Cơng ty có kiểm sốt của một tổ
chức hoặc gia đình Cơng ty khơng có kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình
Unstandardized Coefficients t Sig. Unstandard ized Coefficient s t Sig. (Constant) .076 2.061 .043 (Constant) .046 2.689 .008 VGHDQ T .054 2.261 .027 VGHDQ T .016 .661 .510 VGBDH -.073 -2.078 .041 VGBDH -.065 -1.725 .087 VGCDL .000 .031 .975 VGCDL .001 2.396 .018 CON -.007 -.360 .720 CON .022 1.498 .136 TM .321 5.001 .000 TM .286 5.004 .000 NNH -.117 -2.737 .008 NNH -.099 -3.586 .000 NDH -.127 -2.924 .005 NDH -.111 -2.625 .010 R Square .551 R Square .388
Adjusted R Square .507 Adjusted R Square .360 Std. Error of the Estimate 0.04844010552 Std. Error of the
Estimate 0.050890359
F 12.609 F 13.874
Sig. .000 Sig. .000
*Mức ý nghĩa thống kê là 5%
Khi đưa tất cả các biến giải thích bao gồm: VGHDQT, VGBDH, VGCDL, CON, REP, TM, NNH, NDH, SIZE, AGE vào mơ hình hồi quy với ROA là biến phụ thuộc bằng phương pháp Enter, tác giả nhận thấy biến REP, SIZE, AGE khơng có ý
nghĩa thống kê, hệ số p-value >0.05 (5). Tác giả loại bỏ ba biến trên và chạy lại hồi quy, kết quả thể hiện ở bảng 4.11 với R2 điều chỉnh tăng lên và R2 là 0.551 và 0.388. Mơ hình giải thích được từ 38.8% đến 55.1% quan hệ giữa các biến.
Kết quả hồi quy cho thấy, vốn góp của thành viên hội đồng quản trị (VGHDQT) tăng lên 1% thì ROA tăng lên 0.054 lần ( p-value =0.027) đối với cơng ty cổ phần có kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình và 0.016 lần ( p-value = 0.510) đối với cơng ty cổ phần khơng có sự kiểm sốt. Điều này cho rằng khi các thành viên hội đồng quản trị sở hữu càng nhiều vốn cổ phần của công ty sẽ làm ROA tăng lên ngụ ý rằng làm giảm chi phí đại diện (Fama và Jensen, 1983). ROA ở cơng ty có kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình tăng nhiều hơn chứng tỏ chi phí đại diện trong nhóm cơng ty này thấp hơn nhóm cịn lại. Chi phí đại diện có bị tác động bởi tỷ lệ vốn cổ phần các thành viên hội đồng quản trị và tỷ lệ này càng tăng càng làm giảm chi phí đại diện.
Khi vốn góp của ban điểu hành (VGBDH) tăng lên 1%, ROA trong cơng ty có
kiểm sốt giảm đi 0.073 lần ( p-value = 0.041) trong khi cơng ty khơng có kiểm sốt giảm đi 0.065 lần ( p-value = 0.087). Khi vốn góp ban điều hành tăng lên, ROA giảm đi ngụ ý chi phí đại diện tăng lên. Vốn góp ban điều hành tăng lên làm tăng
chi phí đại diện tại các doanh nghiệp niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM.
Tiền mặt (TM) cũng tác động làm tăng ROA, khi tỷ lệ tiền và các khoảng tương
đương tiền trên tổng tài sản tăng lên 1% thì ROA trong cơng ty có kiểm sốt tăng lên 0.321 lần (p-value = 0.000) trong khi công ty khơng có kiểm sốt tăng lên 0.286 lần (p-value =0.000). Tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài sản cơng ty có kiểm sốt làm tăng ROA nhiều hơn cơng ty khơng bị kiểm sốt. Ngụ ý, cơng ty có kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình khi tăng lượng tiền mặt của cơng ty lên 1%, chi phí đại diện tăng lên ít hơn so với cơng ty khơng bị kiểm soát.
Hai biến nợ ngắn hạn (NNH) và nợ dài hạn (NDH) của công ty khi tăng lên 1%,
tỷ lệ ROA trong cơng ty có kiểm sốt giảm đi 0.117 lần ( p-value = 0.008) và 0.127
(5)
lần ( p-value = 0.005) trong khi cơng ty khơng có kiểm sốt giảm đi 0.099 lần ( p- value = 0.000) và 0.111 lần ( p-value = 0.010). Khi nợ tăng lên, ROA giảm đi ngụ ý chi phí đại diện tăng lên. Nợ tỉ lệ thuận với chi phí đại diện tại các doanh nghiệp niêm yết tại HoSE. Tuy nhiên các cơng ty có sự kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình có tỷ lệ ROA giảm nhiều hơn các cơng ty khơng bị kiểm sốt khi 1% nợ tăng lên.
Các biến vốn góp cổ đơng lớn( VGCDL), mức độ đại diện (REP), độ tuổi cơng ty(AGE) khơng có ý nghĩa về mặt thống kê khi kiểm định hồi quy trong phạm vi bài nghiên cứu này. Như vậy sự tập trung sở hữu đối với phần vốn góp của các cổ đông lớn càng lớn không tác động đến chi phí đại diện khi nghiên cứu các cơng ty cổ phần niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM giai đoạn 2007-2012. Điều này là trái với lý thuyết của Mike Burkart, Denis gromb, Fausto Panunzi
1997,Hongxia Li and Liming Cui 2003 cho rằng khi có các chủ nợ giám sát thì tỷ
suất sinh lợi của tài sản sẽ tăng lên. Tuy nhiên điều này được giải thích tại thị trường Việt Nam rằng các chủ nợ bao gồm các khoản nợ ngắn hạn như các khoản vay ngân hàng ngắn hạn, các khoản tín chấp do khách hàng tạm ứng…khơng được các chủ nợ khơng hết lịng trong việc giám sát hoạt động công ty, hay công ty cố tình qua mặt các chủ nợ và nhà đầu tư bằng cách bưng bít thơng tin.
4.3.3.3 Chi phí đại diện theo chiều ngang
Để kiểm định chi phí đại diện có bị tác động bởi sự phân tán của cấu trúc sở hữu hay không, tác giả kiểm định thêm biến chênh lệch vốn góp giữa cổ đơng lớn và cổ đơng nhỏ (DIF) với giả định độ phân tán của cấu trúc sở hữu càng lớn thì chi phí đại diện càng cao.
Bảng 4.12 Thống kê mô tả về chênh lệch vốn góp giữa cổ đơng lớn và cổ đơng nhỏ
Chênh lệch vốn góp cổ đơng lớn - nhỏ (DIF)
Có kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình
Khơng có kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình Trung bình 26.7445 37.0130 Trung vị 22.31 37.72 Cao nhất 93.44 100 Thấp nhất 0.16 0.2 Độ lệch chuẩn 23.78433693 23.97834828 Nguồn: http://finance.vietstock.vn
Vốn góp cổ đơng nhỏ (VGCDN) được đo lường bằng tổng sở hữu của tất các cổ đông sở hữu bé hơn 5% vốn điều lệ của công ty. Theo lý thuyết của Hongxia Li and
Liming Cui 2003 kết luận khi phần vốn góp của các cổ đơng nhỏ dần tăng lên thì chi
phí đại diện dần giảm đi. Mike Burkart, Denis gromb, Fausto Panunzi, 1997 chỉ ra cấu trúc sở hữu phân tán thì các cổ đơng sẽ khơng can thiệp quá mức được vào hoạt động của giám đốc. Khi vốn góp cổ đơng lớn gia tăng, quyền kiểm sốt của các cổ đông sẽ hiệu quả hơn vì vậy sẽ giúp gia tăng hiệu quả cơng ty.
Tác giả sử dụng biến chênh lệch vốn góp giữ cổ đơng lớn và cổ đông nhỏ để đo lường chi phí đại diện (Sridhar Gogineni, Scott C. Linn, Pradeep K. Yadav 2009) với giả định chênh lệch này càng lớn thì độ phân tán sở hữu của cơng ty càng lớn. Chi phí đại diện sẽ gia tăng khi độ phân tán cấu trúc sở hữu càng lớn (Mike Burkart,
Denis gromb, Fausto Panunzi, 1997). Chênh lệch vốn góp cổ đơng lớn và cổ đơng
nhỏ trung bình của nhóm cơng ty có kiểm sốt của tổ chức hoặc gia đình thấp hơn nhóm cơng ty khơng có kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình. Theo thống kê mơ tả thì độ phân tán cấu trúc sở hữu của nhóm cơng ty có kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình ít hơn nhóm cơng ty khơng bị kiểm sốt, có thể suy ra chi phí đại diện thấp hơn ở nhóm cơng ty có sự kiểm sốt ( Bảng 4.12 )
Gọi biến DIF là sự chênh lệch về phần vốn góp giữa cổ đơng lớn và cổ đông nhỏ của công ty. Khi chênh lệch này càng lớn ( DIF càng lớn) sự phân tán vốn cổ phần của công ty càng cao. DIF được tính bằng giá trị tuyệt đối.
DIF = │Vốn góp cổ đơng lớn - Vốn góp cổ đơng nhỏ│
Bảng 4.13 Kết quả hồi quy với Asset turnover là biến phụ thuộc, biến kiểm sốt DIF
Có kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình
Khơng có kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình
Unstandardiz ed
Coefficients t Sig. Unstandardized Coefficients t Sig.
(Constant) -1.248 -2.595 .011 (Consta nt) -1.529 -3.849 .000 CON 1.335 3.278 .002 CON .919 3.109 .002 REP -1.884 -2.710 .008 REP -.920 -1.975 .050 NDH -2.017 -3.380 .001 NDH -2.158 -3.694 .000 SIZE .427 6.806 .000 SIZE .380 7.539 .000 DIF -.008 -2.411 .018 DIF .004 1.383 .169 R Square .462 R Square .343
Adjusted R Square .426 Adjusted R Square .322
Std. Error of the Estimate 0.703314332 Std. Error of the Estimate 0.761350289 F 12.728 F 16.189 Sig. .000 Sig. .000
Khi đưa tất cả các biến giải thích bao gồm: VGHDQT, VGBDH, VGCDL, CON, REP, TM, NNH, NDH, VGCDN, SIZE, AGE, DIF vào mơ hình hồi quy với Asset turnover là biến phụ thuộc bằng phương pháp Enter, tác giả nhận thấy biến VGHDQT, VGBDH, TM, NNH, SIZE, AGE khơng có ý nghĩa thống kê, hệ số p- value >0.05. Biến VGCDL và VGCDN xảy ra tình trạng đa cộng tuyến (6).
Tác giả loại bỏ tám biến trên và chạy lại hồi quy, kết quả thể hiện ở bảng 4.13 với
R2 điều chỉnh tăng lên và R2 là 0.462 và 0.343. Mơ hình giải thích được từ 34.3% đến 46.2% quan hệ giữa các biến.
Kết quả hồi quy cho thấy, chênh lệch vốn góp giữa cổ đơng lớn và cổ đơng nhỏ (DIF) tăng lên 1% thì Asset turnover giảm 0.08 lần ( p-value =0.018) đối với công
ty cổ phần có kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình và tăng lên 0.04 lần ( p- value = 0.169) đối với cơng ty cổ phần khơng có sự kiểm soát. Điều này cho rằng khi độ phân tán của cấu trúc sở hữu càng lớn thì sẽ làm giảm Asset turnover ngụ ý chi phí đại diện càng tăng ( Mike Burkart, Denis gromb, Fausto Panunzi, 1997).
Bảng 4.14 Kết quả hồi quy với ROA là biến phụ thuộc, biến kiểm sốt DIF Có kiểm sốt của một tổ chức hoặc Có kiểm sốt của một tổ chức hoặc
gia đình Khơng có kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình
Unstandard ized Coefficient s t Sig. Unstandardized Coefficients t Sig. (Constant) .073 4.531 .000 (Constant) .077 5.654 .000 VGHDQ T .055 2.343 .022 VGHDQT .032 1.359 .176 VGBDH -.077 -2.299 .024 VGBDH -.047 -1.239 .217 TM .321 5.023 .000 TM .289 4.958 .000 NNH -.116 -2.734 .008 NNH -.113 -4.102 .000 NDH -.126 -2.921 .005 NDH -.108 -2.516 .013 DIF .000 .069 .945 DIF .000 .129 .898 R Square .550 R Square .361
Adjusted R Square .513 Adjusted R Square .336
Std. Error of the Estimate 0.048150494338 Std. Error of the Estimate 0.05183929692 F 14.866 F 14.507 Sig. .000 Sig. .000
Khi đưa tất cả các biến giải thích bao gồm: VGHDQT, VGBDH, CON, REP, TM, NNH, NDH, SIZE, AGE, DIF vào mơ hình hồi quy với ROA là biến phụ thuộc bằng phương pháp Enter, tác giả nhận thấy biến CON, REP, SIZE, AGE khơng có ý nghĩa thống kê, hệ số p-value >0.05 (7). Tác giả loại bỏ bốn biến trên và chạy lại hồi quy, kết quả thể hiện ở bảng 4.14 với R2 điều chỉnh tăng lên và R2 là 0.550 và 0.361. Mơ hình giải thích được từ 36.1% đến 55% quan hệ giữa các biến.
Tuy nhiên kết quả hồi quy với biến phụ thuộc là ROA thể hiện các kết quả khơng có ý nghĩa thống kê. Khơng kết luận được sự ảnh hưởng của độ phân tán cấu trúc sở hữu tác động đến chi phí đại diện dựa vào biến ROA.
Tóm lại, bài nghiên cứu này sử dụng mơ hình ước tính cấu trúc sở hữu tập trung có sự kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình tác động đến chi phí đại diện của các cơng ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khốn TP.HCM theo mơ hình tương tự của ang Sridhar Gogineni, Scott C.Linn, Pradeep K.Yadav, 2009 với phương pháp bình phương tối thiểu đối với dữ liệu bảng để xử lý dữ liệu. Kết quả nghiên cứu cho thấy cấu trúc sở hữu có tác động đến chi phí đại diện.
Phân tích phi biến cho rằng nhóm cơng ty với cấu trúc sở hữu có kiểm sốt của tổ chức gia đình hoạt động hiệu quả hơn các cơng ty khơng có kiểm sốt, tuy nhiên sự chênh lệch là không quá lớn, chứng tỏ chi phí đại diện là có chênh lệch nhưng khơng q lớn giữa hai nhóm cơng ty này. Vậy cấu trúc sở hữu có tác động đến chi phí đại diện
Từ kết quả thực nghiệm của mơ hình nghiên cứu, các yếu tố như mức độ tập trung quản lý của hội đồng quản trị(CON) có tương quan dương với Asset turnover nghĩa là khi tỷ lệ các thành viên hội đồng quản trị tham gia điều hành công ty càng lớn sẽ làm tăng hiệu quả sử dụng tài sản làm giảm chi phí đại diện; Vốn góp của
(7)
hội đồng quản trị (VGHDQT) có tương quan dương với ROA, nghĩa là khi vốn góp của hội đồng quản trị tăng lên sẽ làm cho ROA tăng lên. Vốn góp của ban điều hành (VGBDH) có tương quan âm với ROA nghĩa là khi vốn góp của ban điều hành tăng lên ROA sẽ giảm đi. Tuy nhiên mức độ biến đổi không quá lớn.
Các hệ số nợ ngắn hạn (NNH), nợ dài hạn (NDH) có tương quan âm với Asset turnover và ROA nghĩa là khi nợ tăng lên sẽ làm giảm hiệu quả sử dụng tài sản và suất sinh lợi trên tài sản, ngụ ý làm tăng chi phí đại diện . Điều này trái với kết luận của Rebel A. Cole and James Wuh Lin* 1999, Hongxia Li and Liming Cui 2003, James S.Ang, Sridhar Gogineni, Scott C. Linn, Pradeep K. Yadav 2009.
Tỷ lệ tiền mặt (TM) có tương quan dương với ROA, khi tiền mặt tăng lên sẽ làm tăng suất sinh lợi trên tài sản. Quy mô công ty (SIZE) cũng tác động làm tăng Asset turnover của công ty, khi quy mơ cơng ty tăng lên thì hiệu quả sử dụng tài sản tăng lên. Vậy khi tăng lượng tiền mặt hay quy mô công ty sẽ làm giảm chi phí đại diện cho doanh nghiệp. Vốn góp cổ đơng lớn (VGCDL), mức độ đại diện (REP) và độ tuổi công ty (AGE) khơng có ý nghĩa về mặt thống kê.
Chênh lệch vốn góp giữa cổ đơng lớn và cổ đơng lớn (DIF) có tương quan âm với Asset turnover nghĩa là khi sự phân tán cấu trúc sở hữu càng lớn sẽ làm giảm hiệu quả sử dụng tài sản tức là làm tăng chi phí đại diện.
Tóm lại, với cấu trúc sở hữu có kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình có hiệu quả sử dụng tài sản và suất sinh lợi trên tài sản cao hơn cấu trúc sở hữu khơng có kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình( thể hiện qua biến CON, VGHDQT, TM, SIZE). Chứng tỏ cơng ty có kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình có chi phí đại diện thấp hơn cơng ty khơng có sự kiểm sốt của một tổ chức hoặc gia đình với các kết luận có ý nghĩa thống kê.
Nghiên cứu thực nghiệm của tác giả đã chỉ ra rằng cấu trúc sở hữu của cơng ty cổ phần có tác động đến chi phí đại diện. Điều này có ý nghĩa khơng chỉ riêng với mẫu quan sát là các công ty niêm yết tại Sở giao dịch Chứng khoán TP.HCM mà cịn có
ý nghĩa đối với tất cả các công ty cổ phần Việt Nam. Các yếu tố về cấu trúc sở hữu như vốn góp của hội đồng quản trị, số thành viên hội đồng quản trị tham gia vào ban điều hành sẽ tác động mạnh vào hiệu quả hoạt động của công ty, tác động đến chi phí đại diện trong cơng ty cổ phần Việt Nam. Nghiên cứu này góp phần giúp các nhà quản trị doanh nghiệp định hướng mục tiêu tối ưu hố cấu trúc sở hữu trong tổng hồ các mục tiêu khác của doanh nghiệp để hạn chế đến thấp nhất chi phí đại diện, đem lại hiệu quả hoạt động tốt nhất cho công ty.
CHƢƠNG 5 – KẾT LUẬN 5.1. Kết luận về kết quả nghiên cứu
Hầu như các nghiên cứu trên thế giới đều khẳng định cấu trúc sở hữu của cơng ty có tác động đến chi phí đại diện, các doanh nghiệp với mục tiêu giảm chi phí đại diện đến mức tối thiểu có thể chấp nhận được sẽ điều chỉnh cấu trúc sở hữu phù hợp. Bên cạnh đó, các nghiên cứu gần đây cùng kết quả phân tích cho thấy các yếu tố về sở hữu và quản lý có tác động đến hiệu quả hoạt động của công ty.
Các doanh nghiệp Việt Nam với kinh nghiệm hoạt động và quản lý còn non trẻ so với nhiều doanh nghiệp trên thế giới nên hoạt động chưa thực sự hiệu quả, mức độ