HIỆU ỨNG NGƯỢC VỊ THẾ Ở CÁC NHÀ ĐẦU TƯ VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ.PDF

Nguy n Th Hoàng Mai... tr ng thí nghi m.

TS.Tr n Th H i Lý N i dung nghiên c u và k t qu trong đ tài này là trung th c

và ch a t ng đ c ai công b trong b t c công trình nghiên c u nào Trong lu n

L i c m n đ u tiên, tôi xin chân thành c m n TS.Tr n Th H i Lý đã t n tình

h ng d n tôi trong su t quá trình th c hi n lu n v n t t nghi p này, c ng nh g i

l i c m n đ n các Quý th y cô đã gi ng d y, trang b ki n th c cho tôi trong su t khóa h c

Tôi c ng xin g i l i c m n t i tr ng phòng c a tôi t i công ty c ph n ch ng khoán Sài Gòn – Hà N i đã t n tình giúp đ , khuy n khích và đ ng viên tôi trong

su t th i gian h c t p c ng nh trong quá trình làm lu n v n

Và l i c m n sâu s c và bi t n t i cha m , bác gái và b n bè đã h t lòng quan tâm

và t o đi u ki n t t nh t đ tôi có th hoàn thành đ c lu n v n này

Nguy n Th Hoàng Mai

GI I THI U 2

CH NG 1: C S LÝ THUY T V HI U NG NG C V TH 4

1.1 Lý thuy t tri n v ng 4

1.1.1 B i c nh ra đ i c a lý thuy t tri n v ng 4

1.1.2 N i dung c a lý thuy t tri n v ng 5

1.1.3 S khác bi t gi a lý thuy t tri n v ng và lý thuy t h u d ng k v ng 9

1.2 Hi u ng ng c v th 10

1.3 B ng ch ng th c nghi m các th tr ng ch ng khoán qu c t 11

1.3.1 Các nghiên c u tr c 1998 và nghiên c u c a Odean (1998) 11

1.3.2 B ng ch ng th c nghi m sau Odean (1998) 13

1.3.3 Tác đ ng c a thu và hi u ng ng c v th 16

CH NG 2: D LI U VÀ PH NG PHÁP NGHIÊN C U 18

2.1 D li u nghiên c u 18

2.1.1 Mô t d li u nghiên c u 18

2.1.2 i u ch nh d li u giao d ch 20

2.1.3 Xác đ nh các tham s đ phân tích hi u ng ng c v th 21

2.2 Ph ng pháp nghiên c u 23

2.2.1 Ph ng pháp ki m đ nh trung bình 23

2.2.2 Ph ng pháp h i quy 24

CH NG 3: B NG CH NG TH C NGHI M C A HI U NG NG C V TH T I TH TR NG CH NG KHOÁN VI T NAM 27

3.1 Phân tích đ c đi m c a m u nghiên c u 27

3.2 Ki m đ nh s t n t i hi u ng ng c v th c a các nhà đ u t Vi t Nam 28

3.3 Phân tích h i quy các y u t tác đ ng lên hi u ng ng c v th trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam 31

3.3.1 Phân tích h i quy đ n các y u t tác đông lên hi u ng ng c v th 31

3.3.2 Phân tích h i quy b i các y u t tác đ ng lên hi u ng ng c v th 35

PH L C 47

Hình 2.1 Bi u đ k thu t c a VN-Index và HNX-Index

B ng 3.8 Phân tích kinh nghi m lên hi u ng ng c v th

B ng 3.9 Phân tích giá tr giao d ch lên hi u ng ng c v th

B ng 3.10 Phân tích y u t s l ng giao d ch lên hi u ng ng c v th

B ng 3.11 Ma tr n h s t ng quan gi a các bi n

B ng 3.12 Phân tích h i quy b i các y u t lên hi u ng ng c v th

TÓM T T

Tôi ki m tra s t n t i c a hi u ng ng c v th trên tr ng ch ng khoán Vi t Nam, xu h ng nhà đ u t n m gi c phi u đang gi m giá quá lâu và bán c phi u đang t ng giá quá s m, b ng cách phân tích d li u giao d ch c a 170 nhà đ u t t i Chi nhánh H Chí Minh c a m t Công ty ch ng khoán có tr s t i Hà N i trong giai đo n t 01/01/2012 đ n 31/12/2012 v i t ng s l ng giao d ch mua bán là 9.742 v i giá tr giao d ch lên t i h n 471 t đ ng K t qu nghiên c u cho th y: Nhà đ u t a thích các kho n l i h n các kho n l và m c đ s n lòng bán c phi u đang t ng giá so v i c phi u đang gi m giá hi n n m gi h n 38% Nh ng nhà đ u t có giá tr giao d ch l n và có s l ng giao d ch nhi u ch u nh h ng

c a hi u ng ng c v th ít h n Gi i tính, kinh nghi m và đ tu i l i không có

m i liên h v i hi u ng ng c v th trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam

T khóa: Lý thuy t tri n v ng, hi u ng ng c v th , t l l th c hi n, t l lãi

th c hi n

GI I THI U

Th tr ng ch ng khoán Vi t Nam đ c thành l p tháng 7 n m 2000 và th c s thu hút nhà đ u t khi Vi t Nam tr thành thành viên chính th c c a T ch c Th ng

m i Qu c t (WTO) tháng 10 n m 2006 Theo báo cáo th ng niên c a Trung tâm

L u ký Ch ng khoán Vi t Nam hàng n m nhà đ u t ch y u trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam là nhà đ u t cá nhân chi m h n 90%

Làm vi c t i m t công ty ch ng khoán, tôi ch ng ki n r t nhi u nhà đ u t có tâm

lý bán các kho n đ u t đang sinh l i quá s m trong khi l i ch n ch v i nh ng kho n đ u t thua l , b n thân tôi c ng tham gia đ u t và c ng có tâm lý t ng t

i u này nh h ng r t l n t i k t qu đ u t V y tâm lý n m gi nh ng c phi u

b l lâu h n và bán nh ng c phi u đang có lãi quá s m là gì và nó ch u nh h ng

c a nh ng y u t nào? ó là nguyên nhân thúc đ y tôi tìm b ng ch ng th c nghi m

hi u ng ng c v th trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam c ng nh các y u t tác đ ng lên hi u ng ng c v th

Xu h ng n m gi nh ng kho n l lâu h n và bán nh ng kho n lãi s m h n đ c

g i là hi u ng ng c v th (Disposition effect) đ c Shefrin và Statman (1985) phát hi n th y l n đ u tiên trên th tr ng ch ng khoán M Sau đó đã có r t nhi u nghiên c u hi u ng ng c v th trên các th tr ng ch ng khoán nh : Odean (1998), Dhar và Zhu (2006) trên th tr ng ch ng khoán M ; Gong-Meng Chen, Kenneth A.Kim, Jonh R.Nofsinger, Oliver M.Rui (2004) trên th tr ng ch ng khoán Trung qu c; Brad M.Barber, Yi-Tsung Lee, Yu-Jane Liu, Terrance Odean (2007) t i th tr ng ch ng khoán ài Loan…

M c tiêu nghiên c u c a đ tài:

• Tìm b ng ch ng th c nghi m v s t n t i c a hi u ng ng c v th

c a các nhà đ u t cá nhân trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam

• Phân tích m i quan h gi a hi u ng ng c v th v i các y u t nh

tu i, kinh nghi m, gi i tính, giá tr giao d ch và s l ng giao d ch

c a nhà đ u t trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam

i t ng và ph m vi nghiên c u

• i t ng nghiên c u: Hi u ng ng c c a các nhà đ u t cá nhân trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam

• Ph m vi nghiên c u: Hi u ng ng c c a các nhà đ u t cá nhân t i Chi nhánh thành ph H Chí Minh c a m t công ty ch ng khoán có

đ u t lên hi u ng ng c v th ), Ph ng pháp h i quy b i (Phân tích tác đ ng đ ng th i c a các y u t trên lên hi u ng ng c v th )

CH NG 1: C S LÝ THUY T V HI U NG NG C V TH

Lý thuy t tri n v ng là lý thuy t c a hành vi trung bình, nó khái quát cách hành x

c a các cá nhân hay các nhóm cá nhân trong th gi i không ch c ch n Theo lý thuy t tri n v ng, m t nhà đ u t s tr nên ng i r i ro sau tr i nghi m lãi và tìm

ki m r i ro sau tr i nghi m l i u này có ngh a là vi c ti p t c n m gi kho n đ u

t s tr nên h p d n h n là bán đi n u giá tr c a nó gi m, b i vì nhà đ u t s n lòng ch p nh n r i ro h n S thay đ i trong nh n th c v r i ro này có th gây nên

hi u ng ng c v th

1.1 Lý thuy t tri n v ng

1.1.1 B i c nh ra đ i c a lý thuy t tri n v ng

Tài chính hành vi ngày càng tr nên quan tr ng trong th tr ng tài chính nói chung

và th tr ng ch ng khoán nói riêng Ti n đ c b n c a tài chính hành vi là hành vi

l a ch n c a cá nhân sai l ch m t cách h th ng so v i nh ng d đoán c a các lý thuy t truy n th ng là gi thuy t th tr ng hi u qu (EMH) và lý thuy t h u d ng

k v ng (SEU) Lý thuy t truy n th ng gi đ nh các cá nhân hành x theo các đi u

ki n c a lý thuy t này và hành đ ng nh là m t ng i đ i di n lý trí Ngay c m t vài cá nhân không thích hành x theo các lý thuy t truy n th ng thì các áp l c th

tr ng c ng s bu c h ph i làm nh v y Mô hình truy n th ng đ c xem là cung

c p các d báo phân tích chính xác nh t, vì th t o nên tính h p l cho cho các gi

đ nh đ n gi n hóa c a nó

Kinh t h c hành vi nói chung và Simon (1987a) nói riêng nh n th y các gi đ nh

c a tài chính truy n th ng khi m khuy t v m t th c nghi m:

Tài chính truy n th ng gi đ nh r ng các ch th trong n n kinh t cung c p thông tin chính xác, tin c y và cân x ng cho các cá nhân Vì th các cá nhân có th đ a ra

nh ng quy t đ nh h p lý đ t i đa hóa h u d ng Theo North (1994) l ch s kinh t

đã minh ch ng rõ các ch th không hi u qu kinh t theo hành vi t i đa hóa h u

d ng l i t n t i b n v ng theo th i gian và l i có kh n ng phát tri n n đ nh

M t gi đ nh khác c a tài chính truy n th ng là ng i ra quy t đ nh có hi u bi t hoàn h o, không t n chi phí trong quy trình ra quy t đ nh và các cá nhân có kh

đ c

Tài chính hành vi th a nh n hành vi thông th ng không h p lý ho c chí ít là d i

m c h p lý vì nó sai l ch v i các tiêu chu n hành vi lý t ng c a thuy t EMH và SEU Nh ng các nhà nghiên c u tài chính hành vi cho r ng hành vi l a ch n không

h p lý là ph bi n, vì th nó c n đ c di n t và mô hình hóa t t h n Khi hành vi

đ c mô hình hóa phù h p, nó s cung c p các d báo chính xác h n (Schwatz, 1998; Shiller, 1999, 2000; Barberi và Thaler, 2003; Kahneman, 2003; Atman, 2004, 2008) H n n a, d a trên các ch ng c th c nghi m quan tr ng, kinh t h c hành

qu sai l ch đáng k so v i giá tr n i t i trên th tr ng tài chính

S ra đ i c a lý thuy t tri n v ng đã lý gi i đ c nh ng hành vi c a con ng i không h p lý đ c đ a ra trong b i c nh không ch c ch n

1.1.2 N i dung c a lý thuy t tri n v ng

Lý thuy t tri n v ng là lý thuy t c a hành vi trung bình, nó khái quát hóa cách hành

x c a các cá nhân hay nhóm cá nhân trong th gi i không ch c ch n Ti n đ c

b n c a tài chính hành vi là hành vi l a ch n c a các cá nhân sai l ch m t cách h

th ng so v i nh ng d đoán c a các lý thuy t truy n th ng: Gi thuy t th tr ng

hi u qu (EMH) và lý thuy t h u d ng k v ng (SEU)

M t vài h c gi cho r ng giá tr c a lý thuy t tri n v ng là kh n ng gi i thích v hành vi c a con ng i trong m t th gi i không ch c ch n ó là: Con ng i a thích các giá tr đ u ra ch c ch n (ngh ch lý Allias); quan tr ng hóa đ i v i b o

hi m và tham gia vào các trò ch i may r i v i giá tr k v ng th p; xu h ng n

đ nh t tr ng các kho n l h n các kho n l i (e ng i thua l ); n đ nh t tr ng cao các sai s nh ( lý thuy t ti c nu i) d n đ n vi c n m gi a các tài s n có t su t sinh

l i th p quá lâu nh m hy v ng ngày mai giá c a chúng s t ng tr l i đ tránh ph i

ti c nu i do thua l ; và t m quan tr ng c a đi m tham chi u ra quyêt đ nh T m quan tr ng c a đi m tham chi u này giúp gi thích hành vi b y đàn trong đ u t (Shiller, 1999; Fromlet, 2001; Zaleskiewicz, 2006)

Vi c ra quy t đ nh trong đi u ki n không ch c ch n và r i ro không th đo l ng, Simon (1987a) l p lu n r ng các cá nhân không có các kh n ng sinh lý (các gi i

h n nh n th c) đ t i u hóa, t i đa hóa d ng ích nh đòi h i c a tài chính truy n

th ng, ngay c khi h mu n làm nh v y Vì lý do này, nh ng ng i khôn ngoan

ch p nh n các ph ng pháp kinh nghi m khi th c hi n hành vi l a ch n Lý thuy t tri n v ng đ c đ xu t nh là m t thay th đ i v i lý thuy t h u d ng k v ng trong vi c mô t và d báo chính xác h n hành vi l a ch n d i đi u ki n r i ro và không ch c ch n Tuy nhiên, Kahneman và Tversky (1979) cho r ng so v i ký thuy t h u d ng k v ng thì lý thuy t tri n v ng không ph i là m t lý thuy t chu n

và nó không d báo hành vi m i c p đ , lý thuy t h u d ng k v ng v n là m t lý thuy t chu n c a hành vi l a ch n

Lý thuy t tri n v ng là m t đ i di n c a hành vi trung bình m u, vì th s có sai

l ch so v i giá tr chung c a t ng th Giá tr d báo c a lý thuy t này ch liên quan

đ n hành vi c a m t nhóm, nó không bao hàm hành vi c a t t c các đ i di n

M t k t qu quan tr ng c a lý thuy t tri n v ng là nó mô t hành vi l a ch n khi hành vi này không phù h p v i lý thuy t h u d ng k v ng, đ c bi t là trong môi

tr ng thí nghi m Các cá nhân th ng đ a ra l a ch n c a mình sai l ch v i hành

vi l a ch n chu n t c Vì th lý thuy t tri n v ng đ c xem là mô t các l ch l c (đ c xem nh l ch l c vì nó không t i u) và o t ng nh n th c trong hành vi l a

ch n c a con ng i do nó đ c đ a ra d a vào ph ng pháp kinh nghi m

Kahneman và Tversky (1979) còn xem lý thuy t tri n v ng là m t cách ti p c n h p

lý có gi i h n trong vi c ra quy t đ nh c a con ng i nh đ c p c a Simon (1978)

Và tác gi c ng cho r ng ngay c khi m t ng i s h u kh n ng nh n th c chu n thì hành vi l a ch n c a h v n có th khác bi t đáng k so v i hành vi l a ch n trong lý thuy t h u d ng k v ng

Kahneman (2003) cho r ng thành ph n c t lõi c a lý thuy t tri n v ng là vi c đ a vào các nhân t c m xúc ng n h n nh là nh ng nhân t quan tr ng c a hành vi l a

ch n và kh ng đ nh t m quan tr ng c a các tr ng thái trong ng n h n c a giá tr

c ng nh nh ng thay đ i c a các bi n s này Các nhân t này trong lý thuy t h u

d ng k v ng b lo i ra kh i quy trình quy t đ nh và ch còn nh ng giá tr đ u ra dài

h n d a trên tr ng thái cu i cùng c a giá tr

M t khác, Kahneman và Tversky (1979) cho r ng lý thuy t tri n v ng xây d ng trên quan đi m v quy trình ra quy t đ nh th c t ch không ph i là ý t ng nh lý thuy t h u d ng k v ng Vi c ra quy t đ nh h u nh b nh h ng đáng k b i các nhân t tr c giác và c m xúc và tr ng thái giá tr t ng đ i c a cá nhân i u này

đ a đ n m t mô t t t h n v hành vi l a ch n

Hình 1.1 Hàm giá tr c a Kahneman và Tversky

Ghi chú : th này cho th y, con ng i nhìn chung e ng i r i ro trong mi n lãi

nh ng tìm ki m r i ro trong mi n l H n n a, kho n l gây ra c m xúc đau kh

l n h n c m xúc tích c c có đ c t kho n lãi t ng đ ng

Theo lý thuy t SEU, đ h u d ng đ c cho b i vi c đánh giá ch quan c a m t các nhân v tr ng thái tài s n cu i cùng c a ng i đó và gi đ nh này là giá tr ph thu c vào s s t gi m t su t sinh l i, đi u này l i ph n ánh gi đ nh con ng i ng i

r i ro Hàm giá tr trong lý thuy t tri n v ng lõm trong vùng d ng (nh trong lý thuy t SEU) và l i trong vùng âm, t o nên hình ch S Tuy nhiên vì con ng i e

ng i r i ro nên đ d c c a hai thành ph n này c a hàm giá tr ph n ánh gi đ nh này (d a trên ch ng c th c nghi m) là, xét trung bình, m c h u d ng m t đi do m t đi

m t giá tr nào đó thì luôn l n h n m c h u d ng có đ c t m t kho n lãi t ng

đ ng d n t i m t cá nhân s t ch i m tri n v ng d ng mà v n d nó s không

b t ch i trong lý thuy t SEU Vì th , trong nh ng hoàn c nh c th các cá nhân

đ c d đoán là hành x không h p lý, s h p lý đây là vi c t i đa hóa giá tr

Tóm l i, có hai đ c tr ng c a lý thuy t tri n v ng:

Th nh t, lý thuy t tri n v ng gi đ nh r ng các quy t đ nh l a ch n d a vào đi m tham chi u đ c xác đ nh m t cách ch quan đ c l p v i tr ng thái tài s n c a

ng i ra quy t đ nh;

Th hai, các đi m tham chi u ch quan này t o nên cách th c di n đ t đ i v i tri n

v ng, nh h ng đ n hành vi l a ch n;

1.1.3 S khác bi t gi a lý thuy t tri n v ng và lý thuy t h u d ng k v ng

S khác bi t l n gi a lý thuy t tri n v ng và lý thuy t h u d ng k v ng là con

ng i đây th ng có xu h ng vi ph m các quy t c đ c đ t ra trong lý thuy t

h u d ng k v ng

M t là, nh ng l a ch n theo lý thuy t h u d ng k v ng đ c gi đ nh là không

ph thu c vào đi m tham chi u nh ng trong lý thuy t tri n v ng thì các l a ch n l i

ph thu c vào đi m tham chi u Trong lý thuy t tri n v ng, h u d ng đ c xác

đ nh b i thái đ c a các cá nhân đ i v i lãi và l , đ c hình thành trong quan h v i

m t đi m tham chi u, y u t tâm lý – c m xúc đ c coi tr ng trong vi c ra quy t

đ nh c a m t cá nhân Trong lý thuy t SEU, không có đi m tham chi u, tr ng thái giá tr c a m t cá nhân và vi c đánh giá ch quan v tr ng thái giá tr này nh

h ng đ n đ h u d ng

Hai là, Theo lý thuy t tri n v ng, có m t hàm giá tr ph n ánh đ c tính c a vùng lãi

và vùng l Có m t đi m xo n trong hàm giá tr và hàm giá tr d c h n trong mi n

l so v i mi n lãi t 2 đ n 2,5 l n Nh ng trong lý thuy t SEU thì hàm h u d ng ch

có m t vùng duy nh t, đó lãi và l mang đ n đ h u d ng nh nhau Hay nói cách khác, cùng m t kho n lãi và l nh nhau v giá tr tuy t đ i nh ng trong lý thuy t tri n v ng thì l có m t tr ng l ng l n h n lãi hay đ h u d ng âm trong khi đó theo lý thuy t SEU thì h u d ng s b ng 0

Ba là, con ng i trong lý thuy t SEU luôn luôn không u thích r i ro, không tìm

ki m r i ro trong các l a ch n nào c a h Ng c l i con ng i trong lý thuy t tri n

v ng không u thích r i ro trong mi n lãi và tìm ki m r i ro trong mi n l

Kahneman và Tversky (1979) nh n th y m t cá nhân ng i r i ro s ch n l a ch n 1 ngay c khi nó có giá tr ti n t th p h n Nó cho th y các nhà đ u t không a thích

r i ro và không tìm ki m r i ro theo lý thuy t SEU Tuy nhiên gi a l a ch n 3 và

l a ch n 4 thì cá nhân l i có xu h ng ch n l a ch n 4 vì kh n ng k t qu s không b l , nó ng h cho lý thuy t tri n v ng do con ng i có xu h ng tìm ki m

r i ro trong mi n l M t l n n a hành vi này đ c xem là không h p lý nh ng không nh t thi t l ch kh i m c tiêu t i đa hóa h u d ng hay làm th a mãn cá nhân

Vì các cá nhân nh y c m v i các kho n l so v i cách kho n lãi t ng đ ng, nên

h có kh n ng tham gia các hành vi r i ro đ né tránh các kho n l có xác su t cao

ho c ch c ch n i u này làm cho các cá nhân quan tâm nhi u đ n chi phí chìm d n

t i có th b qua c h i đ u t t t, n m gi các doanh nghi p thua l và đ m t giá

tr các tài s n tài chính lâu h n so v i d báo c a lý thuy t truy n th ng

h ng tìm ki m r i ro trong các kho n l và ng i r i ro trong các kho n lãi Vì ph i

l a ch n trong th gi i không ch c ch n, nhi u ng i s n m gi các c phi u l

v i hy v ng r ng nó s t ng tr l i v m c giá mua (tìm ki m r i ro) Nh ng h l i bán c phi u có m c giá cao h n t ng đ i quá nhanh vì s r ng nh ng c phi u này s gi m giá i u này trái ng c v i quan đi m c a lý thuy t truy n th ng n m

gi các c phi u đang lãi đ đ t đ c lãi v n cao h n và bán nh ng c phi u đang

l đ ng n ch n l n ng h n Tuy nhiên, trong th gi i mà r i ro c a các tri n v ng không th đo l ng d dàng, vi c xác đ nh th i đi m bán hay gi l i c phi u không

ph i luôn luôn rõ ràng vì r t khó đ d báo giá t ng lai c a c phi u Trong tình

c nh đó hành x theo lý thuy t tri n v ng có l h p lý v m t th c t (t i đa hóa đ

th a d ng) H n n a, do s không ch c ch n và s hi n di n c a thông tin b t cân

x ng, nhi u cá nhân s ra quy t đ nh đ u t theo b y đàn, đi u này làm m nh thêm

hi u ng ng c v th Các cá nhân có th bán, mua ho c n m gi c phi u theo hành vi c a đám đông ho c theo xu h ng c a th tr ng trong th gi i thông tin

b t hoàn h o và không cân x ng nh là m t ph ng pháp kinh nghi m nhanh chóng

và ít t n kém

M t nguyên t c đ u tiên trong đ u t là ph i bi t c t l (cut loss) và ti p t c n m

gi các kho n l i (take profit) Theo nguyên t c này: Nhà đ u t luôn đ t ra t l c t

l nh t đ nh tùy theo kh u v r i ro c a mình đ b o v thành qu đ u t T l này

th ng l n h n biên đ giao d ch trong m t phiên giao d ch nh ng không nên quá biên đ c a hai phiên giao d ch vì không có gì đ m b o th tr ng s ph c h i sau hai phiên mà nó có th ti p t c gi m, nh t là th tr ng ch ng khoán ch u tác đ ng

c a nh ng tin không chính th ng nh cu i tháng 8 n m 2012 T l ch t l i c ng có

m t t l nh t đ nh, tuy nhiên t l này có th đ m c n c và xu h ng c a th

tr ng ch ng khoán Nhi u nhà đ u t g p khó kh n khi tuân theo nguyên t c trên

Vì b n thân h a thích các kho n lãi trong khi s r i ro, h có xu h ng bán s m

c phi u đang có lãi và ti p t c n m gi c phi u đang b gi m giá ó là hi u ng

ng c v th mà tôi s làm sáng t qua các ph n sau

1.3 B ng ch ng th c nghi m các th tr ng ch ng khoán qu c t

1.3.1 Các nghiên c u tr c 1998 và nghiên c u c a Odean (1998)

Shefrin và Statman (1985) là nh ng ng i đ u tiên đ a ra phân tích m t cách chính

th c v hi u ng ng c v th óng góp chính c a các tác gi này là trình bày chính th c gi thi t v hi u ng ng c v th và đ a ra m t khung lý thuy t v i 4 thành ph n liên quan đ n hi u ng ng c v th : Lý thuy t tri n v ng, lý thuy t tính toán b t h p lý, tâm lý e ng i ph i nu i ti c và s t ki m soát

Weber và Camerer (1998) th c hi n m t cu c thí nghi m trong phòng thí nghi m

v hi u ng ng c v th liên quan đ n vi c mua và bán sáu c phi u gi đ nh trong

su t 14 l n giao d ch Nghiên c u đã ch ng minh đ c s t n t i c a hi u ng

ng c v th , đó là: h n 50% các ch th hi n th c hóa các kho n lãi so v i hi n

th c hóa các kho n l

Heisler (1994) nghiên c u m t nhóm nh các nhà đ u c th tr ng giao sau trái phi u Chính ph và nh n th y h n m gi các kho n l lâu h n nhi u so v i các kho n lãi

Các nghiên c u tr c 1998 v hành vi c a nhà đ u t cá nhân b h n ch do thi u

d li u và không đ c coi tr ng Nhi u th thay đ i khi Odean (1998) ki m đ nh r t chi ti t gi thuy t hi u ng ng c v th d a trên d li u giao d ch c a 10.000 tài kho n c a nhà đ u t t i công ty môi gi i chi t kh u M t 1987 đ n 1993 Odean (1998) phát tri n m t ph ng pháp đ đo l ng hi u ng ng c v th : vào

th i đi m m t nhà đ u t bán m t c phi u, các nhà nghiên c u s ghi chép s

Lãi th c hi n và lãi t m tính là t ng s lãi nhà đ u t có th nh n đ c v i giá bán

ho c giá có th bán cao h n giá mua trung bình; L th c hi n và l t m tính là t ng

s l mà nhà đ u t có th ph i ch u v i giá bán ho c giá có th bán th p h n giá mua bình quân Giá mua c phi u đã đ c ông đi u ch nh theo t l chia tách, c

t c…N u m t ngày không có l nh bán c phi u thì s không ghi nh n lãi ho c l ,

th c hi n hay t m tính

Ông ghi nh n theo t ng tài kho n và theo t ng ngày Sau đó t ng h p l i trong th i

k nghiên c u.Ông tính t l lãi th c hi n và t l l th c hi n nh sau:

T l lãi th c hi n (PGR) = Lãi th c hi n/( Lãi th c hi n + Lãi t m tính)

T l l th c hi n (PLR) = L th c hi n/(L th c hi n + L t m tính)

T l lãi th c hi n (PGR) và t l l th c hi n (PLR) cho th y nhà đ u t đã th c

hi n các kho n lãi và các kho n l c a mình N u PGR l n h n PLR thì khi đó hi u

ng ng c v th x y ra

T k t qu nghiên c u, Odean đã tìm th y b ng ch ng th c nghi m v s t n t i

c a hi u ng ng c v th : Các nhà đ u t trung bình th c hi n hóa các kho n lãi là 14,8% trong khi ch ch p nh n th c hi n các kho n l trung bình là 9,8% t c là m c

đ th c hi n các kho n lãi cao h n vi c ch p nh n c t l là h n 51%

1.3.2 B ng ch ng th c nghi m sau Odean (1998)

Barber và Odean (2001) đã ch ng minh đ c r ng nam gi i luôn ch ng t vai trò

tr c t v kinh t c a mình H th ng t tin quá m c nên giao d ch th ng nhi u

h n, do v y c ng ch u nhi u r i ro cao h n Còn n gi i có thành qu đ u t t t h n nam gi i

Grinblatt và Keloharju (2001) đã nghiên c u t i th tr ng ch ng khoán Ph n Lan

c ng tìm th y b ng ch ng v s t n t i c a hi u ng ng c v th v i t t c các nhà

đ u t đ c nghiên c u bao g m: H gia đình, doanh nghi p phi tài chính, đ nh ch tài chính… Nhà đ u t s n lòng bán c phi u n u giá bán c a nó cao h n giá mua trung bình Tác gi ch y h i quy logarit v i bi n ph thu c là 1 đ i v i doanh thu

th c hi n và 0 v i doanh thu t m tính Các bi n đ c l p bao g m các bi n ki m soát liên quan t i c phi u (l i nhu n trong quá kh ), nhà đ u t (giá tr danh m c đ u

t ), th i gian (các bi n gi cho m i tháng), và các đi u ki n th tr ng (t su t sinh

nhân đ c l p l n h n hi u ng ng c v th nhà đ u t đ c h tr b i các môi gi i chuyên nghi

Markku Kaustia (2004) c ng cung c p m t cái nhìn sâu h n v hi u ng ng c v

th trên th tr ng phát hành l n đ u ra công chúng (IPO) Có ý t ng đó là vì giá chào bán là m c giá mua ph bi n, hi u ng ng c v th có th đ c xác đ nh rõ ràng Kaustia th y r ng kh i l ng giao d ch th p khi giá c phi u th p h n giá chào bán Tác gi c ng nh n th y s bùng phát m nh v kh i l ng sau khi giá t ng cao h n giá chào bán trong l n phát hành đ u

Badrinath, Swaminathan G., và Sunil Wahal (2002) nh n th y các nhà đ u t t

ch c th ng đ u t vào c phi u có thành qu t t d a vào quá kh còn nhà đ u t

cá nhân thì hay có xu h ng đ u t ng c l i

Gong-Meng Chen, Kenneth A.Kim, Jonh R.Nofsinger, Oliver M.Rui (2004) nghiên

c u t i th tr ng ch ng khoán Trung Qu c cho th y các nhà đ u t th ng ph m

ph i các l i nh : C phi u bán ra l i có thành qu t t h n so v i c phi u mua vào;

h mi n c ng c t l ; h b t tin quá m c khi không đa d ng hóa danh m c và t n

su t giao d ch quá cao, đ c bi t r t hay mua vào nh ng c phi u có bi u hi n t t

tr c ngày mua Nh ng nhà đ u t có kinh nghi m c ng ch u s chi ph i c a c m xúc nên ch a c i thi n đ c thành qu giao d ch Hi u ng ng c v th đ c

Dhar và Zhu (2006) tìm th y hi u ng ng c v th c p đ nhà đ u t cá nhân và

th y s khác bi t v hi u ng ng c v th gi a các nhà đ u t D li u giao d ch

c a 50.000 nhà đ u t t i m t công ty môi gi i ch ng khoán l n t 1991 đ n 1996

đ c s d ng Có ba t p h p thông tin liên quan đ n nhà đ u t đ c s d ng g m:

m t t p tin giao d ch, m t t p tin v v th và m t t p tin v nhân kh u h c T p tin giao d ch ch a các thông tin v l ch s giao d ch c phi u T p tin v th bao g m thông tin v danh m c đ u t c a nhà đ u t vào cu i tháng trong su t th i gian nghiên c u T p tin v nhân kh u h c ch a đ ng các thông tin v nhà đ u t nh

tu i, s chuyên nghi p và thu nh p Tu i trung bình là 48 và m c thu nh p trung bình là 50.000$, 21% nhà đ u t là n và g n 79% là nam gi i K t qu nghiên c u cho th y các nhà đ u t giàu có và các cá nhân làm vi c trong các ngành ngh chuyên nghi p có hi u ng ng c v th th p h n và t n s giao d ch c ng có xu

h ng làm gi m hi u ng ng c v th

Kumar (2009) phát hi n ra y u t quy t đ nh hi u ng ng c v th c p đ c phi u Các giao d ch c a các nhà đ u t cá nhân th hi n hi u ng ng c v th trong h u h t các c phi u, nh ng c ng có kho ng 20% s c phi u không t n t i

hi u ng ng c v th Hi u ng ng c v th đ c bi t m nh h n đ i v i các c phi u có đ bi n đ ng cao h n, v n hóa th tr ng th p h n, l i nhu n cao h n, đà

t ng giá y u h n, t l s h u c a các đ nh ch th p h n, giá th p h n Nh ng l ch

l c v hành vi nói chung s m nh h n v i nh ng c phi u này

Choe và Eom (2009) nghiên c u trên th tr ng ch ng khoán Hàn Qu c, s d ng

d li u giao d ch ch s c phi u giao sau c a t t c các nhà đ u t tham gia th

tr ng, h nh n th y có hi u ng ng c v th t t c các ki u nhà đ u t đ c nghiên c u: nhà đ u t cá nhân, các đ nh ch và các nhà đ u t n c ngoài

Scherbina và Jin (2010) phân tích các giao d ch c phi u c a các qu t ng h sau

nh ng thay đ i nhà qu n lý qu H phát hi n ra r ng các nhà qu n lý m i có xu

h ng bán h giá c phi u thua l trong danh m c đ u t c a qu Xu h ng này

càng tr nên m nh m h n sau khi ki m soát các giao d ch c a các qu t ng h khác có cùng c phi u đó nh ng không thay đ i nhà qu n lý m i

1.3.3 Tác đ ng c a thu và hi u ng ng c v th

Ph i n p thu trong khi v n duy trì các kho n l là đi u nhà đ u t không mong đ i

vì nó làm gia t ng t n th t Hi u ng ng c v th làm gia t ng thu lãi v n c a các nhà đ u t S thu ph i n p ph thu c vào các kho n l mà nhà đ u t dùng đ bù cho các kho n lãi và c ng ph thu c vào vi c li u h có trì hoãn các kho n thu nh p hay không

B ng ch ng thuy t ph c đ c đ xu t b i lý thuy t hành vi c a Shefrin và Statman (1985) d a trên các m u hình theo mùa trong hi u ng ng c v th Mô hình tiên đoán r ng hi u ng ng c v th s y u h n vào cu i n m b i s t ch trong hành

vi c a các nhà đ u t H p lý m t n a (rational half) trong quá trình ra quy t đ nh

c a nhà đ u t th a nh n r ng vi c bán các kho n l có th có l i cho m c đích thu Tuy nhiên m t n a không h p lý (irrational half) lo i b m i quan tâm v thu , b chi ph i b i nh ng suy ngh tích c c liên quan đ n vi c th c hi n hóa các kho n l i

và chi ph i b i s né tránh các suy ngh tiêu c c liên quan đ n vi c th c hi n hóa các kho n l Nhà đ u t lo i b các kho n l d dàng h n khi th i h n cu i cùng

c a vi c tính thu trong n m đ n g n

Lakonishok và Smith (1986) đã so sánh doanh s c a các c phi u t ng giá và các

c phi u gi m giá H nh n th y các c phi u t ng giá th ng có doanh s cao h n Tuy nhiên kh i l ng giao d ch c a nh ng c phi u gi m giá l i t ng vào tháng 12 Ivkovic, Poterba và Weisbenner (2005) phát hi n ra s t n t i c a hi u ng ng c

v th khi xét các hành vi mua c phi u c a các nhà đ u t cá nhân v i giá kh i đ u

ít nh t là 10.000$ Tuy nhiên hi u ng ng c v th bi n m t và hi u ng khóa ch t (lock-in effet) kho n thu lãi v n b t đ u l n át khi th i gian n m gi c phi u trên

m t n m

Odean (1998) th y r ng hi u ng ng c v th bi n m t vào tháng 12 khi mà các nhà đ u t th c hi n hóa nhi u kho n l h n và ít các kho n lãi so v i các tháng còn l i trong n m

Hi u ng ng c v th có th c ng là m t b t th ng trong th tr ng c phi u theo mùa đ c g i là hi u ng tháng giêng B ng ch ng ch ra r ng nhìn chung t su t sinh l i c phi u vào tháng giêng cao h n các tháng khác i u này đ c bi t đúng cho các c phi u có t su t sinh l i âm trong n m tr c bán các c phi u l đ

gi m b t thu lãi v n (tax-loss selling) h n là đ làm đ p danh m c n m gi (window dressing) c a các đ nh ch d ng nh tác đ ng đ n hi u t ng này (Poterba và Weisbenner, 2001; Grinblatt và Moskowitz, 2004) N u các nhà đ u t

v n có e ng i hi n th c hóa các kho n l , nh ng v n nh n th y các l i ích v thu

s n có thì có th x y ra nh ng hành đ ng bán l đ gi m thu x y ra vào cu i n m,

h n là trong n m t c là vi c bán c phi u l th ng x y ra vào tháng 12

K t lu n ch ng 1

Nh v y có r t nhi u các nghiên c u ch ng minh s t n t i c a hi u ng ng c v

th các th tr ng ch ng khoán nh M , Trung Qu c, ài Loan và Israel… Tuy nhiên hi u ng ng c v th l i y u vào cu i n m do tác đ ng c a thu Nh ng lý thuy t và b ng ch ng th c nghi m này là c s tôi ti n hành nghiên c u hi u ng

ng c v th trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam

t (WTO) thì th tr ng ch ng khoán m i th c s bùng n , hàng lo t các công ty

ch ng khoán đua nhau ra đ i đáp ng nhu c u đ u t c a nhà đ u t Theo báo cáo

th ng niên c a Trung tâm l u ký Ch ng khoán Vi t Nam đ n cu i n m 2011 có

h n 1,17 tri u tài kho n và đ n cu i n m 2012, s l ng tài kho n c a nhà đ u t trên th tr ng đã đ t 1,262 tri u tài kho n và s l ng tài kho n c a nhà đ u t cá nhân chi m h n 90% i u này ch ng t th tr ng ch ng khoán Vi t Nam thành

ph n nhà đ u t ch y u là nhà đ u t cá nhân, nên vi c nghiên c u này xem xét cho m u các nhà đ u t cá nhân là phù h p v i đ c đi m c a th tr ng ch ng khoán Vi t Nam

2.1.1 Mô t d li u nghiên c u

Tôi l y l ch s giao d ch c a 170 nhà đ u t có giao d ch t đ u n m 2012 t i Chi nhánh H Chí Minh c a m t Công ty ch ng khoán có tr s Hà N i t 01/01/2012 đ n 31/12/2012 V i các tham s đ c t ng l c trong b ng 2.1

Nofsinger (2004) hành vi c a nhà đ u t đ c bi t là s t tin quá m c khác nhau

gi u th tr ng có xu h ng gi m và th tr ng có xu h ng t ng Trong th tr ng

t ng giá nhà đ u t có xu h ng t tin quá kh n ng c a mình, nh ng trong th

tr ng xu ng giá thì s t tin quá m c đó gi m d n

Hình 2.1 Bi u đ k thu t c a VN-Index và HNX-Index

(Ngu n: S giao d ch ch ng khoán H Chí Minh, S giao d ch ch ng khoán Hà N i)

D li u giao d ch c a 170 tài kho n đ c thu th p bao g m:

• Ngày giao d ch

• Lo i giao d ch: Mua và bán

• Mã ch ng khoán

• Kh i l ng và giá

• T l th c hi n quy n: Phát hành thêm, c t c b ng ti n và c phi u…

• Th i gian m tài kho n

M i nhà đ u t tôi l p m t t p tin excel ghi nh n l i toàn b l ch s giao d ch và

m t t p tin excel v thông tin th c hi n quy n c a các lo i c phi u xu t hi n trong giao d ch c a các nhà đ u t trong giai đo n nghiên c u (t p tin th c hi n quy n,

ph l c)

2.1.2 i u ch nh d li u giao d ch

Trong gia đo n nghiên c u có nhi u t ch c phát hành th c hi n quy n đ i v i c đông nh : Chi tr c t c b ng ti n, chi tr c t c b ng c phi u, c phi u th ng, phát hành thêm, chia tách - sáp nh p… s nh h ng t i s l ng, giá mua c phi u

và lãi/ l đ c tính toán trong giai đo n nghiên c u

Do v y, tôi c n đi u ch nh v giá và đi u ch nh v kh i l ng c phi u trong giai

đo n nghiên c u đ nh n bi t giao d ch bán đó có lãi hay b l

i u ch nh kh i l ng:

Tôi lo i b nh ng giao d ch bán nh ng không đ c mua trong giai đo n nghiên c u

M i m t nhà đ u t tôi l p m t t p tin excel, b ng tính 1 ch a đ ng l ch s giao

d ch mua bán c a nhà đ u t trong toàn b th i gian nghiên c u B ng tính 2, b ng tính 3 l n l t là toàn b l nh mua và l nh bán trong k T i b ng tính 4, tôi t ng

h p và so sánh s l ng m t lo i c phi u đ c mua và bán trong giai đo n nghiên

c u N u ch có l nh bán mà không có l nh mua tôi quay l i b ng tính 1 đ lo i b

c phi u đó N u s l ng bán nhi u h n mua thì tôi xem c phi u đó trong k nghiên c u có phát sinh quy n liên quan t i s gia t ng s l ng c phi u hay không và c phi u gia t ng đó có đ c giao d ch b sung trong giai đo n này hay không Sau đó, tôi đi u ch nh l i s l ng cho phù h p trong b ng tính 1, (B ng tính 1, b ng tính 2, b ng tính 3, b ng tính 4, ph l c)

Ví d : C phi u SHB trong n m 2012 th c hi n th ng 21% và ngày giao d ch không h ng quy n là 17/08/2012, ngày giao d ch b sung là 26/10/2012

Nhà đ u t A mua 10.000CP SHB tr c ngày 17/08/2012 v i giá 9.000/CP, ngày 26/10/2012 nhà đ u t A bán 12.100CP SHB v i giá 8.000/C Nh v y s l ng c phi u trên phù h p vì ngày 26/10/2012 có 2.100CP SHB b sung đ c giao d ch

T t c thông tin v th c hi n quy n tôi l y t website c a Trung tâm l u ký ch ng khoán Vi t Nam, giá đóng c a ch a đi u ch nh và giá tham chi u c a ngày không

h ng quy n t i chi nhánh công ty ch ng khoán tôi l y d li u Do v y, giá c phi u đ c nh c sau này trong bài nghiên c u là giá đã đi u ch nh

2.1.3 Xác đ nh các tham s đ phân tích hi u ng ng c v th

Sau khi đi u ch nh giá và kh i l ng phù h p tôi quay l i b ng tính 1 đ ti n hành ghi nh n các tham s đ tính hi u ng ng c v th Tôi tính lãi th c hi n (Realized Gains: RG), l th c hi n (Realized Losses: RL), lãi t m tính (Paper Gains: PG), l

t m tính (Paper Losses: PL) và t l lãi th c hi n (Proportion of Gains Realized: PGR) c ng nh t l l th c hi n (Proportion of Losses Realized: PLR) c a t ng nhà đ u t