3. “NGÀNH KINH DOANH CHÍNH CỦA CHÚNG TÔI LÀ BẢO HIỂM”
9. ĐẦU TƯ VÀO NHỮNG CHỨNG KHOÁN THU NHẬP CỐ ĐỊNH
Warren Buffett nổi tiếng trong thế giới đầu tư có lẽ bởi ông đã quyết định đầu tư vào cổ phiếu thường, và bởi ông là thành viên Hội đồng Quản trị của những công ty lớn như Coca–Cola, American Express, Washington Post và Gillette. Tuy nhiên, hoạt động đầu tư của ông không chỉ giới hạn ở cổ phiếu. Ông còn mua các loại chứng khoán thu nhập cố định ngắn hạn và dài hạn. Danh mục đầu tư của ông gồm có tiền tệ, trái phiếu, và cổ phiếu ưu đãi. Warren Buffett thường xuyên đầu tư vào loại cổ phiếu này mỗi khi có cơ hội. Mục đích của ông luôn là tìm kiếm những khoản đầu tư đem lại lợi nhuận sau thuế cao nhất. Trong những năm gần đây, đầu tư vào chứng khoán
thu nhập ổn định là đầu tư vào thị trường nợ, trong đó có trái phiếu chính phủ, trái phiếu doanh nghiệp, cổ phiếu chuyển đổi, cổ phiếu ưu đãi chuyển đổi, và thậm chí cả những junk bond có khả năng lợi nhuận cao.
Khi xem xét những vụ đầu tư trên, chúng ta sẽ thấy có gì đó quen thuộc, bởi lẽ Buffett đầu tư theo đúng phương pháp đầu tư cổ phiếu. Ông tìm kiếm biên độ an toàn, cam kết đầu tư chắc chắn, và mức giá thấp. Ông yêu cầu phải có sự quản lý mạnh mẽ và trung thực, hiệu quả trong việc sử dụng vốn, và tiềm năng lợi nhuận. Các quyết định của ông không phụ thuộc vào xu hướng hay những nhân tố tức thời của thị trường, mà dựa vào những cơ hội cụ thể khiến Buffett tin tưởng rằng có một số tài sản hay chứng khoán bị đánh giá thấp so với giá trị thực của chúng.
Đặc điểm này trong phong cách đầu tư của Buffett không được các tờ báo tài chính chú ý nhiều, nhưng lại có vai trò quan trọng trong danh mục đầu tư Berkshire. Năm 1922, chứng khoán thu nhập ổn định chiếm 20% danh mục đầu tư của Berkshire, còn hiện nay, tức 14 năm sau đó, con số này tăng lên đến 30%.
Lí do tại sao những khoản đầu tư có thu nhập ổn định tăng thật đơn giản. Đó là bởi vì chúng luôn đem lại những giá trị tốt nhất. Chính nhờ sự phát triển chắc chắn của danh mục đầu tư Berkshire Hathaway và sự thay đổi môi trường kinh doanh, trong đó có sự thiếu vắng những cổ phiếu được bán công khai mà ông thấy hấp dẫn, nên Buffett chuyển sang mua toàn bộ công ty hoặc mua những chứng khoán có thu nhập ổn định.
Trong thư gửi cổ đông năm 2003, ông viết: “Thật khó có thể tìm được những cổ phiếu bị đánh giá quá thấp. Đây là một khó khăn càng lúc càng nghiêm trọng do sự phát triển chóng mặt của các quỹ”.
Cũng trong bức thư đó, Buffett giải thích, Berkshire sẽ tiếp tục thực hiện những phương pháp phân bổ vốn như trước đây: “Nếu cổ phiếu rẻ hơn giá trị của cả doanh nghiệp, chúng ta cần mua ồ ạt cổ phiếu đó. Nếu trái phiếu lựa chọn trở nên hấp dẫn như trong năm 2002, chúng ta nên đầu tư vào chúng. Dù trong bất kỳ điều kiện thị trường hay kinh tế nào, chúng ta vẫn có lợi khi mua những doanh nghiệp đáp ứng được các tiêu chuẩn của chúng ta. Với những doanh nghiệp đáp ứng đủ tiêu chuẩn, doanh nghiệp càng lớn đồng nghĩa với việc lợi nhuận nó mang lại càng cao. Hiện nay, chúng ta đang sử dụng không hợp lý nguồn vốn của mình. Đây là một thực tế thật đáng buồn nhưng còn đáng buồn hơn nếu chúng ta làm những việc ngốc nghếch. (Đây là kinh nghiệm của chính tôi)”.
Ở một mức độ nào đó, trong danh mục đầu tư của Berkshire Hathaway luôn cần có chứng khoán thu nhập cố định vì lĩnh vực hoạt động của họ tập trung vào những công ty bảo hiểm. Để thực hiện nghĩa vụ với khách hàng, các công ty bảo hiểm phải đầu tư một phần tài sản vào những chứng khoán đem lại thu nhập cố định. Tuy nhiên, tỷ lệ
phần trăm chứng khoán thu nhập cố định trong danh mục đầu tư của Berkshire vẫn thấp hơn nhiều so với những công ty bảo hiểm khác.
Nói chung, Buffett có xu hướng tránh đầu tư vào loại chứng khoán này (trừ những khoản đầu tư cần thiết trong danh mục bảo hiểm) khi ông cảm thấy xuất hiện nguy cơ lạm phát, hiện tượng có thể làm giảm sức mua trong tương lai, từ đó dẫn đến sự suy giảm giá trị trái phiếu. Mặc dù cuối những năm 1970, tỷ lệ lãi suất xấp xỉ bằng lợi nhuận thu được của gần như toàn bộ các thương vụ, nhưng Buffett vẫn không phải là người thuần túy mua trái phiếu dài hạn. Ông luôn cho rằng khả năng xảy ra lạm phát là rất cao. Trong một môi trường như vậy, giá trị của cổ phiếu thường sẽ suy giảm thực sự, cũn giỏ trị của trỏi phiếu rừ ràng sẽ sụt hơn nhiều. Trong mụi trường lạm phỏt phi mã, một công ty bảo hiểm đầu tư nhiều vào trái phiếu rất có thể sẽ trắng tay.
Có thể cùng lúc nhắc đến Buffett và trái phiếu là điều chưa bao giờ bạn nghĩ tới, nhưng sẽ chẳng có gì đáng ngạc nhiên khi chúng ta biết rằng ông đã áp dụng cùng một quy tắc khi định giá một công ty hay một cổ phiếu. Buffett là một nhà đầu tư nguyên tắc. Ông chỉ đầu tư tiền của mình khi nhìn thấy tiềm năng lợi nhuận. Khi đầu tư, ông đảm bảo định giá rủi ro cho các khoản đầu tư đó. Thậm chí ngay trong những giao dịch đem lại thu nhập ổn định, ông vẫn quan tâm nhiều tới việc điều hành, giá trị và hoạt động của công ty. Tuy không được nhiều người biết đến, phương thức đầu tư vào trái phiếu có thu nhập ổn định theo kiểu “trái phiếu như một doanh nghiệp” đã hỗ trợ Buffett rất nhiều.
Trái phiếu
Trung tâm cung cấp năng lượng công cộng Washington (WPPSS: Washington Public Power Supply System)
Năm 1983, Buffett quyết định đầu tư vào trái phiếu của Trung tâm cung cấp năng lượng cụng cộng Washington (WPPSS). Thương vụ này là một vớ dụ rất rừ ràng thể hiện suy nghĩ của Buffett về những khoản lợi nhuận do đầu tư vào trái phiếu đem lại so với những khoản lợi nhuận thu được khi mua toàn bộ doanh nghiệp.
Ngày 25 tháng Bảy năm 1983, WPPSS (thường được gọi hài hước là Whoops) công bố tình trạng nợ 2,25 tỉ đô la trái phiếu địa phương nằm trong chương trình tài trợ cho công trình dở dang là hai lò phản ứng hạt nhân số 4 và số 5. Chính quyền bang cho rằng họ không có trách nhiệm phải trả tiền cho nguồn năng lượng mà trước đây họ hứa sẽ mua, nhưng cuối cùng lại không cần tới. Quyết định đó dẫn tới tình trạng nợ trái phiếu địa phương lớn nhất trong lịch sử nước Mỹ. Số tiền nợ lớn và thất bại hoàn toàn của WPPSS sau đó khiến thị trường thất vọng với những trái phiếu ngành năng lượng trong vài năm liền. Các nhà đầu tư bán tống bán tháo trái phiếu năng lượng.
Điều này khiến giá trái phiếu giảm xuống và tỷ lệ lãi suất hiện tại ghi trên trái phiếu cao hơn.
Đám mây bao phủ Dự án số 4 và 5 của WPPSS đã lan ra cả các Dự án số 1, 2 và 3.
Nhưng Buffett hiểu rừ sự khỏc nhau giữa hai nhúm dự ỏn này. Ba dự ỏn đầu là những dự án năng lượng vận hành và thuộc quyền quản lý trực tiếp của Cơ quan quản lý năng lượng chính phủ Bonneville. Tuy nhiên, vấn đề của dự án số 4 và 5 nghiêm trọng đến mức một số người dự đoán rằng những vấn đề ấy có thể làm suy giảm uy tín của Cơ quan năng lượng Bonneville.
Khi sở hữu các trái phiếu địa phương của WPPSS trong dự án 1, 2 và 3, Buffett đã đánh giá những rủi ro của chúng. Chắc chắn có nhiều khả năng những trái phiếu này sẽ rơi vào tình trạng không trả được nợ và rủi ro khi trả lãi có thể sẽ diễn ra trong một thời gian dài. Tuy nhiên, một dấu hiệu khác, có ý nghĩa trái ngược hoàn toàn cho thấy những trái phiếu này thực sự có giá trị. Theo đó, thậm chí Buffett còn không thể mua những trái phiếu này được chiết khấu tới mức giá chuẩn (mệnh giá). Khi mức giá lên cao nhất trong khoảng thời gian đó, những trái phiếu này cũng chỉ đáng giá 100 xu trên 1 đô la.
Ngay sau khi Dự án số 4, và số 5 rơi vào tình trạng không trả được nợ, Standard and Poor’s ngừng đánh giá các Dự án số 1, 2, và 3. Giá thấp nhất ghi trên trái phiếu của ba dự án đầu giảm xuống chỉ còn 40 xu trên 1 đô la, và mang lại một khoản lợi nhuận là 15 – 17 % không đánh thuế. Giá cao nhất của trái phiếu giảm xuống còn 80 xu trên 1 đô la. Mức giá này có sinh lợi. Với thái độ bình tĩnh, từ tháng 10 năm 1983 đến tháng 6 năm 1984, Buffett mua hàng loạt trái phiếu của Dự án số 1, 2, và 3. Cuối tháng Sáu năm 1984, Berkshire Hathaway sở hữu 139 triệu đô la trái phiếu của ba dự án này (bao gồm cả trái phiếu giá cao và trái phiếu giá thấp) với tổng mệnh giá lên tới 205 triệu đô la.
Berkshire đã đầu tư 139 triệu đô la vào trái phiếu WPPSS và hy vọng mỗi năm sẽ thu được 22,7 triệu đô la lợi nhuận sau thuế (giá trị tích luỹ hàng năm ghi trên trái phiếu WPPSS) bằng tiền mặt. Theo Buffett, vào thời gian đó, rất ít doanh nghiệp sẵn sàng mua vào với mức giá thấp hơn giá trị sổ sách và thu được 16,3% lợi nhuận trên vốn sau thuế. Buffett cho biết, nếu mua một công ty đang hoạt động, có thể thu được lợi nhuận sau thuế là 22,7 triệu đô la (45 triệu đô la trước thuế), thì Berkshire phải bỏ ra khoảng 250 tới 300 triệu đô la. Giả sử tìm được một công ty như vậy, Buffett vẫn sẽ vui vẻ trả số tiền lớn kia. Nhưng, như ông đánh giá, chỉ cần đầu tư một nửa số tiền trên cho trái phiếu của WPPSS, Berkshire vẫn thu được khoản lợi nhuận tương tự.
Tuyệt vời hơn thế, Berkshire mua trái phiếu đó với mức giá chiết khấu 32% so với giá trị sổ sách.
Khi xem xét lại, Buffett thừa nhận, việc mua trái phiếu WPPSS hoá ra thành công hơn ông mong đợi. Trên thực tế, trong số những thành tựu kinh tế của năm 1983, trái phiếu này mang lại lợi nhuận cao nhất. Trước đây, Buffett mua trái phiếu WPPSS với giá thấp hơn nhiều so với mệnh giá. Còn lúc đó, giá của chúng tăng gấp đôi và đem lại khoản lợi nhuận 15% đến 17% trái phiếu không tính thuế. Buffett nói: “Mặc dù rất hài lòng trước những gì trái phiếu WPPSS mang lại, nhưng chúng tôi không thay đổi suy nghĩ tiêu cực về trái phiếu dài hạn. Làm thế chỉ khiến chúng tôi nuôi hy vọng đầu tư vào những chứng khoán bị người ta bêu xấu, bị thị trường đánh giá thấp”.
RJR Nabisco
Cuối những năm 1980, trên thị trường tài chính xuất hiện một công cụ đầu tư mới, thường được gọi là trái phiếu có tỷ suất lợi nhuận cao nhưng hiện nay, hầu hết nhà đầu tư đều gọi chúng là “trái phiếu rác” (trái phiếu có giá trị thấp, được xếp hạng BB).
Theo Buffett, những trái phiếu có tỷ suất lợi nhuận cao khác hẳn so với loại trái phiếu trước đó được Buffett gọi là “những thiên thần gục ngã”. Đây là thuật ngữ Buffett dùng để chỉ những trái phiếu sụt giảm giá trị vào thời điểm khó khăn, và bị các cơ quan chức năng đánh tụt hạng hệ số đáng tin cậy. Trái phiếu của WPPSS chính là
“những thiên thần gục ngã”. Ông cho rằng những trái phiếu có tỷ suất lợi nhuận cao này chỉ là một dạng pha tạp của “những thiên thần gục ngã”. Trước khi được phát hành, chúng đã là trái phiếu rác.
Những tay môi giới trên sàn giao dịch phố Wall có khả năng tăng cường tính hợp pháp cho việc đầu tư vào trái phiếu rác bằng cách đưa ra kết quả nghiên cứu cho thấy tỷ suất lợi nhuận cao hơn có thể bù đắp rủi ro của tình trạng vỡ nợ. Buffett phản đối và cho rằng, những con số thống kê đưa ra trước đó là vô nghĩa bởi vì chúng được tiến hành trên một nhóm các trái phiếu hoàn toàn khác với những trái phiếu rác hiện hành.
Theo ông, thật phi lý khi cho rằng trái phiếu rác giống hệt như “những thiên thần gục ngã”.
Đầu những năm 1980, trái phiếu rác càng trở nên kém giá trị hơn khi một trào lưu mới ồ ạt thâm nhập vào thị trường. Buffett ghi lại: “Hàng núi trái phiếu rác bị những người không quan tâm bán cho những kẻ không suy nghĩ. Và trên thị trường chẳng thiếu những kẻ mua và bán như vậy”. Vào thời kỳ đỉnh điểm của giai đoạn nợ điên cuồng đó, Buffett dự đoán rằng một số doanh nghiệp tài chính chắc chắn sẽ sụp đổ khi các công ty có số nợ leo thang đang làm mọi cách để trả lãi. Năm 1989, hai tập đoàn Southmark và Integrated Resources đều rơi vào tình trạng không trả được nợ trái phiếu. Thậm chí tập đoàn Campeau, một tập đoàn bán lẻ có quyền phát hành trái phiếu rác, cũng tuyên bố, tập đoàn đang gặp khó khăn trong việc thực hiện nghĩa vụ trả nợ. Sau đó, ngày 13 tháng 10 năm 1989, tập đoàn UAL, với mục tiêu quản lý số tiền 6,8 triệu đô la đầu tư vào trái phiếu có lợi tức cao, cũng cho biết họ không thể tiếp
tục đầu tư thêm. Những nhà mua bán chứng khoán song hành đã bán cổ phiếu thường của họ, và chỉ trong một ngày, chỉ số công nghiệp trung bình Dow Jones giảm tới 190 điểm.
Sự thất vọng khi đầu tư vào UAL, cộng với thua lỗ khi đầu tư vào Southmark và Integrated Resources khiến nhiều nhà đầu tư đặt dấu hỏi trước giá trị của những trái phiếu có tỷ suất lợi nhuận cao. Các nhà quản lý danh mục đầu tư bắt đầu loại bỏ loại trái phiếu này ra khỏi danh mục đầu tư của mình. Không có người mua, giá trái phiếu suy giảm nhanh chóng. Sau khi khởi đầu một năm với những khoản lợi nhuận đáng kể, thì sau đó, chỉ số trái phiếu có tỷ suất lợi nhuận cao của Merrill Lynch quay trở về con số khiêm tốn 4,2% khi so sánh với lợi nhuận 14,2 % của những trái phiếu được xếp hạng đầu tư. Cuối năm 1989, trái phiếu rác gần như bị loại khỏi thị trường.
Năm 1988, tập đoàn Kohlberg Kravis & Roberts mua thành công RJR Nabisco với giá 25 triệu đô la bằng nợ ngân hàng và trái phiếu rác. Mặc dù RJR Nabisco đã hoàn thành nghĩa vụ tài chính của mình, nhưng khi thị trường trái phiếu rác suy giảm, thì giá trái phiếu RJR cũng suy giảm theo những loại trái phiếu rác khác. Năm 1989 và 1990, khi thị trường trái phiếu đi xuống, Buffett bắt đầu mua trái phiếu của RJR.
Vào thời gian đó, đa số các trái phiếu rác đều có vẻ kém hấp dẫn, nhưng Buffett nhận ra rằng RJR Nabisco đã bị trừng phạt không công bằng. Những sản phẩm ổn định của công ty có khả năng lợi nhuận đủ để chi trả các khoản nợ. Thêm vào đó, RJR Nabisco đã bán thành công một phần doanh nghiệp với giá rất hấp dẫn, nhờ vậy tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu của họ đã giảm. Buffett phân tích rủi ro khi đầu tư vào RJR và cuối cùng kết luận rằng mức độ tin cậy của công ty cao hơn mức những nhà đầu tư bán hết số trái phiếu của công ty dự đoán. Trái phiếu RJR có mức lãi suất là 14,4% (một mức lãi suất đáng chú ý), và mức giá bị đẩy xuống hứa hẹn tiềm năng lợi nhuận.
Chính vì vậy, giữa năm 1989 và 1990, Buffett đã mua 440 triệu đô la trái phiếu RJR ở mức giá thấp. Mùa xuân năm 1991, RJR Nabisco cho biết họ đã thu hồi được hầu hết trái phiếu rác khi mua lại chúng theo mệnh giá. Trái phiếu RJR tăng 34%, đem lại lợi nhuận là 150 triệu đô la cho Berkshire Hathaway.
Level 3 Communications
Năm 2002, Buffett mua hàng loạt trái phiếu có tỷ suất lợi nhuận cao khác, tăng mức nắm giữ loại chứng khoán này lên 8,3 tỉ đô la, gấp sáu lần. Trong đó có 65% là chứng khoán ngành năng lượng và khoảng 7 tỉ đô la được mua qua các công ty bảo hiểm Berkshire.
Trong thư gửi cổ đông năm 2002, Buffett viết: “Ban quản lý của Berkshire chúng tôi không cho rằng rủi ro tín dụng cùng với những chủ thể phát hành những công cụ này
giảm xuống tương ứng với nhau”. Quan điểm này xuất phát từ một người không bao giờ lao vào những rủi ro không được tính toán, hay không được định giá. Với quan điểm này, ông còn viết: “Charlie và tôi ghét cay ghét đắng việc chấp nhận rủi ro, đặc biệt là những rủi ro không được đền bù xứng đáng. Theo cách này, chúng tôi thường xuyên thu được kết quả tốt đẹp khi đến ngày đáo hạn của trái phiếu”.
Ngoài việc định giá rủi ro, ông còn mua những chứng khoán có giá thấp hơn giá trị thực, thậm chí là ở mức giá thấp hơn rất nhiều, và chờ đợi cho đến khi thu được giá trị tài sản của chứng khoán đó.
Điều đặc biệt hấp dẫn ở những vụ mua trái phiếu là ở chỗ, rất có khả năng Buffett sẽ không mua cổ phần ở phần lớn những công ty này. Tuy nhiên, cuối năm 2003, những khoản đầu tư có tỷ suất lợi nhuận cao của Buffett tăng lên 1,3 triệu đô la, trong khi tổng thu nhập ròng của công ty trong năm đó là 8,3 triệu đô la. Khi thị trường của loại chứng khoán này tăng mạnh, một số loại cổ phiếu được rao bán. Lời bình luận của Buffett lúc đó chỉ đơn giản là: “Hôm qua chúng là cỏ dại, còn hôm nay lại là những bông hoa”.
Tháng Bảy năm 2002, có ba công ty đã đầu tư tổng cộng 500 triệu đô la vào loại trái phiếu có thể chuyển đổi trong 10 năm ở Broomfield, Colorado – nơi đặt trụ sở của Level 3 Communications, theo cách phân loại của Colorado. Trái phiếu này có tỉ lệ lãi suất ghi trên trái phiếu là 9% và giá chuyển đổi là 3,41 đô la, nhằm giúp công ty này đạt mục tiêu và tăng vốn cho công ty. Ba công ty này là Berkshire Hathaway (100 triệu đô la), Legg Mason (100 triệu đô la) và Longleaf Partners (300 triệu đô la).
Những công ty công nghệ cao bình thường không nằm trong mục tiêu của Buffet. Ông cũng thẳng thắn thừa nhận rằng ông không biết làm cách nào để xác định chính xác giá trị của những công ty công nghệ. Với Level 3, đây là một vụ mua bán đắt đỏ, nhưng nó đem lại tiền mặt và khoản tín dụng khi họ cần đến tiền. Về phần mình, Buffett đầu tư có lãi (9%) trên số vốn của mình. Lúc đó, Buffett khuyên các nhà đầu tư nên dự đoán tỉ lệ lãi suất là 7% tới 8% từ thị trường chứng khoán hàng năm, và như vậy, với mức 9%, ông là người dẫn đầu cuộc chơi.
Câu chuyện này còn thể hiện một đặc điểm đầu tư đặc trưng của Buffett, đó là sự tham gia quản lý và mối quan hệ cá nhân. Level 3 Communications là một công ty con thuộc một tập đoàn xây dựng ở Omaha có tên là Peter Kiewit Sons. Một người bạn của Buffett là Walter Scott Jr., là Chủ tịch danh dự của Kiewit và cũng là Chủ tịch của Level 3. Scott thường được mọi người gọi là cư dân đầu tiên của Omaha. Chính ông là động lực đứng đằng sau vườn thú, bảo tàng nghệ thuật, viện khoa học thành phố, khu vui chơi Nebraska và khu công viên. Buffett và Scott có mối quan hệ cá nhân cũng như công việc thân thiết: Scott có chân trong ban quản lý của Berkshire, và