Kết quả nghiên cứu
Phƣơng pháp OLS Phƣơng pháp hồi quy phân vị
Giả thuyết 1:
Có sự tồn tại hành vi bầy đàn trên TTCK Việt Nam trong suốt giai đoạn từ 2002 – 08/2013.
Ngoài ra, mức độ của hành vi bầy đàn trong giai đoạn 2002 - 2007 mạnh mẽ hơn so với giai đoạn 2008 – 08/2013.
Giả thuyết 2:
Có sự tồn tại của hành vi bầy đàn khi thị trường tăng cũng như khi thị trường giảm trong cả 3 giai đoạn nghiên cứu.
Có sự tồn tại của hành vi bầy đàn khi thị trường tăng cũng như khi thị trường giảm trong cả 3 giai đoạn nghiên cứu tại các phân vị khác nhau (τ=10%, τ=25%, τ=50%, τ=75%) .
Giả thuyết 3:
Khơng có bằng chứng thực nghiệm về sự khác nhau trong mức độ của hành vi bầy đàn.
Giai đoạn 2002 – 08/2013: Hành vi bầy đàn khi thị trường giảm mạnh hơn khi thị trường tăng tại các phân vị thấp (τ=10%, τ=25%, τ=50%)
Giai đoạn 2002 – 2007: Hành vi bầy đàn khi thị trường tăng mạnh hơn khi thị trường giảm tại các phân vị τ=10% và τ=25%.
Giai đoạn 2008 – 08/2013: Hành vi bầy đàn khi thị trường giảm mạnh hơn khi thị trường
Kết quả nghiên cứu
Phƣơng pháp OLS Phƣơng pháp hồi quy phân vị
tăng tại các phân vị τ=10% và τ=25%.
Giả thuyết 4:
Có sự tồn tại của hành vi bầy đàn khi thị trường biến động mạnh cũng như khơng có biến động mạnh trong cả 3 giai đoạn nghiên cứu.
Có sự tồn tại của hành vi bầy đàn khi thị trường biến động mạnh cũng như khơng có biến động mạnh trong cả 3 giai đoạn nghiên cứu tại các phân vị khác nhau (τ=10%, τ=25%, τ=50%)
Giả thuyết 5:
Giai đoạn 2002 – 08/2013 và giai đoạn 2002 – 2007: Bằng chứng thực nghiệm cho thấy mức độ của hành vi bầy đàn khi thị trường biến động mạnh là mạnh mẽ hơn so với khi khơng có biến động mạnh.
Giai đoạn 2008 – 08/2013 Khơng tìm tìm bằng chừng thực nghiệm về sự khác nhau của hành vi bầy đàn trong giai đoạn 2008 – 08/2013.
Giai đoạn 2002 – 08/2013 và giai đoạn 2002 – 2007: Tại hầu hết các phân vị, hành vi bầy đàn khi thị trường có biến động mạnh là mạnh mẽ hơn so với khi thị trường khơng có biến động.
Giai đoạn 2008 – 08/2013: Hành vi bầy đàn khi thị trường có biến động là mạnh mẽ hơn so với khi khơng có biến động tại các phân vị τ=25% và τ=50%.
Giả thuyết 6: Hành vi bầy đàn trong thời kỳ xảy ra khủng hoảng thể hiện mức độ
mạnh mẽ hơn so với giai đoạn khơng có khủng hoảng.
(Nguồn: tác giả tổng hợp)
Như vậy, kết quả nghiên cứu đã cho thấy bằng chứng thực nghiệm về sự tồn tại của hành vi bầy đàn trên thị trường chứng khoán Việt Nam cũng như sự khác nhau về mức độ của hành vi bầy đàn trong các điều kiện thị trường khác nhau. Điều này đã đáp ứng được mục tiêu nghiên cứu và trả lời cho các câu hỏi nghiên cứu được đặt ra.
Ngoài ra, việc sử dụng phương pháp hồi quy phân vị cho phép ta nghiên cứu mối quan hệ phi tuyến giữa CSADt và Rm,t ở mọi phân vị của hàm phân bố có điều kiện của biến CSAD. Ngoài ra, hồi quy phân vị giúp khắc phục một số vấn đề mà phương pháp bình phương tối thiểu mắc phải. Cụ thể trong bài nghiên cứu này, thành phần sai số khơng cố định trong phân bố, vì vậy vi phạm điều kiện về tính đồng nhất, ngồi ra, ước lượng OLS xem giá trị trung bình là độ đo vị trí làm thơng tin về đi phân bố sẽ bị mất đi, từ đó dẫn đến kết quả hồi quy khơng cịn chính xác. Đây là điểm mới của bài nghiên cứu so với các nghiên cứu thực nghiệm về hành vi bầy đàn trên thị trường chứng khoán Việt Nam trước đây.
6. KẾT LUẬN
6.1 Kết quả nghiên cứu:
Luận văn này thực hiện kiểm định sự tồn tại và mức độ của hành vi bầy đàn trên thị trường chứng khoán Việt Nam thơng qua việc tìm hiểu mối quan hệ phi tuyến tính giữa độ phân tán TSSL và TSSL thị trường theo mơ hình nghiên cứu của Chang và cộng sự (2000) cho mẫu quan sát là các cổ phiếu niêm yết trên HSX trong giai đoạn từ năm 2002 đến 08/2013. Tác giả sử dụng phương pháp ước lượng bình phương tối thiểu (OLS) để thực hiện các kiểm định trong luận văn. Tuy nhiên, giả thuyết về phương sai thay đổi của ước lượng bị vi phạm nên kết quả từ phương pháp này khơng cịn là ước lượng tốt nhất và khơng chệch nữa. Ngoài ra, các nghiên cứu thực nghiệm trước đó cũng cho thấy, nghiên cứu về hành vi bầy đàn thường nhạy cảm với những phân vị khác nhau trong đồ thị phân phối của biến phụ thuộc là độ phân tán TSSL, điều này dẫn đến việc ước lượng theo phương pháp OLS có thể bỏ qua những thông tin ở phần đuôi của đồ thị phân phối. Trên cơ sở này, luận văn tiếp tục sử dụng phương pháp hồi quy phân vị để thực hiện nghiên cứu về hành vi bầy đàn trong những điều kiện thị trường khác nhau, nhằm kiểm tra tính bền vững của những kết quả hồi quy trước đó, cũng như nhằm cung cấp một bức tranh tổng quát về sự khác nhau trong mức độ của hành vi bầy đàn. Thông qua kết quả nghiên cứu, tác giả đã phát hiện một số điểm chính (có ý nghĩa về mặt thống kê) như sau:
Thứ nhất, tìm thấy bằng chứng thực nghiệm về sự tồn tại của hành vi bầy đàn trên TTCK Việt Nam trong suốt giai đoạn nghiên cứu từ 2002 -08/2013. Kết quả này là phù hợp với kết quả của những nghiên cứu trước đây trên thị trường chứng khoán Việt Nam như nghiên cứu của Kallinterakis (2007) hay nghiên cứu của Ths Trần Thị Hải Lý cho giai đoạn 2002- 2008.
Thứ hai, trên cơ sở mở rộng nghiên cứu thông qua việc chia mẫu dữ liệu thành hai giai đoạn trước và sau cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008 nhằm tìm hiểu một
cách cụ thê hơn về bản chất của hành vi bầy đàn trên TTCK Việt Nam trước và sau khi chịu tác động từ cuộc khủng hoảng thế giới, tác giả tìm thấy bằng chứng cho thấy hành vi bầy đàn ở giai đoạn sơ khai của thị trường là mạnh hơn so với giai đoạn gần đây. Điều nay cho thấy, sau khi trải qua giai đoạn khủng hoảng, nhà đầu tư có xu hướng thận trọng hơn trong việc thực hiện quyết định đầu tư của mình.
Thứ ba, nghiên cứu cũng tìm được bằng chứng cho thấy hành vi bầy đàn trong những điều kiện thị trường khác nhau sẽ thể hiện những mức độ khác nhau. Cụ thể, theo kết quả hồi quy bằng phương pháp OLS cho thấy bằng chứng thực nghiệm rằng hành vi bầy đàn có xu hướng mạnh mẽ hơn khi thị trường có những biến động mạnh trong TSSL cũng như trong thời kỳ xảy ra khủng hoảng. Ngược lại, khơng tìm được bằng chứng thực nghiệm về sự khác nhau trong mức độ hành vi bầy đàn khi thị trường giảm so với khi thị trường tăng. Trong khi đó, theo kết quả từ hồi quy phân vị lại cho thấy bằng chứng thực nghiệm về việc hành vi bầy đàn thể hiện mức độ mạnh mẽ hơn khi thị trường giảm so với thị trường tăng trong giai đoạn nghiên cứu 2002 – 08/2013 và 2008-08/2013, trong khi hành vi này lại mạnh hơn khi thị trường tăng so với thị trường giảm trong giai đoạn 2002 – 2007. Ngoài ra, những kết quả từ mơ hình hồi quy phân vị chủ yếu được tìm thấy ở những phân vị thấp. Như vậy, có thể thấy, đây cũng là nguyên nhân làm việc hồi quy theo phương pháp OLS khơng thể hiện được tồn bộ kết quả nghiên cứu như đối với phương pháp hồi quy phân vị, vì OLS chỉ tập trung xác định giá trị trung bình có điều kiện của biến CSAD mà bỏ qua những thông tin tại phần đuôi dưới của phân phối.
Như vậy, với việc tìm thấy các bằng chứng thực nghiệm về đặc tính bất đối xứng của hành vi bầy đàn trong các điều kiện thị trường khác nhau cũng như việc áp dụng phương pháp hồi quy phân vị vào nghiên cứu hành vi bầy đàn là một số điểm mới của luận văn so với các nghiên cứu thực nghiệm về hành vi bầy đàn trên thị trường chứng khoán Việt Nam trước đây.
6.2 Những hàm ý về hành vi bầy đàn trên TTCK Việt Nam
Với những kết quả này, tác giả cho r ằng hành vi bầy đàn tồn tại rất mạnh trên
thị trường VN và trong những trường hợp như khi thị trường giảm, khi thị trường có biến động mạnh và khi có khủng hồng xảy ra thì hành vi bầy đàn sẽ thể hiện một mức mạnh mẽ. Như vậy, trong những trường hợp này, rủi ro phi hệ thống của các cổ phiếu gần như chuyển thành rủi ro thị trường và chi phối rủi ro tổng thể. Trong những tình huống như vậy, các chiến lược đa dạng hóa để giảm thiểu rủi ro ít có tác dụng và rủi ro hệ thống của thị trường là rất lớn.
Thực tế đã cho thấy sự tăng trưởng quá nóng, phát triển bùng nổ của TTCK Việt Nam trong giai đoạn sơ khai của thị trường là do chịu tác động của tâm lý đầu tư bầy đàn, đầu tư theo phong trào, thiếu kiến thức cũng như khơng có kỳ vọng đầu tư riêng. Điều này dẫn đến việc giá chứng khoán bị đẩy lên, vượt quá giá trị thật gấp nhiều lần, và cuối cùng khiến nhiều nhà đầu tư phải chịu cảnh thua lỗ nặng nề khi giá chứng khoán sụt giảm mạnh và quay về với giá trị thực của mình.
Việc nghiên cứu về hành vi bầy đàn sẽ giúp nhà đầu tư có những cái nhìn khách quan hơn về vấn đề này, từ đó đưa ra những chiến lược đầu tư hợp lý trong giai đoạn thị trường có những biến động mạnh như hiện nay. Như đã đề cập trên đây, hành vi bầy đàn là một dạng tâm lý vốn có của con người, nó tồn tại một cách khách quan trên thị trường và khơng có giải pháp nào có thể giúp chấm dứt hành vi này. Chính vì vậy, nhà đầu tư chỉ có thể tự điều chinh hình vi của mình theo thị trường, từ đó có những quyết định đầu tư thích hợp.
Những hạn chế của nghiên cứu và hƣớng nghiên cứu tiếp theo của đề tài
Thị trường chứng khốn Việt Nam với đặc tính là một thị trường sơ khai, mới nổi cũng như còn tồn tại nhiều bất cập trong vấn đề quản lý, nhà đầu tư Việt Nam thường xuyên phải thực hiện các quyết định đầu tư trong môi trường thông tin không đầy đủ, độ tin cậy của thông tin thấp, thơng tin có nhiều khả năng bị rị rỉ
cũng như tồn tại nhiều hạn chế trong vấn đề minh bạch thơng tin. Chính vì vậy, khi nhà đầu tư không tin tưởng vào chất lượng và tính minh bạch của thông tin mà mình nhận được, hoặc khả năng đánh phân tích thơng tin bị hạn chế thì họ thường có xu hướng bắt chước hành động của những nhà đầu tư khác trên thị trường, đây chính là nguyên nhân của sự tồn tại hành vi bầy đàn trên TTCK Việt Nam. Kết quả của bài nghiên cứu đã một lần nữa chứng minh cho nhận định này.
Do hạn chế về thời gian và dữ liệu thu thập, nghiên cứu chưa thực hiện kiểm định được sự tồn tại của hành vi bầy đàn khi có sự thay đổi trong các chính sách quản lý của Nhà nước đối với thị trường chứng khoán cũng như sự thay đổi trong các chính sách tiền tệ sẽ tác động như thế nào đến mức độ của hành vi bầy đàn. Ngoài ra, bài nghiên cứu cũng chưa thực hiện kiểm định trên Sở giao dịch chứng khốn Hà Nơi do những hạn chế về số lượng cổ phiếu niêm yết cũng như quy mô thị trường.
Hướng nghiên cứu tiếp theo của đề tài có thể mở rộng phạm vi nghiên cứu đối với các chứng khoán niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội cũng như xem xét liệu khi có sự thay đổi của chính sách quản lý, chẳng hạn như một trong những chính sách được quan tâm gần đây là thực hiện nới lỏng room cho nhà đầu tư nước ngoài hoặc thay đổi chính sách tiền tệ trong nước thì sẽ tác động như thế nào đến hành vi bầy đàn của nhà đầu tư.
Tài liệu tham khảo Tiếng Việt
1. Lê Đạt Chí, 2007. “Tài chính hành vi và những bất thường của thị trường chứng
khoán VN”, Tạp chí Phát triển kinh tế, số 201 tháng 7/2007, trang 6-9.
2. Nguyễn Đình Thọ, 2011. Phương pháp nghiên cứu khoa học trong kinh doanh.
Nhà xuất bản Lao Động Xã Hội.
3. Phạm Trí Cao và Vũ Minh Châu (2007), Kinh tế lượng Ứng dụng
4. Ths Trần Thị Hải Lý, 2010. Hành vi bầy đàn trên thị trường chứng khoán Việt Nam – Nguyên nhân và một số giải pháp. Tạp chí Phát Triển & Hội nhập, số 5-
tháng 06/2010: 18-25.
5. Trần Ngọc Thơ – Hồ Quốc Tuấn, 2007. “Ứng dụng tài chính hành vi vào phân
tích thưc tiễn”, Tạp chí Phát triển kinh tế, số 201 tháng 7/2007, trang 2-5.
Tiếng Anh
1. Eric C. Chang và Joseph W. Cheng, Ajay Khorana 2000, An Examination of Herd
Behavior in Equity Markets: An International Perspective? Journal of Banking
and Finance No. 24, 1651- 1679
2. Gleason, K.C., Mathur, I., Peterson, M.A., 2004. Analysis of intraday herding behavior among the sector ETFs. Journal of Empirical Finance No.11, 681–694
3. MoatemriOuarda, Abdelfatteh El Bouri and Olivero Bernard, 2013. Herding Behavior under Markets Condition: Empirical Evidence on the European Financial Markets, International Journal of Economics and Financial Issues Vol.
3, No. 1, 2013, pp.214-228.
4. Mohammad Al-Shboul, 2012. An examination of herd behavior in the Jordanian
Equity Market, International Journal of Economics and Financial Issues vol.5,
5. Thomas C. Chiang, Dazhi Zheng, 2010. An empirical analysis of herd behavior in global stock markets, Journal of Banking & Finance No.34 (2010) 1911–1921.
6. Thomas C. Chiang, Jiandong Li, Lin Tan, 2010. Empirical investigation of herding behavior in Chinese stock markets: Evidence from quantile regression analysis, Global Finance Journal No. 21 (2010) 111–124.
7. Tan, L., Chiang, T. C., Mason, J. R., & Nelling, E. 2008. Herding behavior in Chinese stock markets: An examination of A and B shares. Pacific-Basin Finance
Journal, 16(1-2), 61-77.
8. Trần & Huy, 2011. Herding Behaviour in an Emerging Stock Market: Empirical
Evidence from Vietnam, Research Journal of Business Management 5 (2): 51-76.
9. Vasileios Kallinterakis, 2007. Herding and the Thin Trading Bias in a Start-Up Market: Evidence from Vietnam, http://ssrn.com/abstract=1105976.
10. Wermers, R.,1999.Mutual fund herding and the impact on stock prices. Journal of Finance No. 54, 581–622.
PHỤ LỤC
PHỤ LỤC 1: KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH NGHIỆM ĐƠN VỊ DỮ LIỆU GỐC PHỤ LỤC 1.1: Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị của biến CSAD
Giai đoạn 2002 – 08/2013:
Null Hypothesis: CSAD has a unit root Exogenous: Constant
Lag Length: 10 (Automatic based on SIC, MAXLAG=27)
t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -5.164681 0.0000 Test critical values: 1% level -3.432449
5% level -2.862353
10% level -2.567247
*MacKinnon (1996) one-sided p-values.
Augmented Dickey-Fuller Test Equation Dependent Variable: D(CSAD)
Method: Least Squares Date: 10/20/13 Time: 07:12
Sample (adjusted): 1/01/2002 08/23/2013 Included observations: 2856 after adjustments
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. CSAD(-1) -0.076170 0.014748 -5.164681 0.0000 D(CSAD(-1)) -0.582210 0.022608 -25.75246 0.0000 D(CSAD(-2)) -0.466768 0.024920 -18.73104 0.0000 D(CSAD(-3)) -0.365599 0.026067 -14.02529 0.0000 D(CSAD(-4)) -0.331061 0.026460 -12.51199 0.0000 D(CSAD(-5)) -0.246094 0.026652 -9.233649 0.0000 D(CSAD(-6)) -0.207897 0.026359 -7.887078 0.0000 D(CSAD(-7)) -0.198467 0.025522 -7.776237 0.0000 D(CSAD(-8)) -0.148409 0.024436 -6.073257 0.0000 D(CSAD(-9)) -0.086071 0.022383 -3.845309 0.0001 D(CSAD(-10)) -0.064829 0.018758 -3.456120 0.0006 C 0.001166 0.000252 4.624022 0.0000
R-squared 0.312996 Mean dependent var -1.16E-06 Adjusted R-squared 0.310339 S.D. dependent var 0.007307 S.E. of regression 0.006068 Akaike info criterion -7.367249 Sum squared resid 0.104732 Schwarz criterion -7.342219 Log likelihood 10532.43 Hannan-Quinn criter. -7.358223 F-statistic 117.7922 Durbin-Watson stat 2.001401 Prob(F-statistic) 0.000000
Giai đoạn 2002 – 2007
Null Hypothesis: CSAD has a unit root Exogenous: Constant
Lag Length: 5 (Automatic based on SIC, MAXLAG=22)
t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -5.833081 0.0000