Sau khi tham khảo các lý thuyết nền tảng và một số nghiên cứu thực nghiệm gần ñây, ñề tài ñã chọn ra các nhân tố ñặc thù ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành xây dựng ở Việt Nam:
- Khả năng sinh lời (PRO)
Khả năng sinh lời ñược ño lường bằng lợi nhuận trước thuế chia cho tổng tài sản. Các lý thuyết về cấu trúc vốn không ñồng nhất quan ñiểm về sựảnh hưởng của khả năng sinh lời. Theo như Thuyết ñánh ñổi cấu trúc vốn, khả năng sinh lời có tương quan cùng chiều với ñòn bẩy tài chính. Nghĩa là các doanh nghiệp có khả
năng sinh lời cao thường có xu hướng sử dụng nhiều nợ vay ñể sử dụng tấm chắn thuế. Thuyết Trật tự phân hạng lại cho rằng các doanh nghiệp có khả năng sinh lời thì thường ít sử dụng nợ vì họ thích sử dụng nguồn vốn nội bộ hơn. Hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm chứng minh cho nhận ñịnh của Thuyết trật tự phân hạng. Do ñó, trong ñề tài này tác giả cũng giả ñịnh là khả năng sinh lời có tương quan ngược chiều với cấu trúc vốn.
- Quy mô công ty (SIZE)
Quy mô công ty ñược ño lường bằng doanh thu của công ty. Do số liệu quá lớn nên ñược logarit hóa. Hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm ñều cho kết quả quy mô công ty có tương quan ñồng biến với cấu trúc vốn. Riêng nghiên cứu của Dũng Nguyễn (2012) cho thấy quy mô công ty có tương quan cùng chiều với tỷ số nợ dài hạn nhưng lại có tương quan ngược chiều với tỷ số nợ ngắn hạn. Trong ñề tài này, tác giả giảñịnh quy mô công ty có tương quan cùng chiều với ñòn bẩy tài chính.
Giả thuyết H2: Quy mô công ty có tương quan cùng chiều với ñòn bẩy tài chính.
- Cấu trúc tài sản (TANG)
Cấu trúc tài sản ñược tính bằng tỷ số tài sản cố ñịnh chia cho tổng tài sản. Theo các lý thuyết về cấu trúc vốn thì cấu trúc tài sản có tương quan cùng chiều với tổng tài sản. Tuy nhiên, các nghiên cứu thực nghiệm cũng chưa nhất quán về vấn ñề
này. Nghiên cứu ở Châu Âu (Antoniou, 2002), Mỹ (Frank &Goyal, 2007) và Malaysia (Baharuddin, 2011) cho kết quả ñồng biến; ở các nước ñang phát triển (Bas, 2009) và Việt Nam (Trần Đình Khôi Nguyên, 2006), Trung Quốc (Huang &Song, 2002) cho kết quả nghịch biến; kết quả của Dũng Nguyễn (2012) và Bùi Phan Nhã Khanh (2012) ñều cho thấy tương quan ngược chiều với ñòn bẩy ngắn hạn và cùng chiều với ñòn bẩy dài hạn; kết quả với ñòn bẩy dài hạn ở Trung Quốc cũng tương tự Việt Nam. Trong ñề tài này, tác giả giảñịnh cấu trúc tài sản có tương quan cùng chiều với ñòn bẩy tài chính, ñòn bẩy ngắn hạn và cùng chiều với ñòn bẩy dài hạn.
Giả thuyết H3: Cấu trúc tài sản có tương quan cùng chiều với ñòn bẩy tài chính.
- Cơ hội tăng trưởng (GROW)
Cơ hội tăng trưởng ñược xác ñịnh bằng tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ
sách (Tobin’S Q). Trong ñề tài này, do hạn chế về khả năng thu thập số liệu nên tác giả sử dụng tốc ñộ tăng trưởng tổng sản ñể làm thước ño cho cơ hội tăng trưởng.
Lý thuyết ñánh ñổi cấu trúc vốn cho rằng các công ty có cơ hội tăng trưởng hơn sẽ mất nhiều giá trị hơn nếu họ vay mượn nhiều hơn và dẫn ñến tình trạng kiệt quệ tài chính. Hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm ñều cho kết quảñồng biến giữa
cơ hội tăng trưởng và ñòn bẩy tài chính: Frank &Goyal (2007), Bas và cộng sự
(2009), Baharuddin (2011), Trần Đình Khôi Nguyên (2006), Dũng Nguyễn (2012) và Bùi Phan Nhã Khanh (2012). Nghiên cứu ở Châu Âu của Antoniou và cộng sự
(2002) và ở Trung Quốc của Huang &Song (2002) cho kết quả nghịch biến. Đề tài giảñịnh là cơ hội tăng trưởng có quan hệñồng biến với ñòn bẩy tài chính.
Giả thuyết H4: Cơ hội tăng trưởng có quan hệñồng biến với ñòn bẩy tài chính
- Tính thanh khoản (LIQ)
Theo Thuyết trật tự phân hạng, doanh nghiệp ưu tiên sử dụng vốn nội bộ
hơn. Do ñó, những doanh nghiệp nào có khả năng sinh lời cao thì có thể sử dụng lợi nhuận giữ lại ñểñảm bảo khả năng thanh khoản mà không cần tài trợ từ bên ngoài.
Điều này dẫn ñến việc hệ số nợ của công ty sẽ thấp nếu công ty ñảm bảo ñược khả
năng thanh khoản của mình.
Có rất ít nghiên cứu ñem nhân tố tính thanh khoản vào mô hình. Tuy nhiên, hầu hết các nghiên cứu ñều cho kết quả nghịch biến như Antoniou và cộng sự
(2002), Deesomsak và cộng sự (2004), Dũng Nguyễn (2012). Chỉ có nghiên cứu của Bùi Phan Nhã Khanh (2012) cho kết quả ñồng biến. Đề tài ñưa ra giả ñịnh là tính thanh khoản có quan hệ nghịch biến với ñòn bẩy tài chính.
Giả thuyết H5: Tính thanh khoản có quan hệ nghịch biến với ñòn bẩy tài chính
- Rủi ro kinh doanh (RISK)
Rủi ro kinh doanh ñược ño bằng ñộ lệch chuẩn của tỷ số lợi nhuận từ hoạt
ñộng kinh doanh trên doanh thu. Theo lý thuyết về kiệt quệ tài chính, doanh nghiệp nào có rủi ro kinh doanh cao hơn thì sẽ có khả năng kiệt quệ tài chính hơn. Do vậy, doanh nghiệp phải cân nhắc giữa lợi ích của tấm chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính, doanh nghiệp có rủi ro cao thường duy trì mức nợ thấp. Ngược lại, theo Thuyết trật tự phân hạng thì doanh nghiệp càng rủi ro thì càng sử dụng nợ nhiều. Các nghiên cứu thực nghiệm của Huang &Song (2002) và Trần Đình Khôi Nguyên (2006) cho thấy rủi ro kinh doanh có quan hệñồng biến với ñòn bẩy tài chính. Tác giả giảñịnh là rủi ro kinh doanh có quan hệñồng biến với ñòn bẩy tài chính
- Tấm chắn thuế từ khấu hao (NDTS)
Tấm chắn thuế từ khấu hao ñược tính bằng tỷ số khấu hao trên tổng tài sản. Tấm chắn thuế từ khấu hao càng cao thì người ta càng không cần sử dụng nợñể tận dụng tấm chắn thuế từ nợ. Theo nghiên cứu của Deesomsak và cộng sự (2004) và Huang & Song (2002), tấm chắn thuế từ khấu hao có tương quan ngược chiều với
ñòn bẩy tài chính. Do ñó, tác giả giảñịnh là tấm chắn thuế từ khấu hao có quan hệ nghịch biến với ñòn bẩy tài chính.
Giả thuyết H7: Tấm chắn thuế từ khấu hao có quan hệ nghịch biến với ñòn bẩy tài chính.
- Sở hữu nhà nước (STATE)
Đề tài sử dụng thêm biến giả Sở hữu nhà nước, những công ty nào có tỷ lệ sở
hữu của nhà nước chiếm từ 51% trở lên thì nhận giá trị 1, các công ty còn lại nhận giá trị 0. Theo các nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam của Trần Đình Khôi Nguyên (2006) và Dũng Nguyễn (2012), sở hữu nhà nước có tương quan cùng chiều với ñòn bẩy tài chính. Đề tài cũng ñưa ra giảñịnh sở hữu nhà nước có tương quan cùng chiều với ñòn bẩy tài chính.
Giả thuyết H8: Sở hữu nhà nước có tương quan ñồng biến với ñòn bẩy tài chính.
Ngoài các biến kể trên, do ngành xây dựng là ngành rất nhạy cảm với chu kỳ
kinh tế nên ñề tài còn sử dụng thêm các biến mang ñặc thù nền kinh tế, bao gồm: tốc ñộ tăng trưởng GDP, lạm phát, và lãi suất ñể xem xét mức ñộ ảnh hưởng của chúng ñến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết ngành xây dựng. Theo kết quả nghiên cứu của Bas (2009), tốc ñộ tăng trưởng GDP có quan hệñồng biến, lạm phát có quan hệ nghịch biến với ñòn bẩy tài chính còn lãi suất có quan hệñồng biến với ñòn bẩy ngắn hạn và nghịch biến với ñòn bẩy dài hạn.
- Tốc ñộ tăng trưởng GDP (GDPR)
Giả thuyết H9: Tốc ñộ tăng trưởng GDP có quan hệ ñồng biến với ñòn bẩy tài chính.
- Lam phát (INF)
- Lãi suất (INT)
Giả thuyết H11: Lãi suất có quan hệ nghịch biến với ñòn bẩy tài chính.
Bảng 2.3: Giảñịnh về các nhân tốảnh hưởng ñến cấu trúc vốn STT biến Mã ñịnh Giả Lý thuyết và thực nghiệm
Các nghiên cứu thực nghiệm
1 PRO - - Antoniou (2002), Frank &Goyal (2007), Bas (2009), Huang & Song (2002), Nguyen & Ramachandran (2006), Dzung (2012), Khanh (2012)
2 SIZE + + Antoniou (2002), Frank &Goyal (2007), Bas (2009), Deesomsak (2004), Huang & Song (2002), Nguyen & Ramachandran (2006), Dzung (2012), Khanh (2012)
3 TANG + +/- Antoniou (2002), Frank &Goyal (2007), Bas (2009),
Huang & Song (2002), Dzung (2012), Khanh (2012)
4 GROW + +/- Antoniou (2002), Frank &Goyal (2007), Deesomsak (2004), Huang & Song (2002), Nguyen & Ramachandran (2006), Dzung (2012), Khanh (2012)
5 LIQ - - Antoniou (2002), Deesomsak (2004), Dzung (2012),
Khanh (2012)
6 RISK + + Huang & Song (2002), Nguyen & Ramachandran
(2006),
7 NDTS - - Deesomsak (2004), Huang & Song (2002)
8 STATE + + Nguyen & Ramachandran (2006), Dzung (2012)
9 GDPR + + Bas (2009)
10 INF - +/- Bas (2009
11 INT - +/- Bas (2009)