Bán quyền chọn mua

Bán quyền chọn mua là một chiến lược kinh doanh giá xuống và mang lại lợi nhuận có giới hạn chính là phí quyền chọn, nhưng mức lỗ thì vơ hạn.

1.3.4 Giao dịch quyền chọn bán

Giá ngoại tệ khi đáo hạn (ST)

0

1.3.4.1 Mua quyền chọn bán

Mua quyền chọn bán là một chiến lược dành cho thị trường giá xuống. Mức lỗ tiềm năng được giới hạn trong phí quyền chọn được chi trả. Lợi nhuận cũng bị giới hạn nhưng vẫn có thể rất lớn. Lợi nhuận từ việc một quyền chọn bán được thực hiện là:

 NPMax(0,X ST)P với NP > 0.

Xét việc mua một quyền chọn bán duy nhất, NP = 1. Nếu giá ngoại tệ khi đáo hạn thấp hơn giá thực hiện, thì quyền chọn bán sẽ được thực hiện. Nếu giá ngoại tệ khi đáo hạn là lớn hơn hoặc bằng giá thực hiện, nếu quyền chọn bán được thực hiện thì sẽ bị lỗ một khoản đúng bằng chi phí mua quyền chọn P.

Ta có phương trình lợi nhuận:

P S X  T    nếu ST < X P    nếu ST  X Hình 5: Mua quyền chọn bán

Chúng ta có thể tính tỷ giá ngoại tệ hồ vốn khi đáo hạn đơn giản bằng cách cho lợi nhuận bằng 0 ứng với trường hợp giá ngoại tệ thấp hơn giá thực hiện. Sau đó ta giải phương trình tìm giá ngoại tệ hồ vốn, *

T S . *

T

S = X - P.

Giá ngoại tệ khi đáo hạn (ST) Lỗ tối đa

1.3.4.2 Bán quyền chọn bán

Người bán quyền chọn bán có trách nhiệm mua ngoại tệ của người mua quyền chọn bán ở mức giá thực hiện. Người bán quyền chọn bán có lợi nhuận nếu giá ngoại tệ tăng và vì vậy quyền chọn bán không được thực hiện, trong trường hợp đó người bán sẽ giữ hồn tồn khoản phí. Nếu giá ngoại tệ giảm đến mức quyền chọn bán được thực hiện, người bán quyền chọn bán bị buộc phải mua ngoại tệ với giá cao hơn giá thị trường của nó. Đối với quyền chọn bán kiểu Mỹ, điều này dĩ nhiên có thể diễn ra trước hoặc vào lúc đáo hạn.

Bán quyền chọn bán là một chiến lược kinh doanh giá lên với mức lợi nhuận có giới hạn là phí quyền chọn và một mức lỗ tiềm năng lớn nhưng cũng có giới hạn. Phương trình lợi nhuận của người bán quyền chọn bán là:

Max X S P

NP  T 

 (0, )

 với NP < 0.

Xét trường hợp đơn giản của một quyền chọn bán duy nhất, NP = -1. Lợi nhuận của người bán là hình ảnh tương phản của lợi nhuận của người mua:

P S X  T     nếu ST < X P   nếu ST X Hình 6: Bán quyền chọn bán

Giá ngoại tệ khi đáo hạn (ST) 0

Lợi nhuận tối đa

1.3.5 Quyền chọn mua được phòng ngừa

Chúng ta có thể tạo ra một danh mục phòng ngừa phi rủi ro bằng cách mua ngoại tệ và bán quyền chọn mua. Số quyền chọn mua được bán phải lớn hơn số ngoại tệ, và tỷ lệ phòng ngừa phải được duy trì trong suốt thời gian sở hữu. Một chiến lược đơn giản nhưng có độ rủi ro thấp là bán một quyền chọn mua ứng với mỗi ngoại tệ đang sở hữu. Mặc dù chiến lược này không phải là phi rủi ro, nó đã làm giảm rủi ro của việc chỉ sở hữu ngoại tệ. Nó cũng là một trong số các chiến lược phổ biến nhất của các nhà kinh doanh quyền chọn chuyên nghiệp. Một nhà đầu tư thực hiện chiến lược này được gọi là bán một quyền chọn mua được phòng ngừa.

Việc xác định lợi nhuận của chiến lược quyền chọn mua được phòng ngừa là khá đơn giản: chúng ta chỉ cần cộng hai phương trình lợi nhuận của hai chiến lược mua ngoại tệ và bán quyền chọn lại với nhau.

Max S X C N S S NS T   C T    ( 0) (0, )  với NS > 0, NC < 0 và NS = - NC Điều kiện cuối cùng, NS = - NC, quy định cụ thể rằng số quyền chọn được bán phải bằng với số phiếu được mua. Xét trường hợp của một ngoại tệ và một quyền chọn, NS = 1, NC = - 1.

Phương trình lợi nhuận là: Max S X C

S

ST   T  

 0 (0, )



Nếu tại thời điểm đáo hạn giá ngoại tệ thấp hơn giá thực hiện, quyền chọn mua khơng được thực hiện, do đó khồn lỗ của ngoại tệ sẽ được giảm đi nhờ phí quyền chọn. Nếu giá ngoại tệ khi đáo hạn cao hơn giá thực hiện, quyền chọn sẽ được thực hiện và ngoại tệ sẽ được chuyển giao. Điều này sẽ làm giảm mức lợi nhuận của ngoại tệ. C S ST    0  nếu ST  X C S X C X S S ST   T       0 0  nếu ST > X

Điều này có nghĩa là trong trường hợp giá cổ phiéu khi đáo hạn thấp hơn hoặc bằng giá thực hiện thì lợi nhuận tăng theo mỗi đơn vị mà giá ngoại tệ khi đáo hạn cao hơn giá mua ngoại tệ ban đầu. Trong trường hợp quyền chọn kết thúc ở trạng thái giá ngoại tệ cao hơn giá thực hiện thì lợi nhuận khơng bị ảnh hưởng bởi giá ngoại tệ khi đáo hạn.

Giá ngoại tệ hoà vốn xảy ra khi lợi nhuận bằng 0 0

0

*   

ST S C

  giá hồ vốn ST* S0 C

Hình 7: Quyền chọn mua được phòng ngừa

1.3.6 Quyền chọn bán bảo vệ

Người sở hữu ngoại tệ muốn được bảo vệ đối với việc giá ngoại tệ giảm có thể chọn cách mua một quyền chọn bán. Một cách để nhận được sự bảo vệ trước thị trường giá xuống và vẫn có thể chia phần lợi nhuận trong một thị trường giá lên là mua một quyền chọn bán bảo vệ. Nghĩa là nhà đầu tư sẽ mua ngoại tệ và một quyền chọn bán.

Quyền chọn bán bảo vệ ấn định mức lỗ tối đa do giá giảm nhưng lại chịu một loại chi phí là lợi nhuận ít hơn khi giá tăng.

Quyền chọn bán bảo vệ hoạt động như một hợp đồng bảo hiểm tài sản. Trong thị trường giá xuống, tổn thất của ngoại tệ sẽ phần nào được bù đắp bởi việc thực hiện quyền chọn.

Giá ngoại tệ khi đáo hạn

Điểm hồ vốn

Lợi nhuận tối đa

Phương trình lợi nhuận của quyền chọn bán bảo vệ được thiết lập bằng cách cộng hai phương trình lợi nhuận của chiến lược mua ngoại tệ và chiến lược mua quyền chọn bán. Từ đó chúng ta được: Max X S P N S S NS T   P  T   ( 0) (0, )  với NS > 0, NP > 0, và NS = NP. Xét trường hợp có một ngoại tệ và một quyền chọn bán, NS = 1 và NP = 1. Ta có:  ST S0P nếu ST  X P S X P S X S ST    T      0 0  nếu ST < X

Giá ngoại tệ hoà vốn vào thời điểm đáo hạn xảy ra khi giá ngoại tệ khi đáo hạn lớn hơn giá thực hiện. Đặt mức lợi nhuận này bằng 0 và giải phương trình tìm giá ngoại tệ hồ vốn, * T S : 0 * 0 * 0 S P S P S S T T         Hình 8: Quyền chọn bán bảo vệ

1.4 Kinh nghiệm của các nước khi sử dụng các công cụ phái sinh. 1.4.1 Tại Mỹ

Thị trường tài chính phái sinh ở Mỹ xuất hiện và phát triển gắn liền và song hành cùng sự ra đời và phát triển của những sở giao dịch, trung tâm giao dịch lớn

Giá ngoại tệ khi đáo hạn Lỗ tối đa

0

Chicago (CME), Sàn giao dịch chứng khoán Chicago (CBOE), các thị trường chứng khoán NYSE, NASDAQ, AMEX.

Ở thời kỳ đầu, các sở giao dịch này thường chỉ giao dịch hàng hóa là nơng sản (CBOT) hay các cổ phiếu niêm yết (NYSE), cổ phiếu OTC (NASDAQ, AMEX). Tuy nhiên, từ thập kỷ 80, CBOT và AMEX chuyển hướng kinh doanh chính sang các sản phẩm tài chính phái sinh. Việc giao dịch tại các sở giao dịch này thực hiện thông qua đấu giá mở với các công cụ tự động hóa và khớp lệnh liên tục. Điều này giúp tạo ra tính minh bạch của các hợp đồng phái sinh đối với các thành viên của sở (các cổ đông) và các khách hàng nhằm phòng ngừa, quản lý rủi ro hoặc đầu cơ.

Các ngân hàng và các cơng ty tài chính thường tham gia vào giao dịch với tư cách là thành viên của Sở giao dịch thông qua việc mua cổ phần của nó để đạt được một tư cách thành viên. Với tư cách đó, họ có thể vừa là nhà mơi giới để hưởng phí vừa tham gia với tư cách là nhà đầu tư thu lợi nhuận. Các nhà đầu tư, đầu cơ khác không phải là thành viên của Sở giao dịch muốn thực hiện giao dịch thì phải thơng qua các cơng ty mơi giới.

Cịn sàn giao dịch chứng khốn Chicago (CBOE) được thành lập vào năm 1973. Ngay ngày giao dịch đầu tiên đã có 911 hợp đồng mua bán được ký kết. Tuy nhiên, thời gian đầu thì sàn giao dịch chưa được hiện đại hóa, chưa có hệ thống báo giá tự động, chưa có các trung tâm thanh tốn, đến năm 1975 các dịch vụ này mới được hình thành. Đến năm 1984 thì khối lượng giao dịch thường niên qua sàn lần đầu tiên đạt đến con số 100 triệu hợp đồng, điều này chứng tỏ sự phát triển rất tốt của CBOE, từ đó kéo theo việc CBOE thành lập viện nghiên cứu quyền chọn. Đến năm 1987 thì thị trường chứng khoán rơi vào khủng hoảng và kéo theo sự sụp đổ của thị trường phái sinh.

Các công cụ phái sinh ngày càng tinh vi và mang theo một số rủi ro gây gián đoạn lớn hơn độ rủi ro thông thường. Sự sụp đổ của thị trường tài chính cổ phiếu Mỹ năm 1987 đã được đẩy nhanh nhờ sử dụng rộng rãi kỹ thuật tự bảo hiểm Delta, được mua bán các hợp đồng bảo hiểm danh mục đầu tư. Những người bảo hiểm này

đã đầu tư mạnh hơn vào thị trường mà nếu như khơng có kỹ thuật này thì có thể họ đã không làm như vậy. Khi sự sụt giảm của thị trường kích hoạt bảo hiểm, khối lượng bán đột ngột gây ra một gián đoạn và thị trường sụp đổ. Hay như Great Britain’s Bearing, một trong những ngân hàng lâu đời nhất thế giới đã phá sản năm 1995 khi đầu cơ các hợp đồng tương lai và quyền chọn trong một thương vụ ở Singapore. Tuy vậy, các công cụ tài chính phái sinh vẫn phát triển mạnh mẽ và được sử dụng rộng rãi tại các thị trường tài chính lớn của thế giới để phòng chống rủi ro. Theo điều tra đối với 500 công ty lớn nhất thế giới tại 26 quốc gia khác nhau thì có tới 92 % các công ty trả lời rằng họ thường xun sử dụng cơng cụ tài chính phái sinh để phòng ngừa và quản lý rủi ro. Nếu theo cách tính lãi gộp thì mỗi năm có ít nhất 2000 tỉ đô-la được tạo ra để chi trả lãi suất và đi vào lưu thông. Chỉ cần một phần nhỏ trong khoản tiền lãi này cũng đủ tạo nên nền lạm phát tiền tệ. Tuy nhiên, có một điều kỳ lạ, chỉ số tiêu dùng của Mỹ (CPI) hầu như không thể hiện rõ mức độ lạm phát. Bí quyết là cần phải có đầu ra cho lượng tiền phát hành thêm. Đó chính là thị trường sản phẩm tài chính phái sinh– một cơng cụ tài chính đã gây nên nạn lạm phát dị thường trong mười mấy năm trở lại đây. Tốc độ và quy mô tăng trưởng của thị trường này vượt xa sức tưởng tượng của loài người. Cũng giống như đồng đô la Mỹ, sản phẩm tài chính phái sinh cũng là một loại phiếu nợ. Những khoản nợ này được xem là tổ hợp đầu tư vốn cho quỹ đối xung và được công ty bảo hiểm cùng với quỹ hưu trí xem như vốn bỏ vào tài khoản. Những khoản nợ này được giao dịch, được kéo dài thời hạn, kiềm chế, lôi kéo, chuyển động, bổ sung hoặc rút ra. Đây là một buổi tiệc thịnh soạn cho một canh bạc. Đằng sau những công thức tốn học phức tạp, chỉ có hai lựa chọn, mỗi một bản hợp đồng đều là một lần đánh bạc, mỗi một lần đánh bạc đều phải có thắng thua. Trong báo cáo về thị trường tài chính phái sinh của ngân hàng thương mại quý hai năm 2006, Bộ tài chính Mỹ đã chỉ ra 5 ngân hàng lớn nhất của Mỹ là JP Morgan Chase, tập đoàn ngân hàng Hoa Kỳ và 3 ngân hàng nữa chiếm đến 97% tổng sản phẩm tài chính phái sinh của 902 ngân hàng với 92% thu nhập. Trong các loại sản phẩm tài chính phái sinh của các ngân hàng, loại sản phẩm lãi suất (interest rate) chiếm đến 83%

toàn bộ giao dịch buôn bán với giá trị danh nghĩa là 98,7 nghìn tỷ đơ la Mỹ. Cơ quan sử dụng công cụ này nhiều nhất là hai doanh nghiệp lớn tại Mỹ được Chính phủ đỡ đầu : Freddie Mac và Fannie Mae. Hai cơng ty tài chính siêu cấp này dùng việc phát hành công trái ngắn hạn để hỗ trợ vốn cho những khoản vay bất động sản lãi suất cố định 30 năm và để đối xung với rủi ro biến động lãi suất tương lai. Cùng với đà tăng trưởng có tính chất bùng nổ của thị trường sản phẩm tài chính phái sinh, sự giám sát của Chính phủ đã trở nên lạc hậu, phần lớn hợp đồng được tiến hành giao dịch qua quầy. Do quy mơ của nó rộng lớn, tỷ lệ cán cân tài chính chênh lệch nghiêm trọng, rủi ro của đối thủ khó kiểm sốt, chính phủ giám sát lơi lỏng nên thị trường sản phẩm phái sinh chẳng khác nào một quả bom hẹn giờ: chỉ cần một lượng lớn đồng đô la Mỹ được phát hành thêm và chảy ngược từ nước ngoài về, chỉ số lạm phát tiền tệ sẽ được khống chế một cách kỳ tích. Tương tự, một khi thị trường tài chính phái sinh sụp đổ, chúng ta sẽ nhận được ra cơn bão tài chính và sự khủng hoảng kinh tế nghiêm trọng nhất từ khi xã hội loài người xuất hiện đến nay. Và cuộc khủng hoảng nợ dưới chuẩn của Mỹ cùng với nền kinh tế thế giới hiện nay đã chứng minh cho điều này. Theo Bloomberg, Sparx Group, công ty quản lý quỹ hedge fund lớn nhất châu Á, thơng báo giá trị tài sản tính đến ngày 31-10-2008 chỉ cịn 839,1 tỉ n (khoảng 8,8 tỉ đơ la Mỹ) trong khi đỉnh điểm vào tháng 8-2006 là 2 ngàn tỉ yên. Cuộc khủng hoảng tài chính đang diễn ra ở Mỹ được phân tích là do sự phát triển quá mạnh các công cụ phái sinh trong lĩnh vực bất động sản. Các loại cho vay bất động sản dưới chuẩn đã làm nảy sinh công cụ chứng khốn hố bất động sản; do khơng được kiểm tra giám sát chặt chẽ trong quá trình lưu thơng nên nó đã bùng phát dẫn đến rủi ro hệ thống. Trong bối cảnh tồn cầu hố, hàng hố phái sinh hoặc dịch vụ của một tổ chức tài chính thuộc bất kỳ quốc gia nào cũng đều có thể lưu thơng tồn cầu; những hệ lụy của chứng khoán hoá bất động sản ở Mỹ cũng ảnh hưởng đến hàng loạt thị trường tài chính trên thế giới.

Kể từ những năm 80 của thế kỉ 20, các giao dịch tài chính phái sinh nói chung và quyền chọn nói riêng đã được sử dụng ngày càng rộng rãi ở nhiều quốc gia, đặc biệt là những nước có nền kinh tế phát triển. Tuy nhiên, ý thức phòng ngừa rủi ro tỷ

giá thông qua các công cụ phái sinh tiền tệ của các ngân hàng thương mại cũng như các chủ thể khác trong nền kinh tế vẫn còn rất hạn chế. Nhận định này được thể hiện khá rõ nét nếu chúng ta so sánh tỷ trọng của giao dịch phái sinh tiền tệ với tổng các giao dịch tài chính phái sinh khác. Tuy vậy, một thực tế không thể phủ nhận rằng, bên cạnh mục đích phịng ngừa rủi ro về tỷ giá, các giao dịch phái sinh tiền tệ ngày càng được sử dụng với mục đích đầu cơ nhằm tìm kiếm lợi nhuận khổng lồ, đặc biệt là hợp đồng tiền tệ tương lai và quyền chọn. Chính vì lẽ đó mà doanh số của các giao dịch này đã có sự gia tăng đáng kể qua các năm.

Bảng 1: Tổng số phái sinh tiền tệ trên thị trường OTC theo cấu trúc và đối