4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM
4.3. Kết quả các mơ hình hồi quy
Bảng 4.5 dưới đây sẽ báo cáo các kết quả hồi quy theo các mơ hình OLS, REM,
FEM và FEM kết hợp với robust test để loại bỏ hiện tượng phương sai thay đổi. Cột (4) thể hiện các kết quả hồi quy theo mơ hình FEM cho thấy ngồi biến lạm phát (IFL) thì biến cịn lại đều có tác động đến quyết định đầu tư, trong đó các biến như dòng tiền,
tăng trưởng doanh thu, quy mơ, tỷ lệ tài sản cố định, GDP đều có ý nghĩa ở mức 1%, các biến khác như địn bẩy, rủi ro cũng có ý nghĩa nhưng ở mức ý nghĩa là 5%, cịn q thì thấp hơn so với kỳ vọng chỉ có ý nghĩa ở mức 10%. Cột 5 cho thấy kết quả của
FEM khi đã loại bỏ hiện tượng phương sai thay đổi, kết quả cũng cho thấy trừ biến lạm phát ra thì các biến cịn trong mơ hình đều có ý nghĩa ở mức 5%, riêng GDP thì có ý nghĩa ở mức 1%.
Bảng 4.5: Kết quả hồi quy theo mơ hình POOL, REM, FEM và FEM-Robust.
Biến/ Mơ hình POOL REM FEM FEM-Robust
CF 0.6142*** 0.6142*** 0.6956*** 0.6956** (0.0000) (0.0000) (0.0000) (0.0180) REVG 0.0357 0.0357 0.2961*** 0.2961** (0.6780) (0.6780) (0.0050) (0.0270) TDTA 0.5649** 0.5649** 1.1185** 1.1185** (0.0180) (0.0180) (0.0170) (0.0410) SIZE -0.0109 -0.0109 -0.9046*** -0.9046** (0.8810) (0.8810) (0.0030) (0.0380) TANGB 0.7656*** 0.7656*** 3.3722*** 3.3722** (0.0000) (0.0000) (0.0000) (0.0200) Tobin’s Q -0.1194*** -0.1194*** -0.1039* -0.1039** (0.0060) (0.0060) (0.0610) (0.0120) RISK 0.2333 0.2333 -0.8653** -0.8653** (0.4220) (0.4220) (0.0180) (0.0190) GDP 21.0606*** 21.0606*** 16.4875*** 16.4875*** (0.0000) (0.0000) (0.0010) (0.0010) INF -1.3508 -1.3508 -1.2735 -1.2735 (0.1270) (0.1270) (0.1570) (0.1460) Constant -1.2351 -1.2351 8.5939** 8.5939* (0.1770) (0.1770) (0.0190) (0.0910) F-test (p-value) (0.0000) (0.0000) (0.0000) (0.0000) Observations 900 900 900 900 R-Squred 0.1783 0.1783 0.0831 0.0831 Adj R-Squared 0.1700
Dòng tiền: kết quả cho thấy tác động của dòng tiền tới đầu tư của cơng ty là có ý
nghĩa thống kê cho cả 4 mơ hình (với mức ý nghĩa 1% cho 3 mơ hình đầu và 5% cho
mơ hình FEM-Robust), với hệ số hồi quy là 0.696 cho thấy dòng tiền tăng 1% làm đầu
tư tăng thêm 0.69%. Nói cách khác, điều này cho thấy dòng tiền là một yếu tố quyết
định quan trọng trong quyết định đầu tư của công ty và là yếu tố khuyến khích cơng ty
gia tăng đầu tư.
Kết quả này cũng phù hợp với những phát hiện trong các nghiên cứu của Aivazian và các đồng sự (2005), Azzoni và Kalatzis (2006), Adelegan và Ariyo (2008), Jangili và Kumar (2010), Li và cộng sự (2010), Nair (2011), Ruiz - Porrasand Lopez - Mateo (2011).
Tăng trưởng doanh thu (REVG): Kết quả hồi quy cho thấy quyết định đầu tư và
tăng trưởng của doanh số bán hàng có mối tương quan đồng biến với nhau (hệ số hồi quy là 0.296) và có ý nghĩa thống kê mạnh mẽ tại mức ý nghĩa 5%. Điều này cho thấy rằng sự tăng trưởng doanh số bán hàng đóng một vai trị quan trọng đối với quyết định
đầu tư của các công ty, cụ thể là khi doanh thu tăng 1% thì đầu tư sẽ tăng 0.296%.
Đòn bẩy (TDTA): Về biến đòn bẩy, quan sát kết quả có thể thấy địn bẩy có mối tương quan cùng chiều với đầu tư và có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa 5%, hệ số hồi quy là 1,1185 cho thấy việc gia tăng tỷ lệ nợ 1% sẽ làm đầu tư tăng 1.1%, điều này cũng phù hợp khi các cơng ty có dùng nợ để tài trợ cho các dự án đầu tư và khả năng tiếp cận với nguồn vốn bên ngoài cũng là một trong những điều kiện giúp các công ty thực hiện các dự án đầu tư tốt khi dịng tiền bên trong cơng ty khơng đủ để trang trải.
Các kết quả tương tự cũng được tìm thấy trong các nghiên cứu như Azzoniand
Kalatzis (2006), Ninh LK và các cộng sự (2007), Adelegan và Ariyo (2008), Jangili và Kumar (2010), và Nair (2011).
Quy mô công ty (SIZE): Đối với biến quy mô công ty, hệ số hồi quy là (-0.9)
cho thấy quy mơ có tác động tiêu cực đến đầu tư của công ty, hệ số hồi quy có ý nghĩa thống kê mạnh mẽ ở mức ý nghĩa 5%. Điều này cho thấy rằng các cơng ty lớn hơn lại có xu hướng thận trọng với đầu tư hơn, nguyên nhân có thể xuất phát từ vấn đề quản lý hay người đại diện.
Kết quả tương tự cũng được tìm thấy trong các nghiên cứu trước đây của
Adelegan và Ariyo (2008), Li và cộng sự (2010), Ruiz - Porras và Lopez - Mateo (2011).
Tỷ lệ tài sản cố định (TANGB): Kết quả hồi quy cho thấy tỷ lệ tài sản cố định có
tác động tích cực tới đầu tư của công ty, hệ số hồi quy tương đối lớn 3.37 có ý nghĩa
thống kê ở mức ý nghĩa 5%, cho thấy với sự gia tăng 1% trong tỷ lệ tài sản cố định thì
đầu tư tăng đến 3.37%. Điều này cho thấy tỷ lệ tài sản cố định cũng là một yếu tố quan
trọng ảnh hưởng đến đầu tư của công ty.
Tobin’s Q là biến thể hiện được sự đánh giá của thị trường đối với giá trị công ty,
theo lý thuyết thì q>1 cho thấy cơng ty đang có cơ hội đầu tư tốt do đang được thị
trường đánh giá cao và yếu tố này được kỳ vọng là sẽ có tác động tích cực và có ý
nghĩa thống kê mạnh mẽ tới đầu tư của công ty. Tuy nhiên với hệ số hồi quy là (-
0.1039) tại mức ý nghĩa 5% cho thấy q lại có tác động tiêu cực tới đầu tư nhưng mức
độ ảnh hưởng không lớn như các biến khác, cụ thể là nếu q tăng 1% sẽ làm cho đầu tư
giảm 0.1%.
Trong khi đó, kết quả ngược lại được tìm thấy trong các nghiên cứu trước đây của Saquido (2003), Aivazian và cộng sự (2005), Baum và cộng sự (2008), Carpenter và Guariglia (2008), Bokpin và Onumah (2009), Li và cộng sự. (2010).
Giải thích cho điều này có thể liên hệ đến nghiên cứu của Gross và Napier. Nếu tạm tính Tobin's q theo cơng thức q = MV/BV (MV: market value, BV: book value) thì theo James Tobin, q cao sẽ dẫn đến tăng BV do công ty sẽ tăng cường đầu tư. Ngược lại theo Gross và Napier thì q cao sẽ có khuynh hướng làm giảm MV. Bởi vậy, q cao có thể chỉ là dấu hiệu cho thấy thị trường đang mua quá nhiều còn q quá thấp là dấu
hiệu cho thấy thị trường đang bán quá nhiều.
Rủi ro kinh doanh (RISK): Kết quả về mối tương quan giữa rủi ro kinh doanh
và đầu tư đúng như giả thiết H0 ban đầu, với hệ số hồi quy là (-0.8653) có ý nghĩa
thống kê tại mức ý nghĩa 5% cho thấy khi rủi ro kinh doanh của công ty tăng 1% sẽ làm cho đầu tư giảm 0.86%. Điều này cho thấy rủi ro kinh doanh cũng là một nhân tố quan trọng trong quyết định đầu tư cũng phù hợp với lập luận là khi công ty phải đối
diện với rủi ro tăng lên đến từ hoạt động kinh doanh (giảm trong doanh thu) sẽ khơng khuyến khích và thậm chí làm hạn chế khả năng đầu tư của cơng ty, ngun nhân có
thể là do nguồn tài trợ từ dòng tiền hoạt động bị hạn chế do doanh thu giảm hoặc tâm lý e ngại rủi ro. Đặc biệt là trong giai đoạn hội nhập kinh tế quốc tế (sau gia nhập WTO
2007), các công ty tại Việt Nam bên cạnh những cơ hội đầu tư mới thì cũng phải đối
diện với nhiều rủi ro hơn từ kinh tế tồn cầu như khủng hoảng tài chính hay khủng hoảng nợ. Điều này sẽ tạo cho các nhà đầu tư tâm lý thận trọng hơn với rủi ro, do đó khi rủi ro gia tăng sẽ dẫn đến hoạt động đầu tư ít hơn.
Các biến vĩ mơ:
Kết quả hồi quy cho thấy GDP có tác động tích cực tới đầu tư, với hệ số hồi quy là 16.48 (có ý nghĩa thống kê tại mức ý nghĩa 1%) tức là khi GDP tăng 1% sẽ làm cho
đầu tư tăng 16.48%. Kết quả này là phù hợp khi GDP là yếu tố đại diện cho sức khỏe
của nền kinh tế, khi kinh tế phát triển sẽ tạo điều kiện thuận lợi cho các công ty phát triển kinh doanh và mở rộng đầu tư.
Ngược lại đối với lạm phát (INF) lại có mối tương quan nghịch với đầu tư, kết
quả này là tương đối phù hợp tuy nhiên lại khơng có ý nghĩa thống kê.
Các biến giả: Ngoài ra, đối với các biến giả đại diện cho yếu tố góp vốn Nhà
nước (STATE) và biến ngành (IND) sẽ được hồi quy theo mơ hình REM do FEM
khơng chấp nhận việc đưa thêm biến giả vào, và tương tự để loại bỏ hiện tượng phương sai thay đổi thì robust test được sử dụng kết hợp với REM. Kết quả được báo cáo trong Bảng 4.6 (bảng 4.6 chỉ sử dụng để báo cáo các kết quả cho biến giả, các biến độc lập
còn lại đã được báo cáo ở trên theo FEM-robust).
Quan sát kết quả bảng 4.6 (cột kết quả của mơ hình REM-robust) ta thấy, biến
STATE đại diện cho góp vốn nhà nước có ý nghĩa thống kê mạnh mẽ tại mức ý nghĩa 1%, hệ số hồi quy là (-0.267) tức là đối với các cơng ty có vốn góp Nhà nước trên 51%
(là công ty Nhà nước theo luật Cơng ty năm 2005) thì đầu tư sẽ giảm 0.267% so với
các công ty tư nhân (công ty không có vốn Nhà nước hoặc có dưới 51%). Điều này cho thấy những công ty của Nhà nước sẽ bị hạn chế đầu tư hơn, nguyên nhân có thể đến từ việc quản lý theo mục tiêu của Chính phủ hay do các nhà quản lý công ty không được khuyến khích để thực hiện đầu tư do tính chất đặc thù của loại hình cơng ty này.
Các biến giả đại diện cho ngành (IND) kết quả cho thấy chỉ có ngành Năng lượng
điện/ khí đốt (IND8) là có ý nghĩa thống kê, với hệ số hồi quy (-0.58) cho thấy có mối
Bảng 4.6: Kết quả hồi quy biến giả bằng mơ hình REM. REM REM-Robust Coef. t P>|t| Coef. t P>|t| CF 0.648*** 12.880 (0.000) 0.648*** 3.750 (0.000) REVG 0.065 0.760 (0.448) 0.065 0.840 (0.399) TDTA 0.539** 2.250 (0.024) 0.539** 2.420 (0.015) SIZE 0.028 0.370 (0.713) 0.028 0.310 (0.760) TANGB 1.216*** 5.060 (0.000) 1.216** 2.130 (0.033) TobinQ -0.107** -2.460 (0.014) -0.107** -2.330 (0.020) RISK 0.002 0.010 (0.996) 0.002 0.010 (0.994) GDP 20.717*** 4.780 (0.000) 20.717*** 3.480 (0.001) INF -1.316 -1.500 (0.133) -1.316 -1.360 (0.173) STATE -0.267*** -2.910 (0.004) -0.267*** -3.350 (0.001) IND1 -0.022 -0.090 (0.932) -0.022 -0.120 (0.905) IND2 -0.267 -1.130 (0.257) -0.267 -1.480 (0.139) IND3 -0.073 -0.270 (0.789) -0.073 -0.330 (0.741) IND4 -0.122 -0.360 (0.720) -0.122 -0.650 (0.516) IND7 -0.303 -0.950 (0.344) -0.303 -1.320 (0.188) IND6 0.167 0.440 (0.657) 0.167 0.790 (0.431) IND8 -0.582* -1.780 (0.075) -0.582** -2.110 (0.035) IND9 0.016 0.050 (0.962) 0.016 0.080 (0.937) IND10 -0.081 -0.290 (0.770) -0.081 -0.340 (0.737) IND11 0.295 1.190 (0.233) 0.295 1.460 (0.144) Constant -1.597 -1.630 (0.103) -1.597 -1.300 (0.193) R-square 0.208 0.208 P-value (0.000) (0.000)