(Tiểu luận) overbidding in mergers and acquisitions an accounting perspective định giá quá cao trong các giao dịch sáp nhập và mua lại dưới góc độ kế toán

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG CƠ SỞ II TẠI THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH *** BÀI TẬP GIỮA KHÓA Chuyên ngành Kế toán - Kiểm toán Overbidding in Mergers and Acquisitions: An Accounting Perspective Định giá cao giao dịch sáp nhập mua lại: Dưới góc độ kế tốn Khóa: K59 Lớp: K59C Giảng viên hướng dẫn: ThS Nguyễn Ngọc Thụy Vy TP Hồ Chí Minh, 10 tháng 03 năm 2023 h DANH SÁCH THÀNH VIÊN STT Họ tên MSSV Mức độ hoàn thành Phan Thị Khánh Hoà 2018815753 100% Nguyễn Khắc Linh Linh 2018815756 100% Hồ Thị Thanh Trúc 2013316813 100% Trần Thị Thanh Tuyền 2018815766 100% Nguyễn Mai Tường Vi 2018815769 100% Huỳnh Long Vũ 2013316827 100% h BẢNG PHÂN CÔNG CÔNG VIỆC ST T Họ tên Vai trị Cơng việc Dịch thuật Tóm tắt: Động nghiên cứu; Mục tiêu nghiên Phan Thị Khánh Hoà Nhóm trưởng cứu Quan điểm nhóm: Về giao dịch M&A nói chung Viết lời mở đầu Dịch thuật Tóm tắt: Kết nghiên cứu Nguyễn Khắc Linh Linh Quan điểm nhóm: Về vấn đề định giá cao Thành viên thương vụ mua bán sáp nhập góc độ kế tốn Tổng hợp tài liệu tham khảo Dịch thuật Tóm tắt: Phương pháp nghiên cứu; Mơ hình Hồ Thị Thanh Trúc nghiên cứu Thành viên Quan điểm nhóm: Nhận xét chung; Triển vọng giao dịch M&A Việt Nam Viết phần kết luận Dịch thuật Tóm tắt: Câu hỏi nghiên cứu/ giả thiết nghiên cứu Trần Thị Thanh Tuyền Quan điểm nhóm: Về vấn đề định giá cao Thành viên thương vụ mua bán sáp nhập góc độ kế tốn Việt Nam Chỉnh sửa hình thức luận Nguyễn Mai Tường Vi Thành viên Dịch thuật h Tóm tắt: Biến phụ thuộc/ Biến giải thích; Dữ liệu Quan điểm nhóm: Tình hình M&A Việt Nam; Sự khác biệt phương pháp kế toán Việt Nam Bảng tổng hợp biến Dịch thuật Tóm tắt: Hàm ý Huỳnh Long Vũ Quan điểm nhóm: Bài học rút cho bên Thành viên thương vụ định giá cao M&A Việt Nam; Bài học từ nghiên cứu Mục lục tự động h MỤC LỤC LỜI MỞ ĐẦU PHẦN 1: PHẦN DỊCH BÀI NGHIÊN CỨU 1.1 Tổng quan nghiên cứu 1.2 Giới thiệu 1.3 Tổng quan tài liệu 1.3.1 Lợi thương mại 1.3.2 Phương pháp mua phương pháp cộng gộp 12 1.3.3 Định giá cao 14 1.4 Cơ sở kế toán phát triển câu hỏi nghiên cứu 15 1.4.1 Cơ sở kế toán 15 1.5 Sự phát triển câu hỏi nghiên cứu .17 1.6 Xây dựng mẫu đo lường trình định giá 18 1.6.1 Xây dựng mẫu .18 1.6.2 Định giá cao giao dịch mua bán sáp nhập 21 1.7 Cơ sở kiểm tra kết 23 1.8 Kiểm tra hợp lệ kiểm tra bổ sung 32 1.8.1 Kiểm tra hợp lệ 32 1.8.2 Thử nghiệm bổ sung - Định giá cao Chi phí mua lại 45 1.9 Phần kết luận 49 PHẦN II TÓM TẮT BÀI NGHIÊN CỨU 50 2.1 Động nghiên cứu 50 2.2 Mục tiêu nghiên cứu 50 2.3 Câu hỏi nghiên cứu/ giả thuyết nghiên cứu 51 2.4 Phương pháp nghiên cứu 52 2.5 Mơ hình nghiên cứu 53 2.6 Biến phụ thuộc/ Biến giải thích 54 2.6.1 Biến phụ thuộc 54 h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 2.6.2 Biến giải thích 54 2.7 Dữ liệu 54 2.8 Kết nghiên cứu 55 2.9 Hàm ý 56 PHẦN III QUAN ĐIỂM CỦA NHÓM VỀ BÀI NGHIÊN CỨU .57 3.1 Nội dung liên quan đến môn học 57 3.1.1 Về giao dịch M&A nói chung 57 3.1.2 Về vấn đề định giá cao thương vụ mua bán sáp nhập góc độ kế toán 59 3.2 Liên hệ tình hình Việt Nam .60 3.2.1 Tình hình M&A Việt Nam .60 3.2.2 Sự khác biệt phương pháp kế toán Việt Nam 62 3.2.3 Về vấn đề định giá cao thương vụ mua bán sáp nhập góc độ kế tốn Việt Nam 63 3.2.4 Nhận xét chung 66 3.2.5 Triển vọng giao dịch M&A Việt Nam 67 3.3 Bài học từ nghiên cứu 69 3.3.1 Bài học rút cho bên thương vụ định giá cao M&A Việt Nam 69 3.3.2 Bài học từ nghiên cứu 70 KẾT LUẬN 72 PHỤ LỤC 73 DANH MỤC CÁC BIẾN 73 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 75 h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 LỜI MỞ ĐẦU Ngày nay, trình hội nhập kinh tế ngày phát triển sâu rộng, hoạt động mua bán – sáp nhập (M&A) diễn ngày phổ biến Các giao dịch M&A đưa lại lợi ích to lớn cho tất bên tham gia, không giúp doanh nghiệp lớn giảm chi phí đầu tư, giúp doanh nghiệp yếu khỏi nguy phá sản mà cịn giúp doanh nghiệp tạo sau M&A có đầy đủ tiềm lực thuận lợi để phát triển lớn mạnh đạt lợi cạnh tranh thương trường Tuy nhiên, trình thực mua bán sáp nhập, tồn số hạn chế định mà bên mua bên mua cần tìm hướng giải phù hợp, số tượng đặt giá q cao Thơng qua mơn học Kế tốn hợp báo cáo tài chính, nhóm chúng em khơng bổ sung kiến thức hoạt động M&A kỹ lập báo cáo tài hợp nhất, mà cịn có hội tiếp cận với nghiên cứu học thuật liên quan đến vấn đề đặt giá cao vụ sáp nhập mua lại: Dưới góc độ kế tốn Qua tiểu luận này, nhóm chúng em cung cấp dịch tiếng Việt cho nghiên cứu “Overbidding in Mergers and Acquisitions: An Accounting Perspective” tác giả Eli Bartov, C.S Agnes Cheng Hong Wu Sau dịch thuật đào sâu tìm hiểu, nhóm chúng em đưa phần tóm tắt ngắn gọn mục quan trọng nghiên cứu Tiếp theo, nhóm chúng em trình bày quan điểm riêng phần có liên quan đến môn học mà nghiên cứu gợi ra, liên hệ thực tế tình hình đặt giá cao giao dịch M&A Việt Nam học rút từ nghiên cứu Vì cịn thiếu số kiến thức kỹ chuyên môn nên chắn tiểu luận nhiều hạn chế Hy vọng cô đưa nhận xét, đánh giá giúp cho tiểu luận hoàn thiện hơn, nhóm xin chân thành cảm ơn h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 PHẦN 1: PHẦN DỊCH BÀI NGHIÊN CỨU Định giá cao giao dịch sáp nhập mua lại: Dưới góc độ kế tốn 1.1 Tổng quan nghiên cứu Liệu chế độ kế tốn có đóng vai trị quan trọng tượng đặt giá cao ghi nhận giao dịch mua bán sáp nhập (M&A) hay không? Sự thay đổi quy định vào năm 2001 từ khấu hao lợi thương mại sang không khấu hao (SFAS 142) cung cấp môi trường thử nghiệm để kiểm chứng hậu Các quy tắc hạch toán giao dịch M&A định đặt giá bên mua Dựa cách tiếp cận để lập mơ hình đặt giá tối ưu, phát nhóm tác giả cho thấy gia tăng đáng kể việc đặt giá cao giai đoạn sau năm 2001, điều chứng tỏ kế tốn giao dịch M&A có hệ thực định đặt giá Ngoài ra, thử nghiệm bổ sung cho thấy việc đặt giá cao thể rõ rệt giao dịch sáp nhập mua lại Nhìn chung, phát nhóm tác giả làm sáng tỏ vai trị kế tốn việc định hình định quản lý - cuối tài sản cổ đông - đặt bối cảnh quan trọng cơng ty Do đó, họ thông báo điều cho nhà nghiên cứu, hội đồng quản trị công ty người đặt tiêu chuẩn 1.2 Giới thiệu Sự không chắn cao quyền định đáng kể vốn có ban quản lý việc định giá giao dịch M&A khiến cho việc đặt giá cao trở thành chủ đề thảo luận rộng rãi tài liệu M&A Nhìn chung, phần tài liệu đưa ba lý tiềm giải thích cho việc định giá cao Đầu tiên, tài liệu kinh tế khẳng định xuất vấn đề xung đột người đại diện dẫn đến việc xây dựng tập đoàn (Jensen 1986), mà dẫn đến việc định giá cao (Berle and Means 1932, 112) Thứ hai, tài liệu hành vi tài cho khơng có động người đại diện, việc đặt giá cao xảy giao dịch M&A, nhà quản lý thiên vị, người đánh giá điều phối theo kỳ vọng dựa lạc quan, tự tin h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 thái kiêu ngạo họ thúc họ đánh bại nhà thầu cạnh tranh khác Thứ ba, tài liệu kế toán việc cổ phiếu định giá cao người mua khiến cho họ đặt giá cao giao dịch mua lại, chất loại giao dịch cổ phiếu công ty giao dịch cho công ty khác q trình mua lại, mở đường cho việc xóa sổ lợi thương mại sau giảm giá cổ phiếu Trong báo này, nhóm tác giả xem xét lý tiềm cho việc đặt giá q cao cách tìm hiểu vai trị cơng tác kế toán giao dịch M&A việc định định giá Một thay đổi quy định năm 2001—từ chế độ khấu hao lợi thương mại định kỳ theo Hội đồng quản trị Nguyên tắc Kế toán (APB), Ý kiến số 17, khoản mục tài sản vơ hình sang chế độ khơng khấu hao theo Tun bố Chuẩn mực Kế tốn Tài (SFAS) Số 142, Lợi thương mại Các tài sản vô hình khác— Thay đổi cung cấp cho nhóm tác giả môi trường gần thử nghiệm để thực điều tra họ Mặc dù ảnh hưởng chuẩn mực kế toán khác số thu nhập ròng tương lai thường mơ hồ (họ làm tăng giảm thu nhập rịng tương lai cơng ty), SFAS 142 rõ ràng làm tăng thu nhập ròng bên mua sau thực giao dịch mua lại mà không đáp ứng điều kiện phương pháp cộng gộp lợi ích bên giai đoạn trước SFAS 142 Điểm làm cho SFAS 142 trở thành thực nghiệm đặc biệt tốt cho thử nghiệm tác giả Bởi thay đổi quy định (ngoại sinh) từ chế độ khấu hao định kỳ sang chế độ không khấu hao loại bỏ việc khấu hao lợi thương mại thu nhập, yếu tố khác không đổi, thu nhập báo cáo sau mua lại cao sau áp dụng SFAS 142 sử dụng phương pháp mua Do đó, khoản thu nhập báo cáo sau mua lại cao làm trầm trọng thêm xung đột người đại diện xu hướng hành vi ban quản lý trình mua lại, nhà quản lý đưa định đặt giá nhận thức tác động việc mua lại thu nhập báo cáo sau mua lại (và có lẽ giá cổ phiếu) Điều ngụ ý điều kiện yếu tố khác không đổi, nhà quản lý công ty mua lại có khả đặt giá cao để tăng khả đảm bảo cho giao dịch giai đoạn sau mua lại (dường hấp dẫn hơn), làm h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 không tối ưu hóa tài sản cổ đơng Bởi vậy, câu hỏi nghiên cứu nhóm tác giả đặt là: Liệu phương pháp tiếp cận không khấu hao lợi thương mại SFAS 142 có khiến ban quản lý bên mua đặt giá thầu cao hơn? Thách thức đằng sau thử nghiệm thực nghiệm nhóm tác giả nằm việc đo lường định giá cao Các nghiên cứu trước sử dụng nhiều biện pháp thay để đặt giá cao hơn, bao gồm thặng dư mua lại, nghĩa giá chào bán người mua so với giá cổ phiếu trước mua cơng ty mục tiêu có chênh lệch, điểm đáng ý công ty mua thông báo khoản chênh lệch khoản lợi nhuận bất thường tích lũy (CAR người mua) Tuy nhiên, biện pháp thực nghiệm khơng có phản thực tế, khó để xác định tiêu chuẩn đặt giá tối ưu, mà công ty mua dùng để đối chiếu thực tế Ngồi ra, biện pháp khơng tính đến mối tương quan lợi nhuận người mua từ việc mua lại xác suất mua lại thành cơng q trình đấu thầu Điều dẫn đến vấn đề nội sinh, làm cho việc đo lường định giá cao trở nên mơ hồ (de Bodt et al 2018, 1548) Để giải lo ngại này, nhóm tác giả sử dụng biện pháp vấn đề đặt giá cao mức giao dịch, bắt nguồn từ điều kiện tiên tốn tối đa hóa lợi nhuận kỳ vọng nhà thầu (de Bodt et al 2018) Thước đo cấp độ giao dịch rõ ràng có tính đến mối tương quan lợi nhuận bên mua từ việc mua lại xác suất mua lại thành công, quan trọng hết cung cấp tiêu chuẩn đặt giá tối ưu, làm sở cho trình đo lường tính tốn việc đặt giá thầu q cao Khi xây dựng biện pháp cho định giá vượt mức, nhóm tác giả tuân thủ chặt chẽ quy trình nêu de Bodt et al (2018), họ thực loạt kiểm tra tính hợp lệ để thiết lập biện pháp dựa vào độ tin cậy Theo de Bodt et al (2018), tác giả bắt đầu cách ước tính xác suất mua lại thành công, sử dụng mẫu lớn giao dịch hoàn thành trao - nhận tiền, sau họ ước tính điều kiện tiên vấn đề tối đa hóa lợi nhuận kỳ vọng bên mua cách sử dụng hồi quy không liên quan (SUR) Cùng với ước tính đặt giá cao dựa mơ hình mình, tác giả phân tích mẫu giao dịch mua lại hồn tất sử dụng phương pháp mua nhận thấy giao dịch mua xuất việc định giá cao giai đoạn sau SFAS h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 dồi so với năm 2021 yếu tố dẫn đến sụt giảm số thương vụ M&A Việt Nam năm 2022 Để sâu vào vấn đề, Tiến sĩ Lê Đức Khánh, Giám đốc Phát triển lực đầu tư (Công ty cổ phần Chứng khoán VPS) đưa số nguyên nhân nội đến từ kinh tế góp phần ảnh hưởng đến tình hình chung hoạt động M&A Việt Nam Thứ nhất, Việt Nam gặp phải nhiều thách thức ảnh hưởng bối cảnh chung toàn giới thị trường tài chính, thị trường chứng khốn gặp nhiều khó khăn, Chỉ số VN-Index điều giảm liên tục… Với tình vậy, Tiến sĩ cho kinh tế vĩ mô cần ổn định, sách tiền tệ cần điều chỉnh linh hoạt, phải nhìn theo động thái ngân hàng trung ương giới Thứ hai, khủng hoảng niềm tin nhà đầu tư kênh đầu tư cổ phiếu, trái phiếu gây hoang mang công chúng, cho dù chất lượng cổ phiếu trái phiếu Ngoài ra, tâm lý nhà đầu tư bị tác động mạnh việc tăng lãi suất huy động số ngân hàng Cuối cùng, thị trường tài Việt Nam đứng trước lằn ranh báo động bắt buộc phải đưa định can thiệp nhằm tránh tình trạng bán tháo cổ phiếu, trái phiếu, gây hệ luỵ lớn cho kinh tế Nhiều doanh nghiệp gặp khó khăn tuyên bố phá sản nhiều doanh nghiệp đáp ứng nghĩa vụ trả nợ ngân hàng, trả lãi khoản vay khó gượng dậy, nằm diện bị thâu tóm, hay bị bán rẻ, bán đấu giá cho nhà đầu tư, tổ chức tài có tiềm lực thị trường Tuy với tình hình năm 2022 nêu, nhiều chun gia lại có nhìn lạc quan năm tới, cho thời gian xuất nhiều thương vụ M&A lớn Theo nhận định ông Warrick Cleine, Chủ tịch kiêm Tổng giám đốc KPMG Việt Nam Campuchia, xu hướng phục hồi hoạt động M&A tiếp tục nửa cuối năm 2023, chuyển đổi số, chuyển sang lượng sạch, thị trường tiêu dùng rộng lớn nhận thức phát triển bền vững ngày tăng chủ đề cho hoạt động M&A tương lai Việt Nam Ơng cịn cho năm 2023 thời điểm thuận lợi quỹ đầu tư tư nhân để chọn cơng ty có hoạt động hiệu mục tiêu phù hợp để mua lại 61 h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 Ngoài ra, nhà đầu tư đến từ Nhật Bản tăng giao dịch năm 2023 Các giao dịch hướng đến nằm ngành công nghệ thực phẩm, công nghệ thông tin, bán lẻ, tài tiêu dùng, start-up… Bên cạnh dịng vốn ngoại, ngày có nhiều dịng tiền từ nhà đầu tư nước tham gia vào hoạt động M&A, xu hướng dự báo tiếp tục tăng năm 2023 Nhìn chung trước đây, M&A chủ yếu gồm thương vụ bán lẻ, tiêu dùng nông nghiệp, nhiên, thời gian tới xu hướng dịch chuyển sang lĩnh vực viễn thơng, chăm sóc sức khỏe, giáo dục lực, dịch vụ dân sinh… 3.2.2 Sự khác biệt phương pháp kế tốn Việt Nam Nhìn chung, việc bám sát theo chuẩn mực IFRS, chuẩn mực kế toán Việt Nam lại khắt khe quy định hình thức áp dụng báo cáo tài Ngược với chuẩn mực kế tốn Việt Nam, IFRS tập trung vào tính bao quát chuẩn mực kế tốn tài liệu mang tính hướng dẫn liên quan để áp dụng hầu hết trường hợp Do đó, danh mục báo cáo IFRS có nhiều chủ đề chuẩn mực kế toán Việt Nam Cụ thể, báo cáo tài theo quy định IFRS có thêm cấu phần Báo cáo chuyển đổi vốn chủ sở hữu, chuẩn mực kế toán Việt Nam yêu cầu phân tích chuyển đổi vốn chủ sở hữu phần thuyết minh báo cáo tài Sự khác cách trình bày báo cáo tài hai chuẩn mực khiến cho người dùng báo cáo khó nắm bắt phân tích tình hình cơng ty thiếu phận tư vấn, giải thích thơng hiểu chuẩn mực Nói cách khác, việc khiến cho thông tin không công bố đầy đủ, ngăn cản giao dịch đầu tư, sáp nhập xuyên quốc gia vào Việt Nam Đơi khi, gây khó khăn q trình hợp báo cáo tài hai cơng ty hợp với Ngồi ra, giới hạn nội dung chuẩn mực kế toán Việt Nam phần gây thiên hướng sử dụng giá trị gốc IFRS lại sử dụng giá trị hợp lý để dễ dàng thực ước tính xét đốn tương lai Sự khác biệt khiến thông tin báo cáo cản trở nhà đầu tư cần đánh giá, so 62 h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 sánh với khoản đầu tư khác danh mục đầu tư Hơn nữa, phương pháp đo lường theo giá gốc cung cấp thông tin khứ nên giúp nhà đầu tư đưa định Tóm lại, hạn chế cịn tồn chuẩn mực kế tốn Việt Nam xuất phát từ thiếu cập nhật điều chỉnh phù hợp với thời điểm suốt thời gian dài xây dựng chuẩn mực Ngoài ra, phần nguyên nhân đến từ non trẻ thị trường vốn Việt Nam, sách phát triển hoạt động đầu tư rườm rà, phức tạp tâm lý sợ rủi ro, thiếu chắn người Việt 3.2.3 Về vấn đề định giá cao thương vụ mua bán sáp nhập góc độ kế tốn Việt Nam 3.2.3.1 Về vấn đề định giá cao giao dịch M&A Từ góc nhìn quốc tế đến kế tốn Việt Nam, điểm chung giao dịch M&A đểu có rủi ro định Thứ công ty phải sẵn sàng chấp nhận rủi ro thận trọng đầu tư nhằm hưởng lợi đầy đủ từ việc sáp nhập đối thủ cạnh tranh ngành ý đến, giao dịch M&A thành cơng doanh nghiệp có thị phần ngày mở rộng từ mang lại nhiều lợi nhuận lợi ích cho chủ sở hữu Thứ hai, để giảm thiểu rủi ro giao dịch nhà quản trị kế tốn viên phải tính tốn, cân nhắc đặc biệt bước thẩm định giá trình sáp nhập Một giao dịch M&A Việt Nam tuân thủ quy trình thực sau: 63 h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 Hình: Quy trình tổng quát M&A Việt Nam Sau hoàn bước xác định mục tiêu tiếp cận doanh nghiệp, người mua phải địi hỏi phải ước tính mức giá giao dịch cách hợp lý với giá trị thời bên cơng ty mua, có nhà quản lý khơng nhìn sai đặt kỳ vọng sinh lời nhiều từ giao dịch M&A nhằm tránh rủi ro kinh doanh 3.2.3.2 Lợi ích rủi ro định giá giao dịch M&A Việc thẩm định giá trị doanh nghiệp có nghĩa xác định giá hữu doanh nghiệp cần sáp nhập, bao gồm tài sản hữu hình vơ hình Việc thẩm định giá trị doanh nghiệp địi hỏi cần đơn vị độc lập có đủ kiều kiện pháp lý chuyên môn thực để đảm bảo tính khách quan xác Trong giao dịch M&A, định giá doanh nghiệp coi việc khó khăn với nhiều phương pháp định giá phương pháp cho đáp số khác nhau, số cao cách xa số thấp đến vài lần Định giá thương hiệu tài sản vơ hình định giá doanh nghiệp khó khăn gấp bội Về lý thuyết, giá trị doanh nghiệp gồm có giá trị hữu hình (có thể tương đối cân đong đo đếm được, tổng tài sản có, khả sinh lời doanh nghiệp…) cộng với giá trị vơ hình, mà thương hiệu cơng ty đóng góp phần lớn Giá trị thương hiệu, tài sản vơ hình, định giá mức độ tương đối mà thơng thường lồng vào tổng giá trị tài sản vô hình tiến hành định giá cơng ty Có chun gia đưa cách tính: Giá trị thương hiệu = Tổng giá trị cổ phiếu công ty (market value) - Tổng giá trị tài sản hữu hình (Book value: gồm vật kim tính theo tổng giá trị thu nhập hàng năm cho khoảng thời gian tương lai) Việc thẩm định giá giao dịch M&A ban đầu thành cơng giúp doanh nghiệp nhìn rõ ưu điểm lợi doanh nghiệp xác nhập thị trường Một số lợi ích từ việc định giá trình mua bán sáp nhập giúp nâng cao quy mơ doanh nghiệp, cắt giảm chi phí nguồn nhân lực hay nguồn tài cải thiện Tuy nhiên, việc đánh giá cao giao dịch M&A có rủi ro lớn Về phương pháp kế toán lợi thương mại Việt Nam, giá trị đo lường ban đầu ảnh 64 h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 hưởng lớn, sau sáp nhập, kế toán Việt Nam phân bổ lợi thương mại cách có hệ thống vào chi phí thời gian tối đa không 10 năm (VAS 25) đánh giá tổn thất năm (TT202) Khác với IRSS thực trình đánh giá lại giá trị lợi thương mại Việc thẩm định giá ban đầu mang lại số rủi ro sau: ● Không đánh giá giá trị hợp lý khoản đầu tư giao dịch M&A Những gió thổi phồng vào giá trị dịng cổ phiếu bị sáp nhập khiến nhiều nhà đầu tư tưởng ôm phần lãi tay ● Việc doanh nghiệp bỏ số tiền lớn để mua lại giá trị thương hiệu sản phẩm doanh nghiệp khác sau cải tiến thành sở hữu riêng Doanh nghiệp phải đối mặt với bóng từ thương hiệu sản phẩm cũ Nguy không không xây dựng thương hiệu cho riêng cịn góp phần mở rộng sản phẩm (làm người tiêu dùng nhầm tưởng) với thương hiệu cũ ● Việc đánh giá cao giá trị giao dịch M&A, góc độ kế tốn Việt Nam xem tài sản vơ hình khấu hao dần vòng 10 năm Nếu khoảng định giá ban đầu khơng xác chí bán khống, báo cáo lợi nhuận doanh nghiệp sáp nhập tăng cao mà khơng phản ánh hoạt động sản xuất kinh doanh doanh nghiệp Vì tài sản tăng cao, khoản khấu hao lợi thương mại không đáng kể, dẫn đến lợi nhuận chênh lệch so với thực tế Điều gây ảnh hưởng lớn đến kỳ vọng nhà đầu tư thị trường ● Việc định giá cao xảy đến xung đột lợi ích nhà quản trị, họ kỳ vọng lợi nhuận làm che mắt nên có động mong muốn thắng giao dịch M&A Vậy nên việc sẵn sàng bỏ khoản tiền lớn giá trị thật khoản đầu tư hồn tồn xảy Có thể thấy, việc định giá giao dịch M&A vô quan trọng Không phải lúc việc mua bán sáp nhập mang lại giá trị tích cực Vì cần xây dựng kế hoạch hợp M&A định giá hợp lý doanh nghiệp mục đích mà nhà đầu tư nên hướng đến 65 h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 3.2.3.3 Một số giao dịch định giá cao Việt Nam Tại Việt Nam vào năm 1995, Dạ Lan thương hiệu xây dựng kỳ công người Việt Nam Tuy nhiên, ông chủ Dạ Lan - Trịnh Thành Nhơn với mơ ước bay cao, bay xa tập Colgate hàng đầu giới Chính định giá q cao kỳ vọng từ hoạt động M&A với Colgate, ông chủ hy vọng công nghệ chiến lược kinh doanh tập đồn hố mỹ phẩm hàng đầu giới giúp cho sản phẩm thương hiệu Dạ Lan tăng thêm giá trị, vươn lên tầm cao Nhưng thực tế sau đưa Colgate chiếm lĩnh thị phần, thương hiệu Dạ Lan biến Ông chủ Trịnh Thành Nhơn lập lại thương hiệu Dạ Lan cũ nỗi bùi ngùi hối tiếc thị phần 30% nước tràn sang Trung Quốc trước khơng có lại Gần 20 năm sau, thương vụ tương tự lặp lại, phần hệ liên doanh trước đây, phần diễn trình thâu tóm nấc thang cao cánh cửa hội nhập mở phát triển thị trường chứng khốn Doanh nghiệp bị thâu tóm cơng khai họ kỳ vọng tham lam vào giao dịch M&A Điển hình câu chuyện Tribeco xóa sổ sau thời gian kết duyên UniPresident Uni-President cơng ty có tuổi đời 20 năm 10 năm ngự trị danh sách Hàng Việt Nam chất lượng cao, Tribeco ấp ủ kỳ vọng hợp hôn với Kinh Đô (sở hữu 35% cổ phần), Uni – President (sở hữu 15% cổ phần) năm 2006, 2007 Thế nhưng, năm sau, Tribeco lỗ 145 tỷ đồng, vốn chủ sở hữu âm 5,32 tỷ đồng Đến 31/12/2011, Tribeco có lỗ lũy kế 312 tỷ đồng, vốn chủ sở hữu âm 26 tỷ đồng Tại đại hội cổ đông hồi cuối tháng 6/2012, đối tác ngoại UniPresident chiếm toàn ghế HĐQT Tribeco sở hữu đến 43,56% cổ phần Kế hoạch “sói gửi nhờ chân” Uni-President kết thúc với Tribeco hủy niêm yết, sau giải thể, giúp Tập đoàn Đài Loan thực tham vọng biến Tribeco thành công ty 100% vốn đầu tư nước 3.2.4 Nhận xét chung Với xu hội nhập kinh tế giới, doanh nghiệp Việt Nam đứng trước cạnh tranh khốc liệt để khẳng định vị thương trường Một 66 h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 cách tốt để nâng cao lực trình hoạt động doanh nghiệp Hợp – Sáp nhập (Mergers and Acquisitions, viết tắt M&A) với doanh nghiệp khác Hoạt động M&A Việt Nam gia tăng mạnh mẽ suốt 10 năm từ 2007 2017 đạt đỉnh năm 2017 với quy mô 10 tỷ USD, có đóng góp 50% giá trị thương vụ Sabeco Giá trị M&A có xu hướng điều chỉnh giảm năm 2018 2019 Năm 2020, giá trị thương vụ M&A Việt Nam giảm 51,3% tác động Covid-19 Dự báo hoạt động M&A Việt Nam hồi phục trở lại từ năm 2021, quy mơ thị trường trở lại mốc bình thường mức tỷ USD (Hình 1) Tổng giá trị M&A Việt Nam năm 2019 đạt 7,2 tỷ USD, 94,7% so với năm 2018 Nhìn vào hoạt động M&A năm 2019, giá trị giảm, có yếu tố tích cực Trong tháng cuối năm 2019, nhiều thương vụ lớn với tham gia nhà đầu tư nước tập đoàn tư nhân xuất Điển hình thương vụ hợp nhất, hốn đổi cổ phần VinCommerce VinEco với Masan Comsumer (Masan Group), KEB Hana Bank (Hàn Quốc) mua lại 15% vốn điều lệ BIDV Đầu năm 2020, đại dịch Covid-19 bất ngờ xảy lan rộng toàn cầu tác động lớn đến kinh tế giới nói chung, hoạt động M&A nói riêng Hoạt động M&A Việt Nam toàn cầu giảm mạnh nhà đầu tư có phản ứng thận trọng Đồng thời, điều kiện cách ly toàn cầu gây trở ngại cho việc tìm hiểu, đánh giá định Dự kiến giá trị M&A năm 2020 tiếp tục suy giảm, ước đạt 3,5 tỷ USD (bằng 48,6% so với năm 2019) 3.2.5 Triển vọng giao dịch M&A Việt Nam Trong bối cảnh tồn cầu hóa, rào cản văn hóa, mơi trường pháp lý, xâm nhập thị trường dần gỡ bỏ xu sáp nhập mua bán (M&A) xuyên biên giới trở thành chiến lược đầu tư trọng yếu nhà đầu tư để xâm nhập mở rộng thị phần Dường công ty ngày quan tâm đến động 67 h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 định đầu tư chiến lược thông qua thương vụ mua lại, đặc biệt xâm nhập vào thị trường (Bekaert & Harvey, 2000) Việc lựa chọn mục tiêu đầu tư công ty chịu chi phối trực tiếp vấn đề thông tin công bố Một số nghiên cứu ảnh hưởng quản trị lợi nhuận (earnings management) đến tính bất đối xứng thơng tin lượng thơng tin cung cấp bên ngồi, ảnh hưởng trực tiếp đến kết thành công thương vụ M&A (Schwert, 1996; Chemmanur & cộng sự, 2009…) Quản trị lợi nhuận tác động trực tiếp đến giá cổ phiếu bên tham gia (Schwert, 1996), ảnh hưởng trực tiếp đến định lựa chọn đối tác mục tiêu cơng ty thâu tóm, đặc biệt họ đến từ thị trường bên với khác biệt mơi trường thể chế, văn hóa, khía cạnh xã hội Do đó, cơng ty có quản trị lợi nhuận góp phần cải thiện chất lượng thông tin hàm chứa cổ phiếu, tạo điều kiện thúc đẩy tính hiệu thị trường chứng khốn nói chung phát triển thị trường M&A nói riêng Thị trường M&A Việt Nam năm qua đạt tăng trưởng vượt bật Làn sóng M&A đối tác đầu tư nước vào Việt Nam thực bùng nổ năm vừa qua với số lượng quy mô giao dịch ngày gia tăng Số liệu sở liệu SDC Platinum thuộc tập đoàn Thomson Reuters cho thấy, tổng giá trị thương vụ M&A tất hình thức khác Việt Nam giai đoạn 20072018 lên đến 48,8 tỷ USD Chỉ tháng đầu năm 2018, nhà đầu tư nước chi tới 4,1 tỷ USD, tăng 82,4% so với kỳ năm 2017, để góp vốn, mua cổ phần doanh nghiệp Việt Nam (Diễn đàn M&A Việt Nam, 2018) Nếu trước đây, đa phần nhà đầu tư nước lựa chọn lập dự án, xây nhà máy để đầu tư Việt Nam, liệu SDC Platinum cho thấy năm trở lại đây, đầu tư trực tiếp nước phát triển chủ yếu thông qua kênh mua lại cổ phần xuyên biên giới (Cross-border acquisitions) Nhiều nhà đầu tư nước ngồi lựa chọn hình thức đầu tư thơng qua mua lại sáp nhập để hình thành mối quan hệ chiến lược với công ty nội địa, từ theo đuổi mục tiêu thâm nhập thị trường Ngun nhân phát triển thị trường nội địa Việt Nam, quy mô dân số nhu cầu tiêu dùng cao kích thích tập đồn nước ngồi mua cổ phần doanh nghiệp 68 h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 Việt Các thương vụ thành công lớn gần minh chứng điển hình, Thaibev (Thái Lan) mua Sabeco, Central Group (Thái Lan) mua BigC, TTC Holdings (Thái Lan) mua Metro Việt Nam, Fraser and Neave (Singapore) mua cổ phần Vinamilk, Mizuho (Nhật Bản) mua cổ phần Vietcombank (theo liệu SDC Platinum, 2019),… Triển vọng phát triển thị trường M&A Việt Nam năm tới khả quan xu hướng đầu tư theo hình thức góp vốn, mua cổ phần ngày gia tăng Tuy vậy, thị trường M&A Việt Nam nhiều thách thức đặt ra, đặc biệt khía cạnh pháp lý Hoạt động M&A hướng dẫn điều chỉnh nhiều luật khác nhau, thiếu thống dẫn đến quản lý chồng chéo luật Cụ thể, quy định liên quan hoạt động sáp nhập mua lại quy định Bộ Luật Dân sự, Luật Doanh nghiệp, Luật Đầu tư, Việt Nam chưa có quy định chống thâu tóm M&A thị trường (Pham & cộng sự, 2015) Bên cạnh đó, doanh nghiệp Việt cịn nhiều hạn chế lực quản trị, chưa nhận thức tầm quan trọng việc tạo mơi trường thơng tin có chất lượng bền vững chiến lược phát triển dài hạn doanh nghiệp lăng kính nhà đầu tư Nhiều doanh nghiệp cịn thiếu minh bạch cơng bố thơng tin liên quan đến báo cáo tài chính, báo cáo quản trị, đặc biệt doanh nghiệp chưa niêm yết Thực trạng báo cáo tài công bố thông tin chưa minh bạch, thao túng báo cáo tài gia tăng quản trị lợi nhuận Việt Nam (McGee, 2009) có khả gây ảnh hưởng đến định giá chào mua thương vụ, cản trở dòng vốn M&A xuyên biên giới vào Việt Nam Tuy nhiên, nghiên cứu có M&A Việt Nam chưa xem xét tác động quản trị lợi nhuận công ty mục tiêu đến q trình lập kế hoạch sáp nhập cơng ty thâu tóm, đặc biệt cơng ty thâu tóm đến từ hải ngoại 69 h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 3.3 Bài học từ nghiên cứu 3.3.1 Bài học rút cho bên thương vụ định giá cao M&A Việt Nam Trên giới, hoạt động mua, bán, chuyển nhượng sáp nhập doanh nghiệp diễn sôi động, Việt Nam, hoạt động giai đoạn đầu Việc Việt Nam thành viên WTO với nhiều rào cản dỡ bỏ, tạo hội cho nhà đầu tư công ty đa quốc gia tăng cường hoạt động M&A Việt Nam Hiện nay, việc mua – bán doanh nghiệp thực thông qua giao dịch trực tuyến Hơn nữa, việc Luật Đầu tư Luật Doanh nghiệp có hiệu lực thực hiện, tạo nên mơi trường bình đẳng nhà đầu tư nước Hiện nay, có thực tế hầu hết doanh nghiệp Việt Nam có quy mơ nhỏ so với doanh nghiệp nước ngoài; yếu kinh nghiệm thương trường, khả tài chính; thiếu đội ngũ nhân lực có khả quản trị doanh nghiệp Trong cạnh tranh khơng cân sức đó, việc liên kết nói chung thơng qua hoạt động M&A nói riêng doanh nghiệp Việt Nam đóng vai trị sống cách thức tạo động lực cho doanh nghiệp nước Vì vậy, thời gian tới, Việt Nam khơng thể đứng ngồi xu M&A diễn phổ biến giới 3.3.2 Bài học từ nghiên cứu Định giá doanh nghiệp điều tra chi tiết đánh giá hoạt động công ty nhằm xác định giá trị hữu tiềm doanh nghiệp Định giá doanh nghiệp điều cốt lõi giao dịch M&A giao dịch hoàn tất hai bên tham gia giao dịch hài lòng với việc định giá theo quan điểm riêng họ Trong trình định giá doanh nghiệp, tranh chấp xuất phát từ việc thiếu hiểu biết đánh giá không kỹ lưỡng rủi ro hội liên quan đến phương án huy động vốn, tái cấu xác minh tài sản Từ dẫn đến việc định giá cao bên bán, điều ảnh hưởng đến chất lượng giao dịch M&A, đồng thời tạo vành đai bảo vệ ảo từ phía doanh nghiệp mục tiêu, vành đai 70 h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 góp phần tác động vào lực sản xuất vận hành doanh nghiệp khơng phản ánh chân thực tình hình tài tổng quan doanh nghiệp mục tiêu Bên cạnh đó, tranh chấp định giá cao doanh nghiệp xảy q trình định giá bị tác động không chắn tăng trưởng kinh tế toàn cầu ước tính tốc độ tăng trưởng dài hạn công ty ngành Tăng trưởng giảm tăng trưởng đột biến chi tiêu tiêu dùng, tỷ lệ thất nghiệp điều chỉnh, tạo ước tính khác đáng kể tăng trưởng dài hạn, đó, dẫn đến ước tính khác giá trị Như nay, ảnh hưởng đại dịch COVID-19, nhiều công ty không cung cấp báo cáo tài Đến cuối tháng năm 2020, 40% công ty số S&P 500 rút lại hướng dẫn tài chính, với lý thiếu khả hiển thị tài khơng chắn thời gian mức độ ảnh hưởng COVID-19 hoạt động kinh doanh họ 71 h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 KẾT LUẬN Thị trường M&A Việt Nam năm qua đạt tăng trưởng vượt bật Làn sóng M&A đối tác đầu tư nước vào Việt Nam thực bùng nổ năm vừa qua với số lượng quy mô giao dịch ngày gia tăng Lịch sử cho thấy M&A xu hướng phổ biến chiến lược tạo nhiều tên tuổi trường kinh doanh quốc tế Từ Bill Gates, ông vua phần mềm mua lại DOS phát triển để nên đế chế Microsoft: Carlos Slim- tỷ phú người Mexico có lúc đứng đầu danh sách người giàu giới, dùng chiến lược thâu tóm Telmex để biến thành hãng viễn thơng lớn quốc gia Nam Mỹ: Warren Buffet thâu tóm Birkshire Hathaway hàng loạt công ty để biến chúng thành cỗ máy in tiền tỷ phú người Nga Roman Abramovich mua lại Sibneft sau Liên Xô tan rã để đưa thành cơng ty dầu khí hàng thứ tư giới Điều cho thấy M&A công cụ biết tận dụng mang lại hội to lớn Việc thẩm định giá giao dịch M&A ban đầu thành cơng giúp doanh nghiệp nhìn rõ ưu điểm lợi doanh nghiệp xác nhập thị trường Một số lợi ích từ việc định giá trình mua bán sáp nhập giúp nâng cao quy mơ doanh nghiệp, cắt giảm chi phí nguồn nhân lực hay nguồn tài cải thiện Tuy nhiên, việc đánh giá cao giao dịch M&A có rủi ro lớn Về phương pháp kế toán lợi thương mại Việt Nam, giá trị đo lường ban đầu ảnh hưởng lớn, sau sáp nhập, kế tốn Việt Nam phân bổ lợi thương mại cách có hệ thống vào chi phí thời gian tối đa khơng 10 năm (VAS 25) đánh giá tổn thất năm (TT202) Khác với IRSS thực trình đánh giá lại giá trị lợi thương mại Đó điều mà nhóm muốn thể tiểu luận Vì cịn hạn chế nhiều kiến thức kỹ chuyên môn nên chắn tiểu luận nhiều hạn chế Hy vọng cô đưa nhận xét, đánh giá giúp tiểu luận cải thiện hơn, nhóm xin chân thành cảm ơn 72 h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC BIẾN Danh mục biến Dịch Bid premium Giá ưu đãi Giá trị sổ sách nhà thầu thị Bidder Market-to-Book trường Competing Bidder Nhà thầu cạnh tranh Bidder Book Size Quy mô giá trị dự thầu Bidder's Profit Lợi nhuận nhà thầu Liquidity Index Chỉ số toán Overbidding Định giá cao Xác suất thành công giao dịch Probability of Acquisition Success M&A Target Earnings Thu nhập mục tiêu Target Hi-tech Industry Mục tiêu công nghệ cao Target Leverage Địn bẩy mục tiêu Target Liquidity Tính khoản mục tiêu Mục tiêu giá trị thị trường đến giá trị sổ Target Market-to-Book sách Post-SFAS 142 Hậu SFAS 142 Cash Tiền mặt Percent of Stock Tỷ lệ cổ phiếu Relative Size Quy mô tương đối 73 h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 Merger Wave Làn sóng hợp Synergies Cộng hưởng Bidder Past Performance Biểu trước nhà thầu Bidder Free Cash Flow Dòng tiền tự nhà thầu Pooling Gộp Predicted Pooling Gộp dự đoán High Sentiment Quan điểm Post-IFRS × High Sentiment and Post-IFRS × Quan điểm Post- IFRS × Làn Merger Wave sóng hợp Hostile Đối thủ Bidder Size Quy mơ nhà thầu Tender Đấu thầu 74 h 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.C.33.44.55.54.78.655.43.22.2.4.55.2237.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.66 37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.55.77.77.99.44.45.67.22.55.77.C.37.99.44.45.67.22.99