Các y ếu tố tác động đến giá trị doanh nghiệp, bằng chứng từ các nghiên cứu trên
Lý thuy ết cổ điển và các nghiên cứu trên thế giới
Các tài liệu về tài chính doanh nghiệp hiện đại được xây dựng dựa trên học thuyết của Franco Modigliani và Merton Miller, thể hiện sự phát triển mạnh mẽ và năng động trong lĩnh vực này.
Mô hình Modigliani-Miller (MM) được phát triển vào các năm 1958 và 1963 dựa trên giả định rằng lý thuyết tài chính hoạt động trong một thị trường hoàn hảo Theo lý thuyết này, trong một thị trường cạnh tranh hoàn hảo không có thuế, chi phí giao dịch hay chi phí phát hành, chính sách đầu tư của công ty là cố định và các công ty hoàn toàn độc lập về cấu trúc vốn Dựa trên những giả định này, MM (1963) khẳng định rằng giá trị của công ty không bị ảnh hưởng bởi chính sách cổ tức Tuy nhiên, theo thời gian, nhiều giả định đơn giản hóa đã được xem xét lại và các nghiên cứu đã chỉ ra rằng có thể tồn tại một chính sách cổ tức tối ưu trong khuôn khổ của mô hình MM đã được điều chỉnh.
Rất nhiều nghiên cứu trong thời gian qua đã ghi nhận ảnh hưởng khác nhau của các yếu tố có tính chiến lược đến giá trị doanh nghiệp
Rappaport (1981, 1987) đã nghiên cứu về việc tạo ra giá trị cho công ty thông qua các vụ sáp nhập và mua lại, nhấn mạnh rằng tốc độ tăng trưởng, lợi nhuận hoạt động, tỷ lệ thuế thu nhập và vốn đầu tư cố định là những yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến giá trị của công ty.
Nghiên cứu của Ben Naceur và Goaied (2002) về giá trị công ty trên sàn giao dịch chứng khoán Tunisia cho thấy nếu giá trị thị trường của cổ phiếu vượt qua giá trị sổ sách, điều này chứng tỏ các nhà quản lý đã thành công trong việc tăng cường giá trị doanh nghiệp cho cổ đông Điều này cho thấy thị trường tin tưởng vào sự gia tăng giá trị tương lai của công ty Ba yếu tố chính quyết định giá trị doanh nghiệp được xác định là chính sách tài chính, lợi nhuận và chính sách cổ tức.
Trong khuôn khổ MM điều chỉnh, nghiên cứu cho thấy hiệu suất doanh nghiệp phụ thuộc vào cấu trúc vốn và chính sách tài chính Ross (1977) lập luận rằng việc sử dụng nhiều đòn bẩy tài chính sẽ gửi tín hiệu tích cực đến các nhà đầu tư về triển vọng cải thiện của công ty, từ đó ảnh hưởng đến giá trị tương lai của công ty Việc tăng chi trả cổ tức không chỉ gia tăng thu nhập cho nhà đầu tư hiện tại mà còn cung cấp tín hiệu về dòng tiền dự kiến trong tương lai Lợi nhuận là một trong những yếu tố quan trọng nhất xác định giá trị doanh nghiệp.
Ben Naceur và Goaied (2002) chỉ ra rằng lợi nhuận và nợ có ảnh hưởng tích cực đến khả năng tạo ra giá trị trong tương lai, trong khi việc chi trả cổ tức lại có tác động tiêu cực.
Sahu (2002) đã nghiên cứu các công ty niêm yết trên BSE để giải thích sự gia tăng lãi vốn của cổ phiếu, cho thấy rằng giá trị doanh nghiệp được thể hiện qua sự tăng giá này liên quan đến chính sách cổ tức ổn định, mặc dù không tìm thấy kết quả đáng kể Nghiên cứu của Tuli và Mittal (2001) với 101 công ty Ấn Độ cho thấy hệ số giá trên thu nhập (P/E) bị ảnh hưởng rõ rệt bởi biến động giá thị trường và tỷ lệ chi trả cổ tức Tuy nhiên, các tác giả không phát hiện tác động đáng kể nào từ ngành và mô hình sở hữu đến hệ số P/E.
Nghiên cứu của Jae-Seung Baek, Jun-Koo Kang và Kyung Suh Park (2002) đã chỉ ra rằng cơ cấu sở hữu ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp tại Hàn Quốc trong cuộc khủng hoảng tài chính năm 1997 Cụ thể, các doanh nghiệp có chủ sở hữu là người nước ngoài có sự sụt giảm giá trị thấp hơn, trong khi những doanh nghiệp có quyền sở hữu tập trung trong tay một nhóm cá nhân hoặc các công ty liên kết (Chaebol) lại trải qua sự sụt giảm lớn hơn về giá trị.
Nghiên cứu của Pornsit Jiraporn và Yixin Liu (2007) chỉ ra rằng mối quan hệ giữa cấu trúc vốn, hội đồng quản trị so le và giá trị doanh nghiệp không có tác động ngược đáng kể khi tỷ lệ đòn bẩy vượt quá ngưỡng nhất định.
- Sheeja Sivaprasad (2006) và Andreas Stierwald (2009) tìm ra mối quan hệ ngược chiều giữa lợi nhuận và tỷ lệ nợ
Nghiên cứu của Wenjuan Ruan, Gary Tian và Shinguan Ma (2011) đã khảo sát ảnh hưởng của quyền sở hữu quản lý đối với cấu trúc vốn của các công ty thuộc sở hữu cá nhân tại Trung Quốc, sử dụng mẫu dữ liệu từ năm 2002 đến 2007 Kết quả cho thấy có mối quan hệ phi tuyến tính giữa quyền sở hữu quản lý và giá trị công ty Hơn nữa, phân tích hồi quy đồng thời chỉ ra rằng quyền sở hữu quản lý không chỉ ảnh hưởng đến cấu trúc vốn mà còn có tác động ngược trở lại đến giá trị của công ty.
Nghiên cứu của Yangyang Chen và Ning Gong (2012) chỉ ra rằng thuế có ảnh hưởng đáng kể đến giá trị doanh nghiệp và cấu trúc vốn Cụ thể, khi tỷ lệ thuế doanh nghiệp tăng, giá trị thị trường của công ty sẽ giảm.
Các nghiên c ứu tại Việt Nam
Nghiên cứu của tác giả Nguyễn Thị Việt Thủy (2012) đã chỉ ra rằng quản trị vốn lưu động có ảnh hưởng đáng kể đến khả năng sinh lời và giá trị thị trường của 107 doanh nghiệp Kết quả nghiên cứu này nhấn mạnh tầm quan trọng của việc tối ưu hóa quản lý vốn lưu động trong việc nâng cao hiệu quả kinh doanh và gia tăng giá trị cho doanh nghiệp.
Trong bài viết này, tác giả phân tích tác động của chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và các thành phần của vốn lưu động lên giá trị thị trường và khả năng sinh lợi của công ty SX-TM-DV tại thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2009-2011 Để thực hiện phân tích, tác giả sử dụng các chỉ số như Tobin Q, tỷ suất sinh lời trên tài sản (ROA) và tỷ suất sinh lời trên vốn đầu tư (ROIC) làm biến phụ thuộc Các biến độc lập được hồi quy bao gồm chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (CCC), được tính từ số ngày hàng hóa tồn kho (DSI), số ngày phải thu (DSO) và số ngày phải trả (DPO) Ngoài ra, các biến kiểm soát đại diện cho thành phần vốn lưu động được đưa vào mô hình gồm tỷ số tài sản lưu động trên nợ ngắn hạn (CR), tỷ số tài sản lưu động trên tổng tài sản (CATAR), tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (CLTAR) và tỷ số tổng nợ trên tổng tài sản (DTAR).
Nghiên cứu thực nghiệm cho thấy giá trị thị trường chứng khoán không bị ảnh hưởng bởi chu kỳ chuyển đổi tiền mặt Đồng thời, Tobin Q có mối tương quan tích cực và có ý nghĩa thống kê với ROA, ROIC và CR, cho thấy nhà đầu tư ưu tiên các doanh nghiệp có lợi nhuận cao và hệ số thanh toán nhanh tốt Ngược lại, Tobin Q lại có mối tương quan phủ định với CLTAR và DTAR, cho thấy rằng các doanh nghiệp có tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản và đòn bẩy tài chính cao sẽ bị nhà đầu tư đánh giá thấp hơn.
Tác giả kết luận rằng việc sử dụng tài sản lưu động một cách hiệu quả không chỉ không làm tăng giá chứng khoán trên thị trường mà còn giúp các nhà quản trị cải thiện quản lý dòng tiền hoạt động và nâng cao khả năng sinh lời của công ty.
Tác giả Nguyễn Thị Lệ Chi (2012) đã thực hiện nghiên cứu về cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp của 50 công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM từ năm 2012 Nghiên cứu này cung cấp cái nhìn sâu sắc về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp trong bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam.
Từ năm 2008 đến 2011, nghiên cứu tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp được thực hiện bằng cách sử dụng tỷ suất sinh lời trên vốn cổ phần (ROE) làm biến độc lập Các biến phụ thuộc đại diện cho cấu trúc vốn bao gồm tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản (DA), quy mô công ty (SIZE) và chỉ số tăng trưởng doanh thu (SG).
Nghiên cứu thực nghiệm của tác giả chỉ ra rằng có mối quan hệ nghịch giữa đòn bẩy nợ (DA) và giá trị doanh nghiệp, được thể hiện qua chỉ số ROE.
Biến quy mô công ty và chỉ số tăng trưởng doanh thu có mối liên hệ tích cực với giá trị doanh nghiệp, cho thấy rằng việc mở rộng quy mô hoặc tăng cường phát triển sẽ nâng cao giá trị doanh nghiệp thông qua tỷ lệ ROE, mặc dù mức tăng này là khá thấp.
Tác giả Hòang Thị Phương Anh (2012) đã tiến hành nghiên cứu về tác động của đa dạng hóa đến giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam, với mẫu nghiên cứu gồm 218 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán trong giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2011 Nghiên cứu sử dụng phương pháp giá trị thị trường (Tobin Q) và phương pháp kế toán (ROA) để đại diện cho giá trị và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Để đo lường mức độ đa dạng hóa, tác giả đã xây dựng một biến giả, trong đó biến này nhận giá trị 1 nếu doanh nghiệp hoạt động trong ít nhất hai ngành và nhận giá trị 0 nếu ngược lại.
Các biến kiểm soát quan trọng trong phân tích tài chính bao gồm: đòn bẩy tài chính, được đo bằng tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản; quy mô doanh nghiệp, thể hiện qua tổng tài sản; lợi nhuận, tính bằng tỷ lệ Ebit trên doanh thu; và đầu tư, được xác định qua tỷ lệ chi tiêu vốn trên doanh thu.
Nghiên cứu chỉ ra rằng có mối tương quan dương giữa mức độ đa dạng hóa và giá trị doanh nghiệp, với việc doanh nghiệp có đa dạng hóa từ 4 ngành trở lên không chỉ tăng giá trị mà còn cải thiện hiệu quả hoạt động Nguyên nhân được cho là do các công ty đa dạng hóa có khả năng tận dụng lợi thế trong việc gia tăng nguồn tài trợ từ bên ngoài và dễ dàng lựa chọn cơ hội đầu tư tốt nhất nhờ vào chiến lược đầu tư đa ngành.
1.2 Tóm tắt các yếu tố tác động đến giá trị doanh nghiệp từ các nghiên cứu:
B ảng 1.1: Tóm tắt các yếu tố tác động đến giá trị doanh nghiệp từ các nghiên cứu trước đây
1.Chính sách cổ tức - Ben Naceur và Goaied
2.Tốc độ tăng trưởng - Rappaport (1981, 1987)
- Yangyang Chen và Ning Gong (2012)
5 Chính sách tài chính/ Đòn bẩy
- Sheeja Sivaprasad (2006) và Andreas Stierwald (2009)
6 Hệ số giá trên thu nhập (P/E) - Tuli và Mittal (2001)
7 Ngành, mô hình sở hữu
- Jae- Seung Baek, Jun-Koo Kang, Kyung Suh Park
8 Đa dạng hóa ngành - Hòang Thị Phương Anh
9 Quản trị vốn lưu động
1.3 Nghiên cứu thực nghiệm của Saurabh Ghosh & Arijit Ghosh (2008):
Nghiên cứu của Saurabh Ghosh và Arijit Ghosh phân tích ảnh hưởng của chính sách cổ tức, đòn bẩy và lợi nhuận đến khả năng gia tăng giá trị tương lai của công ty tại Ấn Độ, một nền kinh tế mới nổi, thông qua tỷ số giá thị trường trên giá trị sổ sách (MBVR) Bên cạnh đó, nghiên cứu cũng kiểm soát các yếu tố khác bằng cách xem xét các biến giả liên quan đến tỷ lệ sở hữu của cá nhân người Ấn Độ và sở hữu của người nước ngoài, nhằm đảm bảo tính chính xác trong kết quả.
Họ phân dữ liệu của các Cty trên S & PCNX500, từ 1989-90 đến 2001-02 thành
Bài viết phân tích ảnh hưởng của các biến độc lập đến giá trị của công ty và khả năng gia tăng giá trị trong tương lai, chia thành 6 nhóm cụ thể: các công ty lớn, công ty nhỏ, công ty thuộc sở hữu cá nhân người Ấn Độ, công ty thuộc sở hữu cá nhân người nước ngoài, và các công ty thuộc nhóm khác.
2 phương pháp được sử dụng trong bài nghiên cứu gồm:
Phương pháp bình phương bé nhất OLS được áp dụng để đánh giá tác động của các biến độc lập và biến kiểm soát đến giá trị doanh nghiệp trong sáu nhóm công ty Kết quả cho thấy đòn bẩy tài chính của năm trước có tác động tiêu cực đến MBVR, nhưng hiệu ứng này giảm khi đòn bẩy tăng lên Thanh toán cổ tức năm trước có ảnh hưởng đáng kể đến MBVR ở tất cả các công ty mẫu, đặc biệt là nhóm công ty thuộc sở hữu cá nhân nước ngoài Đối với các công ty Ấn Độ, việc chi trả cổ tức và ROE của năm trước có tác động tích cực đến MBVR Hơn nữa, bình phương của ROE có hệ số dương, cho thấy ROE ảnh hưởng đến MBVR với tốc độ ngày càng tăng.
Phương pháp Logit được áp dụng để dự đoán khả năng gia tăng giá trị trong tương lai của các công ty, với việc chuyển đổi biến phụ thuộc MBVR thành biến nhị phân Nếu MBVR lớn hơn 1, điều đó cho thấy thị trường kỳ vọng giá trị tương lai của công ty sẽ tăng, ngược lại, nếu MBVR nhỏ hơn hoặc bằng 1, giá trị sẽ là 0 Kết quả cho thấy có một mối quan hệ phi tuyến tính giữa đòn bẩy, lợi nhuận và khả năng gia tăng giá trị trong tương lai Xác suất gia tăng giá trị giảm theo cấp số nhân khi đòn bẩy tăng lên, trong khi lợi nhuận năm trước lại làm tăng xác suất tạo ra giá trị tương lai Đặc biệt, các công ty nước ngoài độc lập có xác suất cao hơn trong việc tạo ra giá trị tốt hơn so với các công ty thuộc nhóm khác Ngược lại, khác với mô hình OLS, việc thanh toán cổ tức không có ảnh hưởng đáng kể đến khả năng tạo ra giá trị trong tương lai của công ty.
XÂY D ỰNG MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN GIÁ TRỊ CỦA CÁC CÔNG TY
2.1 Phương pháp và mô hình nghiên cứu:
Xây dựng mô hình nghiên cứu các yếu tốt ảnh hưởng đến giá trị
Phương pháp và mô hình nghiên cứu
Nghiên cứu định tính là phương pháp khám phá khái niệm, bản chất, thái độ, hành vi và kinh nghiệm của con người thông qua phỏng vấn hoặc thảo luận nhóm Phương pháp này nhằm tìm hiểu quan niệm của những người tham gia Hai định hướng chính trong nghiên cứu định tính bao gồm nghiên cứu lý thuyết nền và nghiên cứu tình huống điển hình.
Nghiên cứu định lượng có những đặc trưng cơ bản liên quan đến phương pháp nghiên cứu định tính, sử dụng mẫu khảo sát lớn để phân tích và đạt mục tiêu nghiên cứu Những quy luật và bản chất của đối tượng nghiên cứu được xác định từ quy luật số lớn và thống kê Phương pháp này thường được áp dụng để kiểm chứng các lý thuyết khoa học.
Xuất phát từ đối tượng và mục tiêu nghiên cứu của luận văn, tác giả tiến hành kiểm chứng các kết quả thực nghiệm toàn cầu trong môi trường khảo sát tại các công ty cổ phần niêm yết trên HOSE Tác giả lựa chọn phương pháp nghiên cứu định lượng để xem xét mối quan hệ và tác động giữa các biến độc lập, biến kiểm soát và biến phụ thuộc Nghiên cứu mô tả định lượng các yếu tố, phân tích ma trận hệ số tương quan, đánh giá và kiểm định mức độ phù hợp của phương trình hồi quy, cũng như kiểm định ý nghĩa của các hệ số hồi quy bằng phương pháp OLS và Logit dựa trên dữ liệu thu thập được.
2.1.2 Xây dựng mô hình nghiên cứu:
Báo cáo này được xây dựng dựa trên nghiên cứu của Saurabh Ghosh và Arijit Ghosh (2008), trong đó xác định các biến phụ thuộc, biến độc lập và biến kiểm soát Dữ liệu sẽ được phân nhóm thành 6 công ty, và mô hình hồi quy sẽ được áp dụng dựa trên những cơ sở lý thuyết này.
- Bi ến phụ thuộc: là giá trị doanh nghiệp Theo Saurabh Ghosh & Arijit Ghosh
Biến MBVR (Tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách) được đo lường bằng tỷ lệ giữa giá cổ phiếu và giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu vào cuối năm tài chính Trong mô hình hồi quy OLS, MBVR là biến phụ thuộc, trong khi trong mô hình hồi quy Logit, biến phụ thuộc là một chuỗi nhị phân, với giá trị 1 nếu MBVR lớn hơn 1 (nghĩa là thị trường dự đoán giá trị tương lai của công ty sẽ tăng) và giá trị 0 trong trường hợp ngược lại.
- Bi ến độc lập gồm :
+ Chính sách đòn bẩy: Trong nghiên cứu của Saurabh Ghosh & Arijit Ghosh
Tỷ lệ nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu (đòn bẩy - LEVERAGE) được sử dụng để phản ánh chính sách đòn bẩy của công ty Việc tập trung vào nợ dài hạn thay vì tổng nợ giúp các nhà phân tích đánh giá mức độ tài trợ bằng vốn vay một cách chính xác hơn, đồng thời loại bỏ các khoản nợ ngắn hạn không lãi suất và các khoản phải trả ngắn hạn, từ đó làm rõ rủi ro tài chính mà công ty phải đối mặt Tuy nhiên, nhiều công ty tại Việt Nam thường sử dụng hạn mức tín dụng để đáp ứng nhu cầu vốn, dẫn đến một số khoản nợ ngắn hạn có tính chất tương tự như vay dài hạn Do đó, việc lựa chọn giữa tổng nợ hay nợ dài hạn đều có những hạn chế riêng Để đảm bảo tính khách quan, tác giả sẽ áp dụng mô hình phân tích dựa trên từng tiêu chí cụ thể.
Sau khi chạy mô hình hồi quy cho biến LEVERAGE, được tính bằng nợ dài hạn và tổng nợ (nợ dài hạn + nợ ngắn hạn), tác giả đã sử dụng tiêu chí R² và R² hiệu chỉnh để đánh giá độ phù hợp của mô hình Kết quả cho thấy giá trị đòn bẩy tính bằng tổng nợ có R² và R² hiệu chỉnh cao hơn so với chỉ sử dụng nợ dài hạn Do đó, tác giả đề xuất thay đổi cách tính biến phụ thuộc, cụ thể là: Đòn bẩy (LEVERAGE) = (nợ dài hạn + nợ ngắn hạn) / vốn chủ sở hữu, khác với phương pháp của Saurabh Ghosh & Arijit Ghosh (2008).
(B ảng 1 & 2 - Phụ lục 02- Kết quả chạy hồi quy theo phương pháp OLS)
+ Chính sách cổ tức: Tỷ lệ của tổng cổ tức/tổng thu nhập của Cty (PAY_OUT) được sử dụng để đánh giá chính sách cổ tức của Cty
Lợi nhuận đóng vai trò quan trọng trong việc tạo ra giá trị tương lai cho công ty Tỷ lệ lợi nhuận ròng so với giá trị ròng, hay còn gọi là lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE), là chỉ số đánh giá hiệu quả lợi nhuận của công ty.
- Bi ến kiểm soát: bên cạnh các biến độc lập, theo Saurabh Ghosh & Arijit Ghosh
(2008), giá trị doanh nghiệp cũng chịu sự tác động của một số biến kiểm soát như sau:
+ Để kiểm soát kích thước của Cty, tổng tài sản (ASSET) của Cty đuợc chọn như là một biến đại diện
Để kiểm soát các phát sinh từ các công ty thuộc nhóm kinh doanh khác nhau, các biến giả được sử dụng như sau: (i) Nếu công ty chỉ thuộc sở hữu của cá nhân người Ấn Độ, biến giả D_PVT_IND (Private Indian standalone) sẽ có giá trị 1, và 0 trong các trường hợp khác (ii) Nếu công ty chỉ thuộc sở hữu của cá nhân người nước ngoài, biến giả D_PVT_FOR (Private foreign standalone) sẽ có giá trị 1 và 0 trong các trường hợp khác Tuy nhiên, do đặc thù tại Việt Nam, nơi các công ty nhà nước nắm giữ cổ phần lớn trong các công ty niêm yết, tác giả sẽ thay thế biến D_PVT_FOR bằng biến D_S.OWN_VN (state ownership) Biến D_PVT_IND (Private Indian standalone) sẽ được đổi tên thành D_PVT_VN.
B ảng 2.1: Các yếu tố tác động đến giá trị doanh nghiệp
Nghiên cứu của Saurabh Ghosh & Arijit Ghosh (2008) chia dữ liệu thành 6 nhóm:
(1) Tất cả các Cty: gồm tất cả các Cty trong tập dữ liệu mẫu, có 207 Cty, tương ứng với 414 mẫu nghiên cứu
Công ty lớn được xác định từ 414 mẫu nghiên cứu, được chia thành hai nhóm dựa trên số trung vị Các công ty này có tổng tài sản lớn hơn mức trung vị được tính từ kết quả thống kê mô tả của tất cả các biến liên quan đến các công ty.
(3) Cty nhỏ: là các Cty có tổng tài sản (Asset) nhỏ hơn số trung vị
(4) Cty thuộc sở hữu cá nhân người Ấn Độ
(5) Cty thuộc sở hữu của cá nhân người nước ngòai
(6) Cty thuộc sở hữu nhóm
Trong nghiên cứu, tác giả nhận thấy tỷ lệ sở hữu của cá nhân người nước ngoài trong các công ty mẫu là rất thấp, chỉ có 5 trên 207 doanh nghiệp có cá nhân nước ngoài nắm quyền chi phối Nếu tính cả các tổ chức nước ngoài tham gia đầu tư, chỉ có 14 trên 207 doanh nghiệp có cổ đông nước ngoài nắm quyền kiểm soát.
- Chính sách đòn bẩy (LEVERAGE)
- Chính sách cổ tức (PAY_OUT)
- Công ty thuộc sở hữu của cá nhân người Việt Nam (D_PVT_VN)
- Công ty thuộc sở hữu của nhà nước (D_S.OWN_VN)
Tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách (MBVR) của các công ty cổ phần niêm yết trên sàn HOSE do nhà nước sở hữu hiện đang ở mức cao, với 81 trong số 207 công ty Vì vậy, tác giả đã thực hiện một số điều chỉnh trong nội dung của các nhóm công ty tại các mục (4), (5), (6) và thay thế bằng các nhóm tại các mục (7), (8), (9).
(7) Cty thuộc sở hữu nhà nước
(8) Cty thuộc sở hữu của cá nhân người Việt Nam
Việc phân nhóm các Cty lấy mẫu vào 3 phân nhóm trên cơ sở sau:
Về tài liệu liên quan đến Cty thuộc nhóm ( Cty mẹ con) và quyền kiểm sóat trong Cty thì theo quy định tại Luật Doanh nghiệp 2005 của Việt Nam:
- Một Cty được coi là Cty mẹ của Cty khác nếu thuộc một trong các trường hợp sau đây:
+ Sở hữu trên 50% vốn điều lệ hoặc tổng số cổ phần phổ thông đã phát hành của Cty đó;
+ Có quyền trực tiếp hoặc gián tiếp bổ nhiệm đa số hoặc tất cả thành viên Hội đồng quản trị, Giám đốc hoặc Tổng giám đốc của Cty đó;
+ Có quyền quyết định việc sửa đổi, bổ sung Điều lệ của Cty đó
Việc nắm quyền kiểm soát công ty phụ thuộc vào tỷ lệ cổ phiếu có quyền biểu quyết Quyết định của Đại hội đồng cổ đông chỉ được thông qua khi có ít nhất 65% số cổ đông tham dự đồng ý, theo quy định cụ thể trong Điều lệ công ty.
Quy định về quyền kiểm soát trong công ty chủ yếu mang tính khung, thực tế quyền lực thường thuộc về những cá nhân hoặc tổ chức sở hữu nhiều cổ phiếu nhất.
Mặc dù có thể nắm giữ ít hoặc nhiều cổ phiếu hơn các cá nhân và tổ chức khác, nhưng một nhóm cổ đông sở hữu lượng cổ phiếu lớn đã ủy quyền cho họ.
D ữ liệu
Dữ liệu được thu thập từ các công ty cổ phần niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) tính đến ngày 31/12/2010 Mẫu dữ liệu bao gồm các công ty trong khoảng thời gian 2 năm (2011 và 2012 cho biến phụ thuộc là Giá trị sổ sách trên giá trị thị trường - MBVR; và năm 2010 và 2011 cho các biến độc lập còn lại) nhằm đại diện cho đối tượng khảo sát.
Thông tin cần thiết cho việc kiểm định mô hình được thu thập từ các nguồn như báo cáo tài chính đã được kiểm toán, báo cáo thường niên, bản cáo bạch niêm yết, bản cáo bạch phát hành lần đầu và bản cáo bạch phát hành thêm.
Bản cáo bạch và báo cáo thường niên cung cấp các thông tin về cấu trúc sở hữu, cơ cấu cổ đông, số lượng cổ phiếu đang lưu hành
Báo cáo tài chính năm (đã kiểm toán) cung cấp các thông tin về các thông số tài chính: tài sản, nợ vay, lợi nhuận…
Nghị quyết hội đồng quản trị thông báo về tỷ lệ chi trả cổ tức hàng năm
Các tài liệu này được tải về từ trang chủ của HOSE, Website của Cty, và tham khảo thêm từ trang Stox.vn
Sau khi xác định đối tượng, phương tiện và phạm vi khảo sát, tác giả tiến hành lọc mẫu bằng cách loại bỏ 13 công ty thuộc lĩnh vực "Hoạt động tài chính ngân hàng và bảo hiểm" trong tổng số 220 công ty niêm yết trên sàn HOSE tính đến ngày 31/12/2010 Lý do cho việc loại trừ này là các công ty trong lĩnh vực này không chỉ phải tuân thủ các quy định chung mà còn phải tuân theo các quy định đặc thù riêng của ngành nghề kinh doanh.
Luật các tổ chức tín dụng và Luật kinh doanh bảo hiểm đã được áp dụng từ ngày 31/12/2010, đánh dấu thời điểm quan trọng trong việc khảo sát trong vòng 2 năm tiếp theo.
Từ năm 2010 đến 2011, tác giả đã chọn được 207 công ty, tạo thành kích cỡ mẫu với 414 quan sát Dữ liệu của luận văn được trình bày dưới dạng bảng cân đối.
Phương pháp xử lý số liệu và lý giải kết quả nghiên cứu
2.3.1 Phương pháp x ử lý số liệu:
Trong nghiên cứu của luận văn, dữ liệu thứ cấp được thu thập từ các số liệu công bố của các công ty niêm yết Để xử lý dữ liệu, tác giả sử dụng phần mềm Eviews với phương pháp hồi quy OLS và hồi quy Logit Việc sử dụng phần mềm thống kê là cần thiết để đảm bảo tính chính xác và hiệu quả trong phân tích dữ liệu.
Trình tự xử lý số liệu bao gồm các bước sau: mô tả và trình bày dữ liệu, khảo sát hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến độc lập và biến kiểm soát, kiểm tra hiện tượng tự tương quan của các biến trong phương trình hồi quy, đánh giá mức độ phù hợp của phương trình, và xác định mức độ ý nghĩa của các biến giải thích.
Trong bài viết này, chúng tôi sẽ trình bày thống kê mô tả và dữ liệu một cách rõ ràng Số liệu được tổ chức dưới dạng bảng thống kê, trong đó mỗi biến sẽ bao gồm các thông tin quan trọng như tên biến, giá trị trung bình và độ lệch chuẩn Dữ liệu sẽ được phân chia cho 6 nhóm công ty khác nhau, giúp người đọc dễ dàng so sánh và phân tích.
Khảo sát tương quan cặp giữa các biến được thực hiện thông qua việc thiết lập ma trận hệ số tương quan để xác định các cặp biến có hệ số tương quan cao Khi hệ số tương quan cặp giữa các biến độc lập và biến kiểm soát vượt quá 0.8, hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình hồi quy có thể xảy ra, gây ra vấn đề nghiêm trọng cho phương trình hồi quy Để giảm thiểu hiện tượng này, luận văn đề xuất tiêu chí loại bỏ một biến ít quan trọng hơn khỏi phương trình nếu tương quan cặp giữa hai biến đạt mức 0.8 trở lên.
Kiểm tra hiện tượng tự tương quan là bước quan trọng trong phương pháp ước lượng bình phương nhỏ nhất (OLS) Khi xảy ra hiện tượng tự tương quan, ước lượng OLS không còn là ước lượng tuyến tính không chệnh tốt nhất Một trong những phương pháp để phát hiện hiện tượng này là sử dụng kiểm định Durbin-Watson Trong thực tế, quy tắc kiểm định đơn giản thường được áp dụng khi thực hiện kiểm định Durbin-Watson.
Nếu 1 < d < 3 thì kết luận mô hình không có tự tương quan
Nếu 0 < d < 1 thì kết luận mô hình có tự tương quan dương
Nếu 3 < d < 4, mô hình có tự tương quan âm Để đánh giá độ phù hợp của phương trình hồi quy, R² (hệ số xác định) là thước đo phổ biến, với giá trị từ 0 đến 1; giá trị R² càng gần 1, độ phù hợp càng cao Tuy nhiên, R² có nhược điểm là tăng khi số biến độc lập và biến kiểm soát gia tăng, mà không đảm bảo mức độ giải thích của phương trình cũng tăng Do đó, R² điều chỉnh (Adjusted R²) thường được sử dụng như một thước đo thay thế, phù hợp để đánh giá các mô hình hồi quy tuyến tính đa biến.
Trong mô hình Logit, tiêu chí Mc Fadden R² được sử dụng để đo độ phù hợp của mô hình thay cho R² và R² điều chỉnh trong mô hình OLS Đối với các hiện tượng kinh tế xã hội, R² điều chỉnh thường có giá trị thấp hơn so với các hiện tượng tự nhiên hoặc kỹ thuật.
Tác giả khuyến nghị lựa chọn các biến giải thích từ phương trình hồi quy dựa trên tiêu chí tương quan chặt chẽ với biến phụ thuộc, với mức có ý nghĩa thống kê thông thường là 1% và 5% Tuy nhiên, trong bối cảnh Việt Nam, nơi việc thu thập dữ liệu gặp khó khăn và nền kinh tế đang phát triển, tác giả đề xuất chấp nhận mức có ý nghĩa thống kê từ 10% trở xuống.
2.3.2 Lý giải kết quả nghiên cứu:
Dựa trên kết quả nghiên cứu của Saurabh Ghosh & Arijit Ghosh (2008) cùng với các lý thuyết liên quan, tác giả đã tiến hành so sánh và đánh giá kết quả hồi quy trong bối cảnh thực tiễn của môi trường khảo sát Qua đó, tác giả xác định các hạn chế của nghiên cứu và đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo.
