Trong chương này tác giả kết luận lại kết quả bài nghiên cứu, đưa ra những hạn chế, thiếu sót của đề tài cũng như đề xuất các hướng nghiên cứu cho các nghiên cứu sau.
5.1 KÊT LUẬN
Trong bài nghiên cứu này, tác giả tiến hành nghiên cứu thực nghiệm xem xét mối quan hệ giữa hiệu quả của chính sách tiền tệ và sự phát triển tài chính. Bài nghiên cứu sử dụng mơ hình Pooled OLS tổng thể để kiểm định các yếu tố tác động đến tăng trưởng cho vay, mơ hình tác động cố định (Fixed effects model) và tác động ngẫu nhiên (Random effects model). Tiếp tục tác giả sử dụng phương pháp ước lượng moment tổng qt – GMM. Việc sử dụng mơ hình GMM sẽ cho phép khắc phục cả vi phạm tự tương quan, phương sai thay đổi và biến nội sinh nên kết quả ước lượng lúc này sẽ không chệch, vững và hiệu quả nhất sử dụng các biến cơng cụ để kiểm sốt vấn đề nội sinh với dữ liệu trong giai đoạn 1998 – 2016, với kỳ quan sát tính theo năm. Điều chỉnh ước lượng sai số chuẩn theo cách này đảm bảo rằng các ước lượng ma trận hiệp phương sai là phù hợp, kiểm soát được tất cả các vấn đề như tương quan phụ thuộc chéo, phương sai thay đổi, tự tương quan và nội sinh.
Kết quả nghiên cứu tìm ra bằng chứng thực nghiệm hiệu quả của chính sách tiền tệ có thể phụ thuộc vào sự phát triển của thị trường tài chính. Bằng chứng thực nghiệm tại 15 quốc gia khu vực Châu Á Thái Bình Dương trong giai đoạn 1998 - 2016 củng cố các lý thuyết về mối quan hệ giữa hiệu quả của chính sách tác động và phát triển của thị trường tài chính.
5.2 HÀM Ý CHÍNH SÁCH
Từ những phân tích kết quả nghiên cứu ở Chương 4 về sự phát triển tài chính tác động hiệu quả chính sách tiền tệ tác giả xin đề xuất một số kiến nghị tới nhà làm
chính sách vĩ mơ nhằm đảm bảo đầu ra của chính sách tiền tệ thông qua tăng trưởng kinh tế và điều chỉnh lạm phát đến mục tiêu.
Kết quả nghiên cứu cho thấy mức cung tiền đóng vai trị quan trọng trong mối quan hệ giữa phát triển tài chính và hiệu quả của chính sách tiền tệ thể hiện qua thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và điều chỉnh lạm phát đến mục tiêu. Trong các biện phát phát triển tài chính cần thực hiện song song cung tiền, đặc biệt là các quốc gia áp chế tài chính. Nhằm đảm bảo dòng tiền phù hợp với nhu cầu của nền kinh tế bù đắp lượng tiền vào các kênh đầu tư tài sản dự phòng rủi ro lạm phát.
Các quốc gia nên tăng cường phát triển hệ thống tài chính, bài nghiên cứu tìm thấy bằng chứng thực nghiệm cho thấy một hệ thống tài chính phát triển hơn thì ành hưởng đầu ra của chính sách tiền tệ hiệu quả hơn thể hiện qua tăng trưởng kinh tế và điều chỉnh được lạm phát.
Nhà nước nên thực hiện song song việc phát triển các trung gian tài chính và thị trưởng chứng khốn. Các nhà làm chính sách nên quan tâm tới sức khỏe lành mạnh tài chính của khu vực ngân hàng, các điều kiện pháp lý nhằm ổn định điều kiện gia nhập thị trường vốn góp phần tăng vốn hóa thị trường chứng khốn. Các giải pháp này với mục tiêu cụ thể là nâng cao sự tích lũy của thị trường vốn hóa và năng suất biên của vốn, tăng tỷ lệ tiết kiệm và đầu tư như: tạo điều kiện cho các thể chế tài chính nước ngồi mang vốn và công nghệ quản lý gia nhập thị trường, các loại hình huy động vốn và cho vay mới.
Cuối cùng, các quyết định về chính sách vĩ mơ nhằm đảm bảo đầu ra của chính sách tiền tệ thông qua tăng trưởng kinh tế và điều chỉnh lạm phát đến mục tiêu phải dựa trên cơ sở tổng hịa các yếu tố chứ khơng chỉ dựa trên một yếu tố cá biệt nào. Các khuyến nghị trên đây, được rút ra từ nghiên cứu mang tính thực nghiệm các dữ liệu quá khứ trong khu vực Châu Á – Thái Bình Dương, do đó sẽ là thơng tin tham khảo đáng
tin cậy cho các nhà hoạch định chính sách trong q trình phân tích trước khi đưa ra quyết định của mình.
5.3 HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI
Bên cạnh các vấn đề được nghiên cứu trong bài, luận văn đã cố gắng thực hiện với phạm vi và dữ liệu tối đa trong khả năng của mình. Tuy nhiên, vì điều kiện khách quan và chủ quan bài viết còn tồn tại một số hạn chế. Trước hết, đề tài sử dụng bộ dữ liệu có kích thước mẫu là 268 quan sát của 15 quốc gia khu vực Châu Á Thái Bình Dương trong khoảng thời gian 1998 -2016. Đây là số lượng quan sát khá ít.
Ngoài ra, nghiên cứu của tác giả thực hiện trong giai đoạn có khủng hoảng thế giới xảy ra, mặc dù giai đoạn 2008 thị trường tài chính Việt Nam hội nhập chưa đang kể so với thế giới, tác động từ khủng hoảng đối với lĩnh vực ngân hàng không quá nổi bật. Tuy nhiên sẽ tốt hơn nên các nghiên cứu sau kiểm soát khủng hoảng thế giới và so sánh kết quả với nghiên cứu hiện tại.
5.4 ĐỀ XUẤT HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO
Từ những giới hạn nêu trên tác giả xin đưa ra hướng nghiên cứu tiếp theo để củng cố thêm đóng góp trả lời câu hỏi sự phát triển tài chính có tác động như thế nào đên hiệu quả của chính sách tài chính. Trước hết, bài nghiên cứu sẽ mở rộng cỡ mẫu quan sát mà cụ thể là tăng số lượng các nước được chọn nghiên cứu, khi số năm được mở rộng trong các năm tiếp theo. Tiếp theo, đề tài sẽ quan sát thêm các nước ngoài khu vực Châu Á Thái Bình Dương. Mở rộng tiếp nữa có thể đó là kiểm sốt vấn đề khủng hoảng thế giới để so sánh kết quả với nghiên cứu hiện tại, xem xét khủng hoảng tác động cụ thể tới mối quan hệ nghiên cứu rõ ràng hơn.
Bài nghiên cứu chỉ ra hiệu quả của chính sách tiền tệ phụ thuộc vào sự phát triển của trung gian tài chính nhiều hơn là thị trường chứng khốn. Từ đó, có thể cần một nghiên cứu cụ thể hơn về nội dung này để đánh giá hiệu quả chính sách tiền tệ ở các
nước có nền kinh tế có hệ thống tài chính phụ thuộc ngân hàng và hiệu quả chính sách tiền tệ ở các nước có hệ thống tài chính phụ thuộc vào thị trường chứng khốn.
Mặc dù kết quả thực nghiệm của bài nghiên cứu đưa ra lập luận rằng hiệu quả của chính sách tiền tệ có thể suy yếu khi hệ thống tài chính phát triển hơn, tuy nhiên đến nay vẫn chưa có một nền tảng lý thuyết cơ bản về mối quan hệ này. Nguyên nhân chính là do đến nay vẫn cịn thiếu những mơ hình nghiên cứu vi mơ có thể đánh giá thành công sự tương tác của phát triển tài chính và hiệu quả của chính sách tiền tệ. Vì vậy làm thế nào để xây dựng các cơ sở nghiên cứu vi mơ để phân tích sự tương tác của sự phát triển tài chính và hiệu quả chính sách tiền tệ sẽ là một đề tài nội dung nghiên cứu có thể tiến hành thêm trong tươg lai.
Chu Khánh Lân, 2012. Bàn về tác động của chính sách tiền tệ tới tăng trưởng tín dụng tại Việt Nam. Tạp chí Ngân hàng, số13, tháng 7, năm 2012.
Tài liệu Tiếng Anh
Alpanda, S. and U. Aysun (2012). “Global Banking and the Balance Sheet Channel of Monetary Transmission.” International Journal of Central Banking, 8(3):141–175. Arellano, M. and S. Bond (1991). “Some Tests of Specification for Panel Data: Monte Carlo Evidence and an Application to Employment Equations.” Review of Economic Studies, 58: 277–297.
Arellano, M. and O. Bover. (1995). “Another look at the instrumental variable estimation of error-components models.” Journal of Econometrics 68: 29-51.
Arellano, M. and S. Bond. (1998). “Dynamic Panel data estimation using DPD98 for Gauss: A guide for users.”
Ashcraft, A. and M. Campello (2007). “Firm Balance Sheets and Monetary Policy Transmission.” Journal of Monetary Economics, 54: 1515–1528.
Arestis, P., G. Hadjimatheou and G. Zis (1992). “The Impact of Financial Innovations on the Demand for Money in the UK and Canada.” Applied Financial Economics, 2: 115–123.
Aysun, U., Brady, R. and A. Honig (2013). “Financial frictions and the strength of monetary transmission.” Journal of International Money and Finance, 32: 1097–1119. Aysun, U. and R. Hepp (2011). “Securitization and the Balance Sheet Channel of Monetary Transmission.” Journal of Banking and Finance, 35(8): 2111–2122.
Aysun, U. and A. Honig (2011). “Bankruptcy Costs, Liability Dollarization, and Vulnerability to Sudden Stops.” Journal of Development Economics, 95(2): 201–211.
Beck, T., M. Lundberg and G. Majnoni (2006). “Financial Intermediary Development and Growth Volatility: Do Intermediaries Dampen or Magnify Shocks.” Journal of International Money and Finance, 25: 1146–1167
Bernanke, B., and M. Gertler (1995). “Inside the Black Box: The Credit Channel of Monetary Policy Transmission.” Journal of Economic Perspectives, 9: 27–48.
Berument, H. and B. Dogan (2003). “Openness and the Effectiveness of Monetary Policy: Empirical Evidence from Turkey.” Applied Economics Letters, 10: 217–221.
Blundell, R. and S. Bond (1998). “Initial Conditions and Moment Restrictions in Dynamic Panel-data Models.” Journal of Econometrics, 87: 115–143.
Bordo, M.D., and Meissner, C.M. 2006. “The role of foreign currency debt in financial crises: 1880 – 1913 vs. 1972 - 1997,” Journal of Banking and Finance, 30, 3299 - 3329. Carranza, L., J. Galdon-Sanchez and J. Gomez-Biscarri (2010). “Understanding the Relationship between Financial Development and Monetary Policy.” Review of International Economics, 18(5): 849–864
Cecchetti, S. (1999). “Legal structure, financial structure, and the monetary policy transmission mechanism.” Federal Reserve Bank of New York Economic Policy Review, 5(2): 9–28.
Cetorelli, N., and L. Goldberg (2012). “Banking Globalization and Monetary Transmission.” Journal of Finance, 67(5): 1811–1843.
Ciccarelli, M., Maddaloni, A. and J. Peydró (2015). “Trusting the Bankers: A New Look at the Credit Channel of Monetary Policy.” Review of Economic Dynamics, 18(4): 979– 1002.
Demirgỹỗ-Kunt, A. and R. Levine (1996). “Stock Market Development and Financial Intermediaries: Stylized Facts.” World Bank Economic Review, 10: 291–322.
Demirguc-Kunt and Maksimovic(1998). “ Law, Finance, and Firm Growth”
Demirgỹỗ-Kunt, A., E. Feyen and R. Levine (2011). “The evolving importance of banks and securities markets.” WBPR Working Paper 5805, World Bank Policy Research. Djankov, S., Hart, O., McLiesh, C., and A. Shleifer (2008). “Debt Enforcement around the World.” Journal of Political Economy, 116(6): 1105–1149.
Djankov, S., McLiesh, C. and A. Shleifer (2007). “Private credit in 129 countries.”
Journal of Financial Economics, 84: 299–329.
Drukker, D. M. (2003). “Testing for serial correlation in linear panel-data models.” Stata Journal (3)2: 168-177.
Elbourne, A. and J. de Haan (2004). “Asymmetric Monetary Transmission in EMU: The Robustness of VAR Conclusions and Cecchetti’s Legal Family Theory.” CESifo Working Paper Series 1327.
Elbourne, A. and J. de Haan (2006). “Financial structure and monetary policy transmission in transition countries.” Journal of Comparative Economics, 34: 1–23. Gomez, E., D. Vasquez, and C. Zea (2005). “Derivative markets’ impact on Colombian monetary policy.” Banco de la Republica Colombia Working Paper.
Gertler, M. and P. Karadi (2011). “A model of unconventional monetary policy.”
Journal of Monetary Economics, 58(1): 17–34.
Gomez, E., D. Vasquez, and C. Zea (2005). “Derivative markets’ impact on Colombian monetary policy.” Banco de la Republica Colombia Working Paper.
Gurley, J. and E. Shaw (1967). “Financial structure and economic development.”
Economic Development and Cultural Change, 15: 257–268.
Greene, W. (2000). “Econometric Analysis. Upper Saddle River, NJ: Prentice--Hall.” Hausman, J. (1978). “Specification Tests in Econometrics.” Econometrica, 46: 1251–
1271.
Hendry, D. and N. Ericsson (1991). “Modeling the Demand for Narrow Money in the United Kingdom and the United States.” European Economic Review, 35(4): 833–881. IMF. (2013). “The Dog That Didn’t Bark: Has Inflation Been Muzzled or Was It Just Sleeping?” World Economic Outlook, Chapter III, April.
Karras, G. (1999). “Openness and the Effects of Monetary Policy.” Journal of International Money and Finance, 18: 13–26.
Kashyap. A. and J. Stein (1997). “The role of banks in monetary policy: a survey with implications for the European Monetary Union.” Federal Bank of Chicago, Economic Perspectives, 21: 2–18.
Kashyap, A. and J. Stein (2000). “What Do A Million Observations on Banks Say About the Transmission of Monetary Policy?” American Economic Review, 90: 407–428.
La Porta, R., Lopez-de Silanes, F., Shleifer, A. and R. Vishny (1997). “Legal determinants of external finance.” Journal of Finance, 52: 1131–1150.
La Porta, R., Lopez-de Silanes, F., Shleifer, A. and R. Vishny (1998). “Law and finance.”
Journal of Political Economy, 106: 1113–1155.
Levine and Sara J. Zervos (1993) “The American Economic Review Vol. 83, No. 2, Papers and Proceedings of the Hundred and Fifth Annual Meeting of the American
Levine, R. (1998). “The legal environment, banks, and long-run economic growth.” Journal of
Money, Credit and Banking, 30: 596–613.
Levine, R. (2005). “Finance and Growth: Theory and Evidence.” Handbook of Economic Growth, Eds. Philippe Aghion and Steven N. Durlauf, Elsevier Nort Holland, 866–934.
Loutskina, E. and P. Strahan (2009). “Securitization and the declining impact of bank finance on loan supply: Evidence from mortgage originations.” Journal of Finance, 64: 861–889.
Manoel Bittencourt (2011), “Financial Development and Economic Growth in Latin America: Is Schumpeter Right? ”, Proceedings of the German Development Economics Conference, Berlin 2011, No. 13.
Mishra, P., Montiel, P. and A. Spilimbergo (2010). “Monetary Transmission in Low Income Countries.” IMF Working paper 10/223
Mullineux, A. (1994). “Financial Innovation and Monetary Policy in the UK.” Review
of Policy Issues, 1(2): 29–44.
Noureen, Adnan. (2011) “Measurement of Financial Development: A Fresh Approach Taylor, M. (1987). “Financial Innovation, Inflation and the Stability of the Demand for Broad Money in the United Kingdom.” Bulletin of Economic Research, 39(3): 225–233. Peter L. Rousseau and Hakan Yilmazkuday. “Inflation, financial development, and growth: A trilateral analysis”.
Wooldridge, J. M. (2002). “Econometric Analysis of Cross Section and Panel Data.” Cambridge, MA: MIT Press.”
Phụ lục 2: Ma trận tương quan
Phụ lục 3 : Nhân tử phóng đại phương sai VIF
fd 268 220.9348 233.409 10.17852 1391.145 fd2 268 121.6579 206.2229 1.244938 1254.465 fd1 268 99.30596 53.20175 6.932843 233.3948 m2 268 11.72904 11.35423 -17.23939 85.20308 cpi 268 88.13006 27.88104 .9756608 163.4555 gdp 268 4.241962 3.659408 -13.12672 17.29078 Variable Obs Mean Std. Dev. Min Max
fd -0.0802 0.1258 -0.1870 1.0000 m2 0.2245 -0.1312 1.0000 cpi 0.1249 1.0000 gdp 1.0000 gdp cpi m2 fd Mean VIF 1.04 m2 1.04 0.965022 fd 1.04 0.965022 Variable VIF 1/VIF . vif
Phụ lục 5 : Tự tương quan
Prob>chi2 = 0.0000 chi2 (15) = 2707.84
H0: sigma(i)^2 = sigma^2 for all i in fixed effect regression model
Prob>chi2 = 0.0000 chi2 (15) = 101.19
H0: sigma(i)^2 = sigma^2 for all i in fixed effect regression model
Modified Wald test for groupwise heteroskedasticity
Prob > F = 0.0077 F( 1, 14) = 9.644 H0: no first-order autocorrelation
Wooldridge test for autocorrelation in panel data > 2 l3fdm2 l4fdm2 crisis
. xtserial cpi lcpi fd lfd l2fd l3fd l4fd m2 lm2 l2m2 l3m2 l4m2 fdm2 lfdm2 l2fdm .
Prob > F = 0.0002 F( 1, 14) = 23.935 H0: no first-order autocorrelation
Wooldridge test for autocorrelation in panel data > 2 l3fdm2 l4fdm2 crisis
Difference-in-Hansen tests of exogeneity of instrument subsets: (Robust, but weakened by many instruments.)
Hansen test of overid. restrictions: chi2(22) = 12.28 Prob > chi2 = 0.951 (Not robust, but not weakened by many instruments.)
Sargan test of overid. restrictions: chi2(22) = 63.38 Prob > chi2 = 0.000 Arellano-Bond test for AR(2) in first differences: z = -0.62 Pr > z = 0.536 Arellano-Bond test for AR(1) in first differences: z = -1.82 Pr > z = 0.068 _cons
D.lm2 crisis Standard
Instruments for levels equation L(4/5).lm2
GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) D.(D.lm2 crisis)
Standard
Instruments for first differences equation
_cons 3.406741 1.406205 2.42 0.015 .6506287 6.162853 crisis -.9319808 .5803706 -1.61 0.108 -2.069486 .2055247 l4m2 .0144104 .0148822 0.97 0.333 -.0147581 .0435789 l3m2 -.0355286 .028872 -1.23 0.218 -.0921166 .0210594 l2m2 .0097395 .0186969 0.52 0.602 -.0269057 .0463847 lm2 .1137138 .0337675 3.37 0.001 .0475306 .1798969 m2 .0327883 .0255291 1.28 0.199 -.0172479 .0828244 lgdp -.0687406 .2254273 -0.30 0.760 -.5105701 .3730888 gdp Coef. Std. Err. z P>|z| [95% Conf. Interval] Robust
Prob > chi2 = 0.000 max = 15 Wald chi2(7) = 44.96 avg = 13.87 Number of instruments = 30 Obs per group: min = 8
Hansen test of overid. restrictions: chi2(9) = 12.73 Prob > chi2 = 0.175 (Not robust, but not weakened by many instruments.)
Sargan test of overid. restrictions: chi2(9) = 128.40 Prob > chi2 = 0.000 Arellano-Bond test for AR(2) in first differences: z = 1.34 Pr > z = 0.181 Arellano-Bond test for AR(1) in first differences: z = -1.81 Pr > z = 0.070 l2m2 D.l4m2 crisis
_cons Standard
Instruments for levels equation L.l2m2
GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) D.(l2m2 D.l4m2 crisis)
Standard
Instruments for first differences equation
_cons 186.536 77.45817 2.41 0.016 34.72074 338.3512 crisis -7.61726 8.841326 -0.86 0.389 -24.94594 9.71142 l4m2 .7006955 .4134315 1.69 0.090 -.1096153 1.511006