QUẢN TRỊ KINH DOANH CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN RỦI RO TÀI CHÍNH TRONG DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN: ĐÁNH GIÁ TỪ MƠ HÌNH HỒI QUY PHÂN VỊ Đỗ Thị Vân Trang Học viện Ngân hàng Email: trangdtv@hvnh.edu.vn Phan Thùy Dương Đại học Công nghệ GTVT Email: duongpt@utt.edu.vn Ngày nhận: 18/11/2021 B Ngày nhận lại: 19/12/2021 Ngày duyệt đăng: 05/01/2022 ài viết sử dụng liệu doanh nghiệp niêm yết ngành bất động sản khoảng thời gian từ năm 2009-2019 để nghiên cứu tác động yếu tố đến rủi ro tài doanh nghiệp Các yếu tố sử dụng mơ hình nghiên cứu bao gồm yếu tố tài cấu trúc nợ, khả toán, khả sinh lời, hiệu suất hoạt động, cấu trúc vốn yếu tố kiểm sốt tuổi doanh nghiệp, quy mơ doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng doanh thu doanh nghiệp ngành BĐS Phương pháp bình phương tối thiểu (FGLS) sử dụng kết hợp với hồi quy phân vị để xác định yếu tố tác động mức độ tác động yếu tố đến rủi ro tài doanh nghiệp phân vị Kết nghiên cứu củng cố thêm sở thực tiễn rủi ro tài doanh nghiệp kinh doanh bất động sản Việt Nam thời gian gần Từ khóa: Hồi quy phân vị, rủi ro tài chính, doanh nghiệp bất động sản JEL Classifications: G30, G32, G11 Giới thiệu Ngành kinh doanh bất động sản (BĐS) ngành có đặc thù khác biệt so với ngành kinh tế khác Sự khác biệt đến từ đặc điểm sản phẩm BĐS sản phẩm có giá trị lớn, có vị trí cố định, sản phẩm (dự án) có tính chất khác nhau, doanh nghiệp BĐS có chu kỳ kinh doanh dài thường diễn năm tài Để đáp ứng nhu cầu vốn cho dự án khác đòi hỏi doanh nghiệp BĐS phải có nguồn vốn đủ lớn, huy động từ nhiều nguồn khác Điều gây khó khăn cho doanh nghiệp trình huy động vốn tốn khoản nợ Vì vậy, doanh nghiệp BĐS rủi ro tài 70 khoa học thương mại đến từ q trình đầu tư vào loại tài sản dài hạn khác nhau, hay rủi ro đến từ việc trì cấu vốn không hợp lý ảnh hưởng đến mức độ tự chủ mặt tài chính, đến khả tốn doanh nghiệp, từ gây khó khăn tài khác Do đó, coi rủi ro tài đặc trưng ngành kinh doanh BĐS Nghiên cứu rủi ro tài doanh nghiệp đề cập đến nhiều nghiên cứu thực nghiệm ngồi nước, có nghiên cứu tập trung riêng vào ngành kinh doanh BĐS nghiên cứu Hậu (2017) Long (2020) Tuy nhiên, nghiên cứu ngành BĐS Việt Nam ! Số 162/2022 QUẢN TRỊ KINH DOANH xem xét đến số lượng nhỏ doanh nghiệp BĐS niêm yết Sở giao dịch chứng khốn (SGDCK) Hồ Chí Minh thời gian ngắn Trong đó, để đánh giá rủi ro tài doanh nghiệp BĐS cần phải cân nhắc khoảng thời gian đủ dài thường nhà kinh tế xem xét chu kỳ biến động khoảng thời gian mười năm Do đó, nghiên cứu mở rộng số lượng doanh nghiệp BĐS niêm yết hai SGDCK thức Hồ Chí Minh, Hà Nội doanh nghiệp BĐS giao dịch thị trường UPCOM Bên cạnh đó, nghiên cứu sử dụng cách tiếp cận khác từ mơ hình hồi quy phân vị để đánh giá rủi ro tài doanh nghiệp BĐS niêm yết Việt Nam thời gian từ 2009-2019 Nghiên cứu sử dụng liệu 48 doanh nghiệp niêm yết ngành BĐS khoảng thời gian từ năm 2009-2019 để nghiên cứu tác động yếu tố đến rủi ro tài doanh nghiệp BĐS với phương pháp tiếp cận từ mơ hình hồi quy phân vị Kết nghiên cứu củng cố thêm sở thực tiễn rủi ro tài doanh nghiệp BĐS Việt Nam thời gian gần Xây dựng mơ hình nghiên cứu Nghiên cứu rủi ro tài có vai trị đặc biệt quan trọng ngành kinh doanh BĐS Theo Knight (1921) rủi ro bao gồm thành phần bất định khả tổn thất Rủi ro bất định đo lường rủi ro diện biến cố tương lai xảy với xác suất đo lường Từ rủi ro hiểu biến cố xuất cách ngẫu nhiên gây thiệt hại cho chủ thể liên quan Nghiên cứu Eichhorn (2004) Napp (2011), rủi ro tài có hai hình thức khác Rủi ro tài yếu tố khách quan phụ thuộc vào thay đổi thị trường tài lãi suất, tỷ giá hối đối, giá hàng hóa Rủi ro tài yếu tố chủ quan, tình hình tài nguồn gốc rủi ro Theo quan điểm Steven Li (2003) rủi ro liên quan đến không chắn yếu tố lãi suất, tỷ giá, Số 162/2022 giá cổ phiếu giá hàng hóa gọi rủi ro tài Việc cân nhắc đến rủi ro tài doanh nghiệp tác động đến chi phí, đến cân đối dịng tiền khả toán doanh nghiệp từ ảnh hưởng trực tiếp đến lợi nhuận doanh nghiệp, đồng thời ảnh hưởng đến hiệu kinh doanh, lực cạnh tranh giá trị doanh nghiệp Nghiên cứu rủi ro tài doanh nghiệp Alexander Bathory đề cập đến năm 1984 xem xét yếu tố tác động đến rủi ro tài bao gồm cấu nguồn vốn, khả sinh lời, mức độ đầu tư vào tài sản nhân tố để nhận diện rủi ro tài Trong nghiên cứu này, nhóm tác giả xây dựng mơ hình dựa sở kế thừa kết nghiên cứu Bathory (1984) từ kết thực nghiệm Cao & Zen (2005), Bhunia & Mukhuti (2012), Gang & Dan (2012) Cao & Zeng (2005) sử dụng hệ số địn bẩy tài biến phụ thuộc để nghiên cứu rủi ro tài doanh nghiệp lớn Kết nghiên cứu rủi ro tài có mối tương quan thuận với quy mô cấu nợ, tương quan nghịch với hiệu suất hoạt động khả sinh lời, mối tương quan với lãi suất vay khả toán Gang & Dan (2012), Bhunia & Mukhuti (2012) cho thấy rủi ro tài có mối tương quan đáng kể với hệ số khả toán hành, hệ số sinh lời doanh thu, hệ số vốn cố định, hệ số tự tài trợ; tương quan thấp với vòng quay tài sản cố định, vịng quay tổng tài sản khơng có mối tương quan với cấu nợ, vòng quay hàng tồn kho, vịng quay khoản phải thu Mơ hình hồi quy phân vị (Quantile Regression) Koenker Bassett phát triển năm 1978 ước lượng tham số hồi quy phân vị biến phụ thuộc để cho tổng chênh lệch tuyệt đối hàm hồi quy phân vị τ biến phụ thuộc nhỏ Điều có nghĩa sử dụng mơ hình hồi quy phân vị cho phép xác định tác động biên biến độc lập (X) đến biến phụ thuộc (Y) phân vị biến phụ thuộc Đồng thời, hồi khoa học thương mại ! 71 QUẢN TRỊ KINH DOANH quy phân vị có tính ổn định (robustness) hồi quy OLS khơng bị ảnh hưởng quan sát bất thường (outliers) Một ưu điểm hồi quy phân vị không dựa giả định dạng phân phối sai số hồi quy không dựa vào việc tính chuẩn sai số Ứng với nhóm phân vị khác có yếu tố tác động khác đến biến phụ thuộc Trên sở giúp nhà nghiêu cứu đề xuất sách, giải pháp cho phù hợp Các phương pháp hồi quy sở liệu bảng hồi quy Pooled OLS, FEM, REM, kiểm định khuyết tật thực hiện, phương pháp FGLS áp dụng để khắc phục khuyết tật tự tương quan phương sai sai số thay đổi mơ hình Sau ước lượng tìm yếu tố tác động đến rủi ro tài chính, phương pháp hồi quy phân vị áp dụng để phân tích chi tiết tác động yếu tố đến rủi ro tài doanh nghiệp ngành bất động sản phân vị Nhóm tác giả lựa chọn phân vị hàm phân phối biến rủi ro tài để phân tích, bao gồm phân vị 0,1; 0,25; 0,5; 0,75; 0,9 Do vậy, nhóm tác giả lựa chọn phương pháp hồi quy phân vị để đánh giá chi tiết tác động yếu tố đến rủi ro tài doanh nghiệp ngành BĐS Trong đó, yếu tố có mối liên hệ với rủi ro tài doanh nghiệp BĐS lượng hoá thành tiêu tài để đưa vào mơ hình FRit = β1 + β2 DSit + β3 QRit + β4 ROSit + β5 ROAit + β6 ITit + β7 FATit + β8 TATit + β9 RTit + β10 ESit + β11FASit + β12 AGEit + β13 SZit + β14 GRit + εit Dựa nghiên cứu lý thuyết thực nghiệm liên quan rủi ro tài chính, nhóm tác giả thiết lập giả thuyết nghiên cứu yếu tố ảnh hưởng đến rủi ro tài doanh nghiệp ngành bất động sản niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam sau: H1: Cấu trúc nợ doanh nghiệp niêm yết ngành bất động sản có mối tương quan thuận chiều với rủi ro tài 72 khoa học thương mại H2: Khả toán doanh nghiệp niêm yết ngành bất động sản có tương quan ngược chiều với rủi ro tài H3: Khả sinh lời doanh nghiệp niêm yết ngành bất động sản có tương quan ngược chiều với rủi ro tài H4: Hiệu suất hoạt động doanh nghiệp niêm yết ngành bất động sản có tương quan ngược chiều với rủi ro tài H5: Cấu trúc vốn doanh nghiệp niêm yết ngành bất động sản có mối tương quan ngược chiều với rủi ro tài Dữ liệu nghiên cứu Dựa lý thuyết tảng tổng hợp nghiên cứu thực nghiệm, yếu tố tác động đến rủi ro tài lựa chọn để xây dựng mơ hình nghiên cứu chi tiết bảng Để thu thập liệu biến liệt kê Bảng 1, tác giả sử dụng liệu dạng bảng trích xuất từ báo cáo tài 48 doanh nghiệp ngành bất động sản niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2009-2019 Nguồn liệu thu thập từ sở liệu Fiinpro Bảng thể thống kê mơ tả biến mơ hình gồm giá trị trung bình, độ lệch chuẩn chi tiết phân vị 0,1; 0,25; 0,5; 0,75 0,9 Kết phân tích thống kê mơ tả trình bày Bảng cho thấy có khác biệt rủi ro tài yếu tố ảnh hưởng đến rủi ro tài doanh nghiệp niêm yết ngành BĐS Tính trung bình, cơng ty mẫu có rủi ro tài mức gần 8,1; rủi ro tài có biến động lớn doanh nghiệp ngành BĐS, giá trị rủi ro tài mức phân vị 0,1; 0,25; 0,5; 0,75; 0,9 2,6552; 3,3568; 4,4892; 6,9584; 12,4354, điều cho thấy chênh lệch mức độ rủi ro tài doanh nghiệp BĐS tương đối lớn Biến phản ánh cấu trúc nợ DS có giá trị trung bình 55,25 giá trị mức phân vị từ 0,3663 đến 24,6546 cho thấy chênh lệch với khoảng cách lớn Điều cho thấy việc sử ! Số 162/2022 QUẢN TRỊ KINH DOANH Bảng 1: Các biến mô hình nghiên cứu Nguồn: Nhóm tác giả tổng hợp dụng nợ ngắn hạn doanh nghiệp BĐS có khác biệt nhiều Giá trị trung bình tiêu khả toán nhanh (QR) 1,817 cho thấy doanh nghiệp BĐS đảm bảo khả toán nhanh Các tiêu phản ánh hiệu sinh lời công ty: ROS ROA cho thấy giai đoạn 2009- 2019, hiệu kinh doanh doanh nghiệp BĐS có khác biệt nhiều Hiệu suất hoạt động doanh nghiệp BĐS cho thấy chênh lệch lớn doanh nghiệp mẫu nghiên cứu Vòng quay hàng tồn kho vòng quay tài sản cố định doanh nghiệp ngành bất động sản lớn Tuy Số 162/2022 nhiên vòng quay tổng tài sản lại chưa cao, mức trung bình 0,26 vòng Hệ số tự tài trợ doanh nghiệp BĐS có mức trung bình 0,48 chứng tỏ khả tự chủ tài doanh nghiệp tốt Hệ số vốn cố định doanh nghiệp mức thấp Tốc độ tăng trưởng doanh thu doanh nghiệp BĐS lớn, nhiên có doanh nghiệp tăng trưởng âm Ngồi ra, doanh nghiệp có thời gian hoạt động 11 năm Kết nghiên cứu thảo luận Bảng trình bày mơ hình mơ tả kết hồi quy kết kiểm định lựa chọn mơ hình khoa học thương mại ! 73 QUẢN TRỊ KINH DOANH Bảng 2: Thống kê mô tả biến (Nguồn: Tính tốn nhóm tác giả) phù hợp Kiểm định White mơ hình có tượng phương sai (p-value 0,05 chấp nhận Ho, sử dụng mơ hình REM để phân tích yếu tố ảnh hưởng đến rủi ro tài doanh nghiệp niêm yết ngành BĐS Sau lựa chọn mơ hình REM mơ hình phù hợp, nhóm tác giả thực kiểm tra khuyết tật mơ hình kiểm định Wald Kết thu prob>chi2 = 0,0000 < 0,05 cho thấy mơ hình REM có khuyết tật Để khắc phục khuyết tật, phương pháp FGLS áp dụng để phân tích tác động yếu tố đến rủi ro tài doanh nghiệp ngành BĐS Kết nghiên cứu cho thấy, khả toán nhanh hệ số tự tài có quan hệ chiều với biến FR hay có quan hệ ngược chiều với 74 khoa học thương mại rủi ro tài doanh nghiệp ngành BĐS với mức ý nghĩa 1% Vòng quay tổng tài sản có quan hệ ngược chiều với biến FR hay có quan hệ chiều với rủi ro tài doanh nghiệp ngành BĐS với mức ý nghĩa 5% Các biến cịn lại khơng có ý nghĩa thống kê Để cụ thể tác động yếu tố phân vị biến rủi ro tài chính, kết qủa hồi quy phân vị thể Bảng Kết hồi quy phân vị cho thấy khả toán nhanh có quan hệ chiều với biến FR hay quan hệ ngược chiều với rủi ro tài yếu tố có ý nghĩa thống kê mức ý nghĩa 1% tất phân vị Mức độ tác động QR đến FR mức phân vị khác khác nhau, phân vị cao mức độ tác động QR đến FR mạnh, cao phân vị 0,9 thấp phân vị 0,1 Kết thu FGLS tương đồng với tác động QR đến FR phân vị 0,75 Kết đồng với kết nghiên cứu: Gang & Dan (2012), Bhunia & Mukhuti ! Số 162/2022 QUẢN TRỊ KINH DOANH Bảng 3: Kết hồi quy * p