Tôi cam đoan luận văn thạc sĩ “Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp bất động sản thời kỳ suy thoái được niêm yết tại sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh” là
GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI
LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI
Trong quá trình đưa ra quyết định, lựa chọn cấu trúc tài chính phù hợp là cần thiết để tối đa hóa giá trị tài sản của chủ sở hữu chính Các nhà quản lý cũng nhận ra tầm quan trọng của các quyết định liên quan đến cấu trúc vốn vì chúng ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của công ty Một trong những vấn đề khó khăn nhất trong quá trình phát triển là quyết định cách sắp xếp vốn của một công ty Do đó, nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn là một vấn đề quan trọng
Ngành bất động sản đóng vai trò quan trọng trong nền kinh tế Từ năm 2018 đến năm 2023, ngành BĐS chiếm trung bình 4.0% GDP Việt Nam Tuy tỷ trọng không lớn nhưng sự liên quan đến chuỗi giá trị như tài chính ngân hàng, chiếm 4.5% GDP, xây dụng chiếm 5.7% GDP Về tỷ trọng vốn hóa, ngành BĐS đứng thứ hai, đạt hơn 0.85 triệu tỷ VND vào tháng 12 năm 2023, chiếm 15% tổng vốn hóa sàn GDCK
Kể từ khủng hoảng kinh tế lần đầu tiên xảy ra vào năm 2008-2009, đại dịch COVID-19 đã xảy ra và lan rộng trên toàn cầu và ảnh hưởng tiêu cực đến mọi khía cạnh của sự tồn tại kinh tế xã hội vào năm 2021 Chính phủ đã thực hiện nhiều gói kích cầu và các ngân hàng đồng loạt giảm lãi suất xuống thấp vào cuối năm 2020 Tuy nhiên, dòng tiền không được kiểm soát tốt, tập trung vào hoạt động đầu cơ thay vì hướng vào sản xuất kinh doanh, đẩy giá BĐS lên, dẫn đến vỡ năm 2021 Theo đó, chính sách siết chặt tín dụng của chính phủ nhằm kiểm soát lạm phát, khan hiếm nguồn cung và tắc nghẽn các kênh dẫn vốn đã khiến thị trường bất động sản suy yếu về tính thanh khoản Các cuộc đua lãi suất huy động xảy ra khi các ngân hàng tăng lãi suất tiền gửi một cách liên tục Khi một lượng lớn tiền của người dân được dồn vào kênh ngân hàng thay vì đầu tư vào hoạt động kinh doanh, thị trường chỉ càng trở nên khó khăn hơn
Do đó, nghiên cứu về việc các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp trong lĩnh vực bất động sản giai đoạn khủng hoảng là rất cần thiết để đóng góp
2 vào việc tăng tính hiệu quả trong quản trị vốn của doanh nghiệp, từ đó có biện pháp nâng cao hiệu quả sử dụng vốn của doanh nghiệp đặc biệt giai đoạn suy thoái.
MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu tổng quát
Xác định các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty bất động sản niêm yết để giúp các công ty đưa ra các quyết định phù hợp về cách xây dựng cấu trúc vốn trong thời kỳ suy thoái
1.2.2 Mục tiêu nghiên cứu cụ thể
+ Tổng hợp và trình bày các khái niệm và cơ sở lý thuyết liên quan đến cấu trúc vốn, thời kỳ khủng hoảng và đưa ra các mốc thời gian liên quan đến thời kỳ khủng hoảng bất động sản Việt Nam
+ Tìm ra các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn và mô hình nghiên cứu
+ Đánh giá các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của công ty bất động sản trong thời kỳ suy thoái và đưa ra các hàm ý quản trị nhằm tăng hiệu quả sử dụng vốn của công ty.
CÂU HỎI NGHIÊN CỨU
Nhằm thực hiện mục tiêu nghiên cứu, dưới đây là những câu hỏi nghiên cứu cần thực hiện:
Thứ nhất, khung lý thuyết được sử dụng để đánh giá các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của công ty là gì?
Thứ hai, đối với cấu trúc vốn của doanh nghiệp bất động sản thời kỳ suy thoái, nhân tố ảnh hưởng là nhân tố nào?
Thứ ba, để giúp các công ty bất động sản sử dụng vốn hiệu quả hơn, đặc biệt trong thời kỳ suy thoái kinh tế thì hàm ý quản trị là gì?
ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU
- Đối tượng nghiên cứu: Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp bất động sản thời kỳ suy thoái trên sàn chứng khoán Hồ Chí Minh
- Phạm vi nghiên cứu: Nghiên cứu được thực hiện trên các doanh nghiệp ngành bất động sản niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) Thời kỳ khủng hoảng bất động sản 7 năm, bao gồm: 2008-2011 và 2020-
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Tác giả thu thập dữ liệu theo báo cáo tài chính thường niên của các công ty bất động sản, sau đó xử lý dữ liệu theo mô hình dữ liệu bảng Phương pháp nghiên cứu định lượng đã được sử dụng để thực hiện các mục tiêu của nghiên cứu và để trả lời câu hỏi nghiên cứu Dữ liệu thứ cấp là một trong những phương pháp nghiên cứu được sử dụng, từ các báo cáo tài chính của các công ty bất động sản được niêm yết trên sàn chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) đã được kiểm toán với mục đích lấy dữ liệu các thời kỳ khủng hoảng 2008-2011 và 2020-2022, đo lường mức độ ảnh hưởng của cấu trúc vốn tác động đến giá trị doanh nghiệp như phân tích thống kê mô tả nhằm mô tả bức tranh tổng quát nhất về mẫu nghiên cứu
Nghiên cứu đã tạo ra các mô hình hồi quy tuyến tính và phân tích hệ số tương quan giữa các biến bằng cách sử dụng phần mềm STATA trên cơ sở dữ liệu bảng Ba mô hình hồi quy, mô hình tác động cố định (FEM), mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) và mô hình hồi quy bình phương nhỏ nhất (OLS) đã được sử dụng ban đầu để xem xét mối tương quan giữa các biến trong bảng dữ liệu Sau đó, nghiên cứu đã sử dụng kiểm tra Hausman để lựa chọn mô hình phù hợp giữa FEM và REM Phương pháp khắc phục mô hình bằng FGLS- mô hình bình phương tối thiểu tổng quát.
Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN
Luận văn tổng hợp các vấn đề liên quan đến cấu trúc vốn Thể hiện các khái niệm, đặc điểm, vai trò và phân loại từ các yếu tố ảnh hưởng, vốn, doanh nghiệp, bất động sản, sàn giao dịch chứng khoán và thời kỳ suy thoái Từ đó đề xuất được các nhân tố ảnh hưởng và xây dựng mô hình nghiên cứu và đưa ra hàm ý quản trị
Luận văn đưa ra khuyến nghị phù hợp, kịp thời cho doanh nghiệp bất động sản một trong những ngành nghề cán cân quan trọng của kinh tế Việt Nam để cấu trúc trúc vốn hợp lý trước sự bất ổn của nền kinh tế.
KẾT CẤU CỦA LUẬN VĂN
Kết cấu không bao gồm mục lục và phụ lục, danh mục tài liệu tham khảo, luận văn gồm 80 trang được thể hiện ở các chương sau:
Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu
Chương này thảo luận về lý do tại sao đề tài được chọn và thể hiện tính cấp thiết của nó Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu được đưa ra từ cơ sở đó Vì vậy, cần cung cấp chi tiết hơn về đối tượng nghiên cứu, phạm vi và phương pháp nghiên cứu Cuối cùng, ý nghĩa khoa học và ứng dụng của bài nghiên cứu
Chương 2: Cơ sở lý thuyết tổng quan tình hình nghiên cứu liên quan
Chương 2 cung cấp lý thuyết về vốn, cấu trúc vốn, doanh nghiệp, bất động sản, sàn giao dịch chứng khoán và thời kỳ suy thoái Lý thuyết cơ bản về cấu trốn bao gồm lý thuyết M&M, lý thuyết đánh đổi, lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết thời điểm thị trường
Bên cạnh đó chương cũng tổng hợp các tình hình nghiên cứu thực nghiệp về các nhân tố ảnh hưởng đến doanh nghiệp bất động sản thông qua các nghiên cứu trong và ngoài nước Vì vậy nội dung chương 2 là nền tảng quan trọng để luận văn thể hiện các nội dung tiếp theo bao gồm giả thuyết nghiên cứu, lựa chọn các biến trong mô hình nghiên cứu trong các chương 3
Chương 3: Thiết kế nghiên cứu
Chương này xây dựng một mô hình nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn bằng cách sử dụng các kiểm định Pooled OLS, mô hình hồi quy bình phương nhỏ nhất của Pooled OLS, mô hình tác động cố định FEM và mô hình tác động ngẫu nhiên-REM, cũng như phương pháp FGLS Chương này giới thiệu các giả thuyết nghiên cứu và mô tả các biến dữ liệu được sử dụng để đạt được mục tiêu nghiên cứu
5 và mô tả chi tiết các phương pháp ước lượng và kiểm định được sử dụng cho dữ liệu bảng gồm các công ty bất động sản được niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn 2008-2011, 2020-2022
Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận
Nghiên cứu có kết quả được thể hiện ở chương này, đánh giá qua các mô hình, giải thích để từ đó kết luận trong thời kỳ suy thoái, doanh nghiệp cần chú trọng các yếu tố nào để cấu trúc vốn để doanh nghiệp ổn định đối mặt với sự bất ổn của nền kinh tế
Chương 5: Hàm ý quản trị và kết luận
Các kết quả thực nghiệm quan trọng liên quan đến mục tiêu nghiên cứu của luận án được tóm tắt trong chương này Một số đề xuất được đưa ra trong luận án nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn của công ty Hiểu rõ các yếu tố này giúp người quản lý và nhà đầu tư hiểu rõ hơn về cách tối ưu hóa cấu trúc vốn, đặc biệt là trong thời kỳ suy thoái Điều này giúp họ đưa ra các quyết định chính xác để đảm bảo sự phát triển và tăng trưởng bền vững của doanh nghiệp
Chương đầu tiên đề cập đến lý do và đối tượng của việc chọn đề tài, câu hỏi và đối tượng, phạm vi nghiên cứu và ý nghĩa của khoa học thực tiễn Ngoài ra, những đóng góp về khoa học và thực tiễn đã được chỉ ra nhằm hỗ trợ doanh nghiệp xây dựng cấu trúc vốn hiệu quả từ đó là làm nền tảng cho chương 2
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
CƠ SỞ LÝ THUYẾT
2.1.1 Các nhân tố ảnh hưởng
Theo từ điển tiếng Việt [13], “nhân tố” là là yếu tố cần thiết, gây ra, tạo ra cái gì đó “Ảnh hưởng” là tác động có thể để lại kết quả ở sự vật/người nào đó [12] Như vậy nhân tố ảnh hưởng là các yếu tố, biến số của sự vật, hiện tượng hoặc điều kiện mà có thể có tác động đến một hiện tượng, quá trình, hoặc kết quả Trong ngữ cảnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp, các nhân tố ảnh hưởng là các yếu tố có tác động đến cấu trúc vốn mà doanh nghiệp cần xem xét và đánh giá để quyết định về cấu trúc vốn của mình
2.1.1.2 Ý nghĩa của việc xác định các nhân tố ảnh hưởng
Việc xác định các yếu tố có tác động đến một tình huống cụ thể mang ý nghĩa quan trọng trong nhiều lĩnh vực và tình huống khác nhau, từ kinh doanh và khoa học đến chính trị và nhiều lĩnh vực khác Một số điểm quan trọng về việc xác định những yếu tố này:
+ Dự báo và ứng phó với biến đổi: Tìm ra các yếu tố ảnh hưởng giúp dự đoán sự thay đổi và thích nghi hiệu quả với các tình huống không mong muốn
+ Đánh giá rủi ro: Hiểu rõ các yếu tố ảnh hưởng giúp đánh giá rủi ro trong quá trình ra quyết định
+ Lập kế hoạch và chiến lược: Hiểu các yếu tố ảnh hưởng đến việc lập kế hoạch và chiến lược để đạt được mục tiêu cụ thể
+ Nghiên cứu và phát triển: Để nghiên cứu và phát triển kiến thức cần xác định được nhân tố ảnh hưởng hưởng
2.1.1.3 Phân loại nhân tố ảnh hưởng
Có nhiều cách phân loại nhân tố ảnh hưởng, một trong số đó là dựa vào sự tác động lên hệ thống của sự vật quan sát, ta có yếu tố ảnh hưởng bên trong và bên ngoài doanh nghiệp
+ Các yếu tố môi trường xung quanh sự vật được gọi là các nhân tố bên ngoài Ví dụ: kinh tế và xã hội (lạm phát, tăng trưởng kinh tế, ), thị trường và pháp luật (chính sách quản lý, quy định, đặc điểm của ngành bất động sản,
+ Các nhân tố bên trong là những thành phần bên trong cấu tạo sự vật Ví dụ những yếu tố nội tại của doanh nghiệp bao gồm quy mô doanh nghiệp (kích thước doanh nghiệp có thể ảnh hưởng đến khả năng đầu tư, tiếp cận nguồn vốn, và quản lý rủi ro), tài sản cố định (các dự án BĐS và cơ sở hạ tầng là trọng điểm trong việc định hình khả năng sinh lời), hiệu suất sinh lời trên tài sản, thuế doanh nghiệp, tính thanh khoản (khả năng thanh toán của doanh nghiệp và mức đổ khả dụng của các BĐS)
Các nhân tố ảnh hưởng trong bài nghiên cứu được đề cập là nhân tố bên ngoài và bên trong sự vật
Theo từ điển Tiếng Việt, vốn là số tiền hoặc tài sản mà một cá nhân, tổ chức hoặc công ty sở hữu hoặc có sẵn để đầu tư vào hoạt động kinh doanh hoặc tài sản khác
[11] Khả năng huy động nguồn vốn của doanh nghiệp được thể hiện bằng tổng nguồn vốn Sự tăng hoặc giảm của tổng nguồn vốn so với kỳ gốc trong kỳ phân tích cho thấy sự biến đổi trong quy mô nguồn vốn huy động trong thời gian đó
Theo Phân tích tài chính doanh nghiệp nâng cao [1] nguồn vốn của doanh nghiệp thể hiện nguồn gốc và xuất xứ của tài sản tổng cộng mà doanh nghiệp hiện đang quản lý và sử dụng trong hoạt động kinh doanh
Vai trò của vốn được thể hiện như sau:
+ Cung cấp tài trợ cho hoạt động kinh doanh: Vốn cung cấp tài trợ quan trọng cho các hoạt động hàng ngày của công ty, chẳng hạn như thanh toán lương, mua thiết bị và chi trả các khoản phí và chi phí khác
+ Hỗ trợ đầu tư và mở rộng: Với sự hỗ trợ của vốn, các doanh nghiệp có thể đầu tư vào các dự án mới, mở rộng quy mô sản xuất và phát triển các mặt hàng và dịch vụ
9 mới Vốn được sử dụng để đầu tư vào công nghệ mới, nghiên cứu và phát triển quy trình sản xuất hiệu quả hơn để tăng hiệu suất và lợi nhuận
+ Đảm bào ổn định và quản lý rủi ro tài chính: Các công ty nhận được vốn để đảm bảo sự ổn định tài chính và giúp họ thích ứng với những thay đổi trong môi trường kinh doanh Ngoài ra, dự trữ tài chính được tạo ra để đối phó với sự thiếu hụt tài chính hoặc chi phí bất ngờ giúp giảm rủi ro tài chính của công ty
+ Hỗ trợ cho vay và tín dụng: Các doanh nghiệp có thể nhận được vốn để giải quyết nhu cầu tài chính của họ trong cả thời gian ngắn hạn và dài hạn
+ Hỗ trợ sự phát triển và phát triển: Nguồn tài trợ từ vốn cho phép các doanh nghiệp phát triển, tạo ra việc làm và thúc đẩy sự phát triển của nền kinh tế Hiệu suất và lợi nhuận được tăng lên do đó
Lý thuyết Modigliani and Miller (1958)
Theo Modigliani và Miller (1958) theo bài của Ahmeti đề cập [29], giá trị thị trường của một doanh nghiệp không bị ảnh hưởng bởi cấu trúc vốn Lý thuyết Modigliani-Miller (M&M) được xây dựng trong các nghiên cứu vào năm 1958 và
1963 o Trường hợp không có thuế:
Mệnh đề 1: Giá trị của một công ty không vay nợ bằng giá trị của công ty vay nợ, giá trị của công ty không bị ảnh hưởng bởi cấu trúc vốn, hoặc có thể hiểu rằng cơ cấu vốn không thể làm tăng giá trị của một công ty
Mệnh đề 2 (năm 1963): tồn tại quan hệ cùng chiều giữa chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu và mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính hoặc tỷ lệ nợ, bên cạnh đó chi phí vốn
13 bình quân gia quyền (WACC) được chứng minh rằng sẽ không đổi ngay khi công ty cấu trúc vốn được thay đổi o Trường hợp có thuế
Khi thay đổi tỷ số đòn bẩy (nợ/vốn) thì giá trị công ty thay đổi như thế nào Doanh nghiệp tăng giá trị khi sử dụng nợ vay, chủ yếu là nhờ vào việc tiết kiệm thuế từ lãi vay Nói cách khác, giá trị của doanh nghiệp khi sử dụng nợ vay cao hơn so với doanh nghiệp không sử dụng nợ vay Điều này được chứng minh bằng giá trị hiện tại của khoản tiết kiệm thuế từ lãi vay do mô hình tính đến thuế thu nhập doanh nghiệp Họ đi đến kết luận rằng giá trị của một công ty có vay nợ bằng giá trị của một công ty không có vay nợ khi tính đến giá trị hiện tại của "lá chắn thuế" Mối quan hệ giữa giá trị của một doanh nghiệp và cấu trúc vốn thường được nhấn mạnh trong M&M Nhưng lưu ý rằng thị trường tài chính là không hoàn hảo và liên quan đến các chi phí tương ứng.
Lý thuyết đánh đổi (Trade off theory)
Với tiền đề lý thuyết M&M, Modigliani và Miller (1963) theo bài của Ahmeti đề cập [29] tiếp tục phát triển lý thuyết đánh đổi Lí thuyết đánh đổi đề xuất việc nhằm cân bằng các chi phí và lợi ích thì công ty sẽ lựa chọn bao nhiêu nguồn vốn cổ phần và vốn vay Ý nghĩa của lý thuyết giải thích tại sao các doanh nghiệp thường lựa chọn tài trợ từ cả nợ vay và vốn cổ phần, so với lợi ích của nợ thì phải bù đắp chi phí nợ là bao nhiêu
Theo Modigliani và Miller (1963) [29], một doanh nghiệp sẽ phải trả ít thuế hơn khi tỷ lệ nợ của nó tăng lên và ngược lại Mặt trái của việc vay nợ nhiều thông qua các đòn bẩy chính là chi trả lãi suất tăng cao và tăng nguy cơ vỡ nợ Theo lý thuyết đánh đổi, cấu trúc vốn mục tiêu là nơi lợi ích thu được từ việc gia tăng nợ phải được cân nhắc kỹ lưỡng với chi phí khánh kiệt tài chính Khi doanh nghiệp không thể thực hiện các cam kết với chủ nợ vì lợi nhuận trước thuế (EBIT) thấp hơn chi phí tiền lãi phải trả, nó được gọi là khánh kiệt tài chính, dẫn đến nguy cơ phá sản
Theo Noulas và Genimakis (2011) [47], lý thuyết đánh đổi bao gồm cả lý thuyết đánh đổi lợi ích tĩnh và lý thuyết đánh đổi lợi ích động; đây là một quan điểm khác về cách áp dụng cấu trúc vốn trong một doanh nghiệp Theo lý thuyết đánh đổi động, các công ty có lợi nhuận cao sẽ có lợi ích thuế từ việc vay nợ Lý thuyết đánh đổi tĩnh xem xét một cấu trúc vốn mục tiêu (tối ưu) của một doanh nghiệp, trong đó cấu trúc vốn được xác định dựa trên sự đánh đổi giữa chi phí liên quan đến nợ (chi phí kiệt quệ tài chính và chi phí đại diện) (chi phí đại diện xảy ra khi có sự bất đồng mục đích giữa các cổ đông và người quản trị công ty) và lợi ích cận biên của lá chắn thuế Ngoài ra, để giải thích những khác biệt về cấu trúc vốn giữa các ngành công nghiệp và doanh nghiệp, lý thuyết đánh đổi đã được sử dụng Tỷ lệ nợ mục tiêu cao hơn ở các công ty có tài sản hữu hình a toàn và lợi nhuận cao (Jaisinghani & Kanjilal,
Lý thuyết trật tự phân hạng
Sau lý thuyết đánh đổi, Myers và Majluf (1984) [45] đã phát triển lý thuyết trật tự phân hạng dựa trên nghiên cứu trước đó của Donaldson (1961) Bất cân xứng thông tin khiến các nhà đầu tư bên ngoài không biết nhiều về tiềm năng, rủi ro và giá trị của doanh nghiệp của họ hơn các nhà quản lý Sự bất đối xứng thông tin rất quan trọng trong việc quyết định xem một doanh nghiệp nên tìm kiếm tài chính nội bộ hay bên ngoài và liệu nó có nên phát hành chứng khoán nợ hay chứng khoán vốn hay không
Lý thuyết này đưa ra kết luận về sự phân hạng ưu tiên các loại vốn Nó nhấn mạnh rằng doanh nghiệp thường sử dụng lợi nhuận giữ lại hơn là phát hành cổ phiếu để tăng vốn Theo Myers và Majluf (1984) [45], việc tăng vốn cổ phần nên được ưu tiên sử dụng dòng tiền từ lợi nhuận giữ lại, sau đó là vay nợ, và cuối cùng là phát hành cổ phiếu Trong thực tế, doanh nghiệp sẽ lựa chọn phương thức tăng vốn phù hợp và ưu tiên khác nhau dựa trên mục tiêu, tình hình và cơ cấu quản lý của mình
Có nhiều bằng chứng thực nghiệm đã chứng minh tính hợp lý của lý thuyết trật tự phân hạng Nghiên cứu được thực hiện vào năm 2018 bởi Zeidan [52] và cộng sự đã xem xét lý thuyết trật tự phân hạng đối với chủ sở hữu các công ty tư nhân không
15 niêm yết ở Brazil Ngay cả khi công ty có vay vốn được hỗ trợ, hơn 50% chủ sở hữu của các doanh nghiệp này thích sử dụng vốn nội bộ hơn các nguồn tài trợ khác Do đó, lý thuyết trật tự phân hạng phù hợp với các mong muốn của các chủ sở hữu doanh nghiệp tư nhân nhỏ và vừa ở Brazil Allini và cộng sự (2018) [31] đã nghiên cứu tác động của lý thuyết trật tự phân hạng đối với các thị trường kinh tế mới phát triển như
Ai Cập Họ đã xem xét dữ liệu mẫu của 106 công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán EGX từ năm 2003 đến 2014 Theo đó, các doanh nghiệp lớn thường không chọn các nguồn tài trợ bên ngoài Điều này cho thấy các công ty AI cập hoạt động tốt với lý thuyết trật tự phân hạng.
Lý thuyết về thời điểm thị trường
Định thời điểm huy động vốn phù hợp là điều quan trọng để giảm chi phí vốn và tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Ngoài ra, theo Baker và Wurgler (2002) [32], việc xác định thời điểm tham gia thị trường cổ phiếu là rất quan trọng đối với các quyết định về cấu trúc vốn Doanh nghiệp nên phát hành cổ phiếu hơn là phát hành nợ, cụ thể khi giá trị thị trường cổ phiếu cao và mua lại cổ phiếu khi giá thị trường thấp Khi chi phí vốn chủ sở hữu thấp, doanh nghiệp chọn phát hành cổ phiếu hoặc mua lại cổ phiếu Cuối cùng, khi nhà đầu tư xác định được mức lợi nhuận tiềm năng của nó, công ty sẽ phát hành cổ phiếu Theo Baker và Wurgler (2002) [32], lý thuyết này không đưa ra cấu trúc vốn tối ưu và cấu trúc của một công ty sẽ thay đổi khi nó tham gia thị trường vốn Quyết định của người quản lý về việc phát hành nợ hoặc cổ phiếu sẽ bị ảnh hưởng bởi tình trạng thị trường là hệ quả của lý thuyết định thời điểm thị trường Giá cổ phiếu được xem xét trong lý thuyết định thời điểm thị trường về cổ phiếu và lý thuyết định thời điểm thị trường về nợ cho rằng các doanh nghiệp nên phát hành nợ khi chi phí nợ thấp hơn so với quá khứ hoặc so sánh với điều kiện thị trường vốn của các thị trường vốn khác Lý thuyết này đã chứng minh rằng khi có sự trẻ hóa và kinh nghiệm trong ban điều hành, doanh nghiệp ưu tiên phát hành nợ hơn là phát hành cổ phiếu
2.1.3.4 Đo lường về cấu trúc vốn
Khi đánh giá nguồn vốn của một doanh nghiệp, có hai cách đo lường cấu trúc vốn thông qua nợ hoặc vốn chủ sở hữu a Hệ số nợ
Tỷ lệ nợ, thể hiện tỷ lệ bao nhiêu vốn vay đã được đầu tư vào tài sản của công ty, cho thấy mức độ sử dụng vốn vay của công ty Hệ số này hỗ trợ đánh giá tình trạng tài chính của doanh nghiệp, bao gồm cả khả năng thanh toán nợ và rủi ro Tỷ lệ nợ rất phụ thuộc vào hoạt động của công ty và ngành nghề của nó Tỷ lệ nợ có thể đo lường như sau:
Tỉ lệ nợ (cấu trúc vốn) = Tổng nợ/ tổng tài sản
Hệ số này được sử dụng để xác định khả năng của công ty đảm bảo thanh toán nợ Mức độ nợ càng thấp, công ty càng đảm bảo được nhiều nợ trong trường hợp phá sản Ngược lại, tỷ lệ càng cao, tức là công ty thường phê duyệt nợ để tài trợ hoạt động kinh doanh, thì khả năng phá sản của công ty càng cao b Hệ số vốn chủ sở hữu
Công thức: Hệ số vốn chủ sở hữu = Nguồn vốn chủ sở hữu/ tổng nguồn vốn hoặc tổng tài sản
Mô tả: Phản ánh tỷ lệ vốn chủ sở hữu so với tổng nguồn vốn hoặc tổng tài sản Giá trị cao có thể cho thấy doanh nghiệp dựa nhiều vào vốn chủ sở hữu
Theo Từ điển Tiếng Việt, "doanh nghiệp" là một tổ chức hoặc thực thể kinh doanh được thành lập với mục tiêu kiếm lợi nhuận hoặc cung cấp sản phẩm và dịch vụ để đáp ứng nhu cầu của thị trường [12] Doanh nghiệp có thể là công ty, cửa hàng, cơ sở sản xuất hoặc tổ chức phi lợi nhuận, hoạt động trong một ngành cụ thể và tham gia vào các hoạt động kinh doanh như sản xuất, tiếp thị và quản lý tài chính để đạt được mục tiêu kinh doanh của mình
Theo luật doanh nghiệp số 59/2020/QH2014 [17], doanh nghiệp là tổ chức có tên riêng, tài sản và trụ sở giao dịch được thành lập hoặc đăng ký thành lập với mục đích kinh doanh
2.1.4.2 Vai trò của doanh nghiệp
Cùng với sự phát triển của kinh tế, hoạt động của doanh nghiệp đã có bước phát triển đột biến, số lượng các doanh nghiệp ngày càng gia tăng và khả năng cạnh tranh không ngừng được nâng cao, góp phần đem lại nhiều giá trị:
+ Hỗ trợ việc làm, tăng thu nhập và nâng cao đời sống cho nhân viên Lao động trong các doanh nghiệp có thu nhập cao và tăng nhanh đã cải thiện mức sống chung của xã hội Nó cũng liên quan đến việc chuyển đổi cơ cấu lao động từ các ngành nông nghiệp sang các ngành phi nông nghiệp
+ Lượng hàng hóa đa dạng: Khi doanh nghiệp phát triển, khối lượng hàng hóa và dịch vụ lớn hơn, phong phú hơn, chất lượng tốt hơn và khả năng thay thế nhiều hàng hóa nhập khẩu tăng lên, điều này góp phần đáng kể vào việc cải thiện và nâng cao cả mức tiêu dùng trong nước và xuất khẩu
+ Các vấn đề xã hội có thể được giải quyết tốt: Trong những năm gần đây, các công ty đã tạo ra một loạt các sản phẩm và dịch vụ ngày càng phong phú và chất lượng cao hơn Điều này đã giúp giải quyết nhu cầu tiêu dùng hàng hóa và dịch vụ ngày càng tăng của xã hội và góp phần nâng cao mức sống vật chất Người tiêu dùng trong nước đã tín nhiệm các sản phẩm ô tô và xe máy được các công ty trong nước sản xuất thay thế
2.1.4.3 Đặc điểm của doanh nghiệp Đặc điểm của DN Việt Nam được thể hiện thông qua các mục sau:
+ Tính pháp nhân: Doanh nghiệp được coi là một tổ chức pháp lý độc lập với các quyền và nghĩa vụ riêng Nó cũng có quyền tham gia vào hoạt động kinh doanh và tuân thủ pháp luật
+ Mục tiêu kinh doanh: Tạo ra lợi nhuận và gia tăng giá trị cho cổ đông đồng thời cung cấp hàng hóa, dịch vụ hoặc giải pháp để đáp ứng nhu cầu thị trường là mục tiêu chính của doanh nghiệp
+ Tính độc lập tài chính: Doanh nghiệp có khả năng tự lập nguồn vốn và quản lý tài chính của mình Điều này cho phép doanh nghiệp tự quyết định về tài chính và đầu tư mà không phụ thuộc vào nguồn lực bên ngoài
+ Tổ chức hành chính: Các doanh nghiệp sử dụng một cấu trúc tổ chức để quản lý và quản lý các hoạt động kinh doanh Nó bao gồm các bộ phận như ban quản lý, ban điều hành, bộ phận kinh doanh, bộ phận tài chính và nhân sự
+ Trách nhiệm pháp lý: Doanh nghiệp chịu trách nhiệm về việc nộp thuế, tuân thủ pháp luật và bảo vệ quyền lợi của khách hàng, nhân viên và các bên liên quan
THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU
DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU
Dữ liệu được lấy từ báo cáo tài chính thường niên của 57 công ty bất động sản được niêm yết trên sàn HOSE của thị trường chứng khoán Việt Nam trong hai giai đoạn suy thoái: 2008-2011 và 2020-2022 Do đó, có thể thu thập 399 quan sát, tương đương với 57 DN x 7 thời kỳ Ngoài ra, dữ liệu GDP và lạm phát được thu thập từ Tổng cục thống kê tổng kê.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Từ góc độ nghiên cứu và lý thuyết, nghiên cứu được xây dựng dựa trên nền tảng các lý thuyết M&M, trật tự phân hạng và lý thuyết đánh đổi Do đó, biến độc lập là cấu trúc vốn của công ty bằng tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản của công ty Nghiên cứu này đưa ra bảy giả thuyết phụ thuộc liên quan đến các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ số nợ (cấu trúc vốn)., bao gồm: (1) Quy mô doanh nghiệp (2) Cấu trúc tài sản; (3) Tỷ suất sinh lời; (4) Tính thanh khoản; (5) Thuế doanh nghiệp; (6) Tăng trưởng kinh tế;
(7) Lạm phát Mô hình nghiên cứu được đề xuất nhằm phân tích mối quan hệ giữa các yếu tố cấu trúc vốn như sau:
Phân tích hệ số tương quan giữa các biến được thực hiện trong nghiên cứu Ngoài ra, mô hình hồi quy tuyến tính được phát triển bằng cách sử dụng phần mềm STATA dựa trên cơ sở dữ liệu theo bảng Các mô hình hồi quy sơ bộ bao gồm mô hình tác động cố định -FEM, mô hình tác động ngẫu nhiên-REM và mô hình hồi quy bình phương nhỏ nhất-FGLS để xem xét mối tương quan giữa các biến dựa trên cơ sở dữ liệu bảng Mục đích của việc sử dụng các mô hình sau đây là đảm bảo rằng các yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến giá trị của công ty không bị bỏ qua Nghiên cứu sau đó sử dụng kiểm định Hausman để chọn mô hình phù hợp Sau khi tìm ra mô hình phù hợp, các vấn đề sẽ được xử lý Điều này bao gồm kiểm tra hiện tượng tự tương quan, phương sai sai số thay đổi và khắc phục các vấn đề
CÁC BIẾN TRONG MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
Lý thuyết về các yếu tố cấu trúc vốn cũng như kết quả của các nghiên cứu được đề cập đã được tác giả sử dụng để đề xuất các biến cho mô hình nghiên cứu:
Bảng 3.1 Các biến trong mô hình nghiên cứu
Biến Ký hiệu Cách tính Kì vọng
Cấu trúc vốn DEBA Tổng nợ / tổng tài sản
Yếu tố vi mô đặc thù ngành
Quy mô doanh nghiệp SIZE Logarit tự nhiên của tổng tài sản của doanh nghiệp
Cấu trúc tài sản FIX Tài sản cố định /Tổng tài sản +
Tỷ suất sinh lời ROA ROA Lợi nhuận sau thuế / Tổng tài sản + Tính thanh khoản LIQI Tài sản ngắn hạn / Tổng nợ ngắn hạn
Thuế DN TAX Thuế doanh nghiệp / EBIT +
Tăng trưởng kinh tế GDP % tăng trưởng GDP -
Lạm phát INF % tăng trưởng CPI +
Nguồn: tác giả tổng hợp
MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
DEBA = β0 + β1×ROAi, t + β2×SIZEi, t + β3×FIXi, t + β4×LIQIi, t + β5×TAXi, t + β6× GDPt+ β7×INFt + εit
Trong đó i là các doanh nghiệp bất động sản, t là năm thứ t (2008-2011 và 2020-2022) + DEBA: cấu trúc vốn (Tổng nợ/ tổng tài sản)
+ β0 là hằng số mô hình hồi quy
+ β1, β2, β3, β4, β5, β6, β7 là lần lượt là hệ số bê ta của các biến: tỷ suất sinh lời ROA, quy mô doanh nghiệp (SIZE) cấu trúc tài sản (FIX), tính thanh khoản (LIQI), thuế doanh nghiệp (TAX), tăng trưởng kinh tế (GDP), lạm phát (INF)
Từ đó các các giả thuyết cho bài nghiên cứu như sau:
Gỉa thuyết H1: Tăng trưởng kinh tế và cấu trúc vốn có mối quan hệ cùng chiều Giả thuyết H2: Lạm phát và cấu trúc vốn có mối quan hệ cùng chiều
Giả thuyết H3: Quy mô doanh nghiệp và cấu trúc vốn có mối quan hệ cùng chiều Giả thuyết H4: Tính thanh khoản và cấu trúc vốn có mối quan hệ ngược chiều Giả thuyết H5: Cấu trúc tài sản và cấu trúc vốn có mối quan hệ cùng chiều
Giả thuyết H6: Hiệu quả sinh lời trên tài sản ROA và cấu trúc vốn có mối quan hệ cùng chiều
Giả thuyết H7: Thuế doanh nghiệp và cấu trúc vốn có mối quan hệ ngược chiều
Chương 3 đã trình bày từ cách thu thập dữ liệu niêm yết trên sàn HOSE của 57 công ty bất động sản, xử lý dưới dữ liệu bảng và chạy kết quả bằng STATA Phương pháp định lượng, phân tích, thống kê được áp dụng trong bài trên Có tổng cộng 7 biến độc lập theo mô hình hồi quy DEBA = β0 + β1×ROAi, t + β2×SIZEi, t + β3×FIXi, t + β4×LIQIi, t + β5×TAXi, t + β6× GDPt+ β7×INFt + εit
Chương tiếp theo cho kết quả hồi quy để xác định mối quan hệ, và ý nghĩa thống kê của các nhân tốc tác động đến cấu trúc vốn
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN
THỐNG KÊ MÔ TẢ CÁC BIẾN TRONG MÔ HÌNH
Các giá trị cho từng biến độc lập và phụ thuộc của nghiên cứu được hiển thị bằng hàm sum trong stata Những giá trị này bao gồm trung bình, độ lệch chuẩn, giá trị lớn nhất và nhỏ nhất
Dựa vào phụ lục bảng 3, quy mô doanh nghiệp (SIZE) có giá trị trung bình là 12.41, giá trị lớn nhất là 14.76 thuộc mã VIC (tập đoàn Vingroup, tổng tài sản cao nhất đạt 577 nghìn tỷ), giá trị nhỏ nhất là 9.49 thuộc mã NVT (Bất động sản du lịch Ninh Vân Bay, tổng tài sản chỉ 3 nghìn tỷ) Cấu trúc tài sản có giá trị trung bình là 0.10, cao nhất đạt 0.95, thấp nhất gần ở mức 0 Trong thời kỳ kinh tế nhiều bất ổn, tỷ suất sinh lời ROA giữa các doanh nghiệp bất động sản thể hiện rõ khi giá trị cao nhất là 0.45, tương đương với giá trị trung bình, trong khi giá trị thấp nhất là -0.48 Tính thanh khoản cho thấy khả năng thanh toán và đảm bảo các khoản nợ Tính thanh khoản cao nhất đạt 74.75, gấp khoảng 21 lần so với mức trung bình là 3.56, cho thấy có sự khác biệt dữ liệu của 57 doanh nghiệp, giá trị nhỏ nhất là 0.17 theo thống kê Thuế doanh nghiệp có sự biến thiên ở mức 48%, mức cao nhất đạt 747%, mức thấp nhất âm 60% Tăng trưởng kinh tế trong giai đoạn suy thoái đạt giá trị trung bình 5%, giá trị lớn nhất đạt 8% (2022) và giá trị thấp nhất đạt 2.5% (2021) Tỷ lệ lạm phát mức trung bình đạt 0.08, giá trị cao nhất ở năm 2008, đạt mức 0.19, giá trị thấp nhất ở năm 2020, đạt mức 0.03 Biến phụ thuộc tỷ lệ nợ (DEBA) có giá trị trung bình là 0,5, giá trị nhỏ nhất và lớn nhất lần lượt là 0.011 và 0.87, thể hiện 1 số doanh nghiệp bất động sản có nợ tương đối cao
KIỂM ĐỊNH TƯƠNG QUAN
Hệ số tương quan Pearon được sử dụng để xác định các mối quan hệ giữa các biến số, chiều hướng và tuyến tính Mức độ ảnh hưởng của các biến độc lập theo cặp được xác định bằng cách sử dụng ma trận tương quan Điều này hỗ trợ phân biệt cặp biến độc lập nào có mối tương quan với nhau, nghĩa là chúng có ảnh hưởng đến nhau trong mô hình hệ số tương quan Giá trị hệ số tương quan cao nhất giữa các biến 0,4810 – giữa biến GDP và lạm phát Theo Ramli (2019) [48] điểm chuẩn để so sánh là 0,8, cho rằng tính đa tuyến tính không có sự xuất hiện đáng kể
Theo bảng 4, biến quy mô doanh nghiệp (SIZE) có tương quan dương so với biến phụ thuộc (DEBA) với hệ số tương quan là 0.21 Biến tính thanh khoản (LIQI) có tương quan âm với biến phụ thuộc (DEBA), hệ số tương quan là -0.42 Ngoài ra, có khả năng xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến do một số biến độc lập có tương quan với nhau với ý nghĩa thống kê ở mức 5% (sig F=0.0000 < 0.05 (ý nghĩa thống kê < 5%) -> giả thuyết H0 là không phù hợp
Kết luận: Mô hình FEM phù hợp hơn mô hình Pooled OLS
4.3.2 Kiểm định và lựa chọn mô hình giữa Pooled OLS và REM
❖ Mô hình Random Effect Model (REM)
✓ Có một số tác động ngẫu nhiên hệ thống các đối tượng
Không tương quan với biến độc lập và có đặc điểm độc đáo, tồn tại trong thời gian Tính phù hợp của ước lượng REM hoặc Pooled OLS được kiểm tra bằng phương pháp nhân tử Lagrange (LM) với kiểm định Breusch-Pagan (Baltagi, 2008 trang 319) [33] Giả thuyết H0 cho rằng phương sai giữa các đối tượng hoặc thời điểm không thay đổi Nhận xét: Dựa vào bảng 8 kiểm định Breuch- Pagan, với Prob> chibar2=0.000 < 5% Bác bỏ giả thuyết H0, cho thấy sai số trong ước lượng có bao gồm cả sự sai lệch giữa các nhóm, và phù hợp với ước lượng tác động ngẫu nhiên Mô hình REM hiệu quả hơn mô hình Pooled OLS
4.3.3 Kiểm định Hausman test để lựa chọn giữa FEM và REM
Nhằm lựa chọn mô hình tác động cố định hay mô hình ngẫu nhiên, kiểm định Hausman được sử dụng
H0: không tương quan giữa biến độc lập và εi (Mô hình REM phù hợp)
H1: có sự tương quan giữa biến độc lập và εi
Nhận xét: Trên cơ sở kết quả bảng 9 – kiểm định Hausman:
Giả thuyết H0 được chấp nhận bởi kết quả probability>chi2 = 0 4449 >0.05 Do đó, lựa chọn mô hình REM là chính xác
Bảng 4.1 Tóm tắt các mô hình và kết quả kiểm tra
Mô Hình Pooled OLS FEM REM
Kiểm định F test Hausman test Breusch và Pagan test
Lựa chọn FEM & OLS FEM & REM REM & OLS
Giá trị thống kê F(7, 318).93 F(7, 262)=7.77 chibar2(01) = 69.76 p-value Prob > F = 0.0000 Prob > F = 0.4449 Prob>chibar2 = 0.0000
Nhận xét Bác bỏ H0 Chấp nhận H0 Bác bỏ H0
Lựa chọn mô hình FEM REM REM
Kết luận về quyết định lựa chọn mô hình: Mô hình tác động ngẫu nhiên (REM)
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
4.3.4 Kiểm định hiện tượng tự tương quan
Kiểm định tự tương quan với dữ liệu bảng bằng kiểm định Wooldridge Giả thiết H0 cho thấy rằng không có hiện tượng tự tương quan
Gỉa thuyết H1: Hiện tượng tự tương quan tồn tại
Nhận xét: Trên kết quả bảng 10: Prob> F=0.1979 >0.05, chấp nhận giả thuyết H0 Như vậy không tồn tại hiện tượng tự tương quan
4.3.5 Kiểm định phương sai sai số thay đổi
Phương sai sai số thay đổi được xác định bằng cách sử dụng kiểm định Breusch Pagan sau khi mô hình REM phù hợp đã được chọn
H0: Phương sai sai số là bằng nhau/không đổi
H1: Phương sai sai số không bằng nhau/thay đổi
Nhận xét: Phụ lục bảng 8 cho với Prob>chi 2= 0.000 10 gây ra mức độ đa công tuyến nghiêm trọng Như vậy dựa trên kết quả bảng 11 VIF ở mức trung bình 1.19
F = 0,1979 Không
Nguồn: Tác giả tổng hợp từ stata
4.3.8 Hiện tượng phương sai sai số thay đổi và cách khắc phục
Từ kết quả sử dụng mô hình Hausman, mô hình tác động cố định- REM được lựa chọn Tuy nhiên qua các kiểm định Breusch Pagan, còn tồn đọng mô hình phương sai sai số thay đổi Vì vậy, tác giả sử dụng hồi quy GLS, cụ thể là mô hình bình phương tối thiểu tổng quát- FGLS nhằm khắc phục khuyết tật của mô hình, kết quả cuối cùng đáng tin cậy để đưa ra kết luận cho câu hỏi nghiên cứu
Bảng 13 cho thấy cấu trúc vốn (DEBA) bị ảnh hưởng tối đa bởi các biến sau: quy mô doanh nghiệp (SIZE), tính thanh khoản (LIQI), tăng trưởng kinh tế (GDP) và lạm phát (INF)
THẢO LUẬN KẾT QUẢ
4.4.1 Kết quả mô hình nghiên cứu
DEBA = β0+ 0.026×SIZEi,t -0.009×LIQIi, t -0.405× GDPt + 0.206×INFt + εit
+ 0.026 Quy mô doanh nghiệp (SIZE)
- 0.405 Tăng trưởng kinh tế (GDP)
+ Bốn biến có ý nghĩa thống kê, tác động đến cấu trúc vốn (DEBA), bao gồm: quy mô doanh nghiệp (SIZE), tính thanh khoản (LIQI), tăng trưởng kinh tế (GDP), và lạm phát (INF)
+ Biến SIZE, INF có hệ số β dương có ý nghĩa tác động đồng biến đến cấu trúc vốn + Biến LIQI, GDP có hệ số β âm có ý nghĩa tác động nghịch biến đến cấu trúc vốn + Biến GDP có hệ số β=0.405, có tác động mạnh nhất đến biến phục thuộc cấu trúc vốn
+ Biến LIQI có hệ số β=0.009, có tác động yếu nhất đến biến phục thuộc cấu trúc vốn + Đối với bốn biến có ý nghĩa thống kê, quy mô doanh nghiệp và tính thanh khoản tương đồng với các giả thuyết được đề cập là Hai biến GDP và INF có kết quả tác động ngược lại với giả thuyết, điều này sẽ được giải thích bên dưới
4.4.2 Các biến độc lập ảnh hưởng đến cấu trúc vốn
- Quy mô doanh nghiệp có ảnh hưởng tích cực đến cấu trúc vốn (tỷ số nợ), với hệ số β = 0.026, mang ý nghĩa thống kê ở mức 10% Tỷ lệ nợ/tổng tài sản của DN tăng lên 0.026 đơn vị khi quy mô của DN tăng lên 1 đơn vị và ngược lại ‘
- Quy mô doanh nghiệp được thể hiện theo công thức logarit của tổng tài sản Nguyên nhân dẫn đến tổng tài sản giảm đến từ việc gặp khó khăn khi tìm kiếm vốn
57 đầu tư hoặc vay vốn để mở rộng hoặc duy trì các dự án, dẫn đến việc giảm tổng tài sản vì nguồn lực phát triển sẽ không còn tồn tại Thiếu hụt nguồn vốn do các vấn đề sau:
+ Huy động vốn tín dụng gặp khó khăn: (1) siết chặt tín dụng của các ngân hàng, lãi suất cho vay còn cao Các công ty bất động sản cũng phải đối mặt với vấn đề diễn biến lãi suất trong giai đoạn bất ổn kinh tế vì nhiều công ty không muốn vay vốn khi dự án bất động sản thường kéo dài từ 5 đến 7 năm Ngoài ra, ngân hàng không thể dự đoán lãi suất trong tương lai Do đó, suốt cả chu kỳ vay, các ngân hàng khó cố định mức vay ưu đãi (2) Cùng với các vấn đề về pháp lý, nhiều doanh nghiệp BĐS đã phải đối mặt với vấn đề "nguồn vốn" lâu dài Trong cuộc khảo sát của hiệp hội BĐS VN [7] với hơn 500 doanh nghiệp thuộc lĩnh vực bất động sản (11% doanh nghiệp kinh doanh dự án, 60% doanh nghiệp kinh doanh dịch vụ và 29% doanh nghiệp hoạt động đa lĩnh vực), cho thấy: hơn 70% doanh nghiệp nói rằng các chính sách và cơ chế hỗ trợ nguồn vốn chưa thực sự tác động đến họ Nguyên nhân gây ra: o Nhóm 1: Do lãi suất vẫn ở ngưỡng cao, mặc dù đã được điều chỉnh giảm nhiều nấc trong thời gian qua, một số công ty đã sẵn sàng tiếp cận nguồn vốn lại gặp khó khăn do khó hấp thụ o Nhóm 2: Do tồn tại nhiều khoản nợ đọng trước đó, một số công ty còn lại thậm chí không đủ điều kiện để vượt qua vòng thẩm định hồ sơ để tiếp cận nguồn vốn o Nhóm 3: nhóm doanh nghiệp có khả năng tiếp cận nguồn vốn và đủ khả năng hấp thụ nguồn vốn đang gặp vướng mắc về pháp lý Các doanh nghiệp chỉ có thể xử lý các vấn đề về nguồn vốn khi các vấn đề pháp lý được giải quyết
- Hạn chế vốn huy động từ TPDN sẽ dành cho các công ty lớn, có uy tín tốt và có tài sản đảm bảo pháp lý rõ ràng
+ Dự kiến sẽ tiếp tục huy động nguồn vốn tín dụng, nhưng nó bị hạn chế bởi:
+ Các dự án không đủ điều kiện cho vay do hồ sơ pháp lý chưa hoàn thành hoặc đã được thế chấp cho các khoản vay tín dụng trước đó
- Để nhận được vốn tín dụng, các công ty phải có kế hoạch kinh doanh, cân đối dòng tiền trả nợ và được kiểm tra kỹ lưỡng
- Về nguồn vốn huy động từ khách hàng:
+ Bán hàng dự báo trong năm 2024 vẫn khá kém Các chủ đầu tư có thể phải đối mặt với áp lực cạnh tranh khi đầu tư vào các dự án lớn Từ sản phẩm chuyển nhượng thứ cấp của người mua trước
+ Trong giai đoạn thị trường mới bắt đầu, các đại lý và sàn giao dịch thường cấm mua lô lớn
+ Các bộ luật mới cấm huy động vốn từ đặt cọc và bán nhà
❖ Về trái phiếu doanh nghiệp (TPDN)
+ Đòn bẩy cao của TPDN (1) Doanh nghiệp có thể sử dụng cổ phần pháp nhân của dự án để đảm bảo trái phiếu trong khi dự án được thế chấp tại ngân hàng; (2) Không có sự kiểm soát lớn về tỷ lệ đòn bẩy tối đa Sau việc điều chỉnh lại quy định về phát hành TPDN (NĐ số 08-CP) việc huy động vốn từ trái phiếu doanh nghiệp đã bắt đầu có dấu hiệu phục hồi Trong 7 tháng đầu năm 2023, ngành BĐS đã phát hành 26.055 tỷ đồng, chiếm 33% tổng giá trị phát hành TPDN Để thời gian trả nợ được gia hạn, nhiều doanh nghiệp đã đàm phán với các chủ sở hữu trái phiếu thành công
Bảng 4.3 Số lô trái phíếu và giá trị năm 2023
Một số công ty hợp tác với trái chủ để gia hạn hoặc chuyển đổi thanh toán nghĩa vụ bằng tài sản khác Điều này cho phép họ có thêm thời gian để hoàn thành các thủ tục pháp lý, kinh doanh hoặc chuyển nhượng dự án để tạo dòng tiền
Hoạt động của thị trường TP dần nhộn nhịp hơn nhưng vẫn có những hạn chế:
• Niềm tin của thị trường đã suy giảm đáng kể
• Các đơn vị tư vấn/bảo lãnh phát hành thường ngần ngại và yêu cầu các thương vụ phát hành được kiểm tra kỹ lưỡng hơn
• Các doanh nghiệp có uy tín, tài sản đảm bảo và pháp lý dự án rõ ràng thường là những người duy nhất có thể phát hành các lô trái phiếu mới
Các doanh nghiệp đã mất nhiều tiền do thanh toán và mua lại trái phiếu trước hạn Tuy nhiên, dòng tiền từ bán hàng của hầu hết các công ty đã gần như đình trệ kể từ nửa cuối năm 2022 do: o Thị trường bất động sản trầm lắng và giá sản phẩm cao làm giảm nhu cầu mua nhà để đầu tư và ở thực o Các chính quyền địa phương tăng cường rà soát pháp lý đối với các dự án và vi phạm bán hàng trong trường hợp dự án không đáp ứng điều kiện kinh doanh o Tiến độ thực hiện các dự án bị chậm trễ do thiếu vốn, khi nguồn vốn đột ngột siết chặt
- Về thị trường cổ phiếu:
Thị trường chứng khoán Việt Nam trong năm 2023 vẫn chưa có gì mới Các chính sách hỗ trợ doanh nghiệp và lãi suất được nêu trong Nghị quyết số 33/NQ-CP và Nghị định số 08/2023/NĐ-CP của Chính phủ đã giúp nhóm cổ phiếu bất động sản hồi phục nhẹ vào cuối quý III/2023 Tuy nhiên, đây chỉ là sự tăng giá ngắn hạn vì giá cổ phiếu của ngành bất động sản trong năm 2023 vẫn giảm hầu hết trên 50% so với đỉnh giá của năm 2022 Ngoài ra, do dòng tiền vào nhóm cổ phiếu này hiện tại chủ yếu là đầu cơ ngắn hạn, nên sự tăng giá này không thúc đẩy nhiều doanh nghiệp bất động sản và nhà đầu tư huy động vốn trên thị trường cổ phiếu
- Trong năm 2024, áp lực thanh toán nghĩa vụ trái phiếu sẽ tiếp tục tăng lên do: Nhiều công ty BĐS đã mất nguồn lực tài chính và uy tín trên thị trường vốn Đàm phán gia hạn chỉ kéo dài thời gian thanh toán và thường khiến công ty phải trả lãi suất cao hơn
HÀM Ý QUẢN TRỊ VÀ KẾT LUẬN
HÀM Ý QUẢN TRỊ
5.1.1.1 Về quy mô doanh nghiệp
- Thứ nhất, khi sử dụng nợ, nên tận dụng quy mô tài sản Kết quả nghiên cứu cho thấy mối quan hệ giữa quy mô doanh nghiệp bất động sản và nợ là cùng chiều
So với các công ty bất động sản vừa và nhỏ, các công ty lớn sẽ dễ dàng được vay vốn
Do đó, các công ty bất động sản nên xem xét lợi thế về quy mô doanh nghiệp khi sử dụng nhiều nợ hơn để có thể vay vốn với chi phí vốn thấp hơn Để tăng cường hiện diện và thị phần trên thị trường, các công ty cũng cần tập trung vào việc mở rộng quy mô Quá trình mở rộng này không chỉ mang lại ưu thế cạnh tranh mà còn mở ra cơ hội phát triển các lĩnh vực hoạt động mới
+ Cần tận dụng room tín dụng khi có chỉ thị 01 của NHNN 2024 (01/CT- NHNN), kiểm soát các rủi ro về lãi suất và chi phí nợ trước biến động của kinh tế
- Thứ hai, khi sử dụng đòn bẩy tài chính, công ty phải có một chiến lược cụ thể và linh hoạt để tối ưu hóa khả năng sinh lời Linh hoạt trong việc sử dụng các nguồn tài trợ vốn, đặc biệt là trong bối cảnh lãi suất cho vay trên thị trường không ổn định Đồng thời, để hạn chế sự phụ thuộc vào việc vay nợ, doanh nghiệp có thể chọn lựa hình thức huy động vốn khác như phát hành thêm cổ phiếu cho nhân viên và các nhà đầu tư chiến lược, gọi vốn từ nhà đầu tư mới, hỗ trợ của chính phủ về hỗ trợ đa dạng hóa nguồn vốn
+ Các công ty cần xem xét lại nhu cầu thực của khách hàng, tái cấu trúc sản phẩm, tìm ra giải pháp cho việc duy trì khách hàng truyển thống, tăng nguồn cung nhà ở sơ cấp và dồn trọng tâm vào dự án khả thi đáp ứng nhu cầu và khả năng tài chính của người dân Ngoài ra, để vực dậy niềm tin của khách hàng, doanh nghiệp cũng cần phối hợp với chính quyền địa phương để truyền bá các tín hiệu tích cực Tích cự nhận dạng, phát triển và tiếp cận thị trường mới
- Thứ ba, các doanh nghiệp BĐS nên nâng cao năng lực quản trị, đánh giá rủi ro tài chính cẩn thận trước khi chỉ số CPI thay đổi và đưa ra chính sách hợp lý Cung cấp cho nhân viên kiến thức và dự đoán các xu hướng kinh tế vĩ mô, truyền đạt và đào tạo, xây dựng bộ phận pháp lý chuyên sâu để hiểu rõ các chính sách của chính phủ nhằm áp dụng kịp thời và ứng phó trước tác động của thị trường
Các công ty thường sử dụng chiến lược phòng thủ khi thị trường khó khăn:
• Tạm dừng hoặc kéo dài quá trình đầu tư dự án, đặc biệt là các dự án lớn yêu cầu mức đầu tư lớn và thị trường thuận lợi để hấp thụ nguồn hàng lớn
• Giảm lượng tồn kho và thu về dòng tiền bằng cách áp dụng nhiều chính sách chiết khấu và hỗ trợ gói nội thất
• Tập trung nguồn lực cho các khoản nợ vay TPDN, bao gồm việc mua lại các lô trái phiếu trước hạn và không còn nhiều nguồn lực cho phát triển dự án.
• Tăng cường sự tham gia của các chủ đầu tư lớn trong phân khúc NOXH nhằm mục đích:
Tuy nhiên, thị trường đã chứng kiến một số thay đổi:
• Duy trì hoạt động của hệ thống và duy trì vị thế của thương hiệu trên thị trường
• Hình dung và nhận được những lợi thế trong tương lai khi phát triển các dự án thương mại
5.1.1.3 Về tăng trưởng kinh tế và lạm phát
- Theo nghiên cứu, tăng trưởng kinh tế và lạm phát là hai yếu tố vĩ mô ảnh hưởng đến cấu trúc vốn Các doanh nghiệp phải sử dụng nợ nhiều hơn khi lạm phát và GDP giảm Doanh nghiệp bất động sản có thể tăng lợi nhuận giữ lại bằng cách sử dụng lợi thế nội bộ vốn từ lợi nhuận giữ lại Bằng cách sử dụng cổ tức bằng cổ phiếu thay vì thanh toán bằng tiền mặt, doanh nghiệp này có thể tăng lợi nhuận giữ lại của Các công ty BĐS thường sử dụng ít nợ hơn khi GDP tăng lên và lạm phát giảm Điều này giúp giảm chi phí tài chính
+ Cuối cùng, để bứt phá trong chu kì mới, một số công ty có thể tận dụng giai đoạn thanh lọc và phân hóa của thị trường (1) Cơ cấu tài chính khỏe mạnh và hợp lý trong việc sử dụng nợ vay, cân đối nguồn lực vào các dự án, đặc biệt các dự án lớn không quá sa lầy (2) Pháp lý ít vướng mắc cho việc sở hữu các quỹ đất sạch, có khả năng đấu thầu và thực hiện dự án cẩn thận, mang lại giá trị gia tăng cho sản phẩm (3) Sản phẩm và địa điểm kinh doanh phù hợp với nhu cầu của thị trường và có khả năng thu hút khách hàng thực tế
5.1.2 Đối với cơ quan quản lý
5.1.2.1 Về quy mô tài sản
- Nhằm nâng cao khả năng tiếp cận tín dụng của ngân hàng, đặc biệt là trong lĩnh vực bất động sản, ngân hàng nhà nước đã ban hành chỉ thị số 01/CT-NHNN (15/01/2024), tín dụng định hướng tăng 14-15% Như vậy các ngân hàng cần tiếp tục nội dung đề ra này Trường hợp về lãi suất cho vay, doanh nghiệp bất động sản sau thời kỳ bong bóng và cần phá vỡ “đóng băng”, lãi suất cho vay thả nổi ở các năm tiếp theo sau năm đầu tiên được vay với lãi suất thấp, trong khi khoản vay BĐS sẽ kéo dài từ 5-10 năm Do đó, các ngân hàng cần tiếp tục dự báo và thiết lập lãi suất ổn định, giảm lãi suất hỗ trợ để thúc đẩy việc vay vốn cho các doanh nghiệp đồng thời kiểm soát rủi ro tiền ẩn
- Kể từ đầu năm 2023, Ngân hàng Nhà Nước đã giảm lãi suất điều hành bốn lần Hiện tại, lãi suất tài cấp vốn đang ở mức 4,5%, thấp hơn so với mức trong thời kỳ
Covid 2020.Bởi vì điều này, lãi suất cho vay hiện tại dao động từ 9% đến 11% (giảm từ 12% đến 13% vào cuối năm 2022):
Bảng 5.1 Lãi suất cho vay trung và dài hạn 2021-2023
Bảng 5.2 Lãi suất cho vay trung ngắn hạn 2021-2023 Điều cần thiết trên thị trường bất động sản là lãi suất giảm
+ Lãi suất thấp có tác động tích cực đến khả năng tiếp cận vốn của các doanh nghiệp bất động sản đang tìm cách thực hiện các dự án mới Giảm áp lực tài chính cho phép
71 các chủ đầu tư rút ngắn thời gian triển khai dự án và tăng nguồn cung cho thị trườn.g + Lãi suất cho vay hợp lý tạo điều kiện thuận lợi để mua nhà khi các chủ đầu tư và ngân hàng tăng cường ưu đãi bán hàng
Biểu đồ 5.1 Tín dụng BĐS qua các năm 2018-2023
- Kéo dài thời gian cơ cấu khoản vay: Tiếp tục cho phép sử dụng 34% vốn ngắn hạn cho vay trung-dài hạn (thay vì rút xuống 30%, theo tt 08/2020/TT-NHNN áp dụng từ 1/10/23)
- Kéo dài thời hạn của TT 02/2023/TT-NHNN: thay đổi thời hạn trả nợ và giữ nguyên nhóm nợ đến hết năm 2024 (thay vì chỉ hiệu lực đến 30/06/2024)
KẾT LUẬN
Mục tiêu của luận văn là nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp bất động sản thời kỳ suy thoái được niêm yết trên sàn HOSE, hai giai đoạn suy thoái 2008-2011 và 2020-2022 thông qua mô hình tác động ngẫu nhiên- REM trên khắc phục mô hình FGLS, trên dựa trên nền tảng cơ sở lý thuyết M&M, lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết thời điểm thị trường, các khái niệm liên quan và kết quả nghiên cứu của các bài nghiên cứu liên quan Mô hình nghiên cứu như sau: DEBA = β0+ 0.026×SIZEi,t -0.009×LIQIi, t -0.405× GDPt + 0.206×INFt + εit
Kết quả cho thấy nhân tố nghịch biến với cấu trúc vốn là tăng trưởng kinh tế và tính thanh khoản với hệ số β lần lượt là 0.405 và 0.009, trong khi quy mô doanh nghiệp và lạm phát ảnh hưởng đồng biến với hệ số β là 0.026 và 0.206 Mục tiêu đề ra đã được hoàn thành qua bài nghiên cứu này Do đó, các doanh nghiệp cần xác định được cấu trúc vốn phù hợp nhất với tình trạng tài chính để quản lý và phát triển ngành bất động sản một cách hiệu quả Ban quản trị cần xem xét bốn yếu tố sau đây:
Về quy mô doanh nghiệp, phía công ty cần tận dụng room tín dụng theo chỉ thị
01 của NHNN để có những gói vay tín dụng phục vụ hoạt động kinh doanh Cần linh hoạt trong việc sử dụng đòn bẩy tài chính cũng đồng thời hạn chế vào việc vay nợ, trong bối cảnh lãi suất thị trường chưa ổn định Về phía nhà quản lý cần điều chỉnh chính sách về thời gian cơ cấu khoản vay (sử dụng 34% vốn ngắn hạn cho vay trung và dài hạn) và thay đổi thời gian trả nợ và giữ nguyên nhóm nợ đến hết 2024
Về tính thanh khoản phía công ty cần xem xét lại nhu cầu thực của khách hàng, tái cầu trúc sản phẩm, đặc biệt phân khúc nhà ở xã hội phù hợp với nhu cầu sử dụng của người dân Phối hợp với chính quyền địa phương truyền thông các chính sách, quy chế điều chỉnh tích nhằm vực dậy niềm tin của khách hàng Khi thị trường khó khăn, các chiến lược phòng thủ cần được xây dựng như tạm dừng hoặc kéo dài quá
79 trình đầu tư dự án, đặc biệt là các dự án lớn yêu cầu mức đầu tư lớn và thị trường thuận lợi để hấp thụ nguồn hàng lớn, giảm lượng tồn kho và thu về dòng tiền bằng cách áp dụng nhiều chính sách chiết khấu và hỗ trợ gói nội thất, tập trung nguồn lực cho các khoản nợ vay TPDN, bao gồm việc mua lại các lô trái phiếu trước hạn và không còn nhiều nguồn lực cho phát triển dự án Về phía cơ quan quản lý, nhanh chóng thông qua Luật Đất Đai trong kỳ họp Quốc hội hàng năm vào năm 2024 Nó sẽ cung cấp các quy định cụ thể cho việc sử dụng đất, nguồn gốc đất để triển khai các dự án thương mại và quy hoạch Điều này sẽ rút ngắn thời gian, thủ tục pháp lý và nguồn cung cho thị trường Ngoài ra Nghị định 08 cần được gia hạn đến năm 2024, trong bối cảnh năm tới là thời điểm đáo hạn của trái phiếu BĐS Việc thông qua đề xuất này sẽ có lợi cho các chủ đầu tư khi giảm áp lực thanh khoản và khuyến khích thị trường trái phiếu phát triển
Về tăng trưởng kinh tế và lạm phát, về phía công ty tăng lợi nhuận giữ lại bằng cách sử dụng lợi thế nội bộ vốn từ lợi nhuận giữ lại khi GDP tăng lên và lạm phát giảm Điều này giúp giảm chi phí tài chính Về phía cơ quan quản lý cần xử lý giải pháp nhập siêu Chính phủ phải thiết lập các chính sách và quy định rõ ràng để các công ty có thể tham gia nhanh chóng vào thị trường hàng hóa xuất khẩu Ngoài ra, cốt lõi là thúc đẩy hoạt động sản xuất của công ty Sau đại dịch COVID-19, xu hướng chuyển đổi xanh và liên kết kinh tế tiếp tục được thúc đẩy là một số động lực mới cho tăng trưởng kinh tế Sự phát triển nhanh chóng của chuyển đổi số do Cách mạng công nghiệp lần thứ tư đang diễn ra cũng sẽ tạo ra những đột phá mới để thúc đẩy sự phát triển của kinh tế toàn cầu Năm 2024 sẽ tiếp tục chứng kiến sự phát triển và dần hồi phục của nền kinh tế Điều này được coi là những tín hiệu tích cực cho nền kinh tế toàn cầu trong những năm tới
5.2.2 Tính mới của đề tài nghiên cứu
Nghiên cứu đã tìm ra các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp bất động sản, nghành nghề “nhiều sức nặng” của nền kinh tế VN, thực tế và kịp thời với bối cảnh tình hình thị trường hiện nay
Nói chung, các nghiên cứu thực nghiệm trong và ngoài nước đã xác định các yếu tố và chiều hướng tác động lên cấu trúc vốn của doanh nghiệp Tuy nhiên, những nghiên cứu này thường tập trung vào thời kỳ trước khi xảy ra biến động kinh tế mạnh, và chưa có nghiên cứu nào đề cập đến thời kỳ suy thoái, hầu hết các nghiên cứu này được thực hiện trước khi xảy ra đại dịch Covid-19 và chưa cập nhật đến thời điểm hiện tại Nền kinh tế toàn cầu đã trải qua những thay đổi đáng kể do đại dịch COVID-
19, Việt Nam là một trong những quốc gia đã trải qua những thay đổi này Vì vậy, các thành phần ảnh hưởng đến cấu trúc vốn cũng đã bị ảnh hưởng theo cách khác Điều này có nghĩa là các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn có thể chưa được cập nhật hoặc hiểu rõ trong bối cảnh hiện tại
5.2.3 Hạn chế của nghiên cứu và hướng nghiên cứu tiếp theo
Vì các mẫu được sử dụng cho sàn HOSE không bao gồm tất cả các doanh nghiệp bất động sản tại Việt Nam nên mô hình không thể áp dụng cho tất cả các doanh nghiệp bất động sản khác nhau Do đó, các mẫu nghiên cứu cần được thêm vào các nghiên cứu tiếp theo (ví dụ sàn Upcom, sàn HNX) để hiểu rõ hơn về mối quan hệ giữa các thành phần và cấu trúc vốn i
