Một số nghiên cứu trên thế giới
Việc áp dụng và kiểm tra tính thực tiễn của các lý thuyết cổ điển và hiện đại về cấu trúc vốn, như lý thuyết của Modigliani và Miller (1958, 1963), lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, và lý thuyết trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984), đã trở nên phổ biến ở nhiều quốc gia và vùng lãnh thổ Mặc dù một số nghiên cứu thực nghiệm đã xác nhận các lý thuyết này, vẫn tồn tại nhiều kết quả nghiên cứu trái chiều.
Tại các thị trường mới nổi, có nhiều nghiên cứu đáng chú ý Ví như nghiên cứu thực nghiệm của Pandey (2001) ở thị trường Ma-lai-xi-a từ năm 1984 đến
Năm 1999, nghiên cứu được thực hiện bằng phương pháp thống kê mô tả và hồi quy bình phương cực tiểu Kết quả chỉ ra rằng các yếu tố như tăng trưởng và quy mô công ty có mối quan hệ tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính của công ty.
Các nhân tố như rủi ro kinh doanh, cơ hội đầu tư, khả năng sinh lời và tài sản hữu hình có mối quan hệ phủ định với đòn bẩy tài chính của công ty Nghiên cứu của Mitton (2006) tại 34 thị trường mới nổi cho thấy các công ty sử dụng nợ nhiều thường có quy mô lớn hơn, tài sản hữu hình nhiều hơn nhưng khả năng sinh lời và cơ hội tăng trưởng lại thấp hơn Bên cạnh đó, thuế thu nhập công ty có mối quan hệ tỷ lệ thuận với mức độ sử dụng nợ, trong khi tấm chắn thuế phi nợ lại có mối quan hệ tỷ lệ nghịch Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng sự phát triển tài chính của một quốc gia dẫn đến tỷ số nợ thấp hơn, trong khi sự mở rộng tài chính làm tăng tỷ số nợ Tại các nước đang phát triển, nghiên cứu của Booth và cộng sự (2001) cho thấy các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn tương tự như ở các nước phát triển, với tỷ số nợ dài hạn tỷ lệ nghịch với thuế thu nhập, tài sản hữu hình và khả năng sinh lời, nhưng tỷ lệ thuận với quy mô công ty Tuy nhiên, mức độ tác động của các yếu tố này phụ thuộc vào tốc độ tăng trưởng GDP, tỷ lệ lạm phát và sự phát triển thị trường vốn của từng quốc gia Nghiên cứu của Deesomsak và cộng sự (2004) tại bốn nước Châu Á Thái Bình Dương cũng cung cấp thêm thông tin về vấn đề này.
Nghiên cứu năm 2001 chỉ ra rằng quy mô công ty có tác động tỷ lệ thuận đến đòn bẩy tài chính, trong khi các yếu tố như cơ hội tăng trưởng, tấm chắn thuế phi nợ, tính thanh khoản và giá cổ phiếu có tác động tỷ lệ nghịch Tuy nhiên, mức độ và hình thức tác động của các yếu tố này khác nhau giữa các quốc gia Chẳng hạn, tài sản hữu hình có mối liên hệ tích cực với đòn bẩy tài chính ở nhiều nước, nhưng không có ý nghĩa thống kê tại Thái Lan, Malaysia và Singapore, trong khi lại có tại Úc Đối với khả năng sinh lời, mặc dù có tác động tiêu cực đến đòn bẩy tài chính, nhưng chỉ có ý nghĩa thống kê tại Malaysia Ngoài ra, cơ hội tăng trưởng cũng thể hiện mối quan hệ tỷ lệ nghịch với đòn bẩy tài chính, nhưng chỉ có ý nghĩa thống kê tại Thái Lan và Malaysia.
Nghiên cứu thực nghiệm của Bas và các cộng sự (2009) đã phân tích 11.125 công ty tại 25 nền kinh tế đang phát triển từ năm vùng khác nhau, nhằm tìm hiểu sự khác biệt trong tác động của các yếu tố giữa công ty tư nhân và công ty niêm yết, cũng như giữa công ty nhỏ và công ty lớn Nghiên cứu này đã rút ra một số kết luận quan trọng về những khác biệt này.
Các công ty nhỏ thường gặp khó khăn trong việc tiếp cận nguồn tài trợ so với các công ty vừa và lớn Ngược lại, các công ty niêm yết có mức độ minh bạch thông tin cao hơn, giúp họ dễ dàng vay nợ và tận dụng đòn bẩy tài chính hiệu quả hơn.
Các công ty lớn và công ty niêm yết thường có mức nợ dài hạn cao hơn so với các công ty vừa và nhỏ do khả năng tiếp cận thị trường tốt hơn Tại các nước đang phát triển, các công ty đại chúng cũng có mức nợ dài hạn cao hơn các công ty tư nhân, bởi vì vấn đề bất cân xứng thông tin ở các công ty đại chúng thường ít hơn so với các công ty tư nhân.
Các nhân tố như tài sản hữu hình, khả năng sinh lời và tỷ lệ lạm phát có tác động tỷ lệ nghịch đến đòn bẩy tài chính của công ty Ngược lại, các yếu tố như quy mô công ty, tăng trưởng, lãi vay, thuế, thu nhập bình quân đầu người và tăng trưởng tổng sản phẩm quốc nội có mối quan hệ tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính Đặc biệt, tài sản hữu hình và tỷ lệ lạm phát lại tác động tỷ lệ thuận đến nợ dài hạn của công ty, trong khi lãi vay và thuế cũng có ảnh hưởng tích cực đến nợ dài hạn.
Trong khi đó, nghiên cứu thực nghiệm của Bevan và Danbolt (2000) với
Nghiên cứu về 822 công ty tại Anh cho thấy bốn nhân tố chính ảnh hưởng đến cấu trúc vốn, bao gồm tăng trưởng, quy mô công ty, khả năng sinh lời và tài sản hữu hình Tăng trưởng có tác động tỷ lệ thuận đến tỷ số các khoản phải trả trên tổng tài sản nhưng tỷ lệ nghịch với tỷ số nợ điều chỉnh trên nguồn vốn điều chỉnh, mặc dù mức độ tác động là rất nhỏ Quy mô công ty ảnh hưởng tỷ lệ thuận đến tất cả các tỷ số đo lường cấu trúc vốn theo giá trị số sách, nhưng không có ý nghĩa thống kê khi đo lường theo giá trị thị trường Khả năng sinh lời tác động tỷ lệ nghịch đến các tỷ số cấu trúc vốn theo cả hai phương pháp đo lường Cuối cùng, tài sản hữu hình có tác động tỷ lệ nghịch đến tỷ số các khoản phải trả trên tổng tài sản, nhưng lại tỷ lệ thuận với tỷ số nợ trên tổng tài sản và tỷ số nợ điều chỉnh trên nguồn vốn điều chỉnh.
Nghiên cứu thực nghiệm của Huang và Song (2006) với hơn 1.000 công ty niêm yết tại Trung Quốc vào năm 2000 đã phân tích tác động của các yếu tố đến cấu trúc vốn của công ty Nghiên cứu cũng xem xét sự tương đồng trong ảnh hưởng của các yếu tố này đối với cấu trúc vốn của các công ty ở các quốc gia khác Sử dụng phương pháp thống kê mô tả và hồi quy bình phương cực tiểu, tác giả đã chỉ ra rằng qui mô công ty, được đo bằng logarit tự nhiên của doanh thu, và biến động khả năng sinh lời là những yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến cấu trúc vốn.
Đòn bẩy tài chính của công ty có mối quan hệ tích cực với độ lệch chuẩn của lợi nhuận trước thuế và lãi vay, tỷ số tài sản cố định trên tổng tài sản, và tổng số cổ phần nắm giữ của nhà quản trị, giám đốc cùng các cơ quan giám sát Ngược lại, các yếu tố như khả năng sinh lời (tỷ số lợi nhuận trước thuế và lãi vay trên tổng tài sản), cơ hội tăng trưởng (tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của tổng tài sản), và tấm chắn thuế phi nợ (tỷ số khấu hao trên tổng tài sản) lại có mối quan hệ tiêu cực với đòn bẩy tài chính của công ty.
Nghiên cứu chỉ ra rằng các công ty Trung Quốc phụ thuộc nhiều vào nguồn tài trợ từ bên ngoài, chủ yếu thông qua vay nợ thay vì phát hành cổ phiếu Điều này diễn ra do phần lớn các công ty này thuộc sở hữu nhà nước, nơi mà nhà nước vừa là chủ sở hữu công ty vừa kiểm soát các tổ chức tài chính trung gian, tạo điều kiện thuận lợi cho việc vay vốn.
Cũng tại Trung Quốc, nghiên cứu thực nghiệm của Li, Yue và Zhao
Nghiên cứu từ năm 2000 đến 2004 với 417.068 công ty niêm yết và chưa niêm yết cho thấy các yếu tố như quy mô công ty, khả năng sinh lời, tài sản hữu hình, tài sản đến hạn, đòn bẩy tài chính trung bình của ngành, sở hữu nhà nước, sở hữu nước ngoài và vốn hóa thị trường ảnh hưởng đến cấu trúc vốn Cụ thể, đối với tổng nợ trên tổng tài sản, quy mô công ty, tài sản đến hạn, đòn bẩy tài chính trung bình của ngành và sở hữu nhà nước có tác động tỷ lệ thuận, trong khi khả năng sinh lời, tài sản hữu hình, tập trung ngành và sở hữu nước ngoài có tác động tỷ lệ nghịch Đối với tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản, quy mô công ty và đòn bẩy tài chính trung bình của ngành cũng có tác động tỷ lệ thuận, còn các yếu tố khác lại có tác động tỷ lệ nghịch Đối với nợ dài hạn, quy mô công ty, đòn bẩy tài chính trung bình của ngành và sở hữu nhà nước có tác động tỷ lệ thuận, trong khi khả năng sinh lời, tập trung ngành và sở hữu nước ngoài lại có quan hệ tỷ lệ nghịch Đặc biệt, các công ty có vốn chủ sở hữu nhà nước cao thường sử dụng nợ dài hạn nhiều hơn và chủ yếu tập trung ở các vùng kém phát triển, trong khi các công ty có sở hữu nước ngoài cao lại sử dụng nợ ít hơn Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng các công ty vừa có mức sử dụng nợ ngắn hạn cao nhất, trong khi các công ty lớn lại sử dụng nợ dài hạn nhiều nhất.
Nghiên cứu về tác động của các yếu tố đến cấu trúc vốn công ty ở các nước phát triển đã bắt đầu từ thập niên 60, đóng vai trò là tiền đề và mẫu mực cho các nghiên cứu sau này tại các thị trường mới nổi và các quốc gia đang phát triển.
Nghiên cứu của Titman và Wessels (1988) với 469 công ty của Mỹ trong giai đoạn từ năm 1974 đến năm 1982 cho nhiều kết quả có ý nghĩa:
Nghiên cứu chỉ ra rằng các công ty nhỏ thường sử dụng nợ ngắn hạn nhiều hơn so với các công ty lớn, do chi phí giao dịch cao hơn khi phát hành nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu Điều này cũng lý giải tại sao các công ty nhỏ dễ bị tổn thương hơn trong những thời điểm suy thoái tạm thời của nền kinh tế.
NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM
Tổng quan và thực trạng cơ cấu vốn các công ty tại Việt Nam
Gần 25 năm kể từ khi khởi xướng công cuộc đổi mới, diện mạo nền kinh tế Việt Nam đã có những bước chuyển biến rõ rệt Luật đầu tư nước ngoài năm 1987 ra đời tạo ra khung pháp lý đầu tiên cho việc hình thành nền kinh tế thị trường rồi năm 1991 luật doanh nghiệp tư nhân và luật công ty được hình thành Năm 1992 Hiến pháp được sửa đổi đã khẳng định sự tồn tại và phát triển của nền kinh tế hàng hoá nhiều thành phần vận động theo cơ chế thị trường và khu vực đầu tư nước ngoài Nền kinh tế hội nhập và phát triển kéo theo sự phát triển rất đa dạng và phong phú các thành phần kinh tế khác nhau
Đến cuối năm 2009, Việt Nam có khoảng 248.842 doanh nghiệp, trong đó lĩnh vực tư nhân và công ty trách nhiệm hữu hạn chiếm ưu thế với khoảng 182.246 doanh nghiệp Bên cạnh đó, có khoảng 6.546 công ty có vốn đầu tư nước ngoài Các thành phần kinh tế này đóng vai trò quan trọng trong việc vận hành nền kinh tế thị trường tại Việt Nam.
Với sự phát triển của nền kinh tế, các doanh nghiệp, đặc biệt là doanh nghiệp cổ phần, cần đổi mới để thích nghi và phát triển Doanh nghiệp cổ phần là mô hình kinh tế tập thể lâu đời, nơi nhà quản trị đưa ra nhiều quyết định quan trọng nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, đặc biệt là giá trị của cổ đông Một trong những quyết định quan trọng nhất là cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
Nền kinh tế Việt Nam đang trong giai đoạn phát triển, với phần lớn doanh nghiệp là vừa và nhỏ, bên cạnh các tổng công ty nhà nước Do mới hội nhập, doanh nghiệp Việt Nam gặp khó khăn trong việc tiếp cận nguồn tài trợ, chủ yếu dựa vào vay từ các tổ chức tín dụng, một kênh huy động vốn linh hoạt nhưng có giới hạn Việc vay vốn thường yêu cầu tài sản đảm bảo và doanh nghiệp nhỏ thường yếu trong hoạch định chiến lược, khiến khả năng tiếp cận nguồn vốn dài hạn trở nên khó khăn Thị trường chứng khoán Việt Nam, ra đời hơn 10 năm, đã giúp giải quyết một phần nhu cầu vốn nhưng quy mô còn nhỏ so với các nước trong khu vực, với khoảng 824 cổ phiếu và 557 trái phiếu tính đến 30/09/2011 Cơ chế vận hành thị trường còn nhiều bất cập, khiến thị trường chứng khoán chưa trở thành kênh huy động vốn dồi dào cho doanh nghiệp Hơn nữa, nhiều công ty sau cổ phần hóa vẫn phụ thuộc vào nhà nước do tỷ lệ vốn chi phối.
