1,3.2 Các yếu tố ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
2.5. Kếtquả thống kê mô tả: Đánh giá thực trạng chung của các doanh
niêm yết trên sàn HSX
Kết quả thống kê mô tả, đo lường bằng các đại lượng đặc trưng đối với các biến nghiên cứu được thể hiện trong bảng 2.1 dưới đây.
Bảng 2.1. Kết quả thống kê mô tả
Trị số Mean Median Maximum Minimum Std. Dev. Observations
DR 0.43 0.43 0.89 0.04 0.20 320 LDR 0.44 0.11 5.56 0.00 0.74 320 GROW 0.20 0.15 5.89 -0.25 0.40 320 PROF 0.30 0.22 1.09 -0.08 0.26 320 ROA 0.11 0.08 0.50 -0.10 0.10 320 ROE 0.18 0.17 0.95 -0.49 0.15 320 SIZE 14.39 14.47 17.84 11.24 1.31 320 TANG 0.33 0.26 0.89 0.01 0.24 320 TOBINQ 1.39 1.21 8.20 0.08 0.90 320 TURN 0.82 0.66 6.16 0.02 0.74 320 TURNOVER 6,740.00 2,650.00 69,100.00 6.74 10,600.00 320
Nguồn: Theo kết quả phân tích dữ liệu quan sát
Bảng 2.2: Thống kê bình quân các biến theo năm
Năm 2009 2010 2011 2012 DR 0.4277 0.4155 0.4495 0.4411 GROW 0.3404 0.2283 0.1675 0.0551 LDR 0.5022 0.3897 0.4356 0.4324 PROF 0.3195 0.3172 0.2883 0.2929 ROA 0.1300 0.1173 0.0946 0.0841 ROE 0.2312 0.1997 0.1576 0.1274 SIZE 14.1187 14.3470 14.5145 14.5696 TANG 0.3275 0.3202 0.3188 0.3349
TOBINQ 1.3970 1.3742 1.3509 1.4460 TURN 0.8288 0.8278 0.8531 0.7851 TURNOVER 12,800 7,840 2,830 3,500
Nguồn: Theo kết quả phân tích dữ liệu quan sát
Hình 2.2: Biểu đồ mơ tả tả bình quân các biến theo năm
Nguồn: Theo kết quả phân tích dữ liệu quan sát
Qua phân tích 80 doanh nghiệp phi tài chính được trình bày trong bảng 2.1 và bảng 2.2 cho thấy:
Địn bẩy tài chính: Tất cả các công ty trong tổng số 80 cơng ty phi tài chính
được phân tích đều sử dụng địn bẩy tài chính, tỷ số địn bẩy tài chính DR bình qn chung là 43%, địn bẩy tài chính của cơng ty cao nhất là 89% và thấp nhất là 4%.
Trong cơ cấu vốn dài hạn của các cơng ty thì tỷ lệ nợ dài hạn LDR bằng 44%, mức cao nhất lên đến 556% và mức thấp nhất là 0%.
Cơ hội tăng trưởng: Trong số 80 công ty phân tích được phân làm 2 nhóm,
các cơng ty có cơ hội tăng trưởng tài sản GROW dương chiếm khoảng 80%, có hội tăng trưởng tài sản âm chiếm khoảng 20% (xem phụ lục biểu đồ phân phối các biến
0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 2009 2010 2011 2012
TURNOVER DR GROW PROF ROA
nghiên cứu). Trong đó cơ hội tăng trưởng tài sản bình qn của 80 cơng ty được phân tích là 20%, cơ hội tăng trưởng cao nhất là 589%, cơ hội tăng trưởng thấp nhất là - 25%. Cơ hội tăng trưởng bình qn có xu hướng giảm mạnh qua các năm. Từ mức 34% năm 2010 xuống 5,5% vào năm 2012.
Lợi nhuận: Trong số 80 cơng ty phân tích được phân làm 2 nhóm, các cơng
ty có lợi nhuận dương chiếm khoảng 95%, số cơng ty có lợi nhuận âm chiếm khoảng 5% xem phụ lục biểu đồ phân phối các biến nghiên cứu). Lợi nhuận PROF bình quân của 80 cơng ty được phân tích là 30%. Trong đó lợi nhuận PROF cao nhất là 109%, tỷ lệ lợi nhuận thấp nhất là – 8%. Điều này cho thấy hoạt động kinh doanh của các công ty phân tích khá tốt.
Hiệu quả hoạt động: Trong tổng số 80 cơng ty phân tích được phân làm 2
nhóm, các cơng ty có tỷ suất sinh lợi ROA, ROE dương chiếm khoảng 95%, số cơng ty có ROA và ROE âm chiếm khoảng 5% (xem phụ lục biểu đồ phân phối các biến nghiên cứu). Tỷ suất sinh lợi ROA bình quân khoảng 11%, mức cao nhất là 50%, mức thấp nhất là -10%. Tỷ suất sinh lợi ROE bình quân khoảng 18%, mức cao nhất là 95%, mức thấp nhất là -49%. Cả ROA và ROE đều có xu hướng giảm từ năm 2009 đến 2012.
Chỉ số giá trị thị trường TOBINQ giao động khá mạnh. Chỉ số TOBINQ trung bình của 80 cơng ty là 1,39, mức cao nhất là 8.2, mức thấp nhất là 0.08. Hơn 70% trường hợp chỉ số TOBINQ lớn hơn 1 (xem phụ lục biểu đồ phân phối các biến nghiên cứu). Chỉ số TOBINQ tung bình từ năm 2009 đến 2011 đều lớn hơn 1 và có xu hướng giảm, chỉ số này tăng mạnh trong năm 2012.
Quy mô công ty: Quy mơ cơng ty SIZE có giá trị trung bình là 14.39, mức cao nhất là 17.84, mức thấp nhất là 11.24. Quy mơ của 80 cơng ty phân tích biến động khơng nhiều.
Tài sản hữu hình: Tài sản cố định hữu hình TANG trung bình của 80 cơng ty
lục biểu đồ phân phối các biến nghiên cứu). Mức TANG cao nhất là 89%, mức thấp nhất là 1%.
Vòng quay tài sản: Vịng quay tài sản TURN của 80 cơng ty phân tích nhìn
chung khá thấp. Mức trung bình là 0.82 vịng/ năm, mức cao nhất là 6.16 vòng/năm, mức thấp nhất là 0.02 vịng/năm. Gần 70% các quan sát có số vịng quay tài sản nhỏ hơn 1 và gần 95% các quan sát có số vịng quay tài sản nhỏ hơn 2 (xem phụ lục biểu đồ phân phối các biến nghiên cứu).Vòng quay tài sản qua các năm 2009-2011 tương đối ổn định, tuy nhiên đã giảm nhẹ trong năm 2012 do những khó khăn chung của nền kinh tế,
Tính thanh khoản chứng khoán: Khối lượng khớp lệnh bình qn TURNOVER của 80 cơng ty là 6,74 tỷ đồng/phiên. Mức cao nhất là 69.1 tỷ đồng/ phiên, mức thấp nhất là 2.65 tỷ đồng/ phiên.
Khối lượng khớp lệnh bình qn có xu hướng giảm mạnh trong giai đoạn 2009 – 2011 từ 12.8 tỷ đồng/ phiên xuống 2.8 tỷ đồng/ phiên, và tăng nhẹ trong năm 2012 lên 3.5 tỷ đồng/ phiên.
2.6. Ước lượng mô hình nghiên cứu cấu trúc vốn
Để tìm hiểu các yếu tố ảnh hưởng như thế nào đến cấu trúc vốn, tôi đã tiếp cận 2 cách ước lượng mô hình tổng qt gồm mơ hình tác động ngẫu nhiên (REM), mơ hình tác động cố định (FEM). Từ đó, dựa vào kiểm định Hausman, các phân tích hệ số R2, thống kê Durbin-Watson, phân tích tương quan giữa thành phần sai số chuyên biệt chéo hay cá nhân (ɛi) và các biến độc lập để lựa chọn mơ hình phù hợp.
2.6.1. Mơ hình địn bẩy tài chính DR
Kiểm định Hausman
Bảng 2.3 Kết quả kiểm định Hausman của mơ hình DR
Correlated Random Effects - Hausman Test Equation: POOLED_DR
Test cross-section random effects Test Summary Chi-Sq. Statistic Chi-Sq. d.f. Prob. Cross-section random 14.730546 5 0.0116
Nguồn: Theo kết quả phân tích dữ liệu quan sát
Kết quả kiểm định Hausman: Xác suất bác bỏ giả thiết H0 là 1,16% < 5%. Điều nảy có nghĩa là có sự khác biệt đáng kể trong kết quả ước lượng giữa mơ hình FEM và mơ hình REM. Trong trường hợp này mơ hình FEM cho kết quả ước lượng tin cậy hơn.
Ước lượng mơ hình FEM
Bảng 2.4: Kết quả ước lượng mơ hình FEM của DR
Ước lượng FEM
Mơ hình 1 2 3
Value Prob Value Prob Value Prob PROF -0.25 0.00% -0.24 0.00% -0.31 0.00% TANG 0.04 58.77% 0.02 74.43% 0.15 0.01% TURNOVER 0.00 39.81% 0.00 85.23% 0.00 0.01% SIZE 0.07 0.00% 0.09 0.00% 0.08 0.00% GROW 0.03 0.18% 0.03 1.02% 0.02 49.56% C -0.56 1.66% -0.86 0.64% -0.65 0.00% Crossed-section Fix Fix None
Period None Fix Fix
Orbs 320 320 320
R2 0.93 0.93 0.43682
DW 1.71 1.64 0.23552
Kết quả ước lượng trong bảng 3.4 cho thấy mơ hình 3 của FEM là ko đáng tin cậy khi kiểm định R2 ở mức thấp là 0.43 và chỉ số DW chỉ đạt 0.23. Các mơ hình ước lượng 1 và 2 của FEM cho thấy mức độ giải thích rất cao khi R2 đạt 0,93 và chỉ số DW nằm trong khoảng từ 1-3. Cả hai mơ hình 1 và 2 của FEM đều cho thấy có mối tương quan với mức ý nghĩa rất cao giữa khả năng sinh lợi, quy mô, cơ hội tăng trưởng công ty đối với tỷ lệ nợ của cơng ty. Trong khi đó, mối tương quan giữa các yếu tố cơ cấu tài sản, tính thanh khoản cổ phiếu đối với địn bẩy tài chính DR là khơng có ý nghĩa thống kê, điều này bác bỏ giả thuyết H4 và H5 của nghiên cứu này. Trong đó, yếu tố khả năng sinh lợi có tác động âm đáng kể đến địn bẩy tài chính, tức khi các cơng ty có lợi nhuận tăng thì sẽ làm giảm tỷ lệ nợ trong cấu trúc vốn, điều này hoàn toàn phù hợp với giả thiết H1 của nghiên cứu này và phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng về cấu trúc vốn; Hai yếu tố quy mơ cơng ty và cơ hội tăng trưởng có tác động dương vá có ý nghĩa thống kê đối với địn bẩy tài chính, có nghĩa là quy mơ của cơng ty lớn hơn thì sẽ có tỷ lệ địn bẩy tài chính cao hơn và cơng ty có nhiều cơ hội tăng trưởng hơn thì cần nhiều vốn đầu tư do đó khả năng phải sử dụng nợ cũng nhiều hơn. Kết quả xác nhận giả thuyết H2 và H3 của nghiên cứu này đồng thời hỗ trợ cho lý thuyết trật tự phân hạng về cấu trúc vốn.
2.6.2. Mơ hình địn bẩy tài chính LDR
Bảng 2.5: Kết quả kiểm định Hausman của mơ hình LDR
Correlated Random Effects - Hausman Test Equation: POOLED_LDR
Test cross-section random effects
Test Summary Chi-Sq. Statistic Chi-Sq. d.f. Prob. Cross-section random 14.046385 5 0.0153
Kết quả kiểm định Hausman: Xác suất bác bỏ giả thiết H0 là 1,53% < 5%. Điều này có nghĩa là có sự khác biệt đáng kể trong kết quả ước lượng giữa mơ hình FEM và mơ hình REM. Trong trường hợp này mơ hình FEM cho kết quả ước lượng tin cậy hơn.
Ước lượng mơ hình FEM
Bảng 2.6: Kết quả ước lượng mơ hình FEM của LDR
Ước lượng FEM
Mơ hình 1 2 3
Value Prob Value Prob Value Prob PROF -0.43 13.14% -0.36 21.52% -0.47 0.04% TANG 1.59 0.00% 1.46 0.01% 1.39 0.00% TURNOVER 0.00 57.25% 0.00 15.59% 0.00 0.10% SIZE -0.04 62.53% 0.12 29.20% 0.26 0.00% GROW 0.08 14.56% 0.05 42.68% -0.05 56.60% C 0.63 60.42% -1.65 31.92% -3.48 0.00%
Crossed-section Fix Fix None
Period None Fix Fix
Orbs 320 320 320
R2 0.851759 0.855419 0.398632
DW 1.67431 1.65778 0.412119
Nguồn: Theo kết quả phân tích dữ liệu quan sát
Kết quả ước lượng trong bảng 3.6 cho thấy mơ hình 3 – Period Fix của FEM là ko đáng tin cậy khi kiểm định R2 ở mức thấp là 0.39 và chỉ số DW chỉ đạt 0.41. Mơ hình ước lượng FEM 1 - Crossed-section Fix và mơ hình FEM 2 - Crossed-section Fix and Period Fix của FEM cho thấy mức độ giải thích rất cao khi R2 đạt 0,93 và chỉ số DW nằm trong khoảng từ 1-3. Kết quả từ hai mơ hình 1 và 2 của FEM đều cho thấy có mối liên hệ với mức ý nghĩa rất cao giữa cơ cấu tài sản đối với tỷ lệ nợ dài hạn của công ty, tỷ lệ tài sản cố định có tương quan dương rất lớn đối với tỷ lệ nợ dài
nhiều hơn để đầu tư tài sản cố định. Trong khi đó, mối tương quan giữa các yếu tố khả năng sinh lời, quy mơ doanh nghiệp, vịng quay tài sản, cơ hội tăng trưởng, tính thanh khoản cổ phiếu đối với tỷ lệ nợ dài hạn LDR là khơng có ý nghĩa thống kê. Kết quả này cho thấy quy mô doanh nghiệp, cơ hội tăng trưởng, khả năng sinh lời, vòng quay tài sản, tính thanh khoản cổ phiếu khơng có chứng cứ rõ ràng là ảnh hưởng đến tỷ lệ nợ dài hạn.
2.7. Ước lượng mơ hình nghiên cứu hiệu quả hoạt động 2.7.1. Mơ hình ROE 2.7.1. Mơ hình ROE
Bảng 2.7: Kết quả kiểm định Hausman của mơ hình ROE
Correlated Random Effects - Hausman Test Equation: POOL_ROE
Test cross-section random effects
Test Summary Chi-Sq. Statistic Chi-Sq. d.f. Prob. Cross-section random 6.101545 7 0.5279
Nguồn: Theo kết quả phân tích dữ liệu quan sát
Kết quả kiểm định Hausman: Xác suất bác bỏ giả thiết H0 là 52.79% > 5%. Điều này có nghĩa là khơng có sự khác biệt đáng kể trong kết quả ước lượng giữa mơ hình FEM và mơ hình REM. Trong trường hợp này mơ hình REM cho kết quả ước lượng tin cậy hơn
Bảng 2.8: Kết quả ước lượng mơ hình ROE
Ước lượng FEM
REM
Mơ hình 1 2 3 4
Value Prob Value Prob Value Prob Value Prob DR -0.13 18.28% -0.15 11.18% -0.19 0.03% -0.171 0.77%
LDR 0.04 2.84% 0.03 6.28% 0.01 36.35% 0.031 4.83% SIZE -0.01 78.94% 0.09 0.43% 0.00 67.93% -0.017 7.29% TANG -0.18 7.23% -0.23 2.06% -0.11 0.31% -0.117 1.92% TURN 0.07 0.11% 0.08 0.01% 0.07 0.00% 0.075 0.00% TURNOVER 0.00 0.00% 0.00 0.39% 0.00 22.09% 0.00 0.00% GROW 0.06 0.03% 0.04 2.23% 0.05 1.46% 0.061 0.01% C 0.27 43.03% -1.13 1.35% 0.26 1.22% 0.43 0.15% Crossed-
section Fix Fix None Random
Period None Fix Fix None
Orbs 320 320 320 320
R2 0.733011 0.757245 0.297686 0.26111 DW 1.769398 1.785226 0.659819 1.332437
Nguồn: Theo kết quả phân tích dữ liệu quan sát
Kết quả từ 4 mơ hình cho thấy, chỉ có yếu tố cơ hội tăng trưởng GROW và vịng quay tài sản TURN là có tác động dương có ý nghĩa dưới 5% đến ROE trong cả 4 mơ hình. Điều này có nghĩa là, cơng ty có nhiều cơ hội tăng trưởng lớn và có vịng quay tài sản lớn có khả năng sinh lợi lớn. Kết quả này phù hợp với nghiên cứu trước đây và xác nhận giả thuyết 9 của nghiên cứu này.
Mơ hình FEM 3 – hồi quy các ảnh hưởng cố định theo yếu tố thời gian cho kết quả R2 và DW không tốt. Mơ hình FEM 1 và FEM2 cho kết quả R2 và DW khá tốt tuy nhiên ước lượng hệ số dốc của SIZE trong 2 mơ hình này lại trái dấu nhau. Do đó các kết quả từ mơ hình FEM là khơng đáng tin cậy.
Mơ hình REM của ROE có chỉ số R2 chỉ đạt 0.26, tuy nhiên chỉ số DW đạt 1.33 là khá tốt. Kết quả từ mơ hình REM cho thấy có mối liên hệ ở mức ý nghía 1% của địn bẩy tài chính DR, vịng quay tài sản TURN và tính thanh khoản cổ phiếu TURNOVER đối với hiệu quả hoạt động ROE. Trong đó, địn bẩy tài chính DR có tương quan âm đáng kể đến ROE, đồng nghĩa khi tỷ lệ nợ gia tăng thì hiệu quả ROE giảm xuống. Kết quả này xác nhận giả thuyết H6 của nghiên cứu này.
Vịng quay tài sản TURN có tương quan dương với ROE đồng nghĩa các công ty có vịng quay tài sản lớn có hiệu quả ROE cao, kết quả này xác nhận giả thuyết H7 trong nghiên cứu này.
Cơ cấu tài sản TANG có tương quan âm có ý nghĩa 10% trong mơ hình FEM và ý nghĩa 5% trong mơ hình REM, cho thấy cơng ty có cơ cấu tài sản cố định càng tăng thì hiệu quả hoạt động ROE càng giảm. Kết quả này hoàn toàn trái ngược với các nghiên cứu của Mackie- Mason (1990), Akintoye (2008). Kết quả này bác bỏ giả thuyết H10 của nghiên cứu này.
Yếu tố thanh khoản cố phiếu có tương quan ý nghĩa với ROE ở mức 1%. Tuy nhiên, hệ số tương quan thấp gần bằng 0 do đó khơng đáng kể. Kết luận này bác bỏ giả thuyết H 11 của nghiên cứu này
2.7.2. Mơ hình ROA
Bảng 2.9: Kết quả kiểm định Hausman của mơ hình ROA
Correlated Random Effects - Hausman Test Equation: POOLED_ROA
Test cross-section random effects
Test Summary Chi-Sq. Statistic Chi-Sq. d.f. Prob. Cross-section random 11.746034 7 0.1092
Nguồn: Theo kết quả phân tích dữ liệu quan sát
Kết quả kiểm định Hausman: Xác suất bác bỏ giả thiết H0 là 10.92% > 5%. Điều này có nghĩa là khơng có sự khác biệt đáng kể trong kết quả ước lượng giữa mơ hình FEM và mơ hình REM. Trong trường hợp này mơ hình REM cho kết quả ước lượng tin cậy hơn.
Bảng 2.10: Kết quả ước lượng mơ hình ROA
Ước lượng FEM REM
Mơ hình 1 2 3 4
Value Prob Value Prob Value Prob Value Prob DR -0.24 0.00% -0.25 0.00% -0.30 0.00% -0.26 0.00% LDR 0.01 13.34% 0.01 25.20% 0.02 2.37% 0.01 8.95% TURNOVER 0.00 0.00% 0.00 0.08% 0.00 49.14% 0.00 0.00% TURN 0.04 0.01% 0.05 0.00% 0.04 0.00% 0.04 0.00% TANG -0.14 0.78% -0.16 0.17% -0.07 0.13% -0.07 1.31% SIZE 0.01 32.36% 0.06 0.06% 0.00 34.12% -0.01 16.47% GROW 0.03 0.17% 0.02 5.33% 0.02 6.86% 0.03 0.06%