1.3. Ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp
1.3.1. Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn với giá trị doanh nghiệp
1.3.1.4 Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory - POT)
Khoá luận xem xét thêm các quyết định cấu trúc vốn từ một quan điểm khác đó là lý thuyết trật tự phân hạng (POT), nó được nghiên cứu khởi đầu bởi Myers và cộng sự (1984). Giả thuyết của lý thuyết này cho rằng: Các nhà đầu tư bên ngoài và nhà quản lý có cùng một nguồn thông tin về doanh nghiệp - được gọi là thông tin cân xứng. Tuy nhiên, trên thực tế nhà quản lý thường có nhiều thông tin tốt hơn so với các nhà đầu tư bên ngoài - lúc này được gọi là thông tin bất cân xứng. Các nguồn thông tin này ít nhiều sẽ tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Cũng theo Myers và cộng sự (1984), chênh lệch thông tin sẽ làm cho vốn chủ sở hữu bị đánh giá sai trên thị trường, điều này làm cho tài sản của các cổ đông hiện hữu có thể bị tổn thất hay được đánh giá cao. Nếu
doanh nghiệp tài trợ dự án mới bằng cách phát hành cổ phiếu thì thông thường các cổ phiếu này sẽ bị định giá thấp do các nhà quản lý có thể không thể truyền đạt hết triển vọng tươi sáng cho các nhà đầu tư tiềm năng. Kết quả là các nhà đầu tư bên ngoài không phân biệt được giữa dự án tốt và dự án xấu, cho nên, họ xem việc doanh nghiệp phát hành cổ phiếu mới là tín hiệu xấu và họ yêu cầu một phần bù cho giá trị đầu tư, dẫn đến doanh nghiệp chỉ có thể phát hành cổ phiếu với mức giá thấp.
Theo Asquith và cộng sự (1986), khi doanh nghiệp công bố thông tin rằng: Họ sẽ phát hành cổ phiếu, thông thường sẽ pha loãng giá cổ phiếu dẫn đến giá cổ phiếu sẽ sụt giảm và làm giảm giá trị vốn hóa thị trường trước khi doanh nghiệp phát hành cổ phiếu.
Do vậy, doanh nghiệp có thể sẽ lựa chọn tài trợ dự án mới bằng nợ vay. So với vốn chủ sở hữu, nợ vay sẽ ít bị đánh giá thấp hơn; điều này là do các hợp đồng vay nợ đã giới hạn khả năng thua lỗ của trái chủ nên sẽ an toàn hơn.
Ngoài ra, cũng theo Myers và cộng sự (1984), các nhà quản lý có khuynh hướng phát hành cổ phiếu khi doanh nghiệp được định giá cao và ngược lại sẽ vay nợ khi bị định giá thấp. Doanh nghiệp cũng huy động vốn chủ sở hữu từ bên ngoài khi chi phí kiệt quệ tài chính cao và ngược lại doanh nghiệp sẽ vay nợ khi chi phí kiệt quệ tài chính thấp.
Bên cạnh đó, theo Eckbo (1986) và Sunder (1999), doanh nghiệp có thể phát hành nợ hoặc vốn chủ sở hữu để tài trợ cho đầu tư mới với điều kiện nợ phải được đảm bảo bằng tài sản và lợi nhuận. Do đó, các nhà đầu tư khi đầu tư vào nợ ít bị lộ những sai sót trong việc định giá các doanh nghiệp và việc công bố vấn đề nợ sẽ dễ có tác động làm giảm giá cổ phiếu so với việc công bố về vốn chủ sở hữu.
Thêm nữa, lý thuyết trật tự phân hạng cũng giải thích dòng tiền tác động đến cấu trúc vốn doanh nghiệp như thế nào. Theo đó, nếu nguồn vốn nội sinh không đảm bảo thì các doanh nghiệp sẽ sử dụng nợ vay. Ngược lại, nếu doanh nghiệp có dòng tiền nội sinh lớn hơn tương đối so với các khoản đầu tư thì doanh nghiệp sẽ sử dụng nợ vay ít hơn.
Doanh nghiệp có thể dùng dòng tiền thừa này để trả bớt nợ vay hoặc mua cổ phiếu quỹ, và việc này sẽ làm cho doanh nghiệp tăng tỷ số nợ.
Tóm lại: lý thuyết trật tự phân hạng dựa trên giả thuyết tồn tại sự chênh lệch thông tin giữa nhà quản lý và nhà đầu tư bên ngoài. POT cho rằng: Những quyết định về cấu trúc vốn không dựa trên tỷ lệ nợ/tài sản tối ưu mà được quyết định từ việc phân hạng trong cấu trúc vốn và rút ra được 4 vấn đề sau:
- Các doanh nghiệp thích nguồn tài trợ nội bộ hơn là bên ngoài (bất đối xứng thông tin được cho là có liên quan chỉ đối với tài trợ bên ngoài).
- Cổ tức là "ổn định". Vì vậy, việc cắt giảm cổ tức không được sử dụng để tài trợ cho chi tiêu vốn. Do đó, thay đổi trong nhu cầu tiền mặt không được áp dụng khi thay đổi cổ tức ngắn hạn. Nói cách khác, những thay đổi dòng tiền ròng xuất hiện giống như những thay đổi trong nguồn tài trợ bên ngoài.
- Nếu cần huy động nguồn vốn ngoại sinh để đầu tư thì các doanh nghiệp sẽ làm việc theo trật tự phân hạng, từ nợ an toàn đến nợ có rủi ro hơn, đến các chứng khoán chuyển đổi hoặc cổ phiếu ưu đãi, và cuối cùng là vốn cổ phần thường như một phương sách cuối cùng.
- Tỷ lệ nợ của mỗi doanh nghiệp là khác nhau và nó phản ánh yêu cầu tích lũy đối với tài trợ bên ngoài.
Như vậy, Myers và cộng sự (1984) cho rằng sẽ không có một cấu trúc vốn tối ưu với các doanh nghiệp.
Hạn chế của lý thuyết trật tự phân hạng Lý thuyết này chỉ giải thích được một vài khía cạnh của quyết định lựa chọn nguồn tài trợ của doanh nghiệp. Tuy nhiên, nó vẫn chưa giải thích được tác động của thuế, chi phí phá sản, chi phí phát hành chứng khoán ảnh hưởng như thế nào đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, cũng như chưa xem xét đến vấn đề phát sinh với chi phí đại diện khi doanh nghiệp có quá nhiều nguồn lực tài chính nhàn rỗi.