Cấu trúc vốn của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán tp hồ chí minh

Tổng quan nghiên cứu nước ngoài Trên thế giới, các nhà nghiên cứu tiền nhiệm đã thực hiện khá nhiều công trình nghiên cứu về cấu trúc vốn bằng cách áp dụng các mô hình kinh tế lượng để

TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VÀ CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP

Tổng quan tình hình nghiên cứu

1.1.1 Tổng quan nghiên cứu nước ngoài

Trên thế giới, các nhà nghiên cứu tiền nhiệm đã thực hiện khá nhiều công trình nghiên cứu về cấu trúc vốn bằng cách áp dụng các mô hình kinh tế lƣợng để khám phá các yếu tố tác động đến cơ cấu vốn của các doanh nghiệp Hầu hết các nghiên cứu hiện tại tập trung vào việc nghiên cứu cấu trúc vốn dưới góc độ quản lý và sử dụng các phương pháp tiếp cận đa dạng, từ đó rút ra những kết luận đa chiều

Modigliani và Miller (1958) đã tiến hành một nghiên cứu xem xét sự ảnh hưởng của cấu trúc vốn đối với giá trị của doanh nghiệp trong môi trường thị trường hoàn hảo, trong đó không có thuế, thông tin cân xứng giữa các bên, và không có rủi ro phá sản Kết quả cho thấy giá trị của doanh nghiệp độc lập với cấu trúc vốn của nó Sau đó, vào năm 1963, Modigliani và Miller tiếp tục phát triển nghiên cứu với việc bỏ qua giả định về thuế thu nhập doanh nghiệp (TNDN) Họ kết luận rằng khi TNDN tồn tại, giá trị của doanh nghiệp khi sử dụng nợ sẽ vƣợt qua giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ Tóm lại, họ cho rằng giá trị của doanh nghiệp sẽ đạt tối đa khi doanh nghiệp đƣợc tài trợ 100% bằng nợ Đây là một phần trong lịch sử quan trọng của lý thuyết tài chính, nhấn mạnh tầm quan trọng của cấu trúc vốn và ảnh hưởng của nợ đối với giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên, như thường thấy trong nghiên cứu và thực tế, giả định về thị trường hoàn hảo và các yếu tố liên quan không thể đƣợc coi là thực tế hoàn toàn, và vấn đề cấu trúc vốn vẫn có sự phức tạp và đa chiều hơn trong thực tế kinh doanh

Pathak (2010) đã nghiên cứu các yếu tố quyết định cấu trúc vốn thông qua khảo sát dữ liệu của 135 doanh nghiệp phi tài chính và các công ty không điều tiết tại Ấn độ trong giai đoạn 1990-2009 Kết quả của kiểm định cho thấy rằng cấu trúc tài sản, quy mô của doanh nghiệp và mức độ tăng trưởng của nó có tương quan dương với cấu trúc vốn của doanh nghiệp Điều này có nghĩa là khi cấu trúc tài sản phức tạp hơn, quy mô của doanh nghiệp lớn hơn và tốc độ tăng trưởng cao hơn, thì cấu trúc vốn của doanh nghiệp cũng càng phức tạp và mang tính chất gắn với nợ hơn Trong khi đó, khả năng sinh lời của doanh nghiệp, mức độ rủi ro kinh doanh mà nó đối mặt và tính thanh khoản của tài sản có tương quan âm với cấu trúc vốn của doanh nghiệp Điều này đề cập đến việc khi doanh nghiệp có khả năng sinh lời cao, ít rủi ro kinh doanh và tài sản dễ dàng chuyển đổi thành tiền mặt, thì cấu trúc vốn của doanh nghiệp có xu hướng ít phụ thuộc vào nợ Tác giả cũng nhận định rằng tính thanh khoản không phải là yếu tố quyết định đến chỉ tiêu nợ dài hạn/tổng tài sản, và yếu tố R&D cũng không phải là yếu tố quyết định đến cấu trúc vốn của các công ty nghiên cứu tại Ấn Độ

Nghiên cứu của Abor (2008) đã tiến hành một phân tích so sánh về cấu trúc vốn giữa ba nhóm doanh nghiệp: công ty niêm yết, công ty lớn không niêm yết và doanh nghiệp vừa và nhỏ Mẫu dữ liệu nghiên cứu bao gồm các công ty không niêm yết và các công ty đang niêm yết trên thị trường chứng khoán Ghana Exchange (GSE) trong khoảng thời gian 6 năm, từ năm 1998 đến năm 2003 Tổng cộng, mẫu dữ liệu bao gồm 230 công ty, trong đó có 153 công ty có quy mô vừa và nhỏ (có ít hơn 100 nhân viên); 22 công ty đang niêm yết; và 55 công ty lớn không niêm yết Trong nghiên cứu này, tác giả đã sử dụng mô hình hồi quy để điều tra các yếu tố quyết định đến cấu trúc vốn của từng nhóm công ty Mô hình hồi quy thường được sử dụng để xác định mối quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc Trong trường hợp này,

7 các biến độc lập có thể là quy mô công ty, mức độ niêm yết, số lƣợng nhân viên, và các biến tương tự khác, trong khi biến phụ thuộc là cấu trúc vốn của các công ty Từ các kết quả mô hình hồi quy, nghiên cứu có thể đƣa ra những phân tích và nhận định về mức độ ảnh hưởng của các yếu tố đó đối với cấu trúc vốn của từng nhóm công ty, từ đó cung cấp thông tin quan trọng về quyết định tài chính của các doanh nghiệp trong các điều kiện thị trường cụ thể Kết quả phân tích thống kê mô tả cho biết trong tất cả các nhóm công ty nằm trong mẫu quan sát: nợ ngắn hạn chiếm một tỷ lệ tương đối cao trong tổng số nợ Trong khi các công ty lớn không niêm yết có tỷ lệ nợ cao hơn đáng kể so với các doanh nghiệp vừa và nhỏ, thì giữa các công ty niêm yết và các công ty lớn không niêm yết lại không có sự khác biệt về cấu trúc vốn Kết quả phân tích hồi quy cho thấy rằng nhân tố: tuổi của doanh nghiệp, quy mô của doanh nghiệp, cơ cấu tài sản, lợi nhuận , rủi ro kinh doanh và quyền sở hữu cổ phần là các nhân tố có ảnh hưởng đáng kể đến cấu trúc vốn của các công ty tại Ghana Đối với các mẫu quan sát của các doanh nghiệp vừa và nhỏ, các yếu tố nhƣ tình trạng xuất khẩu, ngành công nghiệp, giới tính của doanh nhân, hình thức kinh doanh và vị thế của công ty cũng rất quan trọng trong việc giải thích sự lựa chọn cấu trúc vốn

Nghiên cứu của Banchuenvijit (2009) đã khảo sát 81 công ty niêm yết tại

Sở Giao dịch Chứng khoán Thái Lan trong khoảng thời gian từ năm 2004 đến

2008 Bằng cách áp dụng mô hình nghiên cứu với năm nhân tố khác nhau, bao gồm tỷ suất sinh lợi, quy mô doanh nghiệp, tỷ lệ tài sản cố định so với tài sản hữu hình, tốc độ tăng trưởng tài sản và sự biến động của lợi nhuận hoạt động, nghiên cứu đã kết luận rằng có ba nhân tố quan trọng có ý nghĩa thống kê ở mức 1% Cụ thể, tỷ suất sinh lợi và tỷ lệ tài sản cố định so với tài sản hữu hình có mối quan hệ ngƣợc chiều với hệ số nợ của công ty Điều này có nghĩa là khi tỷ suất sinh lợi hoặc tỷ lệ tài sản cố định tăng lên, hệ số nợ của

8 công ty có xu hướng giảm đi Ngoài ra, quy mô của công ty lại có mối quan hệ cùng chiều với hệ số nợ Điều này đồng nghĩa với việc khi quy mô doanh nghiệp tăng lên, hệ số nợ cũng tăng theo Tóm lại, nghiên cứu đã tìm ra mối liên hệ quan trọng giữa các nhân tố tài chính và cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Thái Lan, giúp hiểu rõ hơn về quyết định tài chính trong các doanh nghiệp và cách chúng ảnh hưởng đến cấu trúc vốn

Cũng nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, Wahab và Ramli (2014) đã sử dụng bộ dữ liệu của 13 trong tổng số

33 doanh nghiệp thuộc sở hữu Nhà nước niêm yết trên thị trường chứng khoán Malaysia trong giai đoạn 1997 - 2009 Bên cạnh những nhân tố bên trong của doanh nghiệp, nghiên cứu đã đƣa thêm các nhân tố vĩ mô nhƣ tốc độ tăng trưởng, lãi suất và đặc điểm ngành Kết quả nghiên cứu cho thấy đối với những nhân tố bên trong thì tỉ lệ tài sản hữu hình có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ nợ vay, trong khi quy mô, lợi nhuận, tính thanh khoản lại có quan hệ nghịch chiều với tỷ lệ nợ vay Nhân tố vĩ mô bên ngoài là tốc độ tăng trưởng kinh tế và lãi suất có mối quan hệ nghịch chiều với tỷ lệ nợ vay của doanh nghiệp có sở hữu Nhà nước trên thị trường chứng khoán Malaysia

Ek và Fjelkestam (2020) đã tiến hành kiểm định lý thuyết trật tự phân hạng trong quá trình chọn cấu trúc vốn của các doanh nghiệp xây dựng niêm yết tại Thụy Điển trong giai đoạn 1995-2019, với một mẫu gồm 396 doanh nghiệp Trong nghiên cứu của họ, tác giả mong đợi rằng lý thuyết trật tự phân hạng sẽ giải thích tốt chính sách tài trợ nguồn vốn và giúp xác định các nhân tố quan trọng ảnh hưởng đến quyết định về tài chính Tuy nhiên, kết quả kiểm định lý thuyết trật tự phân hạng không hỗ trợ cho quá trình quyết định lựa chọn nguồn vốn Thay vào đó, nghiên cứu đã phát hiện rằng yếu tố quy mô của doanh nghiệp và tài sản thế chấp có tác động thuận chiều (+) đáng kể đến cấu trúc vốn Trong khi đó, không có bằng chứng thống kê cho thấy các yếu tố

9 như cơ hội tăng trưởng và cấu trúc vốn của năm trước đó có mối quan hệ với nhau

Gần đây, Bal (2020) đã thực hiện một nghiên cứu khảo sát về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp trong ngành xây dựng tại một số nước khu vực Châu Âu và Trung Á, trong đó có 81 doanh nghiệp xây dựng niêm yết tại Phần Lan trong giai đoạn từ 1993 đến 2019 Trong nghiên cứu của mình, tác giả đã áp dụng phương pháp ước lượng ảnh hưởng cố định (FEM) để đánh giá mức độ ảnh hưởng của các nhân tố Kết quả của nghiên cứu cho thấy sự khác biệt về cấu trúc tài chính giữa các quốc gia, thậm chí là giữa các doanh nghiệp trong cùng một ngành Điều đáng chú ý là nhân tố khả năng sinh lời và tính thanh khoản có ảnh hưởng ngược chiều đối với cấu trúc vốn, trong khi nhân tố quy mô không có ảnh hưởng đáng kể đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp xây dựng tại Phần Lan

1.1.2 Tổng quan nghiên cứu trong nước Đoàn Ngọc Phi Anh (2010) đã tiến hành nghiên cứu về các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn và hiệu quả tài chính bằng phương pháp phân tích đường dẫn, dựa trên dữ liệu từ báo cáo tài chính trong ba năm (2007-2009) của 428 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng các yếu tố hiệu quả kinh doanh, rủi ro kinh doanh và cấu trúc tài sản có tác động nghịch đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Điều này có nghĩa là khi doanh nghiệp có hiệu quả kinh doanh cao, rủi ro kinh doanh thấp và cấu trúc tài sản phù hợp, thì cấu trúc vốn của doanh nghiệp có xu hướng thiên về việc sử dụng ít nợ hơn Trong khi đó, quy mô của doanh nghiệp lại có tác động thuận chiều đến cấu trúc vốn Với những kết quả thực nghiệm thu đƣợc, tác giả kết luận khi quy mô của doanh nghiệp tăng lên, cấu trúc vốn cũng có xu hướng tăng theo

Trong nghiên cứu của Đặng Thị Quỳnh Anh và Quách Thị Hải Yến

(2014), các tác giả đã giải thích được 71,51% sự ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2010 – 2013 Sự ảnh hưởng này được giải thích thông qua ba nhân tố chính: quy mô doanh nghiệp, thuế thu nhập doanh nghiệp và cuối cùng là khả năng sinh lời Nghiên cứu đã chỉ ra rằng khả năng sinh lợi và thuế có tác động ngƣợc chiều đối với cấu trúc vốn của các công ty niêm yết Trong khi đó, quy mô doanh nghiệp lại có tác động thuận chiều đối với cấu trúc vốn Bùi Văn Thụy (2020) sử dụng dữ liệu thứ cấp đƣợc thu thập từ Báo cáo tài chính năm của các DN phi tài chính niêm yết trên sàn chứng khoán TP Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2010-2016, gồm 143 DN với 9 ngành, nghề khác nhau Kết quả nghiên cứu cho thấy lợi nhuận (ROA) có tác động ngƣợc chiều đến cấu trúc vốn đại diện bởi tổng nợ trên tổng tài sản, nợ ngắn hạn trên tổng tài sản, nợ dài hạn trên tổng tài sản Các nhân tố nhƣ kết cấu tài sản (TANG), quy mô (SIZE), tốc độ tăng trưởng (GROW), và tính sở hữu DN (STATE) có tác động cùng chiều đến cấu trúc vốn của các DN Kết quả nghiên cứu chƣa đưa ra bằng chứng thể hiện sự ảnh hưởng của tính thanh khoản (LIQ) đến cấu trúc vốn của DN niêm yết trên sàn chứng khoán TP Hồ Chí Minh Mặc dù đạt đƣợc một số kết quả nhất định, nhƣng nghiên cứu này vẫn tồn tại hạn chế, đơn cử nhƣ mẫu nghiên cứu còn ít Ngoài ra, các nhân tố khác tác động đến cấu trúc vốn của DN, nhƣ hành vi của nhà quản trị, rủi ro, các chính sách, giai đoạn phát triển của DN vẫn chƣa đƣợc xem xét nghiên cứu

Khi xem xét các nhân tố khách quan ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp, Trần Thị Lan Phương (2021) sử dụng số liệu của 186 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết liên tục trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2008-2017 nhằm ước lượng tác động của môi trường thể chế đến cấu trúc vốn Chỉ số Năng lực cạnh tranh cấp tỉnh (PCI) đƣợc tác giả lựa

11 chọn để đại diện cho môi trường thể chế, bao gồm 10 tiêu chí thành phần: (1) Gia nhập thị trường, (2) Tiếp cận đất đai và sự ổn định trong sử dụng đất, (3) Tính minh bạch, (4) Chi phí thời gian, (5) Chi phí không chính thức, (6) Tính năng động và tiên phong của lãnh đạo tỉnh, (7) Cạnh tranh bình đẳng, (8) Dịch vụ hỗ trợ doanh nghiệp, (9) Đào tạo lao động và (10) Thiết chế pháp lý Kết quả chỉ ra rằng, Gia nhập thị trường và Tiếp cận đất đai và sự ổn định trong sử dụng đất là hai yếu tố thuộc môi trường thể chế có ảnh hưởng nhiều nhất đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp

Gần đây, Bùi Đan Thanh và Lê Thị Khuyên (2021) đã tìm ra 6 nhân tố quan trọng ảnh hưởng đến cấu trúc vốn doanh nghiệp ngành Xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán trong giai đoạn 2014-2019 Sử dụng dữ liệu thứ cấp từ 94 doanh nghiệp xây dựng niêm yết, bao gồm 472 quan sát với kỹ thuật hồi quy dữ liệu bảng, kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng biến quy mô DN

Cơ sở lý luận về cấu trúc vốn doanh nghiệp

1.2.1 Khái niệm về cấu trúc vốn

Trong nền kinh tế thị trường, doanh nghiệp có nhiều tùy chọn để bổ sung nguồn vốn cho hoạt động kinh doanh của mình Sự lựa chọn nguồn vốn phụ thuộc vào tình hình tài chính hiện tại của doanh nghiệp, mục tiêu kinh doanh, nguồn rủi ro, và điều kiện thị trường Doanh nghiệp cần phải xem xét kỹ lƣỡng và đƣa ra quyết định hợp lý để đảm bảo nguồn vốn đƣợc sử dụng một cách hiệu quả và bền vững

Cấu trúc vốn (hay còn gọi là cơ cấu nguồn vốn) có tên gọi tiếng anh là Capital Structure Đây là một thuật ngữ tài chính thể hiện tỷ trọng các nguồn vốn trong tổng giá trị nguồn vốn mà doanh nghiệp huy động, sử dụng vào

14 hoạt động kinh doanh, bao gồm 2 thành phần: nguồn vốn chủ sở hữu và nguồn vốn vay (nợ phải trả)

Cấu trúc vốn là một khía cạnh quan trọng của tài chính doanh nghiệp và đã thu hút sự quan tâm sâu rộng từ các nhà nghiên cứu kinh tế và tài chính Cấu trúc vốn đề cập đến cách mà doanh nghiệp lựa chọn và cân bằng giữa các nguồn tài chính khác nhau để tài trợ cho hoạt động kinh doanh của họ Cụ thể, đây là việc quyết định làm thế nào để cân nhắc sử dụng vốn chủ sở hữu, vay nợ, phát hành cổ phiếu, trái phiếu, hay các hình thức khác để đảm bảo hoạt động của doanh nghiệp diễn ra trơn tru và hiệu quả Đứng trên góc độ quản trị vốn tại doanh nghiệp, việc nghiên cứu cấu trúc vốn giúp các nhà quản trị tìm thấy đáp án cho các câu hỏi nhƣ:

- Xác định cơ cấu nợ thế nào là phù hợp và có lợi đối với doanh nghiệp?

- Nên vay nợ hay không?

- Doanh nghiệp chịu rủi ro đến mức nào nếu sử dụng nợ vay?

Việc hiểu biết tường tận về cấu trúc vốn giúp các nhà quản trị đưa ra câu trả lời cho các câu hỏi ở trên, qua đó có thể đƣa ra những chiến lƣợc đầu tƣ phù hợp để gia tăng hiệu suất hoạt động của công ty, tăng lợi nhuận cho cổ đông nhƣng cũng giảm thiểu rủi ro ở mức thấp nhất

1.2.2 Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc vốn của doanh nghiệp

Cấu trúc vốn của doanh nghiệp là một yếu tố quan trọng trong quản lý tài chính và đóng vai trò quan trọng trong việc xác định cách mà doanh nghiệp sử dụng và cân bằng giữa các nguồn tài chính khác nhau Cấu trúc vốn có thể được đo lường và đánh giá thông qua một số chỉ tiêu quan trọng Dưới đây là một số chỉ tiêu chủ yếu để đo lường cấu trúc vốn của doanh nghiệp:

Hệ số nợ (Debt Ratio) là một chỉ số quan trọng trong tài chính doanh nghiệp, nó thể hiện tỷ lệ của số tiền nợ phải trả so với nguồn vốn hoặc tài sản của doanh nghiệp Chỉ số này cho thấy mức độ ảnh hưởng của nợ trong cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

Hệ số vốn chủ sở hữu

Hệ số này phản ánh vốn chủ sở hữu chiếm bao nhiêu phần trăm trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp Nhìn trên tổng thể, nguồn vốn của doanh nghiệp đƣợc hình thành từ hai nguồn: Vốn chủ sở hữu và Nợ phải trả

Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu

Ngoài ra, cấu trúc vốn còn đƣợc phản ánh qua hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu Thông qua các phép biến đổi toán học từ hệ số nợ và hệ số vốn chủ sở hữu, hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu đƣợc thể hiện bằng công thức nhƣ sau:

Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu thể hiện tỷ lệ giữa hai nguồn vốn cơ bản mà doanh nghiệp tận dụng để tài trợ cho các hoạt động của mình Cả hai nguồn này mang các đặc điểm riêng và mối quan hệ giữa chúng đƣợc sử dụng rộng rãi để đánh giá cấu trúc vốn của doanh nghiệp Khi hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu gia tăng, tầm quan trọng của nguồn vốn vay trong hoạt động của doanh nghiệp cũng tăng lên Nếu hệ số này vƣợt quá 1, điều này cho biết rằng nợ vay chiếm tỷ trọng lớn hơn so với vốn chủ sở hữu, và ngƣợc lại

1.2.3 Các lý thuyết về cấu trúc vốn doanh nghiệp

1.2.3.1 Lý thuyết cấu trúc vốn theo quan điểm của M&M

Nghiên cứu mà Modigliani và Miller (M&M) tiến hành và sau đó nhận giải Nobel kinh tế năm 1958 đƣợc xem là cơ sở của lý thuyết cấu trúc vốn

16 hiện đại Lý thuyết M&M là lý thuyết tiên phong nghiên cứu về cơ cấu vốn của doanh nghiệp và đây cũng là tiền đề cơ bản giúp những lý thuyết sau này ra đời Nội dung của lý thuyết là nghiên cứu mối tương quan giữa đòn bẩy tài chính đến lợi nhuận của doanh nghiệp Trước sự ra đời của nghiên cứu kinh điển của Modigliani và Miller (1958), tác động của đòn bẩy tài chính lên giá trị của doanh nghiệp chƣa đƣợc làm rõ ràng Nghiên cứu của Modigliani và Miller (1958) đã thực hiện một cuộc khám phá để hiểu liệu chi phí vốn tăng hay giảm khi một doanh nghiệp thay đổi mức độ sử dụng nợ Để xây dựng lý thuyết cấu trúc vốn khả thi, họ đã đƣa ra một số giả định cơ bản và tổng quát về lý thuyết đòn bẩy tài chính, bao gồm:

- Không có chi phí giao dịch khi mua và bán chứng khoán;

- Thị trường đầy đủ: có đủ số lượng lớn nhà đầu tư mua và bán trên thị trường, vì vậy không có một nhà đầu tư riêng lẻ nào có ảnh hưởng lớn đến giá chứng khoán;

- Thông tin hoàn hảo: có sẵn thông tin cần thiết cung cấp cho tất cả các nhà đầu tƣ và không mất phí để tiếp cận thông tin này;

- Lãi suất đồng nhất: tất cả các nhà đầu tƣ đều có thể vay hay cho vay với cùng lãi suất;

- Định giá đồng nhất: với cùng một mức độ rủi ro, các tài sản đƣợc định giá giống nhau;

- Không có thuế thu nhập Vì vậy, sẽ không có những chi phí giao dịch và tỷ lệ vay tương đương với tỷ lệ cho vay và tương đương với tỷ lệ vay miễn phí; việc đánh thuế thu nhập đƣợc bỏ qua và nguy cơ đƣợc tính toàn bộ bởi sự không ổn định của các dòng tiền

Với những giả định trên, Modigliani và Miller (1958) kết luận rằng "giá trị thị trường của một doanh nghiệp độc lập với cấu trúc vốn của doanh nghiệp trong các thị trường mà không có thuế thu nhập doanh nghiệp."

Tóm lại, cả hai mệnh đề của Modigliani và Miller đều dựa trên giả định rằng không có thuế thu nhập, thị trường vốn hoạt động trong tình trạng cạnh tranh hoàn hảo, không có chi phí giao dịch và không có chi phí phá sản Tuy thực tế không phản ánh chính xác các điều kiện này, nhƣng hai mệnh đề này vẫn cung cấp nền tảng cho những lý thuyết về cấu trúc vốn của doanh nghiệp trong tương lai

1.2.3.1 Lý thuyết về cơ cấu nguồn vốn tối ưu

Lý thuyết về cơ cấu nguồn vốn tối ƣu (Optimal capital structure) hay còn gọi là quan điểm truyền thống Lý thuyết này hướng tới ý tưởng về sự tồn tại của một cơ cấu nguồn vốn tối ƣu, trong đó ban lãnh đạo của công ty có khả năng tăng giá trị doanh nghiệp bằng cách sử dụng đòn bẩy tài chính một cách hợp lý Theo lý thuyết này, doanh nghiệp có thể giảm thiểu chi phí tài chính thông qua việc tận dụng tăng cường sử dụng nợ Mặt khác, khi hệ số nợ gia tăng thì rủi ro cũng tăng theo, vì vậy các nhà đầu tƣ cũng sẽ đòi hỏi tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu cao hơn Sự gia tăng tỷ suất sinh lời đòi hỏi của chủ sở hữu ban đầu chƣa xoá bỏ hết lợi ích của việc tăng hệ số nợ Tuy nhiên, khi công ty tăng hệ số nợ đến một mức độ nào đó thì rủi ro tăng lên, làm cho cả tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nợ vay và tỷ suất sinh lời đòi hỏi của vốn chủ sở hữu cùng tăng, dẫn đến lợi ích của việc sử dụng nguồn vốn vay không còn Nhƣ vậy, việc sử dụng nguồn vốn vay đồng thời có cả ƣu điểm và nhƣợc điểm Ƣu điểm của việc sử dụng nguồn vốn vay là khoản lãi vay đƣợc đƣợc tính là chi phí hợp lý khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp nên công ty có thể huy động vốn tại một mức chi phí tối ƣu Một trong những hạn chế của việc sử dụng nguồn vốn vay là khi tăng tỷ lệ nợ vay, rủi ro tài chính của công ty cũng tăng lên Điều này có thể dẫn đến tình trạng không ổn định trong tài chính và khả năng hoạt động của doanh nghiệp Với tình trạng gia tăng rủi ro tài chính, các nhà đầu tư thường yêu cầu mức tỷ suất sinh lời cao hơn để đền

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Quy trình nghiên cứu

Quy trình nghiên cứu gồm 6 bước:

Bước 1: Xác định và mô tả vấn đề nghiên cứu

Xác định và mô tả vấn đề nghiên cứu thông qua các nội dung: (1) Mục tiêu nghiên cứu; (2) Câu hỏi nghiên cứu; (3) Đối tƣợng nghiên cứu; (4) Phạm vi nghiên cứu; (5) Ý nghĩa của nghiên cứu

Bước 2: Tìm hiểu cơ sở lý thuyết:

Tìm hiểu cơ sở lý thuyết bao gồm các khái niệm, lý thuyết kinh tế, các công trình nghiên cứu thực nghiệm trong và ngoài nước liên quan đến cấu trúc vốn và các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn

Bước 3: Xây dựng khung phân tích các giả thiết

Dựa trên cơ sở lý thuyết, kế thừa kết quả của các công trình nghiên cứu thực nghiệm, hình thành giả thiết về mối tương quan giữa biến phụ thuộc và biến độc lập

Bước 4 : Thu thập số liệu

Thu thập dữ liệu thứ cấp từ báo cáo tài chính đã đƣợc kiểm toán của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2017 - 2022

Bước 5: Phân tích và kiểm định giả thiết

Tiến hành phân tích dữ liệu theo các mục tiêu và giả thiết nghiên cứu Sau khi có kết quả của thực hiện phân tích dữ liệu, tiến hành kiểm định các giả thiết ban đầu đƣa ra

Bước 6: Kết luận và đề xuất giải pháp

29 Đánh giá và tổng hợp để đƣa ra bức tranh khái quát về cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Dựa trên kết quả thực nghiệm, đƣa ra những khuyến nghị cho các nhà quản trị doanh nghiệp và các cơ quan quản lý nhà nước

Hình 2.1 Sơ đồ quy trình nghiên cứu

(Nguồn: Tác giả tự đề xuất).

Phương pháp nghiên cứu định lượng

2.2.1 Phương pháp thu thập số liệu

Số liệu của đối tƣợng nghiên cứu đƣợc sử dụng trong luận văn là dữ liệu thứ cấp Với số liệu là các chỉ tiêu tài chính, tác giả thu thập từ các báo cáo tài chính đã đƣợc kiểm toán của 29 công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh đƣợc công bố trong khoảng thời gian 2017 - 2022 trên Website của Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí

Xác định và mô tả vấn đề nghiên cứu

Tìm hiểu cơ sở lý thuyết

Xây dựng khung phân tích các giả thiết

Phân tích và kiểm định giả thiết

Kết luận và đề xuất giải pháp

Minh Đối với số liệu là năm thành lập doanh nghiệp liên quan đến lịch sử hình thành và phát triển, tác giả thu thập từ báo cáo thường niên của các công ty trên

Danh sách các công ty nghiên cứu trong bài đƣợc liệt kê chi tiết tại Phụ lục 01

2.2.2 Phương pháp phân tích số liệu Đề tài sử dụng một số các phương pháp phân tích cụ thể, bao gồm::

- Phân tích, thống kê: Sử dụng phân tích số liệu và các phương pháp thống kê để mô tả và xác định các đặc điểm quan trọng liên quan đến cấu trúc vốn của các công ty trong ngành xây dựng Việc này giúp làm rõ hơn về tình hình cấu trúc vốn của các công ty và đánh giá sự khác biệt giữa chúng

- So sánh: Sử dụng phương pháp so sánh chuỗi thời gian và so sánh chéo giữa các công ty để tính toán và đánh giá các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc vốn Qua việc so sánh, đề tài hướng tới việc hiểu rõ hơn về các biến đổi trong cấu trúc vốn theo thời gian và giữa các công ty khác nhau trong ngành xây dựng Mục tiêu chính của phương pháp này là phân tích, đánh giá và làm rõ thực trạng cấu trúc vốn của các công ty trong ngành xây dựng niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP Hồ Chí Minh Bằng cách sử dụng những phương pháp phân tích này, đề tài mong muốn cung cấp thông tin chính xác và cụ thể về cấu trúc vốn của các công ty trong ngành để có cái nhìn toàn diện hơn về tình hình tài chính và hoạt động kinh doanh

- Phân tích tương quan Pearson: phương pháp này được sử dụng để đánh giá mối tương quan tuyến tính chặt chẽ giữa một biến phụ thuộc và các biến độc lập Đây là một phương pháp thống kê quan trọng trong việc xác định mức độ liên quan giữa các biến và đánh giá tình hình tương quan

Khi áp dụng phân tích tương quan Pearson, chúng ta có thể đánh giá mức độ tương quan giữa biến phụ thuộc và từng biến độc lập một cách định lượng Kết quả tương quan thường nằm trong khoảng từ -1 đến +1, trong đó: giá trị

+1 hoặc -1 cho thấy một tương quan tuyến tính hoàn hảo giữa các biến Giá trị +1 biểu thị tương quan thuận, tức là khi một biến tăng thì biến kia cũng tăng, còn giá trị -1 biểu thị tương quan nghịch, tức là khi một biến tăng thì biến kia giảm Giá trị 0 biểu thị không có tương quan tuyến tính giữa các biến

Ngoài việc kiểm tra tương quan giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập, phân tích tương quan Pearson cũng có thể sớm nhận diện vấn đề đa cộng tuyến Đa cộng tuyến xảy ra khi các biến độc lập có mối tương quan mạnh với nhau, điều này có thể ảnh hưởng đến việc xác định mức độ tương quan giữa biến phụ thuộc và từng biến độc lập một cách chính xác

- Phương pháp ước lượng hồi quy tuyến tính bình phương nhỏ nhất (OLS - Ordinary Least Squares): phương pháp này được sử dụng để ước tính các tham số chƣa biết trong mô hình hồi quy tuyến tính

Tất cả các bước phân tích trên đều được xử lý thông qua phần mềm Excel và phần mềm thống kê SPSS

Sau khi thu thập dữ liệu từ 29 công ty trong ngành xây dựng niêm yết trên

Sở Giao Dịch chứng Khoán TP Hồ Chí Minh trong giai đoạn từ năm 2017 đến 2022, tác giả đã tiến hành tính toán các chỉ tiêu liên quan đến cấu trúc vốn và các yếu tố ảnh hưởng Tiếp theo, tác giả đã sử dụng phần mềm SPSS để thực hiện phân tích tương quan và mô hình hồi quy nhằm xác định mức độ ảnh hưởng của các yếu tố đối với cấu trúc vốn của các công ty trong mẫu nghiên cứu

Các bước tiến hành cụ thể như sau:

Bước 1: Lựa chọn các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh

Như đã trình bày ở mục 1.2.2, cấu trúc vốn được đo lường qua các chỉ tiêu: hệ số nợ, hệ số vốn chủ sở hữu, hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu Trong đề tài này, tác giả sử dụng chỉ tiêu hệ số nợ để đại diện cho cấu trúc vốn của

32 công ty Dựa trên những lý thuyết về cấu trúc vốn và các kết quả nghiên cứu thực nghiệm của các tác giả trong và ngoài nước, các nghiên cứu về các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp như đã trình bày ở các mục trên, luận văn này đƣa vào mô hình nghiên cứu đối với 07 yếu tố đã đƣợc xem xét gồm: (1) Quy mô doanh nghiệp; (2) Tài sản cố định hữu hình; (3) Tốc độ tăng trưởng; (4) Tỷ suất sinh lời; (5) Thuế thu nhập doanh nghiệp; (6)

Số năm hoạt động; (7) Tính thanh khoản

Bước 2: Mã hoá các biến

Bước 3: Kiểm tra và xử lý số liệu

Dữ liệu đƣợc trích xuất từ báo cáo tài chính hàng năm của các công ty, tác giả tổng hợp trên file excel, từ đó tiến hành tính toán chỉ số đo lường các biến độc lập, biến phụ thuộc Các dữ liệu đƣợc kiểm tra về giả thuyết phân phối chuẩn sau khi kiểm tra dữ liệu về thu thập thông tin và số liệu Có 2 biến quy mô doanh nghiệp và số năm hoạt động vi phạm giả thuyết phân phối chuẩn của mô hình Do đó phải thực hiện biến đổi dữ liệu để đảm bảo tính hợp lý của mô hình ước lượng Ở bước này, biến SIZE và AGE được biến đổi Logarit để đảm bảo phân phối chuẩn và tuyến tính

Bảng 2.1 Mô tả các biến, ký hiệu và cách đo lường Biến nghiên cứu

SIZE Log (Tổng tài sản)

Tài sản cố định hữu hình

Tốc độ tăng trưởng GROW

Số năm hoạt động AGE Log (Năm nghiên cứu – năm thành lập)

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp

Bước 4: Thống kê mô tả

Bước 5: Xác định mối quan hệ tương quan giữa các biến bằng cách tính hệ số tương quan từng phần r (Peason Correlation Coeficient) Điều kiện để xác định sự ảnh hưởng của các biến độc lập đến biến phụ thuộc trong mô hình hồi quy tuyến tính bội là biến độc lập và biến phụ thuộc có quan hệ tương quan tuyến tính với nhau Do đó cần phải xác định mức độ tương quan giữa các biến để lựa chọn các biến độc lập có quan hệ tuyến tính với biến phụ thuộc và loại bỏ hiện tƣợng đa cộng tuyến giữa các biến độc lập với nhau

Hệ số này phản ảnh mối quan hệ tương quan giữa các biến như sau:

+ Dấu của r phản ánh chiều của mối quan hệ giữa các biến, r > 0 thể hiện quan hệ giữa hai biến là cùng chiều r < 0 thể hiện quan hệ ngƣợc chiều

Xây dựng các giả thuyết nghiên cứu về mối tương quan giữa cấu trúc vốn và các nhân tố ảnh hưởng

H1: Quy mô doanh nghiệp có mối quan hệ cùng chiều với cấu trúc vốn

Khi đánh giá một doanh nghiệp, quy mô thường là dấu hiệu đầu tiên mà các nhà đầu tƣ bên ngoài chú ý đến Quy mô của doanh nghiệp có sự ảnh hưởng quan trọng trong môi trường kinh tế thị trường cạnh tranh như hiện nay Các doanh nghiệp có quy mô lớn thường sở hữu lợi thế đáng kể trong

35 nhiều khía cạnh Vì vậy, phần lớn các doanh nghiệp đều đặt mục tiêu mở rộng quy mô để khai thác lợi ích từ sự tăng trưởng lớn

Doanh nghiệp có quy mô lớn thường là kết quả của một quá trình hoạt động dài hạn, đóng góp vào sự đa dạng hóa của nền kinh tế Những doanh nghiệp này thường được biết đến rộng rãi và xây dựng vị thế vững chắc trên thị trường Đồng thời, quy mô lớn cũng đi kèm với tiềm lực tài chính mạnh mẽ, tạo điều kiện thuận lợi cho việc tiếp cận thị trường tài chính và các tổ chức tín dụng Điều này đặc biệt quan trọng trong việc tìm kiếm các nguồn tài trợ và đáp ứng nhu cầu tài chính của doanh nghiệp

Trong nghiên cứu này, để xác định quy mô của doanh nghiệp, tác giả đã sử dụng chỉ tiêu tổng tài sản Để định lƣợng yếu tố quy mô, tác giả thực hiện việc tính toán hàm logarit tự nhiên của tổng tài sản Điều này giúp làm rõ tương quan và ảnh hưởng của quy mô đối với cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu

H2: Tỷ trọng tài sản cố định hữu hình có mối quan hệ cùng chiều với cấu trúc vốn

Tỷ trọng tài sản cố định hữu hình được đo lường thông qua chỉ tiêu tỷ lệ tài sản cố định hữu hình tính trên tổng tài sản Trên lý thuyết, một doanh nghiệp có tài sản cố định hữu hình nhiều thì khả năng tiếp cận nguồn vốn vay cao hơn Để giảm thiểu rủi ro, các chủ nợ thường yêu cầu doanh nghiệp cung cấp tài sản thế chấp khi sử dụng nguồn vốn vay Đặc biệt, khi tỷ trọng tài sản cố định chiếm phần lớn trong tổng tài sản, doanh nghiệp có khả năng sử dụng các tài sản này để đảm bảo tiếp cận nguồn vốn từ bên ngoài Tỷ trọng tài sản cố định trong tổng tài sản không chỉ thể hiện khả năng thế chấp mà còn ảnh hưởng đến quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp Những doanh nghiệp có tỷ trọng tài sản cố định lớn thường có khả năng thế chấp cao, giúp tạo điều kiện thuận lợi để huy động vốn từ nguồn bên ngoài Vì vậy, tỷ trọng tài sản cố

36 định cũng đƣợc coi là một yếu tố quan trọng quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp

H3: Tốc độ tăng trưởng có mối quan hệ cùng chiều hoặc ngược chiều với cấu trúc vốn

Tốc độ tăng trưởng được xem xét là một yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Hai quan điểm trái ngƣợc về mối quan hệ giữa tốc độ tăng trưởng và đòn bẩy tài chính đã được thảo luận Dưới góc độ lý thuyết trật tự phân hạng, quan điểm cho rằng tốc độ tăng trưởng và đòn bẩy tài chính có mối quan hệ thuận chiều Lý thuyết này đề xuất rằng doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao thường không thể tối ưu hóa đầu tư của mình, dẫn đến nhu cầu vốn đầu tƣ lớn hơn Tuy nhiên, lợi nhuận giữ lại thường không đủ để đáp ứng nhu cầu này, vì vậy doanh nghiệp sẽ phải sử dụng vốn vay nhiều hơn Với quan điểm này, tỷ lệ đòn bẩy tài chính tăng cùng với tốc độ tăng trưởng Nhiều nghiên cứu thực nghiệm, như của Pathak (2010) và Bùi Văn Thuỵ (2020), cũng ủng hộ mối quan hệ này

Tuy nhiên, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn lại cho rằng tỷ lệ đòn bẩy tài chính và tốc độ tăng trưởng có mối quan hệ ngược chiều Theo quan điểm này, tốc độ tăng trưởng có thể coi là một tài sản vô hình không thể thế chấp cho các khoản nợ

Do đó, doanh nghiệp sẽ gặp hạn chế trong việc sử dụng vốn vay, ngụ ý rằng các công ty có tăng trưởng sẽ ít vay nợ hơn Nghiên cứu thực nghiệm của Bùi Đan Thanh và Lê Thị Khuyên (2021) cũng đi theo hướng này, khẳng định mối tương quan ngược chiều giữa tốc độ tăng trưởng và đòn bẩy tài chính

H4: Tỷ suất sinh lời có mối quan hệ cùng chiều hoặc ngược chiều với cấu trúc vốn

Theo lý thuyết trật tự phân hạng: các doanh nghiệp có khả năng sinh lời cao thường lợi nhuận giữ lại nhiều hơn, do đó họ ưu tiên sử dụng lợi nhuận giữ lại để tái đầu tƣ, sau đó mới sử dụng nợ vay và phát hành cổ phiếu khi cần

37 thiết Theo lý thuyết này thì tỷ suất sinh lời và tỷ lệ nợ có mối quan hệ ngƣợc chiều Một số nghiên cứu thực nghiệm cũng ủng hộ mối tương quan âm giữa tỷ suất sinh lời và cấu trúc vốn Kết quả nghiên cứu thực nghiệm của Pathak

(2010), Đoàn Ngọc Phi Anh (2010), Bùi Văn Thuỵ (2020) đều cho rằng quan hệ giữa cấu trúc vốn và tỷ suất sinh lời là mối quan hệ ngƣợc chiều

Tuy nhiên lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn lại cho rằng: Tỷ suất sinh lời của doanh nghiệp cao sẽ làm cho các trái chủ yên tâm và có thể cung cấp một hạn mức tín dụng cao hơn cho doanh nghiệp Họ tin rằng các doanh nghiệp này sẽ không gặp vấn đề khó khăn gì để thanh toán khoản vay đó Do vậy, các doanh nghiệp này tiếp tục nâng hệ số nợ lên cao đến khi đạt đƣợc điểm cân bằng tối ưu tương đối

Như vậy cấu trúc vốn và tỷ suất sinh lời có mối tương quan ngược chiều hoặc thuận chiều

H5: Thuế thu nhập doanh nghiệp có quan hệ cùng chiều hoặc ngược chiều với cấu trúc vốn

Lý thuyết M&M đã chỉ ra sự quan trọng của yếu tố thuế đối với cấu trúc vốn của doanh nghiệp Theo M&M, các doanh nghiệp với thuế suất cao hơn sẽ sử dụng nợ vay nhiều hơn để tận dụng tấm chắn thuế Nhƣ vậy, cấu trúc vốn của doanh nghiệp có thể đƣợc liên kết cùng chiều với yếu tố thuế thu nhập của doanh nghiệp Nghiên cứu thực nghiệm của Abor (2008), Bùi Đan Thanh và Lê Thị Khuyên (2021) cũng cho thấy mối tương quan dương giữa thuế thu nhập doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính

Mặc dù lý thuyết M&M ủng hộ mối quan hệ thuận chiều giữa thuế suất thu nhập doanh nghiệp và cấu trúc vốn Tuy nhiên, những năm gần đây, các nghiên cứu tại Việt Nam nhƣ nghiên cứu của Đặng Thị Quỳnh Anh và Quách Hải Yến (2014) lại cho thấy có mối quan hệ nghịch chiều giữa thuế suất thuế thu nhập và việc sử dụng nợ vay của các DN Do đó, bài nghiên cứu kỳ vọng

38 mối quan hệ giữa thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp và cấu trúc vốn có mối quan hệ nghịch chiều hoặc thuận chiều với nhau

H6: Số năm hoạt động có quan hệ cùng chiều hoặc ngược chiều với cấu trúc vốn

Số năm hoạt động đƣợc xác định bằng cách lấy logarit tự nhiên khoảng thời gian năm nghiên cứu trừ đi cho năm thành lập của doanh nghiệp Theo lý thuyết trật tự phân hạng, số năm hoạt động có quan hệ ngƣợc chiều với cấu trúc vốn Khi các doanh nghiệp hoạt động càng lâu năm, lợi nhuận tích lũy của các doanh nghiệp càng lớn Lúc này, các doanh nghiệp sẽ ƣu tiên sử dụng nguồn lợi nhuận giữ lại thay vì đi vay để tiết kiệm chi phí sử dụng vốn

Tuy nhiên, từ những nghiên cứu của Abor (2008) số năm hoạt động của công ty tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính Điều này đƣợc lý giải bởi nguyên nhân sau: với một công ty có số năm hoạt động càng nhiều, công ty đó sẽ có uy tín tín dụng ngày càng lớn và dễ dàng hơn tiếp cận các khoản vốn vay Để củng cố hơn cho lập luận này, Bùi Đan Thanh và Lê Thị Khuyên (2021) đã chỉ ra rằng số năm hoạt động của công ty có liên quan đến các thông tin minh bạch của công ty trên thị trường tín dụng Hay nói cách khác, các công ty lâu năm sẽ giảm thiểu được rủi ro về thông tin bất đối xứng đối với các ngân hàng, các tổ chức cho vay tín dụng Chính vì thế, việc quản lý các khoản nợ sẽ dễ dàng hơn, dẫn tới các chi phí trung gian giảm xuống Trong trường hợp đó, các công ty mới thành lập sẽ khó khăn hơn trong việc tiếp cận các nguồn vốn vay

H7: Tính thanh khoản có mối quan hệ cùng chiều hoặc ngược chiều với cấu trúc vốn

Tính thanh khoản là một yếu tố quyết định đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Các doanh nghiệp có khả năng thanh khoản cao có thể tận dụng nợ vay một cách hiệu quả, do có khả năng trả các khoản nợ vay ngắn hạn khi chúng đến hạn Mặt khác, các doanh nghiệp có tính thanh khoản cao tương ứng với tiền mặt

Mô hình nghiên cứu

Để đánh giá tác động của các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp, luận văn sử dụng mô hình hồi quy dữ liệu bảng, có dạng tổng quát nhƣ sau:

 Yit: giá trị của biến phụ thuộc ứng với doanh nghiệp i vào thời gian t

 Xit: giá trị của biến độc lập ứng với doanh nghiệp i vào thời gian t

 εit: Phần dƣ (Sai số ngẫu nhiên của doanh nghiệp i vào thời gian t) Dựa trên mô hình tổng quát và các giả thuyết nghiên cứu đã trình bày ở trên, tác giả mở rộng ra mô hình hồi quy đa biến giản đơn đƣợc xác định nhƣ sau:

TD =  0 + SIZE it + FIXED it + GROW it +ROA it + TAX it +

AGE it + LIQ it + ε it

Biến phụ thuộc: TD - Hệ số nợ

Biến độc lập: SIZE - Quy mô công ty

FIXED - Tài sản cố định hữu hình

GROW - Tốc độ tăng trưởng

ROA - Tỷ suất sinh lời

AGE - Số năm hoạt động

Các tham số của mô hình:

1, 2, 3, 4, 5, 6, 7: Các tham số ứng với các biến độc lập

Mô hình hồi quy đa biến trên sẽ được ước lượng bằng phương pháp Pooled OLS trong bài

Chương 2 đã trình bày các vấn đề liên quan đến phương pháp nghiên cứu của đề tài Đầu tiên tác giả mô tả quy trình nghiên cứu gồm có 6 bước Tiếp theo tác giả đã tập trung trình bày phương pháp thu thập số liệu, xử lý số liệu và phân tích số liệu Dữ liệu thu thập đƣợc là dữ liệu thứ cấp, do đó phải đƣợc xử lý trước khi đưa vào phân tích bằng các phương pháp thống kê mô tả và phương pháp phân tích định lượng

CHƯƠNG 3: THỰC TRẠNG CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG

KHOÁN TP HỒ CHÍ MINH

Tổng quan về mẫu nghiên cứu

Mẫu nghiên cứu đƣợc tác giả lựa chọn bao gồm các công ty ngành xây dựng đảm bảo các tiêu chí sau:

- Các công ty ngành xây dựng trong mẫu đƣợc chấp nhận niêm yết tính đến hết ngày 31/12/2022

- Các công ty ngành xây dựng niêm yết liên tục trong suốt 6 năm từ 01/01/2017 đến 31/12/2022 (không có công ty nào niêm yết mới hoặc hủy niêm yết trên HOSE trong khoảng thời gian này)

- Dữ liệu tài chính của các công ty phải đƣợc công bố đầy đủ

- Các công ty đều công bố thông tin năm vào ngày hết năm tài chính 31/12 theo quy định Pháp luật Việt Nam

Trong giai đoạn nghiên cứu, từ 2017 - 2022, số lƣợng các công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh có sự thay đổi về mặt số lƣợng qua các năm, thể hiện qua bảng sau:

Bảng 3.1 Số lƣợng các công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh từ 2017 - 2022

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp

44 Để đảm bảo tính liên tục và đầy đủ về mặt số liệu của 1 công ty trong giai đoạn

2017 - 2022, 01 công ty mới niêm yết năm 2020 và 03 công ty bị huỷ niêm yết năm 2022 bị loại ra khỏi mẫu nghiên cứu Do đó mẫu quan sát bao gồm 29 công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh tính đến thời điểm 31/12/2022 Dữ liệu thống kê đƣợc thu thập và tổng hợp từ các báo cáo tài chính đã được kiểm toán và báo cáo thường niên của các doanh nghiệp bao gồm các chỉ tiêu: (1) tổng nợ phải trả, (2) tổng tài sản, (3) tài sản cố định, (4) doanh thu thuần, (5) lợi nhuận sau thuế TNDN, (6) lợi nhuận trước thuế TNDN,

Kết hợp các số liệu đƣợc thu thập ở trên, tác giả xây dựng dữ liệu bảng 3 chiều với các chiều là năm, công ty, nhân tố Tổng số lƣợng quan sát là: 29 x

Tổng quan về kết quả hoạt động kinh doanh của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh

Hoạt động sản xuất và sản phẩm của công ty ngành xây dựng có các đặc điểm khá khác biệt so với các ngành sản xuất sản phẩm thông thường khác như: hoạt động sản xuất diễn ra trên địa bàn rộng, ở nhiều địa phương khác nhau; đối tượng xây lắp thường có khối lượng lớn, giá trị lớn, thời gian thi công tương đối dài; sản phẩm xây lắp mang tính chất đơn chiếc, riêng lẻ, tính cá biệt cao; sản xuất xây lắp thường diễn ra ngoài trời, chịu tác động trực tiếp của các yếu tố môi trường Chính vì những đặc thù này, các công ty ngành xây dựng có nhu cầu về vốn và chịu tác động rất lớn từ các biến động trong nền kinh tế

Trong giai đoạn từ 2017 - 2022, để nhận xét về tình hình chung kết quả hoạt động kinh doanh của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh, ta có thể chia ra làm hai giai đoạn ở mốc thời điểm năm 2019 - thời điểm xuất hiện đại dịch COVID-19 Trước năm

2019, doanh nghiệp trong ngành xây dựng Việt Nam dần khẳng định đƣợc vị trí ở lĩnh vực xây dựng công trình, vật liệu xây dựng, kiến trúc và quy hoạch xây dựng, phát triển đô thị Đặc biệt, các doanh nghiệp cũng từng bước thay thế doanh nghiệp nước ngoài Tốc độ tăng trưởng của ngành xây dựng trong 3 năm liên tiếp từ 2017 - 2019 liên tục đạt mức cao: từ 8,7 - 9,2% Nguyên nhân chủ yếu là do thị trường bất động sản và vật liệu xây dựng phát triển ổn định Công tác quản lý nhà nước đối với thị trường bất động sản được thực hiện có hiệu quả, duy trì tăng trưởng của thị trường Thị trường vật liệu xây dựng được phát triển hài hòa, bảo đảm đáp ứng nhu cầu trong nước

Sau năm 2019, do tác động của đại dịch COVID-19 và những bất ổn về tình hình tài chính - tiền tệ trên thế giới, cùng với sự chững lại của thị trường bất động sản, ngành xây dựng đã gặp không ít những khó khăn nhƣ giá hàng hóa, nguyên liệu đầu vào tăng mạnh, chuỗi cung ứng bị gián đoạn đến thị trường đầu ra ngưng trệ, tỷ giá gia tăng Bên cạnh đó sự đình trệ trong giải ngân đầu tƣ công cũng làm cho một số công trình bị chậm tiến độ, việc tìm kiếm những công trình mới khó khăn Theo đó một số doanh nghiệp hoạt động kinh doanh không hiệu quả, thua lỗ và có doanh nghiệp phải lâm vào tình trạng giải thể, phá sản Tuy nhiên vẫn rất có nhiều doanh nghiệp hoạt động có hiệu quả do họ có những chiến lƣợc phát triển kinh doanh và có những hướng đi đúng đắn nên luôn duy trì mức tăng trưởng dương

Kết quả hoạt động kinh doanh biểu hiện qua chỉ tiêu LNST của các doanh nghiệp ngành xây dựng đạt đƣợc trong những năm qua nhƣ sau: Đơn vị tính: Triệu đồng

Hình 3.1 Lợi nhuận sau thuế của các công ty xây dựng trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh

Nguồn: Tính toán từ BCTC của các công ty

Qua biểu đồ ta thấy LNST trung bình có xu hướng giảm: bắt đầu từ năm

2017, đi ngang trong các năm 2018, 2019, 2020 Bắt đầu từ năm 2021, do ảnh hưởng của đại dịch COVID-19 tác động tiêu cực nền kinh tế nói chung và ngành xây dựng nói riêng: phần lớn các dự án ở các địa phương bị giãn cách đều phải ngừng thi công Các dự án nằm ngoài khu vực giãn cách thì bị đình trệ do đứt gãy nguồn cung vật tƣ và nhân lực Tổn thất kinh tế đối với các doanh nghiệp xây dựng có thể nhìn thấy rõ nhất là các chi phí để duy trì bộ máy, phòng chống dịch, huy động nguồn lực sau các đợt giãn cách Chi phí vật liệu xây dựng chiếm khoảng 65-70% giá dự toán xây dựng công trình, nên việc tăng giá vật liệu xây dựng ảnh hưởng trực tiếp đến chi phí đầu tư xây dựng, hiệu quả của nhiều dự án, bào mòn biên lợi nhuận của nhiều doanh nghiệp LNST lớn nhất năm 2020 thuộc về Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu và Xây dựng Việt Nam (Vinaconex – Mã CK: VCG) với giá trị đạt gần 1.700

LNST trung bìnhLNST nhỏ nhất

47 tỉ đồng Tuy nhiên phần lớn đến từ doanh thu hoạt động tài chính do đó không phản ánh đúng tình hình kinh doanh của ngành xây dựng Năm 2022, LNST lớn nhất và LNST nhỏ nhất có sự chênh lệch rất lớn cho thấy sự phân hoá rõ ràng cũng nhƣ khẳng định đƣợc sự thích nghi và hồi phục nhanh chóng của những doanh nghiệp có định hướng và đường lối phát triển đúng đắn.

Thực trạng cấu trúc vốn của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở

Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2017-2022

3.3.1 Hệ số nợ bình quân

Theo như định nghĩa ở chương 1 thì chỉ tiêu phản ánh lớn nhất của cấu trúc vốn chính là hệ số nợ Trong đó, nợ phải trả bao gồm nợ ngắn hạn và nợ dài hạn Thực trạng cấu trúc vốn của các công ty niêm yết thể hiện qua chỉ tiêu hệ số nợ bình quân từ năm 2017 đến năm 2022:

Bảng 3.2 Hệ số nợ bình quân của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh giai đoạn 2017 - 2022 Đơn vị tính: %

Năm Giá trị trung bình

Giá trị lớn nhất Độ lệch chuẩn

Nguồn: Tính toán từ BCTC của các công ty

Nhìn vào Bảng 3.2 ta thấy nhìn chung hệ số nợ của các công ty ngành xây dựng có sự tăng giảm qua các năm nhƣng và quanh mức 60% Giá trị trung bình hệ số nợ cao nhất vào năm 2021 đạt 60,94% và thấp nhất là 58,32% năm

2019 Giá trị nhỏ nhất là 2,45% của Công ty Cổ phần Tập đoàn Everland năm

2022 Giá trị lớn nhất là 92,19% của Công ty Cổ phần Tập đoàn Xây dựng Hòa Bình năm 2022 Độ lệch chuẩn nằm trong khoảng từ 17,47% đến 22,44% cho thấy việc sử dụng vốn vay của các công ty có sự chênh lệch lớn Mỗi công ty có chính sách vay nợ khác nhau tuỳ thuộc vào chiến lƣợc và tình hình hoạt động của mỗi công ty

3.3.2 Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu

Ngoài chỉ tiêu hệ số nợ phản ánh cấu trúc vốn thì chỉ tiêu hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu cũng giúp ta thấy đƣợc mức độ tự chủ nguồn vốn của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh Chỉ tiêu này đƣợc thể hiện qua bảng sau:

Bảng 3.3 Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu bình quân của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh giai đoạn 2017 - 2022 Đơn vị tính: %

Năm Giá trị trung bình

Giá trị lớn nhất Độ lệch chuẩn

Nguồn: Tính toán từ BCTC của các công ty

Từ bảng trên ta thấy về tổng quan hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu bình quân của các công ty trong giai đoạn 2017 - 2022 có sự tăng giảm không ổn định Giá trị trung bình hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu năm 2019 là 207,92% sau đó

49 tăng đột biến vào năm 2020 với giá trị là 230,04% trước khi giảm về mức 208,70% và tăng mạnh trong năm 2022 ở mức 229,37 Tỷ lệ này khá lớn cho thấy các công ty ngành xây dựng sử dụng đòn bẩy tài chính cao, hoạt động chủ yếu dựa vào vốn vay, độ rủi ro cao

Phần lớn các công ty xây dựng trong khoảng thời gian từ 2017 - 2018 có hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu khá ổn định, ở quanh mức 220% Tuy nhiên có những doanh nghiệp hệ số nợ này lên đến trên 1000%, tức nợ vay gấp hơn 10 lần vốn chủ sở hữu Tiêu biểu là Công ty Cổ phần Tập đoàn Xây dựng Hòa Bình năm năm 2022 (1.179,73%) Điều này làm tăng rủi ro mất khả năng thanh toán, công ty có thể đối mặt với nguy cơ phá sản Tuy nhiên, nếu hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu quá thấp nhƣ Công ty Cổ phần Tập đoàn Everland năm 2022 (2,51%) có thể làm giảm hiệu ứng tích cực của đòn bẩy tài chính Chính vì vậy, việc tìm ra một chính sách vay nợ hợp lý phù hợp với đặc điểm của doanh nghiệp là vô cùng quan trọng và cần thiết đối với nhà quản trị để góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp

3.3.3 Cơ cấu nguồn vốn vay

Bảng 3.4 Cơ cấu nguồn vốn bình quân của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh giai đoạn

Năm Tỷ lệ nợ ngắn hạn bình quân

Tỷ lệ nợ dài hạn bình quân

Tỷ lệ VCSH bình quân

Năm Tỷ lệ nợ ngắn hạn bình quân

Tỷ lệ nợ dài hạn bình quân

Tỷ lệ VCSH bình quân

Nguồn: Tính toán từ BCTC của các công ty

Hình 3.2 Cơ cấu nguồn vốn bình quân

Nguồn: Tính toán từ BCTC của các công ty

Qua bảng 3.4 và hình 3.2 ta thấy trong cơ cấu nguồn vốn của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh, tỷ trọng nợ ngắn hạn chiếm phần lớn và duy trì qua các năm Năm 2020 thì tỷ lệ nợ ngắn hạn chiếm tỷ lệ cao nhất (47,09%) Kết quả này cho thấy các công ty ngành xây dựng ƣa thích sử dụng nợ ngắn hạn hơn do chi phí sử dụng vốn thấp hơn nợ dài hạn Hiện nay, ngoài vốn góp từ các cổ đông thì các công ty

Tỷ lệ nợ dài hạn, 13.58%

Tỷ lệ nợ ngắn hạn, 46.19%

51 chủ yếu đi vay ngắn hạn từ ngân hàng và các tổ chức tài chính nhằm bổ sung vào nguồn vốn lưu động, còn nguồn vốn dài hạn chiếm trung bình 13,58% để phục vụ cho nhu cầu đầu tư dài hạn và có xu hướng tăng

3.3.4 Đặc điểm cơ cấu nguồn vốn vay theo các nhân tố ảnh hưởng a Nhân tố quy mô công ty

Quy mô doanh nghiệp có thể đƣợc đánh giá qua nhiều chỉ tiêu khác nhau nhƣ doanh thu, tổng tài sản, quy mô vốn điều lệ, vốn chủ sở hữu Trong chương này tác giả phân loại các công ty theo chỉ tiêu tổng tài sản Qua đó xem xét mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và quy mô công ty

Tiến hành phân loại hệ số nợ của các công ty ngành xây dựng nằm trong mẫu quan sát dựa theo các tứ phân vị Q1 = 720 tỷ và Q3 = 4.519 tỷ của giá trị tổng tài sản, ta có đƣợc bảng sau:

Bảng 3.5 Hệ số nợ theo quy mô của các công ty Đơn vị tính: %

Giá trị tài sản Dưới 720 tỷ Từ 720 tỷ -

Giá trị lớn nhất 78,26 86.48 92,19 Độ lệch chuẩn 18,46 19.82 11,34

Nguồn: Tính toán từ BCTC của các công ty

Qua bảng trên ta thấy rằng khi quy mô công ty càng tăng thì hệ số nợ trung bình càng tăng Cụ thể, các công ty có giá trị tài sản dưới 720 tỷ có hệ số nợ trung bình là 47,81%; các công ty có giá trị tài sản từ 710 tỷ đến 4.519 tỷ có hệ số nợ trung bình là 64,13%; các công ty có giá trị tài sản trên 4.519 tỷ có hệ số nợ trung bình là 66,36% Sự chênh lệch giữa giá trị nhỏ nhất và giá trị lớn nhất có mức độ khác nhau, các công ty có giá trị tài sản từ 720 tỷ đến

4.754 tỷ có mức chênh lệch lên đến 84,03% Trong khi đó ở nhóm các công ty có giá trị tài sản trên 4.754 tỷ, sự chênh lệch chỉ là 51,51% và có độ lệch chuẩn nhỏ: 11,34% Tóm lại, các công ty càng lớn thì vay nợ càng nhiều b Nhân tố hiệu quả hoạt động kinh doanh Để đo lường mức độ hiệu quả hoạt động kinh doanh, trong phạm vi đề tài này tác giả sử dụng chỉ tiêu ROA đƣợc tính bằng công thức: (Lợi nhuận sau thuế / Tổng tài sản) x 100 (%) Dựa vào báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP

Kết quả mô hình hồi quy kiểm định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh

3.4.1 Kết quả phân tích thống kê mô tả

Bảng 3.9 Thống kê mô tả các biến

Nguồn: Kết quả tính toán từ phần mềm SPSS

Qua bảng thống kê mô tả, chúng ta có thể thấy tổng quan giá trị một số biến nghiên cứu nhƣ sau:

- Tổng nợ vay trên tổng tài sản trung bình của các công ty là 59,77% Trong đó công ty có tỷ lệ nợ vay lớn nhất là 92,19% (Công ty Cổ phần Tập đoàn Xây dựng Hòa Bình – năm 2022) và nhỏ nhất là 2,45% (Công ty Cổ

56 phần Tập đoàn Everland – năm 2022) Qua đó có thể thấy, các công ty trong mẫu nghiên cứu sử dụng đòn bẩy tài chính tương đối cao

- Tỷ lệ tài sản cố định hữu hình trung bình của các công ty ngành xây dựng là 16,02% Trong đó công ty có tỷ lệ tài sản cố định hữu hình lớn nhất là 87,69% (Công ty Cổ phần Đầu tƣ Phát triển Hạ tầng IDICO – năm 2021), nhỏ nhất là 0,03% (Công ty Cổ phần Tập đoàn Everland – năm 2021) Tuy nhiên độ lệch chuẩn là 19,25% cho thấy mức độ phân tán lớn của các giá trị

- Mức độ tăng trưởng trung bình tính theo mức độ tăng trưởng doanh thu năm sau so với năm trước của các công ty là 14,93%, giá trị lớn nhất là 889,19% (Công ty Cổ phần COMA 18 – năm 2020) và thấp nhất là -89,39% (Công ty Cổ phần COMA 18 – năm 2019)

- Tỷ suất sinh lời trung bình của các công ty ngành xây dựng trong giai đoạn nghiên cứu là 3,44% Giá trị lớn nhất là 25,38% (Tổng Công ty Đầu tƣ Phát triển Nhà và Đô thị Nam Hà Nội – năm 2019) và giá trị nhỏ nhất là - 25,46% (Công ty Cổ phần COMA 18 – năm 2020)

Bảng 3.10 Ma trận hệ số tương quan giữa các biến

TD SIZE FIXED GROW ROA TAX LIQ AGE

** Correlation is significant at the 0.01 level (2-tailed)

* Correlation is significant at the 0.05 level (2-tailed) c Listwise N4

Nguồn: Kết quả tính toán từ phần mềm SPSS

Kết quả phân tích ma trận hệ số tương quan trong Bảng 3.10 cho thấy, các biến phụ thuộc có quan hệ tương quan với các biến độc lập ở các mức độ khác nhau, tương ứng với mỗi giá trị r giải thích mức độ tương quan giữa các yếu tố với tỷ suất nợ

Xem xét mối tương quan giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập, hệ số tương quan càng cao thì quan hệ giữa hai biến càng chặt chẽ Ta thấy biến SIZE (r 0.434), FIXED (r = 0.118), GROW (r = 0.94), TAX (r = 0.100) ,AGE (r = 0.510) có tương quan thuận chiều với biến phụ thuộc TD Biến ROA (r = - 0.454) và biến

LIQ (r = -0.606) có mối tương quan nghịch chiều với biến phụ thuộc TD Cụ thể, biến SIZE, biến ROA và biến AGE có mối tương quan trung bình Biến LIQ có mối tương quan cao Các biến FIXED, GROW, TAX có mối tương quan lỏng lẻo do hệ số tương quan tiến gần về 0 Cùng với đó hệ số Sig của kiểm định t trong mối tương quan giữa biến phụ thuộc TD với các biến FIXED, biến GROW và biến TAX lần lƣợt là 0.12, 0.22 và 0.19, lớn hơn mức ý nghĩa 0.05 do đó mức độ tương quan không có ý nghĩa thống kê Việc xem xét hoặc loại bỏ 3 biến này sẽ đƣợc kết luận sau khi phân tích mô hình hồi quy bội và cùng với các kiểm định ở phần sau của đề tài

Xem xét mối tương quan giữa các biến độc lập với nhau, ta thấy mối tương quan giữa các biến khá thấp Điều này chƣa cho thấy hiện tƣợng đa cộng tuyến giữa các biến độc lập

3.4.1 Kết quả mô hình hồi quy

Một thước đo sự phù hợp của mô hình hồi quy tuyến tính thường dùng là hệ số xác định R2 (R square) Khi phần lớn các điểm dữ liệu tập trung sát vào đường hồi quy, giá trị R2 sẽ cao, ngƣợc lại, nếu các điểm dữ liệu phân bố rải rác cách xa đường hồi quy, R2 sẽ thấp Chỉ số R2 nằm trong bảng Model Summary

Khi chúng ta đưa thêm biến độc lập vào phân tích hồi quy, R2 có xu hướng tăng lên Điều này dẫn đến một số trường hợp mức độ phù hợp của mô hình hồi quy bị thổi phồng khi chúng ta đƣa vào các biến độc lập giải thích rất yếu hoặc không giải thích cho biến phụ thuộc Trong SPSS, bên cạnh chỉ số R2, chúng ta còn có thêm chỉ số R2 Adjusted (R2 hiệu chỉnh) Chỉ số R2 hiệu chỉnh không nhất thiết tăng lên khi nhiều biến độc lập đƣợc thêm vào hồi quy, do đó R2 hiệu chỉnh phản ánh độ phù hợp của mô hình chính xác hơn hệ số R2

R2 hay R2 hiệu chỉnh đều có mức dao động trong đoạn từ 0 đến 1 Nếu R2 càng tiến về 1, các biến độc lập giải thích càng nhiều cho biến phụ thuộc, và

59 ngƣợc lại, R2 càng tiến về 0, các biến độc lập giải thích càng ít cho biến phụ thuộc

Bảng 3.11 Hệ số xác định độ phù hợp R2 của mô hình 7 biến độc lập

Std Error of the Estimate

1 813 a 660 646 12.13486484 660 46.115 7 166 000 a Predictors: (Constant), AGE, SIZE, GROW, TAX, FIXED, LIQ, ROA b Dependent Variable: TD

Nguồn: Kết quả từ phần mềm SPSS

Bảng 3.11 cho chúng ta kết quả R bình phương (R Square) và R bình phương hiệu chỉnh (Adjusted R Square) để đánh giá mức độ phù hợp của mô hình Giá trị R bình phương hiệu chỉnh bằng 0,646 cho thấy các biến độc lập đưa vào phân tích hồi quy ảnh hưởng 64,6% sự biến thiên của biến phụ thuộc, còn lại 35.4% là do các biến ngoài mô hình và sai số ngẫu nhiên

Bảng 3.12 Kiểm định F của mô hình 7 biến độc lập

Total 71978.791 173 a Dependent Variable: TD b Predictors: (Constant), AGE, SIZE, GROW, TAX, FIXED, LIQ, ROA

Nguồn: Kết quả từ phần mềm SPSS

Bảng 3.12 cho chúng ta kết quả kiểm định F để đánh giá giả thuyết sự phù hợp của mô hình hồi quy Giá trị F = 46,115 và Sig kiểm định F bằng 0.000 < 0.05 (nhỏ hơn mức ý nghĩa 5%), do đó kết quả mô hình hồi quy tuyến tính là

61 phù hợp Tức là sự kết hợp của các biến độc lập có trong mô hình có thể giải thích đƣợc sự thay đổi của biến phụ thuộc, hay nói cách khác, có ít nhất một biến độc lập ảnh hưởng đến biến phụ thuộc TD

Bảng 3.13 Kiểm định T với 7 biến độc lập

W 003 013 012 245 807 094 019 011 809 1.236 ROA -1.176 235 -.267 -5.008 000 -.454 -.362 -.227 718 1.393 TAX 002 032 002 052 959 100 004 002 933 1.072 LIQ -.044 006 -.356 -7.106 000 -.606 -.483 -.321 816 1.225 AGE 35.877 4.946 354 7.254 000 510 491 328 858 1.165 a Dependent Variable: TD

Nguồn: Kết quả từ phần mềm SPSS

Kết quả phân tích các hệ số hồi quy tuyến tính cho thấy các biến GROW và TAX có giá trị Sig lớn hơn 0,05 do đó ta kết luận 2 biến này không có ý nghĩa trong mô hình hồi quy Điều này cho thấy giả thiết H3 và H5 không đƣợc chấp nhận

Sau khi chạy lại mô hình với 5 biến độc lập: SIZE, FIXED, ROA, LIQ, AGE, ta có kết quả nhƣ sau:

Bảng 3.14 Kiểm định T với 5 biến độc lập

Std Coeffi cients t Sig Correlations

SIZE 10.520 1.688 293 6.230 000 434 433 280 916 1.091 FIXED 126 049 119 2.564 011 118 194 115 945 1.058 ROA -1.200 209 -.273 -5.729 000 -.454 -.404 -.258 892 1.122 LIQ -.044 006 -.355 -7.143 000 -.606 -.483 -.321 817 1.224 AGE 35.743 4.885 353 7.316 000 510 492 329 869 1.150 a Dependent Variable: TD

Nguồn: Kết quả từ phần mềm SPSS

Sig của kiểm định T của 5 biến SIZE, FIXED, ROA, LIQ, AGE đều cho giá trị nhỏ hơn 0.05, điều này chứng tỏ 5 nhân tố trên đều có ý nghĩa ở mức 5% hay nói cách khác đạt mức độ tin cậy 95% trong mô hình và đều có tác động đến nhân tố phụ thuộc TD Ngoài ra, sau khi bỏ bớt biến thì R bình phương hiệu chỉnh bằng 0,65 thể hiện qua bảng sau:

Bảng 3.15 Hệ số xác định độ phù hợp R2 của mô hình 5 biến độc lập

Std Error of the Estimate

R Square Change F Change df1 df2

1 813 660 650 12.06459161 660 65.303 5 168 000 a Predictors: (Constant), AGE, SIZE, FIXED, ROA, LIQ b Dependent Variable: TD

Nguồn: Kết quả từ phần mềm SPSS

KHUYẾN NGHỊ VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP HỒ CHÍ MINH

Tóm tắt kết quả nghiên cứu

Nghiên cứu này đƣợc thực hiện nhằm mục tiêu phân tích cấu trúc vốn của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh Bằng cách sử dụng phương pháp phân tích định lượng và định tính Quá trình nghiên cứu tập trung vào việc đánh giá tác động của các yếu tố nhƣ quy mô công ty, tỷ lệ tài sản cố định hữu hình, tốc độ tăng trưởng, tỷ suất sinh lời, thuế thu nhập doanh nghiệp, tính thanh khoản và số năm hoạt động đối với cấu trúc vốn của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh Phương pháp hồi quy bội đã được áp dụng trên dữ liệu từ báo cáo tài chính và báo cáo thường niên trong giai đoạn từ năm 2017 đến 2022, và phần mềm SPSS đƣợc sử dụng để thực hiện tính toán Kết quả nghiên cứu cho thấy chỉ có năm yếu tố có ảnh hưởng đáng kể đến hệ số nợ của các doanh nghiệp, bao gồm quy mô công ty, tỷ lệ tài sản cố định hữu hình, tỷ suất sinh lời, tính thanh khoản và số năm hoạt động Các biến này có ý nghĩa giải thích đến 65% hệ số nợ của doanh nghiệp, trong đó nhân tố số năm hoạt động có ảnh hưởng rất lớn đến chính sách vay nợ của các công ty xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh, thể hiện ở hệ số góc của biến AGE trong mô hình là rất lớn Hai nhân tố tốc độ tăng trưởng và thuế thu nhập doanh nghiệp cũng được đưa vào mô hình nhưng chưa cho thấy sự ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của công ty.

Khuyến nghị về chính sách cấu trúc vốn

4.2.1 Đối với các doanh nghiệp

Cấu trúc vốn chịu ảnh hưởng bởi nhiều nhân tố, vì vậy để có được một cấu trúc vốn tối ƣu, các nhà quản trị tài chính phải xem xét đến tất cả các nhân tố

70 tác động Kết quả phân tích hồi quy về các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP

Hồ Chí Minh dựa trên dữ liệu báo cáo tài chính đã gợi ý cho các nhà quản trị mô hình cấu trúc vốn phù hợp với đặc điểm doanh nghiệp và có sự điều chỉnh để phù hơp với thực tế Trong phạm vi nghiên cứu, tác giả đƣa ra một số kiến nghị nhƣ sau nhằm hỗ trợ các nhà quản trị đƣa ra các quyết định về hoạch định cấu trúc vốn:

- Kết quả phân tích đặc điểm cấu trúc vốn của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh giai đoạn 2017 -

2022 cho thấy hệ số nợ bình quân giai đoạn này tương đối cao (60%) Điều đó cho thấy tiềm ẩn rủi ro về tài chính Do đó ngoài các khoản vay ngân hàng, các công ty ngành xây dựng cần tìm kiếm và mở rộng thêm nguồn vốn từ các kênh huy động vốn khác Gia tăng vốn tự có sẽ giúp nâng cao khả năng tự chủ tài chính của các doanh nghiệp Chính sách phân phối lợi nhuận để lại là một trong những điểm cần được lưu ý khi hoạch định cấu trúc vốn nhằm mục tiêu cân đối quan hệ giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu Ngoài ra, với đặc thù của ngành xây dựng, các công ty có thể tận dụng chính sách thương mại từ nhà cung cấp để có nguồn vốn nhàn rỗi tài trợ cho nhu cầu vốn ngắn hạn Tận dụng khoản tạm ứng vốn thi công cũng là một cách để giảm thiểu việc phụ thuộc vào các nguồn vốn vay bên ngoài

- Ngành xây dựng là ngành có chi phí cố định khá cao nên đòi hỏi nhu cầu vốn rất lớn, đặc biệt là nguồn vốn dài hạn Tuy nhiên qua nghiên cứu, trong cấu trúc vốn của các doanh nghiệp xây dựng niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh nợ chiếm tỷ trọng khá cao chủ yếu là nợ ngắn hạn (trung bình 46,19% trong giai đoạn từ 2017 - 2022) Ngành xây dựng có đặc điểm là chu kỳ kinh doanh dài hạn, do đó các doanh nghiệp sử dụng nợ ngắn hạn phục vụ cho kinh doanh dài hạn thì vô cùng rủi ro và dễ xảy ra mất thanh

71 khoản Do vậy phải giảm tỷ lệ nợ ngắn hạn, nên chú trọng đến việc sử dụng nợ dài hạn Nguồn vốn huy động phải phù hợp với mục đích sử dụng vốn, tránh tình trạng sử dụng nợ ngắn hạn cho các dự án dài hạn ảnh hưởng đến khả năng thanh toán của doanh nghiệp

- Ảnh hưởng ngược chiều của khả năng sinh lời (ROA) lên hệ số nợ theo kết quả phân tích ở chương 3 gợi ý cho các nhà quản trị tài chính cần chú ý đến việc nâng cao hiệu quả kinh doanh Tuy nhiên, do tác động tiêu cực của đại dịch COVID-19 đến nền kinh tế nói chung và ngành xây dựng nói riêng, hiệu quả kinh doanh của các công ty xây dựng trong giai đoạn này là chƣa cao: chỉ có 25% chỉ số ROA trong mẫu quan sát lớn hơn 4,83% Điều này dẫn đến khả năng tích luỹ vốn còn hạn chế, kéo theo khả năng tiếp cận vốn từ bên ngoài còn thấp Để nâng cao hiệu quả kinh doanh trong giai đoạn doanh thu bị sụt giảm, các công ty ngành xây dựng cần thực hiện đồng bộ các giải pháp kiểm soát chi phí nhƣ: kiểm soát định mức nhân công, định mức nguyên vật liệu, kiếm soát giá các yếu tố đầu vào, chi phí sản xuất chung…Mặt khác, để có tỷ suất nợ hợp lý cần xem xét trong mối quan hệ với khả năng sinh lời Các nhà quản trị cần phân loại doanh nghiệp theo khả năng sinh lời, thực hiện lựa chọn cấu trúc nợ gắn liền với tiêu chí khả năng sinh lời, cụ thể: đối với các doanh nghiệp có ROA < 1%, nên lựa chọn hệ số nợ thấp 0% - 25% vì đây là những doanh nghiệp có hoạt động kinh doanh kém hiệu quả Đối với các doanh nghiệp có khả năng sinh lời trung bình (1% - 4,83%) nên chọn hệ số nợ thấp 25% - 50% Đối với các doanh nghiệp có khả năng sinh lời cao (ROA > 4,83%) có thể lựa chọn hệ số nợ từ 50% trở lên

- Dựa trên kết quả nghiên cứu, quy mô doanh nghiệp và số năm hoạt động của các công ty ngành xây dựng niêm trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh có ảnh hưởng thuận chiều đến hệ số nợ Do đó các nhà quản trị tài chính nên tận dụng lợi thế về quy mô và số năm hoạt động của doanh nghiệp

72 khi sử dụng nợ vay Các doanh nghiệp có quy mô càng lớn, số năm hoạt động càng dài thì việc vay mƣợn từ các chủ nợ sẽ dễ dàng hơn Khi sử dụng nợ vay, các doanh nghiệp nên xem xét đến 2 yếu tố này để có thể vay với chi phí vốn thấp

- Mặt khác, việc hoạch định cấu trúc vốn của các doanh nghiệp xây dựng cũng phải đảm bảo phù hợp với từng giai đoạn phát triển Quá trình hình thành và phát triển của mỗi doanh nghiệp thường được chia thành 4 giai đoạn: giai đoạn xây dựng, giai đoạn phát triển, giai đoạn bão hoà, cuối cùng là giai đoạn suy thoái Ở giai đoạn xây dựng, do mới đi vào hoạt động nên kết quả kinh doanh chƣa cao vì vậy các doanh nghiệp nên ƣu tiên sử dụng nguồn vốn chủ sở hữu Việc sử dụng nợ với hệ số nợ cao cũng dẫn đến rủi ro phá sản bởi các doanh nghiệp khi mới hình thành thường chưa có chỗ đứng trên thị trường, kinh nghiệm còn ít nên mức độ rủi ro kinh doanh còn rất lớn Lợi ích của tấm chắn thuế trong giai đoạn này cũng không phát huy đƣợc tác dụng

Trong giai đoạn phát triển, mức độ rủi ro trong kinh doanh đã giảm bớt, do đó doanh nghiệp có thể sử dụng nợ ở mức vừa phải Ở giai đoạn bão hoà, sự ổn định về doanh thu và lợi nhuận cho phép doanh nghiệp có thể ứng phó với rủi ro tài chính cao vì vậy việc gia tăng hệ số nợ trong giai đoạn này hoàn toàn hợp lý Dòng tiền thuần của doanh nghiệp trong giai đoạn bão hoà khá dồi dào từ đó cho phép doanh nghiệp đảm bảo khả năng thanh toán Đồng thời lá chắn thuế cũng phát huy hiệu quả cao nhất

Bước vào giai đoạn suy thoái, lợi thế về thị trường và sản phẩm không còn nên khả năng mở rộng thị trường cũng rất hạn chế Doanh nghiệp cần cân nhắc thu hẹp quy mô, giảm dần sử dụng nợ, nguồn vốn sử dụng cho hoạt động kinh doanh chủ yếu lấy từ lợi nhuận để lại và tiền khấu hao thu hồi chƣa sử dụng

4.2.2 Đối với cơ quan nhà nước

Thứ nhất, Chính phủ cần hướng tới việc điều hành kinh tế vĩ mô một cách ổn định, nhằm xây dựng lòng tin cho cả các nhà đầu tƣ nội và ngoại vào sự phát triển bền vững của nền kinh tế Cân nhắc việc kết hợp chính sách tiền tệ và chính sách tài khoá nhằm đảm bảo sự cân đối giữa việc cung cấp vốn vào nền kinh tế, tạo điều kiện phát triển ổn định cho thị trường vốn đồng thời bảo đảm sự ổn định kinh tế vĩ mô, kiểm soát lạm phát, và đảm bảo an ninh tài chính quốc gia

Ngoài ra, nghiên cứu và hoàn thiện các chính sách quản lý liên quan đến thuế, phí, và lệ phí trong hoạt động chứng khoán cũng đóng vai trò quan trọng Điều này có thể thúc đẩy đầu tƣ dài hạn, hạn chế các hình thức đầu tƣ ngắn hạn, và quản lý hiệu quả lợi nhuận thu đƣợc từ hoạt động chứng khoán Thực hiện một cách chính xác, việc sử dụng thuế, phí, và lệ phí có thể giúp kiểm soát hoạt động của thị trường chứng khoán và tất cả các thực thể tham gia trong thị trường, bao gồm cả nhà đầu tư nội và ngoại Điều này đảm bảo môi trường hoạt động của thị trường chứng khoán ổn định và bền vững