Áp lực thị trường ngoại hối

Một phần của tài liệu Phân tích áp lực thị trường ngoại hối (exchange market pressure emp) và tính độc lập của chính sách tiền tệ (Trang 27 - 34)

6. Kết cấu của đề tài

1.2 Áp lực thị trường ngoại hối và can thiệp của ngân hàng trung ương

1.2.1 Áp lực thị trường ngoại hối

1.2.1.1 Định nghĩa:

Áp lực trên thị trường ngoại hối (EMP) liên quan đến việc đồng tiền mất giá dưới chế độ tỷ giá hối đoái linh hoạt hơn là chế độ cố định. Nó là một chỉ số liên quan đến các biến động của hai biến số chính của nền kinh tế mở - dự trữ quốc tế và tỷ giá hối đoái danh nghĩa, trong một số trường hợp là cung tiền. Tỷ giá hối đoái của một quốc gia có thể bị áp lực tăng giá khi cầu ngoại tệ vượt quá cung của quốc gia đó. Girton và Roper (1977) xem EMP là tổng của những thay đổi trong tỷ giá hối đoái và dự trữ quốc tế, trong khi Weymark

20

(1995) gọi nó là sự thay đổi tỷ giá hối đoái cần thiết để loại bỏ dư cầu tiền mà không cần can thiệp vào thị trường ngoại hối. Khái niệm rộng hơn về EMP được Eichengreen và cộng sự (1996) sử dụng khi cho rằng EMP là bình quân gia quyền của những thay đổi trong tỷ

giá hối đoái, lãi suất và dự trữ ngoại hối. Định nghĩa này nhấn mạnh vai trò của tính thanh khoản trong mối quan hệ giữa tiền tệ trong nước và thị trường ngoại hối.

1.2.1.2 Lý thuyết về EMP

Lý thuyết của Girton và Roper (1977)

Dựa vào phương pháp tiếp cận tiền tệ đối với tỷ giá Girton and Roper (1977) đã đưa ra khái niệm áp lực thị trường (EMP). Mô hình được phát triển dựa thị trường tiền tệ trong và ngoài nước, bao gồm các phương trình sau:

md = kPY (14)

ms = A(D + R) (15)

P = EP* (16)

md = ms (17)

Phương trình (14) thể hiện cầu tiền trong nước là một hàm phụ thuộc thu nhập (Y) và mức giá (P). Phương trình (15) là cung tiền bao gồm tín dụng trong nước (D) và tài sản nước ngoài ròng (R), A là số nhân tiền được tính bằng tỷ lệ của cung tiền (M2) và tiền cơ bản (MB). Phương trình (16) thể hiện điều kiện ngang giá sức mua trong đó E là tỷ giá hối đoái danh nghĩa được thể hiện bằng giá một đô la Mỹ bằng VND, P* là mức giá ở Mỹ.

Phương trình (17) thể hiện sự cân bằng trên thị trường tiền tệ với cung tiền bằng cầu tiền.

Thay (1), (2) vào (4) ta được:

kPY = A(D+R) (18)

Thay P = EP* vào (5) ta được

kEP* = A(D+R) (19)

Biểu diễn phương trình (19) dưới dạng thay đổi % và chuyển vế phương trình (19) có thể

viết lại như sau:

r – e = -d + p* + y – a (20)

21

Trong đó: r là thay đổi tài sản nước ngoài ròng, e là thay đổi tỷ giá, d là thay đổi tín dụng trong nước, p* là thay đổi mức giá nước ngoài, y là thay đổi GDP thực tế, a là thay đổi số nhân tiền.

Vế trái của phương trình (20) thể hiện EMP, vế phải thể hiện các yếu tố tác động đến EMP với p* và Y có mối quan hệ cùng chiều, a và d có mối quan hệ ngược chiều với EMP. Để đánh giá áp lực thị trường ngoại hối được hấp thụ bởi e hay r Girton và Roper (1977) và Connolly và Silveira (1979) đã đưa thêm biến Q = (e-1)/(r-1) vào bên phải của phương trình (20). Biến Q có thể xác định cách mà ngân hàng trung ương sử dụng để hấp thụ áp lực trên thị trường ngoại hối.

Ngân hàng trung ương sử dụng khấu hao tỷ giá hối đoái khi hệ số Q là đáng kể và dương, trong khi hệ số âm và đáng kể của Q ngụ ý rằng tổn thất dự trữ sẽ bị hấp thụ nhiều áp lực hơn. Ngân hàng trung ương không nhạy cảm với những thay đổi trong các thành phần EMP khi hệ số Q không đáng kể

Theo cách tiếp cận thị trường tài sản đối với tỷ giá hối đoái, sự mất cân đối giữa cung và cầu nội tệ trên thị trường ngoại hối quốc tế xảy ra khi cầu của người dân trong nước đối với tài sản tài chính và hàng hóa nước ngoài không bằng cầu của người nước ngoài đối với tài sản tài chính và hàng hóa trong nước. Để cân bằng thị trường, giá cả hoặc số lượng tài sản trong nước hiện hành, tức là tỷ giá hối đoái hoặc cung tiền, phải thay đổi.

Với số nhân tiền nhất định, sự thay đổi trong cung tiền phụ thuộc vào các biện pháp can thiệp vào thị trường tiền tệ và ngoại hối của ngân hàng trung ương trong nước. Điều này cho phép mô tả các điều kiện thị trường ngoại hối một cách đơn giản: dư cung hoặc cầu quốc tế về đồng nội tệ có thể đo lường một cách định lượng bằng những thay đổi đo lường được của tỷ giá hối đoái, tín dụng trong nước và dự trữ ngoại hối của ngân hàng trung ương trong nước. Mức độ mất cân bằng của thị trường tiền tệ này cũng có thể được gọi là áp lực thị trường hối đoái.

Lý thuyết của Weymark (1995)

Weymark (1995) đã mở rộng lý thuyết về EMP do Girton và Roper (1997) phát triển bằng cách bổ sung sự thay đổi chênh lệch lãi suất trong và ngoài nước. Weymark (1995) đã đưa ra định nghĩa về áp lực thị trường ngoại hối như sau: Áp lực thị trường hối đoái đo lường lượng dư cầu đối với một loại tiền tệ trên thị trường quốc tế khi tỷ giá hối đoái thay đổi để loại bỏ lượng dư cầu này trong trường hợp không có sự can thiệp trên thị trường tiền

22

tệ và thị trường ngoại hối, với kỳ vọng nhất định được tạo ra bởi chính sách tỷ giá hối đoái được thực hiện. Nói cách khác, áp lực thị trường ngoại hối là quy mô thay đổi tỷ giá xảy ra nếu ngân hàng trung ương không thực hiện can thiệp vào thị trường tiền tệ hoặc thị

trường ngoại hối. Do kỳ vọng ở chế độ tỷ giá hối đoái thả nổi khác với các kỳ vọng ở chế độ tỷ giá hối đoái thực tế được thực hiện, áp lực thị trường ngoại hối thường không tương đương với thay đổi tỷ giá xảy ra dưới chế độ tỷ giá hối đoái thả nổi. Thay vào vào đó, áp lực thị trường ngoại hối tốt nhất được thể hiện bằng sự mất cân đối bên ngoài.

Theo Weymark (1998), định nghĩa áp lực thị trường hối đoái có hai đặc điểm quan trọng. Thứ nhất, bởi vì nó xác định áp lực thị trường hối đoái là dư cầu đối với đồng nội tệ trên thị trường quốc tế, định nghĩa này có thể áp dụng cho bất kỳ mô hình nào trong đó cầu đồng nội tệ phản ứng đồng thời với những thay đổi của tỷ giá hối đoái. Thứ hai, vì nó đo lường dư cầu đối với đồng nội tệ gắn với kỳ vọng phát sinh dưới chính sách tiền tệ và tỷ

giá đang được thực hiện, nó đo lường sự mất cân bằng bên ngoài thực tế chứ không phải sự mất cân bằng dưới chế độ tỷ giá thả nổi thuần túy.

Nếu chế độ tỷ giá là thả nổi hoàn toàn, áp lực thị trường ngoại hối có thể được quan sát trực tiếp. Nếu chế độ tỷ giá hối đoái là cố định, những thay đổi trong dự trữ ngoại hối và tín dụng trong nước sẽ phản ánh quy mô của sự mất cân đối bên ngoài. Với hệ thống tỷ

giá hối đoái trung gian (giữa thả nổi hoàn toàn và cố định), áp lực thị trường ngoại hối được tính toán từ những thay đổi của tỷ giá hối đoái, tín dụng trong nước và dự trữ ngoại hối.

Tuy nhiên, đơn vị tiền tệ đo lường thay đổi dự trữ và tín dụng trong nước không tương đồng với đơn vị đo lường thay đổi tỷ giá hối đoái. Vì vậy, để tạo ra một chỉ số tổng hợp, thay đổi về dự trữ ngoại hối và tín dụng trong nước phải được chuyển đổi thành các đơn vị

tương ứng với thay đổi về tỷ giá hối đoái. Theo đó, áp lực thị trường ngoại hối được tính theo công thức sau:

𝐸𝑀𝑃𝑡 = ∆𝑒𝑡+ 𝜂𝑑[Δ𝑑𝑡𝑎 + (1 − 𝜆)Δ𝑟𝑡] (21)

Trong đó: ∆𝑒𝑡 là thay đổi về tỷ giá hối đoái, Δ𝑑𝑡𝑎 là thay đổi về tín dụng trong nước, Δ𝑟𝑡 là thay đổi về dự trữ ngoại hối, 𝜂𝑑 là hệ số co giãn của thay đổi tỷ giá đối với thay đổi tiền cơ sở, hệ số này có dấu âm, 𝜆 nlà tỷ lệ can thiệp thị trường ngoại hối mà được trung hòa bằng sự thay đổi tín dụng trong nước. Một giả định tất yếu là, ngân hàng trung ương luôn cố gắng làm giảm những biến động về tỷ giá, như sẽ mua trái phiếu nước ngoài khi có dư cầu nội tệ và EMP là âm và bán trái phiếu nước ngoài khi có dư cung nội tệ và EMP

23

là dương. Điều này có nghĩa là với chính sách theo thị trường (leaning-against-the-wind) thì hệ số 𝜂𝑑 sẽ mang dấu âm.

Việc đưa biến Δ𝑑𝑡𝑎 vào công thức áp lực thị trường hối đoái (21) có thể được giải thích như sau: Ngân hàng trung ương chủ động thay đổi tín dụng trong nước để tác động đến tỷ giá hối đoái, như với chế độ tỷ giá hối đoái cố định thì chính sách tiền tệ sẽ phụ thuộc vào các điều kiện trên thị trường ngoại hối. Nếu loại bỏ Δ𝑑𝑡𝑎 khỏi công thức (21), thì những thay đổi của tín dụng trong nước là biến ngoại sinh độc lập với chính sách ngoại hối của ngân hàng trung ương, tức là chính sách tiền tệ độc lập với các điều kiện trên thị trường ngoại hối như dưới chế độ tỷ giá hối đoái thả nổi hoàn toàn. Nếu sự thay đổi trong tín dụng trong nước, Δ𝑑𝑡𝑎, và thay đổi trong dự trữ ngoại hối, ∆rt, có dấu ngược nhau có nghĩa ngân hàng trung ương đã can thiệp trên thị trường tiền tệ để trung hòa tác động của việc can thiệp ngoại hối lên cung tiền. Nếu Δ𝑑𝑡𝑎, và ∆rt, cùng dấu, có nghĩa ngân hàng trung ương can thiệp thị trường tiền tệ để hỗ trợ các can thiệp trên thị trường ngoại hối đối với tỷ giá.

Mức độ can thiệp của ngân hàng trung ương có thể đo lường bằng mức độ suy giảm của EMP khi ngân hàng trung ương thực hiện can thiệp.

1 = Δ𝑒𝑡

𝐸𝑀𝑃𝑡+𝜂𝑑[Δ𝑑𝑡𝑎+(1−𝜆)Δ𝑟𝑡]

𝐸𝑀𝑃𝑡 (22)

Trong đó thành phần thứ 2 vế phải của phương trình (22) đo lường mức độ suy giảm áp lực thị trường ngoại hối do hoạt động can thiệp của ngân hàng trung ương, thay EMPt

từ phương trình (21) vào ta có:

𝜔𝑡 =𝜂𝑑[Δ𝑑𝑡𝑎+(1−𝜆)Δ𝑟𝑡]

𝐸𝑀𝑃𝑡 = Δ𝑑𝑡𝑎+(1−𝜆)Δ𝑟𝑡

Δ𝑑𝑡𝑎+(1−𝜆)Δ𝑟𝑡+1

𝜂𝑑Δ𝑒𝑡 (23)

Chỉ số can thiệp tại phương trình (23) có giá trị từ -∞ đến +∞, khi ngân hàng trung ương thực hiện chế độ tỷ giá hối đoái cố định Δ𝑒𝑡 = 0 và 𝜔𝑡 = 1, khi ngân hàng trung ương thực hiện chế độ tỷ giá thả nổi hoàn toàn Δ𝑑𝑡𝑎 + (1 − 𝜆)Δ𝑟𝑡 = 0 và 𝜔𝑡 = 0. Khi 0 < 𝜔𝑡 < 1, ngân hàng trung ương thực hiện chế độ tỷ giá hối đoái nằm giữa cố định và thả nổi hoàn toàn, chế độ thả nổi có quản lý. Khi đó, ngân hàng trung ương làm giảm mức độ mất giá

hay tăng giá của đồng nội tệ thông qua thay đổi tiền cơ sở. Nếu 𝜔𝑡 < 0, các hoạt động của ngân hàng trung ương đã khuyếch đại thay đổi của tỷ giá do tác động của các giao dịch ngoại hối của khu vực tư nhân trên thị trường. Ở chiều ngược lại, nếu 𝜔𝑡 > 1, tỷ giá hối đoái sẽ biến động theo hướng ngược lại với tỷ giá hối đoái trong trường hợp không có sự

can thiệp của ngân hàng trung ương.

24

Phần tiếp theo sẽ phân tích chi tiết chế độ tỷ giá hối đoái thả nổi có quản lý với can thiệp ngoại hối được trung hòa một phần. Giả định rằng chính sách tiền tệ trong nước của ngân hàng trung ương hoàn toàn độc lập với cung và cầu đối với nội tệ trên thị trường ngoại hối quốc tế. Điều này có nghĩa là các chính sách của ngân hàng trung ương trên thị trường tiền tệ tác động đến tín dụng trong nước, mà không xuất phát từ lý do trung hòa can thiệp tác động trên thị trường ngoại hối thì không được coi là chính sách tỷ giá hối đoái. Như các chính sách hỗ trợ thanh khoản của ngân hàng trung ương với các ngân hàng thương mại mà không ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái hoặc loại bỏ áp lực thị trường hối đoái. Khi đó, các chính sách này của ngân hàng trung ương được coi là các yếu tố ngoại sinh. Do đó, công thức để tính toán áp lực thị trường ngoại hối là:

𝐸𝑀𝑃𝑡 = Δ𝑒𝑡+ 𝜂(1 − 𝜆)Δ𝑟𝑡

Và công thức tính mức độ can thiệp của ngân hàng trung ương sẽ là:

𝜔𝑡 =𝜂(1 − 𝜆)Δ𝑟𝑡

𝐸𝑀𝑃𝑡 = (1 − 𝜆)Δ𝑟𝑡 (1 − 𝜆)Δ𝑟𝑡 +1

𝜂Δ𝑒𝑡

Do không quan sát trực tiếp được độ co giãn, 𝜂, của sự thay đổi của tỷ giá hối đoái đối với sự thay đổi của dự trữ ngoại hối, nên nó phải được ước tính trên cơ sở một mô hình cấu trúc.

1.2.1.3 Đo lường áp EMP

Hầu hết các nghiên cứu nhằm đo lường áp lực thị trường ngoại hội tập trung vào bốn phương pháp cơ bản được xây dựng dựa trên một mô hình kinh tế vĩ mô cấu trúc hoặc được phát triển độc lập. Các phương pháp cơ bản này bao gồm: (1) Girton và Roper (1977), (2) Roper và Turnovsky (1980), (3) Eichengreen, Rose và Wyplosz (1995, 1996), và (4) Weymark (1985). Trong đó phương pháp (1) và (3) là các mô hình được phát triển độc lập, phương pháp (2) và (4) được xây dựng dựa trên mô hình kinh tế vĩ mô cấu trúc.

Girton và Roper (1977) sử dụng phương pháp tiếp cận tiền tệ đối với cán cân thanh toán để giải quyết vấn đề dư cầu tiền trong khuôn khổ của mô hình nền kinh tế nhở mở cửa và trên cơ sở đó, tính toán áp lực thị trường ngoại hối đối với trường hợp Canada. Theo Girton & Roper (1977), các quyết định của ngân hàng trung ương liên quan đến mở rộng tín dụng trong nước là biến ngoại sinh và chỉ những thay đổi về dự trữ ngoại hối và tỷ giá hối đoái mới có thể làm thay đổi áp lực thị trường ngoại hối. Theo cách tiếp cận này, những

25

thay đổi quan sát được về dự trữ ngoại hối và tỷ giá hối đoái được đưa vào mô hình với trọng số bằng nhau. Theo đó, áp lực thị trường ngoại hối trong giai đoạn t được xác định là:

𝐸𝑀𝑃𝑡𝐺−𝑅 = ∆𝑒𝑡+ ∆𝑟𝑡

Trong đó, ∆𝑒𝑡 là thay đổi tỷ giá, ∆𝑟𝑡 là thay đổi dự trữ quốc tế. Với chế độ tỷ giá cố

định ∆𝑒𝑡 = 0, vì vậy, EMPt = ∆𝑟𝑡. Ngược lại, với chế độ tỷ giá hối đoái thả nổi ∆𝑟𝑡 = 0, nên EMPt = ∆𝑒𝑡.

Roper và Turnovsky (1980) sử dụng mô hình IS-LM đối với nền kinh tế nhỏ mở cửa để phân tích dư cầu đồng nội tệ. Trong mô hình này, Roper và Turnovsky (1980) giả định không chỉ thay đổi tỷ giá, dự trữ ngoại hối mà còn cả có sự thay đổi tín dụng trong nước hấp thụ lượng dư cầu nội tệ.

𝐸𝑀𝑃𝑡𝐺−𝑅 = ∆𝑒𝑡 + 𝜂∆𝑑𝑡

Trong mô hình này ∆𝑑𝑡 và 𝜂 thể hiện thay đổi khối lượng tín dụng trong nước và độ

co giãn của tỷ giá với tín dụng trong nước, có dấu âm. Theo phương pháp của Roper và

Turnovsky (1980), việc tính toán EMP cần ước lượng một số tham số khác bao gồm (1) độ

co giãn của sản lượng với lãi suất; (2) độ co giãn của sản lượng và lãi suất với tiền cơ sở, và (3) độ co giãn của tỷ giá với lãi suất.

Eichengreen, Rose và Wyplosz (1995) cho rằng một mô hình phụ thuộc như mô hình của Roper và Turnovsky (1980) không phải là một mô hình phù hợp. Họ cho rằng các mô hình cấu trúc không thực sự mạnh trong dự báo trung hạn. Do ngân hàng trung ương sử dụng lãi suất để chống lại các hoạt động đầu cơ, nên chỉ số EMP nên có chênh lệch lãi suất, vì vậy, Eichengreen, Rose và Wyplosz (1995) đã bổ sung thay đổi chênh lệch lãi suất vào mô hình của Girton và Roper (1977). Theo đó, EMP được tính như sau:

𝐸𝑀𝑃𝑡𝐸−𝑅−𝑊 = 1

𝜎𝑒2Δ𝑒𝑡+ 1

𝜎𝑟2Δ𝑟𝑡 + 1

𝜎(𝑖−𝑖∗)2 Δ(𝑖 − 𝑖∗)

Trong đó, i – i* là chênh lệch lãi suất giữa trong và ngoài nước

Tuy nhiên, Weymark (1988) cho rằng, mô hình của Girton và Roper (1977) và mô hình của Girton và Turnovsky (1980) chưa tính toán đầy đủ EMP. Theo mô hình của Girton và Roper (1977), EMP được tính toán để xác định mức độ can thiệp vào thị trường ngoại hối để đảm bảo mức tỷ giá mục tiêu. Mặt khác, mô hình của Girton và Turnovsky (1980) nhấn mạnh đến chính sách ổn định tối ưu. Đối với nền kinh tế nhỏ mở cửa, Weymark (1998) đã tính EMP như sau:

Một phần của tài liệu Phân tích áp lực thị trường ngoại hối (exchange market pressure emp) và tính độc lập của chính sách tiền tệ (Trang 27 - 34)

Tải bản đầy đủ (PDF)

(69 trang)