CÁC KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ
5.3 NÂNG CAO HIỆU QUẢ THỊ TRƯỜNG
Theo Fama (1970) thì có ba mức độ hiệu quả của thị trường [65]: dạng yếu, dạng trung bình và mạnh. Hiệu quả của thị trường ở mức yếu xảy ra khi giá của các chứng khoán được giả định là phản ánh các thông tin của giá chứng khoán trong quá khứ; hiệu quả của thị trường ở mức trung bình khi các thông tin công cộng được phản ánh một cách đầy đủ trong giá của chứng khoán; hiệu quả của thị trường ở mức độ mạnh xảy ra khi giá của chứng khoán phản ánh tất cả các thông tin liên quan.
Trong phân tích định lượng ở chương 4 tác giả đã chứng minh mô hình FF3 kết hợp với thanh khoản là tối ưu, trong đó biến rủi ro phần bù thị trường vẫn giữ vai trò quan trọng. Để đo lường rủi ro thị trường hợp lý thì giả định quan trọng là TTCK phải hiệu quả chí ít là ở mức yếu. Bởi lẽ khi TTCK đạt hiệu quả thì thông tin mới được
phản ánh vào trong giá trên thị trường, và như vậy mới thể hiện đầy đủ rủi ro và suất sinh lời của nó. Để TTCK đạt mức hiệu quả (dù là yếu) thì thị trường phải đạt được một số yêu cầu sau đây:
● Các thông tin phải được cung cấp đầy đủ và kịp thời đến tất cả các nhà đầu tư bao gồm các thông tin quá khứ, hiện tại, và nhận định của giới phân tích trong tương lai. Tất cả các nhà đầu tư đều biết được hết các thông tin, không có sự chênh lệch trong tiếp cận thông tin.
● Khả năng thanh khoản cao của các cổ phiếu phải được thể hiện thông qua khối lượng được giao dịch phải lớn và đều đặn, như vậy giá cổ phiếu mới thể hiện chính xác quan hệ cung-cầu trên thị trường.
● Chi phí giao dịch phải thấp, ở mức hợp lý. Chi phí giao dịch bao gồm tất cả các khoản phí-thuế mà nhà đầu tư gánh chịu.
Như vậy nếu thị trường chứng khoán ở nước ta chưa hiệu quả thì khi xét đoán các mô hình định giá sẽ không hợp lý đặc biệt là nếu chỉ sử dụng mô hình đơn như mô
hình CAPM. Để định giá phù hợp, trước tiên tác giả cho rằng có hai vấn đề mấu chốt
cần hoàn thiện: Một là phải phát triển TTCK về mức hiệu quả, hai là cần xây dựng
mô hình định giá đa biến hơn là sử dụng mô hình chỉ số đơn.
5.3.1 Các giải pháp hoàn thiện thị trường cổ phiếu đạt hiệu quả 5.3.1.1 Cần có một trung tâm dữ liệu và một chỉ số chuẩn hóa
● Ở các nước có thị trường phát triển, thường họ có các trung tâm lưu trữ và phân tích dữ liệu, nếu nhà đầu tư nào cần có thể được cung cấp miễn phí hoặc mua với một mức phí nhất định. Cho dù hiện tại có nhiều trang web của các công ty chứng khoán, hay các tổ chức tài chính ngoài trang web của UBCKNN và Sở GDCK, tuy nhiên dữ liệu cũng ở dạng rời rạc, dữ liệu thô, hơn nữa việc xếp loại, đánh giá đôi khi lại không thống nhất, ví dụ như việc xếp loại ngành nghề hầu như không có sự thống nhất, do đó rất khó khăn cho nhà đầu tư muốn phân tích hệ thống và mang tính chuyên nghiệp. Từ nghiên cứu đề tài này tác giả đã mất rất nhiều thời gian và công sức trong việc thu thập và phân tích các chỉ số. Do vậy ở nước ta cũng có thể thành lập các trung tâm này hoặc các công ty chứng khoán có thể thành lập bộ phận này có
thể bán, thương mại hóa các dữ liệu nhằm đáp ứng nhu cầu ngày một đông đảo của nhà đầu tư, hay một khi kiến thức và trình độ các nhà đầu tư được nâng cao thì nhu cầu tự phân tích đánh giá của họ là một nhu cầu cần thiết. Thứ hai là dữ liệu này có thể cung cấp cho các nhà nghiên cứu, các tổ chức nghiên cứu khi muốn có dữ liệu để phục vụ cho công việc nghiên cứu khoa học, tránh mất thời gian và công sức quá nhiều trong khâu thu thập dữ liệu.
● Nhà nước và các tổ chức tài chính cũng cần sớm nghiên cứu và cho ra đời một hoặc một vài chỉ số mang tính phổ quát và đại diện hơn. Hiện tại, ngoài hai chỉ số chứng khoán truyền thống tại hai sở giao dịch là: VN-index và HNX-index còn có các chỉ số khác như:
- Chỉ số VN30: Ngày 06/02/2012, Sở GDCK TPHCM (HOSE) chính thức áp dụng chỉ số VN30 trên sàn giao dịch chứng khoán, bên cạnh chỉ số VN- Index. Chỉ số VN30 là chỉ số do HOSE công bố, chỉ số này được tính dựa trên ba tiêu chí: giá trị vốn hoá, tỷ lệ free-float và giá trị giao dịch; bao gồm 30 cổ phiếu của công ty niêm yết trên HOSE có vốn hoá thị trường và tính thanh khoản cao nhất (chiếm khoảng 80% tổng giá trị vốn hóa và 60% tổng giá trị giao dịch toàn thị trường). VN30 sẽ giúp nhà đầu tư đánh giá thị trường chính xác hơn so với VN-Index, tránh được hiện tượng VN-Index bị bóp méo do các mã vốn hóa lớn. Các cổ phiếu niêm yết trên HOSE được phân làm 11 ngành chính thì VN30 đã có đại diện của 9 ngành, chiếm khoảng 80% tổng giá trị vốn hóa và 60% thanh khoản của thị trường. Như vậy, tính đại diện của nó rất rõ, vừa đại diện ngành, vốn hóa và thanh khoản, thật sự trở thành công cụ hữu ích cho các nhà đầu tư và phân tích. Thành phần chỉ số VN30 sẽ được hội đồng tư vấn chỉ số của HOSE xem xét lại 6 tháng/lần vào tháng 7 trong năm và tháng 1 của năm kế tiếp. Dữ liệu dùng trong kỳ xem xét được lấy sau khi đóng cửa phiên giao dịch cuối cùng của tháng 6 và tháng 12. Các cổ phiếu được tính làm chỉ số VN30 là các cổ phiếu đang niêm yết trên sàn HOSE và không thuộc một trong các diện sau đây tại thời điểm xem xét: Cổ phiếu thuộc diện bị cảnh cáo, bị kiểm soát; bị tạm ngừng giao dịch hoặc có khả năng bị tạm ngừng giao dịch trong tương lai gần; cổ phiếu có thời gian niêm yết và giao dịch trên HOSE dưới 6 tháng.
- CBV-Index: Chỉ số CBV-Index do công ty Chứng khoán Biển Việt được tính từ cột mốc 100 điểm kể từ ngày 1/1/2007. Đây là chỉ số danh mục của 50 công ty đang niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. CBV-Index được chia thành 10 chỉ số đại diện tiêu biểu cho 10 ngành chính của nền kinh tế Việt Nam trên TTCK: Vận tải, công nghệ, máy công nghiệp, nguyên liệu, năng lượng, tiêu dùng, y tế, điện nước, tài chính, bất động sản và xe cơ giới, 50 công ty được xếp hạng vào trong danh sách của CBV-Index phải là các công ty có các điều kiện: có tổng giá trị thị trường trên 500 tỷ đồng, tổng giá trị mua bán cổ phiếu trong một năm gần đây phải hơn 50% giá trị thị trường của công ty, lợi nhuận sau thuế trong 4 quý liên tục phải dương và các chỉ số về nợ là hợp lý so với các công ty khác trong cùng ngành. Tuy nhiên, các công ty tài chính như hoạt động chứng khoán, các quỹ đầu tư sẽ không được xếp vào danh sách của CBV-Index.
- SSI30-Index: Chỉ số này được Công ty chứng khoán Sài Gòn (SSI) xây dựng dựa trên phương pháp áp dụng của HOSE trong xây dựng chỉ số VN-Index, với rổ cổ phiếu là 30 cổ phiếu đại diện cho tất cả các cổ phiếu niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong đó có 23 cổ phiếu niêm yết trên HOSE, 7 cổ phiếu niêm yết trên HASTC. Đây là những cổ phiếu có giá trị vốn hóa trung bình trong sáu tháng đạt hơn 1000 tỷ đồng và chiếm 83% tổng giá trị vốn hoá của 2 sàn HOSE và HASTC gộp lại. Ngày khởi điểm của SSI30-Index là 1/2/2007. Tiêu chí lựa chọn cổ phiếu vào rổ cổ phiếu là giá trị vốn hóa, tính thanh khoản và tính đại diện. Cụ thể: giá trị vốn hóa trung bình trong sáu tháng phải đạt hơn 1000 tỷ đồng, chỉ số thanh khoản tính bằng tổng khối lượng giao dịch của năm chia cho lượng cổ phiếu lưu hành trung bình năm ít nhất là 0.2, công ty phải thuộc ngành có mức vốn hóa ít nhất đạt 1% mức vốn hóa của cả 2 sàn HOSE-HASTC. Tổng mức vốn hóa của 30 cổ phiếu phải trên 70% so với tổng mức vốn hoá của cả 2 sàn. Các cổ phiếu trong rổ tính chỉ số sẽ được cập nhật hàng quý.
- DCVN30-Index: Đây là chỉ số của Quỹ Dragon Capital, đại diện cho giá trị giao dịch của 30 công ty hàng đầu có tổng giá trị thị trường và tính thanh khoản cao nhất trên cả ba thị trường HOSE, HASTC và OTC. Phương pháp tính DCVN30-Index
tương tự như phương pháp mà Sở Giao dịch chứng khoán TP.HCM đang sử dụng để tính VN-Index nhưng có tham khảo thêm phương pháp tính các chỉ số nổi tiếng trên thế giới như các chỉ số của Standard & Poor’s. Ngày bắt đầu tính chỉ số là ngày 9/1/2004 với giá trị khởi đầu là 100 điểm. Quỹ Dragon Capital đưa ra 2 loại chỉ số, DCVN30-Index Domestic dành cho nhà đầu tư trong nước (Chỉ số này thể hiện số lượng cổ phiếu có thể được giao dịch trên thị trường của nhà đầu tư trong nước và chỉ số DCVN30-Index Foreign cho nhà đầu tư nước ngoài (thể hiện số lượng CP được giao dịch trên thị trường của nhà đầu tư nước ngoài). Các nhóm ngành đang được thể hiện trong chỉ số này gồm: ngân hàng, bất động sản, thực phẩm và đồ uống, phân phối, bảo hiểm, năng lượng, các loại hình tài chính khác, dịch vụ công ích, vận tải, nguyên vật liệu và công nghệ thông tin. DCVN30-Index chỉ tính phần CP có thể giao dịch được trên thị trường (không bao gồm số lượng CP do nhà nước nắm giữ và số lượng CP bị giới hạn giao dịch trong một thời gian dài do một người hay một nhóm cổ đông nắm giữ...).
- VIR 50 Index: Đây là chỉ số về giá cổ phiếu được tính theo phương pháp tính chỉ số Dow Jones (phương pháp số bình quân giản đơn: lấy tổng thị giá của chứng khoán chia cho số chứng khoán tham gia tính toán), được báo Đầu tư chứng khoán chính thức ra mắt ngày 3/1/2008, chọn mốc khởi đầu là 1.000 điểm. Đây là chỉ số biểu thị cho biến động giá của 50 cổ phiếu niêm yết có giá trị vốn hoá lớn nhất và tính thanh khoản cao nhất ở cả hai sàn giao dịch (chiếm khoảng 80% tổng vốn hoá của toàn thị trường). Đặc trưng cơ bản của VIR 50 Index là chỉ phản ánh biến động về giá cổ phiếu, mà không quan tâm đến những biến động về lượng. Nhà đầu tư sẽ có thêm một chỉ số chứng khoán tham khảo trong quá trình đầu tư, bên cạnh các chỉ số chứng khoán hiện hành như VN-Index và HASTC-Index. Việc xem xét, chọn lại cổ phiếu trong rổ cổ phiếu tính VIR 50 Index sẽ được thực hiện định kỳ để đảm bảo tính đại diện của chỉ số này trên TTCK niêm yết tại Việt Nam.
- FPTS-Index: Đây là bộ chỉ số lấy mức vốn hóa thị trường làm trọng số và được tính toán theo các phương pháp chuẩn mực được sử dụng rộng rãi trên thế giới và Việt Nam với ngày gốc là ngày 1/1/2007 và mốc khởi đầu là 100 điểm. Cấu trúc
của bộ chỉ số gồm chỉ số FPTS tổng hợp (FPTS Composite Index) và chỉ số 18 ngành theo chuẩn chia ngành của ICB (Industrial Classification Benchmark): dầu khí, hóa chất, tài nguyên, vật liệu xây dựng, hàng hóa và dịch vụ công nghiệp, ô tô phụ tùng, thực phẩm và đồ uống, đồ dùng cá nhân và đồ gia dụng, y tế, bán lẻ, truyền thông, du lịch giải trí, dịch vụ công cộng, ngân hàng, bảo hiểm, dịch vụ tài chính, công nghệ, viễn thông. Chỉ số FPTS tổng hợp bao gồm tất cả các mã đại diện ở 18 ngành ở cả 2 sàn giao dịch. Tiêu chí lựa chọn chứng khoán là tính thanh khoản và giá trị vốn hóa thị trường. Cụ thể, chứng khoán được lựa chọn phải có tổng khối lượng giao dịch trong 12 tháng qua phải lớn hơn 20% tổng khối lượng đang lưu hành bình quân trong 12 tháng tương ứng. Sau khi đã đạt yêu cầu về tỷ lệ thanh khoản, chứng khoán được cho vào bộ chỉ số ngành theo trình tự từ cao xuống thấp của tổng giá trị vốn hóa thị trường cho đến khi tổng giá trị vốn hóa thị trường lũy kế của các chứng khoán đã cho vào đạt 80% tổng giá trị vốn hóa thị trường của ngành đó. Việc xem xét bổ sung và loại bỏ các cổ phiếu trong bộ chỉ số được hội đồng chỉ số FPTS thực hiện hàng quý dựa trên các tiêu chí lựa chọn chứng khoán kết hợp với việc cân nhắc cụ thể từng trường hợp.
Như vậy, hiện tại có rất nhiều chỉ số, với cách tính và chọn lọc các tiêu chí khác nhau, cách phân ngành hầu như cũng khác nhau và hầu hết đều do các công ty chứng khoán hình thành. Tuy nhiên như chúng ta đã biết, để áp dụng các mô hình trong định giá cho chính xác thì việc chọn rổ đại diện cho thị trường là hết sức quan trọng. Và rõ ràng là các chỉ số hiện nay vừa chưa thống nhất vừa chưa đại diện.Ví dụ như tại Hoa Kỳ họ có các chỉ số phổ biến và mang tính đại diện rất cao là chỉ số Dow Jones và S&P500, ngay cả việc hình thành chỉ số S&P500 là cũng nhằm hoàn thiện một chỉ số đại diện thị trường tốt hơn Dow Jones, bởi vì chỉ số Dow Jones chỉ tính của 65 chứng khoán đại diện, thuộc nhóm hàng đầu (Blue chip) trong các chứng khoán được niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán New York, chỉ số Dow Jones bao hàm 3 chỉ số thuộc 3 nhóm ngành: công nghiệp DJIA (Dow Jones Industrial Average), vận tải DJTA (Dow Jones Transportation Average) và dịch vụ DJUA (Dow Jones Utilities Average). Trong khi chỉ số S&P500 được tính dựa vào 500 cổ phiếu được giao dịch
rộng rãi dựa vào chỉ số và tính toán những thay đổi dưới dạng một chỉ số giá trị thị trường gia quyền, S&P 500 đã dần đại diện cho khoảng 70% tổng giá trị của thị trường chứng khoán Mỹ, các công ty thành phần của S&P 500 thuộc những ngành như năng lượng, công nghiệp, công nghệ thông tin, y tế, tài chính và sản phẩm tiêu dùng. Ưu điểm chính của S&P 500 là nó bao gồm các công ty hàng đầu ở các ngành công nghiệp hàng đầu, chiếm khoảng 70% giá trị của thị trường chứng khoán Mỹ. Chỉ số gồm một sự phân hạng đa dạng các công ty lớn phản ánh tất cả các lĩnh vực có liên quan của nền kinh tế Mỹ. Điều này làm cho S&P 500 trở thành một trong những chuẩn đánh giá tốt nhất thế giới cho các cổ phiếu có mức vốn hóa lớn.
Với những phân tích như trên, tác giả cho rằng nhà nước, mà đại diện là UNCKNN cùng với các công ty chứng khoán, các công ty quản lý quỹ, các tổ chức tài chính và đầu tư cần sớm hoàn thiện một chỉ số vừa mang tính thống nhất vừa mang tính đại diện tổng thể cho TTCK Việt Nam. Có như vậy mới giúp các nhà đầu tư, các tổ chức tài chính, các nhà khoa học có một chỉ số đại diện phục vụ cho đầu tư và nghiên cứu tốt, chính xác và hợp lý.
5.3.1.2 Nâng cao tính minh bạch thông tin trên thị trường ● Về phía các cơ quan quản lý thị trường
Trong các năm qua cùng với sự phát triển của TTCK nước ta thì các cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán gồm: Bộ tài chính, UBCKNN, Sở GDCK TP.HCM, Sở GDCK Hà Nội đã không ngừng hoàn thiện, phát triển các quy định tạo sân chơi bình đẳng, minh bạch. Trong các năm qua các quy định được ra đời và hoàn thiện bao
gồm: Quy định về cơ chế giao dịch và giám sát giao dịch; Quy định về niêm yết và
công bố thông tin; Quy định về đăng ký, lưu ký thanh toán và bù trừ chứng khoán;