2. ĐÁNH GIÁ SỰ THAY ĐỔI CẤU TRÚC TÀI CHÍNH QUỐC TẾ VÀ ĐO
2.3.1 Ước lượng mô hình tổng quát
2.3.1.1. Biến động trong tăng trưởng sản lượng
Kết quả hồi qui được báo cáo trong bảng 4 cho cả ba phân nhóm đều thuộc các quốc gia đang phát triển. Các biến không có ý nghĩa thống kê đã được loại bỏ khỏi ước lượng. Bên cạnh đó để thấy rõ tác động của bộ ba bất khả thi lên hiệu quả vĩ mô của nền kinh tế, chúng tôi chỉ tập trung vào kết quả thể hiện trong phần cuối của bảng, tức các biến liên quan đến bộ ba bất khả thi. Các thông số còn lại cũng có phần nào ảnh hưởng đến hiệu suất nền kinh tế, tuy nhiên mỗi nhóm quốc gia khác nhau sẽ chịu sự tác động của các nhân tố khác nhau.
Bảng 4a: Biến động sản lượng ở nhóm quốc gia kém phát triển LDC.
Page 44 of 111
Bảng 4b: Biến động sản lượng ở các quốc gia xuất khẩu hàng hóa (Exporting- Commodity).
Page 45 of 111
Bảng 4c: Biến động sản lượng ở các quốc gia thị trường mới nổi (EMG).
Nguồn: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Figure 4-3.
Trong các chỉ số của bộ ba bất khả thi, chỉ có độc lập tiền tệ tác động có ý nghĩa đến biến động sản lượng; quốc gia có mức độc lập tiền tệ cao sẽ chịu biến động sản lượng ít. Kết quả đó không có gì phải ngạc nhiên khi các biện pháp ổn định thông qua chính sách tiền tệ có thể làm giảm biến động sản lượng22. Mishkin và Schmidt – Hebbel (2007) đã tìm thấy rằng các quốc gia với mục tiêu lạm phát – một hình thức gia tăng tính độc lập tiền tệ có thể làm giảm các biến động sản lượng23. Điều này có thể giải thích được lý đo
22 Điều này có thể đáng ngạc nhiên trong một số trường hợp, nếu hiểu độc lập tiền tệ đồng nghĩa với sự độc lập của NHTW như một số tác giả, tiêu biểu là Alesina và Summers (1993), đã tìm ra rằng mặc dù NHTW có độc lập nhiều hơn cũng không có hoặc có tác động rất ít đến biến động sản lượng. Tuy nhiên, về mặt lý thuyết, gia tăng mức độ độc lập của NHTW là một khái niệm về mặt luật pháp của NHTW và/hoặc tỷ lệ thu nhập của thống đống NHTW có thể đem lại các kết quả khác nhau đến đo lường mức độ độc lập về tiền tệ.
23
Về mặt lý thuyết, sự kết hợp này không phải lúc nào cũng có quan hệ ngược chiều. Khi những nhà làm chính sách tiền tệ phản ứng lại với các cú sốc trong nguồn cung có thể khuếch đại hoặc làm cho biến động sản lượng trầm trọng hơn. Cechetti và Ehrmann (1999) đã tìm thấy mối liên hệ cùng chiều giữa mục tiêu lạm phát và biến động sản lượng.
Page 46 of 111
vì sao các nước đang phát triển, đặc biệt là các nước không phải là thị trường mới nổi lại cố gắng không làm giảm mức độ độc lập tiền tệ trong những năm qua.
Ở các nước COMMOD-LDC, một sự gia tăng ổn định tỷ giá bản thân nó không tác động có ý nghĩa đến biến động sản lượng, tuy nhiên nếu kết hợp với một tỷ lệ dự trữ ngoại hối lớn lại có thể giảm được các biến động. Điều này giải thích cho xu thế gia tăng gần đây của dự trữ ngoại hối ở các nước đang phát triển đặc biệt là các quốc gia xuất khẩu dầu mỏ. Đối với các nước EMG, tỷ giá ổn định quá mức sẽ gây ra nhiều bất ổn trong sản lượng, trừ khi có mức độ dự trữ ngoại hối trên 21-24% GDP. Edward và Levy – Yeyati (2005) và Haruka (2007) đã tìm thấy kết quả là khi tỷ giá linh hoạt sẽ có khả năng làm giảm mức biến động.
Cuối cùng, khi các nước COMMOD-LDC mở cửa tài chính nhiều hơn có thể làm giảm biến động, nhưng khi dự trữ ngoại hối trên 27% GDP thì biến động sẽ gia tăng, mặc dù hệ số tương tác giữa KAOPEN và IR là cùng chiều ở một trong các mô hình. Kết quả đó rõ ràng mâu thuẫn với những gì đã phân tích.
2.3.1.2. Biến động trong tỷ lệ lạm phát
Bảng 5 trình bày các kết quả kiểm định liên quan đến biến động lạm phát, có thể thấy đối với tất cả các phân nhóm, tỷ lệ lạm phát tăng sẽ làm tăng biến động sản lượng. Độc lập tiền tệ được tìm thấy là nhân tố có ý nghĩa trong việc làm giảm biến động lạm phát ở các nước COMMOD-LDC. Điều này dường như trái ngược với những gì chúng ta biết: độc lập tiền tệ là nhân tố làm giảm biến động sản lượng.
Page 47 of 111
Nguồn: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Table 5-1.
Bảng 5b: Biến động lạm phát ở các quốc gia LDC-CMD 1972 – 2006.
Nguồn: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Table 5-2.
Page 48 of 111
Nguồn: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Table 5-3.
Đối với nhóm EMG lạm phát có xu hướng biến động nhiều hơn khi các nước này mở cửa tự do các giao dịch trên tài khoản vốn. Và hậu quả của chính sách tự do đó là có thể gây nên những hỗn loạn về tài chính. Thực tế, khi ta thêm biến giả khủng hoảng, ý nghĩa thống kê của biến mở cửa tài chính sẽ giảm đáng kể 24.
2.3.1.3. Tỷ lệ lạm phát trung hạn
Các kết quả trong bảng 6 đều cho thấy các quốc gia với mức độc lập tiền tệ lớn thường gánh chịu mức lạm phát cao hơn. Độc lập tiền tệ đồng nghĩa với việc ngân hàng trung ương của quốc gia đó cũng độc lập hơn, một số nghiên cứu tại các thời điểm khác nhau lại cho thấy một quốc gia độc lập tiền tệ nhiều hơn sẽ chịu tỷ lệ lạm phát thấp hơn25. Sự khác biệt này chỉ có thể giải thích bằng việc các quốc gia độc lập tiền tệ sẽ thực hiện
24 Biến giả về khủng hoảng tiền tệ có nguồn gốc từ chỉ số áp lực thị trường ngoại hối truyền thống (EMP) – được đề cập đầu tiên bởi Eichengreen cùng các đồng sự (1996). Chỉ số EMP được định nghĩa bằng bình quân gia quyền các thay đổi trung tỷ giá hối đoái danh nghĩa, phần trăm suy giảm của dự trữ ngoại hối và lãi suất danh nghĩa. Tỷ trọng này là nghịch đảo của phương sai gộp trong thay đổi ở từng quốc gia và những điều chỉnh diễn ra ở các quốc gia đã từng xảy ra siêu lạm phát theo Kaminsky và Reinhart (1999). Đối với các quốc gia không có dữ liệu tính toán EMP thì ta sử dụng các phân loại liên qua đến khủng hoảng tiền tệ của Glick và Hutchison (2001) và Kaminsky và Reinhart (1999).
25 Nói một cách khác, NHTW càng độc lập thì càng có thể loại bỏ đi xu hướng gia tăng của lạm phát (Kydland và Prescott, 1977 và Barro và Gordon, 1983).
Page 49 of 111
in tiền tài trợ nợ và làm tăng tỷ lệ lạm phát. Như vậy, các quốc gia này không nên thực hiện chính sách tiền tệ độc lập mà chỉ nên nhập khẩu chính sách tiền tệ từ quốc gia khác thông qua thỏa thuận một tỷ giá hối đoái cố định.
Bảng 6a: Tỷ lệ lạm phát trung hạn ở nhóm nước LDC từ 1972 – 2006.
Nguồn: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Table 6-1.
Page 50 of 111
Nguồn: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Table 6-2.
Page 51 of 111
Giống như thực tế, trên cả 3 phân nhóm quốc gia được quan sát, quốc gia có được sự ổn định tỷ giá cao có xu hướng chịu mức lạm phát thấp, kết quả này phù hợp với nghiên cứu trước đây của Ghosh và đồng sự (1997). Đồng thời cũng phù hợp với các kết quả về tương quan cùng chiều giữa ổn định tỷ giá và biến động sản lượng, nghĩa là để giữ cho tỷ giá ổn định thì các nhà hoạch định chính sách phải đứng trước một sự đánh đổi. Tỷ giá cố định giúp các quốc gia chỉ phải gánh một tỷ lệ lạm phát thấp cùng với mức tín nhiệm cao hơn, nhưng bên cạnh đó lại mất đi một cơ chế điều chỉnh quan trọng thông qua biến động tỷ giá, và điều đó đã làm gia tăng sự bất ổn trong sản lượng đầu ra. Tuy nhiên, bảng 6-1 lại cho thấy một sự kết hợp giữa ERS và IR, cụ thể trong cột 2 và cột 6 với tỷ lệ IR/GDP lớn hơn 53% - 65% sẽ gây ra một tác động cùng chiều lên tỷ lệ lạm phát. Tức là một nỗ lực duy trì tích lũy ngoại hối cao để vô hiệu hóa các can thiệp ngoại hối nhằm ổn định tỷ giá sẽ gánh chịu lạm phát gia tăng.
Cuối cùng, một mức độ hội nhập tài chính sâu hơn sẽ làm giảm tỷ lệ lạm phát. Nhưng vì toàn cầu hóa đang là một vấn đề gây nhiều tranh cãi nên mối quan hệ trái chiều giữa hội nhập tài chính và lạm phát cần phải được xem xét lại.26 Romer (1993) phát triển mô hình của Barro – Gordon (1983) bằng lý thuyết và kiểm định thực nghiệm đã chứng minh rằng quốc gia mở cửa thương mại nhiều hơn và độc lập tiền tệ ít hơn sẽ ít có khả năng gây ra lạm phát, nghĩa là tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa mở cửa thương mại và tỷ lệ lạm phát. Razin và Binyamini (2007) lại cho rằng cả tự do hóa tài chính lẫn thương mãi sẽ đánh đổ đường cong Philips, do đó mà các nhà hoạch định chính sách sẽ ít khó khăn hơn để đối phó với lỗ hổng sản lượng và nhiều động lực hơn để đối phó với lạm phát27. Ở đây, qua tất cả các kết quả kiểm định chúng tôi đã tìm thấy bằng chứng cho thấy mối quan hệ ngược chiều giữa hội nhập tài chính và lạm phát.