doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh
3.3. Giải pháp hỗ trợ
3.3.2. Hoàn thiện hệ thống văn bản pháp lý
Hoàn thiện văn bản pháp lý, quy định cụ thể về việc công bố thông tin của doanh nghiệp phát hành
Q trình cơng bố thơng tin theo luật định từ phía doanh nghiệp IPO vẫn chưa thực hiện tốt, hiện vẫn còn rất nhiều trường hợp phải nhắc nhở do cơng bố trễ hoặc thậm chí bị phạt, một phần của hiện tượng này là do quy định xử phạt hiện nay chưa nghiêm và một phần là do doanh nghiệp IPO chưa có thói quen minh bạch thơng tin. Mặt khác, qua tham khảo nhiều Bản cáo bạch, nhận thấy nội dung công bố thông tin của nhiều doanh nghiệp
vẫn chưa được thống nhất và còn nhiều thiếu sót. Do đó cần hồn thiện văn bản pháp lý, quy định cụ thể về việc công bố thông tin của doanh nghiệp phát hành. Rõ ràng, nhu cầu thực sự của các nhà đầu tư hiện nay chính là một mơi trường đầu tư lành mạnh. Ở đó, việc cơng bố thơng tin được thực hiện công khai, minh bạch và mọi nhà đầu tư đều có được cơ hội được tiếp cận thơng tin một cách dễ dàng. Để thực hiện được điều này, bắt buộc phải có quy định cụ thể về việc thực hiện công bố thơng tin đối với phát hành chứng khốn lần đầu ra công chúng:
Thiết lập bộ phận đánh giá chất lượng Bản công bố thông tin.
Thiết lập kênh thơng tin giữa Sở Giao dịch chứng khốn với các thành viên tham gia thị trường.
Tăng cường thanh tra, giám sát các hoạt động liên quan đến công bố thông tin.
Đƣa ra những ràng buộc về mức trần của giá cổ phiếu trong đợt đấu giá
Để ngăn chặn việc làm giá của các nhà đầu cơ, thì cơ quan quản lý thị trường có thể loại bỏ những lệnh có mức giá quá cao bằng cách đưa ra những ràng buộc về mức trần của giá cổ phiếu trong đợt đấu giá. Chẳng hạn như mức trần này không được vượt quá 10 lần mức giá chào bán. Động thái này chẳng những loại bỏ được những nhà đầu cơ làm giá cổ phiếu mà còn giúp cho việc định giá doanh nghiệp trong hồ sơ tư vấn của các cơng ty chứng khốn được chú trọng hơn và làm cho doanh nghiệp quan tâm đến việc xác định giá trị doanh nghiệp khi đưa ra mức giá chào bán để tiến hành IPO, đồng thời đòi hỏi những nhà đầu tư khác khi tham gia đấu giá phải nghiên cứu kỹ hồ sơ doanh nghiệp để đưa ra các mức giá mua hợp lý.
Xây dựng chế tài đối với các nhà đầu tƣ tham gia đấu giá IPO
Tình trạng đặt giá thật cao rồi bỏ cọc là khá phổ biến ở các cuộc IPO theo cơ chế đấu giá tại Việt Nam. Điều này có thể làm sai lệch giá IPO. Vì vậy, cần xây dựng chế tài đối với các nhà đầu tư tham gia đấu giá các cuộc IPO, góp phần hạn chế được tình trạng nhà đầu tư đặt giá cao nhằm làm sai lệch kết quả đấu giá để trục lợi.
Ban hành quy định thời hạn tối đa các doanh nghiệp đủ điều kiện phải niêm yết trên SGDCK sau IPO
Nghiên cứu cũng cho thấy độ trễ niêm yết của các cuộc IPO tại Việt Nam khá lớn và phần lớn doanh nghiệp IPO khơng có kế hoạch rõ ràng về việc niêm yết. Điều này tạo ra rào cản thanh khoản và rủi ro cho những nhà đầu tư, đồng thời gây khó khăn cho việc huy động vốn trong những đợt phát hành sau này của doanh nghiệp. Do đó, cần đẩy nhanh hoạt động niêm yết sau IPO thông qua việc ban hành quy định thời hạn tối đa các doanh nghiệp đủ điều kiện phải niêm yết trên SGDCK sau IPO, đồng thời cũng cần đơn giản hóa các thủ tục niêm yết để khuyến khích các doanh nghiệp rút ngắn khoảng cách này.
Quy định tổ chức đấu thầu chọn tổ chức tƣ vấn định giá
Theo quy định tại khoản 3 Điều 22 Nghị định 59/2011/NĐ-CP, trường hợp có từ 02 tổ chức tư vấn định giá thực hiện đăng ký tham gia cung cấp dịch vụ tư vấn định giá trở lên thì phải tổ chức đấu thầu lựa chọn đơn vị thực hiện tư vấn định giá theo quy định hiện hành. Theo phản ánh của một số bộ, ngành và doanh nghiệp thì việc tổ chức đấu thầu lựa chọn tổ chức tư vấn định giá cũng là một nguyên nhân làm chậm quá trình IPO của doanh nghiệp. Phần lớn các hợp đồng tư vấn xác định giá trị doanh nghiệp có giá trị khơng lớn, thường dưới 100 triệu đồng nhưng phải tổ chức đấu thầu theo đúng quy định. Vì vậy, để đẩy nhanh tiến độ IPO các doanh nghiệp trong thời gian tới, cần xem xét, quyết định điều chỉnh quy định này.
Mở rộng đối tƣợng đƣợc phép tham gia đấu giá
Việc phát hành IPO ở Việt Nam phần lớn là người dân không thể tham gia. Các IPO của các doanh nghiệp phát triển tốt thường đã được mua bởi một ít cá nhân hoặc tổ chức có quan hệ tốt với doanh nghiệp phát hành. Sự xung đột về quyền lợi này có ở tất cả mọi thị trường từ mới nổi đến những thị trường rất phát triển. Nhà nước nên mở rộng đối tượng được phép tham gia đấu giá nhằm tạo nhiều cơ hội hơn cho nhà đầu tư.
3.3.3. Xây dựng tổ chức thống kê và tính tốn các chỉ số thơng dụng cho tồn thị trƣờng
Một thị trường mới nổi với thời gian hoạt động của TTCK còn ngắn, số lượng doanh nghiệp, chuỗi số liệu lịch sử cần dùng cho các phương pháp định giá bị rất nhiều hạn chế. Nếu định giá một doanh nghiệp bằng cách so sánh giá trị với một doanh nghiệp
tương tự hoạt động trong cùng một ngành nhưng lại ở một thị trường khác, do khác thị trường, hệ thống chuẩn mực kế toán khác nhau, làm cho phương pháp tính giá trị này khơng chính xác nữa. Khơng giống như ở các nước đã phát triển, thường có các tổ chức chuyên thực hiện công tác thống kê và tính tốn các chỉ số thông dụng cho toàn thị trường, thị trường mới nổi rất ít hoặc hầu như khơng có các tổ chức chuyên nghiệp nào đảm nhân công việc thu thập và thống kê dữ liệu. Việc định giá trở nên mất thời gian và công sức nhiều hơn khi tự bản thân các nhà phân tích phải tìm và thống kê những thơng số cần thiết. Việc thống kê dữ liệu kinh tế cũng là một vấn đề thách thức đối với việc định giá ở thị trường mới nổi.
3.3.4. Thiết lập một quá trình phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng chuẩn
Về cơ bản, các bước để IPO doanh nghiệp ở Việt Nam và các nước khác trên thế giới là hoàn toàn khác nhau. Chúng ta xác định giá doanh nghiệp, đưa ra mức giá chào bán, đấu giá, phát hành ra công chúng rồi mới bán cho đối tác chiến lược dựa trên cơ sở của giá đấu bình qn. Trong khi đó, ở các nước, q trình IPO ln đi kèm với niêm yết. Đầu tiên doanh nghiệp IPO sẽ chọn đối tác tư vấn, đối tác nghiên cứu, khảo sát và định giá doanh nghiệp, đưa ra mức giá và số lượng phát hành thích hợp, đồng thời chọn nhà bảo lãnh phát hành cho doanh nghiệp IPO. Sau đó doanh nghiệp chọn SGDCK để niêm yết, mã niêm yết và tiến hành IPO.
Việc IPO các doanh nghiệp lớn nên theo thông lệ quốc tế. Thông thường, ở các nước việc chào bán cho các đối tác chiến lược được thực hiện trước khi IPO từ 2 -3 năm, vì các doanh nghiệp này thường có mục tiêu IPO ra thị trường vốn quốc tế và chính các đối tác chiến lược sẽ giúp doanh nghiệp thành công khi thực hiện tham vọng này.
Theo thông lệ quốc tế, các đợt IPO doanh nghiệp lớn thường phải thuê các nhà tư vấn tài chính chuyên nghiệp và ngân hàng đầu tư hàng đầu để giúp doanh nghiệp trong việc định giá cổ phần chào bán, đồng thời các quy trình liên quan đến chào bán đã được phê duyệt trước, ngoại trừ mức giá chào bán. Chỉ khi nào tất cả mọi việc đã sẵn sàng thì giá chào bán mới được công bố ra.
Khi nhà tư vấn hoặc một ngân hàng đầu tư được thuê để tư vấn cho đợt IPO của doanh nghiệp thì thơng thường họ phải làm việc với đội ngũ các chuyên gia khác như
các nhà môi giới, luật sư, kiểm toán viên... nhằm xây dựng một Bản cáo bạch có sức thuyết phục nhà đầu tư cũng như hướng dẫn tiến hành đầy đủ các thủ tục cần thiết đối với các cơ quan chức năng. Và tùy vào thời điểm thích hợp, thống nhất với doanh nghiệp IPO đưa ra mức giá hợp lý. Như vậy tính linh hoạt trong việc định giá doanh nghiệp gắn với thị trường để đảm bảo mức độ thành công của IPO, cũng như tránh rủi ro cho nhà phát hành và bên bảo lãnh phát hành.
Nên có cơ chế và quy định thực hiện bán đấu giá riêng đối với trường hợp doanh nghiệp có quy mơ lớn. Chúng ta nên áp dụng theo kinh nghiệm của một số nước phát triển, cụ thể, sẽ hình thành Ban Chỉ đạo để lập ra kế hoạch, quy trình thực hiện riêng mà không đi theo những quy định mang tính đại trà. Thực tế đã cho thấy, đối với các trường hợp này, việc vận dụng các quy định mang tính linh hoạt hơn đồng thời sẽ rút kinh nghiệm và định hướng cho những trường hợp đặc thù khác. Nhờ vậy, việc tiến hành cổ phần hóa các doanh nghiệp mới được rút ngắn, q trình đại chúng hóa các loại hình doanh nghiệp này sẽ hiệu quả hơn.
KẾT LUẬN CHƢƠNG 3
Trên cơ sở những kết quả nghiên cứu từ Chương 2, nội dung Chương 3 tóm tắt lại những phát hiện chính trong q trình nghiên cứu 31 mẫu IPO trong giai đoạn 2003 - 2012, đã niêm yết trên HOSE. Từ những phát hiện đó, luận văn đề xuất định hướng chiến lược cho hoạt động IPO tại Việt Nam trong giai đoạn kế tiếp, cũng như các biện pháp nhằm hạn chế tác động của hiện tượng định dưới giá.
Một trong những kênh thu hút vốn đầu tư quan trọng chính là thơng qua việc phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng. Trong điều kiện kinh tế - xã hội Việt Nam hiện nay, hầu hết các đợt phát hành cổ phần lần đầu ra công chúng đều tập trung vào các doanh nghiệp nhà nước cổ phần hóa. Q trình này khơng chỉ nhằm huy động vốn đầu tư mà còn thu hút chất xám từ các cổ đơng bên ngồi đóng góp vào việc đổi mới và phát triển doanh nghiệp. Sự xuất hiện của hiện tượng định dưới giá đặt ra yêu cầu hoạt động IPO phải được đặt dưới những quy định đã được pháp lý hóa một cách chặt chẽ, hệ thống thơng tin đầy đủ và chính xác kết hợp với việc xây dựng các giải pháp hỗ trợ khác.
KẾT LUẬN CHUNG
Nghiên cứu 31 mẫu IPO của các doanh nghiệp đã niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khốn TP. Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2003 - 2012 cho thấy mức độ định dưới giá trung bình lần lượt là 12,27%, 10,09% và 8,83% vào ngày giao dịch đầu tiên, thứ hai và thứ ba. Mức định giá này tương đối thấp so với các thị trường khác như Trung Quốc, Nigeria, Sri Lanka,… song lại lớn hơn nhiều so với các thị trường phát triển.
Thông qua việc xem xét mối quan hệ giữa mức độ định dưới giá và một tập hợp các biến giải thích, đã thấy có bốn yếu tố tác động lên mức độ định dưới giá tại SGDCK TP. Hồ Chí Minh là độ trễ niêm yết, giá chào bán, thời gian hoạt động của doanh nghiệp và quy mô chào bán. Các biến giải thích khác như mức vốn giữ lại, tỷ lệ mua vượt mức, quy mô doanh nghiệp lại không tương quan với mức độ định dưới giá. Và biến kiểm soát thời điểm IPO của doanh nghiệp trước và sau năm 2007 cũng khơng có tác động đến mức độ định giá thấp trong các đợt IPO.
Dù rằng khơng có thị trường nào là thị trường hồn hảo để có thể loại bỏ hoàn toàn được việc định giá thấp cổ phần lần đầu phát hành ra công chúng, nhưng chúng ta càng hạn chế được điều này càng tốt. Với kết quả nghiên cứu cùng các giải pháp đề xuất, hy vọng sẽ góp phần vào việc xây dựng thị trường vốn lành mạnh hơn.
Trên thế giới đã có nhiều bài nghiên cứu về hiện tượng định dưới giá khi IPO cũng như ở Việt Nam trong khoảng thời gian gần đây cũng đã có một số tác giả nói về vấn đề này. Tuy nhiên, khi tiến hành nghiên cứu này, dù đã rất cố gắng, luận văn vẫn khơng tránh khỏi tồn tại những sai sót. Vì thế, mong rằng các thầy cô đưa ra những nhận xét, góp ý để các đề tài nghiên cứu sau có thể thực hiện tốt hơn.
TÀI LIỆU THAM KHẢO
Danh mục tài liệu tiếng Việt
1. Báo cáo thường niên 2012 HOSE
2. Bùi Kim Yến và cộng sự, 2012. Thị trường tài chính, Nhà xuất bản Kinh tế TP. Hồ Chí Minh, TP. Hồ Chí Minh.
3. Chính phủ ban hành Nghị định 59/2011/NĐ-CP về “Chuyển doanh nghiệp 100%
vốn nhà nước thành công ty cổ phần”
4. Nguyễn Thị Hải Lý và Nguyễn Kim Đức (2012). “Tác động của Nghị định
59/2011/NĐ-CP lên cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước - Một trọng tâm trong tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước tại Việt Nam hiện nay”, Tạp chí Phát triển & Hội nhập số 2 (12).
5. Trương Nguyễn Thiên Kim, 2004. “Giải pháp hoàn thiện và mở rộng phát hành
cổ phiếu lần đầu qua phương thức đấu giá tại Việt Nam”, Luận văn Thạc sĩ, Đại
học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh.
6. Trần Thị Hải Lý và Dương Kha, 2013. “Bằng chứng về hiện tượng định dưới giá của các IPO tại Việt Nam”, Tạp chí Phát triển kinh tế, số 270.
7. Trần Đắc Sinh, 2003. Cẩm nang hướng dẫn bán cổ phần lần đầu cho các doanh nghiệp cổ phần hóa trên TTCK tập trung, Nhà xuất bản Tổng hợp TP. Hồ Chí
Minh, TP. Hồ Chí Minh.
8. Thủ tướng Chính phủ ban hành Quyết định số 252/QĐ-TTg ngày 1/3/2012 “Phê
duyệt chiến lược phát triển TTCK Việt Nam giai đoạn 2011 - 2020”.
Danh mục tài liệu tiếng Anh
1. Allen, F. and G. Faulhaber, 1989. “Signaling by underpricing in the IPO market”,
Journal of Financial Economics.
2. Boudriga, A., Ben Slama, S., & Boulila, N., 2009. “What Determines IPO
Underpricing? Evidence from a Frontier Market”, University Library of Munich, Germany.
3. Clarkson, P. M. and J. Merkley, 1994. “Ex Ante Uncertainty and the Underpricing of Initial Public Offerings: Further Canadian Evidence”, Canadian Journal of Administrative Sciences, II(1): 54-67.
4. Cornelli và Goldreich, 2001. “Bookbuilding : How informative is the order book”. 5. Jay R. Ritter, 2013. Initial Public Offerings: Updated Statistics. University of
Florida.
Danh mục tài liệu Internet
1. http://archive.saga.vn/view.aspx?id=9479 2. http://bear.warrington.ufl.edu/ritter 3. http://www.cnbc.com/id/47099278 4. http://www.finance.yahoo.com/q/hp?s=FB+Historical+Prices 5. http://www.gov.vn/portal/page/portal/chinhphu/hethongvanban?class_id=1&_pag e=351&mode=detail&document_id=80082 6. http://www.hsx.vn/hsx/Modules/Auction/Daugia.aspx?module=Result 7. http://www.hsx.vn/hsx/Modules/Danhsach/Chungkhoan.aspx 8. http://www.hsx.vn/hsx/Modules/News/NewsDetail.aspx?id=24241 9. http://www.investopedia.com/ask/answers/121.asp
PHỤ LỤC
Phụ lục 1: Kết quả phân tích thực nghiệm
* Mức độ định dƣới giá toàn mẫu
* Mức độ định dƣới giá chi tiết trong ba ngày giao dịch đầu tiên
mar3 31 .0883484 1.433234 -2.3988 6.5491 mar2 31 .1009097 1.520112 -2.3828 7.0651 mar1 31 .122771 1.580295 -2.3338 7.5438 Variable Obs Mean Std. Dev. Min Max
50% .1872 Mean .0883484 25% -.1285 -1.2172 Sum of Wgt. 31 10% -1.2172 -1.2406 Obs 31 5% -1.6514 -1.6514 1% -2.3988 -2.3988 Percentiles Smallest MAR3 99% 7.0651 7.0651 Kurtosis 15.5914 95% 1.1063 1.1063 Skewness 2.964626 90% .5955 .9025 Variance 2.31074 75% .3793 .5955 Largest Std. Dev. 1.520112 50% .2058 Mean .1009097 25% -.1292 -1.2291 Sum of Wgt. 31 10% -1.2291 -1.2935 Obs 31 5% -1.6797 -1.6797 1% -2.3828 -2.3828 Percentiles Smallest MAR2 99% 7.5438 7.5438 Kurtosis 17.08701 95% 1.0411 1.0411 Skewness 3.256353 90% .6407 .7656 Variance 2.497332 75% .2697 .6407 Largest Std. Dev. 1.580295 50% .1847 Mean .122771