CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.2. Thu thập dữ liệu và giai đoạn nghiên cứu
Luận văn dựa vào số liệu của 160 công ty cổ phần niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh (HOSE) để đại diện cho đối tượng khảo sát vì những cơng ty này đều có quy mơ vốn lớn (vốn điều lệ tối thiểu là 80 tỷ đồng và kể từ tháng 9/2012, để được niêm yết trên HOSE thì cơng ty phải có quy mơ trên 120 tỷ đồng), gồm cả công ty được cổ phần hóa từ DNNN, các CTCP tư nhân và các CTCP có vốn đầu tư trực tiếp nước ngồi. Ngồi ra, các cơng ty niêm yết trên HOSE có nghĩa vụ tuân thủ các quy định cũng như phải công khai thông tin theo quy định của cơ quan quản lý nhà nước và cơ quan quản lý thị trường nên dữ liệu thu thập tương đối thuận tiện và chính xác.
Khoảng thời gian thu thập dữ liệu từ năm 2009-2012. Thông tin cần thiết cho nghiên cứu được thu thập từ bản cáo bạch, báo cáo thường niên và báo cáo tài chính có kiểm tốn. Dữ liệu được lấy vào thời điểm 31/12 của năm hoặc thời điểm được cơng bố gần đó từ bản cáo bạch, báo cáo thường niên, báo cáo tài chính.
Bản cáo bạch là một bộ phận của hồ sơ đăng ký niêm yết hoặc hồ sơ đăng ký phát hành nên chỉ khi công ty niêm yết hoặc phát hành thêm cổ phiếu mới cung cấp tài liệu này mà không cung cấp theo định kỳ.
Báo cáo thường niên là văn bản mà công ty gửi cho các bên có liên quan theo định kỳ hàng năm, nhưng việc lập báo cáo thường niên không phải là điều bắt buộc đối với các công ty niêm yết.
cho ta một bức tranh kế toán về các hoạt động và vị thế của công ty. Báo cáo tài chính sử dụng cho luận văn là báo cáo tài chính năm đã được kiểm tốn để đảm báo tính chính xác và trung thực.
3.3. Mơ hình nghiên cứu
Hiệu quả hoạt động của các công ty thường được đo lường theo ba tiêu chí là hiệu quả tài chính, hiệu quả kinh doanh và hiệu quả tổng hợp. Trong bài nghiên cứu này, tác giả sử dụng hiệu quả tài chính, cụ thể được đo lường bằng chỉ tiêu ROA và Tobin’s Q là hai biến phụ thuộc. Các biến độc lập gồm tỷ lệ sở hữu của nhà nước, tỷ lệ sở hữu của các tổ chức đầu tư, tỷ lệ sở hữu của HĐQT, tỷ lệ sở hữu của BGĐ, tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập, Chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm Tổng giám đốc/Giám đốc. Các biến kiểm soát gồm quy mơ cơng ty, địn bẩy tài chính và tỷ lệ tăng trưởng ROA. Mơ hình nghiên cứu này được áp dụng theo mơ hình của Lee và Zhang (2011) ở Trung Quốc vì tác giả nhận thấy nền kinh tế của Việt Nam và Trung Quốc có nét tương đồng (đều chuyển đổi từ nền kinh tế tập trung sang nền kinh tế thị trường định hướng Xã hội chủ nghĩa). Bên cạnh đó, dữ liệu trong mơ hình nghiên cứu phù hợp và có thể thu thập ở Việt Nam.
DEP = α + β1OS + β2GS + β3Control varible + ε Trong đó:
- DEP: Hiệu quả hoạt động của công ty - OS: Nhóm biến cấu trúc sở hữu
- GS: Nhóm biến cấu trúc quản trị - Control varible: Nhóm biến kiểm sốt
3.4. Mơ tả dữ liệu nghiên cứu 3.4.1. Biến phụ thuộc 3.4.1. Biến phụ thuộc
Biến phụ thuộc là hiệu quả hoạt động của công ty, được đo lường bằng ROA và chỉ số Tobin’s Q.
- ROA = Lợi nhuận ròng/Tổng tài sản. Tỷ số này cho biết khả năng sinh lời so với tài sản hay cho biết mỗi đồng giá trị tài sản của công ty tạo ra bao nhiêu đồng lợi nhuận.
- Tobin’Q = Giá trị thị trường + Tổng nợ / Tổng tài sản. Tobin’s Q được tính bằng giá trị thị trường của tất cả các khoản nợ và vốn cổ phần của doanh nghiệp cho giá trị thay thế tồn bộ tài sản.
Trong đó: giá trị thị trường của cơng ty được tính bằng giá đóng cửa của cổ phiếu công ty vào ngày giao dịch cuối cùng của năm nhân với số cổ phiếu đang lưu hành trên thị trường.
3.4.2. Biến độc lập
Được chia là 2 nhóm: - Nhóm cấu trúc sở hữu:
+ Tỷ lệ sở hữu của cổ đông nhà nước (STATE).
+ Tỷ lệ sở hữu của các tổ chức, bao gồm cả tổ chức trong nước và ngoài nước (INS).
+ Tỷ lệ sở hữu HĐQT (BOARD), không bao gồm phần vốn mà các thành viên làm đại diện.
+ Tỷ lệ sở hữu của BGĐ (MNG), không bao gồm phần vốn mà các thành viên làm đại diện.
+ Tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập (IDRATIO) = tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập/Tổng số thành viên HĐQT.
+ Kiêm nhiệm chức vụ Tổng giám đốc/Giám đốc của chủ tịch HĐQT (Duality). Biến này được gán giá trị bằng 1 nếu Chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm chức vụ Tổng giám đốc/Giám đốc công ty, và bằng 0 nếu ngược lại.
3.4.3. Biến kiểm sốt
+ Quy mơ công ty (SIZE) = Logrit cơ số tự nhiên của tổng tài sản. + Địn bẩy tài chính (LEV) = Tổng nợ/Tổng tài sản
+ Tỷ lệ tăng trưởng (GROWTH) = (ROA- ROA_1)/ROA_1 Bảng 3-1: Bảng mô tả các biến
Biến Mô tả biến
ROA Lợi nhuận ròng/Tổng tài sản
Biến phụ thuộc
Tobin’s Q Giá trị thị trường + Nợ / Tổng tài sản STATE Tỷ lệ sở hữu nhà nước
INS Tỷ lệ sở hữu của các tổ chức đầu tư BOARD Tỷ lệ sở hữu của thành viên HĐQT
Cấu trúc sở hữu (OS)
MNG Tỷ lệ sở hữu của thành viên BGĐ IDRATIO Tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập
Quản trị công
ty (GS) DUALITY DUALITY = 1 nếu Chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm
Tổng giám đốc/Giám đốc và ngược lại thì = 0 SIZE Quy mơ cơng ty, tính bằng logarit cơ số 10 của tổng tài sản công ty LEV Tỷ lệ nợ: tổng nợ/tổng tài sản
Biến kiểm soát (Control
varible)
GROWTH Tỷ lệ tăng trưởng: sự thay đổi của lợi nhuận sau thuế/tổng tài sản của năm sau so với năm trước
3.5. Phương pháp thực hiện
Tác giả sử dụng phần mềm STATA 11 để phân tích và xử lý các mơ hình trong dữ liệu bảng. Baltagi (2005) cho rằng dữ liệu bảng có được nhiều ưu điểm như: cung cấp những dữ liệu có nhiều thơng tin hơn, đa dạng hơn, ít cộng tuyến hơn giữa các biến số, nhiều bậc tự do hơn và hiệu quả hơn; dữ liệu bảng có thể phát hiện và đo lường tốt hơn những ảnh hưởng mà không thể quan sát trong chuỗi dữ liệu thời gian thuần túy hay dữ liệu chéo theo không gian thuần túy…. Các bước thực hiện gồm:
- Bước 1: Thống kê mô tả nhằm cung cấp bảng tổng hợp mô tả số liệu của các biến.
- Bước 2: Phân tích ma trận hệ số tương quan nhằm đo lường mối quan hệ tuyến tính giữa các biến và kiểm định giả thuyết về trị trung bình của 2 mẫu.
- Bước 3: Phân tích hồi quy tuyến tính cho biết mối quan hệ giữa các biến phụ thuộc và các biến độc lập bằng cách chạy hồi quy tuyến tính với ước lượng OLS (Ordinary Least Squares), FEM (Fixed Effects Model) và REM (Random Effects Model). Sau đó tác giả sẽ kiểm định xem mơ hình nào phù hợp hơn.
- Bước 4: Kiểm tra xem mơ hình có bị hiện tượng đa cộng tuyến, phương sai thay đổi và tự tương quan.
- Bước 5: Khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi, tự tương quan bằng phương pháp ước lượng bình phương nhỏ nhất tổng quát GLS (Generalized Least Squares).
- Bước 6: Phân tổ thống kê theo tỷ lệ sở hữu của nhà nước cao hay thấp. Phương pháp này được sử dụng để khảo sát sâu hơn mối tương quan giữa các biến phụ thuộc và các biến độc lập theo phân tổ thống kê.
CHƯƠNG 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.1. Kết quả phương trình hồi quy tuyến tính đối với tập dữ liệu mẫu mẫu
4.1.1. Thống kê mô tả các biến phụ thuộc, biến độc lập, biến kiểm soát với tập dữ liệu mẫu soát với tập dữ liệu mẫu
Bảng 4-1: Kết quả thống kê mô tả các biến phụ thuộc, biến độc lập, biến kiểm soát với tập dữ liệu mẫu
Biến Mean Median Maximum Minimum Std.dev.
ROA 0.0720 0.0581 0.5009 -0.6455 0.0850 TOBINQ 1.1075 0.9680 3.9372 0.0749 0.5081 STATE 0.2495 0.1885 0.8238 0.0000 0.2358 INS 0.2214 0.1776 0.8171 0.0000 0.1862 BOARD 0.1170 0.0365 0.8302 0.0000 0.1638 MNG 0.0640 0.0140 0.7552 0.0000 0.1187 IDRATIO 0.2887 0.2857 1.0000 0.0000 0.2085 DUALITY 0.3953 0.0000 1.0000 0.0000 0.4893 SIZE 27.607 27.446 31.653 25.096 1.1482 LEV 0.5015 0.5242 2.9993 0.0001 0.2498 GROWTH -5.0979 -0.1055 125.53 -1823.6 86.168
Nguồn: số liệu được thu thập từ các bản cáo bạch, báo cáo tài chính, báo cáo thường niên (Phụ lục 3) và tính tốn từ phần mềm STATA.
Theo bảng số liệu cho thấy ROA bình quân là 7.2%/năm và Tobin’Q bình quân đạt 1.10. Tỷ lệ sở hữu nhà nước cao nhất là 82,4% trong khi tỷ lệ sở hữu của các tổ chức đầu tư cao nhất cũng lên đến 81,7%. Số liệu còn cho thấy tỷ lệ sở hữu của HĐQT trung bình chiếm 11.7%, của BGĐ là 6.4% và tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập trung bình là 28.9%. Với biến kiêm nhiệm, gần 40% các công ty cổ phần trong mẫu nghiên cứu có Chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm chức danh Tổng giám đốc/Giám đốc.
4.1.2. Kiểm định tương quan giữa các biến trong mơ hình
Bảng 4-2. Ma trận tương quan giữa các biến
ROA TOBINQ STATE INS BOARD MNG IDRATIO DUALITY ROA 1.000000 TOBINQ 0.479056 1.000000 STATE 0.179119 0.093668 1.000000 INS 0.093193 0.077728 -0.265145 1.000000 BOARD -0.138010 -0.047152 -0.575724 -0.137760 1.000000 MNG -0.101608 -0.069307 -0.448788 -0.131207 0.786849 1.000000 IDRATIO -0.053131 -0.096908 -0.032629 0.000780 -0.042749 -0.062922 1.000000 DUALITY 0.051049 0.074907 -0.139842 -0.029511 0.167400 0.348108 -0.160657 1.000000
Nguồn: số liệu được thu thập từ các bản cáo bạch, báo cáo tài chính, báo cáo thường niên (Phụ lục 3) và tính tốn từ phần mềm STATA.
Theo kết quả, mối tương quan cặp giữa các biến đều nhỏ hơn 0.8 nên theo dự đốn mơ hình khơng bị hiện tượng đa cộng tuyến nghiêm trọng. Tuy nhiên, ở phần sau tác giả cũng sẽ sử dụng nhân tử phóng đại phương sai (VIF) để kiểm định mơ hình có bị đa cộng tuyến hay không.
4.1.3. Kiểm định giả thuyết về trị trung bình của 2 mẫu
Bảng 4-3: Kết quả kiểm định T-test
ROA Tobin’s Q
Phân tổ
Thấp Cao Thấp–Cao Thấp Cao Thấp–Cao
STATE 0.061 [0.077] 0.085 [0.091] -0.024*** (-3.694) 1.067 [0.452] 1.158 [0.568] -0.091** (-2.237) INS 0.063 [0.076] 0.083 [0.093] -0.02*** (-2.919) 1.056 [0.481] 1.175 [0.535] -0.119*** (-2.944) BOARD 0.082 [0.093] 0.048 [0.056] 0.034*** (4.675) 1.130 [0.540] 1.054 [0.422] 0.076* (1.735) MNG 0.079 [0.090] 0.049 [0.057] 0.03*** (3.820) 1.138 [0.543] 1.008 [0.354] 0.13*** (2.760) IDRATIO 0.074 [0.081] 0.068 [0.089] 0.006 (0.986) 1.135 [0.559] 1.072 [0.435] 0.063 (1.551) DUALITY 0.068 [0.078] 0.077 [0.093] -0.009 (-1.291) 1.076 [0.516] 1.154 [0.492] -0.078* (-1.896) Ghi chú: *, **, *** ứng với mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%; Giá trị trong () là giá trị t.
Nguồn: số liệu được thu thập từ các bản cáo bạch, báo cáo tài chính, báo cáo thường niên (Phụ lục 3) và tính tốn từ phần mềm STATA.
Trong bảng trên, mẫu dữ liệu được phân làm 2 nhóm tương ứng theo tỷ lệ sở hữu và cấu trúc quản trị cao và thấp nhằm kiểm định sự khác biệt giữa trị trung bình của hiệu quả hoạt động trong các phân tổ thống kê. Tác giả sử dụng
kiểm định giả thuyết H0: không tồn tại sự khác biệt có ý nghĩa thống kê về hiệu quả hoạt động giữa 2 phân tổ thống kê theo các yếu tố cấu trúc sở hữu và cấu trúc quản trị.
Kết quả cho thấy có sự khác biệt về hiệu quả hoạt động giữa 2 phân tổ thống kê theo tỷ lệ sở hữu của nhà nước, của các tổ chức đầu tư, của HĐQT và BGĐ. Khi tỷ lệ sở hữu của nhà nước và tỷ lệ sở hữu của các tổ chức cao, giá trị trung bình của ROA và Tobin’s Q đều cao hơn so với giá trị trung bình ở nhóm tỷ lệ sở hữu thấp. Ngược lại, khi tỷ lệ sở hữu của HĐQT và BGĐ thấp thì giá trị trung bình của ROA và Tobin’s Q cao.
Với phân tổ thống kê theo tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập thì kết quả cho thấy tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập không mang lại sự khác biệt có ý nghĩa thống kê đối với hiệu quả hoạt động của công ty. Với phân tổ thống kê theo sự kiêm nhiệm thì cho thấy sự kiêm nhiệm tạo ra sự khác biệt về giá trị trung bình của Tobin’s Q với mức ý nghĩa 10%.
4.1.4. Kết quả hồi quy hiệu quả hoạt động với nhóm yếu tố cấu trúc sở hữu: sở hữu:
Bảng 4-4: Kết quả hồi quy hiệu quả hoạt động với nhóm yếu tố cấu trúc sở hữu - biến phụ thuộc ROA
Biến Hồi quy OLS Fixed Effects Model Random Effects Model
-cons 0.028 1.164*** 0.202* STATE 0.062*** -0.061 0.044* INS 0.048** -0.039 0.020 BOARD -0.011 0.032 -0.009 MNG 0.031 -0.022 0.012 SIZE 0.003 -0.036*** -0.003 LEV -0.140*** -0.103*** -0.122*** GROWTH 0.00** 0.000 0.000* R-Squared 0.224 0.114 0.071 Adjusted R2 0.215 F-value 26.14*** 8.77*** 94.44***
Ghi chú: *, **, *** ứng với mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.
Nguồn: số liệu được thu thập từ các bản cáo bạch, báo cáo tài chính, báo cáo thường niên (Phụ lục 3) và tính tốn từ phần mềm STATA.
Trước tiên, tác giả chạy hồi quy tuyến tính với phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS). Phương pháp OLS thực chất khơng kể đến kích thước không gian và thời gian của dữ liệu, sử dụng tất cả dữ liệu xếp chồng không phân biệt từng công ty riêng. Kết quả ước lượng cho thấy tồn tại mối tương quan
dương có ý nghĩa thống kê giữa tỷ lệ sở hữu nhà nước và các tổ chức đầu tư với ROA, nhưng tỷ lệ sở hữu của HĐQT và BGĐ thì khơng tồn tại mối tương quan có ý nghĩa thống kê với ROA và Adjusted R2 tương đối thấp. Tiếp theo, tác giả sử dụng mơ hình ảnh hưởng cố định (FEM) có sai số chuẩn được nhóm theo từng cơng ty với mục đích loại bỏ các yếu tố khơng quan sát được trong hồi quy nhằm làm giảm vấn đề sai số và mơ hình tác động ngẫu nhiên (REM) khi chúng ta quan tâm đến việc các khác biệt của mỗi cơng ty ảnh hưởng đến mơ hình chung. Sau đó, tác giả tiến hành so sánh giữa các mơ hình Pooled OLS, FEM, REM để lựa chọn ra mơ hình ước lượng phù hợp nhất.
- So sánh giữa Pooled regression và FEM bằng Likelihood Ratio Test.
H0: dùng Pooled regression thích hợp hơn FEM H1: dùng FEM hiệu quả hơn Pooled regression
Kết quả: F test that all u_i=0: F(159, 473) = 5.13 Prob > F = 0.0000 Vì p-value = 0.000 < 0.05 nên dùng FEM thích hợp hơn Pooled regression.
- So sánh giữa FEM và REM bằng Hausman test.
H0: dùng REM thích hợp hơn FEM H1: dùng FEM thích hợp hơn REM Kết quả: Prob>chi2 = 0.0000
Vì p-value = 0.000 < 0.05 nên dùng FEM sẽ thích hợp hơn REM.
Tuy nhiên, theo kết quả chạy mơ hình FEM thì các biến độc lập đều khơng có ý nghĩa thống kê và các hệ số hồi quy của các biến có tương quan
ngược chiều với kết quả trong ma trận hệ số tương quan. Bước kiểm tra mơ hình có bị các hiện tượng đa cộng tuyến, phương sai thay đổi và tự tương quan sẽ được tác giả kiểm định trong phần sau.
Bảng 4-5: Kết quả hồi quy hiệu quả hoạt động với nhóm yếu tố cấu trúc sở hữu - biến phụ thuộc Tobin’s Q
Biến Hồi quy OLS Fixed Effects Model Random Effects Model
-cons 0.420 19.048*** 3.96* STATE 0.365*** 0.652** 0.466*** INS 0.346*** -0.051 0.251 BOARD 0.360 0.667* 0.493* MNG -0.355 -0.314 -0.234 SIZE 0.013 -0.670*** -0.120*** LEV 0.250*** 0.728*** 0.531*** GROWTH 0.000 0.000 0.000 R-Squared 0.042 0.312 0.059 Adjusted R2 0.032 F-value 4.04*** 30.73*** 47.21***
Ghi chú: *, **, *** ứng với mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%.
Nguồn: số liệu được thu thập từ các bản cáo bạch, báo cáo tài chính, báo