CHƯƠNG 3 : PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.4 Mơ hình thực nghiệm
Phương pháp của đề tài được xây dựng dựa trên bài nghiên cứu của nhóm tác giả
Mohammad Al – Gharaibeh, Ziad Zurigat và Khaled Al-Harahsheh (2013), “Tác
động của cấu trúc sở hữu lên chính sách cổ tức của các công ty ở Jordan” (“The
effect of Ownership Structure on Dividends Policy in Jordanian Companies”) Trong nghiên cứu này, đề tài sử dụng hai mơ hình Full Adjustment Model và mơ hình Partial Adjustment Model (Lintner, 1956) đồng thời bổ sung thêm biến giả tương tác để kiểm định giả thuyết về mối quan hệ giữa sở hữu tổ chức, sở hữu của
nhà quản lý và chính sách cổ tức.
Để xây dựng mơ hình đầu tiên, đề tài sử dụng các biến cổ tức trên mỗi cổ phiếu
(DPS), thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS), quyền sở hữu tổ chức và quyền sở hữu bởi nhà quản lý. Dựa trên mơ hình John Lintner (1956) thì sự thay đổi trong chính sách cổ tức liên quan sự thay đổi trong lợi nhuận, giả định rằng các công ty thay đổi tỷ lệ chi trả cổ tức chỉ khi họ thấy được những thay đổi lợi nhuận ổn định và kéo dài. Lập luận này có thể được giải thích bằng cách sử dụng mơ hình sau đây:
Dti – D(t-1)i = α + r(Eti – E(t-1)i) + μti (3.1)
Trong đó:
Eti : Lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu của công ty i tại thời điểm t E(t-1)i: Lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu của công ty i tại thời điểm t – 1 Dti : Cổ tức trên mỗi cổ phiếu của công ty i tại thời điểm t
D(t-1)i: Cổ tức trên mỗi cổ phiếu của công ty i tại thời điểm t – 1 r : Tỷ lệ chi trả mục tiêu
μti : sai số
Để nghiên cứu tác động của quyền sở hữu tổ chức và quyền sở hữu của nhà quản lý
về chính sách cổ tức, nghiên cứu này sử dụng biến giả Dinst, bằng 1 khi tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư tổ chức cao hơn so với tỷ lệ trung bình của mẫu và bằng 0 nếu ngược lại. Biến giả này được sử dụng để xây dựng biến giả tương tác và được thêm vào
phương trình (3.1) như là một biến giải thích. Biến giả tương tác được xây dựng
bằng cách nhân biến giả với sự thay đổi trong thu nhập ((Eti - E (t-1) i) * Dinst). Bằng cách thêm vào các biến giả tương tác cho sở hữu tổ chức và sở hữu của nhà quản lý, mơ hình được viết lại như sau:
Dti – D(t-1)i = α0 + α1(Eti – E(t-1)i) +α2(Eti – E(t-1)i)*Dinst + α3(Eti - E(t-1)i)*Dman
+α4SIZE+ α5LEV+α6MTBV+α7FCF + uti (3.2)
Trong đó:
E(t-1)i: Lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu của công ty i tại thời điểm t – 1 Dti : Cổ tức trên mỗi cổ phiếu của công ty i tại thời điểm t
D(t-1)i: Cổ tức trên mỗi cổ phiếu của công ty i tại thời điểm t – 1
Dinst : là biến giả, bằng 1 khi tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư tổ chức cao hơn so với tỷ lệ trung bình của mẫu và bằng 0 nếu ngược lại.
(Eti – E(t-1)i)* Dinst : biến giả tương tác của sở hữu tổ chức
Dman: : là biến giả, bằng 1 khi tỷ lệ sở hữu của nhà quản lý cao hơn so với tỷ lệ trung bình của mẫu và bằng 0 nếu ngược lại.
(Eti - E(t-1)i)*Dman: biến giả tương tác của sở hữu bởi nhà quản lý Size : logarit tự nhiên của tổng tài sản
LEV : địn bẩy tài chính được đo lường bằng tổng tài sản chia vốn chủ sở hữu MTBV : cơ hội tăng trưởng trong tương lai được đo lường bằng tỷ lệ giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu chia cho giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu.
FCF : dòng tiền tự do, bao gồm thu nhập ròng, khấu hao và lãi vay của công ty i :
ti
sai số
i
: được dự đốn
Mơ hình Partial Adjustment Model (PAM)
Xây dựng mơ hình thực nghiệm thứ hai, đề tài cũng sử dụng các biến cổ tức trên mỗi cổ phiếu (DPS), thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS), sở hữu tổ chức và sở hữu của nhà quản lý. Theo John Lintner (1956), giả sử một doanh nghiệp luôn luôn bám sát tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu, sẽ thay đổi cổ tức bất cứ khi nào lợi nhuận thay đổi. Giả định với năm t bất kỳ, mức cổ tức mục tiêu D* của cơng ty i tại thời điểm t có
liên quan đến lợi nhuận Eti và tỷ lệ chi trả cổ tức mong đợi r, lập luận này có thể
được giải thích bằng cách sử dụng mơ hình sau đây:
Trong đó :
D*ti : Cổ tức mục tiêu của công ty i tại thời điểm t r : Tỷ lệ chi trả mục tiêu
Eti : lợi nhuận của công ty i thời điểm cuối năm t
Các giám đốc trong khảo sát của Lintner thích một tiến trình ổn định trong cổ tức hơn. Do đó, thậm chí nếu như hồn cảnh có vẻ hỗ trợ cho việc chi trả cổ tức cao thì
họ cũng chỉ thay đổi một phần trong chi trả cổ tức, nên :
Dti – D(t-1)i = α + c (D*ti – D(t-1)i ) + uti (3.4)
Trong đó :
Dti : Cổ tức trên mỗi cổ phiếu của công ty i tại thời điểm t D(t-1)i: Cổ tức trên mỗi cổ phiếu của công ty i tại thời điểm t – 1
: hệ số đại diện cho do dự của các nhà quản lý trong việc cắt giảm cổ tức.
c : tốc độ điều chỉnh
D*ti: Cổ tức mục tiêu của công ty i tại thời điểm t
Để nghiên cứu tác động của sở hữu tổ chức và sở hữu của nhà quản lý lên chính
sách cổ tức, đề tài sử dụng biến giả, bằng 1 khi tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư tổ chức
cao hơn so với tỷ lệ trung bình của các mẫu và bằng 0 nếu ngược lại. Biến giả này được sử dụng để xây dựng biến tương tác và được thêm vào phương trình (3.4) như
là một biến giải thích. Biến giả tương tác được xây dựng bằng cách nhân biến giả với Eti. Mơ hình có thể được viết lại như sau bằng cách giả định rằng các cơng ty có tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu khác nhau (r), phương trình (3.4) trở thành:
Dti – D(t-1)i = α0 + cα1Eti +cα2Eti*Dinst +cα3Eti*Dman – cD(t-1)i+ α4SIZE+ α5LEV+
α6MTBV+ α7FCF + uti (3.5)
Trong đó :
D(t-1)i: Cổ tức trên mỗi cổ phiếu của công ty i tại thời điểm t – 1 Eti : Lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu của công ty i tại thời điểm t
Dinst: là biến giả, bằng 1 khi tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư tổ chức cao hơn so với tỷ lệ trung bình của các mẫu và bằng 0 nếu ngược lại
Eti*Dinst: biến giả tương tác của sở hữu tổ chức
Dman: là biến giả, bằng 1 khi tỷ lệ sở hữu bởi nhà quản lý cao hơn so với tỷ lệ trung bình của các mẫu và bằng 0 nếu ngược lại
Eti*Dman: biến giả tương tác của sở hữu bởi nhà quản lý Size : logarit tự nhiên của tổng tài sản
LEV : địn bẩy tài chính được đo lường bằng tổng tài sản chia vốn chủ sở hữu MTBV : cơ hội tăng trưởng trong tương lai được đo lường bằng tỷ lệ giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu chia cho giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu.
FCF : dòng tiền tự do, bao gồm thu nhập ròng, khấu hao và lãi vay của công ty i :
ti
sai số
i
: được dự đốn
Để tìm hiểu xem phương pháp hồi quy nào là phù hợp nhất trong ba phương pháp trên, đề tài sử dụng hai kiểm định là kiểm định Lagrange multiplier (LM test
Breusch và Pagan 1980) và kiểm định Hausman (Hausman, 1978).
Kiểm định Lagrange multiplier (LM test Breusch và Pagan 1980) giúp lựa chọn
nên sử dụng mơ hình hồi quy OLS (pooled model) hay mơ hình hồi quy với các tác
động ngẫu nhiên (random effects model).
H0: Phương sai qua các thực thể là không đổi
Khi giá trị (Prob>chi2) <0.05 thì ta bác bỏ giả thiết H0, khi đó phải sử dụng mơ hình hồi quy với các tác động ngẫu nhiên. Và ngược lại, khi giá trị (Prob> chi2) >0.05,
lúc đó chấp nhận giả thiết H0, tức là phương sai qua các thực thể là khơng đổi, mơ hình OLS sẽ được sử dụng.
Kiểm định Hausman (1978) là kiểm định giúp lựa chọn nên sử dụng mơ hình các
tác động cố định hay mơ hình các tác động ngẫu nhiên. Thực chất kiểm định Hausman để xem xét có tồn tại tự tương quan giữa Ui và εit hay không? Kiểm định Hausman là kiểm định giả thiết:
H0: Ui và biến độc lập không tương quan.
Khi giá trị (Prob> chi2) <0.05 thì ta bác bỏ giả thiết H0, khi đó Ui và biến độc lập có
tương quan, khi đó phải sử dụng mơ hình các tác động cố định. Và ngược lại, khi
giá trị (Prob> chi2) >0.05, lúc đó chấp nhận giả thiết H0, tức là Ui và biến độc lập
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3
Chương 3 nêu rõ về phương pháp nghiên cứu bao gồm xây dựng giả thuyết về mối
quan hệ giữa sở hữu tổ chức, sở hữu bởi nhà quản lý và chính sách cổ tức, nêu cách thức chọn mẫu, mơ hình thực nghiệm, mơ tả các biến trong mơ hình,…Đầu tiên, đề tài sử dụng phương pháp thống kê mô tả để tập hợp các số liệu và đánh giá thực trạng. Sau đó, áp dụng mơ hình kinh tế lượng gồm: mơ hình điều chỉnh tồn bộ
(FAM) và mơ hình điều chỉnh một phần (PAM) để đo lường mức độ tác động của sở hữu tổ chức và sở hữu bởi nhà quản lý lên mức chi trả cổ tức, đây là phần chủ yếu đề tài muốn tập trung trình bày. Bên cạnh đó, chương này cũng trình bày về
phương pháp xử lý số liệu, phương pháp thực hiện các kiểm định kết quả nghiên
cứu.
Từ phương pháp nghiên cứu trên, chương 4 sẽ tiếp tục đưa ra kết quả nghiên cứu, kiểm định kết quả nghiên cứu và ý nghĩa của các biến so với giả thuyết ban đầu.