Biến Kỳ vọng dấu Định nghĩa biến
SPREAD (+)
Phần trăm thay đổi giá giao dịch trong ngày,lấy bình quân theo năm.
VOLATILITY (+)
Độ biến động của tỷ suất sinh lợi cổ phiếu hằng ngày, theo năm
TRADE VOLUME (-)
Trung bình giá trị khối lượng cổ phiếu giao dịch chia cho số lượng cổ phiếu lưu hành trong năm.
TRADE VALUE (-)
Trung bình giá trị giao dịch trong năm của một loại cổ phiếu.
COMPOSITE
Thành phần đại diện cho bất cân xứng thơng tin được tính tốn từ SPREAD,
VOLATILITY, TRADE VOLUME và TRADE VALUE dựa trên sự tương quan giữa chúng.
3.3. Đo lường chất lượng quản trị công ty
Để đo lường chất lượng quản trị công ty, bài nghiên cứu này sử dụng tám biến đại diện và chia chúng thành năm nhóm bao gồm: thành phần hội đồng quản trị, hoạt động của hội đồng quản trị, chính sách lương thưởng, cấu trúc sở hữu và tỷ lệ nợ. Cùng với đó, sử dụng biến kiểm sốt là MARKET VALUE nhằm đại diện cho qui mô doanh nghiệp. Để giải quyết vấn đề thiên lệch trong sự lựa chọn (self-selection bias) và kiểm sốt ảnh hưởng ngành trong mơ hình này sử dụng thêm hai biến giả INDUSTRIAL và CONSUMER SERVICES.
Theo giả thiết thứ nhất, có mối quan hệ nghịch biến giữa mức độ độc lập của hội đồng quản trị, và sự đa dạng về giới tính (tỷ lệ số thành viên nữ) trong hội đồng quản trị với mức độ bất cân xứng thông tin. Biến INDEPENDENCE được định nghĩa là phần trăm số thành viên độc lập (không tham gia điều hành) trong hội đồng quản trị, và FEMALE là phần trăm số thành viên nữ trong hội đồng quản trị. Phần trăm thành viên độc lập trong hội đồng quản trị càng cao thì mức độ độc lập của hội đồng quản trị càng lớn điều đó làm gia tăng hiệu quả giám sát và kiểm sốt hoạt động. Vì vậy, tác giả kỳ vọng rằng mức phần trăm số thành viên độc lập trong ban giám đốc càng lớn sẽ làm cho cổ đơng tin tưởng hơn trong việc kiểm sốt vấn đề người đại diện và làm giảm mức biến động giá giao dịch, sự biến mức tỷ suất sinh lợi trung bình và khối lượng cổ phiếu giao dịch.
Có một số bằng chứng cho thấy rằng số lượng nữ giới trong hội đồng quản trị có ảnh hưởng đến bất cân xứng thơng tin. Cai và cộng sự (2006), Adams & Ferreira (2009) cho rằng sự đa dạng về giới tính trong hội đồng quản trị tạo sự hiệu quả hơn trong việc giám sát. Ngoài ra, Campbell và Minguez-vera (2008) thấy rằng sự đa dạng về giới tính (được đo lường bằng tỷ lệ phần trăm số lượng thành viên nữ trong hội đồng
quản trị) có tác dụng tích cực đối với cơng ty. Vì vậy, số lượng nữ giới FEMALE càng lớn trong hội quản trị được kỳ vọng càng làm tăng hiệu quả của hội đồng quản trị trong việc giám sát, quản lý và kiểm soát các hoạt động của doanh nghiệp từ đó dẫn đến sự biến động thấp hơn trong giá giao dịch, tỷ suất sinh lợi và gia tăng khối lượng cổ phiếu giao dịch.
Giả thiết thứ hai cho rằng khi hội đồng quản trị năng động hơn sẽ tạo ra mối quan hệ nghịch biến với bất cân xứng thông tin. Hai biến BOARD MEETS và ATTENDANCE được sử dụng để đại diện cho các hoạt động của hội đồng quản trị, trong đó BOARD MEETS là số cuộc họp thường niên và ATTENDANCE là phần trăm số thành viên tham dự.
Giả thiết thứ ba kỳ vọng rằng có mối quan hệ nghịch biến giữa cơ chế thưởng bao gồm cổ phiếu thưởng và mức độ bất cân xứng thông tin. Biến giả STOCK COMPENSATION nhận giá trị bằng 1 nếu nhà quản lý được nhận cổ phiếu thưởng và ngược lại. Vì vậy, hệ số của biến STOCK COMPENSATION được kỳ vọng mang dấu âm. Ngược lại, ảnh hưởng của sở hữu tập trung BIG OWN lên bất cân xứng thông tin không rõ ràng, bởi nếu cổ đông lớn gia tăng việc giám sát hoạt động của nhà quản trị điều này sẽ tạo ra mối quan hệ nghịch biến với bất cân xứng thông tin, tuy nhiên, nếu cổ đơng lớn chỉ quan tâm đến lợi ích của mình, đi ngược lợi ích của cổ đơng thiểu số thì điều này sẽ tạo ra mối quan hệ đồng biến giữa vấn đề sở hữu tập trung với bất cân xứng thông tin.
Giải thiết cuối cùng cho rằng có mối quan hệ nghịch biến giữa tỷ lệ nợ và bất cân xứng thơng tin bởi vì khi mức độ nợ càng lớn sẽ khuyến khích chủ nợ gia tăng sự giám sát đối với doanh nghiệp. Biến DEBT RATION được định nghĩa là tỷ lệ nợ trên tổng tài sản được sử dụng để đại diện cho mức độ nợ trong năm của công ty, hệ số của biến này được kỳ vọng mang dấu âm như giả thiết đã đề ra.
Bảng 3.3.1: Định nghĩa biến và kỳ vọng dấu
Biến Kỳ vọng dấu Định nghĩa biến
G
Biến giả nhận giá trị bằng 1 nếu điểm chất lượng quản trị công ty được đánh giá bởi ACMF lớn hơn hoặc bằng điểm trung bình về chất lượng quản trị công ty theo bộ chỉ tiêu ASEAN Corporate Governance
Scorecard theo danh sách các công ty được khảo sát, ngược lại biến này nhận giá trị bằng 0.
Cơ cấu hội đồng quản trị
INDEPENDENCE (-)
Phần trăm số thành viên độc lập (không tham gia điều hành) trong hội đồngquản trị.
FEMALE (-)
Phần trăm số thành viên nữ trong hội đồng quản trị.
Hoạt động của hội đồng quản trị
BOARD MEETS (-)
Số lượng cuộc họp của hội đồng quản trị trong năm
ATTENDANCE (-)
Tỷ lệ trung bình tổng thể phần trăm số lượng thành viên tham gia các cuộc họp của hội đồng quản trị
Cơ chế thưởng
STOCK
COMPENSATION
(-)
Biến giả nhận giá trị bằng 1 nếu nhà quản lý nhận được cổ phiếu thưởng và bằng 0 nếu ngược lại
Quyền sở hữu tập trung
BIG OWN (?)
Phần trăm mức độ sở hữu của cổ đông đơn lẻ lớn nhất
Tài trợ nợ
DEBT RATIO (-) Tổng nợ trên tổng tài sản trong năm
Biến kiểm soát
INDUSTRIAL
Biến giả nhận giá trị bằng 1 nếu doanh nghiệp trong lĩnh vực công nghiệp và ngược lại nhận giá trị 0
CONSUMER SERVICES
Biến giả nhận giá trị bằng 1 nếu doanh nghiệp trong lĩnh vực dịch vụ tiêu dùng và ngược lại nhận giá trị 0
MARKET VALUE (-)
Giá cổ phiếu đầu năm nhân với số lượng cổ phiếu thường đang lưu hành trong một năm
3.4. Mơ hình
Mối quan hệ giữa quản trị cơng ty và bất cân xứng thơng tin có thể bị chệch và không vững do việc lựa chọn các nhân tố đại diện cho quản trị cơng ty.Vì vậy, vấn đề thiên lệch trong sự tự lựa chọn mẫu (self-selection bias) cần phải được giải quyết để cho các kết luận về mối quan hệ của quản trị công ty và bất cân xứng thông tin là đáng tin cậy.
Heckman (1979) đã đưa ra phương pháp để giải quyết vấn đề thiên lệch sự tự lựa chọn mẫu (self-selection bias) theo hai giai đoạn. Theo đó, đầu tiên thực hiện chạy
hồi quy probit để từ đó lấy giá trị tỷ lệ Mills2 nghịch đảo, sau đó sử dụng giá trị tỷ lệ Mills nghịch đảo như là một biến độc lập trong mơ hình hồi quy bất cân xứng thơng tin. Giá trị tỷ lệ Mills nghịch đảo được xem như là một đại diện (proxy) cho các ảnh hưởng của thiện lệch sự tự lựa chọn (self-selection). Giai đoạn thứ 2, tiến hành hồi quy bất cân xứng thông tin với các biến đại diện cho quản trị doanh nghiệp.
Phương trình (1) được lựa chọn để xác định các yếu tố quyết định chất lượng quản trị công ty. 𝑃(𝐺 = 1) = 𝐹(𝐶𝑜𝑛𝑠𝑡𝑎𝑛𝑡 + 𝐼𝑁𝐷𝐸𝑃𝐸𝑁𝐷𝐸𝑁𝐶𝐸𝑖,𝑡+ 𝐹𝐸𝑀𝐴𝐿𝐸𝑖,𝑡 + 𝐴𝑇𝑇𝐸𝑁𝐷𝐴𝑁𝐶𝐸𝑖,𝑡+ 𝐵𝑂𝐴𝑅𝐷 𝑀𝐸𝐸𝑇𝑆𝑖,𝑡 + 𝑆𝑇𝑂𝐶𝐾 𝐶𝑂𝑀𝑃𝐸𝑁𝑆𝐴𝑇𝐼𝑂𝑁𝑖,𝑡+ 𝐵𝐼𝐺 𝑂𝑊𝑁𝑖,𝑡 + 𝐷𝐸𝐵𝑇 𝑅𝐴𝑇𝐼𝑂𝑖,𝑡 + 𝑀𝐴𝑅𝐾𝐸𝑇 𝑉𝐴𝐿𝑈𝐸𝑖,𝑡+ 𝐼𝑁𝐷𝑈𝑆𝑇𝑅𝐼𝐴𝐿𝑖,𝑡 + 𝐶𝑂𝑁𝑆𝑈𝑀𝐸𝑅 𝑆𝐸𝑅𝑉𝐼𝐶𝐸𝑆𝑖,𝑡 + 𝜀𝑖,𝑡) (1)
Với i là thứ tự các công ty được khảo sát và t là thời gian tính theo năm. G là biến giả, nhận trị bằng 1 nếu điểm chất lượng quản trị công ty được đánh giá bởi ACMF lớn hơn hoặc bằng giá trị trung bình điểm chất lượng quản trị từ danh sách các công ty được khảo sát theo bộ chỉ tiêu ASEAN Corporate Governance Scorecard, ngược lại G sẽ nhận giá trị bằng 0.
Nghiên cứu này kỳ vọng rằng với các doanh nghiệp lớn (giá trị MARKET VALUE lớn) sẽ có một hệ thống quản trị cơng ty tốt hơn, có khả năng chịu áp lực cao trước cũng như đủ khả năng ứng phó với các vấn đề điều hành doanh nghiệp. Đối với các doanh nghiệp trong lĩnh vực CONSUMER SERVICES, vì đặc thù cơ cấu tài sản
2 Trong thống kê, tỷ lệ Mills nghịch đảo được đặt theo tên của John P.Mills, là tỷ lệ giữa hàm mật độ xác suất so với hàm phân phối tích lũy của một phân phối. Tỷ lệ này được xây dựng dựa trên tính chất sau đây của hàm phân phối chuẩn:
thường có xu hướng ngắn hạn và tỷ lệ nợ thấp do đó, các doanh nghiệp trong lĩnh vực này thường khá khó khăn để đạt được thứ hạng cao về quản trị công ty. Lý giải tương tự, ngược lại, đối với các doanh nghiệp trong lĩnh vực INDUSTRIAL có thể dễ dàng được xếp hạng cao về quản trị cơng ty.
Phương trình hồi qui (2) chứa đựng các biến đại diện cho quản trị cơng ty và biến kiểm sốt để xác định mối quan hệ với bất cân xứng thông tin.
𝑌𝑗,𝑖,𝑡 = 𝛼 + 𝛽1𝐼𝑁𝐷𝐸𝑃𝐸𝑁𝐷𝐸𝑁𝐶𝐸𝑗,𝑖,𝑡 + 𝛽2𝐹𝐸𝑀𝐴𝐿𝐸𝑗,𝑖,𝑡+ 𝛽3𝐴𝑇𝑇𝐸𝑁𝐷𝐴𝑁𝐶𝐸𝑗,𝑖,𝑡 + 𝛽4𝐵𝑂𝐴𝑅𝐷 𝑀𝐸𝐸𝑇𝑆𝑗,𝑖,𝑡+ 𝛽5𝑆𝑇𝑂𝐶𝐾 𝐶𝑂𝑀𝑃𝐸𝑁𝑆𝐴𝑇𝐼𝑂𝑁𝑗,𝑖,𝑡 + 𝛽6𝐵𝐼𝐺 𝑂𝑊𝑁𝑗,𝑖,𝑡 + 𝛽7𝐷𝐸𝐵𝑇 𝑅𝐴𝑇𝐼𝑂𝑗,𝑖,𝑡 + 𝛽8𝑀𝐴𝑅𝐾𝐸𝑇 𝑉𝐴𝐿𝑈𝐸𝑗,𝑖,𝑡 + 𝛽9𝑀𝐼𝐿𝐿𝑆 𝑅𝐴𝑇𝐼𝑂𝑗,𝑖,𝑡+ 𝜀𝑗,𝑖,𝑡 (2) Trong đó: j = 1 = SPREAD, j = 2 = VOLATILITY, j = 3 = TRADE VOLUME, j = 4 = TRADE VALUE, j = 5 = COMPOSITE
α là hệ số hồi qui, εj,i,tlà sai số ngẫu nhiên cho mỗi hồi quy j với công ty i năm t và MILLS RATION là tỷ lệ Mills nghịch đảo được ước lượng từ phương trình (1), cách thức tính giá trị MILLS RATION bằng phần mềm Stata được tác giả trình bày trong
3.5. Dữ liệu
Do vấn đề công bố thông tin của các cơng ty đại chúng tại Việt Nam cịn khá nhiều hạn chế, vì vậy việc thu thập được đầy đủ dữ liệu và nguồn dữ liệu đáng tin cậy gặp nhiều khó khăn. Nghiên cứu này dự định thực hiện khảo sát trong khoảng thời gian 5 năm từ năm 2010 đến năm 2014 cho khoảng 100 công ty đang niêm yết trên sàn HOSE và HNX. Tuy nhiên, để đảm bảo tính tin cậy của dữ liệu, bài nghiên cứu này sử dụng bộ dữ liệu thẻ điểm quản trị công ty các nước ASEAN do ACMF phối hợp cùng Ủy ban chứng khoán Nhà nước thực hiện và được tài trợ bởi ADB. Báo cáo thẻ điểm quản trị công ty các nước ASEAN được thực hiện tại Viêt Nam từ năm 2011 đến năm 2013, với khoảng 54 doanh nghiệp tham gia khảo sát (đây là những doanh nghiệp có báo cáo tài chính và báo cáo thường niên bằng tiếng Anh). Mặt khác, trong bài nghiên cứu này chỉ quan sát các doanh nghiệp phi tài chính, do đó sau khi loại trừ theo các yếu tố nêu trên, quy mô mẫu của bài là 116 quan sát từ 40 doanh nghiệp trong thời gian từ năm 2011 đến năm 2013.
Một trong những khó khăn lớn nhất trong quá trình thu thập dữ liệu cho bài nghiên cứu này ngoài việc tổng hợp dữ liệu cho các biến đại diện quản trị công ty từ các báo cáo thường niên, là việc tổng hợp dữ liệu giao dịch từng ngày để từ đó tính tốn dữ liệu cho 5 biến đại diện cho bất cân xưng thơng tin. Việc này địi hỏi sự tỉ mỹ, chính xác và tin cậy của dữ liệu được thu thập thủ công, cũng như viết phần mềm để hổ trợ tốt nhất cho q trình thực hiện tính tốn dựa theo mã cơng ty và năm khảo sát. Bảng dưới sẽ mô tả chi tiết nguồn dữ liệu.