Nhóm biến Ký hiệu Tên gọi Cách tính
Biến phụ thuộc
Tín dụng thương mại
TcRec Đo lường khoản phải thu Khoản phải thu / Tổng tài sản
TcPay Đo lường khoản phải trả Khoản phải trả / Tổng tài sản
TcNet Tín dụng thương mại rịng (Khoản phải thu - khoản phải trả) / Tổng tài sản
Biến độc lập
Tín dụng ngân hàng BkLoan Nợ vay ngân hàng Nợ ngắn hạn/ Tổng tài sản
Biến giả kiểm soát giai đoạn khủng hoảng
Crisis Biến giả cho giai đoạn khủng
hoảng
Crisis = 1 tronggiai đoạn Q1 2008 đến Q1 2009 Crisis = 0 trong các giai đoạn còn lại.
PRE (1,2) Biến giả giai đoạn trước khủng hoảng PRE = 1 trong giai đoạn Q1 2006 - Q4 2007 PRE = 0 trong các giai đoạn còn lại
POST (1,6) Biến giả giai đoạn sau khủng hoảng POST = 1 trong giai đoạn Q2 2009 đến Q4 2014
POST = 0 trong các giai đoạn cịn lại
Nhóm biến kiểm sốt
SALES Doanh thu Doanh thu / Tổng tài sản
CGS Giá vốn hàng bán Giá vốn hàng bán / Tổng tài sản
SIZE Quy mô Ln (Tổng tài sản) (với Ln : logarit Nepe)
3.3. Dữ liệu nghiên cứu
Xây dựng mẫu nghiên cứu. Để xem xét mối quan hệ giữa tín dụng thương mại và
tín dụng ngân hàng, dựa trên cách tiếp cận của Lin&Chou (2015), tác giả xây dựng bộ dữ liệu cấu trúc dạng bảng (pannel data), theo tần suất quý. Đồng thời, tác giả cũng xem mối quan hệ giữa tín dụng thương mại và tín dụng ngân hàng bị tác động như thế nào bởi cuộc khủng hoảng tài chính tồn cầu 2008-2009. Do đó, các cơng ty có mặt trong mẫu nghiên cứu tại trường hợp Việt Nam phải trải qua những tiêu chí lọc khá nghiêm ngặt về mặt thời gian.
Về thời gian nghiên cứu, mặc dù, phiên giao dịch đầu tiên được khai trương tại Sở GDCK Thành Phố Hồ Chí Minh (HSX) vào ngày 28/07/2000 nhưng chỉ với 2 doanh nghiệp niêm yết. Trải qua gần 15 năm giao dịch (hình 3.2) và số lượng các cơng ty niêm yết mặc dù cũng đã tăng dần qua các năm và chỉ thực sự bùng nổ về số lượng niêm yết vào giao đoạn 2006 – 2008 (hình 3.1). Đồng thời, giai đoạn xảy ra cuộc khủng hoảng tài chính tồn cầu là 2008-2009. Do đó, các doanh nghiệp có mặt trong mẫu nghiên cứu, phải được niêm yết trên HSX từ năm 2007 trở về trước. Điều này nhằm đáp ứng tiêu chí về chuỗi thời gian trong cấu trúc dữ liệu bảng và các doanh nghiệp trong mẫu đều cùng trải qua giai đoạn khủng hoảng tài chính (2008-2009). Bên cạnh đó, các cơng ty tài chính cũng bị loại trừ khỏi mẫu. Bởi vì cấu trúc vốn, các khoản phải thu, phải trả (tín dụng thương mại) có nhiều khác biệt so với các doanh nghiệp phi tài chính. Theo đó, các cổ phiếu có mã ngành 8000 thuộc nhóm ngành Tài chính (Financials) theo chuẩn phân ngành ICB được loại trừ khỏi mẫu.
Về việc phân chia ngành nghề của các doanh nghiệp trong mẫu quan sát: Tác giả
dựa theo chuẩn phân ngành khá phổ biến là ICB (Industry Classification Benchmark), theo đó, ICB do FTSE Group và DowJone xây dựng. ICB phân chia các ngành kinh tế quốc dân thành 4 cấp gồm: 10 nhóm ngành (Industries), 19 phân ngành lớn (Super sectors), 41 phân ngành chính (Sectors), 114 phân ngành phụ (Sub sectors). Các nhóm ngành chính được xây dựng trong ICB bao gồm: Dầu khí,
nguyên vật liệu, công nghiệp, hàng tiêu dùng, y tế, dịch vụ tiêu dùng, viễn thông, dịch vụ công cộng, tài chính và cơng nghệ. Việc sắp xếp các doanh nghiệp niêm yết riêng lẻ vào các nhóm phân ngành cụ thể, tác giả tham khảo từ một số nguồn:
Stockbiz (Stockbiz Investment Ltd); StoxPlus và website:
http://www.cophieu68.vn/ thuộc Công Ty Cổ Phần Tư Vấn Đầu Tư Cây Cầu Vàng.
Dựa trên việc phân chia ngành nghề này, tác giả loại các cơng ty tài chính và phi tài chính (để loại trừ khỏi mẫu), phân loại các doanh nghiệp sản suất, phi sản xuất, các cơng ty có có hàng hóa cơng và cơng ty có hàng hóa phục vụ tư nhân.
Hình 3.1: Quy mơ niêm yết trên HSX
Hình 3.2: Diễn biến của VNINDEX từ năm 2000 - 2014
5,0 6,0 14,0 14,0 16,0 23,0 83,0 113,0 138,0 183,0 256,0 287,0 301,0 304,0 299,0 - 50,0 100,0 150,0 200,0 250,0 300,0 350,0 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014
Nguồn: Sở GDCK TP Hồ Chí Minh
Sau các bước chọn và xử lý dữ liệu như trên, mẫu dữ liệu sau cùng trong nghiên cứu bao gồm 63 cơng ty phi tài chính niêm yết trên sở giao dịch chứng khốn TP. Hồ Chí Minh (HSX). Tần suất dữ liệu theo quý, trong thời kỳ quan sát kéo dài 9 năm trong giai đoạn từ 2006 đến 2014 (36 quý). Tóm lại, mẫu nghiên cứu có 2059 quan sát hàng quý của 63 doanh nghiệp trong giai đoạn 2006-2014.
Thu thập dữ liệu, để xem xét mối quan hệ giữa tín dụng thương mại và tín dụng
ngân hàng, các biến trong mơ hình hồi quy được tính tốn chủ yếu từ dữ liệu kế toán của doanh nghiệp. Do đó, ứng với mỗi cơng ty có mặt trong mẫu, tác giả tiến hành thu thập các dữ liệu kế toán (Bảng cân đối kế toán, bảng kết quả hoạt động kinh doanh và bảng lưu chuyển tiền tệ) để tính tốn các nhóm biến trong mơ hình. Theo đó, dữ liệu kế tốn theo tần suất q của các cơng ty được trích xuất trực tiếp từ cơ sở dữ liệu của Bloomberg Terminal (hệ thống cung cấp dữ liệu tài chính của Bloomberg L.P). Sau đó tác giả kiểm tra lại với các Báo cáo tài chính được các cơng ty cơng bố, khơng có bất kỳ sai lệch đáng kể nào.
Sau khi thu thập đầy đủ dữ liệu và tiến hành tính tốn các biến, trước khi thực hiện hồi quy các mơ hình, tác giả tiến hành phân chia mẫu và mô tả thống kê các biến, được trình bày dưới đây.
4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1. Thống kê mô tả các biến
Mẫu nghiên cứu gồm 63 cơng ty phi tài chính niêm yết trên Sở GDCK TP. HCM (HSX) trong giai đoạn 9 năm từ 2006 đến 2014, dữ liệu được thu thập theo tần suất quý. Sau đây, tác giả tiến hành thống kê mơ tả các biến trong mơ hình. Kết quả bao gồm giá trị trung bình, trung vị, giá trị nhỏ nhất, giá trị lớn nhất, độ lệch chuẩn của các biến nhằm cung cấp một cái nhìn tổng quan về các đặc tính của dữ liệu. Trong nghiên cứu này, có 4 giả thuyết cần được kiểm định, đối với giả thuyết đầu tiên, toàn bộ mẫu được xem xét. Đối với giả thuyết 2, các công ty trong mẫu sẽ được chia thành 2 nhóm quy mơ nhỏ và quy mơ lớn. Đối với giả thuyết 3, các công ty trong mẫu được chia thành 2 nhóm theo bản chất là cơng ty có hàng hóa cơng và cơng ty có hàng hóa tư. Đối với giả thuyết 4, mẫu cũng được chia thành 2 nhóm ngành sản xuất và phi sản xuất.
4.1.1. Thống kê mơ tả tồn mẫu
Hình 4.1 mơ tả xu hướng của tín dụng ngân hàng và xu hướng của tín dụng thương mại của các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu trong giai đoạn từ 2006 đến 2014, bao gồm các giai đoạn khủng hoảng, trước khủng hoảng và sau khủng hoảng. Mẫu nghiên cứu bao gồm 2059 quan sát hàng quý của 63 doanh nghiệp. Về mặt trực quan, hình 4.1 cho thấy, thứ nhất, tỷ lệ nợ vay ngắn hạn (Bkloan/ TA) vẫn chiếm một tỷ trọng lớn trong các các nguồn tài trợ ngắn hạn của các doanh nghiệp trong mẫu (chiếm từ 30-40%/ tổng tài sản). Trong khi, các nguồn tín dụng thương mại chiếm tỷ trọng nhỏ hơn, các khoản phải thu (TcRec) chiếm từ 12 đến 16% tổng tài sản, các khoản phải trả (TcPay) chỉ chiếm từ 5 đến 8% tổng tài sản. Thứ 2, cả tín dụng thương mại (TcRec, TcPay, TcNet) và tín dụng ngân hàng (BkLoan) có xu
hướng giảm xuống trong giai đoạn khủng hoảng tài chính diễn ra và 1 năm sau khủng hoảng, trước khi tăng trở lại trong các năm tiếp theo (trong hình 4.1, năm khủng hoảng biểu thị là điểm 0 trên đồ thị).
Hình 4.1: Xu hướng tín dụng thương mại và tín dụng ngân hàng
Nguồn: tác giả tổng hợp số liệu từ mẫu nghiên cứu.
Bảng 4.1 tóm tắt mơ tả thống kê của tất cả các biến độc lập và phụ thuộc trong toàn bộ giai đoạn nghiên cứu từ 2006 – 2014. Ba biến phụ thuộc bao gồm: Các khoản phải thu (TcRec), các khoản phải trả (TcPay) và tín dụng thương mại rịng (TcNet). Giá trị trung bình của TcRec (0.1355) lớn hơn giá trị trung bình của TcPay (0.069), điều này đồng nghĩa với giá trị của tín dụng thương mại rịng (TcNet) là dương. Số liệu cho thấy các công ty trong mẫu nghiên cứu tại Việt Nam sẵn lịng mở rộng tín dụng thương mại cho các khách hàng của họ. Đối với các biến độc lập, biến BkLoan nhận giá trị trung bình ở mức 0.3498, lớn hơn một cách đáng kể so với TcRec, TcPay, đã chỉ ra tầm quan trọng của nguồn vốn vay từ ngân hàng trong sự
phát triển của các doanh nghiệp. Các biến còn lại, sau khi được chia (scale) cho tổng tài sản, Sales, CGS, Size và Inventory nhận các giá trị trung bình lần lượt là
Bảng 4.1: Mô tả thống kê các biến trên toàn bộ mẫu quan sát
Obs. Mean Median Max Min Std.D
Dependent variables TcRec 2059 0.1355 0.1087 0.5651 0.0000 0.1047 TcPay 2059 0.0690 0.0476 0.4638 0.0000 0.0734 TcNet 2059 0.0664 0.0481 0.5651 -0.2967 0.1018 Independent variables BkLoan 2059 0.3498 0.3060 0.8938 0.0098 0.2063 Sales 2059 0.3055 0.2433 2.0959 0.0000 0.2581 CGS 2059 0.2575 0.1845 1.9155 0.0000 0.2462 Size 2059 7.1042 6.9304 10.1570 4.0026 1.1878 Inventory 2059 0.1859 0.1488 0.8061 0.0000 0.1528
Nguồn: tác giả tự tính dựa vào số liệu tổng hợp, thực hiện trên Eview
4.1.2. Thống kê mô tả trên các mẫu con
Phân chia mẫu theo quy mô
Căn cứ trên quy mô của tài sản (SIZE = Ln (Tổng tài sản)), tác giả tiến hành phân chia mẫu nghiên cứu thành 2 nhóm các cơng ty lớn và cơng ty nhỏ. Dựa trên điểm trung vị (median) của Size là 6.9304 từ mẫu nghiên cứu. Các nhóm doanh nghiệp có Size lớn hơn 6.9304 được xếp vào nhóm các doanh nghiệp có quy mơ lớn, và
nhóm ngược lại là các doanh nghiệp có quy mơ nhỏ. Kết quả có 1030 quan sát thuộc nhóm quy mơ lớn và 1029 quan sát thuộc nhóm quy mơ nhỏ. Bảng 4.2 trình bày tóm tắt mơ tả thống kê của tất cả các biến tương ứng với các mẫu con phân chia theo quy mô. Dãy A mô tả thống kê cho các doanh nghiệp có quy mơ lớn và dãy B là các doanh nghiệp có quy mơ nhỏ.
So sánh 2 dãy A và dãy B trong bảng 4.2, tác giả nhận thấy, về mặt trực quan, các doanh nghiệp quy mơ nhỏ sự dụng tín dụng thương mại (bao gồm cả khoản phải thu và khoản phải trả) nhiều hơn so với doanh nghiệp có quy mơ lớn. Giá trị trung bình của TcRec của DN nhỏ là 0.162 so với 0.1107 của DN lớn. Giá trị trung bình của TcPay là 0.0752 và 0.0628 tương ứng cho DN nhỏ và DN lớn. Điều này ủng
hộ cho lập luận các cơng ty có quy mơ nhỏ đi kèm với những hạn mức tín dụng chính thức (credit-rationed) thường có nhu cầu tín dụng thương mại nhiều hơn các cơng ty có quy mơ lớn. Tuy vậy, giá trị trung bình của nợ vay ngắn hạn từ ngân hàng của nhóm DN nhỏ cũng cao hơn so với nhóm DN lớn (0.3818 so với 0.3179). Bên cạnh đó, giá trị trung bình của các biến kiểm sốt (Sale, CGS, Inventory) của DN nhỏ cũng lớn hơn giá trị trung bình của DN lớn.
Bảng 4.2: Mô tả thống kê các biến trên mẫu phân theo quy mơ
Dãy A: Nhóm DN quy mơ lớn (Large firms)
Obs. Mean Median Max Min Std.D
Dependent variables TcRec 1030 0.1107 0.0776 0.5486 0.0000 0.0955 TcPay 1030 0.0628 0.0445 0.4081 0.0000 0.0663 TcNet 1030 0.0479 0.0307 0.5027 -0.2321 0.0791 Independent variables BkLoan 1030 0.3179 0.2618 0.8938 0.0101 0.1986 Sales 1030 0.2821 0.2181 2.0959 0.0000 0.2602 CGS 1030 0.2359 0.1575 1.9155 0.0000 0.2449 Size 1030 8.0633 7.8688 10.1570 6.9304 0.8301 Inventory 1030 0.1505 0.0990 0.6665 0.0000 0.1324
Dãy B: Nhóm DN quy mơ nhỏ (Small firms)
Obs. Mean Median Max Min Std.D
Dependent variables TcRec 1029 0.1602 0.1460 0.5651 0.0000 0.1077 TcPay 1029 0.0752 0.0525 0.4638 0.0000 0.0793 TcNet 1029 0.0850 0.0735 0.5651 -0.2967 0.1174 Independent variables BkLoan 1029 0.3818 0.3848 0.8334 0.0098 0.2089 Sales 1029 0.3290 0.2644 1.8826 0.0000 0.2539 CGS 1029 0.2792 0.2087 1.7780 0.0000 0.2457 Size 1029 6.1441 6.2644 6.9273 4.0026 0.5388 Inventory 1029 0.2213 0.2066 0.8061 0.0000 0.1633
Phân chia mẫu thành 2 nhóm là doanh nghiệp có hàng hóa cơng và doanh nghiệp có hàng hóa tư
Căn cứ trên tiêu chuẩn phân ngành ICB do FTSE Group và DowJone xây dựng, tác giả tiến hành phân chia mẫu nghiên cứu thành 2 nhóm là doanh nghiệp có hàng hóa cơng và nhóm cịn lại, đại diện cho nhóm doanh nghiệp có hàng hóa tư. Theo đó, ICB phân chia các ngành kinh tế quốc dân thành 4 cấp gồm: cấp 1: 10 nhóm ngành (Industries), cấp 2: 19 phân ngành lớn (Super sectors), cấp 3: 41 phân ngành chính (Sectors), và cấp 4: 114 phân ngành phụ (Sub sectors). Mười (10) nhóm ngành cấp 1 (industries) trong ICB bao gồm: Dầu khí, Nguyên vật liệu, Công nghiệp, Hàng tiêu dùng, Y tế, Dịch vụ tiêu dùng, Có hàng hóa cơng, Tài chính, Cơng nghệ và Viễn thơng. Trong đó, nhóm các cơng ty phục vụ có hàng hóa cơng (utilities – mã ICB: 7000) bao gồm các công ty sản xuất và phân phối điện năng, các công ty quản lý hệ thống nước, khí gas sinh hoạt… Như vậy, các doanh nghiệp thuộc mã ngành 7000 – utilities được tác giả xếp vào nhóm doanh nghiệp có hàng hóa cơng và các doanh nghiệp cịn lại, thuộc nhóm doanh nghiệp có hàng hóa tư. Kết quả phân loại, có 200 quan sát của 6 doanh nghiệp được xếp vào nhóm doanh nghiệp có hàng hóa cơng và 1859 quan sát của 57 doanh nghiệp còn lại được xếp vào nhóm các doanh nghiệp có hàng hóa tư. Bảng 4.3 trình bày tóm tắt mơ tả thống kê của tất cả các biến tương ứng với các mẫu con. Dãy A mô tả thống kê cho các doanh nghiệp có hàng hóa cơng và dãy B là các doanh nghiệp có hàng hóa tư.
So sánh 2 dãy A và dãy B, trong bảng 4.3, tác giả nhận thấy, về mặt trực quan, các doanh nghiệp có hàng hóa cơng sử dụng tín dụng thương mại (bao gồm cả khoản phải thu và khoản phải trả) ít hơn so với doanh nghiệp có hàng hóa tư. Giá trị trung bình của TcRec của doanh nghiệp có hàng hóa cơng là 0.099 so với 0.139 của
doanh nghiệp có hàng hóa tư. Giá trị trung bình của TcPay là 0.0477 và 0.0713
tương ứng cho doanh nghiệp có hàng hóa cơng và doanh nghiệp có hàng hóa tư. Như vậy kết quả thống kê đã khơng phản ánh những kỳ vọng ban đầu, theo đó là các doanh nghiệp có hàng hóa cơng đã ít sử dụng (ít nhận được các phải thu, phải trả) từ các nhà cung ứng (kỳ vọng ban đầu là các nhà cung ứng sẵn sàng cung cấp
thêm các khoản mua chịu nhiều hơn hay cung cấp các khoản phải thu nhiều hơn cho các doanh nghiệp có hàng hóa cơng). Bên cạnh đó, giá trị trung bình của nợ vay ngắn hạn từ ngân hàng của nhóm doanh nghiệp có hàng hóa cơng cũng thấp hơn so với nhóm doanh có hàng hóa tư (BkLoan: 0.1843 so với 0.3677). Như vậy, nhìn chung, các doanh nghiệp có hàng hóa cơng trong mẫu nghiên cứu tại Việt Nam, đã ít có nhu cầu sử dụng các nguồn tín dụng ngắn hạn (các khoản phải thu, phải trả, nợ ngắn hạn) hơn so với các doanh nghiệp có hàng hóa tư.
Bảng 4.3: Mô tả thống kê các biến trên mẫu phân theo bản chất hàng hóa
Dãy A: Nhóm DN có hàng hóa cơng (Public utilities)
Obs. Mean Median Max Min Std.D
Dependent variables TcRec 200 0.0990 0.0672 0.3479 0.0000 0.0886 TcPay 200 0.0477 0.0089 0.2503 0.0000 0.0676 TcNet 200 0.0512 0.0446 0.2278 -0.1607 0.0745 Independent variables BkLoan 200 0.1843 0.1343 0.6151 0.0098 0.1488 Sales 200 0.1916 0.0936 0.6543 0.0000 0.1914 CGS 200 0.1537 0.0471 0.5627 0.0000 0.1764 Size 200 7.4696 7.0426 9.3976 5.9284 0.9340 Inventory 200 0.0419 0.0278 0.1490 0.0069 0.0348
Dãy B: Nhóm DN có hàng hóa tư (Private companies)
Obs. Mean Median Max Min Std.D
Dependent variables TcRec 1859 0.1394 0.1168 0.5651 0.0000 0.1056 TcPay 1859 0.0713 0.0501 0.4638 0.0000 0.0736 TcNet 1859 0.0681 0.0484 0.5651 -0.2967 0.1042 Independent variables BkLoan 1859 0.3677 0.3332 0.8938 0.0127 0.2037 Sales 1859 0.3178 0.2535 2.0959 0.0000 0.2613 CGS 1859 0.2687 0.1916 1.9155 0.0000 0.2500 Size 1859 7.0649 6.8705 10.1570 4.0026 1.2056
Inventory 1859 0.2014 0.1836 0.8061 0.0000 0.1525
Nguồn: tác giả tự tính dựa vào số liệu tổng hợp, thực hiện trên Eview
Phân chia mẫu thành 2 nhóm sản xuất và phi sản xuất