2. ĐÁNH GIÁ SỰ THAY ĐỔI CẤU TRÚC TÀI CHÍNH QUỐC TẾ VÀ ĐO
2.4.3 Lợi ích, chi phí của chính sách vô hiệu hóa và tính bền vững của mẫu hình trung gian
thì việc gia tăng dự trữ ngoại hối là cần thiết. Tuy nhiên, độ bền của chính sách này còn tùy thuộc vào chi phí và lợi ích mà quốc gia có được.
2.4.3. Lợi ích, chi phí của chính sách vô hiệu hóa và tính bền vững của mẫu hình trung gian: gian:
Theo bài nghiên cứu của Aizenman và Glick (2008), Hội nhập tài chính toàn cầu là một xu hướng không thể tránh được đối với các quốc gia đang phát triển. Do đó, bất ổn về tài chính cũng theo đó mà ngày càng gia tăng. Khi thực hiện gia tăng nắm giữ dự trữ ngoại hối và can thiệp vô hiệu hóa thì vấn đề bất ổn về tài chính và vấn để về bất ổn tiền
30 D. Ostry và đồng sự (2010), Nhìn nhận ở phương diện chính trị (political consideration) và độ trễ của việc thực thi chính sách (implementation lags) có thể là những hạn chế trong việc lựa chọn chính sách vĩ mô.
Page 61 of 111
tệ sẽ thay thế lẫn nhau. Tính bền vững của chính sách kết hợp này phụ thuộc vào lợi ích và chi phí của nó.
Ngoài các lợi ích mà việc quản lý bằng dự trữ ngoại hối mang lại thì nó cũng chứa đựng rất nhiều sự hạn chế. Đầu tiên, việc dự trữ ngoại hối sẽ phải gánh chịu chi phí cơ hội trực tiếp từ mức sản phẩm biên của nguồn vốn xã hội (margin productivity) hoặc/và chi phí vay ngoài. Thứ hai, là chi phí tài khóa của việc can thiệp vô hiệu hóa liên quan đến chênh lệch giữa 1 bên là lợi tức mà ngân hàng trung ương phải chi trả cho các khoản nợ mà họ phát hành để can thiệp vào tính thanh khoản của thị trường (chi phí cơ hội từ lợi tức của tài sản nội địa, chính là cổ tức chi trả cho các trái phiếu chính phủ được bán cho các khu vực tư), và một bên là lợi tức nhận được từ các tài sản dự trữ.
Hình 17a thể hiện chi phí can thiệp vô hiệu hóa trường hợp Trung Quốc, đó chính là chênh lệch giữa lãi suất 1 năm của NHTW Trung Quốcvà lãi suất trái phiếu kho bạc Mỹ, sự chênh lệch giữa 2 khoản này mang dấu dương vào trong khoảng thời gian 2003 – 2004 và đảo chiều mang dấu âm trong khoảng từ 2005, điều này có nghĩa là NHTW Trung Quốcđang kiếm được tiền từ hoạt động này. Tuy nhiên, khoảng chênh lệch này ngày càng giảm dần và chi phí mà NHTW Trung Quốcphải gánh chịu ngày càng gia tăng bắt đầu từ 2007. Hình 17b, c thể hiện chênh lệch lãi suất của 2 quốc gia châu Á với Mỹ trong thời gian năm 2004 và năm 2007, thể hiện rằng chi phí can thiệp vô hiệu hóa đang có xu hướng tăng.
Hình 17a: Chênh lệch lãi suất trái phiếu kho bạc Trung Quốc và Mỹ từ 2001
– 2009.
Nguồn: Số liệu Trung Quốc và Mỹ, IFS.
0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 China US
Page 62 of 111
Hình 17b: Chênh lệch lãi suất tín phiếu kho bạc Mỹ và Thái Lan, 2002 đến 2009.
Nguồn: Dữ liệu IFS.
Hình 17c: Chênh lệch lãi suất tín phiếu kho bạc Ấn Độ và Mỹ, 2001 – 2009.
Nguồn: Dữ liệu IFS.
Can thiệp vô hiệu hóa và gia tăng nắm giữ dự trữ ngoại hối còn đi đôi với các loại chi phí từ rủi ro đạo đức vi mô và vĩ mô. Rủi ro đạo đức vĩ mô phát sinh khi việc gia tăng dự trữ khuyến khích việc chi tiêu công trong chế độ đặc trưng bởi bất ổn chính trị và giám sát yếu kém (limited monitoring). Ngoài ra, việc dự trữ ngoại hối kết hợp với can thiệp vô hiệu hóa còn gắn liền với vấn đề bóp méo tài chính (financial distortion). Ví dụ như can thiệp vào thị trường bằng các biện pháp phi thị trường (dự trữ bắt buộc và can thiệp tín dụng trực tiếp) có thể làm cản trở sự phát triển của thị trường trái phiếu và thay
0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50 5.00 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 US Thailand 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 US India
Page 63 of 111
đổi hành vi của ngân hàng (alter the behaviour of the bank). Ngoài ra, nó còn cản trở sự
