CHƯƠNG 2 : TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
2.3 Các giả thiết về mối tương quan giữa cấu trúc vốn và các nhân tố ảnh hưởng đên
2.3.5 Tương quan giữa đòn bẩy tài chính và tấm chắn thuế từ khấu hao (Non debt
Theo Nadeem A.S và Z.Wang (2011), lợi ích của tấm chắn thuế trong việc sử dụng địn bẩy tài chính có thể bị giảm đi hoặc thậm chí biến mất khi báo cáo tài chính thu nhập thấp hoặc giảm mạnh. DeAngelo và Masulis 1980 cho rằng, tấm chắm thuế phi nợ có thể thay thế cho tấm chắn thuế có sử dụng nợ vay. Do vậy những cơng ty có tấm chắn thuế phi nợ lớn hơn được dự đốn sử dụng ít nợ trong cấu trúc vốn. Nadeem A.S và Z.Wang (2011) cho thấy kết quả mối quan hệ nghịch chiều nhưng ít đáng kể mối quan hệ giữa tấm chắn thuế phi nợ và các địn bẩy tài chính. Francisco Sogorb Mira (2001) cũng cho thấy mối quan hệ nghịch chiều giữa tấm chắn thuế phi nợ và đòn bẩy tài chính.
Vậy giả thiết đặt ra: tấm chắm thuế từ khấu hao có tương quan (-) với địn bẩy tài chính.
2.3.6 Tương quan giữa địn bẩy tài chính và tính thanh khoản (Liquidity)
Thuyết đánh đổi cho rằng những cơng ty có tỷ lệ thanh khoản cao hơn nên vay nhiều hơn bởi vì có khả năng thanh tốn nghĩa vụ cho hợp đồng đúng hạn. Do đó lý thuyết đánh đổi cho rằng giữa tính thanh khoản và địn bẩy có quan hệ cùng chiều (+) (Nadeem A.S và Z.Wang , 2011). Mặt khác, lý thuyết trật tự phân hạng giả định một
mối quan hệ nghịch chiều (-) giữa tính thanh khoản và địn bẩy bởi vì các cơng ty có tính thanh khoản cao thích sử dụng vốn từ nội bộ trong những đầu tư tài chính mới.
Các nghiên cứu cho kết quả mối tương quan dương (+) trong mối quan hệ này:
Nadeem A.S và Z.Wang (2011), Zehra Reimoo (2008), Suhaila, Mat Kila and Wan
Mahmood, Wan Mansor (2008), trong khi một vài nghiên cứu cho kết quả nghịch chiều (-) như: Akinlo, Olayinka PhD (2011), Zehra Reimoo (2008).
Vậy giả thiết đặt ra: tính thanh khoản có tương quan (+) hoặc (-) đối với địn bẩy tài chính.
2.3.7 Tương quan giữa địn bẩy tài chính và Đặc điểm sản phẩm (Uniqueness)
Uniqueness hàm ý tính chất đặc trưng (đặc điểm riêng) của sản phẩm hay dịch vụ cung cấp của cơng ty. Tính chất độc đáo của sản phẩm được hình thành từ những đặc điểm của hoạt động sản xuất kinh doanh hay ngun vật liệu hình thành nên chúng, ví dụ như chi phí nghiên cứu phát triển chiếm tỷ trọng khá lớn hay nguyên vật liệu ít được sử dụng phổ biến…Các đặc điểm này của sản phẩm đầu ra có thể khiến cho giá trị thu hồi ước tính của tài sản hay hàng tồn kho của cơng ty (khi phá sản) ít hơn. Tức là khi một doanh nghiệp rơi vào tình trạng phá sản, nếu như là sản phẩm tồn kho của doanh nghiệp có tính độc đáo riêng mà khó có thể tìm kiếm trên thị trường thì giá trị sản phẩm thu hồi sau thanh lý ít đi, các chủ nợ thường lo ngại điều này. Do đó các doanh nghiệp có các sản phẩm độc đáo thường có địn bẩy tài chính thấp. Điều này cũng được khẳng định qua kết quả nghiên cứu của Zehra Reimoo (2008).
Vậy giả thiết đặt ra: đặc điểm riêng của sản phẩm có tương quan âm (-) đối với địn bẩy tài chính.
Bảng 2.6 Bảng tóm tắt các giả thiết về mối tương quan giữa tỷ lệ nợ và các nhân tố tác động đến tỷ lệ nợ của doanh nghiệp:
Giả thiết Các nhân tố Ký hiệu Kỳ vọng
tương quan
H1 Tài sản hữu hình TANG +
H2 Quy mơ công ty SIZE +
H3 Tăng trưởng công ty GROWTH +/-
H5 Tính thanh khoản LIQ +/-
H6 Tấm chắn thuế từ khấu hao NDTS -
H7 Lợi nhuận công ty PROF +/-
Chương 2 bao gồm:
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2
Tổng hợp sơ lược các lý thuyết về cấu trúc vốn.
Đưa ra một số các nghiên cứu trước đây ở một số nước trên thế giới và Việt Nam.
Xác định một số nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành chế biến thực phẩm Việt Nam: tính thanh khoản, tăng trưởng cơng ty, tấm chắn thuế từ khấu hao, lợi nhuận công ty, quy mô doanh nghiệp, tài sản cố định, đặc điểm riêng của sản phẩm.
CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1Phương pháp nghiên cứu
Tác giả chủ yếu dựa theo bài nghiên cứu “Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn - nghiên cứu thực nghiệm các công ty ngành chế tạo tại Pakistan” của tác giả Nadeem Ahmed Sheikh, Zongjun Wang (2011) và bài nghiên cứu “Những nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn – bằng chứng thực nghiệm tại Anh” của Zehra Reimoo (2008) và một số nghiên cứu trước đây khác.
Ngồi phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS), bài có đề cập thêm hai phương pháp: ảnh hưởng cố định (FEM – Fixed Effect Model) và ảnh hưởng ngẫu nhiên
(REM - Random Effects Model) để kiểm định và chọn phương pháp phù hợp. Hai phương pháp này có thể xem xét đến sự khác biệt giữa các đối tượng chéo (doanh nghiệp) trong phân tích tác động của các nhân tố đến cấu trúc vốn, lựa chọn đến chính sách tài trợ của các doanh nghiệp ngành sản xuất chế biến thực phẩm:
Phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS)
DRit = β1+ β2TANG2i + β3SIZE3i + β4GROWTH4i + β5UNI5i+ β6LIQ6i + β7NDTS7i + β8PROF8i + εit
Phương pháp tác động cố định (FEM)
DRi t= β1+ β2TANG2i + β3SIZE3i + β4GROWTH4i + β5UNI5i+ β6LIQ6i + β7NDTS7i + β8PROF8i + μit
Phương pháp tác động ngẫu nhiên (REM)
DRi t = β1+ β2TANG2i + β3SIZE3i + β4GROWTH4i + β5UNI5i+ β6LIQ6i + β7NDTS7i + β8PROF8i + εit +μit
Với DRit đại diện cho biến phụ thuộc lần lượt là tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản (TLEV), tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (LTLEV) và tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STLEV).
TANG = GROWTH = UNI = LIQ = NDTS = PROF =
SIZE = Ln(Doanh thu)
3.1.1Phương pháp bình phương nhỏ nhất thơng thường - OLS
Các nghiên cứu thực nghiệm về vấn đề các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn trước đây sử dụng nhiều phương pháp OLS để kiểm nghiệm các giả thiết về mối tương quan giữa tỷ lệ địn bẩy tài chính và các nhân tố được cho là có tác động đến nợ.
Vấn đề cơ bản của dữ liệu bảng là sai số ngẫu nhiên ε trong mơ hình hồi quy:
Yit = β1 + βXit + εi
Mơ hình hồi quy bỏ qua bản chất của dữ liệu bảng và xử lý sai số một cách quá tương tự và độc lập khi phân bổ bất cân xứng đến mức khơng tương quan với X. Do đó, tác giả có thể tập hợp tất cả các dữ liệu và áp dụng OLS. Tuy nhiên, kết quả thu được có những hạn chế và lỗi phức tạp khi xử lý mơ hình, ví dụ như là hiệp phương sai không đồng nhất và tương quan chuỗi trong bảng tính. Tuy nhiên, OLS lại được thường xuyên áp dụng trong thực tế.
3.1.2 Phương pháp tác động cố định (FEM)
Với giả định mỗi cơng ty đều có những đặc điểm riêng biệt có thể ảnh hưởng đến các biến giải thích, FEM phân tích mối tương quan giữa phần dư của mỗi công ty với các biến giải thích, qua đó kiểm sốt và tách ảnh hưởng của các đặc điểm riêng biệt (không
đổi theo thời gian) ra khỏi các biến giải thích để chúng ta có thể ước lượng những ảnh hưởng thực của biến giải thích lên biến phụ thuộc:
Yit = Ci + β Xit + uit
Trong đó:
Yit : biến phụ thuộc Xit : biến độc lập.
Ci (i=1….n) : hệ số chặn cho từng thực thể nghiên cứu; t: thời gian (năm) β: hệ số góc đối với nhân tố X
uit : phần dư.
Phương trình trên đã thêm vào chỉ số i cho hệ số chặn “C” để phân biệt hệ số chặn của từng doanh nghiệp khác nhau có thể khác nhau, sự khác biệt này có thể do đặc điểm khác nhau của từng doanh nghiệp hoặc do sự khác nhau trong chính sách quản lý, hoạt động của doanh nghiệp.
3.1.3Phương pháp tác động ngẫu nhiên (REM)
Điểm khác biệt giữa phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên và phương pháp ảnh hưởng cố định được thể hiện ở sự biến động giữa các Công ty. Nếu sự biến động giữa các cơng ty có tương quan đến biến độc lập (biến giải thích) trong phương pháp ảnh hưởng cố định (FEM) thì trong phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) sự biến động giữa các công ty được giả sử là ngẫu nhiên và khơng tương quan đến các biến giải thích. Trong đó, phần dư của mỗi cơng ty (khơng tương quan với biến giải thích) được xem là một biến giải thích mới.
Ý tưởng cơ bản của phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên cũng bắt đầu từ:
Yit = C1i + β Xit + uit
Thay vì trong phương trình trên, C1i là cố định thì trong REM có giả định rằng nó là một biến ngẫu nhiên với trung bình là C1 và giá trị hệ số chặn được mô tả như sau:
Ci = C1 + εi (i=1,...,n)
εi : Sai số ngẫu nhiên có trung bình bằng 0 và phương sai là σ2
Thay vào mơ hình ta có:
Yit = C + β Xit + εi + uit hay Yit = C + β Xit + wit với wit = εi + uit
εi : Sai số thành phần của các đối tượng khác nhau (đặc điểm riêng khác nhau của từng doanh nghiệp).
uit: Sai số thành phần kết hợp khác của cả đặc điểm riêng theo từng đối tượng và theo thời gian.
Nhìn chung FEM hay REM tốt hơn cho nghiên cứu phụ thuộc vào giả định có hay khơng sự tương quan giữa εi và các biến giải thích X. Nếu giả định rằng khơng tương quan thì REM phù hợp hơn, và ngược lại. Tuy thế trong phần hồi quy, nghiên cứu sẽ đi qua cả ba mơ hình là OLS, FEM và REM để chọn mơ hình thích nhất.
3.2Các bước nghiên cứu:
Bài nghiên cứu được thực hiện theo các bước sau:
Bước 1 : Mô tả dữ liệu
Số liệu của đối tượng nghiên cứu được sử dụng là số liệu tài chính của các năm 2008, 2009, 2010, 2011 và 2012 được trình bày trong các báo cáo tài chính của 43 cơng ty ngành sản xuất chế biến thực phẩm cung cấp cho Sở Giao Dịch Chứng Khoán TPHCM.
Bước 2 : Xử lý dữ liệu
Dữ liệu được lấy từ báo cáo tài chính hàng năm, tác giả tập hợp trên file excel, sau đó lập cơng thức tính tốn chỉ số đo lường các biến độc lập, biến phụ thuộc. Cuối cùng dữ liệu được kết xuất vào phần mềm Eviews để tính tốn và chạy kết quả.
Bước 3 : Quy trình định lượng
Bài nghiên cứu xem xét ba phương pháp nghiên cứu đó là phương pháp bình phương
nhỏ nhất (OLS), tác động cố định (FEM) và tác động ngẫu nhiên (REM). Tác giả sử dụng kiểm định Hausman và kiểm định Breusch và Pagan Lagrangian để lựa chọn ra phương pháp phù hợp nhất cho bài nghiên cứu.
Khi phương pháp phù hợp đã được lựa chọn, bài xây dựng mơ hình hồi quy tổng thể theo phương pháp đó. So sánh với phương pháp OLS (lý do: OLS là phương pháp thường xuyên được sử dụng trong các nghiên cứu trước đây).
Bước 4 : Kết quả kiểm định: Nhằm đưa ra được kết quả các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn. Cụ thể các bước:
- Kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến
- Ước lượng hàm hồi quy tổng thể; Ước lượng hàm hồi quy giới hạn - Kiểm định thừa biến
Bước 5 : Kết quả nghiên cứu và thảo luận
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3:
Chương 3 bao gồm các vấn đề sau:
Đưa ra phương pháp nghiên cứu cho bài nghiên cứu
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN
4.1 Tình hình ngành sản xuất chế biến thực phẩm
Theo Bộ Công Thương, ngành chế biến thực phẩm chiếm một tỷ lệ đáng kể sản lượng đầu ra của ngành cơng nghiệp nói chung và tổng sản phẩm quốc nội (GDP) nói riêng. Ước tính, lượng tiêu thụ thực phẩm hàng năm luôn chiếm khoảng 15% GDP cho thấy đây là một ngành công nghiệp tiềm năng.
Hiện nay, đã có hàng trăm nhà máy chế biến thực phẩm quy mô lớn, đạt tiêu chuẩn quốc tế đã đi vào hoạt động trên cả nước, đồng thời đây cũng là khu vực thu hút rất nhiều vốn đầu tư nước ngoài trong những năm gần đây. Trên sàn HOSE, hiện có khoảng 43 doanh nghiệp thuộc ngành này, bao gồm các công ty hoạt động trên nhiều lĩnh vực như đồ uống giải khát, thực phẩm tươi sống, bánh kẹo…Trước khi phân tích định lượng để phân tích mối tương quan giữa các nhân tố đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, tác giả cũng điểm qua một số chỉ số tài chính của ngành sản xuất chế biến thực phẩm để bài nghiên cứu thiết thực hơn. Qua số liệu thống kê được theo báo cáo tài chính của 43 cơng ty sản xuất chế biến thực phẩm niêm yết trên sàn HOSE, tỷ suất địn bẩy tài chính qua các năm 2008 – 2012 như sau:
Hình 4.1- Biểu đồ tỷ lệ nợ toàn ngành sản xuất chế biến thực phẩm
Nguồn: số liệu dựa trên báo cáo tài chính của các cơng ty niêm yết trên sàn HOSE.
Qua biểu đồ, chúng ta có thể thấy, các công ty sử dụng nợ tương đối nhiều, trong đó chủ yếu là nợ ngắn hạn qua các năm. Ví dụ, trong năm 2012, tỷ lệ nợ ngắn hạn là 39,3%, cịn tỷ lệ nợ dài hạn ít hơn (2,4%). Việc nợ ngắn hạn được sử dụng là do các công ty chủ yếu vay nợ để bổ sung vốn lưu động ngắn hạn phục vụ sản xuất kinh doanh. Việc sử dụng nợ ngắn hạn dựa trên vòng quay vốn lưu động của doanh nghiệp như thế nào. Nợ dài hạn để đầu tư tài sản cố định/dự án không nhiều. Điều này phù hợp với các doanh nghiệp ngành chế biến thực phẩm vì ngành này phụ thuộc vào nhu cầu của người tiêu dùng, vòng quay vốn ngắn, các doanh nghiệp cần bổ sung vốn để nhập nguyên liệu chế biến nên việc vay nợ ngắn hạn sẽ phù hợp và thuận lợi hơn. Ngoài ra, chúng ta đánh giá thêm tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu và tổng nguồn vốn để rõ hơn về tỷ suất nợ trên toàn ngành sản xuất chế biến thực phẩm:
Bảng 4.1 – Tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu toàn ngành sản xuất chế biến thực phẩm
Năm 2008 2009 2010 2011 2012
Nợ/vốn CSH 74.1% 77.9% 81.3% 89.0% 80.0%
Nợ ngắn hạn /vốn CSH 64.8% 68.6% 72.5% 80.6% 75.4%
Nợ dài hạn/VCSH 9.3% 9.3% 8.8% 8.3% 4.6%
Nguồn: số liệu dựa trên báo cáo tài chính của các cơng ty niêm yết trên sàn HOSE
Bảng 4.2 – Tỷ lệ nợ/tổng nguồn toàn ngành sản xuất chế biến thực phẩm
Năm 2008 2009 2010 2011 2012
Nợ/tổng nguồn vốn 42.2% 43.5% 43.4% 46.5% 41.9%
Nợ ngắn hạn /tổng nguồn
vốn 36.9% 38.3% 38.7% 42.2% 39.5%
Nợ dài hạn/tổng nguồn vốn 5.3% 5.2% 4.7% 4.4% 2.4%
Nguồn: số liệu dựa trên báo cáo tài chính của các cơng ty niêm yết trên sàn HOSE.
Với các số liệu trên đây, ta thấy tỷ lệ nợ trên tổng nguồn vốn chiếm 42,2%, tăng dần qua các năm 2009, 2010, 2011 và có giảm đơi chút trong năm 2012. Có thể thấy tỷ lệ này là tương đối cao. Cũng như bình luận ở trên, ta có thể thấy tỷ trọng nợ ngắn hạn
vẫn chiếm đa số trong cơ cấu nợ của các doanh nghiệp ngành chế biến thực phẩm, vì đặc thù của ngành là vịng quay vốn lưu động ngắn nên thường dùng nợ ngắn hạn để bổ sung nguồn vốn lưu động ngắn hạn.
Bên cạnh đó, chúng ta cũng nên xem qua tỷ suất sinh lợi (ROE) của các công ty ngành sản xuất chế biến thực phẩm qua các năm như thế nào vì đây cũng là một trong những chỉ số quan trọng để đánh giá hiệu quả sử dụng vốn của các công ty như thế nào.
Bảng 4.3 –ROA, ROE, Lợi nhuận biên ngành sản xuất chế biến thực phẩm
Năm 2008 2009 2010 2011 2012
ROE 15.52% 23.28% 25.90% 24.47% 24.56%
ROA 8.83% 13.01% 13.84% 12.80% 12.81%
Lợi nhuận biên 9.18% 6.41% 10.87% 11.18% 9.60%
Nguồn: số liệu dựa trên báo cáo tài chính của các cơng ty niêm yết trên sàn HOSE
Hình 4.2- Biểu đồ khả năng sinh lời toàn ngành sản xuất chế biến thực phẩm
Qua biểu đồ ta thấy, ROA và ROE của các doanh nghiệp cũng tăng dần từ năm 2008 đến 2012. Nhìn chung hiệu quả sử dụng vốn của các công ty khá tốt. Tuy việc công ty huy động vốn bằng nguồn vốn cổ phần là tương đối tốt nhưng khơng có nghĩa là khuyến khích cơng ty huy đồng từ nguồn vốn này vì chi phí sử dụng vốn cao, mặt khác