BÁO CÁO PHÂN TÍCH www mbs com vn Giải pháp kinh doanh chuyên biệt Ngành Gạch Men Báo cáo lần đầu 15/04/2016 TĂNG TRƯỞNG NHƯNG PHÂN HÓA Ngành gạch men Việt Nam sau giai đoạn khó khăn 2011 2013 đã bắt đ[.]
Ngành Gạch Men Báo cáo lần đầu 15/04/2016 TĂNG TRƯỞNG NHƯNG PHÂN HÓA Ngành gạch men Việt Nam sau giai đoạn khó khăn 2011-2013 bắt đầu hồi phục mạnh từ năm 2014 với sản lượng sản xuất tiêu thụ tăng mạnh nhờ phục hồi thị trường bất động sản Triển vọng ngành giai đoạn tới tiếp tục khả quan với ngành xây dựng dân dụng, nhiên, cho có phân hóa hai phân khúc gạch ceramic granite TIÊU ĐIỂM Việt Nam nước sản xuất, tiêu thụ xuất gạch men hàng đầu giới Sản xuất gạch ốp lát Việt Nam số ngành công nghiệp vươn lên tầm cỡ khu vực giới Với công suất gần 500 triệu m2 tại, Việt Nam nước đứng thứ giới đứng đầu Asean Không tiêu thụ nội địa, sản phẩm xuất nước giới Thời điểm khó khăn doanh nghiệp ngành gạch men qua Giai đoạn 2011-2013 giai đoạn khó khăn với ngành gạch men mà thị trường Bất động sản đóng băng, sản lượng tiêu thụ giảm gần 30% Các doanh nghiệp thua lỗ lợi nhuận thấp, nhà máy chạy với khoảng 70% công suất Tuy nhiên, năm 2014, thị trường hồi phục kéo theo tăng trưởng mạnh mẽ sản lượng tiệu thụ Kết kinh doanh cổ phiếu gạch men hồi phục trở lại Triển vọng ngành xây dựng dân dụng dự báo tiếp tục khả quan, nhờ (i) mức độ thị hóa cải thiện, (ii) hồi phục từ thị trường bất động sản, (iiii) cho phép người nước mua sở hữu nhà Việt Nam, (iv) triển vọng thu hút dịng vốn FDI khả quan Vì vậy, chúng tơi cho ngành vật liệu xây dựng nói chung gạch men nói riêng tiếp tục đươc hưởng lợi thời gian tới Các doanh nghiệp phân khúc granite có khả tăng trưởng cao doanh nghiệp với dòng sản phẩm ceramic pocerlain gặp cạnh tranh gay gắt Nhu cầu sử dụng granite thay cho ceramic cơng trình ngày thinh hành cơng trình độ bền mẫu mã Nhu cầu dòng sản phẩm Bộ Xây Dựng ước tính tăng trưởng trung bình 20% /năm giai đoạn 2016-2020 Trong đó, gạch ceramic pocerlain gặp phải cạnh tranh cao công ty liên tục tăng công suất nhu cầu tiêu thụ tăng trưởng chậm LỰA CHỌN DOANH NGHIỆP TRONG NGÀNH Senior Analyst Phí Quốc Tuân Email: tuan.phiquoc@mbs.com.vn Tel: +84 943069690 www.mbs.com.vn Trong doanh nghiệp gạch men niêm yết sàn chứng khốn, chúng tơi đánh giá cao cổ phiếu VIT công ty cổ phần Viglacera Tiên Sơn số công ty tập trung vào sản phẩm Granite thị trường Giai đoạn nhà máy Thái Bình vào hoạt động đầu năm 2016 với công suất triệu m2/năm nâng tổng công suất VIT lên 6.5 triệu m2/năm giúp công ty tận dụng hội thị trường tăng trưởng Ngoài ra, nguồn nguyên liệu khí CNG giảm giá tác động giá dầu giúp công ty hưởng lợi chi phí đầu vào Chúng ước tính forward EPS năm 2016 3.917 VNĐ/cổ phiếu Sử dụng mức PE trung vị ngành 7,4 lần, chúng tơi ước tính giá cổ phiếu VIT mức 29.000 VND / cổ phiếu Giải pháp kinh doanh chuyên biệt MỤC LỤC Ngành gạch men Việt Nam Việt Nam nhà sản xuất Gạch men hàng đầu giới Quy mô nhỏ lẻ Thị trường bảo hộ Cổ phiếu gạch men ngành gạch men hồi phục mạnh từ năm 2014 Triển vọng doanh nghiệp ngành Ngành hưởng lợi từ khả quản ngành bất động sản xây dựng dân dụng Gạch Ceramic : Cạnh tranh cao – nguy dư cung Gạch granite tăng trưởng mạnh So sánh tiêu tài doanh nghiệp ngành: CTCP Viglacera Tiên Sơn (VIT) 10 Điểm nhấn đầu tư 10 Định giá 11 Ngành Gạch Men 15/04/2016 Ngành gạch men Việt Nam Việt Nam nhà sản xuất Gạch men hàng đầu giới Sản xuất gạch ốp lát Việt Nam số ngành cơng nghiệp vươn lên tầm cỡ khu vực giới Tổng công suất đạt tới 500 triệu m2/năm, đứng đầu Đông Nam Á thứ giới Trung Quốc nước sản xuất tiêu thụ hàng đầu giới Tổng lượng sản xuất tiêu thụ Trung Quốc lớn 10 nước sau cộng lại cho thấy quy mô ngành gạch men Trung Quốc Sản phẩm gạch men không tiêu thụ nước mà cịn xuất nước ngồi Việt Nam nhà xuất gạch ốp lát top 10 giới Hiện tại, khoảng 15% sản lượng Việt Nam xuất nước giới Sản xuất Tiêu thụ 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 - 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 - 2013 2013 2014 2014 Xuất 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 - China Spain Italy Iran Turkey Mexico Brazil UAE VietNam PoLand (Nguồn: Hiệp hội ceramic giới) Hiện thị trường có loại gạch ốp lát chính: gạch Cotto, gạch Ceramic, gạch Porcelain gạch Granite Trong đó, gạch Cotto loại gạch có màu đỏ đất nung, thường sử dụng để lát sân vườn, lát sàn cho cơng trình kiến trúc giả cổ Do ứng dụng không thật rộng rãi, nhu cầu gạch cotto thấp số loại gạch ốp lát Ba loại gạch ốp lát phổ biến thường sử dụng cơng trình xây dựng gạch Ceramic, gạch Porcelain gạch Granite Gạch men Ceramic loại gạch lát truyền thống, sử dụng Việt Nam từ hàng chục năm Gạch Granite bắt đầu xuất 10 năm trở lại Được coi loại đá nhân tạo, gạch Granite có độ bền vượt trội so với gạch Ceramic Gạch Porcelain (xương bán sứ) sản phẩm đứng Ceramic Granite nhiên xếp hướng ceramic nhiều Các nhà máy sản xuất gạch ốp lát nằm trải khắp nước nhiên tập trung phần đông khu vực phía Bắc khu vực có trữ lượng lớn nguyên liệu sản xuất xương gạch đất sét, tràng thạch, đồng thời thuận lợi để nhập nguyên liệu men, phụ gia từ Trung Quốc, Đài Loan Chiếm đa số nhà máy gạch ceramic , chiếm khoảng 84% công suất nước Ngành Gạch Men 15/04/2016 Phân bổ vùng miền Công suất gạch 4% 33% Miền Bắc Granite Miền Trung 52% 12% Ceramic Miền Nam Cotto 15% 84% (Nguồn: MBS, Bộ Xây Dựng) Mẫu mã, kích thước thường xuyên thay đổi, xu hướng tăng sản xuất sản phẩm kích thước lớn: Để đáp ứng nhu cầu thị trường tăng khả cạnh tranh, doanh nghiệp tìm cách phát triển mẫu mã đa dạng, nghiên cứu thị trường sản xuất kích thước phù hợp nhu cầu Nguồn cung nước sản phẩm kích thước lớn 60x60, 80x80, 100x100,… cịn ít,trong cầu lại tăng khiến doanh nghiệp sản xuất có xu hướng dịch chuyển sang dòng sản phẩm Tuy nhiên, đánh giá sản phẩm thuộc loại đồng nhất, khơng có nhiều khác biệt Quy mơ cịn nhỏ lẻ Cả nước có khoảng 40 doanh nghiệp sản xuất gạch men, phần lớn sản xuất ceramic Ngoài doanh nghiệp nội địa Viglacera, Đồng Tâm, Thạch Bàn, CMC, cịn có tham gia doanh nghiệp nước Taicera, Bạch Mã, Prime Quy mô doanh nghiệp nội phần nhiều vừa nhỏ với công suất xoay quang 10 triệu m2/năm Các doanh nghiệp gạch sàn ngoại trừ Tổng cơng ty Vigracera phần lớn có quy mơ trung bình, chiếm phần nhỏ tổng cơng suất tồn ngành Vì vậy, lợi cạnh tranh tương đối 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 (Nguồn: MBS Research) Ngành Gạch Men 15/04/2016 Thị trường bảo hộ Hàng hóa nhập từ Trung Quốc số nước khác Malaysia, Indonesia, Ấn Độ, Italy cạnh tranh trực tiếp với hàng hóa nước Trung Quốc nhà sản xuất, xuất lớn giới Giai đoạn trước đây, sản phẩm giá rẻ Trung Quốc chiếm ưu thị trường Việt Nam khiến cho doanh nghiệp nước gặp khó khăn Tuy nhiên, thuế bảo hộ cao thay đổi đầu tư công nghệ, mẫu mã, công ty nước dần chiếm thị phần lại Vì vậy, chúng tơi đánh giá rủi ro sản phẩm nước mức vừa phải Biểu 1: Thuế nhập sản phẩm gạch men Thuế áp dụng Thuế nhập ưu đãi ASEAN (ATIGA) ASEAN - Trung Quốc ASEAN - Hàn Quốc ASEAN - Nhật Bản ASEAN - ÚC - New Zealand ASEAN - Ấn Độ Thuế suất (%) Áp dụng 35% 5% 20% 10% 20% 10% 22.5% 1/1/2014 1/1/2015 1/1/2015 1/1/2015 1/1/2015 1/1/2015 1/1/2015 (Nguồn: MBS tổng hợp) Cổ phiếu gạch men ngành gạch men hồi phục mạnh từ năm 2014 40 35 30 25 20 15 10 04/01/2011 04/01/2012 04/01/2013 VIT TCR 04/01/2014 CVT TTC 04/01/2015 TLT 04/01/2016 VTA Sau giai đoạn 2011-2013 bị lãng quên với tồn kho cao, sản lượng tiêu thụ sụt giảm manh, kết kinh doanh kém, ngành gạch men nói chung cổ phiếu gạch men bắt đầu hồi phục mạnh từ năm 2014 hồi phục thị trường Bất Động Sản Đi hồi phục cổ phiếu gạch men hồi phục kết kinh doanh doanh nghiệp ngành Các doanh nghiệp sàn có kết kinh doanh phục hồi mạnh năm 2014 mà lợi nhuận tăng vọt Hai bảng cho thấy tất doanh nghiệp sàn có kết kinh doanh vượt trội so với giai đoạn năm 20122013 Biểu 2: Doanh thu doanh nghiệp gạch men sàn Đơn vị: Tỷ VND CVT CMC TCR TTC VHL VIT TLT VGC 2011 283 890 1.422 319 1.311 582 349 6.959 2012 292 965 1.652 341 1.227 502 315 5.696 2013 591 1.311 1.912 331 1.262 547 329 6.090 2014 607 2.064 2.258 378 1.441 678 387 8.008 2015 743 2.616 2.064 388 1.561 682 443 7.820 (Nguồn: BCTC công ty, MBS) Ngành Gạch Men 15/04/2016 Biểu 3: Lợi nhuận doanh nghiệp gạch men sàn Đơn vị Tỷ VND CVT CMC TCR TTC VHL VIT TLT VGC 2011 2012 2013 2014 2015 20 131 99 18 141 12 60 (10) (6) 42 18 72 (58) 14 51 12 30 51 212 13 83 28 289 63 405 43 22 101 37 35 328 (Nguồn: BCTC công ty, MBS) Ngành gạch men Việt Nam trải qua giai đoạn khó khăn từ năm 2011 đến năm 2013 mà sản lượng sản xuất tụt giảm mạnh, đặc biệt năm 2013 mà tiêu thụ sụt giảm đến gần 30% Kéo theo việc hàng tồn kho tăng cao, hiệu đạt gần 70% công suất lợi nhuận tụt giảm mạnh Tuy nhiên, với phục hồi thị trường Bất Động Sản kéo theo phục hồi ngành tăng trưởng sản lượng mức trung bình 15% hai năm gần Lượng tiêu thụ xây nhà hai thành phố lớn Hà Nội Thành phố HCM tăng mạnh từ năm 2014 sau hai năm 2012 2013 trầm lắng giúp cho nhu cầu tiêu thụ vật liệu xây dựng tăng mạnh 500 400 300 200 100 2011 2012 2013 Sản xuất 2014 2015 Tiêu thụ (Nguồn: MBS Research) Thị trường nhà Hà Nội Thị trường nhà HCM (Nguồn: CBRE) Ngành Gạch Men 15/04/2016 Triển vọng doanh nghiệp ngành Ngành hưởng lợi từ khả quản ngành bất động sản xây dựng dân dụng Chúng báo cáo ngành xây dựng dân dụng với quan điểm cho ngành xây dựng dân dụng tiếp tục khả quan năm 2016 bởi: Mức độ thị hóa ngày cải thiện Năm 2015, tỷ lệ thị hóa đạt 35,7%, tăng trưởng bình quân 3,3%/năm giai đoạn 2010 – 2015 mức so với nước khu vực Năm 2016, nước ta phấn đấu mức độ thị hóa đạt 36,8%, tăng 3,1% so với thực tế năm 2015 Xu hướng ấm lên thị trường bất động sản tiếp tục ghi nhận tất phân khúc thị trường bán lẻ, văn phịng, nhà khu cơng nghiệp Luật cho phép tổ chức, cá nhân nước mua sở hữu nhà Việt Nam Đây quy định có ý nghĩa quan trọng tác động tích cực đến hoạt động phát triển nhà kinh doanh bất động sản Thực tế ghi nhận số lượng hộ giao dịch người nước gấp lần so với số 200 trước Hồ Chí Minh Nhờ FTAs, thu hút dịng vốn FDI lĩnh vực xây dựng, bất động sản công nghiệp kỳ vọng tăng trưởng Các nhà đầu tư tham khảo bảo cáo đầy đủ link sau: https://www.mbs.com.vn/uploads/files/TTNC/EquityResearch/baocaonganh/Xa y-dung-dan-dung -Bao-cao-nganh -16-Mar-2016.pdf Với triển vọng ngành xây dựng dân dụng tiếp tục khả quan, chúng tơi cho ngành vật liệu xây dựng nói chung gạch men nói riêng tiếp tục đươc hưởng lợi thời gian tới Gạch Ceramic : Cạnh tranh cao – nguy dư cung Mức độ cạnh tranh tập trung nhiều vào phân khúc gạch Ceramic Hiện tại, công suất sản xuất nhà máy trung bình khoảng 85% Tuy nhiên, tại, Cơng ty gạch ốp lát đầu tư mạnh, tăng công suất thêm hàng chục triệu m2/năm, nhằm đón đầu phục hồi thị trường bất động sản Do từ năm 2016 năm tới, mức độ cạnh tranh ngành gạch ốp lát khốc liệt hơn, đặc biệt phân khúc gạch Ceramic Theo khảo sát chúng tôi, số doanh nghiệp ngoại Catalan, Toko, Vitto, Tasa tăng công suất lên nhanh, từ 20-40 triệu m2, gấp 1,5 lần năm trước Các doanh nghiệp nội CMC (CVT) tăng công suất đáng kể từ triệu lên 12 triệu lên đến 17 triệu m2 Đặc biệt, doanh nghiệp đội ngũ cũ Prime thành lập (sau chuyển nhượng Prime cho …) xây dựng nhà máy 20 triệu m2 dự kiến cho thể nâng công suất lên 50 triệu m2 Nhu cầu không tăng mạnh Về nhu cầu dòng gạch ceramic dự báo không tăng mạnh năm tới Theo Xây dựng dự báo, nhu cầu cho gạch ceramic đạt khoảng 350 triệu m2 đến năm 2020, không tăng đáng kể so với lượng tiêu thụ Việc công suất tăng mạnh phân khúc Ceramic cạnh tranh cao khiến nhà sản xuất gạch Ceramic gặp khó khăn việc tiêu thụ giảm giá bán Theo khảo sát chúng tôi, số doanh nghiệp giảm giá bán so với năm 2015 để tăng sức cạnh tranh Vì vậy, chúng tơi khơng đánh giá cao tiềm doanh nghiệp phân khúc gạch ceramic Ngành Gạch Men 15/04/2016 Gạch granite tăng trưởng mạnh Nhu cầu cao: Xu sử dụng gạch Granite thay cho Ceramic ngày trở nên phổ biến Mặc dù có giá cao đáng kể so với gạch ceramic, nhiên, với tính vượt trội độ bền, tính thẩm mỹ, gạch Granite người tiêu dùng ngày ưa chuộng Hiện đa số công trình quy mơ lớn, có diện tích rộng chung cư, văn phòng, khách sạn sử dụng gạch granite Nhiều cơng trình xây dựng dân dụng cá nhân chuyển sang sử dụng gạch Granite Trong hai năm gần đây, tốc độ tăng trưởng tiêu thụ gạch granite mức 20% Nhu cầu gạch granite 160 140 120 100 80 60 40 20 2015 2020 (Nguồn: Bộ Xây Dựng) Nhu cầu loại gạch Granite giai đoạn 2016-2020 xây dựng dự báo tăng trưởng 20%/năm bao gồm tiêu dùng nội địa xuất Trong đó, cơng suất nhà máy granite đạt gần 60 triệu /m2, khó đáp ứng hết nhu cầu Cạnh tranh Tại Việt Nam, khơng có nhiều Cơng ty sản xuất gạch Granite, đứng đầu chất lượng doanh nghiệp Đài Loan Taicera, Bạch Mã năm phân khúc cao cấp Tiếp sau đơn vị Viglacera Tiên Sơn, Toko, Thạch Bàn Như vậy, sức ép cạnh trạnh với doanh nghiệp phân khúc Rào cản gia nhập ngành cao Cũng theo quy hoạch Bộ Xây dựng, không mở rộng, đầu tư sở sản xuất gạch ceramic, thay vào đó, ưu tiên đầu tư vào gạch granite cotto Các nhà máy đầu tư phải có cơng suất khơng thấp triệu m2 Như vậy, thấy rào cản gia nhập ngành cao lên, tạo thuận lợi cho doanh nghiệp có nhà máy sản xuất granite So sánh tiêu tài doanh nghiệp ngành: Biểu 4: So sánh số tài Doanh Thu Biên LN Gộp Biên LN rịng ROE Nợ vay / Vốn EPS BVPS PE PB CVT 743 16,9% 8,5% 23,6% 1,53 3.265 15.111 7,35 1,59 TCR 2.064 20,1% 2,1% 7,0% 0,89 955 14.140 9,95 0,67 TTC 388 14,3% 5,6% 23,9% 0,04 3.618 16.378 5,61 1,24 VHL 1.561 20,2% 6,4% 23,1% 0,52 6.285 29.054 7,35 1,59 VIT 682 15,1% 5,5% 21,5% 2,02 2.487 12.920 10,05 1,94 TLT 443 18,7% 7,9% 10,20 4.976 1.093 2,93 13,36 VGC 7.820 22,0% 4,2% 9,9% 0,68 1.170 11.842 12,56 1,24 (Nguồn: BCTC công ty, MBS Research) Ngành Gạch Men 15/04/2016 Các doanh nghiệp CVT, TTC, VHL, TLT, VGC tập trung vào phân khúc gạch ceramic Porcelain Chỉ có VIT tập trung vào sản phẩm gạch Granite TCR bao gồm hai dịng sản phẩm ceramic granite Trong doanh nghiệp niêm yết đánh giá cao cổ phiếu VIT bởi: Ngành Gạch Men Sản phẩm công ty gạch Granite với chất lượng tốt, có thương hiệu Như phân tích trên, dịng sản phẩm dự báo có nhu cầu cao vịng năm tới Công ty xây dựng nhà máy để nắm bắt hội từ sản phẩm granite Các công ty TCR, TTC sản xuất phần gạch granite, nhiên, việc không tăng công suất ảnh hưởng khả tăng trưởng Nhà máy sử dụng nguồn khí thay than, có lợi chu kỳ giá dầu thấp 15/04/2016 CTCP Viglacera Tiên Sơn (VIT) Điểm nhấn đầu tư Khuyến nghị MUA Giá mục tiêu (VND) 29.000 Tiềm tăng giá 18,4% Cổ tức (VND) 1.500 Lợi suất cổ tức 6,1% Biến động giá cổ phiếu tháng 24.500 Số lượng CP niêm yết 15.000.000 Số lượng CP lưu hành 15.000.000 Vốn hóa thị trường (tỷ VND) Khoảng giá 52 tuần 373 12.000 – 25.600 % sở hữu nước % giới hạn sở hữu nước 2014 678 28 2.801 15.420 20% 2015 682 37 2.487 12.920 22% 9,7 1,9 2016F 989 58 3.895 14.778 20% 6,2 1,6 2017F 1.038 64 4.239 17.389 26% 5,7 1,4 (Nguồn: BCTC VIT, MBS Research) Thông tin cổ phiếu, ngày 15/04/2016 Giá (VND) Đơn vị: Tỷ VND Doanh thu LNST EPS (VND/cp) BVPS (VND/cp) ROE PE PB 0,5% 49% Số lượng phép sở hữu 7.350.000 Số lượng phép mua 7.275.000 Chúng đánh giá MUA cổ phiếu Viglacera Tiên Sơn (Mã: VIT) với mục tiêu 12 tháng VND 29.000 Tuy nhiên, vùng giá khuyến nghị mua xung quanh 22.000 VND, thấp giá để đảm bao an toàn cho khoản đầu tư Nhu cầu gạch granite dự báo tiếp tục tăng trưởng mạnh giai đoạn 2016-2020 Thị trường gạch Granite dự báo tăng trưởng trung bình 20%/năm giai đoạn 2016-2020 mà nhu cầu sử dụng loại gạch thay cho ceramic tăng lên tính vượt trội độ bền tính thẩm mỹ Viglacera Tiên Sơn công ty có cơng suất hàng đầu lĩnh vực sản xuất gạch Granite Viglacera Tiên Sơn sở hữu hai nhà máy gạch granite với tổng công suất 6,5 triệu m2 gạch / năm nhà máy Tiên Sơn (3 triệu m2/năm) nhà máy Thái Bình (3,5 m2/năm) Trong đó, nhà máy Thái Bình với dây chuyền hai công suất triệu m2/ năm bắt đầu vào hoạt động từ năm 2016 Cơng ty cịn dự kiến nâng công suất lên thêm triệu m2 năm tới qua hai giai đoạn để đáp ứng nhu cầu tăng cao Những công ty có nhà máy sẵn có VIT nắm bắt hội nhanh điều kiện thiếu cung Kế hoạch kinh doanh tham vọng Do dây chuyền hai với công suất triệu m2/năm vào hoạt động, VIT dự kiến chạy 100% công suất năm đầu tiên, tương ứng với sản lượng sản xuất tăng 45% tiêu thụ tăng 35% 2015 KH2016 Tăng trưởng (%) Sản xuất m2 4.700.737 6.768.000 44,0% Tiêu Thụ m2 4.893.045 6.578.398 34,4% Doanh Thu Tỷ VND 682 1.024 50,2% LNTT Tỷ VND 48 70,5 46,9% (Nguồn: BCTC VIT, MBS Research) Tương ứng với đó, kế hoạch doanh thu LNTT tăng trưởng 50,2% 46,9 % Chúng đánh giá cao khả VIT hồn thành kế hoạch mà nhu cầu cho sản phẩm Granite tăng trưởng cao với tốc độ trung bình 20%/năm cơng ty số nhà sản xuất gạch Granite có thương hiệu Ngồi ra, tồn sản phẩm công ty bao tiêu Viglacera thông qua hai công ty Công ty cổ phần Kinh doanh gạch ốp lát Viglacera Công ty cổ phần thương mại Viglacera giúp công ty ổn định đầu sản phẩm 10 Ngành Gạch Men 15/04/2016 8,000,000 7,000,000 6,000,000 5,000,000 4,000,000 3,000,000 2,000,000 1,000,000 - 2012 2013 2014 Sản xuất 2015 KH2016 Tiêu Thụ (Nguồn: BCTC VIT, MBS Research) Hưởng lợi từ nguyên liệu khí đầu vào giảm Thay sử dụng than nhà máy khác, nhà máy Thái Bình sử dụng khí CNG cho hoạt động sản xuất, lấy từ đường ống nối với mỏ Hàm Rồng Do diễn biến giá dầu giảm mạnh, xung quang mức 40 usd / thùng so với mức trung bình 50 usd năm 2015 Vì vậy, biên lợi nhuận VIT dự báo cải thiện năm 2016 Giá dầu WTI 120 100 80 60 40 26/03/2016 26/02/2016 26/01/2016 26/12/2015 26/11/2015 26/10/2015 26/09/2015 26/08/2015 26/07/2015 26/06/2015 26/05/2015 26/04/2015 26/03/2015 26/02/2015 26/01/2015 26/12/2014 26/11/2014 26/10/2014 26/09/2014 26/08/2014 26/07/2014 26/06/2014 26/05/2014 26/04/2014 26/03/2014 20 (Nguồn: Bloomberg) Định giá Mơ hình lợi nhuận Giả định chính: 11 Ngành Gạch Men Sản lượng bán tương ứng với kế hoạch kinh doanh, đạt gần 6.6 triệu m2 Biên lợi nhuận giảm 1% so với năm 2015 sở dự phóng thận trọng Chi phí khấu hao dự kiến tăng lên 56 tỷ năm 2016 giai đoạn nhà máy Thái Bình bắt đầu hoạt động Lãi xuất vay trung bình 10%/năm Đầu tư giai đoạn nhà máy chưa đưa vào mơ hình Tỷ lệ cổ tức 10% Thuế xuất 22% năm 2016 2017 15/04/2016 Unit: VND bn 2014 Doanh thu 2015F 2016F 2017F 678 682 989 1.038 16,1% 18,4% 17,3% 17,3% EBITDA 109 125 171 180 Khấu hao (41) (41) (56) (60) 68 85 115 119 1 0 (29) 41 (38) 48 (40) 75 (35) 84 Biên EBITDA EBIT Thu nhập tài Chi phí tài LN Từ HĐKD LN Từ Công ty Liên Kết LNTT 41 48 75 84 Thuế (8) (11) (17) (19) LNST EPS (VND) 33 37 59 66 2.801 2.487 3.917 4.376 (Nguồn: BCTC VIT, MBS Research) Phương pháp so sánh PE Các cổ phiếu gạch men sàn giao dịch với mức PE trung bình 8,0 lần trung vị 7,4 lần Sử dụng mức forward EPS 2016 3.917 VND PE 7,4 lần, xác định giá cổ phiếu VIT 29.000 VND/Cổ phiếu Với mức giá tại, cổ phiếu VIT giao dịch với mức Forward PE 6.1 lần, tương đối rẻ với cổ phiếu có nhiều tiềm tăng trưởng VIT PE trung bình 14 12 10 8.0 7.4 CVT TCR TTC VHL VIT TLT VGC Trung Trung Vị Bình (Nguồn: Cafef ,MBS Research) 12 Ngành Gạch Men 15/04/2016 Liên hệ Research: Phí Quốc Tuân Email:tuan.phiquoc@mbs.com.vn Tel: +84 943069690 Institutional Sales: Email: Tel: +84 904017141 Hệ Thống Khuyến Nghị: Hệ thống khuyến nghị MBS xây dựng dựa mức chênh lệch giá mục tiêu 12 tháng giá cổ phiếu thị trường thời điểm đánh giá Xếp hạng Khi [(giá mục tiêu – giá tại)+ cổ tức]/giá MUA >=20% KHẢ QUAN Từ 10% đến 20% PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG Từ -10% đến +10% KÉM KHẢ QUAN Từ -10% đến - 20% BÁN