TTCK Việt Nam lúc cực kỳ sôi động, giá chứng khoán tăng cao nhanh chóng; khi thì liên tiếp giảm mạnh không ngừng trên toàn thị trường bất kể cổ phiếu tốt hay xấu... Mặc dù có thời điểm nhà đầu tư được cảnh báo chứng khoán đã vượt quá giá trị thật rất nhiều nhưng họ vẫn mua, thị trường vẫn không ngừng sôi động. Thậm chí cung không đủ cầu. Vì sao vậy? Các lý thuyết, mô hình của thị trường hiệu quả, những lý luận đầu tư dựa vào rủi ro và tỷ suất sinh lợi dường như không giải thích được.
Lý thuyết thị trường hiệu quả dựa trên niềm tin rằng luôn tồn tại một cơ chế điều chỉnh thị trường về trạng thái hiệu quả , đó là cơ chế kinh doanh chênh lệch giá. Một khi tồn tại hiện tượng định giá sai trên thị trường, nghĩa là giá của các sản phẩm trên thị trường tài chính (cổ phiếu, trái phiếu…) không phản ánh giá trị hợp lý (dựa trên những nhân tố cơ bản về rủi ro và tỷ suất sinh lợi) thì sẽ tồn tại cơ hội kinh doanh chênh lệch giá và những nhà đầu tư hợp lý khi tận dụng những cơ hội này ( mua tài sản bị định giá thấp, bán tài sản bị định giá quá cao…) sẽ góp phần điều chỉnh thị trường về trạng thái hợp lý cân bằng.
Còn lý thuyết tài chính hành vi lại chỉ ra rằng, cơ chế điều chỉnh đó không phải lúc nào cũng có thể xảy ra, nghĩa là sẽ có những trường hợp những nhà đầu tư hợp lý không thể chiến thắng những nhà đầu tư bất hợp lý và khi đó thị trường sẽ không hiệu quả, hay “sai” tức xảy ra việc định giá quá cao hay quá thấp giá cổ phiếu hay các loại sản phẩm tài chính khác và nó diễn ra liên tục trong một thời gian dài.
Vì vậy, việc tìm hiểu Tài chính hành vi, hy vọng có thể tìm ra lời giải đáp cho các bất thường của TTCK VN. Trong phần này, nhóm sẽ ứng dụng một số lý thuyết tài chính hành vi đã được lý thuyết và thực tiễn tại một số quốc gia khác ghi nhận như một nỗ lực trong việc đi tìm lời giải thích cho một số hiện tượng, hành vi “bất thường” trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Đặc biệt là hiện tượng “bong bóng” và “sự sụp đổ” thị trường giai đoạn 2006 – 2008, sự ảm đạm trên thị trường từ 2009 đến nay.
Thị trường chứng khoán Việt Nam đã cho thấy sự xuất hiện của một thứ bong bóng cổ điển. Lịch sử kinh tế thế giới đã chứng kiến nhiều vụ nổ “bong bóng” và “sự sụp đổ” của thị trường như cơn sốt hoa Tulip – Hà Lan (1634-1637), đại suy thoái thế giới 1929, khủng hoảng 1987,... Cốt truyện khá tương tự nhau: một thị trường chứng khoán giá lên về một mặt hàng, đơn vị tiền tệ hoặc cổ phiếu nào đó khiến dân chúng thấy xu hướng tăng giá là không thể ngừng. Các nhà đầu tư kỳ vọng thái quá vào sự tăng giá của các loại hàng hóa, lòng tham khiến họ đổ xô đi mua và đẩy giá hàng hóa vượt quá xa so với giá trị thực – tức hình thành nên hiện tượng bong bóng giá. Tuy nhiên, đến khi nhận ra được thực tế không như mong đợi, sự sợ hãi bắt đầu làm chủ họ và dẫn đến việc bán tháo các loại hàng hóa mà họ đang nắm giữ, không cần biết sẽ lỗ bao nhiêu hay liệu lệnh bán của họ có thể được thực hiện được hay không trong khi giá vẫn đang rơi thẳng đứng.Đây có thể được xem như là một trong những nguyên nhân dẫn đến “sự sụp đổ” của thị trường, khiến nó bị nhấn chìm sâu hơn cả trước khi có tình trạng bong bóng và hậu quả là phải mất nhiều thời gian thị trường mới có thể phục hồi trở lại.
Mối liên hệ giữa bong bóng và sụp đổ có thể so sánh với mây và mưa. Có thể có mây nhưng không có mưa, nhưng đã có mưa thì chắc chắn phải có mây, bong bóng là mây và tình trạng sụp đổ thị trường là mưa. Lịch sử cho thấy sụp đổ thị trường là hệ quả bắt nguồn từ tình trạng bong bóng thị trường vỡ, mây càng dày - bong bóng càng to thì mưa sẽ càng lớn.
Giai đoạn 1: 2000 – 2005: thị trường chưa được sự quan tâm, hiểu biết của nhà đầu tư còn quá ít, thị trường giao dịch đìu hiu.
Giai đoạn 2: Thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn bong bóng đầu cơ:
Một thị trường được xem là vận hành hiệu quả khi giá các chứng khoán phản ánh đúng những thông
tin kinh tế và thông tin doanh nghiệp – những thông tin đúng và có liên quan đến việc định giá chứng
khoán, nếu như không có thông tin mới nào được đưa ra thì những thay đổi của giá chứng khoán sẽ khá nhỏ, hay nói cách khác thị trường ít xảy ra những trường hợp tăng hoặc giảm mạnh. Thế nhưng ở thị trường VN thì hoàn toàn khác, về mặt định tính, quan sát thị trường có thể thấy có những phiên giao dịch chỉ số VN-Index tăng mạnh mặc dù không có một thông tin tốt nào về tình hình kinh doanh của doanh nghiệp được công bố, và cũng có nhiều phiên VN-Index giảm mạnh dù không có thông tin xấu nào được đưa ra. Một khi thị trường hội đủ 3 yếu tố: xuất hiện hành vi bất hợp lý của nhà đầu tư, hiệu ứng bất hợp lý mang tính hệ thống và giới hạn khả năng kinh doanh chênh lệch giá thì đó là lúc mà hiện tượng giá cổ phiếu (hay rộng ra là tài sản tài chính) bị định giá sai sẽ là đáng kể và kéo dài. Khi đó lý thuyết tài chính truyền thống ( như lý thuyết về rủi ro – tỷ suất sinh lợi, thị trường hiệu quả, kinh doanh chênh lệch giá…) sẽ bị giảm hiệu quả và lý thuyết tài chính hành vi sẽ là một bổ sung giá trị.
- Một số biểu hiện của các hành vi không hợp lý :
Thiên lệch do ác cảm với hối tiếc: chính yếu tố sợ phải cảm thấy hối tiếc, khi những người chơi chứng khoán xung quanh kiếm tiền một cách dễ dàng, nhanh chóng là một trong những lý do đã tạo nên một thị hiếu nhất thời, một làn sóng đổ xô vào đầu tư chứng khoán, một lượng tiền lớn đã chảy vào thị trường chứng khoán góp phần làm chỉ số VN-Index tăng đột biến. Một vấn đề liên quan đến việc sợ phải hối tiếc nữa đó là các nhà đầu tư khi thấy giá chứng khoán đã lên quá cao rồi nhưng vẫn không muốn bán ra vì họ sợ phải tiếc nuối nếu “bán rồi mà giá lại lên nữa thì sao”.
Lệch lạc do tình huống điển hình: Dùng quá khứ ngắn hạn để dự đoán cho tương lai xa: nhà đầu tư tin tưởng rằng chiều hướng tăng trưởng mạnh trong quá khứ này sẽ tiếp tục trong tương lai, dù nhiều cảnh báo được đưa ra là giá chứng khoán đã vượt quá xa giá trị thực. Khi giá cố phiếu bắt đầu tăng liên tục dài một cách dài hơi thì trong đầu nhiều người bắt đầu suy nghĩ rằng lợi nhuận cao từ cổ phiếu là việc “bình thường”. Nhưng nếu so với giai đoạn 2000 – 2005 của thị trường thì chắc hẳn những ai kinh doanh cổ phiếu niêm yết trong giai đoạn này sẽ thấy sự khác biệt, một mức lợi nhuận 30% – 50% thời điểm ấy là không bình thường song trong 1- 2 năm này lại trở nên quá bình thường.
Quá tự tin: Các nhà đầu tư đã không phân tích và xử lý đúng các thông tin (họ vẫn còn hạn chế về kiến thức), đồng thời họ luôn nghĩ là mình sẽ đạt được tỷ suất sinh lợi thật cao mặc dù các cổ phiếu vào thời điểm đã được báo động là “siêu lợi nhuận” và có nguy cơ nổ bong bóng, vì vậy họ đã có kỳ vọng lệch lạc về tương lai của cổ phiếu mà họ đang nắm giữ. Nhà đầu tư có khuynh hướng tin quá nhiều vào những giá trị dựa trên phán đoán có được ngay sau những mẫu thông tin công bố hoặc những nguồn thông tin riêng lẻ, họ qúa tự tin vào các phán đoán của mình, thậm chí còn thích chộp ngay lấy thông tin rỉ tai hơn là những công bố thông tin rõ ràng. Hơn nữa, họ quá chú trọng đến những thông tin tốt của các công ty, triển vọng của nền kinh tế mà lờ đi những thông tin xấu – điều đó làm cho họ tin tưởng rằng cổ phiếu mà họ phân tích là những cổ phiếu tốt. Sự tự tin quá mức của nhà đầu tư vào các quyết định của bản thân, đồng thời là sự lạc quan, mơ tưởng phi hiện thực của họ chính là nền tảng của tình trạng tăng nóng trong giai đoạn này.
Thiên lệch do mâu thuẫn về nhận thức : nhiều nhà đầu tư biết giá cổ phiếu vượt quá giá trị thực của nó nhiều lần, nhưng vẫn mua chỉ bởi vì nhìn thấy sự kiếm tiền quá dễ dàng trên TTCKVN (cuối 2006- đầu 2007) - cứ mua là thắng - những “đại gia” chứng khoán thì lời hàng chục tỷ đồng, thậm chí bà nội trợ, anh nhân viên phải gom góp, vay mượn vài chục triệu đồng làm vốn nay đã có bạc trăm triệu, thậm chí bạc tỷ đã thôi thúc người ta lao vào chơi chứng khoán. Một nhà đầu tư đã phát biểu “Ai bảo TTCK là canh bạc thì kệ họ nhưng chơi thắng nhiều hơn thua thì chưa ai chịu dừng”.
Phụ thuộc vào kinh nghiệm hay thuật toán: nhiều nhà đầu tư tin rằng những kỹ năng vốn có của mình có thể giúp họ may mắn hơn những người dùng các công cụ phân tích để lựa chọn một cổ phiếu tốt.
Hiệu ứng tự thuyết phục: có thể nhà đầu tư biết rằng họ đã hành động một cách thiếu lý trí nhưng họ vẫn mua bởi vì họ tin rằng những người khác thậm chí sẽ trả cao hơn. Theo lý thuyết này thì bạn mua một tài sản mà bạn nhận biết được nó đang bị định giá cao là bởi vì bạn tin rằng sẽ có một kẻ ngốc trả nhiều hơn nữa – có thể bạn không khôn ngoan, nhưng ở đâu đó sẽ có một kẻ khác ngốc hơn.
- Các hành vi bất hợp lý mang tính hệ thống:
Nếu chỉ một nhà đầu tư đơn lẻ có hành vi không hợp lý thì ảnh hưởng của giao dịch của nhà đầu tư này lên giá cổ phiếu trên thị trường là không đáng kể. Chỉ khi hành vi không hợp lý là mang tính hệ thống nghĩa là nhiều nhà đầu tư cùng có một hành vi không hợp lý như nhau thì khi ấy việc định giá sai sẽ xuất hiện và có thể kéo dài, tạo nên hiện tượng bong bóng giá.
+ Phản ứng thái quá: quá kỳ vọng và phấn khích cực độ với viễn cảnh kinh tế và mức sinh lời do thị trường mang lại:
Chu trình “phản ứng thái quá” của TTCKVN bắt nguồn từ nền kinh tế: Diện mạo của TTCK VN giai đoạn này phản ánh căn bản diện mạo của nền kinh tế nước ta. Đi cùng với sự hội nhập đáng mừng của nền kinh tế là đi kèm một hiệu ứng phụ, bắt đầu hình thành những dấu hiệu của một quá trình phản ứng thái quá của nền kinh tế. Quá trình này được kích hoạt bằng những tin tức tốt đẹp liên tục khiến cho rất nhiều người tin tưởng vào tương lai sáng sủa của nền kinh tế cũng như của thị trường chứng khoán Việt Nam. Phản ứng thái quá thể hiện ở một số vấn đề như:
Phản ứng thái quá của các doanh nghiệp: Nhiều doanh nghiệp hoặc là qúa tự tin, vội vã chớp thời cơ mới gia nhập WTO, sợ nó qua mau chóng đi, hoặc vì đã xem thường, chuẩn bị không đầy đủ trước các thách thức của WTO ở những giai đoạn trước đây, đều đồng loạt “phản ứng thái quá” trong hiện tại, thể hiện bằng hành vi huy động vốn ồ ạt, khiến nảy sinh nguy cơ đầu cơ quá mức trong nền kinh tế. Kinh tế đang trong cơ hội cất cánh, cả người đang gặp thuận lợi lẫn người đang gặp khó khăn đều rất lạc quan, nên đều dốc sức tìm cách bức phá, đẩy mạnh huy dộng vốn để mở rộng đầu tư, tái cấu trúc, mở rộng lĩnh vực hoạt động. Thậm chí, có những hành vi phản ứng thái quá rất tiêu cực là lợi dụng thời cơ này mà kiếm tiền “nóng” bằng việc dành rất nhiều thời gian cho đầu tư chứng khoán, “thổi giá” cổ phiếu, thay vì tập trung vào những tính toán mang chiến lược lâu dài. Chẳng hạn như các doanh nghiệp thay vì tập trung vào đổi mới và đẩy mạnh hiệu quả hoạt động trong lĩnh vực kinh doanh chính lại đi mở ra các công ty chứng khoán trực thuộc, hay việc đi huy động vốn vô tội vạ để rồi sau đó lại đầu tư ngược trở lại thị trường chứng khoán…
Phản ứng thái quá của các nhà đầu tư: nhà đầu tư cứ thấy doanh nghiệp huy động vốn bằng phát hành cổ phiếu mới, chia cổ tức bằng cổ phiếu thì lấy đó làm mừng, đẩy giá cổ phiếu lên nữa. Các quỹ đầu tư trong nước lẫn nước ngoài, vốn được xem là khôn ngoan đều tin tưởng vào tương lai nhiều dự án mà đổ tiền vào đó. Như vậy, niềm tin vào thị trường là cực kỳ lớn. Điều này đã tạo nên “phản ứng thái quá” trên TTCK VN. Vì kỳ vọng quá mức vào viễn cảnh VN gia nhập WTO mang lại, triển vọng tươi sáng của nền kinh tế mà nhà đầu tư đã phớt lờ đi những thách thức mà các doanh nghiệp VN phải đối mặt. Có nhiều cổ phiếu rõ ràng từ lợi nhuận đến cổ tức không có gì đặc biệt thế mà cũng có giá rất cao. Bất chấp nhiều cảnh báo thị trường quá nóng, thậm chí chính các tổ chức cảnh báo đó cũng đổ tiền vào thị trường chứng khoán. Từ chuyên gia cho đến các nhà đầu tư theo phong trào dường như đều thuộc nằm lòng câu trả lời khi được hỏi nhận định về triển vọng của thị trường chứng khoán, rằng nóng thì có nóng nhưng vài năm nữa thì vẫn sẽ lạc quan lắm, rằng sẽ có điều chỉnh nhưng chỉ là điều chỉnh tạm thời, điều chỉnh nhỏ rồi cũng lại lên thôi…
Sự thăng hoa của TTCK không phải là không có cơ sở khi một loạt những sự kiện quan trọng đã đưa Việt Nam (VN) vào nhóm những quốc gia được thế giới chú ý nhất:
Một là trở thành thành viên chính thức của Tổ chức Thương mại thế giới WTO; tổ chức thành công rực rỡ Hội nghị APEC, VN đã tạo ra sức hút ghê gớm đối với những định chế đầu tư tài chính quốc tế.
Thứ hai, việc Quốc hội Mỹ cuối cùng đã thông qua việc trao PNTR cho VN đã gần như tháo gỡ một rào cản cuối cùng, những then chốt trong quan hệ thương mại và đầu tư giữa hai nước. Dòng vốn đầu tư từ Mỹ tới bất cứ nước nào cũng được chú ý cao, bởi đó là một kênh rất quan trọng với số lượng và chất lượng thường là vượt trội. Đây là dòng vốn đầu tư mang tính chất quyết định với nhiều nước.
Thứ ba, VN vừa được xếp trong top các nước có môi trường đầu tư tốt nhất 2006. Đây lại cũng là một tin cực kỳ thuận lợi nữa củng cố niềm tin rằng làn sóng đầu tư FDI và FII sẽ đổ vào VN...
Thứ tư, trước thềm Hội nghị các nhà tài trợ 2006, Ngân hàng thế giới (WB) đã đánh giá cao kế hoạch 2006 - 2010 của Việt Nam, cho đó là một chiến lược đáng tin cậy và bền vững về mặt tài chính để khuyến khích tăng trưởng. Nhận định chung là các nhà tài trợ quốc tế sẽ cam kết tiếp tục duy trì viện trợ cho VN.
Ngoài ra, việc các nhà đầu tư nước ngoài mua mạnh tạo "cảm hứng" cho các nhà đầu tư khác trên các sàn...
Những đánh giá, những tin tức nêu trên là tốt và có thực, nhưng bản thân chúng đã bị thổi phồng và tạo ra sự kỳ vọng quá mức. Lạc quan là cần thiết nhưng cái gì tốt đi qúa mức thì trở lại thành xấu.
+ Tâm lý bầy đàn: nhiều người mua nên mình cũng mua
Sự tham gia “chơi” chứng khoán theo kiểu “mốt” thời thượng. Một bộ phận lớn nhà đầu tư