3. TÌNH HÌNH CHI TRẢ CỔ TỨC TẠI CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM
4.1 Các yếu tố ngoại vi
4.1.1 Các hạn chế pháp lý
của các quy định về phân phối lợi nhuận và trích lập quỹ của luật doanh nghiệp, cũng như điều lệ công ty
Tại Điều 93 Luật doanh nghiệp 2005 cũng đã có các quy định về việc chi trả cổ tức của tất cả các công ty cổ phần: “Cổ tức trả cho cổ phần phổ thông được
xác định căn cứ vào số lợi nhuận ròng đã thực hiện và khoản chi trả cổ tức được trích từ nguồn lợi nhuận giữ lại của công ty. Công ty cổ phần chỉ được trả cổ tức cho cổ đông khi công ty đã hoàn thành nghĩa vụ thuế và các nghĩa vụ tài chính khác theo quy định của pháp luật; trích lập các quỹ công ty và bù đắp đủ lỗ trước đó theo quy định của pháp luật và Điều lệ công ty; ngay sau khi trả hết số cổ tức đã định, công ty vẫn phải bảo đảm thanh toán đủ các khoản nợ và nghĩa vụ tài sản khác đến hạn”.
Hầu hết trong điều lệ của công ty cổ phần đều quy định lợi nhuận sau thuế của công ty trước hết phải trích lập các quỹ như:
• Quỹ dự trữ bắt buộc: ít nhất bằng 5% lợi nhuận để bổ sung vào vốn điều lệ và dự trữ tài chính cho năm sau cho đến mức bằng 10% vốn điều lệ.
• Trích lập các quỹ khác: quỹ đầu tư phát triển, quỹ khen thưởng, quỹ phúc lợi, quỹ dự phòng trợ cấp mất việc làm, mức trích và sử dụng các quỹ này do Hội đồng quản trị trình Đại hội cổ đông quyết định cho từng năm.
Phần lợi nhuận có thể dùng để chia cổ tức là phần còn lại sau khi trích lập các quỹ và nộp thuế. Như vậy nếu các công ty trích lập đầy đủ các quỹ theo quy định của Nhà nước và điều lệ công ty thì phần lợi nhuận có sẵn để chia cổ tức chỉ khoảng từ 70% đến 80% lợi nhuận sau thuế. Tùy vào tình hình cụ thể của từng năm và kế hoạch phát triển sản xuất kinh doanh mà Hội đồng quản trị quyết định chia bao nhiêu lợi nhuận cho cổ đông dưới dạng cổ tức từ lợi nhuận này.
Trên thực tế tại Việt Nam thì các công ty niêm yết thường chia cổ tức ra làm 2 đợt chi trả: 1 lần tạm ứng vào giữa năm, và 1 lần khi kết thúc năm tài chính, họp Đại hội cổ đông thông qua. Chính điều này có thể làm phát sinh trường hợp 1 công ty tạm ứng cổ tức giữa năm do dự báo cuối năm lời, nhưng đến cuối năm lại lỗ. Như vậy, nhìn chung lại cho 1 năm thì công ty bị lỗ mà vẫn chia cổ tức. Điều này vi phạm nguyên tắc không được làm suy yếu vốn và cả quy định của Luật Doanh nghiệp hiện hành.
4.1.2 Các ảnh hưởng của thuế
Hiện nay, trong bối cảnh thị trường chứng khoán mới đi vào hoạt động chưa lâu, các chính sách thuế áp dụng trên thị trường được xây dựng và thực hiện theo hướng khuyến khích sự tham gia của các đối tượng khác nhau vào thị trường, trong đó có cả đối tượng là các nhà đầu tư.
Theo Thông tư 100/2004/TT-BTC ngày 20/10/2004 hướng dẫn về thuế Giá trị gia tăng và thuế thu nhập doanh nghiệp đối với lĩnh vực chứng khoán và Thông tư số 72/2006/TT-BTC ngày 10/8/2006 của Bộ Tài chính về việc sửa đổi, bổ sung
Thông tư số 100/2004/TT-BTC ngày 20/10/2004 đều quy định không đánh thuế đối với thu nhập từ chứng khoán.
Vì thế, cho đến trước năm 2009 tại Việt Nam vẫn chưa có đánh thuế lên thu nhập từ cổ tức và thu nhập từ chuyển nhượng cổ phiếu (lãi vốn), tức là nhà đầu tư được nhận toàn bộ số thu nhập là cổ tức được chia hoặc lời vốn.
Nhưng theo Dự thảo Thông tư hướng dẫn Luật Thuế thu nhập cá nhân, cổ tức, lãi trái phiếu, tín phiếu (trừ lãi trái phiếu Chính phủ) sẽ bị áp dụng mức thuế 5% kể từ đầu 2009, thì thị trường hiện rộ lên phong trào tạm ứng cổ tức hoặc chia cổ phiếu thưởng trước khi quy định đánh thuế thu nhập chứng khoán có hiệu lực từ 1/1/2009.
Tạm ứng cổ tức với mức khá cao có thể kể đến công ty cổ phần gạch ngói Nhị Hiệp NHC với 30% trên mệnh giá, ACB với 25%. Mức tạm ứng trên 1.000 đồng một cổ phiếu bao gồm công ty cổ phần sữa Việt Nam VNM (1.900 đồng), FPT (1.600 đồng), GIL (1.300 đồng), ST8 (15%). Chi trả từ 10% trở xuống có KHA (10%), SSI (10%), VSH (10%), DHG (10%), BMC (10%), TMC (7%)... Một số công ty lại thanh toán cho nhà đầu tư bằng cổ phiếu như công ty cổ phần Viglacera Hạ Long (tỷ lệ 50%). Với công ty cổ phần phát triển đầu tư công nghệ FPT, tỷ lệ phát hành cổ phiếu thưởng lên đến 50% để tăng vốn từ quỹ thặng dư vốn.
Thông thường, việc tạm ứng cổ tức đợt 2 phải đến những tháng đầu năm sau mới chi trả cho cổ đông sau khi họp bàn cuối năm. Thế nhưng, nhiều doanh nghiệp công bố tạm ứng hẳn cổ tức đợt 2 để tránh thuế.
Vài năm gần đây, Việt Nam là nước có tỷ lệ lạm phát có thể xem là cao mặc dù Nhà nước nói là vẫn nằm trong tầm kiểm soát.
Chỉ số CPI qua các năm
Theo lý thuyết thì trong môi trường lạm phát, nhu cầu vốn và số dư tiền mặt của doanh nghiệp cũng tăng lên. Do đó, doanh nghiệp cần phải giữ lại lợi nhuận nhiều hơn. Nhưng thực tế trong những năm qua cho thấy các công ty niêm yết Việt Nam vẫn chuộng việc sử dụng chi trả cổ tức bằng tiền mặt cao. Nguyên nhân có lẽ xuất phát từ tâm lý của các nhà đầu tư (các cổ đông) là thích tiền cổ tức cao vì e ngại lạm phát cao. Lạm phát cao đồng nghĩa với việc tăng trưởng không bền vững và có nhiều rủi ro. Khi đó, rủi ro sẽ làm các nhà đầu tư cân nhắc kỹ hơn việc bỏ tiền vào kinh doanh chứng khoán, bên cạnh các nguồn đầu tư khác như bất động sản và vàng. Lam phát tăng còn dẫn đến nhiều biến động vĩ mô khác như lãi suất ngân hàng sẽ tăng, luồng vốn đầu tư nước ngoài giảm,…. Đây chính là những thời điểm khó khăn của các công ty khi huy động vốn bên ngoài. Chính vì vậy, một mức chi trả cổ tức thấp hợp lý sẽ là lựa chọn khôn ngoan. Mặt khác, một mức chi trả cổ tức ổn định ở mức cao đi đôi với tăng trưởng lợi nhuận đều trong thời điểm khó khăn này sẽ rất có ý nghĩa trong mắt nhà đầu tư. Điều này không những giúp công ty giữ gìn và mở rộng vị thế của mình trên thị trường mà còn làm tăng mức độ sẵn lòng bỏ tiền đầu tư vào công ty của các nhà đầu tư; do đó, tạo điều kiện thuận lợi cho việc huy động vốn mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh. Dưới góc độ này, yếu tố lạm phát dường như cổ vũ cho một chính sách cổ tức cao. Tuy
nhiên, việc duy trì mức cổ tức cao là điều khó khăn đối với hầu hết các công ty, đặc biệt là trong những thời điểm khó khăn, bất ổn về kinh tế như lạm phát cao. Vì thế, hầu như yếu tố lạm phát vẫn hướng các công ty thiên về một chính sách cổ tức thấp nhằm đảm bảo sự phát triển bền vững, ổn định, lâu dài của mỗi công ty.
4.1.4 Lãi suất ngân hàng
Các công ty niêm yết hiện nay thường trả cổ tức cao hơn lãi suất ngân hàng (thông thường là 12%/năm). Và có thể xem đây như là một trong những dấu hiệu hấp dẫn để thu hút nhà đầu tư.
Đối với nhiều nhà đầu tư, thị trường đi xuống hoặc giá chứng khoán sụt giảm là điều không hề mong muốn. Nhà đầu tư nào cũng kỳ vọng giá trị khoản đầu tư của mình sẽ không ngừng tăng lên, có thể là ở dạng lãi vốn, cổ tức hoặc cả hai. Nhưng với kỳ vọng về sự tăng trưởng trong tương lai thấp hơn và dòng tiền trong tương lai của doanh nghiệp không tốt như mong đợi, chắc chắn không nhà đầu tư thông minh nào tiếp tục đánh giá cao doanh nghiệp, nhà đầu tư sẽ mong đợi ít hơn khi sở hữu các cổ phần. Hơn nữa, đầu tư vào cổ phiếu có thể được xem là rủi ro hơn so với việc đầu tư vào các lĩnh vực khác. Khi ngân hàng trung ương công bố tăng lãi suất chiết khấu, thường sẽ kèm theo là các chứng khoán chính phủ mới được phát hành thí dụ như trái phiếu chính phủ. Đây được xem là cơ hội đầu tư an toàn nhất. Nói cách khác, lúc này tỷ suất sinh lợi phi rủi ro sẽ tăng và do đó đầu tư vào trái phiếu chính phủ và các cơ hội đầu tư tương tự trở nên hấp dẫn hơn. Nếu nhà đầu tư vẫn tiếp tục trung thành với các cổ phiếu thì họ sẽ nâng tỷ suất sinh lợi đòi hỏi của mình lên để bù đắp cho phần rủi ro tăng thêm một lượng gọi là phần bủ rủi ro. Tỷ suất sinh lợi mong đợi từ việc nắm giữ cổ phiếu bao gồm tổng của tỷ suất sinh lợi phi rủi ro và phần bù rủi ro thị trường. Dĩ nhiên là độ lớn của phần bù rủi ro khác nhau với mỗi nhà đầu tư, tuỳ thuộc vào khả năng chịu đựng rủi ro cũng như doanh nghiệp mà họ đầu tư. Tuy nhiên nói một cách tổng quát thì, khi ngân hàng trung ương tăng lãi suất chiết khấu, lãi suất phi rủi ro cũng tăng theo, và do đó tổng tỷ suất sinh lợi đầu tư đòi hỏi cũng sẽ tăng. Do vậy, nếu phần bù rủi ro đòi hỏi giảm trong khi tỷ suất sinh lợi tiềm năng vẫn như cũ hoặc thậm chí là thấp hơn, thì chắc là nhà đầu tư sẽ cảm thấy đầu tư vào cổ phiếu trở nên rủi ro hơn và kết quả là họ sẽ chuyển tiền của mình vào các lĩnh vực đầu tư khác. Do đó, thực tế tại
Việt Nam, trong những năm gần đây cổ tức tăng cao để thu hút nhà đầu tư cũng vì Ngân Hàng Nhà Nước liên tục tăng lãi suất cơ bản, các ngân hàng thương mại cạnh tranh về lãi suất huy động.
4.1.5 Yếu tố thị trường
Trong thực tế, yếu tố thị trường là một yếu tố không thể bỏ qua. Ứng với mỗi thời điểm thị trường lên hay xuống thì từng doanh nghiệp sẽ lựa chọn chính sách cổ tức khác nhau.
Theo Luật Doanh nghiệp, hình thức chi trả cổ tức tại các công ty cổ phần nói chung, các công ty niêm yết hiện nay trên thị trường chứng khoán nói riêng, có thể thực hiện chi trả cổ tức cho cổ đông bằng tiền hoặc bằng cổ phiếu, hoặc cả 2. Tuy nhiên, việc đề xuất chi trả dưới hình thức nào trong thời điểm nào cho hợp lý luôn làm đau đầu hội đồng quản trị của các công ty cổ phần. Nếu như trước đây, khi thị trường đang tăng nóng, nếu thông tin về một công ty niêm yết của mã cổ phiếu A thực hiện trả cổ tức bằng cổ phiếu rò rỉ ra ngoài ngay lập tức cổ phiếu A đó sẽ tăng giá trần liên tiếp. Điều đó cho thấy, tại thời điểm đó, nhà đầu tư khá hồ hởi với việc nhận cổ tức bằng cổ phiếu.
Tuy nhiên, trong thời điểm này, khi giá cổ phiếu liên tục sụt giảm (từ 70% đến 80%), các cổ đông tỏ ra không mấy mặn mà với việc nhận cổ tức bằng cổ phiếu do việc gây loãng giá cổ phiếu.
Trong năm 2008, đa số các công ty niêm yết công bố chi trả cổ tức bằng tiền mặt thay vì bằng cổ phiếu và bóng dáng của các quyền mua cổ phiếu phát hành thêm cũng không thấy nhiều như mấy năm 2007. Gần như tuyệt đối các công ty niêm yết công bố trả cổ tức trong tháng 4/2008 là trả bằng tiền mặt: ASP 15%, IMP 20%, DHG 10%, SAF 20%, DPM 10%, DMC 10%, DRC 30%, VHG 20%...Riêng ALP công bố thưởng cổ phiếu tỷ lệ 10:3. Còn trong tháng 3, hầu hết các công ty niêm yết cũng trả cổ tức bằng tiền mặt như MPC 15%, HDC 18%, TAC 15%, GMD 15%… Riêng DCT bán ưu đãi cho cổ đông hiện hữu tỷ lệ 10:3 với giá 22.700 đồng/cổ phiếu.
Rõ ràng ở thời điểm thị trường đang đi xuống, các công ty niêm yết đã nhận thức được các hệ quả xấu có thể xảy ra khi để nhà đầu tư nhận cổ tức bằng cổ phiếu.
• Thứ nhất, nhiều cổ phiếu niêm yết đang trên đà giảm giá mạnh. Nếu thực hiện trả cổ tức bằng cổ phiếu thì thị giá của các cổ phiếu này sẽ còn sụt giảm mạnh hơn nữa do bị điều chỉnh giảm trong ngày giao dịch không hưởng quyền. Điều này sẽ gây ra tâm lý không tốt đối với các cổ đông và các nhà đầu tư khi nhìn thấy cổ phiếu ngày càng rớt giá mạnh và vòng xoáy giảm giá này rất có thể sẽ tiếp diễn trong một khoảng thời gian nhất định vì nhiều nhà đầu tư cho rằng hiện chưa có dấu hiệu sáng sủa nào cho sự tăng giá trở lại của cổ phiếu.
• Thứ hai, thị trường chứng khoán đang trong trình trạng không ổn định, cùng với bối cảnh lạm phát gia tăng đang ảnh hưởng ít nhiều đến cuộc sống hàng ngày của các nhà đầu tư, việc công ty niêm yết công bố trả cổ tức bằng cổ phiếu đã không được các cổ đông đón nhận như trước nữa. Nhu cầu tiền mặt không chỉ đang gia tăng ở các doanh nghiệp mà còn gia tăng ở khối các nhà đầu tư cá nhân và tổ chức.
Vì thế, việc trả cổ tức bằng tiền mặt lúc này là cần thiết đối với các cổ đông. Nếu như những lần lấy ý kiến từ các đại hội đồng cổ đông trước đây nhà đầu tư bỏ phiếu đồng ý tán thành với việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu và phát hành cổ phiếu tăng vốn thì trong thời điểm này, chính những nhà đầu tư đó lại yêu cầu hội đồng quản trị trả cổ tức bằng tiền mặt.
4.1.6 Ưu tiên của cổ đông (hiệu ứng khách hàng)
Cổ đông của một doanh nghiệp thường bao gồm nhà đầu tư ngắn hạn và nhà đầu tư chiến lược. Nhà đầu tư chiến lược luôn có xu hướng nắm giữ lâu dài cổ phiếu và sẵn sàng hi sinh lợi nhuận ban đầu (cổ tức) để dành vốn đầu tư phát triển doanh nghiệp và hưởng những giá trị nâng cao trong tương lai. Trong khi đó, nhà đầu tư ngắn hạn không có ý định gắn bó lâu dài với doanh nghiệp nên muốn được chia cổ tức cao và có xu hướng bán cổ phiếu ra khi được giá.
Không thể đánh giá thấp nhà đầu tư nào, dù là ngắn hạn hạn hay dài hạn vì chính nhà đầu tư ngắn hạn tạo ra tính thanh khoản cho cổ phiếu và làm cho thị trường chứng khoán sôi động. Tuy nhiên, xét từ góc độ doanh nghiệp, nhà đầu tư dài hạn đóng vai trò quan trọng trong chính sách cổ tức. Việc phân chia lợi nhuận như thế nào được quyết định tại Đại hội cổ đông, nơi nhà đầu từ chiến lược có tiếng nói quan trọng. Bản thân việc chia cổ tức cũng có nghĩa là cổ đông ngồi lại
bàn bạc và xác định lợi nhuận sẽ được phân chia như thế nào. Vấn đề quan trọng là phân chia lợi nhuận phải phù hợp với tình hình kinh doanh và phát triển. Nhưng trong thực tế Việt Nam, việc các công ty niêm yết chia cổ tức trong thời gian qua là để đáp ứng nhu cầu của nhà đầu tư chứ không phải là vì sự phát triển lâu dài của doanh nghiệp.
4.1.7 Bảo vệ chống loãng giá
Tính đến cuối tháng 6/2008, đã có gần 50 công ty được Uỷ Ban Chứng Khoán Nhà Nước cấp phép, chấp thuận về nguyên tắc cho phát hành cổ phiếu để trả cổ tức cho cổ đông. Thực tế này làm dấy lên lo ngại về việc pha loãng cổ phiếu, ảnh hưởng thị trường niêm yết như “phong trào” phát hành năm 2007. Tuy nhiên, trong bối cảnh lãi suất vay ngân hàng cao như thời gian qua, đây được xem là cách làm khôn ngoan trong việc kiếm tìm nguồn vốn của doanh nghiệp.