Kinh Doanh - Tiếp Thị - Kinh tế - Thương mại - Kinh tế MBS Research BÁO CÁO CỔ PHIẾU 29 Tháng 11 2023 1 Tổng CTCP Vận tải Dầu khí (HOSE: PVT) ▪ PVT ghi nhận LN ròng Q323 đạt 249 tỷ (-8 svck), lũy kế 9T23 LN ròng đạt 740 tỷ đồng (+17.4 svck), hoàn thành 85 dự phóng cả năm của chúng tôi. ▪ Chúng tôi dự báo LN ròng 2023-2024 tăng 237 svck do kỳ vọng giá cước vận tải dầu khí tích cực kéo theo biên lợi nhuận gộp mảng vận tải tích cực. ▪ Chúng tôi duy trì khuyến nghị MUA với giá mục tiêu 30,100 đồngcp (+12.2 so với báo cáo trước). Giá cước cao tiếp tục thúc đẩy biên LN gộp mảng vận tải dầu thô trong Q323 Trong Q323, doanh thu của PVT tăng 9.4 svck do tăng trưởng doanh thu mảng hoạt động cốt lõi là vận tải. Biên lợi nhuận gộp mảng vận tải dầu thô duy trì ở mức cao nhờ giá cước tái ký cao khiến lợi nhuận gộp tăng trưởng 24.4 svck. Doanh thu tài chính tăng 71.9 svck nhờ giá trị tiền gửi tăng cao nhưng không đủ bù đắp phần tăng của chi phí tài chính và giảm từ lợi nhuận khác (thanh lý tàu) khiến lợi nhuận ròng trong Q32023 giảm 8 svck. Lũy kế 9T2023, PVT ghi nhận lợi nhuận ròng đạt 740 tỷ đồng, tăng 17.4 svck và hoàn thành 85 dự phóng cả năm của chúng tôi. Điều chỉnh tăng dự phóng lợi nhuận 2023-24 nhờ giá cước vận tải dầu khí tích cực Chúng tôi dự phóng lợi nhuận ròng năm 2023 và 2024 của PVT sẽ lần lượt đạt 1,055 tỷ đồng (+23 svck) và 1,133 tỷ đồng (+7 svck) với động lực chủ yếu từ nhóm vận tải dầu thô. Chúng tôi cũng điều chỉnh tăng EPS năm 2023 - 2024 của PVT thêm 20.5 - 21.2 so với dự báo cũ) do (1) tăng biên lợi nhuận gộp mảng vận tải dầu thô thêm 12.8 điểm - 12.7 điểm so với dự phóng cũ do giá cước tích cực hơn, (2) điều chỉnh tăng chi phí tài chính thêm 32.3 và 70 để phản ánh nợ vay tăng phục vụ kế hoạch mở rộng đội tàu của PVT. Kế hoạch mở rộng đội tàu đầy tham vọng đang được triển khai Trong năm 2023, doanh nghiệp đã đặt kế hoạch tham vọng hơn với mục tiêu 85 tàu vào năm 2025, tập trung vào mở rộng đội tàu dầu sản phẩmhóa chất. Nếu kế hoạch này được thực hiện, doanh thu từ mảng vận tải của PVT sẽ tăng trưởng đáng kể nhờ tăng khả năng khai thác trên thị trường cho thuê tàu định hạn quốc tế. Tuy nhiên, vì một số rủi ro liên quan tới tỷ giá và chi phí tài chính, chúng tôi cho rằng kế hoạch mở rộng đến 85 tàu của PVT sẽ khó được thực hiện đúng tiến độ. Trong kịch bản của chúng tôi, doanh nghiệp sẽ có tổng cộng 51 tàu vào năm 2023, 75 tàu vào năm 2025 (88 kế hoạch) và hoàn thành mở rộng đến 85 tàu vào năm 2028. Duy trì khuyến nghị MUA với giá mục tiêu 30,100 đồngcổ phiếu Chúng tôi sử dụng 2 phương pháp FCFF và EVEBITDA để đưa ra giá trị hợp lý của cổ phiếu PVT là 30,100 VNDCP (+ 12.2 so với báo cáo trước). Giá mục tiêu tăng chủ yếu dựa trên việc: (1) Chúng tôi chuyển mô hình DCF sang năm sau, (2) Chúng tôi tăng dự phóng EPS 2023-2024 thêm 20.5 và 21.2. Rủi ro giảm giá bao gồm: (1) giá cước vận tải tái ký cho nửa cuối năm 2024 thấp hơn dự kiến và (2) chi phí tài chính ảnh hưởng đến lợi nhuận nhiều hơn dự kiến. Chỉ tiêu tài chính 311221 311222 311223F 311224F Doanh thu thuần 7,460 9,047 9,058 10,168 Lợi nhuận ròng 660 857 1,055 1,133 Tăng trưởng doanh thu thuần 1.1 21.3 0.1 12.2 Tăng trưởng LN ròng -1.5 29.9 23.0 7.4 Biên LN gộp 16.6 18.3 19.1 19.0 Biên EBITDA 28.3 31.7 28.6 28.6 ROAE 13.1 15.3 16.1 14.6 ROAA 5.6 6.4 6.7 6.1 EPS (VNDcổ phiếu) 2,038 2,649 3,259 3,501 BVPS (VNDcổ phiếu) 16,051 18,546 21,919 25,995 Nguồn: BCTC PVT, MBS dự phóng và tổng hợp Chuyên viên phân tích Phạm Thị Thanh Huyền Huyen.PhamThiThanhmbs.com.vn MUA Giá mục tiêu VND 30,100 Tiềm năng tăng giá 17.7 Thay đổi trọng yếu trong báo cáo: Điều chỉnh tăng EPS 2023 - 2024 thêm 20.5 - 21.2 so với dự phóng cũ. Thông tin cổ phiếu Nguồn: FiinPro, MBS Research Giá thị trường (VND) 25,550 Cao nhất 52 tuần (VND) 30,100 Thấp nhất 52 tuần (VND) 17,348 Vốn hóa (tỷ VND) 53,949 PE (TTM) 8.9 PB 1.0 Thị suất cổ tức () 2.8 Tỷ lệ SH nước ngoài () 11.4 Nguồn: https:s24.mbs.com.vn Cơ cấu sở hữu Tập đoàn Dầu khí Việt Nam 51 Khác 49 Nguồn: https:s24.mbs.com.vn 0 5 10 15 20 25 30 35 0 5 10 15 20 Nov-22 Dec-22 Jan-23 Feb-23 Mar-23 Apr-23 May-23 Jun-23 Jul-23 Aug-23 Sep-23 Oct-23 triệu cp KLGD (triệu cp - trái) Giá (''''000 VNĐcp - phải) Báo cáo cổ phiếu 29 Tháng 11 2023 2 Tổng CTCP Vận tải Dầu khí (HOSE: PVT) Luận điểm đầu tư Khuyến nghị Luận điểm đầu tư Giá cước vận tải giai đoạn 2023-2024 được dự báo neo cao ở hai mảng chính là vận tải dầu thô và vận tải dầu sản phẩm hóa chất nhờ chênh lệch cung – cầu vận tải trên thế giới vẫn sẽ tiếp diễn. Giá cước cao đóng góp trực tiếp vào biên lợi nhuận của mảng vận tải dầu thô, kéo theo kỳ vọng biên lợi nhuận gộp mảng này duy trì ở mức cao khoảng 30 trong giai đoạn 2023-2024. Lợi nhuận ròng GĐ 2023- 2024 được dự phóng tăng lần lượt 23 và 7 svck. Kế hoạch mở rộng đội tàu đang được triển khai tốt, có thể giúp tăng doanh thu và lợi nhuận của PVT trong dài hạn nhờ đóng góp của các tàu mới, đặc biệt là tàu chở dầu sản phẩmhóa chất. Định giá Chúng tôi sử dụng 2 phương pháp FCFF và EVEBITDA để đưa ra giá trị hợp lý của cổ phiếu PVT trong năm 2024 là 30,100 VNDCP (tiềm năng tăng giá 17.7 so với giá đóng cửa ngày 28112023, tăng 12.2 so với giá mục tiêu cũ). Việc thay đổi giá mục tiêu này chủ yếu dựa trên việc: (1) Chúng tôi chuyển giá mục tiêu từ cuối năm 2023 sang cuối năm 2024, (2) Chúng tôi điều chỉnh tăng dự phóng EPS giai đoạn 2023-2024 của PVT thêm lần lượt 20.5 và 21.2 so với dự phóng trước đây. Giá trị EVEBITDA trung bình 5 năm (4.9x) được sử dụng trong định giá PB cho PVT bởi chúng tôi tin rằng đây là khoảng thời gian đủ để phản ánh định giá của thị trường cho cổ phiếu qua các giai đoạn biến động khác nhau của giá cước vận tải thế giới. Hình 1: Tóm tắt các phương pháp định giá Phương pháp Tỷ trọng Giá (VNĐ) FCFF 50 30,300 EVEBITDA với EVEBITDA mục tiêu 2024 = 4.9x 50 29,850 Giá mục tiêu 30,070 Giá hiện tại 25,550 Tiềm năng tăng giá 17.7 Nguồn: MBS Research Hình 2: Định giá EVEBITDA - PVT Nguồn: FiinProX, MBS Research Báo cáo cổ phiếu 29 Tháng 11 2023 3 Hình 3: Dự phóng dòng tiền FCFF 2024F 2025F 2026F 2027F 2028F Lợi nhuận sau thuế 1,416 1,539 1,421 1,294 1,317 Chi phí phi tiền mặt 791 906 997 1,057 1,114 Lãi vay sau thuế 276 280 312 341 374 Đầu tư vốn lưu động -19 -7 12 -3 -1 Đầu tư TSCĐ (2,181) (2,508) (1,154) (1,223) (1,080) FCFF 284 211 1,588 1,466 1,724 Hình 4: Định giá theo FCFF (+) Giá trị hiện tại của FCFF giai đoạn 2024-2028 tỷ đồng 3,302 (+) Giá trị hiện tại của giá trị DN năm cuối chu kỳ tỷ đồng 7,417 (+) Tiền và tương đương tiền tỷ đồng 5,666 (-) Nợ tỷ đồng 6,578 Giá trị vốn chủ sở hữu tỷ đồng 9,807 Số lượng cổ phiếu triệu cp 324 Giá trị cổ phiếu nghìn đồng 30,300 Chi phí VCSH Lãi suất phi rủi ro 3.0 Beta 1.5 Phần bù rủi ro thị trường 9.6 Chi phí VCSH 17.4 WACC và tăng trưởng dài hạn Tỷ trọng VCSH 68.6 Tỷ trọng nợ 31.4 Chi phí nợ 6.2 Mức thuế 20.0 WACC 13.5 Tăng trưởng dài hạn 1.0 Rủi ro giảm giá - Giá cước vận tải tái ký vào nửa cuối năm 2024 thấp hơn dự kiến. - Chi phí lãi vay và lỗ tỷ giá ảnh hưởng tới lợi nhuận nhiều hơn dự kiến. Hình 5: So sánh các doanh nghiệp cùng ngành Nguồn: Bloomberg, MBS Research Báo cáo cổ phiếu 29 Tháng 11 2023 4 Biên lợi nhuận gộp mảng vận tải Q32023 duy trì ở mức cao, lợi nhuận giảm svck do không ghi nhận khoản thanh lý tàu lớn Hình 6: Kết quả kinh doanh Q32023 và 9 tháng đầu năm 2023 (Đơn vị: tỷ VND) Các tiêu chí KQKD Q32023 Tăng svck () Tăng sv quý trước () Lũy kế từ đầu năm Tăng svck () hoàn thành dự phóng Đánh giá Doanh thu 2,551 9.4 20.6 6,709 1.5 66.1 - Vận tải 1,961 8.6 7.8 5,447 8.0 69.9 + Vận tải dầu thô 459 40.7 -5.6 1,287 20.5 65.3 Giá cước vận tải và cho thuê định hạn tăng cao svck ở cả trong nước và quốc tế nhưng giảm nhẹ so với quý trước do cước tái ký cho 1 tàu chở dầu thô trong tháng 9 giảm 10. Việc NMLD Nghi Sơn bảo dưỡng 55 ngày trong Q32023 không gây ảnh hưởng quá lớn đến PVT do chuyển sang khai thác tàu trên thị trường quốc tế. + Vận tải dầu sản phẩm hóa chất 638 -11.7 4.0 1,890 7.2 74.0 Giảm từ mức đỉnh của cùng kỳ và duy trì khá ổn định qua các quý. + Vận tải LPG 714 13.5 20.6 1,950 9.5 74.1 + Vận tải hàng rời 128 9.4 20.6 266 -28.4 41.7 Nhiều tàu lên dock trong 3 quý đầu năm hơn dự kiến do đó doanh thu thấp hơn nhiều so với dự phóng. - FSOFPSO 154 -23.8 3.8 450 -27.8 53.9 Hợp đồng OM với Lewek Emas Chim Sáo hết hạn từ T102022. - Thương mại, khác 436 35.3 194.2 812 -13.9 53.6 Doanh nghiệp định hướng tập trung vào mảng cốt lõi là vận tải. Lợi nhuận gộp 516 24.4 5.2 1,332 16.3 73.5 - Vận tải 450 28 7 1,133 24.5 75.0 + Vận tải dầu thô 160 116 -22 403 118 117.0 Vận tải dầu thô là động lực chính cho tổng lợi nhuận gộp của PVT + Vận tải dầu sản phẩm hóa chất 170 27 29 437 34 83.4 Đóng góp từ các tàu mới và số tàu lên dock ít hơn hai quý đầu năm. + Vận tải LPG 124 57 5 344 68 93.5 + Vận tải hàng rời (5) -108 -85 (48) -128 -17.4 - FSOFPSO 56 1 13 150 -17.9 63.1 - Thương mại, khác 10 21 -34 44 -16.0 69.0 Biên lợi nhuận gộp 20.2 +2.4 điểm -3.0 điểm 19.9 2.5 + 2.0 điểm - Vận tải 23.0 +3.5 điểm -0.2 điểm 20.8 2.7 +1.4 điểm + Vận tải dầu thô 34.8 +12.1 điểm -7.5 điểm 31.3 14.0 +13.8 điểm Giá cước cao svck ở tất cả các hình thức khai thác đóng góp trực tiếp vào biên lợi nhuận gộp; tuy nhiên giảm so với quý trước do giá cước tái ký 1 tàu thấp hơn. + Vận tải dầu sản phẩm hóa chất 26.7 +8.1 điểm +5.1 điểm 23.1 4.7 +2.6 điểm + Vận tải LPG 17.3 +4.8 điểm -2.5 điểm 17.7 6.1 +3.7 điểm Giá cước cho thuê định hạn tàu chở LPG cao hơn dự kiến + Vận tải hàng rời -4.0 -59.4 điểm 28.4 điểm -17.9 -63.9 -60.9 điểm Nhiều tàu lên dock bảo dưỡng, không tạo ra doanh thu nhưng vẫn phát sinh chi phí - FSOFPSO 36.2 +8.9 điểm 3.1 điểm 33.4 4.0 +4.9 điểm Giá dầu tăng giúp cải thiện giá thuê ngày của FSO Đại Hùng Queen. - Thương mại, khác 2.2 -0.3 điểm -7.7 điểm 5.4 -0.1 +1.2 điểm Lợi nhuận khác 42 -80 -50 146 -37 306 Doanh thu thanh lý tàu đúng với dự phóng cũ (37.8 tỷ) và thấp hơn svck; thu nhập khác cao hơn dự kiến. Doanh thu tài chính 91 71.9 -7.8 281 111 113 Giá trị tiền gửi trong Q32023 tăng 83.7 svck và cao hơn dự phóng. Chi phí tài chính 162 58.2 84.4 331 47 134 Giá trị nợ vay dài hạn trong Q3.2023 tăng 52.9 svck, tăng 53.3 so với quý trước và cao hơn dự phóng Chi phí quản lý bán hàng 94 -8.2 -9.1 258 -3.7 66 chi phí quản lý và bán hàngDoanh thu 3.7 -0.7 -1.2 3.8 -0.2 0.0 LNTT 399 -17.1 -18.3 1,188 14.8 81 Thuế TNDN 78 -18.1 -20.8 237 20.2 80 LNST 321 -16.8 -17.7 951 13.5 81 Lợi nhuận ròng 249 -8.0 -19.4 740 17.4 85 Lợi nhuận ròng 9T 2023 vượt kỳ vọng chủ yếu nhờ biên LNG cao hơn dự kiến do giá cước cao và lợi nhuận khác cao hơn dự kiến. Nguồn: PVT, MBS Research Báo cáo cổ phiếu 29 Tháng 11 2023 5 Hình 7: Cơ cấu đội tàu của PVT tính đến ngày 31102023 Hình 8: Giá cho thuê định hạn một số loại tàu dầu thô trên thế giới Nguồn: PVT, MBS Research Nguồn: Bloomberg, MBS Research Hình 9: Doanh thu các mảng vận tải của PVT Nguồn: PVT, MBS Research Hình 10: Lợi nhuận gộp và biên LNG mảng vận tải dầu thô Hình 11: LNG và biên LNG mảng vận tải LPG Nguồn: PVT, MBS Research Nguồn: PVT, MBS Research .. Hình 12: Biên lợi nhuận gộp mảng vận tải dầu sản phẩm hóa chất của PVT duy trì ở mức cao… Hình 13: … bất chấp chỉ số cước vận tải dầu sản phẩm Baltic Clean Tanker Index chỉ đang ở mức trung bình 4 năm gần nhất Nguồn: PVT, MBS Research Nguồn: PVT, MBS Research 22 36 12 23 7 6 43 33 16 2 Tàu dầu thô Tàu dầu sản phẩmhóa chất Tàu LPG Tàu hàng rời FSOFPSO Vòng trong: Tỷ trọng theo trọng tải Vòng ngoài: Tỷ trọng theo số tàu 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19 Jan-20 Apr-20 Jul-20 Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul-21 Oct-21 Jan-22 Apr-22 Jul-22 Oct-22 Jan-23 Apr-23 Jul-23 USDngày Aframax Handysize VLCC MR -5 0 5 10 15 20 25 30 35 40 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 2018 2019 2020 2021 2022 Q12023 Q22023 Q32023 tỷ đồng Vận tải dầu thô Vận tải dầu sản phẩm Vận tải LPG Vận tải hàng rời Tăng trưởng doanh thu vận tải svck 0 10 20 30 40 50 0 100 200 300 400 500 tỷ đồng Lợi nhuận gộp mảng vận tải dầu thô, PVT Biên lợi nhuận gộp mảng vận tải dầu thô 0 5 10 15 20 25 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 tỷ đồng LNG mảng vận tải LPG Biên LNG mảng vận tải LPG 0 5 10 15 20 25 30 0 100 200 300 400 500 600 tỷ đồng LNG mảng vận tải dầu sản phẩm hóa chất Biên LNG mảng vận tải dầu sản phẩm hóa chất 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 Oct-19 Jan-20 Apr-20 Jul-20 Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul-21 Oct-21 Jan-22 Apr-22 Jul-22 Oct-22 Jan-23 Apr-23 Jul-23 Oct-23 Baltic Clean Tanker Index Trung bình 4 năm Báo cáo cổ phiếu 29 Tháng 11 2023 6 Triển vọng giai đoạn 2023-2024 Triển vọng mảng vận tải dầu thô tươi sáng trong năm 2024 do kỳ vọng giá cước duy trì ở mức cao Giá cước vận tải dầu thô trên thế giới trong giai đoạn 2023-2024 sẽ được hỗ trợ bởi: (1) nhu cầu tấn-dặm tăng và (2) nguồn cung hạn chế. Cụ thể, theo IEA, trong năm 2024 Trung Quốc sẽ tăng cường nhập khẩu dầu thô từ Brazil và Mỹ– vốn được vận chuyển trên các tàu VLCC với hải trình lớn hơn so với nhập khẩu từ Trung Đông. Nhu cầu vận tải dầu thô tăng nhanh hơn nguồn cung (số lượng tàu đóng mới ít, tốc độ di chuyển chịu ảnh hưởng từ các quy định EEXI và CII) sẽ là nhân tố giúp giá cước vận tải dầu thô duy trì cao trong thời gian tới. Hình 14: Dự báo chênh lệch cung – cầu vận tải dầu thô trên thế giới Nguồn: BIMCO, MBS Research Năm 2024, nhà máy lọc dầu Dung Quất (thuộc CTCP Lọc hóa dầu Bình Sơn – BSR) dự kiến sẽ bảo dưỡng khoảng 50 ngày, tuy nhiên chúng tôi cho rằng triển vọng tích cực của mảng vận tải dầu thô sẽ không bị ảnh hưởng quá nhiều do: (1) trong quá trình bảo dưỡng, các nhà máy không ngừng hoàn toàn và PVT vẫn có thể vận chuyển một số chuyến và (2) giá cước vận tải và cho thuê tàu định hạn tiếp tục neo cao trên thị trường quốc tế, mặc dù có thể không cao như năm 2023. Theo ước tính của chúng tôi, doanh thu từ vận tải dầu thô của PVT sẽ tăng trưởng 9 trong năm 2023 và giảm 7 trong năm 2024, chiếm lần lượt 18 và 15 tổng doanh thu của PVT. Biên lợi nhuận mảng vận tải dầu thô cũng được kỳ vọng sẽ tiếp tục duy trì tích cực trong năm 2024 nhờ giá cước tái ký cao. Chúng tôi dự báo biên lợi nhuận gộp mảng này sẽ tăng từ mức 17.2 trong 2022 lên mức 30.3 trong năm 2023 và 29.5 trong năm 2024 nhờ những tín hiệu tốt của giá cước. Tháng 112023, PVT tái ký hợp đồng vận tải dầu thô cho tàu Apollo (loại Aframax) với giá cước tương đương với Q32023, củng cố một phần quan điểm của chúng tôi về việc giá cước vận tải dầu thô tiếp tục neo cao trong năm 2024. Hình 15: Sản lượng dầu thô nội địa PVT vận chuyển cho Dung Quất Hình 16: Giá trị giao dịch với BSR không quá lớn so với doanh thu của PVT Nguồn: PVT, MBS Research tổng hợp và dự phóng Nguồn: PVT, MBS Research 6.0 5.5 -0.6 4.0 2024 2023 Tăng trưởng cung vận tải dầu thô Tăng trưởng cầu vận tải dầu thô -40 -20 0 20 40 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 triệu tấn Sản lượng dầu thô PVT vận chuyển cho BSR từ mỏ nội địa tăng svck 0 5 10 15 20 25 30 0 500 1,000 1,500 2,000 2018 2019 2020 2021 2022 tỷ đồng Giá trị giao dịch của PVT với BSR (trái) Giá trị giao dịch với BSRTổng doanh thu PVT (phải) Báo cáo cổ phiếu 29 Tháng 11 2023 7 Hình 17: Tỷ trọng doanh thu quốc tế trong doanh thu vận tải của PVT Hình 18: Dự phóng doanh thu và biên LNG mảng vận tải dầu thô, PVT Nguồn: PVT, MBS Research tổng hợp và dự phóng Nguồn: PVT, MBS Research tổng hợp và dự phóng Vận tải dầu sản phẩmhóa chất: Giá cước ổn định, đội tàu mở rộng nhanh Chúng tôi kỳ vọng giá cước vận tải dầu sản phẩm hóa chất trong năm 2024 trên thế giới sẽ tăng do chênh lệch cung – cầu vận tải lớn hơn so với năm 2023. Trong khi đó, cước vận tải của PVT được dự phóng duy trì ở mức cao do các hợp đồng vận tải dầu sản phẩm của PVT được ký với thời hạn 6 tháng (3+3) đến 1 năm và có tính ổn định hơn. Trên cơ sở đó, chúng tôi dự phóng KQKD mảng vận tải dầu sản phẩm như sau: Chúng tôi kỳ vọng doanh thu mảng vận tải dầu sản phẩm hóa chất của PVT sẽ tăng trưởng lần lượt 7 và 22 svck trong giai đoạ...
MBS Research | BÁO CÁO CỔ PHIẾU 29 Tháng 11 2023 Tổng CTCP Vận tải Dầu khí (HOSE: PVT) Giá mục tiêu MUA VND 30,100 ▪ PVT ghi nhận LN ròng Q3/23 đạt 249 tỷ (-8% svck), lũy kế 9T23 LN ròng đạt 740 tỷ đồng (+17.4% svck), hoàn thành 85% dự phóng cả năm của chúng tôi Tiềm năng tăng giá 17.7% ▪ Chúng tôi dự báo LN ròng 2023-2024 tăng 23%/7% svck do kỳ vọng giá cước vận Thay đổi trọng yếu trong báo cáo: tải dầu khí tích cực kéo theo biên lợi nhuận gộp mảng vận tải tích cực Điều chỉnh tăng EPS 2023 - 2024 thêm 20.5% ▪ Chúng tôi duy trì khuyến nghị MUA với giá mục tiêu 30,100 đồng/cp (+12.2% so - 21.2% so với dự phóng cũ với báo cáo trước) Giá cước cao tiếp tục thúc đẩy biên LN gộp mảng vận tải dầu thô trong Q3/23 Trong Q3/23, doanh thu của PVT tăng 9.4% svck do tăng trưởng doanh thu mảng hoạt Thông tin cổ phiếu động cốt lõi là vận tải Biên lợi nhuận gộp mảng vận tải dầu thô duy trì ở mức cao nhờ giá cước tái ký cao khiến lợi nhuận gộp tăng trưởng 24.4% svck Doanh thu tài chính 20 35 tăng 71.9% svck nhờ giá trị tiền gửi tăng cao nhưng không đủ bù đắp phần tăng của chi phí tài chính và giảm từ lợi nhuận khác (thanh lý tàu) khiến lợi nhuận ròng trong Q3/2023 30 giảm 8% svck Lũy kế 9T2023, PVT ghi nhận lợi nhuận ròng đạt 740 tỷ đồng, tăng 17.4% svck và hoàn thành 85% dự phóng cả năm của chúng tôi 15 25 triệu cp 20 10 15 5 10 Điều chỉnh tăng dự phóng lợi nhuận 2023-24 nhờ giá cước vận tải dầu khí tích cực 5 Chúng tôi dự phóng lợi nhuận ròng năm 2023 và 2024 của PVT sẽ lần lượt đạt 1,055 tỷ 0 Nov-22 0 đồng (+23% svck) và 1,133 tỷ đồng (+7% svck) với động lực chủ yếu từ nhóm vận tải Dec-22 dầu thô Chúng tôi cũng điều chỉnh tăng EPS năm 2023 - 2024 của PVT thêm 20.5% - Jan-23 21.2% so với dự báo cũ) do (1) tăng biên lợi nhuận gộp mảng vận tải dầu thô thêm 12.8 Feb-23 điểm % - 12.7 điểm % so với dự phóng cũ do giá cước tích cực hơn, (2) điều chỉnh tăng Mar-23 chi phí tài chính thêm 32.3% và 70% để phản ánh nợ vay tăng phục vụ kế hoạch mở Apr-23 rộng đội tàu của PVT May-23 Jun-23 Jul-23 Aug-23 Sep-23 Oct-23 KLGD (triệu cp - trái) Giá ('000 VNĐ/cp - phải) Nguồn: FiinPro, MBS Research Kế hoạch mở rộng đội tàu đầy tham vọng đang được triển khai Giá thị trường (VND) 25,550 Trong năm 2023, doanh nghiệp đã đặt kế hoạch tham vọng hơn với mục tiêu 85 tàu vào năm 2025, tập trung vào mở rộng đội tàu dầu sản phẩm/hóa chất Nếu kế hoạch này Cao nhất 52 tuần (VND) 30,100 được thực hiện, doanh thu từ mảng vận tải của PVT sẽ tăng trưởng đáng kể nhờ tăng khả năng khai thác trên thị trường cho thuê tàu định hạn quốc tế Tuy nhiên, vì một số Thấp nhất 52 tuần (VND) 17,348 rủi ro liên quan tới tỷ giá và chi phí tài chính, chúng tôi cho rằng kế hoạch mở rộng đến 85 tàu của PVT sẽ khó được thực hiện đúng tiến độ Trong kịch bản của chúng tôi, doanh Vốn hóa (tỷ VND) 53,949 nghiệp sẽ có tổng cộng 51 tàu vào năm 2023, 75 tàu vào năm 2025 (88% kế hoạch) và hoàn thành mở rộng đến 85 tàu vào năm 2028 P/E (TTM) 8.9 P/B 1.0 Thị suất cổ tức (%) 2.8% Tỷ lệ SH nước ngoài (%) 11.4% Nguồn: https://s24.mbs.com.vn/ Duy trì khuyến nghị MUA với giá mục tiêu 30,100 đồng/cổ phiếu Cơ cấu sở hữu Chúng tôi sử dụng 2 phương pháp FCFF và EV/EBITDA để đưa ra giá trị hợp lý của cổ phiếu PVT là 30,100 VND/CP (+ 12.2% so với báo cáo trước) Giá mục tiêu tăng chủ yếu Tập đoàn Dầu khí Việt Nam 51% dựa trên việc: (1) Chúng tôi chuyển mô hình DCF sang năm sau, (2) Chúng tôi tăng dự phóng EPS 2023-2024 thêm 20.5% và 21.2% Rủi ro giảm giá bao gồm: (1) giá cước vận Khác 49% tải tái ký cho nửa cuối năm 2024 thấp hơn dự kiến và (2) chi phí tài chính ảnh hưởng đến lợi nhuận nhiều hơn dự kiến Nguồn: https://s24.mbs.com.vn/ Chỉ tiêu tài chính 31/12/21 31/12/22 31/12/23F 31/12/24F Doanh thu thuần Lợi nhuận ròng 7,460 9,047 9,058 10,168 Tăng trưởng doanh thu thuần Tăng trưởng LN ròng 660 857 1,055 1,133 Biên LN gộp Biên EBITDA 1.1% 21.3% 0.1% 12.2% Chuyên viên phân tích ROAE ROAA -1.5% 29.9% 23.0% 7.4% Phạm Thị Thanh Huyền EPS (VND/cổ phiếu) Huyen.PhamThiThanh@mbs.com.vn BVPS (VND/cổ phiếu) 16.6% 18.3% 19.1% 19.0% 28.3% 31.7% 28.6% 28.6% 13.1% 15.3% 16.1% 14.6% 5.6% 6.4% 6.7% 6.1% 2,038 2,649 3,259 3,501 16,051 18,546 21,919 25,995 Nguồn: BCTC PVT, MBS dự phóng và tổng hợp 1 Báo cáo cổ phiếu | 29 Tháng 11 2023 Tổng CTCP Vận tải Dầu khí (HOSE: PVT) Luận điểm đầu tư & Khuyến nghị Luận điểm đầu tư • Giá cước vận tải giai đoạn 2023-2024 được dự báo neo cao ở hai mảng chính là vận tải dầu thô và vận tải dầu sản phẩm/ hóa chất nhờ chênh lệch cung – cầu vận tải trên thế giới vẫn sẽ tiếp diễn • Giá cước cao đóng góp trực tiếp vào biên lợi nhuận của mảng vận tải dầu thô, kéo theo kỳ vọng biên lợi nhuận gộp mảng này duy trì ở mức cao khoảng 30% trong giai đoạn 2023-2024 Lợi nhuận ròng GĐ 2023- 2024 được dự phóng tăng lần lượt 23% và 7% svck • Kế hoạch mở rộng đội tàu đang được triển khai tốt, có thể giúp tăng doanh thu và lợi nhuận của PVT trong dài hạn nhờ đóng góp của các tàu mới, đặc biệt là tàu chở dầu sản phẩm/hóa chất Định giá Chúng tôi sử dụng 2 phương pháp FCFF và EV/EBITDA để đưa ra giá trị hợp lý của cổ phiếu PVT trong năm 2024 là 30,100 VND/CP (tiềm năng tăng giá 17.7% so với giá đóng cửa ngày 28/11/2023, tăng 12.2% so với giá mục tiêu cũ) Việc thay đổi giá mục tiêu này chủ yếu dựa trên việc: (1) Chúng tôi chuyển giá mục tiêu từ cuối năm 2023 sang cuối năm 2024, (2) Chúng tôi điều chỉnh tăng dự phóng EPS giai đoạn 2023-2024 của PVT thêm lần lượt 20.5 và 21.2% so với dự phóng trước đây Giá trị EV/EBITDA trung bình 5 năm (4.9x) được sử dụng trong định giá P/B cho PVT bởi chúng tôi tin rằng đây là khoảng thời gian đủ để phản ánh định giá của thị trường cho cổ phiếu qua các giai đoạn biến động khác nhau của giá cước vận tải thế giới Hình 1: Tóm tắt các phương pháp định giá Phương pháp Tỷ trọng Giá (VNĐ) FCFF 50% 30,300 EV/EBITDA với EV/EBITDA mục tiêu 2024 = 4.9x 50% 29,850 Giá mục tiêu 30,070 Giá hiện tại 25,550 Tiềm năng tăng giá 17.7% Nguồn: MBS Research Hình 2: Định giá EV/EBITDA - PVT Nguồn: FiinProX, MBS Research 2 Báo cáo cổ phiếu | 29 Tháng 11 2023 Hình 3: Dự phóng dòng tiền FCFF 2024F 2025F 2026F 2027F 2028F 1,539 1,421 1,294 1,317 Lợi nhuận sau thuế 1,416 1,057 1,114 906 997 Chi phí phi tiền mặt 791 280 312 341 374 -3 -1 Lãi vay sau thuế 276 -7 12 (2,508) (1,154) (1,223) (1,080) Đầu tư vốn lưu động -19 1,466 1,724 211 1,588 Đầu tư TSCĐ (2,181) FCFF 284 Hình 4: Định giá theo FCFF tỷ đồng 3,302 68.6% (+) Giá trị hiện tại của FCFF giai đoạn 2024-2028 tỷ đồng 7,417 31.4% (+) Giá trị hiện tại của giá trị DN năm cuối chu kỳ tỷ đồng 5,666 (+) Tiền và tương đương tiền tỷ đồng 6,578 6.2% (-) Nợ tỷ đồng 9,807 20.0% Giá trị vốn chủ sở hữu triệu cp 13.5% Số lượng cổ phiếu nghìn đồng 324 Giá trị cổ phiếu 30,300 1.0% 3.0% Chi phí VCSH 1.5 WACC và tăng trưởng dài hạn Lãi suất phi rủi ro Tỷ trọng VCSH Beta 9.6% Tỷ trọng nợ Phần bù rủi ro thị trường 17.4% Chi phí nợ Chi phí VCSH Mức thuế WACC Tăng trưởng dài hạn Rủi ro giảm giá - Giá cước vận tải tái ký vào nửa cuối năm 2024 thấp hơn dự kiến - Chi phí lãi vay và lỗ tỷ giá ảnh hưởng tới lợi nhuận nhiều hơn dự kiến Hình 5: So sánh các doanh nghiệp cùng ngành Nguồn: Bloomberg, MBS Research 3 Báo cáo cổ phiếu | 29 Tháng 11 2023 Biên lợi nhuận gộp mảng vận tải Q3/2023 duy trì ở mức cao, lợi nhuận giảm svck do không ghi nhận khoản thanh lý tàu lớn Hình 6: Kết quả kinh doanh Q3/2023 và 9 tháng đầu năm 2023 (Đơn vị: tỷ VND) Các tiêu chí KQKD Q3/2023 Tăng Tăng sv quý Lũy kế từ Tăng % hoàn thành Đánh giá svck (%) trước (%) đầu năm svck (%) dự phóng Doanh thu 2,551 9.4% 20.6% 6,709 1.5% 66.1% - Vận tải 1,961 8.6% 7.8% 5,447 8.0% 69.9% 65.3% + Vận tải dầu thô 459 40.7% -5.6% 1,287 20.5% 74.0% Giá cước vận tải và cho thuê định hạn tăng cao svck ở cả trong nước và quốc tế + Vận tải dầu sản 638 -11.7% 4.0% 1,890 7.2% nhưng giảm nhẹ so với quý trước do cước phẩm/ hóa chất 20.6% 1,950 9.5% tái ký cho 1 tàu chở dầu thô trong tháng 9 20.6% -28.4% giảm 10% Việc NMLD Nghi Sơn bảo + Vận tải LPG 266 dưỡng 55 ngày trong Q3/2023 không gây -27.8% ảnh hưởng quá lớn đến PVT do chuyển + Vận tải hàng rời -13.9% sang khai thác tàu trên thị trường quốc tế - FSO/FPSO 16.3% Giảm từ mức đỉnh của cùng kỳ và duy trì khá ổn định qua các quý - Thương mại, khác 24.5% Lợi nhuận gộp 714 13.5% 118% 74.1% 41.7% - Vận tải 128 9.4% 34% Nhiều tàu lên dock trong 3 quý đầu năm 68% 53.9% hơn dự kiến do đó doanh thu thấp hơn + Vận tải dầu thô 154 -23.8% 3.8% 450 -128% 53.6% nhiều so với dự phóng + Vận tải dầu sản -17.9% phẩm/ hóa chất 436 35.3% 194.2% 812 -16.0% 73.5% Hợp đồng O&M với Lewek Emas + Vận tải LPG Chim Sáo hết hạn từ T10/2022 + Vận tải hàng rời 1,332 2.5% Doanh nghiệp định hướng tập trung - FSO/FPSO 1,133 2.7% vào mảng cốt lõi là vận tải - Thương mại, khác 403 Biên lợi nhuận gộp 516 24.4% 5.2% 14.0% - Vận tải 437 450 28% 7% 344 4.7% 75.0% + Vận tải dầu thô (48) 6.1% 117.0% 160 116% -22% 150 -63.9% Vận tải dầu thô là động lực chính cho + Vận tải dầu sản 4.0% 83.4% tổng lợi nhuận gộp của PVT phẩm/ hóa chất 170 27% 29% 44 -0.1% 93.5% Đóng góp từ các tàu mới và số tàu -37% lên dock ít hơn hai quý đầu năm + Vận tải LPG 124 19.9 % (5) 57% 5% 111% -17.4% + Vận tải hàng rời 56 -108% -85% 20.8 % 10 13% 47% 63.1% - FSO/FPSO 1% -34% - Thương mại, khác 20.2% 21% -3.7% 69.0% -3.0 điểm % Lợi nhuận khác 23.0% +2.4 điểm % + 2.0 điểm % -0.2 điểm % +3.5 điểm % +1.4 điểm % +13.8 điểm % 34.8% +12.1 điểm % -7.5 điểm % 31.3 % Giá cước cao svck ở tất cả các hình thức khai thác đóng góp trực tiếp vào biên lợi nhuận gộp; tuy nhiên giảm so với quý trước do giá cước tái ký 1 tàu thấp hơn 26.7% +8.1 điểm % +5.1 điểm % 23.1 % +2.6 điểm % 17.7 % 17.3% +4.8 điểm % -2.5 điểm % -17.9 % +3.7 điểm % Giá cước cho thuê định hạn tàu chở LPG 33.4 % -60.9 điểm % cao hơn dự kiến -4.0% -59.4 điểm % 28.4 điểm % Nhiều tàu lên dock bảo dưỡng, không tạo 5.4 % +4.9 điểm% ra doanh thu nhưng vẫn phát sinh chi phí 36.2% +8.9 điểm % 3.1 điểm % 146 +1.2 điểm% Giá dầu tăng giúp cải thiện giá thuê 2.2% -0.3 điểm% -7.7 điểm % ngày của FSO Đại Hùng Queen 306% 42 -80% -50% Doanh thu thanh lý tàu đúng với dự phóng cũ (37.8 tỷ) và thấp hơn svck; thu nhập khác cao hơn dự kiến Doanh thu tài chính 91 71.9% -7.8% 281 113% Giá trị tiền gửi trong Q3/2023 tăng 83.7% svck và cao hơn dự phóng Chi phí tài chính 162 58.2% 84.4% 331 134% Giá trị nợ vay dài hạn trong Q3.2023 tăng 52.9% svck, tăng 53.3% so với Chi phí quản lý & bán 94 -8.2% -9.1% 258 quý trước và cao hơn dự phóng hàng 3.7% -0.7% -1.2% 3.8% % chi phí quản lý và bán 66% hàng/Doanh thu 399 -17.1% -18.3% 1,188 LNTT -0.2% 0.0% Lợi nhuận ròng 9T 2023 vượt kỳ vọng Thuế TNDN 78 -18.1% -20.8% 237 chủ yếu nhờ biên LNG cao hơn dự kiến LNST 14.8% 81% do giá cước cao và lợi nhuận khác cao 321 -16.8% -17.7% 951 hơn dự kiến Lợi nhuận ròng 20.2% 80% 249 -8.0% -19.4% 740 Nguồn: PVT, MBS Research 13.5% 81% 17.4% 85% 4 Báo cáo cổ phiếu | 29 Tháng 11 2023 Hình 7: Cơ cấu đội tàu của PVT tính đến ngày 31/10/2023 Hình 8: Giá cho thuê định hạn một số loại tàu dầu thô trên thế giới 100,000 Tàu dầu thô 16% 2% 6% 80,000 Tàu dầu sản phẩm/hóa 23% 60,000 chất 7% 40,000 Tàu LPG 22% 20,000 0 Tàu hàng rời 43% USD/ngày FSO/FPSO 12% Jan-18 33% 36% Apr-18 Jul-18 Vòng trong: Tỷ trọng theo trọng tải Oct-18 Vòng ngoài: Tỷ trọng theo số tàu Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19 Jan-20 Apr-20 Jul-20 Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul-21 Oct-21 Jan-22 Apr-22 Jul-22 Oct-22 Jan-23 Apr-23 Jul-23 Aframax Handysize VLCC MR Nguồn: PVT, MBS Research Nguồn: Bloomberg, MBS Research Hình 9: Doanh thu các mảng vận tải của PVT 40% 8,000 7,000 35% 6,000 30% tỷ đồng 5,000 25% 4,000 20% 15% 3,000 10% 2,000 5% 1,000 0% 0 2019 2020 2021 2022 Q1/2023 Q2/2023 -5% 2018 Q3/2023 Vận tải dầu thô Vận tải dầu sản phẩm Vận tải LPG Vận tải hàng rời Tăng trưởng doanh thu vận tải svck Nguồn: PVT, MBS Research Hình 10: Lợi nhuận gộp và biên LNG mảng vận tải dầu thô Hình 11: LNG và biên LNG mảng vận tải LPG 500 50% 450 25% 400 400 40% 350 20% 300 15% 300 30% 250 tỷ đồng 200 20% 200 tỷ đồng 10% 150 100 10% 100 5% 50 0 0% 0 0% Lợi nhuận gộp mảng vận tải dầu thô, PVT LNG mảng vận tải LPG Biên LNG mảng vận tải LPG Biên lợi nhuận gộp mảng vận tải dầu thô Nguồn: PVT, MBS Research Nguồn: PVT, MBS Research Hình 13: … bất chấp chỉ số cước vận tải dầu sản phẩm Baltic Clean Tanker Index chỉ đang ở mức trung bình 4 năm gần nhất 2,500 Hình 12: Biên lợi nhuận gộp mảng vận tải dầu sản phẩm/ hóa chất của PVT duy trì ở mức cao… 600 30% 500 25% 2,000 tỷ đồng 400 20% 1,500 300 15% 1,000 200 10% 100 5% 500 0 0% 0 Oct-19 Jan-20 Apr-20 Jul-20 Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul-21 Oct-21 Jan-22 Apr-22 Jul-22 Oct-22 Jan-23 Apr-23 Jul-23 Oct-23 LNG mảng vận tải dầu sản phẩm/ hóa chất Baltic Clean Tanker Index Trung bình 4 năm Biên LNG mảng vận tải dầu sản phẩm/ hóa chất Nguồn: PVT, MBS Research Nguồn: PVT, MBS Research 5 Báo cáo cổ phiếu | 29 Tháng 11 2023 Triển vọng giai đoạn 2023-2024 Triển vọng mảng vận tải dầu thô tươi sáng trong năm 2024 do kỳ vọng giá cước duy trì ở mức cao Giá cước vận tải dầu thô trên thế giới trong giai đoạn 2023-2024 sẽ được hỗ trợ bởi: (1) nhu cầu tấn-dặm tăng và (2) nguồn cung hạn chế Cụ thể, theo IEA, trong năm 2024 Trung Quốc sẽ tăng cường nhập khẩu dầu thô từ Brazil và Mỹ– vốn được vận chuyển trên các tàu VLCC với hải trình lớn hơn so với nhập khẩu từ Trung Đông Nhu cầu vận tải dầu thô tăng nhanh hơn nguồn cung (số lượng tàu đóng mới ít, tốc độ di chuyển chịu ảnh hưởng từ các quy định EEXI và CII) sẽ là nhân tố giúp giá cước vận tải dầu thô duy trì cao trong thời gian tới Hình 14: Dự báo chênh lệch cung – cầu vận tải dầu thô trên thế giới 2023 4.0% 5.5% 2024 -0.6% 6.0% Tăng trưởng cung vận tải dầu thô Tăng trưởng cầu vận tải dầu thô Nguồn: BIMCO, MBS Research Năm 2024, nhà máy lọc dầu Dung Quất (thuộc CTCP Lọc hóa dầu Bình Sơn – BSR) dự kiến sẽ bảo dưỡng khoảng 50 ngày, tuy nhiên chúng tôi cho rằng triển vọng tích cực của mảng vận tải dầu thô sẽ không bị ảnh hưởng quá nhiều do: (1) trong quá trình bảo dưỡng, các nhà máy không ngừng hoàn toàn và PVT vẫn có thể vận chuyển một số chuyến và (2) giá cước vận tải và cho thuê tàu định hạn tiếp tục neo cao trên thị trường quốc tế, mặc dù có thể không cao như năm 2023 • Theo ước tính của chúng tôi, doanh thu từ vận tải dầu thô của PVT sẽ tăng trưởng 9% trong năm 2023 và giảm 7% trong năm 2024, chiếm lần lượt 18% và 15% tổng doanh thu của PVT • Biên lợi nhuận mảng vận tải dầu thô cũng được kỳ vọng sẽ tiếp tục duy trì tích cực trong năm 2024 nhờ giá cước tái ký cao Chúng tôi dự báo biên lợi nhuận gộp mảng này sẽ tăng từ mức 17.2% trong 2022 lên mức 30.3% trong năm 2023 và 29.5% trong năm 2024 nhờ những tín hiệu tốt của giá cước Tháng 11/2023, PVT tái ký hợp đồng vận tải dầu thô cho tàu Apollo (loại Aframax) với giá cước tương đương với Q3/2023, củng cố một phần quan điểm của chúng tôi về việc giá cước vận tải dầu thô tiếp tục neo cao trong năm 2024 Hình 15: Sản lượng dầu thô nội địa PVT vận chuyển cho Dung Quất Hình 16: Giá trị giao dịch với BSR không quá lớn so với doanh thu của PVT 8.0 40% 2,000 30% 6.0 20% 25% 1,500 20% triệu tấn4.0 0% 1,000 15% tỷ đồng 2.0 -20% 10% 500 5% 0.0 -40% 0 0% 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2018 2019 2020 2021 2022 Sản lượng dầu thô PVT vận chuyển cho BSR từ mỏ nội địa Giá trị giao dịch của PVT với BSR (trái) % tăng svck % Giá trị giao dịch với BSR/Tổng doanh thu PVT (phải) Nguồn: PVT, MBS Research tổng hợp và dự phóng Nguồn: PVT, MBS Research 6 Báo cáo cổ phiếu | 29 Tháng 11 2023 Hình 17: Tỷ trọng doanh thu quốc tế trong doanh thu vận tải của PVT Hình 18: Dự phóng doanh thu và biên LNG mảng vận tải dầu thô, PVT 9,000 70% 2,500 35% 8,000 60% 30% 7,000 2,000 6,000 50% 25% 40% 1,500 tỷ đồng 5,000 20% tỷ đồng 4,000 30% 1,000 15% 3,000 20% 10% 2,000 500 1,000 10% 5% 0 0% 0 0% 2019 2020 2021 2022 2023F 2024F 2018 2019 2020 2021 2022 2023F 2024F Doanh thu vận tải, PVT Doanh thu vận tải dầu thô Tỷ trọng doanh thu vận tải quốc tế/doanh thu vận tải, PVT Biên LNG vận tải dầu thô Nguồn: PVT, MBS Research tổng hợp và dự phóng Nguồn: PVT, MBS Research tổng hợp và dự phóng Vận tải dầu sản phẩm/hóa chất: Giá cước ổn định, đội tàu mở rộng nhanh Chúng tôi kỳ vọng giá cước vận tải dầu sản phẩm/ hóa chất trong năm 2024 trên thế giới sẽ tăng do chênh lệch cung – cầu vận tải lớn hơn so với năm 2023 Trong khi đó, cước vận tải của PVT được dự phóng duy trì ở mức cao do các hợp đồng vận tải dầu sản phẩm của PVT được ký với thời hạn 6 tháng (3+3) đến 1 năm và có tính ổn định hơn Trên cơ sở đó, chúng tôi dự phóng KQKD mảng vận tải dầu sản phẩm như sau: • Chúng tôi kỳ vọng doanh thu mảng vận tải dầu sản phẩm/ hóa chất của PVT sẽ tăng trưởng lần lượt 7% và 22% svck trong giai đoạn 2023- 2024, chủ yếu do đóng góp từ các tàu mới Doanh nghiệp dự kiến mở rộng đội tàu dầu sản phẩm/hóa chất lên tới 33 tàu vào năm 2024, trong khi số lượng tàu dầu sản phẩm/hóa chất của PVT tính tới ngày 31/10/2023 là 22 tàu với tổng trọng tải khoảng 500,000 DWT – tương đương 36% tổng trọng tải đội tàu của PVT hiện tại • Chúng tôi kỳ vọng biên LNG mảng này duy trì ổn định ở mức cao trong năm 2023-2024 do chênh lệch cung-cầu vận tải trên thế giới vẫn sẽ tiếp diễn, dự phóng thận trọng lần lượt ở mức 22.6% và 22.1% Hình 19: Đội tàu dầu sản phẩm/hóa chất của PVT mở rộng khá nhanh Hình 20: Dự báo chênh lệch cung – cầu vận tải dầu sản phẩm/hóa chất thế giới vẫn sẽ tiếp diễn trong năm 2024 35 30 4.2% 2023 25 6.0% số tàu 20 15 0.3% 10 2024 5.5% 5 0 2020 2021 2022 31/10/2023 2024F Tăng trưởng cầu vận tải dầu sản phẩm Tăng trưởng cung vận tải dầu sản phẩm 2019 Nguồn: PVT, MBS Research Nguồn: BIMCO, MBS Research 7 Báo cáo cổ phiếu | 29 Tháng 11 2023 Hình 21: Doanh thu mảng vận tải dầu sản phẩm/ hóa chất của PVT Hình 22: Biên lợi nhuận gộp mảng vận tải dầu sản phẩm/ hóa chất 3,500 120% 800 25% 3,000 100% 700 600 20% 2,500 80% 500 2,000 60% 15% 400 tỷ đồng tỷ đồng 10% 1,500 40% 300 1,000 20% 200 5% 100 500 0% 0 -20% 0 0% 2018 2019 2020 2021 2022 2023F 2024F 2018 2019 2020 2021 2022 2023F 2024F Doanh thu mảng vận tải dầu sp/ hóa chất Tăng svck LNG mảng vận tải dầu sp/ hóa chất Biên LNG mảng vận tải dầu sp/ hóa chất Nguồn: PVT, MBS Research tổng hợp và dự phóng Nguồn: PVT, MBS Research tổng hợp và dự phóng ccc Vận tải LPG: Triển vọng giá cước không tích cực Chúng tôi duy trì quan điểm so với báo cáo trước và cho rằng triển vọng giá cước vận tải LPG trong giai đoạn 2023-2024 sẽ không quá tích cực do tăng trưởng cung vượt quá tăng trưởng cầu thế giới • Mặc dù giá cước có thế không tích cực, doanh nghiệp đang có kế hoạch mở rộng đội tàu chở khí và có thể tăng đóng góp vào doanh thu, chúng tôi dự phóng doanh thu mảng này sẽ tăng trưởng lần lượt 5% và 8% trong giai đoạn 2023-2024 • Chúng tôi cũng dự phóng thận trọng biên lợi nhuận gộp mảng này của PVT ở mức 16.3% và 16.1% trong giai đoạn 2023-2024 do ảnh hưởng từ giá cước vận tải khí thế giới Hình 23: Dự báo tăng trưởng cung – cầu vận tải LPG trên thế giới Hình 24: Đội tàu chở LPG dự kiến của PVT 14% 25 12% 20 10% tỷ đồng8% 15 tàu LPG 6% 10 4% 2% 5 0% 0 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023F 2024F 2018 2019 2020 2021 2022 2023F 2024F Nguồn: PVT, MBS Research Tăng trưởng cung vận tải LPG Tăng trưởng cầu vận tải LPG Nguồn: Danish Ship Finance, MBS Research Hình 25: Doanh thu từ vận tải LPG và biên lợi nhuận gộp mảng vận tải LPG của PVT 3,000 20% 2,500 18% 2,000 16% 1,500 14% 1,000 12% 10% 500 8% 0 6% 4% 2018 2019 2020 2021 2022 2% 0% 2023F 2024F Doanh thu mảng vận tải LPG Biên LNG mảng vận tải LPG Nguồn: MBS Research tổng hợp và dự phóng 8 Báo cáo cổ phiếu | 29 Tháng 11 2023 Kế hoạch mở rộng đội tàu đang từng bước được triển khai giúp tăng đóng góp vào doanh thu của mảng vận tải Mục tiêu 85 tàu vào năm 2025 Tại báo cáo gần nhất, chúng tôi đã đề cập đến kế hoạch đầu tư tàu được phê duyệt tại ĐHCĐ đầu năm 2023 của PVT với mục tiêu đội tàu đạt 47 tàu vào thời điểm cuối năm Tính đến ngày 31/10/2023, đội tàu của PVT đã đạt 51 tàu và vượt xa con số mục tiêu đề ra đầu năm Tuy nhiên, trong năm 2023, doanh nghiệp đã đặt kế hoạch tham vọng hơn với mục tiêu 85 tàu vào năm 2025, tập trung vào mở rộng đội tàu dầu sản phẩm/hóa chất Nếu kế hoạch này được thực hiện, doanh thu từ mảng vận tải của PVT sẽ tăng trưởng đáng kể nhờ tăng khả năng khai thác trên thị trường cho thuê tàu định hạn quốc tế Hình 26: Kế hoạch mở rộng đội tàu của PVT Hình 27: Mục tiêu cơ cấu đội tàu năm 2025 của PVT, theo số lượng 90 80 13 13 70 10 Dầu thô 1% 7% 20% số tàu 60 Dầu thành phẩm/ Hóa chất 44% 50 LPG 28% 40 1 4 Hàng rời 30 FSO/FPSO 20 10 0 2022 2023F 2024F 2025F 2021 Mua trực tiếp Thuê mua BBHP Nguồn: PVT, MBS Research Nguồn: PVT, MBS Research Giá tàu cao cùng tỷ lệ đòn bẩy tăng ảnh hưởng kế hoạch mở rộng đội tàuUSD Kế hoạch nói trên của PVT, để thực hiện được, cần chú ý rất nhiều đến tình hình tài chính của công ty, nhất là trong điều kiện giá các loại tàu chở hàng lỏng đang ở mức khá cao so với trung bình 10 năm gần nhất, mặc dù đã giảm từ mức đỉnh vào đầu năm 2023 Doanh nghiệp thực hiện kế hoạch dưới cả hai hình thức mua trực tiếp và thuê mua BBHP (bareboat hire purchase), theo đó hình thức BBHP sẽ giúp giảm gánh nặng tài chính lên doanh nghiệp nhờ phân bổ chi phí định kỳ hợp lý Hình 28: Giá mua các loại tàu đều đang ở mức cao nhất so với 10 năm gần đây 80,000,000 70,000,000 60,000,000 50,000,000 40,000,000 30,000,000 20,000,000 10,000,000 0 Jan-13 Jun-13 Nov-13 Apr-14 Sep-14 Feb-15 Jul-15 Dec-15 May-16 Oct-16 Mar-17 Aug-17 Jan-18 Jun-18 Nov-18 Apr-19 Sep-19 Feb-20 Jul-20 Dec-20 May-21 Oct-21 Mar-22 Aug-22 Jan-23 Jun-23 Giá tàu VLCC 10 tuổi Giá tàu Aframax 10 tuổi Giá tàu MR 10 tuổi Nguồn: MBS Research tổng hợp và dự phóng 9 Báo cáo cổ phiếu | 29 Tháng 11 2023 Tính đến hết Q3/2023, nợ vay dài hạn của PVT đã tăng lên mức 4,674 tỷ đồng (+52.9% svck, +53.2% so với quý trước) mặc dù lãi suất tham chiếu giảm, kéo theo chi phí lãi vay tăng 27% svck Nếu thực hiện mở rộng đội tàu với tốc độ nhanh như dự kiến, chúng tôi cho rằng nợ vay của PVT sẽ tiếp tục tăng mạnh để phục vụ nhu cầu đầu tư tài sản cố định, gây ra tăng chi phí lãi vay và ảnh hưởng một phần tới lợi nhuận Bên cạnh đó, việc tăng cường hoạt động trên thị trường quốc tế cũng sẽ khiến PVT chịu rủi ro tỷ giá lớn hơn Vì các lý do liên quan tới rủi ro tài chính nói trên, chúng tôi cho rằng kế hoạch mở rộng đến 85 tàu của PVT sẽ khó được thực hiện đúng tiến độ Trong kịch bản của chúng tôi, doanh nghiệp sẽ có tổng cộng 51 tàu vào năm 2023, 75 tàu vào năm 2025 (88% kế hoạch) và hoàn thành mở rộng đến 85 tàu vào năm 2028 Hình 29: Nợ vay của PVT tăng mạnh trong Q3/2023 Hình 30: Lãi vay được dự báo tiếp tục tăng trong giai đoạn đầu tư tàu mới 6,000 35% 400 16% 5,000 30% 350 14% 4,000 3,000 25% 300 12% 2,000 tỷ đồng 1,000 20% tỷ đồng 250 10% 0 15% 200 8% 10% 150 6% 100 4% 5% 50 2% 2018 2019 2020 2021 0% 0 0% Nợ vay 2022 Q3/2023 2019 2020 2021 2022 2023F 2024F 2025F Nợ vay/Tổng tài sản Lãi vay, PVT Lãi vay/EBITDA, PVT Nguồn: MBS Research tổng hợp và dự phóng Nguồn: MBS Research tổng hợp và dự phóng Hình 31: Lỗ chênh lệch tỷ giá là yếu tố khá đáng quan ngại đối với PVT khi tăng cường khai thác đội tàu trên thị trường quốc tế 45 40% 40 35% 35 30% tỷ đồng 30 25% 25 20% 20 15 15% 10 10% 5 5% 0 0% Q1/2022 Q2/2022 Q3/2022 Q4/2022 Q1/2023 Q2/2023 Q3/2023 Lỗ tỷ giá, PVT Tỷ trọng trong chi phí tài chính Nguồn: MBS Research tổng hợp và dự phóng 10 Báo cáo cổ phiếu | 29 Tháng 11 2023 Điều chỉnh dự phóng 2023-2024 Hình 32: Chúng tôi điều chỉnh tăng EPS 2023-2024 thêm 20.5% và 21.2% do điều chỉnh biên lợi nhuận gộp theo thông tin giá cước mới và tăng giá trị lợi nhuận khác cho phù hợp với KQKD 9 tháng đầu năm 2023 (Đơn vị: tỷ VND, trừ EPS) Các tiêu chí KQKD 2022 2023F Thay đổi sv 2024F Thay đổi sv Đánh giá dự phóng cũ dự phóng Doanh thu cũ - Vận tải 9,047 9,058 -10.7% 10,168 -7.9% + Vận tải dầu thô 6,801 7,096 -9.0% + Vận tải dầu sản 8,130 -5.2% phẩm/ hóa chất + Vận tải LPG 1,507 1,647 -16.4% 1,525 -41.8% Điều chỉnh cho phù hợp với giá cước tái ký và KQKD 3 quý đầu năm 2023 + Vận tải hàng rời 2,407 2,580 1.0% 3,138 25.9% 2,421 2,552 -3.1% 2,754 -2.2% Điều chỉnh để phản ánh việc nhiều tàu - FSO/FPSO hàng rời hơn dự kiến không tạo ra doanh - Thương mại, khác 460 317 -50.3% 714 11.8% thu trong quá trình lên dock Lợi nhuận gộp Biên lợi nhuận gộp 796 657 -21.3% 719 -18.0% Điều chỉnh cho phù hợp với diễn biến giá - Vận tải 1,450 1,305 -13.8% 1,318 -16.6% cước vận tải dầu thô, cước cho thuê định 1,734 1,933 2,075 hạn tàu dầu thô tái ký và biên LNG 3 quý + Vận tải dầu thô 21.3% 6.6% 20.4% 7.8% đầu năm 2023 19% 20.8% + 3.5 điểm % 20.5% +3.0 điểm % + Vận tải dầu sản 20.2% +1.4 điểm % +1.7 điểm % Điều chỉnh chi phí phát sinh khi lên dock phẩm/ hóa chất với tàu hàng rời dẫn đến biên LNG giảm 17.2% 30.3% +12.8 điểm % 29.5% +12.7 điểm % + Vận tải LPG + Vận tải hàng rời 20.3% 22.6% +2.1 điểm % 22.1% +2.1 điểm % - FSO/FPSO 13.3% 16.3% +2.3 điểm % 16.1% +2.1 điểm % - Thương mại, khác 43.0% -5.9% -48.9 điểm % 11.1% -31.9 điểm % Chi phí quản lý & bán 28.5% 28.8% +0.3 điểm % 28.8% +0.3 điểm % hàng +0.9 điểm % +0.4 điểm % % chi phí quản lý và bán 4.0% 5.1% 4.6% hàng/Doanh thu 421 386 -8.1% 435 -2.8% Doanh thu tài chính Chi phí tài chính 5% 4% +0.1 điểm % 4% +0.2 điểm % Điều chỉnh lợi nhuận khác cho phù hợp LNTT 221 310 25% 348 29% với KQKD 3 quý đầu năm 2023 Thuế TNDN 314 325 430 LNST 1,457 1,648 32.3% 1,770 70.0% Điều chỉnh lợi ích từ cổ đông thiểu số ít 301 330 11.7% 354 13.8% hơn dự phóng cũ, dựa theo KQKD 3 quý LN ròng 1,156 1,318 11.7% 1,416 13.8% đầu năm 2023 11.7% 13.8% EPS (VNĐ/cp) 857 1,055 1,133 Nguồn: MBS Research dự phóng 20.5% 21.2% 2,649.0 3,259 3,501 20.5% 21.2% 11 Báo cáo cổ phiếu | 29 Tháng 11 2023 BÁO CÁO TÀI CHÍNH Báo cáo kết quả HĐKD 31/12/21 31/12/22 31/12/23 31/12/24 Báo cáo lưu chuyển tiền tệ 31/12/21 31/12/22 31/12/23 31/12/24 Doanh thu thuần 7,460 9,047 9,058 10,168 1,040 1,457 1,648 1,770 Giá vốn hàng bán (8,235) LN trước thuế 930 1,195 678 791 Lợi nhuận gộp (6,222) (7,392) (7,324) 1,933 (235) (258) (330) (354) Chi phí quản lý DN 1,238 1,655 1,734 (418) Khấu hao 143 (6) - - Chi phí bán hàng (277) (408) (373) (17) (217) (181) (19) LN từ HĐKD (10) (13) (13) 1,498 Thuế đã nộp (1,049) 2,172 1,815 2,189 EBITDA thuần 950 1,235 1,348 2,289 Các khoản điều chỉnh khác 829 1,880 2,430 2,026 1,498 Thay đổi VLĐ (1,661) (2,379) (2,181) LN trước thuế & lãi vay 1,235 1,348 348 LCTT từ HĐKD (1,936) 950 221 310 (430) Đầu tư TSCĐ 389 - - Thu nhập lãi (314) (325) 323 Thu từ TL, nhượng bán 101 Chi phí tài chính 180 288 288 31 TSCĐ (748) (422) (320) (156) 28 28 1,770 Các khoản khác 235 (2,020) (2,802) (2,501) Thu nhập ròng khác 1,457 1,648 (354) LCTT từ đầu tư (1,599) 42 (301) (330) 1,416 Thu từ PH CP, nhận góp - - - TN từ các Cty LK & LD 1,156 1,318 (283) VCSH 239 LN trước thuế 25 (299) (264) 1,133 Tiền vay ròng nhận được 399 1,643 1,244 Thuế TNDN 1,040 857 1,055 (97) Dòng tiền từ HĐTC khác 726 - - - Lợi nhuận sau thuế (206) (40) (227) 1,036 Cổ tức, LN đã trả cho CSH - 817 828 LCTT từ hoạt động TC (40) (227) (97) Lợi ích cổ đông thiểu số 835 31/12/24 Tiền & tương đương tiền (383) 359 1,417 1,147 31/12/22 31/12/23 đầu kì 583 Lợi nhuận ròng (175) 3,059 LC tiền thuần trong năm 1,283 1,794 2,224 1,794 2,224 3,864 Tiền & tương đương tiền 1,473 Chi trả cổ tức 660 2,707 3,442 1,235 cuối kì 511 430 835 1,100 (188) Lợi nhuận giữ lại (383) 982 174 1,794 2,224 3,059 179 155 714 1,283 277 624 616 9,046 6,286 7,537 10,351 Bảng cân đối kế toán 31/12/21 7,260 8,961 Các chỉ số cơ bản 31/12/21 31/12/22 31/12/23 31/12/24 0 Tăng trưởng doanh thu Tiền và tương đương 1,283 0 1 - thuần 1% 21% 0% 12% tiền 1,790 22 - - Tăng trưởng EBITDA 9% 29% -17% 13% Đầu tư ngắn hạn 1,193 - 212 Tăng trưởng LN từ HĐKD 11% 30% 11% - 181 Tăng trưởng LN trước thuế 0% 40% 9% Phải thu khách hàng 142 153 46 -1% 30% 13% 7% 442 46 336 Tăng trưởng LN ròng -1% 30% 23% 7% Hàng tồn kho 4,850 46 317 10,944 23% 7% Các tài sản ngắn hạn 6,975 484 9,505 19,990 Tăng trưởng EPS khác 7,965 17,042 16.6% 18.3% 19.1% 19.0% Tổng tài sản ngắn hạn 1 14,252 770 Biên LN gộp 28.3% 31.7% 28.6% 28.6% 2 960 814 11.6% 11.1% Tài sản cố định - 1,099 720 1,279 Biên EBITDA 8.8% 9.5% 16.1% 14.6% 148 812 1,139 2,864 13.1% 15.3% Tài sản vô hình 2,819 5,808 Biên LN ròng 6.7% 6.1% Xây dựng cơ bản dở 46 1,144 4,374 626 5.6% 6.4% 7.2% 6.6% dang 472 3,055 531 6,434 ROAE 6.5% 7.3% Đầu tư vào công ty con 7,643 2,591 4,906 9,297 Đầu tư vào công ty 12,493 7,725 ROAA 63.3% 67.7% 57.9% 54.9% LD,LK 591 58.0% 4.7% 21.5% 8.6% Các khoản đầu tư dài 3,182 ROIC 46.6% 57.3% hạn khác 6,238 28.2% 46.1% 33.4% 61.5% Tài sản dài hạn khác Vòng quay tài sản 15.7% 23.7% 18.3% 32.9% Cổ tức chi trả/LN ròng 13.3% 17.6% Tổng tài sản dài hạn Tổng nợ vay/VCSH 6.7 5.2 Nợ vay ròng/VCSH 5.8 4.3 Tổng tài sản Nợ vay ròng/Tổng tài sản Khả năng thanh toán lãi vay Vay & nợ ngắn hạn 778 58 40 44 44 Phải trả người bán 677 Số ngày phải thu Phải trả ngắn hạn khác 995 Số ngày nắm giữ hàng tồn 8 9 8 8 Tổng nợ ngắn hạn 2,450 kho Vay & nợ dài hạn 2,468 Số ngày phải trả tiền bán 40 40 36 36 Các khoản phải trả khác 612 Khả năng thanh toán ngắn Tổng nợ dài hạn 3,080 hạn Khả năng thanh toán nhanh Tổng nợ 5,530 Khả năng thanh toán tiền mặt Vốn điều lệ 3,237 3,237 3,237 3,237 2.0 2.1 2.7 3.2 Thặng dư vốn cổ phần - - - - 1.9 2.0 2.6 3.1 Cổ phiếu quỹ - - - - 1.3 1.5 2.0 2.4 LN giữ lại 944 1,489 2,228 3,242 Định giá Các quỹ thuộc VCSH 1,015 1,176 1,529 1,835 Chênh lệch tỷ giá EPS (đồng/cp) 2,038 2,649 3,259 3,501 Vốn chủ sở hữu - - - - Lợi ích cổ đông thiểu số 5,195 6,002 7,094 8,413 BVPS (đồng/cp) 16,051 18,546 21,919 25,995 Tổng vốn chủ sở hữu 1,768 2,012 2,223 2,279 Tổng nợ và VCSH 6,963 8,014 9,317 10,693 P/E (lần) 12.2 9.4 7.6 7.1 12,493 14,252 17,042 19,990 P/B (lần) 1.6 1.3 1.1 1.0 Nguồn: BCTC công ty, MBS Research dự phóng và tổng hợp 12 Báo cáo cổ phiếu | 29 Tháng 11 2023 MIỄN TRỪ TRÁCH NHIỆM Báo cáo này được viết và phát hành bởi Khối Nghiên cứu - Công ty Cổ phần Chứng khoán MBS (MBS) Thông tin trình bày trong báo cáo dựa trên các nguồn được cho là đáng tin cậy vào thời điểm công bố song MBS không chịu trách nhiệm hay bảo đảm nào về tính chính xác, tính đầy đủ, tính kịp thời của những thông tin này cho bất kỳ mục đích cụ thể nào Những quan điểm trong báo cáo này không thể hiện quan điểm chung của MBS và có thể thay đổi mà không cần thông báo trước Báo cáo này được phát hành chung, bất kỳ khuyến nghị nào trong tài liệu này không liên quan đến các mục tiêu đầu tư cụ thể, tình hình tài chính và nhu cầu cụ thể của bất kỳ người nhận cụ thể nào Báo cáo này và tất cả nội dung là sản phẩm sở hữu của MBS; người nhận không được phép sao chép, tái xuất bản dưới bất kỳ hình thức nào hoặc phân phối lại toàn bộ hoặc một phần, cho bất kỳ mục đích nào mà không có sự đồng ý trước bằng văn bản của MBS HỆ THỐNG KHUYẾN NGHỊ ĐẦU TƯ MBS Khuyến nghị đầu tư cổ phiếu Khuyến nghị đầu tư của MBS được xây dựng dựa trên khả năng sinh lời dự kiến của cổ phiếu, được tính bằng tổng của (i) chênh lệch phần trăm giữa giá mục tiêu và giá thị trường tại thời điểm công bố báo cáo, và (ii) tỷ suất cổ tức dự kiến Trừ khi được nêu rõ trong báo cáo, các khuyến nghị đầu tư có thời hạn đầu tư là 12 tháng MUA Khả năng sinh lời của cổ phiếu từ 15% trở lên NẮM GIỮ Khả năng sinh lời của cổ phiếu nằm trong khoảng từ -15% đến 15% BÁN Khả năng sinh lời của cổ phiếu thấp hơn 15% Khuyến nghị đầu tư ngành KHẢ QUAN Các cổ phiếu trong ngành có khuyến nghị Mua tính trên cơ sở vốn hóa thị trường gia quyền TRUNG LẬP Các cổ phiếu trong ngành có khuyến nghị Nắm giữ, tính trên cơ sở vốn hóa thị trường gia quyền KÉM KHẢ QUAN Các cổ phiếu trong ngành có khuyến nghị Bán, tính trên cơ sở vốn hóa thị trường gia quyền CÔNG TY CỔ PHẦN CHỨNG KHOÁN MB (MBS) Được thành lập từ tháng 5 năm 2000 bởi Ngân hàng TMCP Quân đội (MB) với tên gọi tiền thân là Công ty CP chứng khoán Thăng Long, Công ty CP Chứng khoán MB (MBS) là một trong 6 công ty chứng khoán đầu tiên tại Việt Nam Sau nhiều năm phát triển, MBS đã trở thành một trong những công ty chứng khoán hàng đầu Việt Nam, liên tục đứng trong Top 10 thị phần tại cả hai Sở Giao dịch (Hồ Chí Minh và Hà Nội) Địa chỉ: Tòa nhà MB, 21 Cát Linh, Đống Đa, Hà Nội Tel: + 8424 7304 5688 - Fax: +8424 3726 2601 Website: www.mbs.com.vn KHỐI NGHIÊN CỨU CÔNG TY CỔ PHẦN CHỨNG KHOÁN MB Giám đốc Khối Nghiên cứu Trưởng phòng Trần Thị Khánh Hiền Nguyễn Tiến Dũng Vĩ mô & Chiến lược thị trường Ngân hàng – Dịch vụ Tài chính Bất động sản Lê Minh Anh Đinh Công Luyến Nguyễn Minh Đức Lê Ngọc Hưng Đỗ Lan Phương Lê Hải Thành Công nghiệp – Năng lượng Dịch vụ - Tiêu dùng Nguyễn Hà Đức Tùng Nguyễn Quỳnh Ly Phạm Thị Thanh Huyền 13