3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1. Mơ hình nghiên cứu
Nhằm kiểm định ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu và quản trị công ty đến hiệu quả hoạt động của cơng ty, tác giả sử dụng mơ hình hồi quy đa biến (Multiple Regression Model) nhằm dự báo và giải thích sự tương quan giữa cơ cấu sở hữu, quản trị công ty và hiệu quả hoạt động của cơng ty. Mơ hình cơ bản trình bày sau đây được sử dụng từ mơ hình cơ bản trong nghiên cứu của Mallah và cộng sự (2012):
Performanceit = α + β(Ownership)i + γXi + λZi+ εit
Hay cụ thể là:
Hiệu quả hoạt động it = α + β(Cấu trúc sở hữu)i + γ (Biến kiểm soát)i + λ(Quản trị
cơng ty)i+ εit
Trong đó:
Performance it: Hiệu quả hoạt động của công ty thứ i tại thời điểm năm t.
Ownership i: cấu trúc sở hữu của cơng ty thứ i.
Xi: biến kiểm sốt liên quan đến đặc điểm của công ty thứ i.
Zi: các biến quản trị công ty của công ty thứ i.
εit: phần dư không quan sát được của công ty i ở thời điểm t.
Từ mơ hình cơ bản trên, Mallah và cộng sự (2012) phân tích thành hai giai đoạn: ở giai đoạn 1, sẽ nghiên cứu tác động của các biến cấu trúc sở hữu và các biến kiểm sốt đặc điểm của cơng ty đến hiệu quả hoạt động của công ty, và giai đoạn 2, sẽ bổ sung vào các biến đặc trưng cho quản trị công ty nhằm đánh giá tác động của cấu trúc sở hữu, quản trị công ty đến hiệu quả hoạt động của công ty.
Nghiên cứu này cũng đi từ cách tiếp cận của Mallah và cộng sự (2012) bằng cách đi vào phân tích mơ hình cơ bản theo hai giai đoạn cụ thể như trên. Các biến nghiên cứu cũng được áp dụng tương tự như trong nghiên cứu của Mallah và cộng sự (2012), tuy
27
nhiên, có hiệu chỉnh để phù hợp với tình hình thực tế về việc thu thập dữ liệu tại Việt Nam.
Theo đó đã sử dụng các chỉ số đo lường hiệu quả hoạt động thông qua cách tiếp cận thị trường và thông qua cách tiếp cận từ báo cáo tài chính để làm biến phụ thuộc đại diện cho yếu tố hiệu quả hoạt động của công ty, bao gồm: tỷ suất sinh lời trên tài sản ROA, tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu ROE, giá trị vốn hóa thị trường và Tobin’s Q. Các biến đại diện cho cấu trúc sở hữu bao gồm tỷ lệ sở hữu cổ phần của thành viên HĐQT, tỷ lệ sở hữu cổ phần của nhà nước, tỷ lệ sở hữu cổ phần của cổ đông là tổ chức, tỷ lệ sở hữu cổ phần của cổ đông lớn và tỷ lệ sở hữu của cổ đơng nước ngồi. Các biến kiểm soát liên quan đến đặc điểm của cơng ty được đưa vào mơ hình bao gồm: địn bẩy tài chính và quy mơ cơng ty. Theo đó, mơ hình 1 được trình bày như sau:
Mơ hình 1:
ROAit/ROEit/LNMKTCAPit/TOBINQit = α + β1SPONSORit + β2GOVTit +
β3INSTit + β4 MAJORit + β5FOREIGNit + γ1DEBTit + γ2 SIZEit + εit
Sau đó, mơ hình 1 được mở rộng bằng cách thêm vào các biến độc lập đại diện cho đặc tính quản trị cơng ty, bao gồm: chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm tổng giám đốc, quy mô HĐQT, tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập và trưởng ban kiểm sốt là cổ đơng cơng ty để trở thành mơ hình 2 như sau:
Mơ hình 2:
ROAit/ROEit/LNMKTCAPit/TOBINQit = α + β1SPONSORit + β2GOVTit +
β3INSTit + β4 MAJORit + β5FOREIGNit + γ1DEBTit + γ2 SIZEit + λ1DUALit +
λ2BORDSIZEit + λ3INDEPENDit + λ4CHAR_ECit + εit
Trong đó, các biến phụ thuộc, biến độc lập và biến kiểm sốt được mơ tả như sau:
Biến phụ thuộc là hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần, cụ thể là các chỉ tiêu đo lường chỉ số tài chính bao gồm:
28
Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản đo lường khả năng sinh lời trong hoạt động kinh doanh, cho thấy khả năng sinh lời trên 1 đồng vốn đầu tư vào công ty.
Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA) = Lãi sau thuế
Tổng tài sản bình quân
Chỉ tiêu ROA càng lớn phản ánh khả năng sinh lời của tài sản càng lớn. Để đo lường hiệu quả hoạt động trong các nghiên cứu khoa học, chỉ tiêu ROA hay được sử dụng do tính đến khả năng khai thác tồn bộ tài sản của cơng ty.
− ROEit: Tỷ suất sinh lời trên vốn cổ phần hay tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu.
Chỉ tiêu tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu phản ánh mức thu nhập rịng trên vốn cổ phần của cổ đơng. Chỉ tiêu này được nhà đầu tư rất quan tâm vì chỉ tiêu này cho thấy khả năng tạo lãi của 1 đồng vốn họ bỏ ra để đầu tư vào công ty.
Tỷ suất sinh lời trên vốn cổ
phần (ROE) =
Lãi sau thuế
Vốn chủ sở hữu bình quân
Sự khác nhau giữa tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản và tỷ suất sinh lời trên vốn cổ phần là do cơng ty có sử dụng vốn vay, nếu cơng ty khơng có vốn vay thì hai tỷ số này sẽ bằng nhau. ROE càng lớn chứng tỏ công ty sử dụng càng hiệu quả vốn của cổ đông. Chỉ tiêu này chịu tác động của nhiều yếu tố trong đó có các chiến lược của ban giám đốc bao gồm các chiến lược kinh doanh và chiến lược tài chính.
− LNMKTCAPit: Đại diện cho giá trị vốn hóa thị trường (trong nghiên cứu này,
tác giả đo lường đại diện giá trị vốn hóa thị trường bằng cách tính giá trị logarit tự nhiên của giá trị vốn hóa thị trường).
Giá trị vốn hóa thị trường là giá trị thị trường của cổ phần của công ty tại một thời điểm nhất định, thông thường là ngày giao dịch cổ phiếu cuối cùng trong năm.
Giá trị vốn hóa
thị trường =
Giá cổ phiếu tại ngày giao dịch cuối
cùng trong năm X
Số lượng cổ phần lưu hành tại ngày giao dịch
29
Chỉ tiêu này xem xét giá trị thị trường của công ty dựa trên tâm lý của các nhà đầu tư vào công ty về giá trị của công ty. Chỉ tiêu này dễ tính tốn, khơng dựa trên các chỉ số trên báo cáo tài chính mà dựa vào giá trị thị trường của cơng ty, tuy nhiên, do tính biến động của giá cổ phiếu trong năm dẫn đến tính tương đối của việc xem xét giá trị vốn hóa thị trường vào ngày giao dịch cuối cùng trong năm.
− TOBIN’S Qit: Hệ số Q của Tobin.
Tobin’s Q là chỉ tiêu thường được sử dụng để đo lường giá trị doanh nghiệp theo giá trị thị trường. Tobin’s Q phản ánh giá trị hiện tại và tiềm năng lợi nhuận trong tương lai của doanh nghiệp. Tobin’s Q có sự linh hoạt về cơng thức nhằm đáp ứng yêu cầu của nghiên cứu. Theo R. Baurer và cộng sự, Tobin’s Q được tính như sau:
Tobin’s Q =
Giá trị thị trường của cổ phần +Giá trị sổ sách của tài sản – Giá trị sổ sách của cổ phần
Giá trị sổ sách của tài sản
Tobin’s Q phụ thuộc vào các giá trị vơ hình của cơng ty, niềm tin của thị trường đối với tương lai của cơng ty và phương pháp hạch tốn giá trị sổ sách của tài sản. Ưu điểm của chỉ tiêu này là dễ tính tốn, giúp nhận dạng và ước lượng giá trị vơ hình khơng được ghi nhận trong báo cáo tài chính.
Biến độc lập thể hiện cấu trúc sở hữu của công ty cổ phần:
− SPONSORit: Tỷ lệ sở hữu cổ phần của các thành viên HĐQT.
Sở hữu cổ phần của các thành viên trong HĐQT được xem xét bao gồm sở hữu cổ phần cá nhân của chính các thành viên HĐQT và sở hữu cổ phần mà họ đại diện nắm giữ khi tham gia vào HĐQT.
− GOVTit: Tỷ lệ sở hữu cổ phần của nhà nước.
Tác giả nghiên cứu tỷ lệ vốn góp sở hữu nhà nước trong các cơng ty cổ phần là phần vốn góp được đầu tư từ nguồn vốn ngân sách nhà nước và nguồn vốn khác của nhà nước do một cơ quan nhà nước hoặc tổ chức kinh tế làm đại diện chủ sở hữu (theo định nghĩa tại Luật doanh nghiệp 2005). Hiện nay, Chính phủ trực tiếp kiểm sốt
30
nhóm 10 tập đồn kinh tế nhà nước và 11 tổng cơng ty nhà nước. Đối với các doanh nghiệp nhà nước cịn lại, Chính phủ trao quyền quản lý, kiểm sốt cho đại diện của mình là các bộ, ngành, Ngân hàng Nhà nước, địa phương, các tổng công ty nhà nước và Tổng công ty Đầu tư và Kinh doanh vốn nhà nước (SCIC), là công ty do Nhà nước là chủ sở hữu và được quản lý bởi Chính phủ có hoạt động kinh doanh là đầu tư và kinh doanh vốn vào ngành, lĩnh vực, dự án đem lại hiệu quả kinh tế theo quy định của pháp luật.
− INSTit: Tỷ lệ sở hữu cổ phần của cổ đông là tổ chức.
Tỷ lệ sở hữu cổ phần của cổ đông là tổ chức được đo lường bằng tỷ lệ nắm giữ cổ phần của công ty đầu tư, các quỹ đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp đầu tư và mua cổ phần trong các công ty.
− MAJORit: Tỷ lệ sở hữu cổ phần của các cổ đông lớn.
Cổ đông lớn là cổ đông sở hữu từ 5% trở lên số cổ phiếu có quyền biểu quyết của tổ chức phát hành (Luật chứng khoán 2006). Tỷ lệ nắm giữ cổ phần của các cổ đông lớn (bao gồm cả tổ chức và cá nhân) là tỷ lệ sở hữu cổ phần của các cổ đông nắm từ 5% trở lên tổng số cổ phiếu có quyền biểu quyết của cơng ty.
− FOREIGNit: Tỷ lệ sở hữu cổ phần của các cổ đơng nước ngồi.
Sở hữu cổ phần của cổ đơng nước ngồi là sở hữu cổ phần của tổ chức, cá nhân có quốc tịch nước ngồi tham gia vào đầu tư mua bán chứng khốn tại các cơng ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán tại Việt Nam.
Biến độc lập thể hiện cấu trúc sở hữu của công ty cổ phần:
− DUALit: Chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm Tổng giám đốc (Biến này là biến giả
nhận hai giá trị 0 và 1: Chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm Tổng giám đốc: 1; Chủ tịch HĐQT không kiêm nhiệm Tổng Giám đốc: 0).
− BORDSIZEit: Quy mô HĐQT.
Quy mô HĐQT là số lượng thành viên HĐQT. Theo quy định tại Luật doanh nghiệp (2005), HĐQT phải có khơng ít hơn ba thành viên, không quá mười một thành viên,
31
nếu Điều lệ cơng ty khơng có quy định khác. Quy định về quản trị công ty đại chúng yêu cầu cơ cấu HĐQT cần đảm bảo sự cân đối giữa các thành viên có kiến thức và kinh nghiệm về pháp luật, tài chính và lĩnh vực hoạt động kinh doanh của công ty.
− INDEPENDit: Tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập.
Theo quy định hiện hành về quản trị công ty áp dụng cho các công ty đại chúng, thành viên HĐQT độc lập là thành viên HĐQT đáp ứng các điều kiện sau:
Một là, phải là thành viên HĐQT không điều hành (tức thành viên HĐQT không phải
là Tổng giám đốc, Phó Tổng giám đốc, Kế toán trưởng và cán bộ quản lý khác được HĐQT bổ nhiệm) và khơng phải là người có liên quan với Tổng giám đốc, Phó Tổng giám đốc, Kế tốn trưởng và những cán bộ quản lý khác được HĐQT bổ nhiệm;
Hai là, không phải là thành viên HĐQT, Tổng giám đốc, Phó Tổng giám đốc của các
cơng ty con, công ty liên kết, công ty do cơng ty đại chúng nắm quyền kiểm sốt;
Ba là, không phải là cổ đông lớn hoặc người đại diện của cổ đơng lớn hoặc người có
liên quan của cổ đông lớn của công ty;
Bốn là, không làm việc tại các tổ chức cung cấp dịch vụ tư vấn pháp luật, kiểm tốn
cho cơng ty trong 02 năm gần nhất;
Năm là, không phải là đối tác hoặc người liên quan của đối tác có giá trị giao dịch
hàng năm với công ty chiếm từ 30% trở lên tổng doanh thu hoặc tổng giá trị hàng hoá, dịch vụ mua vào của công ty trong 02 năm gần nhất.
Đồng thời, quy định yêu cầu cơ cấu HĐQT cần đảm bảo sự cân đối giữa các thành viên kiêm điều hành và các thành viên HĐQT độc lập, trong đó tối thiểu 1/3 tổng số thành viên HĐQT phải là thành viên HĐQT độc lập.
− CHAR_ECit: Trưởng ban kiểm sốt là cổ đơng cơng ty (Biến này là biến giả
nhận hai giá trị 0 và 1: Trưởng ban kiểm sốt là cổ đơng tại Cơng ty: 1 và ngược lại: 0).
32
Biến kiểm soát được thêm vào mơ hình nhằm kiểm sốt việc tác động của các yếu tố ngoài cấu trúc sở hữu và quản trị công ty đến hiệu quả hoạt động
− DEBTit: Địn bẩy tài chính.
Địn bẩy tài chính thể hiện cơ cấu nợ của cơng ty và tấm chắn thuế của cơng ty.
Địn bẩy tài chính = Tổng nợ ngắn hạn và dài hạn
Tổng tài sản
Địn bẩy tài chính có thể tác động đến chi phí sử dụng vốn của cơng ty. Hay nói cách khác cũng có thể tác động đến hiệu quả hoạt động của công ty. Tùy vào khả năng tiếp cận các nguồn vốn mà các cơng ty khác nhau có địn bẩy tài chính khác nhau, do đó, hiệu quả hoạt động cũng khác nhau.
− SIZEit: Quy mô công ty.
Quy mô công ty càng lớn, chi phí hoạt động và chi phí tài chính của cơng ty càng lớn. Quy mơ cơng ty thường được đo lường bằng nhiều cách thức khác nhau, tuy nhiên trong nghiên cứu này, tác giả sử dụng tổng tài sản để đo lường quy mô công ty, cụ thể tính quy mơ cơng ty dựa trên logarit tự nhiên của Tổng tài sản của công ty. − Y: Biến giả nhằm xác định năm tương ứng trong nghiên cứu cũng sẽ được đưa
vào mơ hình để xét các kết quả theo năm.