Model Summary ANOVA
Model R Square R Square Change
Sig.F Change F Sig
1 .069 .069 .080 2.326 .080
2 .082 .082 .342 1.145 .342
3 .261 .261 .004 2.760 .004
Bảng 3.19: Hệ số của các biến độc lập với biến Phát hành trái phiếu chuyển đổi
Biến số
Model 1 Model 2 Model 3
Beta Sig VIF Beta Sig VIF Beta Sig VIF
Ngành nghề kinh doanh .108 .320 1.186 .101 .371 1.227 -.024 .826 1.382 Quy mô vốn .241* .018 1.006 .206 .060 1.153 .360** .002 1.478 Xuất khẩu -.011 .917 1.192 .013 .912 1.356 .128 .301 1.764 Chức vụ .060 .625 1.471 -.003 .977 1.640 Giới tính -.103 .344 1.158 -.323** .009 1.712 Tuổi -.003 .977 1.421 .133 .272 1.680 Trình độ học vấn -.003 .976 1.302 .157 .175 1.529
Với mức ý nghĩa 5% (Sig.F Change < 0,05) cho tất cả ba mơ hình, đặc biệt các biến đại diện cho thông tin cơng ty giải thích lên tới 55% cho việc lựa chọn phát hành cổ phần, các biến đại diện cho thông tin nhà quản lý giải thích được thêm khoảng 2% và các biến đại diện cho đặc điểm nhà quản lý giải thích thêm khoảng 3%. (Bảng 3.20)
Nhìn vào bảng 3.21 có thể thấy rằng các biến liên quan tới thông tin công ty gồm ngành nghề kinh doanh, quy mô vốn và yếu tố xuất khẩu, đặc biệt là biến quy mơ vốn có hệ số hồi quy khá cao và đồng đều (>0,6) cho thấy rằng sự lựa chọn nguồn tài trợ bằng việc phát hành vốn cổ phần được quyết định phần lớn bởi các yếu tố này. Kết quả các hệ số cho thấy các cơng ty có quy mơ càng lớn thì càng khơng thích lựa chọn nguồn tài trợ bằng việc phát hành cổ phần. Kết quả này cũng cho thấy việc lựa chọn các nguồn tài trợ của nhà quản lý được thực hiện theo lý thuyết trật tự phân hạng của Myers.
Khẩu vị rủi ro .123 .274 1.460 Sự lạc quan .325* .025 2.378 Tính bất định -.242 .060 1.883 Sự chinh phục .256* .034 1.647 Ghi chú: * là mức ý nghĩa 5%; ** là mức ý nghĩa 1%
Bảng 3.20 Model Summary & ANOVA: Phát hành cổ phần mới
Model Summary ANOVA
Model R Square R Square Change
Sig.F Change F Sig
1 .553 .553 .000 38.735 .000
2 .568 .568 .000 16.870 .000
Tổng hợp lại các kết quả nghiên cứu trên có thể thấy rằng các biến sự lạc quan, khẩu vị rủi ro, sự chinh phục và tính bất định đều có khả năng giải thích cho các biến tỷ lệ địn bẩy tài chính và việc lựa chọn các nguồn tài trợ. Hệ số hồi quy của từng biến độc lập đối với tỷ lệ đòn bẩy tài chính và sáu nguồn tài trợ được tổng hợp trong Bảng 3.22.
Bảng 3.21: Hệ số của các biến độc lập với biến Phát hành cổ phần mới
Biến số
Model 1 Model 2 Model 3
Beta Sig VIF Beta Sig VIF Beta Sig VIF
Ngành nghề kinh doanh -.152* .046 1.186 -.141 .070 1.227 -.175* .031 1.382 Quy mô vốn -.685** .000 1.006 -.697** .000 1.153 -.620** .000 1.478 Xuất khẩu .260** .001 1.192 .274** .001 1.356 .266** .004 1.764 Chức vụ -.043 .611 1.471 -.048 .584 1.640 Giới tính .012 .875 1.158 -.049 .581 1.712 Tuổi -.095 .253 1.421 -.050 .570 1.680 Trình độ học vấn .076 .336 1.302 .111 .192 1.529 Khẩu vị rủi ro .053 .524 1.460 Sự lạc quan .139 .188 2.378 Tính bất định .030 .746 1.883 Sự chinh phục .114 .194 1.647
Trước tiên, kết quả cho thấy những nhà quản lý ưa thích rủi ro thì thích sử dụng nợ dài hạn hơn các nguồn tài trợ khác do việc chi trả các khoản lãi vay được xem là một khoản chi được trừ khi xác định thu nhập tính thuế, vì thế tỷ lệ địn bẩy tài chính được sử dụng cao hơn. Mặc dù các hệ số beta trong phương trình hồi quy của biến này so với nguồn tài trợ dài hạn không cao nhưng đều mang dấu dương nên chứng tỏ tỷ lệ đòn bẩy sẽ gia tăng khi mức độ ưa thích rủi ro của nhà quản lý
Bảng 3.22: Bảng tổng hợp hệ số hồi quy của các biến độc lập với từng biến phụ thuộc
Tỷ lệ đòn bẩy tài chính Lợi nhuận giữ lại Vay ngắn hạn NH Vay dài hạn NH Phát hành trái phiếu Phát hành trái phiếu chuyển đổi Phát hành cổ phiếu Ngành nghề kinh doanh -.055 -.180 -.031 .165 -.043 -.024 -.175* Quy mô vốn -.051 -.002 -.010 .249* .300** .360** -.620** Xuất khẩu -.145 .237 .007 -.180 .107 .128 .266** Chức vụ -.004 .096 -.109 .100 .028 -.003 -.048 Giới tính .007 -.091 .108 .087 -.211 -.323** -.049 Tuổi -.020 -.032 -.025 .047 .178 .133 -.050 Trình độ học vấn -.128 .147 -.021 -.007 .015 .157 .111 Khẩu vị rủi ro .605** -.404** -.103 .039 .000 .123 .053 Sự lạc quan -.205 .368** .566** -.064 -.279* .325* .139 Tính bất định .170 -.373** .080 .115 -.088 -.242 .030 Sự chinh phục .104 -.263* -.024 .531** .101 .256* .114
sẽ gia tăng. Kết quả này cũng khá đồng nhất với những kết quả của các nhà nghiên cứu trước đây (Cain và McKeon – 2010; Berg - 2011).
Kế tiếp là khả năng giải thích của biến sự lạc quan cho các biến phụ thuộc như việc sử dụng đòn bẩy, các nguồn tài trợ. Nhà quản lý càng lạc quan thì càng ưa thích sử dụng các nguồn tài trợ là lợi nhuận giữ lại, vay ngắn hạn ngân hàng và phát hành trái phiếu chuyển đổi hơn là phát hành trái phiếu. Kết quả này cũng khơng có sự thống nhất với kỳ vọng ban đầu của tác giả cũng như những kết quả đã đạt được của các nhà nghiên cứu trước đó (Hackbarth – 2004; Landier & Thesmar – 2005; Graham – 2008; Berg – 2011).
Biến Sự chinh phục cho thấy những nhà quản lý ưa thích sự chinh phục trên mức trung bình hay đánh giá thấp rủi ro thì có xu hướng sử dụng nguồn tài trợ từ nợ dài hạn hơn là lợi nhuận giữ lại hay nợ ngắn hạn (các hệ số hồi quy đối với các nguồn tài trợ là nợ dài hạn đều dương). Kết quả này ủng hộ kỳ vọng ban đầu của tác giả và cũng thống nhất với kết quả từ nghiên cứu của Berg năm 2011.
Với hệ số hồi quy âm cho cả nguồn tài trợ là lợi nhuận giữ lại và đối với phát hành trái phiếu chuyển đổi ta có thể thấy rằng những nhà quản lý e ngại tính bất động thì khơng thích sử dụng tài trợ từ lợi nhuận giữ lại. Kết quả này thì khơng ủng hộ cho kỳ vọng ban đầu của tác giả.
Khi xem xét các biến hỗ trợ thông tin đối với cơng ty cũng như nhà quản lý có thể thấy rằng các hệ số hồi quy của biến quy mô dương với tất cả các nguồn tài trợ là nợ dài hạn và âm đối với việc phát hành cổ phiếu. Điều này có thể giải thích rằng những cơng ty có quy mơ càng lớn thì càng dễ dàng trong việc tiếp cận các khoản vay dài hạn và ngược lại. Bên cạnh biến quy mơ thì giới tính cũng ảnh hưởng tới việc lựa chọn nguồn tài trợ. Cụ thể những nhà quản lý là nam thì thích sử dụng các nguồn tài trợ bằng nợ vay dài hạn trong khi những nhà quản lý nữ thì thích tài trợ bằng nợ vay ngắn hạn hơn.
3.2 Gợi ý chính sách
Từ kết quả của bài nghiên cứu về tác động của hành vi nhà quản lý đối với quyết định cấu trúc vốn, tác giả xin đưa ra một số kiến nghị sau:
Thứ nhất, kết quả bài nghiên cứu cung cấp những bằng chứng cần thiết để giúp hội đồng quản trị cơng ty đưa ra các chính sách thích hợp trong việc xem xét tuyển dụng các nhà quản lý. Thông thường, khi tuyển chọn nhân sự cho vị trí quản lý, hội đồng quản trị xem xét đến các yếu tố như lý lịch trích ngang, ngành nghề chuyên môn, kinh nghiệm hay sự thành cơng trước đó. Tuy nhiên, qua kết quả nghiên cứu này hội đồng quản trị cần xem xét thêm đặc điểm của nhà quản lý để có thể dự đốn được việc lựa chọn các quyết định tài chính nói chung cũng như quyết định cấu trúc vốn nói riêng khi họ trở thành những người quản lý cho công ty. Việc xem xét đến các đặc điểm của nhà quản lý giúp ban quản trị đưa ra những chính sách về lương, thưởng, … để phát huy ưu điểm và hạn chế những nhược điểm của nhà quản lý, giúp họ dẫn dắt, điều hành công ty đạt được mục tiêu chung của đơn vị và luôn đặt lợi ích của đơn vị lên trên hết.
Thứ hai, bên cạnh việc giúp hội đồng quản trị cơng ty có những điều chỉnh về các chính sách áp dụng đối với vị trí quản lý để đạt mục tiêu của tổ chức, kết quả nghiên cứu này còn giúp cho những nhà quản lý hiểu được quyết định cấu trúc vốn thực ra bị ảnh hưởng bởi nhiều ngun nhân trong đó có cả những đặc điểm tính cách của họ. Từ đó, những nhà quản lý có thể cải thiện và từng bước điều chỉnh để ngày càng nâng cao chất lượng trong việc ra các quyết định tài chính đối với công ty.
Thứ ba, nếu xem tất cả các yếu tố đều giống nhau ngoại trừ việc nhà quản lý
là những người có quan điểm nhìn nhận khác biệt với thị trường vốn về tốc độ tăng trưởng cũng như mức độ rủi ro của dòng thu nhập trong tương lai của từng cơng ty thì hội đồng quản trị nên lựa chọn những nhà quản lý có mức độ thiên lệch nhận thức vừa phải vì khi đó nhà quản lý có thể dẫn dắt, điều hành hoạt động của công
ty đạt được mục tiêu sớm hơn và góp phần nâng cao giá trị cơng ty hơn những nhà quản lý khác.
Thứ tư, nghiên cứu này cũng góp phần ủng hộ cho một cấu trúc vốn bao gồm cả nợ và vốn cổ phần bởi vì việc sử dụng một chính sách tài trợ bằng nợ vay vừa phải sẽ làm gia tăng giá trị cho công ty thông qua việc làm giảm các mâu thuẫn cơ bản trong hoạt động của công ty (mâu thuẫn giữa cổ đông và nhà quản lý, mâu thuẫn giữa cổ đông và trái chủ).
Cuối cùng, bài luận văn này là một trong số ít những nghiên cứu về đặc điểm của nhà quản lý đối với quyết định cấu trúc vốn. Nghiên cứu nỗ lực giải thích, đo lường sự tác động của sự lạc quan, khẩu vị rủi ro, sự chinh phục và tính bất định đối với quyết định cấu trúc vốn bằng phân tích định lượng. Vì vậy, bài luận văn này cũng bắt đầu mở ra một hướng nghiên cứu mới trong lĩnh vực tài chính hành vi trong việc phân tích tác động của đặc điểm nhà quản lý đối với việc ra các quyết định tài chính, cụ thể là quyết định cấu trúc vốn tại Tp.HCM nói riêng và cả nước nói chung.
Kết luận chương 3
Như vậy, chương này đã trình bày các kết quả nghiên cứu về tác động của đặc điểm nhà quản lý đối với quyết định cấu trúc vốn. Sau khi kiểm tra độ tin cậy của thang đo được sử dụng trong việc đo lường các biến độc lập tác giả sử dụng phân tích tương quan để tìm ra mối quan hệ giữa các đặc điểm của nhà quản lý gồm: Khẩu vị rủi ro, sự lạc quan, sự chinh phục và tính bất định đối với quyết định cấu trúc vốn. Việc kiểm tra đa cộng tuyến đã được tác giả thực hiện để đảm bảo các biến là độc lập và phù hợp để đưa vào phân tích tiếp theo (phân tích hồi quy). Phần cịn lại của chương, tác giả trình bày một số kiến nghị để ứng dụng các kết quả nghiên cứu đạt được đối với HĐQT, nhà quản lý và các nhà nghiên cứu quan tâm tới lĩnh vực nghiên cứu này.
Kết quả phân tích hồi quy cho thấy các nhà quản lý ưa thích rủi ro, thích sự chinh phục thì sử dụng các nguồn tài trợ dài hạn nhiều hơn các nhà quản lý thông thường. Ngược lại, những nhà quản lý lạc quan, e ngại sự bất định lại thích sử dụng nguồn tài trợ từ lợi nhuận giữ lại và việc phát hành trái phiếu chuyển đổi hơn.
KẾT LUẬN, HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI & HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO
Kết luận
Nhìn chung bài nghiên cứu đã trả lời được hai câu hỏi lớn trong phần mục tiêu nghiên cứu của tác giả. Thứ nhất, có tồn tại mối quan hệ giữa những đặc điểm của nhà quản lý đối với quyết định cấu trúc vốn của một doanh nghiệp. Thứ hai là, kết quả nghiên cứu đã cho thấy mức độ ảnh hưởng của từng đặc điểm của nhà quản lý đối việc việc sử dụng đòn bẩy tài chính cũng như các nguồn tài trợ cho các dự án đầu tư dài hạn của công ty.
Tổng hợp lại các kết quả nghiên cứu trong bài cho thấy rằng các nhà quản có sự nhận định sai lệch so với thị trường vốn (nhận định sai so với thị trường) về rủi ro có thể xảy ra đối với dòng thu nhập trong tương lai thích sử dụng tài trợ bằng nợ vay hơn là phát hành cổ phần. Những nhà quản lý này là những người ưa thích rủi ro và thích sự chinh phục. Bên cạnh đó, những nhà quản lý ác cảm với những mất mát, thua lỗ (e ngại tính bất định) thì thận trọng hơn trong việc sử dụng nợ để tài trợ cho các dự án đầu tư dài hạn và họ ưu tiên sử dụng tài trợ từ phát hành trái phiếu chuyển đổi hơn. Cuối cùng, kết quả nghiên cứu là khá mờ nhạt đối với việc sử dụng địn bẩy tài chính cũng như lựa chọn các nguồn tài trợ là nợ dài hạn đối với những nhà quản lý lạc quan, những người luôn tin rằng tốc độ tăng trưởng của công ty cao hơn so với đánh giá của thị trường. Kết quả này chưa làm sáng tỏ kỳ vọng của tác giả trong việc cho rằng những nhà quản lý lạc quan hơn thì ưa thích tài trợ bằng nợ vay hơn.
Ngoài việc xem xét sự thiên lệch hành vi của nhà quản lý đối với quyết định cấu trúc vốn thì kết quả nghiên cứu cịn cho thấy rằng quy mơ cơng ty và giới tính của nhà quản lý cũng góp phần tác động tới quyết định cấu trúc vốn của một doanh nghiệp. Cụ thể, những cơng ty có quy mơ lớn thì ít phát hành cổ phiếu trong khi ưu
tiên phát hành nợ nhiều hơn cho việc tài trợ. Bên cạnh đó, những nhà quản lý nam thì thích sử dụng nợ vay dài hạn hơn còn những nhà quản lý nữ lại lựa chọn nợ vay ngắn hạn nhiều hơn.
Phần cuối của bài nghiên cứu tác giả cịn trình bày các gợi ý về chính sách đối với hoạt động của cơng ty, đối với cá nhân mỗi nhà quản lý cũng như cho những nhà nghiên cứu quan tâm đến lĩnh vực tài chính hành vi ở Việt Nam nói chung và Tp.HCM nói riêng.
Hạn chế của đề tài & hướng nghiên cứu tiếp theo
Kết quả nghiên cứu của luận văn nghiên cứu tác động của hành vi nhà quản lý đối với quyết định cấu trúc vốn đã đóng góp được những bằng chứng thực nghiệm nhất định trong lĩnh vực tài chính hành vi kể cả về mặt lý thuyết lẫn thực tế. Tuy nhiên, đề tài vẫn còn một số những hạn chế nhất định mà tác giả chưa thực hiện được trong nghiên cứu này.
Thứ nhất: Quy mô mẫu còn nhỏ. Chỉ với 98 bảng khảo sát hoàn chỉnh thu
thập được từ nghiên cứu nên các kết quả nghiên cứu chưa đủ để đại diện cho tất cả các nhà quản lý ở Tp.HCM.
Thứ hai: Chưa có sự kiểm tra thông tin thu nhận được với thông tin được công khai, niêm yết. Việc phát phiếu khảo sát được thực hiện đại trà và người được khảo sát không phải kê khai thông tin cá nhân, nơi cơng tác nên tác giả khó kiểm tra được mức độ chính xác của thơng tin.