4. NỘI DUNG VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.2. Các kết quả đa biến
Theo cơ sở lý thuyết đã được trình bày ở phần 3, ở phần này bài nghiên cứu sẽ sử dụng tỷ lệ sở hữu cá nhân thay thế cho biến di trong phương trình (15), tơi có mơ hình hồi quy :
∆ = + + ln( ) + + +
+ ∆ + ∆ ln( ) + ∆ + ∆ +
∆ + ∆ + (18)
Với ΔBlev là mức thay đổi trong giá trị sổ sách tỷ lệ sử dụng đòn bẩy từ 2010 đến 2012. Do đó, Zi trong phương trình (15) bao gồm giá trị cuối năm 2010 như tổng tài sản, dòng tiền, tỷ số thị trường trên sổ sách, và lợi nhuận mua giữ cổ phiếu trong năm 2010 (Momentum), và Xi bao gồm các giá trị là các chênh lệch trong tài sản thế chấp, tổng tài sản, tỷ số thị trường trên sổ sách, tài sản vơ hình, dịng tiền, và biến chỉ báo các doanh nghiệp trả cổ tức giữa năm 2010 và năm 2012.
Theo cở sở lý thuyết thì hệ số β1 sẽ đo lường tác động của cắt giảm thuế thu nhập cá nhân lên đòn bẩy doanh nghiệp bị ảnh hưởng và được dự đoán là sẽ âm nghĩa là sẽ làm giảm tỷ số đòn bẩy tối ưu của doanh nghiệp.
Cột (1) của bảng 4.1 trình bày kết quả ước lượng mà không bao gồm biến điều chỉnh Z. Không theo đúng như dự đốn của mơ hình lý thuyết, hệ số của IndOwn là dấu dương với giá trị 0.035 và có ý nghĩa thống kê. Tức việc cắt giảm thuế đã làm doanh nghiệp tăng 3.5 điểm phần trăm.
Tuy nhiên ước lượng có thể khơng chính xác nếu IndOwn có mối tượng quan với vài biến trong các biến mang đặc trưng của doanh nghiệp trong năm 2010 Z. Trong cột thứ 2, khi các biến điều chỉnh Z được thêm vào trong hàm hồi quy, hệ số của IndOwn trở thành 0.027, cho thấy rằng việc cắt giảm thuế năm 2011 làm cho các doanh nghiệp được nghiên cứu tăng tỷ lệ đòn bẩy một khoảng 2.7 điểm phần trăm, một mức khơng đáng kể và có ý nghĩa thống kê.
Mặc dù, kết quả cũng chỉ ra rằng các doanh nghiệp với dòng tiền cao hơn trong năm 2010 có xu hướng giảm tỷ số nợ một mức khoảng 15.7 điểm phần trăm, nhất quán với lý thuyết trật tự phân hạng là khi doanh nghiệp có dịng tiền lớn, thứ hạng ưu tiên sử dụng cấu trúc vốn cổ phần hơn là nợ vay.
Ngoài ra, khi dịng tiền của doanh nghiệp tăng thì mức giảm trong tỷ số sử dụng đòn bẩy càng cao xấp xỉ 48% với mức ý nghĩa rất cao là 1%. Cho tơi thấy tác động rất lớn của dịng tiền đến tỷ số đòn bẩy của doanh nghiệp.
Bảng 4.1: Kết quả hồi quy đa biến với mức ý nghĩa *, ** và *** lần lượt là 10%, 5% và 1%. VARIABLE (1) (2) INDOWN 0.035 * 0.027 * (0.021) (0.022) LNASSETS 0.004 (0.006) CF -0.157 ** (0.079) MB 0.001 (0.009) MOMENTUM 0.000 (0.025) ΔCOL 0.009 -0.006 (0.049) (0.049) ΔLN(ASSETS) 0.04 *** 0.044 *** (0.007) (0.007) ΔMB 0.002 0.007 (0.008) (0.012) ΔINTANG 0.096 0.085 (0.223) (0.223) ΔCF -0.41 *** -0.483 *** (0.065) (0.076) ΔDDIV 0.001 0.008 (0.017) (0.017) R2 0.211 0.215 N 285 285
Bên cạnh đó lợi nhuận nắm giữ cổ phần (Momentum) và tỷ số thị trường trên sổ sách (MB) trong năm 2010 hầu như khơng cho thấy một tác động nào hoặc rất ít đến tỷ số đòn bẩy.
Điều này không nhất quán với lý thuyết thời điểm thị trường: các doanh nghiệp có xu hướng phát hành vốn cổ phần khi lợi nhuận cổ phiếu cao, do đó làm giảm tỷ số đòn bẩy. Nghĩa là lợi nhuận nắm giữ cổ phần và giá trị của cổ phần trên thị trường có tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
Bởi vì trong mẫu của bài nghiên cứu IndOwn có tượng quan nghịch với dịng tiền và khơng có tương quan với lợi nhuận nắm giữ cổ phần và tỷ số thị trường trên sổ sách. Tất cả các biến này tác động nghịch với biến phụ thuộc và khơng có tác động tích cực lên biến phụ thuộc, cho nên việc bài nghiên cứu thất bại trong việc điều chỉnh các biến này làm đã giảm ước lượng hệ số của IndOwn.
Tóm lại, kết quả ước lượng khơng giống như dự đốn của mơ hình lý thuyết, tuy nhiên có thể chúng tôi đã bỏ qua một vài yếu tố quan trọng như một sự kiện đồng thời nào đó đang xảy ra tại cùng thời điểm mà có tác động đến quyết định tài trợ cho các hoạt động của doanh nghiệp bằng nợ vay hay vốn cổ phần. Sự kiện đồng thời đang xảy ra vào lúc đó là sự lùm xùm của thị trường chứng khoán Việt Nam khi mà đại gia ngân hàng bị bắt vì lý do làm trái quy định nhà nước gây tác động đến sức khỏe ngành tài chính ngân hàng và phanh phui vụ lừa nghìn tỷ trong ngành ngân hàng.
Trong thời gian đó, với quyết tâm đưa ngành tài chính vào quĩ đạo. Nhà nước đã mạnh tay đặt mức trần lãi suất, mở gói cho vay tín dụng doanh nghiệp nhằm tháo gỡ khó khăn. Chính điều này, làm lãi suất cho vay doanh nghiệp giảm mạnh so với năm 2010. Có thể điều này lý giải cho sự gia tăng trong tỷ số đòn bẩy tối ưu của doanh nghiệp ngay sau khi cắt giảm thuế thu nhập cá nhân đánh lên thu nhập từ vốn cổ phần có hiệu lực.