩy tài chính trong giai đoạn nghiên cứu 2008 –

2014, có sự tác động ngược chiều nhau, các doanh nghiệp có doanh thu tăng, sẽ có

xu hướng giảm sử dụng nguồn vốn đi vay cho hoạt động đầu tư của mình, do đặc trưng của giai đoạn này là chi phí sử dụng vốn vay cao, việc doanh thu tăng sẽ không đồng nghĩa với việc lợi nhuận sẽ tăng cùng tỷ lệ, nếu chi phí sử dụng vốn không phù hợp trong giai đoạn này sẽ đẩy chi phí sử dụng vốn lên cao, việc doanh thu tăng các doanh nghiệp nên sử dụng nguồn vốn luân chuyển để tái đầu tư hơn là việc đi vay

Thứ tư, trong giai đoạn 2008 – 2014 , về ảnh hưởng của sức mạnh tài chính

của doanh nghiệp tác động lên đòn bẩy tài chính, các kết quả chỉ ra rằng các nhà quản trị của các doanh nghệp có sức mạnh tài chính, sức mạnh nội tại cao sẽ có xu hướng sử dụng nguồn vốn nội tại hoặc lợi nhuận giữ lại để tài đầu tư thay vì sử dụng nguồn vốn vay, điều này làm tỷ lệ đòn bẩy tài chính giảm xuống, trong các quyết định này của các nhà quản trị lý thuyết chi phí đại diện do sự mâu thuẫn lợi ích của các nhà quản trị và cổ đông

Kết quả của bài nghiên cứu cho kết quả thực nghiệm về mối liên quan giữa đòn bẩy tài chính và sức mạnh tài chính và các tín hiệu tăng trưởng của doanh nghiệp niêm yết ở thị trường chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) Do đó, các doanh nghiệp niêm yết nên chú trọng đến việc lựa chọn tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp tùy theo các tín hiệu tăng trưởng, sức mạnh nội tại, các khó khăn tài chính … để tạo ra tác động tích cực đến khả năng sinh lợi và giá trị doanh nghiệp

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI

Tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp giữ một vai trò cực kì quan trọng trong hoạt động sản xuất kinh doanh nhằm đảm bảo cho hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp được thông suốt, cũng như ảnh hưởng đến chính giá trị của doanh nghiệp trên thị trường, trong cái nhìn của các nhà đầu tư Với mỗi chính sách tài trợ

mà doanh nghiệp chọn lựa sẽ hình thành nên một tỷ lệ đòn bẩy tài chính khác nhau (cơ cấu kết hợp giữa nợ và vốn chủ sở hữu) cho doanh nghiệp đó, và đòn bẩy tài chính này sẽ đồng thời chịu tác động từ các tính hiệu tăng trưởng, sức mạnh tài chính của doanh nghiệp Tuy nhiên, khủng hoảng tài chính toàn cầu cuối năm 2008

đã tác động rất nhiều đến tình hình kinh tế của tất cả các nước trên thế giới trong đó

có Việt Nam Cuộc khủng hoảng làm cho tất cả các doanh nghiệp trong nước kinh doanh khó khăn dẫn đến lợi nhuận suy giảm, điều này đã tác động ít nhiều đến lựa chọn tỷ lệ đòn bẩy tài chính cho doanh nghiệp dẫn đến tỷ lệ đòn bẩy tài chính có những biến động không ổn định của các nhà quản trị doanh nghiệp Trong các trường hợp thiếu hụt vốn đầu tư từ các nguồn an toàn như lợi nhuận giữ lại của doanh nghiệp, quỹ dự phòng rủi ro… các nhà quản trị doanh nghiệp buộc phải cân nhắc đến các nguồn vốn đi vay nhằm bổ sung các khỏan thiếu hụt vốn để đảm bảo doanh nghiệp hoạt động ổn định Và chính thay đổi tỷ lệ của đòn bẩy tài chính đã tạo nên áp lực rất lớn về các nghĩa vụ tài chính của doanh nghiệp như là tăng chi phí lãi vay, tăng chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp, vì vậy việc quyết định chính sách đòn bẩy tài chính áp dụng trong từng giai đoạn của doanh nghiệp chịu ảnh hưởng rất nhiều bởi việc các tín hiệu tăng trưởng và sức mạnh tài chính của doanh nghiệp sao cho chi phí sử dụng vốn là nhỏ nhất, giá trị doanh nghiệp là tối đa nhất Chính vì mức độ quan trọng đó, mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính, tăng trưởng doanh nghiệp và sức mạnh tài chính trong nhiều thập kỷ qua đã trở thành đề tài được nghiên cứu sâu rộng tại nhiều quốc gia và cho đến nay đề tài này vẫn tiếp tục được các nhà kinh tế trên thế giới quan tâm Kể từ khi Modigliani và Miller công bố

nghiên cứu của họ vào năm 1958, vấn đề về tỷ lệ đòn bẩy tài chính đã tạo ra lợi ích

to lớn cho các nhà nghiên cứu tài chính cũng như một phần nào đó trở thành một trong những kết quả tham khảo cho quyết định nguồn tài trợ của các nhà quản trị doanh nghiêp Sau MM, có rất nhiều tác giả trên thế giới cũng đã thực hiện các nghiên cứu về tỷ lệ đòn bẩy tài chính như: Gupta (1968), Titman và Wessels (1988), Harris và Raviv (1991), Rajan và Zingales (1995), Zhao Bei và W.P.Wijewardana (2012) Ở Việt Nam, trong những năm gần đây bắt đầu xuất hiện nhiều nghiên cứu

về tỷ lệ đòn bẩy tài chính dưới nhiều góc độ khác nhau Chẳng hạn như Lê Đạt Chí (2013), Đoàn Ngọc Phi Anh (2010), Đặng Thị Quỳnh Anh và Quách Thị Hải Yến (2014)…

Các bài nghiên cứu trên với chung mục tiêu xác định được các nhân tố tác động đến tỷ lệ đòn bẩy tài chính của các doanh nghiệp, xem xét tỷ lệ đòn bẩy tài chính được lựa chọn tác động như thế nào đến giá trị của doanh nghiệp cũng như hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp Tuy nhiên, trong thời gian vừa qua chủ yếu các nghiên cứu trong nước tập trung ở việc phân tích các nhân tố tác động đến tỷ lệ đòn bẩy tài chính một cách tổng quát Việc tìm ra một tỷ lệ đòn bẩy tài chính tối ưu, lý tưởng và mang tính thực tiễn cao vẫn còn là vấn đề tồn tại hiện chưa có lời giải đáp thỏa đáng đối với nhiều nhà kinh tế Nghiên cứu này sẽ đi sâu hơn vào việc doanh nghiệp lựa chọn những tỷ lệ đòn bẩy tài chính cho mình sẽ ảnh hưởng như thế nào đến giá trị của doanh nghiệp đó thông qua các dấu hiệu tăng trưởng và sức mạnh tài chính Nghiên cứu này cũng đóng góp một phần thực nghiệm vào việc lựa chọn một quyết định đầu tư vốn của một doanh nghiệp sao cho

tỷ suất sinh lời là cao nhất và chi phí sử dụng vốn thấp nhất nhằm đem lại giá trị cao nhất cho doanh nghiệp

Như vậy, câu hỏi đặt ra ở đây là mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính, tăng trưởng doanh nghiệp và sức mạnh tài chính như thế nào, vấn đề chính của nghiên cứu là xem xét các tín hiệu tăng trưởng của doanh nghiệp và sức mạnh tài chính của doanh nghiệp sẽ tác động tích cực hay tiêu cực hay không tác động đến đòn bẩy tài chính ? Để làm rõ hơn về vấn đề này, tác giả đã lựa chọn đề tài: “ Đòn bẩy tài

chính, tăng trưởng doanh nghiệp và sức mạnh tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM” làm đề tài khóa luận thạc sĩ của mình

Mục tiêu chính của luận văn này mở rộng sử hiểu biết về mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính (FL), tăng trưởng doanh nghiệp (FG) và sức mạnh tài chính (FS) của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TPHCM trong giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2014 Cụ thể luận văn sẽ hướng đến ba mục tiêu trọng yếu sau:

 Thứ nhất: Xem xét mối quan hệ của đòn bẩy tài chính và các tín hiệu tăng trưởng của doanh nghiệp niêm yết trên HOSE

 Thứ hai: Xem xét mối quan hệ của đòn bẩy tài chính và sức mạnh tài chính của doanh nghiệp niêm yết trên HOSE

 Thứ ba: Dựa vào mối quan hệ tác giả tìm ra giữa đòn bẩy tài chính, tăng trưởng doanh nghiệp và sức mạnh tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên đưa ra các kiến nghị nhằm góp phần tăng cơ sở thực nghiệm vào việc lựa chọn tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp trong giai đoạn sau khủng hoảng tài chính

Để đạt được những mục tiêu nghiên cứu nền tảng trên, luận văn cần trả lời các câu hỏi quan trọng sau:

Một là, kết quả tác động quan sát được đối với sự tăng trưởng của doanh

nghiệp với các nhân tố đòn bẩy tài chính niêm yết trên HOSE như thế nào?

Hai là, kết quả mối tương quan giữa các nhân tố đòn bẩy tài chính của các

doanh nghiệp niêm yết tại sở HOSE với tăng trưởng lợi nhuận, tăng trưởng doanh thu và tăng trưởng tài sản như thế nào?

Và ba là, kết quả về sức mạnh tài chính của doanh nghiệp niêm yết trên sở

HOSE tác động đến đòn bẩy tài chính hiện tại của các doanh nghiệp như thế nào đến?

Đầu tiên tác giả sử dụng phương pháp diễn dịch để trình bày lý thuyết cơ bản liên quan đến đòn bẩy tài chính, tăng trưởng doanh nghiệp và sức mạnh tài chính, dựa trên hai nhóm lý thuyết tác giả lựa chọn dưới đây làm tiền đề xác định khung cơ sở lý thuyết cho các tác nhân ảnh hưởng đến tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp:

• Nhóm lý thuyết tài chính truyền thông: lý thuyết M&M, lý thuyết đánh đổi

và lý thuyết trật tự phân hạng

• Nhóm lý thuyết điều hành doanh nghiệp: lý thuyết chi phí đại diện

Căn cứ khung lý thuyết đã hệ thống và tổng hợp các nghiên cứu trước nghiên cứu sẽ tiến hành so sánh, thống kê mô tả và phương pháp định lượng các biến số phù hợp trong khả năng thu nhập dữ liệu thực tế Với công thức định lượng

đã chọn, tiến hành thu nhập dữ liệu từ báo cáo tài chính thường niên đã được kiểm toán của mẫu 134 doanh nghiệp niêm yết trên sở chứng khoán TPHCM (HOSE) trong giai đoạn từ 2008 đến 2014 (tổng cộng 938 quan sát), trong đó năm 2008 được coi là năm cơ bản để xác định tốc độ tăng trưởng của các yếu tố nên số quan sát được đưa vào mô hình là 804 quan sát

Sau khi đã có các biến số, nghiên cứu sẽ sử dụng phương pháp thống kê mô

tả để phân tích mối tương quan giữa các biến số với tỷ lệ đòn bẩy tài chính nói chung và mối tương quan giữa các biến nói riêng Sau cùng, nghiên cứu sẽ sử dụng phân tích hồi quy mô hình dữ liệu bảng để xử lí và phân tích số liệu nhằm trả lời cho các câu hỏi nghiên cứu đã đặt ra Mô hình hồi quy với tất cả biến số đã chọn, sau đó thông qua các kiểm định và tiêu chí để xác định ra mô hình thích hợp và tốt

nhất Dựa vào kết quả hồi quy, nghiên cứu tiến hành so sánh với dấu tương quan kì vọng trên cơ sở khung lí thuyết đã trình bày để từ đó rút ra các kết luận

Ngoài ra mô hình sẽ được kiểm định kỹ hơn về các hiện tượng dẫn đến tính bác bỏ của mô hình hoặc ảnh hưởng đến độ tin cậy của mô hình như: kiểm định đa cộng tuyến, kiểm định phương sai thay đổi, kiểm định hiện tượng tự tương quan, hiện tượng nội sinh lý thuyết

Từ các kiểm định đó và sử dụng các phương pháp hồi quy GMM, FGLS, FEM, REM, SSC để kiểm tra chéo lẫn nhau, cũng như loại bỏ được các hiện tượng ảnh hưởng đến tính vững và độ tin cậy của mô hình, nhằm đem lại một kết quả thực nghiệm có mức ý nghĩa cao

Bài nghiên cứu sẽ lần lượt tiếp cận các mô hình từ đơn giản đến phức tạp, với mục đích là khắc phục các khuyến khuyết kiểm định của mô hình hồi quy Bắt đầu với các mô hình hồi quy dữ liệu bảng hiệu ứng tác động cố định (Fixed effect – FEM), hồi quy dữ liệu bảng hiệu ứng tác động ngẫu nhiên (Random effect – REM)

Tuy nhiên FEM và REM không kiểm soát được hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan, dẫn tới việc sử dụng mô hình GMM, nghiên cứu của Arellano

và Bond (1991), phương pháp hồi quy GMM là một giải pháp hữu hiệu để ước lượng hồi quy trong mô hình trong trường hợp mô hình vừa có hiện tượng phương sai thay đổi, hiện tượng tương quan và nội sinh Mô hình Arellano và Bond kiểm soát được hiện tượng tự tương quan giữa phần dư, hiện tượng phương sai thay đổi

và nội sinh Đặc biệt bài nghiên cứu sử dụng các phương pháp hồi quy GMM, SCC kiểm soát vấn đề tương quan phân dư, phương sai thay đổi phần dư, tương quan phụ thuộc chéo xảy ra trong mẫu dữ liệu nghiên cứu

Đối với vấn đề mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính, tăng trưởng và sức mạnh tài chính của doanh nghiệp, trên thế giới đã có nhiều tác giả nghiên cứu, nhiều bằng chứng thực nghiệm cho thấy việc các tín hiệu về sự tăng trưởng của doanh

nghiệp và sức mạnh tài chính của doanh nghiệp có ảnh hưởng đến việc lựa chọn tỷ

lệ đòn bẩy tài chính của các nhà quản trị thực sự có ảnh hưởng rất lớn đến kết quả hoạt động kinh doanh, quy mô doanh nghiệp và giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên, ở nước ta hiện nay, các nghiên cứu chủ yếu chỉ dừng lại ở việc phân tích các nhân tố tác động đến sự lựa chọn tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp, mối quan hệ này vẫn chưa nhận được sự quan tâm đúng mức của các nhà nghiên cứu cũng như chính bản thân các doanh nghiệp Nghiên cứu này có thể giúp các nhà quản trị doanh nghiệp đánh giá đúng đắn và đầy đủ về các quyết định cơ cấu tài chính của mình, cũng như cung cấp thêm những hàm ý khuyến nghị đa chiều cho việc ban hành chính sách

Nội dung chính của luận văn bao gồm 5 chương, được trình bày cụ thể theo trình tự sau:

Chương 1: Giới thiệu đề tài

Trong chương này, tác giả sẽ làm rõ lý do chọn đề tài nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, các vấn đề cần nghiên cứu đồng thời giới thiệu tổng quan về phương pháp nghiên cứu và ý nghĩa khi thực hiện đề tài

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm trước

Trong chương này, tác giả sẽ tổng hợp cơ sở lý thuyết, những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới và trong nước về các tín hiệu tăng trưởng và nguồn lực tài chính của doanh nghiệp có tương tác thuận chiều hay ngược chiều đến quyết định lựa chọn đòn bẩy tài chính, từ đó đưa ra các giả thuyết nghiên cứu

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Nội dung chính của chương này tác giả sẽ trình bày phương pháp nghiên cứu, giải thích các biến độc lập và biến phụ thuộc trong mô hình, mô tả các đặc

điểm của mô hình thực nghiệm, các giả định đặt ra để kiểm định và nguồn dữ liệu

để thực hiện nghiên cứu

Chương 4: Kết quả nghiên cứu

Trong chương này, tác giả trình bày kết quả nghiên cứu thực nghiệm về mối tương tác giữa quyết định lựa chọn tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp dựa trên sự tăng trưởng và sức mạnh tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh và thảo luận các kết quả thực nghiệm nhận được

Chương 5: Kết luận

Ở chương này, tác giả tổng kết lại các vấn đề nghiên cứu, kết luận lại kết quả thực nghiệm từ mô hình nghiên cứu, nêu lên những hạn chế của đề tài và hướng mở rộng đề tài

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU

lựa chọn các biến, đặt ra các giả thuyết và đưa ra mô hình phù hợp

đòn bẩy tài chính càng lớn

Đòn bẩy tài chính vừa là công cụ thúc đẩy lợi nhuận sau thuế trên một đồng vốn sở hữu vừa là công cụ kiềm hãm sự gia tăng đó Khi đòn bẩy tài chính cao, chỉ cần một sự thay đổi nhỏ của lợi nhuận trước thuế và lãi vay cũng làm thay đổi lớn

tỷ lệ lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu Như vậy độ lớn của đòn bẩy tài chính được xem như tỷ lệ thay đổi của tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu phát

sinh do sự thay đổi của lợi nhuận trước thuế và lãi vay

2.1.1.2 Tăng trưởng doanh nghiệp:

Tăng trưởng doanh nghiệp được đo lường và đại diện bởi rất nhiều chỉ tiêu tài chính khác nhau, tác giả sử dụng ba chỉ tiêu: tăng trưởng doanh thu, tăng trưởng lợi nhuận, tăng trưởng tài sản để làm thước đo về tăng trưởng doanh nghiệp trong

bài nghiên cứu

Tỷ lệ tăng trưởng doanh thu cho biết mức tăng trưởng doanh thu tương đối

(tính theo phần trăm) qua các thời kỳ Tỷ lệ này nhỏ hơn không đồng nghĩa với tăng trưởng âm Trường hợp doanh thu của một trong số các kỳ trước kỳ hiện tại bằng không thì tỷ lệ tăng trưởng doanh thu là không xác định (thường chỉ xảy ra nếu kỳ báo cáo là quý, hoặc trong năm hoạt động đầu tiên của doanh nghiệp) Doanh

nghiệp có tỷ lệ tăng trưởng doanh thu cao thường đang trong giai đoạn phát triển mạnh, thị phần tăng hoặc đang mở rộng kinh doanh sang các thị trường hoặc lĩnh vực mới Tuy nhiên tỷ lệ tăng trưởng doanh thu cao không nhất thiết đi kèm với tỷ

lệ tăng trưởng lợi nhuận cao Tùy vào xu hướng của tỷ lệ tăng trưởng doanh thu mà mức tăng trưởng được đánh giá là bền vững, không ổn định, phi mã hay tuột dốc Những doanh nghiệp có mức tăng trưởng doanh thu ổn định ở mức cao luôn được

các nhà đầu tư đặc biệt quan tâm

Tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận cho biết mức tăng trưởng lợi nhuận tương đối

(tính theo phần trăm) qua các thời kỳ Tỷ lệ này nhỏ hơn không đồng nghĩa với tăng trưởng âm Trường hợp lợi nhuận của một trong số các kỳ trước kỳ hiện tại bằng không thì tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận là không xác định Doanh nghiệp có tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận cao thường đang kinh doanh rất tốt, và có khả năng quản lý chi phí hiệu quả Cần lưu ý là nếu chỉ xét trong một giai đoạn ngắn, tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận có thể tăng hoặc giảm đột biến vì nhiều lý do, chẳng hạn doanh nghiệp bán thanh lý tài sản hay trích quỹ dự phòng Do đó khi phân tích tài chính doanh nghiệp, cần xem xét tỷ lệ tăng trưởng trong một giai đoạn đủ dài, đồng thời cần quan tâm đến việc tăng trưởng lợi nhuận của doanh nghiệp có bền vững hay không Tùy vào

xu hướng của tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận mà mức tăng trưởng được đánh giá là bền vững, không ổn định, phi mã hay tuột dốc Những doanh nghiệp có mức tăng

trưởng lợi nhuận ổn định ở mức cao luôn được các nhà đầu tư đặc biệt quan tâm

Tỷ lệ tăng trưởng tài sản cho biết mức tăng trưởng tài sản tương đối (tính

theo phần trăm) qua các thời kỳ Tỷ lệ này âm đồng nghĩa với tăng trưởng âm Trường hợp tài sản của một trong số các kỳ trước kỳ hiện tại bằng không thì tỷ lệ

tăng trưởng tài sản là không xác định Tăng trưởng tài sản không đồng nghĩa với việc doanh nghiệp làm ăn tốt Khi phân tích tỷ lệ tăng trưởng tài sản chúng ta cần lưu ý tới nhiều yếu tố khác nhau: Mục đích tăng trưởng tài sản, loại tài sản nào có tăng trưởng, vốn tài trợ lấy từ nguồn nào, Nếu một doanh nghiệp sử dụng lợi nhuận chưa chia để tái đầu tư, thì việc tăng trưởng tài sản thường mang ý nghĩa doanh nghiệp muốn mở rộng sản xuất và việc tăng trưởng tài sản thường là một dấu hiệu tốt Trường hợp doanh nghiệp sử dụng chủ yếu là vốn vay thì chúng ta lại cần thận trọng Vì vốn vay sẽ phải trả cả lãi lẫn gốc, nên việc sử dụng vốn vay để đầu tư mang theo nhièu rủi ro, và quyết định đầu tư sai lầm có thể dẫn đến việc doanh nghiệp bị thua lỗ nặng nề hoặc phá sản Ví dụ một doanh nghiệp kinh doanh máy tính vay tiền ngân hàng để mua 1 lô hàng lớn với hi vọng bán kiếm lời, nhưng ngay sau khi hàng về, thì các nhà sản xuất máy tính lại cho ra xê ri mới có tính năng vượt trội và giá cả hợp lý Lô hàng mà doanh nghiệp kinh doanh máy tính nói trên hiển nhiên sẽ rất khó tiêu thụ với giá cũ và doanh nghiệp sẽ bị thua lỗ nặng nề Mối quan tâm đối với tỷ lệ tăng trưởng tài sản giữa các ngành khác nhau rất khác nhau, chẳng hạn với ngành ngân hàng thì tăng trưởng tài sản là một trong những mục tiêu quan trọng hàng đầu (bên cạnh tăng trưởng tín dụng), nhưng điều này lại không đúng với

các ngành khác

2.1.1.3 Sức mạnh tài chính:

Các nhà đầu tư thường xem xét hệ số đòn bẩy tài chính (Financial leverage)

để đánh giá tình hình nợ nần của doanh nghiệp từ đó quyết định mức độ rủi ro khi đầu tư vào doanh nghiệp đó Tuy nhiên có một chỉ số có thể giúp các nhà đầu tư đánh giá sức mạnh tài chính của doanh nghiệp tốt hơn, dự đoán đươc rủi ro và nguy

cơ phá sản của doanh nghiệp trong tương lai gần Đó chính là hệ số nguy cơ phá sản (Z-Score) do nhà kinh tế học Hoa Kỳ Edward I Altman, giảng viên trường đại học New York thiết lập Bài nghiên cứu tác giả sử dụng chỉ số Zscore để đo lường sức

mạnh tài chính của 134 doanh nghiệp niêm yết trên HOSE

Công thức tính hệ số Zscore:

𝑿𝟒 = (Giá thị trường của cổ phiếu*Số lượng cổ phiếu lưu hành)/Tổng nợ

𝑿𝟓 = Hiệu quả sử dụng tài sản

Chú thích:

Vốn lưu động = Tài sản ngắn hạn – Nợ ngắn hạn

Hiệu quả sử dụng tài sản = Doanh thu/Tổng tài sản

Sau khi đã tính toán được hệ số nguy cơ phá sản rồi, các nhà đầu tư sẽ đối chiếu với

các giá trị sau:

Nếu Z-Score ≥ 2.99 thì doanh nghiệp có tài chính lành mạnh

Nếu 1.81<Z-Score<2.99 thì doanh nghiệp không có vấn đề trong ngắn hạn, tuy

nhiên cần phải xem xét điều kiện tài chính một cách thận trọng

Nếu Z-Score ≤ 1.81 thì doanh nghiệp có vấn đề nghiêm trọng về tài chính

2.2 Các cơ sở lý thuyết

2.2.1 Lý thuyết M&M về đòn bẩy tài chính

Đây là nghiên cứu linh hồn cho các nghiên cứu về tỷ lệ đòn bẩy tài chính do Modiglani và Miller đưa ra vào năm 1958 Nội dung của lý thuyết này xem xét mối liên hệ giữa đòn bẩy tài chính và giá trị doanh nghiệp Với hai trường hợp được nghiên cứu là doanh nghiệp hoạt động trong môi trường không thuế và trong môi

trường có thuế M&M đã đưa ra các kết luận quan trọng về tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp Đó là trong trường hợp không thuế công ty có vay nợ và không vay nợ là như nhau, hay nói cách khác tỷ lệ đòn bẩy tài chính không ảnh hưởng đến giá trị công ty và không có tỷ lệ đòn bẩy tài chính nào tối ưu Còn trong trường hợp

có thuế thì giá trị công ty có nợ vay cao hơn giá trị công ty không vay nợ do được hưởng lợi ích từ tấm chắn thuế

Các kết luận trên được đưa ra dựa trên các giả định về thị trường hoàn hảo, không có chi phí kiệt quệ tài chính, không có chi phí giao dịch Tuy nhiên, các giả định trên khó có thể xảy ra nên đã hạn chế khả năng ứng dụng của lý thuyết M&M trong thực tế

2.2.2 Lý thuyết đánh đổi (Trade-off Theory)

Được tăng trưởng bởi Kraus và Litzenberger (1973) cho rằng nhà quản trị của doanh nghiệp có thể xác định được một tỷ lệ đòn bẩy tài chính tối ưu nhằm tối

đa hóa giá trị công ty dự trên sự đánh đổi giữa lợi ích và chi phí của việc sử dụng

nợ Một tỉ lệ đòn bẩy tối ưu là sự cân bằng giữa lợi ích và chi phí của nợ Trong đó lợi ích từ nợ là lợi ích từ tấm chắn thuế nhờ lãi vay Còn chi phí tiềm tàng từ việc sử dụng nợ là chi phí kiệt quệ tài chính (financial distress cost) bao gồm các chi phí như chi phí trả cho luật sư giải quyết phá sản, chi phí đại diện giữa chủ sở hữu và chủ nợ, chi phí trả cho kế toán và nhân viên quản trị của công ty trong quá trình chờ phá sản, chi phí do mất khách hàng và nhà cung cấp hay chi phí đại diện

Theo quan điểm của lý thuyết đánh đổi, nhà quản trị có thể tối ưu tỷ lệ đòn bẩy tài chính của mình bằng cách xác định điểm mà tại đó với mỗi lượng nợ tăng thêm vừa đủ để bù đắp cho sự gia tăng của chi phí kiệt quệ tài chính dự tính trong các điều kiện các kế hoạch đầu tư và tài sản của doanh nghiệp là không đổi

Lý thuyết đánh đổi đã giải thích được mặt hạn chế của lý thuyết M&M về chi phí kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp vay nợ, chi phí kệt quệ tài chính là một

sự đánh đổi đối với lợi ích của tấm chắn thuế đối với việc sử dụng nợ của doanh nghiệp Ngoài ra, lý thuyết cũng cho thấy được sự khác biệt trong tỷ lệ đòn bẩy tài

chính giữa nhiều ngành có mức sử dụng tài sản cố định hữu hình khác nhau Những doanh nghiệp có tài sản hữu hình an toàn và khả năng sinh lợi cao thì nên có tỷ lệ

nợ mục tiêu cao, ngược lại những công ty có khả năng sinh lợi thấp và tài sản vô hình là chủ yếu thì nên lựa chọn một tỷ lệ đòn bẩy tài chính với tỷ lệ nợ thấp

2.2.3 Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking order theory)

Lý thuyết trật tự phân hạng được tăng trưởng bởi Stewart Myers và Nicolas Majluf (1984), lý thuyết này đề cập đến ba nguồn tài trợ của một doanh nghiệp là lợi nhuận giữ lại, nợ và vốn cổ phần, lý thuyết này đã lý giải các quyết định đầu tư

và tài trợ của doanh nghiệp dựa trên cơ sở thông tin bất cân xứng Bởi vì các các nhà quản trị hiểu rõ hơn các nhà đầu tư bên ngoài về tình hình kinh doanh của công

ty cũng như khả năng sinh lời của các dự án trong tương lai Do đó, nếu các dự án

có triển vọng, đem lại lợi nhuận cao thì cách tốt nhất là dùng nguồn có sẵn từ lợi nhuận giữ lại Trong trường hợp nguồn này không đủ thì nguồn vốn vay với lãi suất

cố định thường thấp hơn tỷ suất sinh lời của dự án sẽ được lựa chọn để không phải chia sẻ lợi nhuận cho các cổ đông mới Nhà quản trị chỉ xem xét nguồn tài trợ từ vốn cổ phần khi cổ phiếu của công ty đang được định giá cao hơn giá trị thực hiện thị trường Còn các nhà đầu tư khi cảm thấy vốn cổ phần đem lại rủi ro lớn hơn nợ, thì các nhà đầu tư sẽ yêu cầu lợi nhuận đối với các vốn cổ phần cao hơn nợ, điều này dẫn đến chi phí cho việc phát hành cổ phần sẽ tốn kém hơn

Theo lý thuyết trật tự phân hạng, không có một hỗn hợp nợ và vốn cổ phần mục tiêu nào được xác định rõ Myers cho rằng khó có thể xác định một tỷ lệ đòn bẩy tài chính tối ưu mà chỉ quyết định tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh doanh nghiệp dựa vào hoạt động của công ty trong tương lai gần, bởi vì vậy thứ tự phân hạng của ba nguồn tài trợ như sau:

Vốn chủ sở hữu lần lượt được xếp ở vị trí đầu tiên (lợi nhuận giữ lại): vì các phương án tài trợ khác đều gắn liền với các rủi ro và chi phí tốn kém Thị trường luôn hoài nghi các quyết định tài trợ vốn của một doanh nghiệp và luôn muốn tìm kiếm nguyên nhân của các quyết định đó và nếu sử dụng nguồn tài trợ là lợi nhuận

giữ lại thì các nhà quản trị không phải thuyết phục hay giải thích lựa chọn của mình với các nhà đầu tư bên ngoài

Thứ hai là phát hành chứng khoán nợ: mặc dù sự kết hợp giữa nợ và vốn cổ phần luôn làm các trái chủ lo lắng, tuy nhiên nếu bỏ qua các e ngại chi phí về kiệt quệ tài chính, các trái chủ sẽ luôn nhận được một khoản chi trả cố định Sự hấp dẫn này không phải là không lớn, do vậy các nhà quản trị cho rằng các trái chủ tiềm năng là những người dễ thuyết phục hơn là các cổ đông tương lai

Và cuối cùng (phát hành cổ phần mới) trong trật tự phân hạng

Một tỷ lệ nợ quan sát được của mỗi doanh nghiệp phản ánh các nhu cầu tích lũy của doanh nghiệp đối với tài trợ từ bên ngoài

2.2.4 Lý thuyết chi phí đại diện (Agency Theory):

Lý thuyết chi phí đại diện xuất hiện từ những năm 1972 trong nghiên cứu của Fama và Miller, lý thuyết này về cơ bản cho rằng hoạt động tài chính của một doanh nghiệp có liên quan đến việc mâu thuẫn quyền lợi với nhau của cổ đông, nhà quản lý và các trung gian tài chính Vì sở hữu vốn là khác nhau nên người quản lý

và cổ đông công ty tuy về hình thức là cùng hướng đến lợi ích của công ty, nhưng

về bản chất thì lại đối kháng nhau về lợi ích, giữa họ có sự khác nhau về lợi ích và cách tiếp cận nợ

Có thể diễn giải ra rằng khi người quản lý điều hành trực tiếp doanh nghiệp không nắm giữ cổ phiếu hoặc sở hữu số lượng cổ phiếu không đáng kể thì quyết định tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp sẽ không hướng tới việc tăng lợi ích của cổ đông Họ sẵn sởg theo đuổi những phương án kinh doanh, những chi tiêu đem lại lợi ích cho người quản lý nhiều hơn Trong khi các cổ đông lại muốn hướng đến các dự án, các chi tiêu đem lại phần lợi tức cao nhất trên từng cổ phiếu mà họ nắm giữ Tất cả các chi phí phát sinh do mâu thuẫn quyền lợi giữa giám đốc và cổ đông được gọi là chi phí đại diện

Lý thuyết chi phí đại diện có thể giải thích phần nào tại sao các doanh nghiệp có quy mô lớn, dòng tiền tự do nhiều sẽ có khuynh hướng sử dụng nợ nhiều hơn trong cơ cấu vốn của mình Giải thích của lý thuyết này là do các điều khoản trong hợp đồng vay nợ sẽ kiểm soát được phần nào hành vi của các nhà quản trị không hướng tới các đầu tư đem lại tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp

2.3.1 Mối quan hệ của đòn bẩy tài chính và các tín hiệu tăng trưởng doanh nghiệp:

Joshua Abor (2005), "The effect of capital structure on profitability: an empirical analysis of listed firms in Ghana" Nghiên cứu này là một phân tích thực nghiệm mối quan hệ giữa tỷ lệ đòn bẩy tài chính và lợi nhuận của các doanh nghiệp niêm yết trên sở chứng khoán Ghana (CSE) trong một khoảng thời gian là 5 năm Nghiên cứu sử dụng mô hình hồi quy để ước lượng mối quan hệ giữa các nhân tố đo lường lợi nhuận giữ lại trên vốn chủ sở hữu ROE và những nhân tố đo lường tỷ lệ đòn bẩy tài chính Nghiên cứu cho thấy mối quan hệ tích cực đáng kể giữa tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản và tỷ suất sinh lời trên vốn sở hữu (ROE) và bên cạnh đó mối quan hệ tiêu cực giữa tỷ lệ nợ dài hạn với tổng tài sản và ROE cũng được nghiên cứu này tìm ra Và nghiên cứu cũng phát hiện về mối liên quan giữa tổng nợ

và tỷ suất sinh lợi, kết quả cho thấy một liên quan tích cực giữa tổng nợ trên tổng tài sản và tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu Kết quả của nghiên cứu cho thấy các công ty có lợi nhuận cao, tỷ suất sinh lời cao, sẽ sử dụng nhiều nợ hơn trong tỷ lệ đòn bẩy tài chính của họ Trong trường hợp của bài nghiên cứu, trên thị trường chứng khóan của Ghana, một tỷ lệ tương đối cao (85%) của nợ thì được đại diện bởi

nợ ngắn hạn

Nikolaos P Eriotis, Zoe Frangouli, Zoe Ventoura - Neokosmides (2002),

“Profit Margin And Capital Structure: An Empirical Relationship” Nghiên cứu này

là một nỗ lực để kiểm tra mối liên hệ của lợi nhuận biên và tỷ lệ đòn bẩy tài chính của một doanh nghiệp, có xem xét đến các mức độ đầu tư và mức độ mạnh của thị

trường Nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng của các ngành công nghiệp khác nhau trong giai đoạn 1995 - 1996, và họ đưa ra kết luận rằng tỷ lệ đòn bẩy tài chính là yếu tố vô cùng quan trọng tác động đến lợi nhuận của một doanh nghiệp: các công

ty tài trợ cho các hoạt động đầu tư tài chính của mình thông qua nguồn vốn tự tài trợ

sẽ có lợi nhuận cao hơn các doanh nghiệp mà hoạt động đầu tư tài chính thông qua vốn vay Tác giả tìm thấy bằng chứng thể hiện mối tương quan nghịch chiều giữa tỷ

số đòn bẩy tài chính với khả năng sinh lời của một doanh nghiệp vì chi phí cho việc

sử dụng nợ vay, chi phí sử dụng vốn của các doanh nghiệp cao và các doanh nghiệp thích tự chủ về tài chính hơn Ngoài ra tác giả còn đưa ra một số kết luận về mức độ cạnh tranh của các doanh nghiệp, hầu hết các doanh nghiệp thích cạnh tranh với nhau hơn là hợp tác với nhau, và các doanh nghiệp sử dụng vốn đầu tư của họ vào tài sản cố định như là một biến chiến lược ảnh hưởng đến lợi nhuận của doanh nghiệp

Zuraidah Ahmad, Norhasniza Mohd Hasan Abdullah và Shashazrina Roslan (2012), “Capital Structure Effect on Firms Performance: Focusing on Cusomers and Industrials Sectors on Malaysian Firms”, nghiên cứu này phân tích tác động của tỷ

lệ đòn bẩy tài chính lên hiệu quả hoạt động của công ty bằng phân tích mối quan hệ giữa hiệu quả hoạt động kinh doanh của các công ty ở Malaysia, được đo lường bằng lợi nhuận trên tài sản (ROA), lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE), với nợ ngắn hạn (STD), nợ dài hạn (LTD) và tổng nợ (TD) Bốn biến được tìm thấy trong hầu hết các nghiên cứu các nhân tố tác động lên hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp là quy mô doanh nghiệp (SIZE), tăng trưởng tài sản (AG), tỷ lệ doanh thu trên tổng tài sản (EFF) được sử dụng như các biến kiểm soát Nghiên cứu này nghiên cứu trên 2 lĩnh vực chính là ngành hàng tiêu dùng và ngành công nghiệp Dữ liệu bao gồm 58 công ty được lấy trong giai đoạn 2005 - 2010, và dùng phân tích hồi quy cho các phương trình Kết quả cho thấy chỉ có STD và TD có mối quan hệ ngược chiều với ROE, LTD có mối quan hệ cùng chiều với ROE Còn ROA thì có quan hệ ngược chiều và có ý nghĩa với STD và TD, không có ý nghĩa với LTD Các biến kiểm soát bao gồm tăng trưởng tài sản (AG) và tỷ số doanh thu trên tài sản

(EFF) có mối quan hệ cùng chiều với ROE và ROA, trong khi tăng trưởng doanh thu (SG) không có ý nghĩa với ROE và ROA, quy mô công ty (SIZE) không có ý nghĩa với ROE, nhưng có mối quan hệ cùng chiều với ROA

Zhao Bei, W P Wijewardana (2012), “Financial Leverage, Firm Growth And Financial Strength in the listed companies in Sri Lanka” nghiên cứu này nhằm

mở rộng sự hiểu biết về mối tương quan của đòn bẩy tài chính (FL) với tăng trưởng doanh nghiệp (FG) và sức mạnh tài chính (FS) trong các công ty niêm yết ở Sri Lanka Nghiên cứu này kiểm tra các vấn đề đối với điều kiện Sri Lanka, nghiên cứu được tiến hành trên 30% của mười ba ngành, dữ liệu cần thiết được thu thập từ báo cáo tài chính, sổ sách hàng năm được công bố của 62 công ty niêm yết trong CSE

và từ báo cáo thường niên của Ngân hàng Trung ương Sri Lanka từ năm 2000 đến năm 2009 Với mục tiêu nghiên cứu chính là điều tra tác động của FL là tiêu cực hay tích cực đến các tín hiệu tăng trưởng của doanh nghiệp Các nhân tố khả biến của FL được tính toán dựa trên phát hiện Bowman (1979) và sự tăng trưởng của doanh nghiệp được thể hiện bằng tổng tài sản, lợi nhuận và doanh thu Kết quả của nghiên cứu cho thấy đòn bẩy tài chính (FL) trong điều kiện Sri Lanka có liên quan tích cực đến sự tăng trưởng và sức mạnh tài chính của doanh nghiệp

Nghiên cứu của Đặng Thị Quỳnh Anh và Quách Thị Hải Yến (2014) về các nhân tố tác động đến tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP Hồ Chí Minh (HOSE), nghiên cứu sử dụng phương pháp ước lượng các nhân tố ngẫu nhiên (FEM - Fixed Effect Model) với 10 nhân tố được đưa vào mô hình gồm có: quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lời của doanh nghiệp, sự tăng trưởng của doanh nghiệp, đặc điểm riêng của tài sản, tài sản cố định hữu hình, tính thanh khoản của tài sản, điều kiện của thị trường chứng khoán, thuế, điều kiện thị trường nợ Dữ liệu được thu thập từ 180 công ty phi tài chính niêm yết trên HOSE trong giai đoạn 2010 - 2013 Kết quả của nghiên cứu cho thấy ba nhân

tố tác động mạnh đến tỷ lệ đòn bẩy tài chính trong giai đoạn này, đó là: quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lời và thuế Trong đó quy mô doanh nghiệp và khả năng sinh lời tương quan cùng chiều, còn thuế có tương quan ngược chiều với tỷ lệ

đòn bẩy tài chính Kết quả nghiên cứu cho thấy các công ty chủ yếu sử dụng nợ ngắn hạn là do thị trường trái phiếu công ty ở Việt Nam chưa tăng trưởng, các ngân hàng không muốn cho vay trung dài hạn Điều này thường đúng ở các nước thị trường tài chính mới tăng trưởng, kết quả nghiên cứu của Chen (2003) tại Trung Quốc cũng cho kết quả tương tự

2.3.2 Mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và sức mạnh tài chính

Titman, S and Wessels, R (1988), “The Determinants of Capital Structure Choice”, nghiên cứu này nhằm xác định các nhân tố quyết định tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp và được thực hiện trên 469 doanh nghiệp có số liệu trên Sở Lao Động, Cục thống kê lao động và tạp chí Việc làm và thu nhập của Mỹ trong giai đoạn từ năm 1974 đến năm 1982 thông qua các giai đoạn của mỗi ba năm Các biến phụ thuộc được xác định trong khoảng thời gian 1977 đến 1979, chỉ số tốc độ tăng trưởng dự kiến trong tương lai là tỷ lệ tăng trưởng của tổng tài sản (GTA) và chi phí vốn trên tổng tài sản (CB/TA) được đo lường trong giai đoạn 1980 đến

1982, các biến được sử dụng để đo lường tính độc lập, tấm chắn thuế không nợ, cơ cấu tài sản, phân loại ngành được đo lường đồng thời với biến phụ thuộc trong giai đoạn 1977 đến 1979 Các biến được sử dụng để đo lường các chỉ số về quy mô và lợi nhuận được xác định trong khoảng thời gian 1974 đến 1976 Và độ lệch chuẩn của sự biến đổi của thu nhập được đo lường bằng cách sử dụng 9 năm của cở mẫu nhằm đem lại phương pháp phân tích hiệu quả nhất Kết quả cũng cho thấy chi phí giao dịch có thể là một yếu tố quyết định quan trọng trong việc lựa chọn cơ cấu vốn

Tỷ lệ nợ ngắn hạn đã được chứng minh là có liên quan tiêu cực đến quy mô doanh nghiệp, có thể phản ánh các chi phí giao dịch cao mà các doanh nghiệp nhỏ phải đối mặt khi sử dụng các công cụ tài chính dài hạn Vì chi phí giao dịch được giả định là tương đối nhỏ so với các yếu tố khác tạo nên cơ cấu vốn, tầm quan trọng của chúng trong nghiên cứu này cho thấy rằng sự khác nhau chi phí và lợi nhuận liên quan đến đòn bẩy có thể không đặc biệt quan trọng Kết quả nghiên cứu trình bày các yếu tố khác nhau ảnh hưởng đến sự lựa chọn tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp hoặc

đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp Các yếu tố quyết định này bao hàm giá trị thế chấp tài sản, tấm chắn thuế không phát sinh nợ, tốc độ tăng trưởng, nét độc đáo, phân loại ngành, quy mô, biến động thu nhập và khả năng sinh lời Các yếu tố quyết định này và quan hệ của chúng với đòn bẩy tài chính và những hàm ý khác nhau của các quan sát của chúng Nghiên cứu cho thấy thấy rằng mức nợ có tương quan nghịch với tính độc lập của chuỗi doanh nghiệp Với các bằng chứng phù hợp Titman cho rằng các công ty sẽ phải chi trả mức chi phí tiềm năng cao hơn cho khách hàng, nhân viên của họ và các nhà cung cấp trong trường hợp thanh khooản của nó có tỷ lệ nợ thấp Ngòai ra nghiên cứu này còn cho thấy cơ hội tăng trưởng của một doanh nghiệp có thể được đại diện bằng chỉ số các chi phí mà doanh nghiệp

bỏ ra cho các kết hợp khác nhau của tỷ lệ đòn bẩy tài chính Nghiên cứu cho rằng các doanh nghiệp có quy mô nhỏ có xu hướng đầu tư vào các dự án có hiệu quả sinh lời bằng nợ, chủ yếu là nợ ngắn hạn vì chi phí giao dịch để có nợ dài hạn cao hơn Nếu trường hợp này xảy ra thì sự quy mô của doanh nghiệp sẽ được đại diện là nguồn vốn nội bộ có sẵn Khi một doanh nghiệp hoạt động tốt và kiếm được lợi nhuận cao, quỹ nội bộ sẽ luôn là đầy đủ và luôn sẵn có cho các dự án đầu tư của họ

Các hoạt động của một doanh nghiệp kinh doanh dựa trên nhiều yếu tố, một trong những yếu tố chính là sức mạnh tài chính của công ty (FS) và nó trực tiếp ảnh hưởng đến khả năng tăng trưởng của công ty Các đánh giá FS của công ty là rất hữu ích cho các bên quan tâm đến việc tìm kiếm sự tăng trưởng của công ty Việc tìm ra sức mạnh của công ty và khó khăn tài chính là một chủ đề đặc biệt dễ bị ảnh hưởng bởi việc phân tích một số chỉ số tài chính Một công ty không đủ khả năng sinh lời và khả năng thanh toán hoặc trả nợ có thể được coi là có khó khăn tài chính tiềm tàng Tuy nhiên, vị thế thanh toán đầy đủ có thể không được xem xét nghiêm túc Theo Altman (1968), “Financial Ratios, Discriminant Analysis And The Prediction of Cooperate Bankruptcy” có sự khác biệt giữa FS của công ty phá sản

và FS của công ty tốt Có hai loại FS, mà công ty cần đạt được trong ngắn hạn và dài hạn Pandey (1994) “Financial Managemant” nhấn mạnh FS ngắn hạn có ảnh hưởng lớn đến lợi nhuận, sự thanh toán và sức mạnh trong cơ cấu vốn của doanh

nghiệp Điều này có thể đạt được bởi sự quản lý chi phí sử dụng tài sản và chi phí

sử dụng nợ của công ty hoặc quản lý vốn lưu động của doanh nghiệp Hampton (1993) đã giải thích rằng vốn lưu động của công ty bao gồm vốn lưu động cố định

và vốn lưu động thay đổi Theo Hampton (1993), và Pandey (1994) nếu một công ty đạt được sức mạnh tài chính ngắn hạn nó có thể đạt được ba mục tiêu như thanh khoản đầy đủ; giảm thiểu rủi ro, và đóng góp để tối đa hóa giá trị của công ty

Hidenobu và Lại Thị Phương Nhung (2010) phân tích 211 doanh nghiệp niêm yết trên hai sở HOSE và HNX cho giai đoạnn 2006 - 2008 rút ra một số kết luận sau: quy mô, tấm chắn thuế bằng nơ, tài sản cố định hữu hình tương quan cùng chiều với đòn bẩy tài chính do doanh nghiệp rủi ro thấp, có tài sản thế chấp và muốn tiết giảm thuế thu nhập doanh nghiệp Nhân tố lợi nhuận, lợi nhuận giữ lại tương quan nghịch với tỷ lệ nợ và nợ ngắn hạn, còn nhân tố tăng trưởng tương quan nghịch chiều với nợ dài hạn Đồng thời rút ra kết luận, tài sản thế chấp là nhân tố vô cùng quan trọng trong việc huy động nguồn vốn dài hạn của doanh nghiệp

Nghiên cứu của Trần Hùng Sơn và Trần Viết Hoàng (2008) đã nghiên cứu

về mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, mẫu sử dụng 50 doanh nghiệp phi tài chính đang niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP Hồ Chí Minh có giá thị trường lớn nhất tính đến thời điểm tháng 9 năm 2008 Bài nghiên cứu sử dụng mô hình OLS để nghiên cứu các mối quan hệ giữa tỷ lệ đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động của công ty qua các chỉ tiêu đo lường là ROE và ROA Cơ cấu vốn được đo lường qua tỷ số nợ, bao gồm tỷ

số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STD), tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản (LTD), tỷ

số nợ trên vốn chủ sở hữu (D/E) Kết quả nghiên cứu cho thấy hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp bị tác động bởi cơ cấu vốn, và tỷ lệ đòn bẩy tài chính được đo lường bởi các tỷ lệ nợ (STD, LTD, D/E) có quan hệ cùng chiều với hiệu quả hoạt động kinh doanh thông qua các chỉ số ROE và ROA Ngoài ra tốc độ tăng trưởng và quy mô công ty không có ý nghĩa thống kê

Hampton (1993), “Financial Decision Making” giải thích rằng: sự tăng trưởng nội bộ là khả năng của công ty tăng doanh số bán hàng và mở rộng hoạt động kinh doanh của mình Công ty có thể mua nhà máy, máy móc mới để mở rộng năng lực của mình để sản xuất gia tăng các sản phẩm hiện tại, hoặc việc đầu tư vào nhà máy, máy móc và đào tạo lực lượng bán hàng của mình để sản xuất và bán sản phẩm mới Ngoài ra để mở rộng sản xuất hiện tại, các công ty tìm kiếm một khối lượng lớn hơn về doanh số của các sản phẩm hiện có, thu hút thị trường mới và đa dạng hóa các sản phẩm Các quỹ nội bộ xuất phát từ việc giữ lại lợi nhuận, khấu hao, lá chắn thuế, và từ các giao dịch không dùng tiền mặt khác Các quỹ bên ngoài tạo ra bởi nợ và vốn cổ phần hoặc cả hai Tuy nhiên, các công ty tạo ra quỹ nội bộ

sẽ có lợi thế cho sự tăng trưởng nội tại hơn là các công ty phụ thuộc vào nguồn vốn bên ngoài Các công ty phụ thuộc vào quỹ nội bộ có khả năng lớn hơn để cạnh tranh với các công ty khác trên thị trường Sự tăng trưởng bên ngoài có nghĩa là nó có tiềm năng hoạt động hơn của công ty khác Hampton (1993) giải thích rằng, sẽ xảy

ra hiện tượng thâu tóm và tiếp quản tài sản trong quá trình đạt được tăng trưởng bên ngoài Quá trình tiếp nhận coi như là việc mua bán tài sản hoặc hợp nhất với một công ty hoặc doanh nghiệp Theo Hampton (1993), xuất hiện một số lợi thế khi công ty đạt được sự tăng trưởng bên ngoài như sự mở rộng nhanh chóng; dòng tiền vào nhanh chóng; giảm thiểu rủi ro; quy mô kinh tế Có một số lý do cho công ty tìm kiếm sự tăng trưởng nhưng lý do quan trọng nhất là đa dạng hóa, ổn định, kinh

tế hiệu quả, lợi nhuận thu được từ tình hình thay đổi

Như vậy theo các nghiên cứu thực nghiệm từ các nền kinh tế khác nhau, từ các tác giả khác nhau, trên thế giới và ở điều kiện kinh tế Việt Nam, có thể nhận thấy có rất nhiều quan điểm trái chiều nhau và hỗn hợp về mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính với các tín hiệu tăng trưởng của doanh nghiệp và với sức mạnh tài chính của doanh nghiệp Do đó, mối quan hệ này vẫn tiếp tục được nghiên cứu để đưa ra thêm các bằng chứng thực nghiệm về vấn đề đòn bẩy tài chính với các công

ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh nói riêng và một nền kinh tế mới nổi như Việt Nam nói chung

Bảng 2.1: Tổng hợp các nghiên cứu trước:

sát/ Thời gian

Kết quả của mối tương quan giữa đòn bẩy tài chính với tăng trưởng và sức mạnh tài

chính

Joshua Abor

(2005)

Các doanh nghiệp niêm yết ở Ghana

5 năm Lợi nhuận và tỷ suất sinh lời

cùng chiều (+) với đòn bẩy tàin chính (trong đó tỷ lệ nợ được đại diện bởi nợ ngắn hạn) Nikolaos P

1995 -

1996

Tỷ suất sinh lời và lợi nhuận nghịch chiều (-) với tỷ lệ đòn bẩy tài chính

Zuraidah

Ahmad và các

cộng sự (2012)

58 công ty trong ngành tiêu dùng và ngành công nghiệp

ở Malaysia

2005 -

2010

Nợ ngắn hạn và tổng nợ có quan hệ ngược chiều (-) với ROE và ROA

Nợ dài hạn có quan hệ thuận chiều (+) với ROE, và không

có tương quan với ROA Tăng trưởng tài sản (AG) và tỷ

số danh thu trên tổng tài sản (EFF) quan hệ cùng chiều (+) với ROE và ROA

Tăng trưởng doanh thu (SG) không có ý nghĩa với ROE và ROA

Tăng trưởng doanh nghiệp tỷ

lệ thuận (+) với tỷ lệ nợ của doanh nghiệp

Sức mạnh tài chính được đại diện bằng vốn nội bộ có quan

2000 -

2009

Đòn bẩy tài chính (FL) trong điều kiện Sri Lanka có liên quan tích cực (+) đến sự tăng trưởng và sức mạnh tài chính của doanh nghiệp

Tốc độ tăng trưởng doanh thu cao và sức mạnh tài chính cao

sẽ tác động tích cực (-) đến đòn bẩy tài chính

2010 -

2013

Quy mô doanh nghiệp và tỷ suất sinh lời tương quan cùng chiều (+) với tỷ lệ đòn bẩy tài chính

Thuế tương quan ngược chiều (-) với tỷ lệ đòn bẩy tài chính Hidenobu và

Lại Thị

Phương

Nhung (2010)

211 doanh nghiệp niêm yết trên HOSE và HNX

2006 -

2008

Quy mô doanh nghiệp, thuế, tài sản cố định hữu hình tương quan cùng chiều (+) với tỷ lệ đòn bẩy tài chính

Lợi nhuận, lợi nhuận giữ lại tương quan nghịch chiều (-)

với tỷ lệ nợ và nợ ngắn hạn Tăng trưởng doanh nghiệp tương quan nghịch chiều (-) với nợ dài hạn

giá trị thị trường lớn nhất đến tháng 9/2008

Tỷ lệ nợ có quan hệ cùng chiều (+) với hiệu quả hoạt động kinh doanh

Tốc độ tăng trưởng và quy mô doanh nghiệp không có ý nghĩa thống kê với tỷ lệ nợ

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2

Trong chương 2, tác giả trình bày các khái niệm cần thiết và các cơ sở lý thuyết về

mối quan hệ của đòn bẩy tài chính đối với tăng trưởng doanh nghiệp, sức mạnh tài

chính và các quyết định lựa chọn đòn bẩy tài chính của các nhà quản trị Đồng thời

chương 2 còn giới thiệu một số các nghiên cứu về đề tài này ở trong nước và trên

thế giới, từ đó rút ra bài học thực nghiệm từ các nghiên cứu trước nhằm tìm ra các

biến độc lập, biến phụ thuộc và các giả thuyết để đưa vào mô hình nghiên cứu

CHƯƠNG 3: THỰC TRẠNG VỀ ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH Ở CÁC DOANH

NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN HOSE

Ở chương này, tác giả nghiên cứu kỹ hơn về thực trạng của việc sử dụng tỷ lệ đòn bẩy tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP

Hồ Chí Minh nói riêng và của các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam nói chung Theo từng ngành nghề, từng thời điểm thị trường, các doanh nghiệp khác nhau, các nhóm ngành khác nhau có quyết định sử dụng tỷ lệ đòn bẩy tài chính khác nhau Nhằm đưa ra cái nhìn khái quát hóa về tình hình đòn bẩy tài chính của các doanh

nghiệp niêm yết

Tỷ lệ tổng nợ trên vốn chủ sở hữu là chỉ số phản ánh quy mô tài chính của công ty Nó cho ta biết về tỷ lệ giữa 2 nguồn vốn cơ bản (nợ và vốn chủ sở hữu) mà doanh nghiệp sử dụng để chi trả cho hoạt động của mình Hai nguồn vốn này có những đặc tính riêng biệt và mối quan hệ giữa chúng được sử dụng rộng rãi để đánh giá tình hình tài chính của doanh nghiệp Tỷ lệ tổng nợ trên vốn chủ sở hữu được

tính bằng cách chia tổng nợ cho vốn chủ sở hữu:

Tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu = 𝑻ổ𝒏𝒈 𝒏ợ

𝑽ố𝒏 𝒄𝒉ủ 𝒔ở 𝒉ữ𝒖

Trong đó nợ của doanh nghiệp bao gồm cả nợ ngắn hạn và nợ dài hạn Vốn chủ sở hữu hay vốn cổ phần của cổ đông gồm cổ phần thông thường, cổ phần ưu

đãi, các khoản lãi phải trả và nợ ròng

Tỷ lệ tổng nợ trên vốn chủ sở hữu cũng phụ thuộc nhiều vào ngành, lĩnh vực mà công ty hoạt động Ví dụ, các ngành sản xuất cần sử dụng nhiều vốn thì tỷ

lệ tổng nợ trên vốn chủ sở hữu có xu hướng cao hơn, trong khi các công ty dịch vụ

thì tỷ lệ tổng nợ trên vốn chủ sở hữu thường thấp hơn

Tỷ lệ tổng nợ trên vốn chủ sở hữu giúp nhà đầu tư có một cái nhìn khái quát

về sức mạnh tài chính, cấu trúc tài chính của doanh nghiệp và làm thế nào doanh

nghiệp có thể chi trả cho các hoạt động Thông thường, nếu hệ số này lớn hơn 1, có nghĩa là tài sản của doanh nghiệp được tài trợ chủ yếu bởi các khoản nợ, còn ngược lại thì tài sản của doanh nghiệp được tài trợ chủ yếu bởi nguồn vốn chủ sở hữu Về nguyên tắc, hệ số này càng nhỏ, có nghĩa là nợ phải trả chiếm tỷ lệ nhỏ so với tổng tài sản hay tổng nguồn vốn thì doanh nghiệp ít gặp khó khăn hơn trong tài chính Tỷ

lệ này càng lớn thì khả năng gặp khó khăn trong việc trả nợ hoặc phá sản của doanh

nghiệp càng lớn

Trên thực tế, nếu nợ phải trả chiếm quá nhiều so với nguồn vốn chủ sở hữu

có nghĩa là doanh nghiệp đi vay mượn nhiều hơn số vốn hiện có, nên doanh nghiệp

có thể gặp rủi ro trong việc trả nợ, đặc biệt là doanh nghiệp càng gặp nhiều khó khăn hơn khi lãi suất ngân hàng ngày một tăng cao Các chủ nợ hay ngân hàng cũng thường xem xét, đánh giá kỹ tỷ lệ nợ (và một số chỉ số tài chính khác) để quyết định

có cho doanh nghiệp vay hay không

Tuy nhiên, việc sử dụng nợ cũng có một ưu điểm, đó là chi phí lãi vay sẽ được trừ vào thuế thu nhập doanh nghiệp Do đó, doanh nghiệp phải cân nhắc giữa

rủi ro về tài chính và ưu điểm của vay nợ để đảm bảo một tỷ lệ hợp lý nhất

Thống kê từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp niêm yết cho thấy, tại thời điểm 30/06/2015, có 11 doanh nghiệp đang có tỷ lệ nợ vay/vốn chủ sở hữu trên

5 lần và gần 20 doanh nghiệp có tỷ lệ này ở mức từ 2,76 lần đến 3,94 lần Đáng chú

ý, chiếm số đông trong đó là doanh nghiệp thuộc lĩnh vực bất động sản, xây dựng

và vật liệu xây dựng

Tỷ số nợ vay của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng Khoán TP Hồ Chí Minh (HOSE) duy trì khá cao tùy theo từng ngành nghề và có nhiều biến động trong giai đoạn 2008 - 2014 Trong các nhóm ngành, có những ngành có tỷ lệ sử dụng nợ so với vốn chủ sở hữu rất cao lên tới hàng chục lần như ngành bất động sản tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu dao động quanh mức 140%, ngành xây dựng tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu lại dao động quanh mức 200% Tuy tỷ số

bình quân chung không thay đổi nhiều theo thời gian nhưng tỷ số nợ vay từng

ngành lại biến động khá lớn với xu hướng rất khác nhau (Hình 3.1)

Hình 3.1: Thực trạng tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp niêm yết trên HOSE

Điều này cho thấy đặc điểm ngành tác động lớn đến việc sử dụng đòn bẩy tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh Các ngành gồm: xây dựng, vận tải, khai khoáng, thương mại - dịch vụ và bất động sản là những ngành có tỷ số nợ vay cao so với tỷ số bình quân chung Đáng chú ý trong giai đoạn sau suy thoái 2008 - 2014, khi kinh tế vĩ mô suy giảm, trong khi các ngành khác đều giảm hoặc giữ ổn định tỷ số nợ vay, các doanh nghiệp ngành bất động sản lại tăng sử dụng tỷ lệ đòn bẩy tài chính (tỷ số nợ vay tăng từ 1,27 lên 1,46) Các dấu hiệu này cần lưu ý là khi xem báo cáo tài chính của các

doanh nghiệp Việt Nam, chúng ta có thể thấy một số doanh nghiệp có tỷ lệ tổng nợ trên vốn chủ sở hữu rất cao, có khi lên đến cả chục lần, nhất là các doanh nghiệp nhà nước có tham gia kinh doanh bất động sản Trong thuyết minh báo cáo tài chính thông tin này được lý giải là công ty đã triển khai nhiều dự án bất động sản có hiệu quả kinh tế cao Do phần vốn nhà nước hạn chế, doanh nghiệp đã huy động thêm nguồn vốn kinh doanh từ các tổ chức, cá nhân có nhu cầu nhận quyền sử dụng đất, quyền sở hữu căn hộ chung cư để thực hiện các dự án này Tuy nhiên, theo quy định hiện hành về chế độ và nội dung báo cáo quyết toán tài chính của doanh nghiệp thì các khoản thu từ việc huy động nguồn vốn kinh doanh như trên khi chưa đủ điều kiện ghi nhận doanh thu và kết quả sản xuất - kinh doanh thì không tính vào phần vốn chủ sở hữu, mà phải tính vào khoản nợ phải trả, mặc dù thực chất đây không phải là khoản nợ phải trả dẫn đến tỷ lệ tổng nợ trên vốn chủ sở hữu rất cao Từ lưu ý trên chúng ta cần rất thận trọng trong việc nghiên cứu, theo dõi các chỉ số tài chính cũng như phương pháp hạch toán, kế toán và các thông tin liên quan để có thể kết

luận chính xác tình hình tài chính của doanh nghiệp

Sử dụng vốn vay là một trong những cách tạo ra “lá chắn thuế” cho doanh nghiệp, làm giảm thuế thu nhập doanh nghiệp phải nộp Đối với các doanh nghiệp

có tỷ lệ nợ vay/vốn chủ sở hữu trên 5 lần được thống kê, chi phí tài chính là một gánh nặng đối với nhiều doanh nghiệp và đã ảnh hưởng nghiêm trọng đến con số lợi nhuận của họ Tuy nhiên, do vốn chủ không đủ để duy trì hoạt động kinh doanh, doanh nghiệp chỉ có cách đi vay vốn Và khi có thêm một phần chi phí lãi vay không được khấu trừ thuế, doanh nghiệp tiếp tục đối mặt với gánh nặng Để giảm tỷ

lệ này, doanh nghiệp chỉ có thể giảm vay nợ hoặc tăng vốn chủ sở hữu Nhưng nhiệm vụ này đối với những doanh nghiệp có kết quả kinh doanh “bết bát” càng khó khăn hơn Vì vậy các doanh nghiệp cần cân nhắc cẩn thận trong việc lựa chọn phương án đi vay để bù đắp lượng vốn thiếu hụt, nhằm giảm chi phí kiệt quệ tài

chính và hạn chế rủi ro phá sản của các doanh nghiệp

3.2 Thực trạng về tỷ lệ thanh toán hiện hành của các doanh nghiệp niêm yết:

Tỷ lệ thanh toán hiện hành của doanh nghiệp là sức mạnh về tài chính mà doanh nghiệp có được để đáp ứng nhu cầu thanh toán các khoản nợ cho các cá nhân,

tổ chức có quan hệ cho doanh nghiệp vay hoặc nợ Sức mạnh tài chính đó tồn tại dưới dạng tiền tệ (tiền mặt, tiền gửi …), các khoản phải thu từ các cá nhân mắc nợ doanh nghiệp, các tài sản có thể chuyển đổi nhanh thành tiền như: hàng hóa, thành

phẩm, hàng gửi bán, các khoản phải thu khách hàng ngắn hạn

Các khoản nợ của doanh nghiệp có thể là các khoản vay ngân hàng, khoản

nợ tiền hàng do xuất phát từ quan hệ mua bán các yếu tố đầu vào hoặc sản phẩm hàng hóa doanh nghiệp phải trả cho người bán hoặc người mua đặt trước, các khoản

thuế chưa nộp ngân hàng nhà nước, các khoản chưa trả lương

Tỷ lê thanh toán hiện hành dùng để đo lường khả năng trả các khoản nợ ngắn hạn của doanh nghiệp như nợ và các khoản phải trả) bằng các tài sản ngắn hạn

của doanh nghiệp, như tiền mặt, các khoản phải thu, hàng tồn kho)

Tỷ lệ thanh toán hiện hành được tính theo công thức sau:

Tỷ lệ thanh toán hiện hành = 𝑻à𝒊 𝒔ả𝒏 𝒍ư𝒖 độ𝒏𝒈 𝒗à đẩ𝒖 𝒕ư 𝒏𝒈ắ𝒏 𝒉ạ𝒏

𝑵ợ 𝒏𝒈ắ𝒏 𝒉ạ𝒏

Hệ số này càng cao, khả năng trả nợ ngắn hạn của doanh nghiệp càng lớn Nếu hệ số này nhỏ hơn 1 thì doanh nghiệp có khả năng không hoàn thành được nghĩa vụ trả nợ của mình khi tới hạn Mặc dù với tỷ lệ nhỏ hơn 1, có khả năng không đạt được tình hình tài chính tốt, nhưng điều đó không có nghĩa là công ty sẽ

bị phá sản vì có rất nhiều cách để huy động thêm vốn

Tỷ lệ này cho phép hình dung ra chu kì hoạt động của công ty xem có hiệu quả không, hoặc khả năng biến sản phẩm thành tiền mặt có tốt không Nếu công ty gặp phải rắc rối trong vấn đề đòi các khoản phải thu hoặc thời gian thu hồi tiền mặt

kéo dài, thì công ty rất dễ gặp phải rắc rối về khả năng thanh khoản