CHƢƠNG 5 : KẾT LUẬN
5.1 Kết quả nghiên cứu và kiến nghị
Với mục tiêu là đánh giá mức độ tác động của các nhân tố xác định nợ vay đến khả năng vay nợ của doanh nghiệp, trong đó chú trọng đến việc đánh giá lại tác động của biến triển vọng tăng trưởng chuyển đổi đến khả năng vay nợ. Bài nghiên cứu thu thập dữ liệu nghiên cứu gồm 126 cơng ty phi tài chính đang được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội trong khoảng thời gian từ 2008-2013. Theo đó trình tự thực hiện của đề tài gồm các bước: Trước hết đề tài thực hiện mô tả lại dữ liệu nghiên cứu nhằm cung cấp một cái nhìn ban đầu về chuỗi dữ liệu nghiên cứu và giải thích các đặc tính của dữ liệu nghiên cứu.
Tiếp đến đề tài thực hiện hồi quy các mơ hình nghiên cứu dựa trên 3 ước lượng chính: Pooled-OLS, Fixed-effect, Random-effect. Cuối cùng tiến hành các kiểm định nhằm chọn ước lượng tốt nhất trong các ước lượng hồi quy để kiểm định các giả thiết nghiên cứu.
Thông qua việc ước lượng và kiểm định các giả thiết nghiên cứu đề tài đã thu được các kết quà nghiên cứu chính sau:
Trong mơ hình (1a) kết quả cho thấy đối với các doanh nghiệp Niêm yết Việt Nam, tất cả các biến trong mơ hình hồi quy địn bẩy đều có ý nghĩa thống kê. Trong đó biến triển vọng tăng trưởng truyền thống (MBi,t-1), biến tài sản cố định hữu hình (TANGi,t-1), biến quy mô doanh nghiệp (SIZEi,t-1), biến đòn bẩy trung bình ngành theo giá trị sổ sách (LEV(IND)i,t) và giá trị thị trường (LEV(IND)bk) có mối tương quan dương với khả năng vay nợ của doanh nghiệp trong khi đó hai biến triển vọng tăng trưởng nâng cao (LnMBi,t-1; EXP-1MBi,t-1) và biến lợi nhuận (EBITi,t-1) có mối tương quan âm với khả năng vay nợ của doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu này có một vài điểm khác với kết quả nghiên cứu của Joseph P.Ogden & Shanhong Wu, (2013). Với các doanh nghiệp Việt Nam thì biến triển vọng tăng trưởng nâng cao (EXP-1MBi,t-1)và biến lợi nhuận có mối tương quan âm chứ không phải tương quan dương như giả thiết đặt ra trên cơ sở lý thuyết đánh đổi.
Trong mơ hình (1b) kết quả cho thấy đối với các doanh nghiệp Niêm yết Việt Nam, hầu hết các biến trong mơ hình hồi quy địn bẩy đều có ý nghĩa thống kê trừ hai biến tài sản cố định hữu hình và biến địn bẩy trung bình ngành theo giá trị thị trường. Trong đó biến triển vọng tăng trưởng truyền thống (MBi,t-1), biến quy mơ doanh nghiệp (SIZEi,t-1), biến địn bẩy trung bình ngành theo giá trị trị thị trường (LEV(IND)bk) có mối tương quan dương với khả năng vay nợ của doanh nghiệp thì hai biến triển vọng tăng trưởng nâng cao (LnMBi,t-1; EXP-1MBi,t-1) và biến lợi nhuận (EBITi,t-1) có mối tương quan âm với khả năng vay nợ của doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu này có một vài điểm khác với kết quả nghiên cứu của Joseph P.Ogden & Shanhong Wu, (2013). Cũng giống như mơ hình (1a), các doanh nghiệp Việt Nam thì biến triển vọng tăng trưởng nâng cao và biến lợi nhuận có mối tương quan âm chứ khơng phải tương quan dương với địn bẩy doanh nghiệp.
Trong mơ hình (2a) kết quả cho thấy đối với các doanh nghiệp Niêm yết Việt Nam, tất cả các biến trong mơ hình hồi quy địn bẩy đều có ý nghĩa thống kê. Trong đó biến tài sản cố định hữu hình (TANGi,t-1), biến quy mơ doanh nghiệp (SIZEi,t-1), biến địn bẩy trung bình ngành theo giá trị trị sổ sách (LEV(IND)bk) và thị trường (LEV(IND)i,t) có mối tương quan dương với khả năng vay nợ của doanh nghiệp trong khi đó hai biến triển vọng tăng trưởng truyền thống (MBi,t-1) và biến lợi nhuận (EBITi,t-1) có mối tương quan âm với khả năng vay nợ của doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu này giống với kết quả nghiên cứu của Joseph P.Ogden & Shanhong Wu, (2013).
Trong mơ hình (2b) kết quả cho thấy đối với các doanh nghiệp Niêm yết Việt Nam, hầu hết các biến trong mơ hình hồi quy địn bẩy đều có ý nghĩa thống kê. Trong đó biến quy mô doanh nghiệp (SIZEi,t-1), biến địn bẩy trung bình ngành theo giá trị trị sổ sách (LEV(IND)bk) có mối tương quan dương với khả năng vay nợ của doanh nghiệp trong khi đó biến lợi nhuận (EBITi,t-1), có mối tương quan âm với khả năng vay nợ của doanh nghiệp, ba biến triển vọng tăng trưởng truyền thống (MBi,t-1), biến đòn bẩy trung bình ngành theo giá thị trường (LEV(IND)i,t) và biến tài sản cố định hữu hình (TANGi,t-
1) khơng có ý nghĩa thống kê.
Biến triển vọng tăng trưởng truyền thống (MBi,t-1) có mối tương quan dương với khả năng vay nợ của doanh nghiệp trái với giả thiết.
• Thứ nhất: Biến triển vọng tăng trưởng truyền thống (MBi,t-1) có mối tương quan dương với nợ vay trong mơ hình (1a, 1b), nghịch biến với nợ vay trong mơ hình (2a) và tương quan dương nhưng khơng có ý nghĩa thống kê trong mơ hình (2b). Trong khi đó biến triển vọng tăng trưởng nâng cao LnMBi,t-1; Exp-1 MBi,t-1 có mối tương quan âm với nợ vay trong cả hai mơ hình (1a, 1b) nhưng chỉ có biến LnMBi,t-
1 là có tương quan phù hợp với kỳ vọng giả thiết. Theo biểu đồ phân tích, ta thấy được rõ hơn xu hướng biến đổi trái chiều của đòn bẩy tối ưu và triển vọng tăng trưởng của doanh nghiệp.
• Thứ hai: Các biến triển vọng tăng trưởng nâng cao trong mơ hình hồi quy địn bẩy
nâng cao có mức độ tác động đến mức độ vay nợ của doanh nghiệp nhiều hơn, và mơ hình hồi quy đòn bẩy nâng cao cũng phù hợp hơn mơ hình hồi quy địn bẩy truyền thống trong việc giải thích khả năng vay nợ của các doanh nghiệp Việt Nam. • Thứ 3: Thu nhập hoạt động có mối tương quan âm với khả năng vay nợ của doanh
nghiệp trong tất cả các mơ hình trái với giả thiết nghiên cứu và các nghiên cứu trước đó.
• Thứ 4: Giá trị tài sản cố định hữu hình và quy mơ cơng ty có mối tương quan dương
với khả năng vay nợ của doanh nghiệp, tuy nhiên biến tài sản cố định hữu hình
TANGi,t-1 chỉ có ý nghĩa thống kê trong mơ hình hồi quy theo giá thị trường.
• Thứ 5: Địn bẩy trung bình ngành sổ sách và nâng cao có mối tương quan dương với
mức độ vay nợ. Biến đòn bẩy trung bình ngành theo giá thị trường chỉ có ý nghĩa thống kê trong mơ hình 1a và 2a. Biến Biến địn bẩy trung bình ngành theo giá trị sổ sách luôn là nhân tố rất quan trọng trong việc xác định mức độ vay nợ của doanh nghiệp.
• Thứ 6: Địn bẩy tối ưu là một hàm số của các nhân tố độ trễ của đòn bẩy, các doanh
nghiệp Việt Nam trong giai đọn nghiên cứu chưa tìm được bằng chứng các doanh nghiệp muốn hướng tới địn bẩy tối ưu của mình.
Các doanh nghiệp Việt Nam hiện nay đa phần duy trì một tỷ lệ nợ khá cao trong cấu trúc vốn, điều này sẽ đưa doanh nghiệp vào thế bị động do lãi suất vay bị biến động theo biến động của thị trường tài chính, cũng chính vì vậy nên việc hướng tới cấu trúc vốn tối ưu là một việc rất khó khăn, điều này được thấy rõ qua các Biểu đồ 4.3; 4.4; 4.5;
5.2 Hạn chế của luận văn và hướng nghiên cứu tiếp theo. 5.2.1 Hạn chế của đề tài.
Đề tài còn một số giả thiết vẫn chưa được chứng minh và đó chính là những hạn chế của đề tài. Các hạn chế đó có thể xuất phát từ các nguyên nhân:
• Thứ nhất: Đề tài chưa đưa vào nghiên cứu thực nghiệm tốc độ điều chỉnh cấu trúc
vốn về mức tối ưu và phân tích hoạt động tài trợ bên ngồi.
• Thứ hai: số liệu được thu thập từ các báo cáo tài chính của cơng ty, tuy nhiên các
báo cáo này lại chưa phản ánh hết các thơng tin của cơng ty, nó xuất phát từ các hạn chế trong quy định về hạch toán kế toán, quy định về minh bạch thơng tin. • Thứ ba: số lượng các cơng ty được chọn cịn ít nên có thể kết quả được rút ra từ
các cơng ty nghiên cứu chưa mang tính chất đại diện cho tồn thị trường.
• Thứ tư: giai đoạn thu thập số liệu mà đề tài lựa chọn là 2008-2013 là giai đoạn mà
nền kinh tế đang gặp khó khăn sau khủng hoảng tài chính tồn cầu 2008 nên thành quả của các cơng ty ngồi yếu tố chủ quan nội tại cơng ty cịn chịu ảnh hưởng bởi các yếu tố khách quan của nền kinh tế. Nên các kết luận của đề tài có thể chưa bao gồm hết các yếu tố tác động đến thành quả của công ty.
5.2.2 Hướng nghiên cứu tiếp theo
Xuất phát từ những hạn chế của mình đề tài đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo cho chủ đề này.
Thứ nhất: nên mở rộng thêm mẫu nghiên cứu cho tồn bộ thị trường, để từ đó có cái nhìn mang tính tồn diện hơn cho các kết luận của chủ đề này.
Thứ hai: mở rộng nghiên cứu thực nghiệm thời gian điều chỉnh về cấu trúc vốn tối ưu của các doanh nghiệp Việt Nam và phân tích hoạt động tài trợ bên ngồi của doanh nghiệp.
I. ƢỚC LƢỢNG MƠ HÌNH HỒI QUY ĐỊN BẨY
1. BẢNG THỐNG KÊ MƠ TẢ DỮ LIỆU
3. MƠ HÌNH NÂNG CAO THEO GIÁ TRỊ THỊ TRƢỜNG
Kết quả các ước lượng và kiểm định cho mơ hình (1a): mơ hình hồi quy nâng cao theo giá thị trường.
3.1 Ƣớc lƣợng Pooled OLS
3.3 Ƣớc lƣợng Random-effect
Kiểm định LM giữa hai ƣớc lƣợng Pooled OLSed- OLS và Random- effect-effect
Kiểm định Hausman giữa hai ƣớc lƣợng Fixed-effect và Random-effect- effect
Đề tài sẽ tiến hành kiểm định các khuyết tật của mơ hình Fixed-effect để tiến hành khắc phục các khuyết tât (nếu có) như sau:
Kiểm định Phƣơng sai thay đổi
3.4 Ƣớc lƣợng GLS cho mơ hình (1a)
Để đảm bảo tính hiệu quả của mơ hình, đề tài tiến hành khắc phục hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi bằng cách ước lượng lại mơ hình theo phương pháp GLS như sau:
4. MƠ HÌNH NÂNG CAO THEO GIÁ TRỊ SỔ SÁCH
Kết quả các ước lượng và kiểm định cho mơ hình (1b): mơ hình hồi quy nâng cao theo giá trị sổ sách.
4.1 Ƣớc lƣợng Pooled OLS
effect
Kiểm định LM giữa hai ƣớc lƣợng Pooled OLSed- OLS và Random- effect.
Kiểm định Hausman giữa hai ƣớc lƣợng Fixed-effect và Random-effect- effect
Đề tài sẽ tiến hành kiểm định các khuyết tật của mơ hình Fixed-effect để tiến hành khắc phục các khuyết tât (nếu có) như sau:
Kiểm định Phƣơng sai thay đổi
4.4 Ƣớc lƣợng GLS cho mơ hình (1b)
Để đảm bảo tính hiệu quả của mơ hình, đề tài tiến hành khắc phục hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi bằng cách ước lượng lại mơ hình theo phương pháp GLS như sau:
5. MƠ HÌNH TRUYỀN THỐNG THEO GIÁ TRỊ THỊ TRƢỜNG
Kết quả các ước lượng và kiểm định cho mơ hình (2a): mơ hình hồi quy truyền thống theo giá thị trường.
5.1 Ƣớc lƣợng Pooled OLS
5.3 Ƣớc lƣợng Random-effect
Kiểm định Hausman giữa hai ƣớc lƣợng Fixed-effect và Random-effect
Đề tài sẽ tiến hành kiểm định các khuyết tật của mơ hình Fixed-effect để tiến hành khắc phục các khuyết tât (nếu có) như sau:
Kiểm định Phƣơng sai thay đổi
5.4 Ƣớc lƣợng GLS cho mơ hình (2a)
Để đảm bảo tính hiệu quả của mơ hình, đề tài tiến hành khắc phục hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi bằng cách ước lượng lại mơ hình theo phương pháp GLS như sau:
6. MƠ HÌNH TRUYỀN THỒNG THEO GIÁ TRỊ SỔ SÁCH
Kết quả các ước lượng và kiểm định cho mơ hình (2b): mơ hình hồi quy truyền thống theo giá trị sổ sách.
6.1 Ƣớc lƣợng Pooled OLS
6.3 Ƣớc lƣợng Random-effect
Kiểm định Hausman giữa hai ƣớc lƣợng Fixed-effect và Random-effect
Đề tài sẽ tiến hành kiểm định các khuyết tật của mơ hình Fixed-effect để tiến hành khắc phục các khuyết tât (nếu có) như sau:
Kiểm định Phƣơng sai thay đổi
6.4 Ƣớc lƣợng GLS cho mơ hình (2b)
Để đảm bảo tính hiệu quả của mơ hình, đề tài tiến hành khắc phục hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi bằng cách ước lượng lại mơ hình theo phương pháp GLS như sau:
II. MƠ HÌNH ƢỚC LƢỢNG ĐỊN BẨY TỐI ƢU
1. Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy đòn bẩy tối ƣu 2008
1.1 Mơ hình (3a): Hồi quy nâng cao theo giá thị trƣờng Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
Để đảm bảo tính hiệu quả của mơ hình, đề tài tiến hành khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi bằng cách ước lượng lại mơ hình theo phương pháp GLS như sau:
1.2 Mơ hình (3b): Hồi quy nâng cao theo giá sổ sách Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
Kiểm định Phƣơng sai thay đổi
1.3 Mơ hình (4a): Hồi quy truyền thống theo giá thị trƣờng Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
Để đảm bảo tính hiệu quả của mơ hình, đề tài tiến hành khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi bằng cách ước lượng lại mơ hình theo phương pháp GLS như sau:
1.4 Mơ hình (4b): Hồi quy truyền thống theo giá sổ sách Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
Kiểm định Phƣơng sai thay đổi
2. Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy địn bẩy tối ƣu 2009
2.1 Mơ hình (3a): Hồi quy nâng cao theo giá thị trƣờng Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
2.2 Mơ hình (3b): Hồi quy nâng cao theo giá sổ sách Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
2.3 Mơ hình (4a): Hồi quy truyền thống theo giá thị trƣờng Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
2.4 Mơ hình (4b): Hồi quy truyền thống theo giá sổ sách Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
3. Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy đòn bẩy tối ƣu 2010
3.1 Mơ hình (3a): Hồi quy nâng cao theo giá thị trƣờng Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
3.2 Mơ hình (3b): Hồi quy nâng cao theo giá sổ sách Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
3.3 Mơ hình (4a): Hồi quy truyền thống theo giá thị trƣờng Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
3.4 Mơ hình (4b): Hồi quy truyền thống theo giá sổ sách Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
4. Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy địn bẩy tối ƣu 2011
4.1 Mơ hình (3a): Hồi quy nâng cao theo giá thị trƣờng Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
4.2 Mơ hình (3b): Hồi quy nâng cao theo giá sổ sách Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
4.3 Mơ hình (4a): Hồi quy truyền thống theo giá thị trƣờng Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
4.4 Mơ hình (4b): Hồi quy truyền thống theo giá sổ sách Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
5. Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy đòn bẩy tối ƣu 2008 5.1 Mơ hình (3a): Hồi quy nâng cao theo giá thị trƣờng Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
5.2 Mơ hình (3b): Hồi quy nâng cao theo giá sổ sách Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
5.3 Mơ hình (4a): Hồi quy truyền thống theo giá thị trƣờng Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
5.4 Mơ hình (4b): Hồi quy truyền thống theo giá sổ sách Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
6. Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy địn bẩy tối ƣu 2008 6.1 Mơ hình (3a): Hồi quy nâng cao theo giá thị trƣờng Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
6.2 Mơ hình (3b): Hồi quy nâng cao theo giá sổ sách Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
6.4 Mơ hình (4b): Hồi quy truyền thống theo giá sổ sách Ƣớc lƣợng hệ số hồi quy bằng ƣớc lƣợng Pooled OLS
Tài liệu tham khảo tiếng việt:
- Lê Đạt Chí, 2013. Các nhân tố ảnh hưởng đến việc hoạch định cấu trúc vốn của các nhà quản trị tài chính Việt Nam. Tạp chí Phát triển và hội nhập số 9