3. PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.3. Mơ hình hồi quy nghiên cứu
3.3.1. Mơ hình kiểm định sự tồn tại của hành vi bầy đàn
Mối tương quan giữa hai đại lượng độ phân tán TSSL và TSSL thị trường được dùng để kiểm định sự tồn tại của hành vi bầy đàn theo phương pháp đề xuất của Chang và cộng sự (2000) được thể hiện qua phương trình bậc 2 như sau:
𝑪𝑺𝑨𝑫𝒕 = 𝜸𝟎+ 𝜸𝟏 𝑹𝒎,𝒕 + 𝜸𝟐𝑹𝒎,𝒕𝟐 +ε (1)
Giả thuyết kiểm định: 𝛾2>=0, không tồn tại hành vi bầy đàn trên TTCK Việt Nam. Trong điều kiện thông thường, các đối tượng tham gia thị trường thực hiện những quyết định đầu tư độc lập với nhau, do đó, mối tương quan giữa TSSL của các cổ phiếu là khơng cao. Trên cơ sở đó, một sự gia tăng trong giá trị tuyệt đối của TSSL thị trường sẽ dẫn đến sự gia tăng trong độ phân tán của TSSL vì mỗi loại tài sản sẽ có độ nhạy cảm khác nhau đối với TSSL thị trường, hay nói cách khác, 𝑅𝑚 ,𝑡 và 𝐶𝑆𝐴𝐷𝑡 sẽ có biến động cùng chiều với nhau. Như vậy, nếu hệ số 𝛾2 của biến 𝑅𝑚 ,𝑡2 của phương trình kiểm định có giá trị dương và có ý nghĩa thống kê thì khơng có bằng chứng về sự tồn tại của hành vi bầy đàn trên TTCK Việt Nam.
tương đối lớn trên thị trường. Hành động này sẽ làm tăng mức độ tương quan cũng như làm giảm độ phân tán giữa TSSL của các cổ phiếu, hay nói cách khác mối quan hệ tăng tuyến tính giữa 𝑅𝑚 ,𝑡 và 𝐶𝑆𝐴𝐷𝑡 khơng cịn đúng, thay vào đó mối quan hệ này là tăng phi tuyến hoặc thậm chí giảm, do đó hệ số 𝛾2 của biến 𝑅𝑚 ,𝑡 2 trong mơ hình trên sẽ nhận giá trị âm và có ý nghĩa thống kê, đây là bằng chứng cho sự tồn tại của hành vi bầy đàn.
3.3.2. Uớc lƣợng mức độ của hành vi bầy đàn trong các điều kiện thị trƣờng
Trong phần nghiên cứu này, tác giả thực hiển kiểm định nhằm xem xét về mức độ của hành vi bầy đàn được thể hiện trong hai trường hợp thị trường tăng và thị trường giảm có sự tương đồng với nhau hay khơng? Ngoài ra, bắt nguồn từ giả định cơ bản của Christie và Huang (1995) cho rằng hành vi bầy đàn được thể hiện rõ rệt hơn trong thời kỳ thị trường có những biến động mạnh, tác giả cũng sẽ thực hiện các kiểm định để tìm hiểu xem liệu có sự khác nhau về mức độ của hành vi bầy đàn trong các thị trường biến động mạnh như khi thị trường tăng mạnh hoặc giảm mạnh, thị trường giao dịch với thanh khoản cao hay khi có khủng hoảng tài chính xảy ra hay khơng?
Kết quả của nghiên cứu sẽ trả lời cho câu hỏi “Có sự khác biệt về mức độ của hành vi bầy đàn trong những điều kiện thị trường khác nhau hay không?”
Phần nghiên cứu này sẽ sử dụng phương pháp đề xuất bởi Chiang and Zheng (2010). Trong đó, để thực hiện kiểm định các đặc tính bất đối xứng của hành vi bầy đàn, thay vì chia tách dữ liệu thành những mẫu riêng biệt, Chiang and Zheng (2010) đã thêm biến giả vào mơ hình hồi quy để thực hiện kiểm định, đây được xem là cách tiếp cận mạnh mẽ và hiệu quả hơn so với phương pháp của Tan và cộng sự (2008).
Hành vi bầy đàn trong điều kiện thị trƣờng tăng và giảm:
Phương trình kiểm dịnh cụ thể như sau:
𝑪𝑺𝑨𝑫𝒕 = 𝜸𝟎+ 𝜸𝟏(𝟏 − 𝑫)𝑹𝒎,𝒕+ 𝜸𝟐𝑫𝑹𝒎,𝒕+ 𝜸𝟑 𝟏 − 𝑫 𝑹𝒎,𝒕𝟐 + 𝜸𝟒𝑫𝑹𝒎,𝒕𝟐 +ε (2)
Trong đó: D là biến giả, D sẽ có giá trị bằng 1 trong điều kiện thị trường giảm (𝑅𝑚 ,𝑡< 0) và bằng 0 khi thị trường tăng (𝑅𝑚 ,𝑡> 0).
Với việc sử dụng biến giả D, các hệ số của mơ hình hối quy sẽ được chia làm 2 phần riêng biệt. Cụ thể, các hệ số 𝛾1 và 𝛾3 thể hiện mối quan hệ giữa 𝑅𝑚 ,𝑡 và CSAD khi D = 0, tức là khi thị trường tăng. Ngược lại, khi D =1, mối quan hệ giữa hai đại lượng lại được thể hiện thông qua hai hệ số 𝛾2 và 𝛾4.
Trong đó, hệ số 𝛾3 và 𝛾4 sẽ lần lượt thể hiện mối quan hệ phi tuyến tính giữa 𝑅𝑚 ,𝑡 và CSAD khi thị trường tăng và khi thị trường giảm. Vì vậy, ta thực hiện xem xét dấu của hai hệ số này để chứng minh sự tồn tại của hành vi bầy đàn. Ngoài ra, nếu giá trị của hệ số 𝛾4 > 𝛾3 cho thấy, với cùng một mức độ biến động của 𝑅𝑚 ,𝑡, 𝐶𝑆𝐴𝐷sẽ có giá trị nhỏ hơn, hay nói cách khác, độ phân tán của TSSL sẽ giảm mạnh hơn khi thị trường giảm so với khi thị trường tăng. Đây là bằng chứng cho thấy mức độ của hành vi bầy đàn khi thị trường giảm là mạnh hơn vì nhà đầu tư có xu hướng hành động giống nhau nhiều hơn so với khi thị trường tăng.
Như vậy, giả thuyết kiểm định từ mơ hình (2): 𝛾3≥0 và 𝛾4 ≥0, không tồn tại hành vi bầy đàn trên TTCK, ngoài ra tác giả cũng kiểm định giả thuyết 𝛾3= 𝛾4, để xem xét việc chấp nhận hay bác bỏ đối với giả thuyết rằng hai hệ số này là bằng nhau, là bằng chứng thực nghiệm cho thấy mức độ hành vi bầy đàn là khác nhau hay không.
Hành vi bầy đàn và sự biến động của TSSL thị trƣờng:
Kiểm định nhằm xem xét sự khác nhau về mức độ của hành vi bầy đàn trong những ngày mà TSSL thị trường được xem biến động mạnh so với những ngày bình thường. Cụ thể trong bài nghiên cứu này, thị trường được xem là có biến động mạnh nếu mức biến động của TSSL thị trường trong ngày vượt quá mức biến động trung bình trong 30 ngày giao dịch trước đó.
Mơ hình kiểm định cụ thể như sau:
𝑪𝑺𝑨𝑫𝒕 = 𝜸𝟎+ 𝜸𝟏𝑫𝟏 𝑹𝒎,𝒕 + 𝜸𝟐 𝟏 − 𝑫𝟏 𝑹𝒎,𝒕 + 𝜸𝟑𝑫𝟏𝑹𝒎,𝒕𝟐 + 𝜸𝟒(𝟏 − 𝑫𝟏)𝑹𝒎,𝒕𝟐 + 𝜺 (3) Trong đó, 𝐷1 là biến giả, 𝐷1 có giá trị bằng 0 trong những ngày TSSL thị trường được xem là biến động mạnh và bằng 1 trong những ngày bình thường.
Với việc sử dụng biến giả như trên, hệ số 𝛾3 và 𝛾4 sẽ lần lượt thể hiện mối quan hệ phi tuyến tính giữa 𝑅𝑚 ,𝑡và CSAD trong những ngày mà thị trường khơng có biến động mạnh và có biến động mạnh. Tương tự như đối với phương trình (2), giả thuyết kiểm định từ mơ hình (3) sẽ là 𝛾3≥0 và 𝛾4 ≥0, nếu kết quả hồi quy cho thấy việc chấp nhận giả thuyết này sẽ chứng tỏ khơng có sự tồn tại hành vi bầy đàn trên TTCK.
Ngoài ra tác giả cũng kiểm định giả thuyết 𝛾3= 𝛾4, để xem xét việc chấp nhận hay bác bỏ đối với giả thuyết rằng hai hệ số này là bằng nhau. Nếu giả thuyết được chấp nhận sẽ cho thấy hành vi bầy đàn là tương đồng nhau dù thị trường có xảy ra biến động mạnh hay khơng,. Ngược lại, nếu giá trị 𝛾3 < 𝛾4 sẽ cho thấy trong những ngày TSSL của thị trường được xem là có biến động mạnh, độ phân tán của TSSL sẽ giảm mạnh hơn so với những ngày thơng thường, hay nói cách khác, hành vi bầy đàn sẽ có xu hướng mạnh hơn trong những ngày này.
Hành vi bầy đàn và khủng hoảng tài chính
Dựa trên trực quan cho thấy rằng những ảnh hưởng của tâm lý bầy đàn là mạnh mẽ hơn trong các thời kỳ thị trường biến động mạnh hay cịn được định nghĩa là có sự xuất hiện của lợi nhuận bất thường trong các danh mục đầu tư thị trường (Christie và Huang, 1995;. Chang và cộng sự, 2000). Những nghiên cứu gần đây cho thấy sự xuất hiện của lợi nhuận bất thường thường xuyên xảy ra trong thời gian khủng hoảng. Do đó, tác giả thực hiện xem xét các đặc tính bất đối xứng của hành vi bầy đàn trong thời kỳ xảy ra khủng hoảng. Cuộc khủng hoảng nợ dưới chuẩn từ Mỹ và cuộc khủng hoảng tiền tệ Châu Âu sẽ cung cấp bối cảnh thích hợp cho việc kiểm tra giả thuyết này. Mơ hình kiểm định cụ thể như sau:
𝑪𝑺𝑨𝑫𝒕 = 𝜸𝟎+ 𝜸𝟏 𝑹𝒎,𝒕 + 𝜸𝟐𝑹𝒎,𝒕𝟐 + 𝜸𝟑𝑹𝒎,𝒕𝟐 𝑫𝟑+ 𝜺 (4)
Trong đó, biến giả 𝐷3 sẽ nhận giá trị bằng 1 trong khoảng thời gian được xem là
khi xảy ra khủng hoảng và có giá trị bằng 0 trong những trường hợp còn lại.. Cụ thể trong nghiên cứu này biến giả 𝐷3 sẽ có giá trị 1 trong giai đoạn từ tháng 08/2007 đến hết
tháng 06/2011 đến 02/2012 là thời gian xảy ra cuộc khủng hoảng tiền tệ Châu Âu.
Với việc sử dụng biến giả như trên, hệ số 𝛾2 sẽ thể hiện mối quan hệ tuyến tính giữa 𝑅𝑚 ,𝑡và CSAD trong những ngày bình thường, trong khi (𝛾2+𝛾3) sẽ thể hiện mối quan hệ này trong những giai đoạn khủng hoảng. Như vậy, hệ số 𝛾3 sẽ cho thấy được sự khác nhau trong giá trị của biến CSAD khi có khủng hoảng xảy ra với cùng một mức biến động của 𝑅𝑚 ,𝑡. Nếu 𝛾3<0 và có ý nghĩa thống kê sẽ cho thấy hành vi bầy đàn trong khủng hoảng được thể hiện một cách mạnh mẽ hơn.
Bảng 3.2: Bảng tóm tắt các giả thuyết nghiên cứu Giả thuyết Giả thuyết
Mơ hình (1)
Giả thuyết 1: 𝛾2>=0, không tồn tại hành vi bầy đàn trên TTCK Việt Nam Mơ hình (2)
Giả thuyết 2: 𝛾3≥0 và 𝛾4 ≥0, không tồn tại hành vi bầy đàn trên TTCK Việt Nam
Giả thuyết 3: 𝛾3= 𝛾4, hành vi bầy đàn là tương đồng khi thị trường tăng và giảm Mơ hình (3)
Giả thuyết 4: 𝛾3≥0 và 𝛾4 ≥0, không tồn tại hành vi bầy đàn trên TTCK Việt Nam
Giả thuyết 5: 𝛾3= 𝛾4, hành vi bầy đàn là tương đồng khi thị trường có biến động
mạnh cũng như khơng có biến động mạnh Mơ hình (4)
Giả thuyết 6: 𝛾3≥0, hành vi bầy đàn trong thời kỳ xảy ra khủng hoảng không thể
hiện mức độ mạnh mẽ hơn so với giai đoạn khơng có khủng hoảng.