5. Nội dung và các kết quả ñạt ñược
2.3.2Phương pháp phân tích số liệu:
2.3.2.1 Phân tích ñịnh tính:Dùng thống kê mô tả.
2.3.2.2 Phân tích ñịnh lượng:Hai phương pháp ñược sử dụng chủ yếu ñể nghiên cứu ñề tài là phương pháp so sánh trước sau và phân tích hồi quy.
Phương pháp so sánh trước sau: ðể phân tích ảnh hưởng của việc niêm yết cổ phiếu ñến hiệu quả họat ñộng của các CTNY, phương pháp so sánh trước và sau ñược sử dụng. Theo phương pháp này, ñầu tiên chúng ta tính toán các chỉ tiêu ño lường hiệu quả hoạt ñộng của mỗi công ty trong các năm trước (2005, 2006) và sau (2007, 2008) niêm yết. Sau ñó, tính giá trị trung bình cho từng chỉ tiêu trong giai ñoạn trước khi niêm yết (năm -2 ñến năm -1) và giai ñoạn sau niêm yết (năm +1 ñến năm +2). Tuy nhiên, trong mẫu nghiên cứu này bao gồm những công ty có ngày niêm yết dao ñộng trong tháng 12/2006, vì vậy năm 2006 ñược xem là năm -1. Sau ñó, phương pháp kiểm ñịnh ñược sử dụng ñể kiểm tra sự khác biệt về số trung bình của các chỉ tiêu IBTA, IBTE, IBTS, D/A, doanh thu thực ở 2 giai ñoạn trước và sau khi niêm yết với giả thuyết H0: là không có sự khác biệt về các số trung bình trước và sau niêm yết. Bằng sự hỗ trợ của phần mềm phân tích Eview, qua phương pháp thống kê Jarque – Bera, kiểm tra phân phối của tổng thể có phải là phân phối chuẩn hay không. Nếu phân phối của tổng thể là phân phối chuẩn, số liệu sẽ ñược kiểm ñịnh bằng phương pháp kiểm ñịnh tham số còn ngược lại thì kiểm ñịnh phi tham sốñược sử dụng ñể so sánh sự khác biệt các chỉ tiêu tài chính ño lường hiệu quả hoạt ñộng của công ty trước và sau niêm yết. Kiểm ñịnh Wilcoxon là một trong những loại kiểm ñịnh phi tham số thông dụng nhất ñược áp dụng khi một mẫu ngẫu nhiên gồm các quan sát từng cặp và phân phối tổng thể chênh lệch (di) trong các cặp này ñối
SVTH: Trần Thị Châu Úc
30
xứng. Kiểm ñịnh giả thuyết H0: không có sự khác biệt về các chỉ tiêu tài chính trung bình (và trung vị) trước và sau khi niêm yết.
Bảng 2.7: Diễn giải các chỉ tiêu ño lường hiệu quả hoạt ñộng của các công ty sau khi niêm yết và sụ thay ñổi kỳ vọng của chúng
Chỉ tiêu Diễn giải Thay ñổi kỳ vọng
Khả năng sinh lời
IBTA Thu nhập trước thuế/Tổng tài sản Tăng IBTS Thu nhập trước thuế/Doanh thu Tăng IBTE Thu nhập trước thuế/Vốn cổ phần Tăng
Hiệu quả sản xuất kinh doanh
Doanh thu thực (DTT) Doanh thu danh nghĩa/Chỉ số giá Tăng
Tỷ số nợ
D/A Tổng nợ/Tổng tài sản Giảm
Phương pháp phân tích hồi quy:
ðể phân tích các nhân tố ảnh hưởng ñến hiệu quả hoạt ñộng của công ty, phương pháp phân tích hồi quy ñược sử dụng. Mô hình hồi quy sẽ ñưa ra các biến ñộc lập ñể giải thích cho biến phụ thuộc.
Phương trình hồi quy ña biến như sau:
ðể ño lường mức ñộảnh hưởng của các biến ñộc lập (biến giải thích) ñến các biến phụ thuộc (biến ñược giải thích), phương trình hồi quy ñược sử dụng. Trong ñề tài này, mô hình hồi quy sẽ ño lường các nhân tố ảnh hưởng ñến sự thay ñổi trong các chỉ tiêu ño lường hiệu quả hoạt ñộng kinh doanh của công ty sau niêm yết có dạng như sau:
Yi = α 0i + β1i X1+ β2i X2 + β3i X3 + β4i X4 + β5i X5 + β6i X6 + β7i X7 + Ui
Trong ñó:
• Yi: Sự thay ñổi trong các chỉ tiêu ño lường hiệu quả hoạt ñộng của công ty trước và sau niêm yết;
• X1: Tỷ lệ (%) cổ phần Nhà nước nắm giữ trong các công ty cổ phần; • X2: Biến giả cho vị trí Chủ tịch HðQT của công ty;
SVTH: Trần Thị Châu Úc
31
1: Chủ tịch HðQT của công ty ñại diện cho Nhà nước X2 =
0: Chủ tịch HðQT của công ty ñại diện cho các cổñông khác
• X3: Quy mô của công ty (Trung bình logarith của tổng tài sản trước khi niêm yết);
• X4: Tốc ñộ tăng trưởng của doanh thu trước khi niêm yết • X5: Tính thanh khoản(Tài sản ngắn hạn/Nợ ngắn hạn)
• X6: Lợi nhuận trước thuế trên tổng tài sản trung bình trước khi niêm yết; • X7: Tỷ lệ Nợ/Tổng tài sản trung bình sau khi niêm yết.
Các biến trong phương trình hồi quy tương quan ñược mô tả như sau:
- Biến phụ thuộc ñược nghiên cứu trong bài này là sự thay ñổi trong các chỉ tiêu ño lường hiệu quả hoạt ñộng của các công ty trước và sau khi niêm yết. Có ba nhóm chỉ tiêu lớn, gồm khả năng sinh lời, hiệu quả sản xuất kinh doanh và tỷ số nợ. Mô hình hồi quy xác ñịnh các yếu tố tác ñộng ñến hiệu quả hoạt ñộng của các công ty trước và sau niêm yết nên ta cần phải chọn biến ñộc lập ñưa vào mô hình sao cho phù hợp vì rất dễ có sự tương quan giữa các biến, ña cộng tuyến hay bỏsót biến xảy ra sẽlàm cho mô hình không cóýnghĩa trong thực tế. (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
- Các biến giải thích ñược sử dụng trong bài:
Các chỉ tiêu ño lường hiệu quả hoạt ñộng của các công ty niêm yết chứng khoán có thể chịu tác ñộng của nhiều biến giải thích như sở hữu nhà nước trong các công ty cổ phần, chủ tịch HðQT của công ty, quy mô của công ty, thời gian hoạt ñộng sau khi niêm yết…Có thể có biến sẽ bị tác ñộng bởi các biến ñộc lập khác. Tuy nhiên trong ñề tài này, các CTNY có thời gian hoạt ñộng sau niêm yết là giống nhau nên biến thời gian hoạt ñộng sau niêm yết ñược loại khỏi mô hình. Một số biến trong nghiên cứu này sẽñược giải thích chi tiết như sau:
Sở hữu Nhà Nước: ðây là biến ñộc lập cho thấy cơ cấu sở hữu trong các CTCP ñóng một vai trò hết sức quan trọng trong việc cải thiện hiệu quả hoạt ñộng của các công ty này sau niêm yết. Yếu tố này ñược ño lường bằng tỷ lệ phần trăm (%) cổ phiếu Nhà nước nắm giữ trong các CTCP. Chúng ta kỳ vọng
SVTH: Trần Thị Châu Úc
32
rằng tỷ lệ phần trăm cổ phiếu Nhà nước nắm giữ trong các CTCP sẽ có tương quan tỷ lệ nghịch với hiệu quả hoạt ñộng của các các công ty sau niêm yết.
Chủ tịch HðQT: Sự quản trị doanh nghiệp cũng ảnh hưởng không nhỏñến hiệu quả hoạt ñộng của công ty sau niêm yết. Nhiều nghiên cứu cho rằng các doanh nghiệp sau CPH có Chủ tịch Hội ñồng Quản trị (CTHðQT) là người ñại diện cho Nhà nước có sự cải thiện thấp hơn ở tất cả các chỉ tiêu ño lường khả năng sinh lời so với các doanh nghiệp sau CPH có CTHðQT là người ñại diện cho các ñối tượng khác (Lộc, 2005). Vì vậy ñể xác ñịnh ảnh hưởng này ñối với hiệu quả hoạt ñộng của công ty sau niêm yết, chúng tôi dùng biến giả bằng 1 cho các công ty có CTHðQT là người ñại diện cho Nhà nước và các công ty có CTHðQT là người ñại diện cho các nhà ñầu tư (NðT) tư nhân có biến giả bằng 0. Chúng tôi kỳ vọng rằng các công ty có CTHðQT là người ñại diện có các NðT tư nhân sẽ có sự cải thiện tốt hơn sau niêm yết so với các công ty có CTHðQT là người ñại diện cho Nhà nước.
Quy mô công ty: Quy mô công ty cũng có thểảnh hưởng ñến hiệu quả hoạt ñộng của công ty sau niêm yết. Những nghiên cứu trước ñây thì cho rằng các công ty nhỏ dễ tái cấu trúc và ñiều chỉnh kinh doanh hơn những công ty lớn sau CPH, thêm vào ñó, ở Việt Nam tỷ lệ cổ phiếu Nhà nước trong các công ty cổ phần có qui mô nhỏ thường thấp hơn các công ty có qui mô lớn, nên càng dễ tái cấu trúc công ty hơn, nhưng kết quả thì ngược lại so với những gì ñã kỳ vọng (Lộc, 2005). Theo Lý thuyết ñánh ñổi thì quy mô của công ty có mối quan hệ tỷ lệ thuận (+) với nợ vay, bởi vì các công ty lớn thường có rủi ro phá sản thấp và có chi phí phá sản thấp. Ngoài ra, các công ty lớn có chi phí vấn ñề người ñại diện của nợ vay thấp, chi phí kiểm soát thấp, ít chênh lệch thông tin hơn so với các công ty nhỏ hơn, dòng tiền ít biến ñộng, dễ dàng tiếp cận thị trường tín dụng và sử dụng nhiều nợ vay hơn ñể có lợi nhiều hơn từ tấm chắn thuế. Các nghiên cứu của Wiwattnakantang (1999), Huang và Song (2002) và Chen (2004) ở các nước ñang phát triển; nghiên cứu của Titman và Wessels (1988) và Rajan và Zingales (1995) ở các nước phát triển cho thấy quy mô của công ty và ñòn bẩy tài chính có mối quan hệ tỷ lệ thuận (+). ðể nghiên cứu vấn ñề này ñối với các
SVTH: Trần Thị Châu Úc
33
CTCP sau niêm yết, quy mô của công ty trước khi niêm yết ñược ño lường bằng giá trị trung bình logarith của tổng tài sản trước khi niêm yết. Chúng ta kỳ vọng rằng các công ty quy mô lớn sẽ có sự cải thiện tốt hơn trong hiệu quả hoạt ñộng so với những công ty nhỏ vì các công ty lớn dễ hấp dẫn các NðT cũng như các nhà quản lý doanh nghiệp giỏi.
Tốc ñộ tăng trưởng của doanh thu: Doanh thu là một nhân tố quan trọng trong các phân tích tài chính. Hoạt ñộng của một công ty ñược ñánh giá một phần thông qua tài sản mà công ty ñó thu về (chính là doanh thu) so với lượng tài sản mà nó mất ñi (các khoản chi phí). Khi lấy hiệu của hai con số trên, ta ñược thu nhập ròng. Nếu một công ty thể hiện tốc ñộ tăng trưởng doanh thu bền vững, các nhà phân tích vẫn có thể nhận ñịnh hoạt ñộng của công ty trong thời kì này là tốt cho dù tốc ñộ tăng lợi nhuận có chậm hơn. Ngược lại, tốc ñộ tăng lợi nhuận cao có thể là dấu hiệu xấu nếu như công ty không có tốc ñộ tăng doanh thu ñáng kể. Sự tăng trưởng nhất quán giữa doanh thu và lợi nhuận thường ñược coi là yếu tố cần thiết ñối với các công ty cổ phần nếu họ muốn thu hút nhà ñầu tư. Như vậy, trong nghiên cứu này, chúng ta kỳ vọng tốc ñộ tăng trưởng của doanh thu trước khi niêm yết sẽ tác ñộng cùng chiều với sự thay ñổi trong các chỉ tiêu ño lường hiệu quả hoạt ñộng của các công ty trước và sau khi niêm yết.
Tính thanh khoản (Rc): Khả năng thanh toán quyết ñịnh ñến nghĩa vụ nợ của công ty, do vậy sử dụng hệ số thanh toán ñược xem là cách thử nghiệm tính thanh khoản của công ty. Trong thực tế hệ số thanh toán ñược sử dụng nhiều nhất là hệ số khả năng thanh toán hiện hành và hệ số khả năng thanh toán nhanh. Trong ñề tài này, hệ số khả năng thanh toán hiện hành (Rc) ñược sử dụng và ñược ño lường bằng tỷ lệ Rc = Tài sản lưu ñộng/Nợ ngắn hạn.
Trong ñó: Tài sản lưu ñộng bao gồm: Vốn bằng tiền, chứng khoán thị trường, khoản phải thu, hàng tồn kho; Nợ ngắn hạn gồm: Khoản phải trả, vay ngắn hạn, nợ dài hạn ñến hạn trả, nợ ngắn hạn khác.
- Nếu Rc thấp cho thấy khả năng thanh toán của công ty giảm và cũng là dấu hiệu báo trước những khó khăn về tài chính sẽ xảy ra.
SVTH: Trần Thị Châu Úc
34
- Nếu Rc cao phản ánh công ty luôn sẵn sàng thanh toán các khoản nợ. Tuy nhiên, nếu tỷ số này quá cao sẽ giảm hiệu quả hoạt ñộng vì công ty ñã ñầu tư quá nhiều vào tài sản cốñịnh (nhiều tiền mặt nhàn rỗi, hàng tồn kho ứñọng…)
Tính thanh khoản này có tác ñộng (+) và (-) ñến quyết ñịnh cơ cấu vốn (tức là có tác ñộng ñến tỷ lệ Nợ/Tổng tài sản). Thứ nhất, các công ty có tỷ lệ thanh khoản cao có thể sử dụng nhiều nợ vay do công ty có thể trả các khoản nợ vay ngắn hạn khi ñến hạn. Như vậy có nghĩa là tính thanh khoản của công ty có quan hệ tỷ lệ thuận (+) với nợ vay. Mặt khác, các công ty có nhiều tài sản thanh khoản có thể sử dụng các tài sản này tài trợ cho các khoản ñầu tư của mình. Do vậy, tính thanh khoản của công ty có quan hệ tỷ lệ nghịch (-) với ñòn bẩy tài chính.
Lợi nhuận trước thuế trên tổng tài sản: ðược ño lường bằng trung bình tỷ số Lợi nhuận trước thuế/Tổng tài sản trước niêm yết (IBTA0). Theo lý thuyết trật tự phân hạng thì các nhà quản lý thích tài trợ cho các dự án bằng nguồn vốn từ nội bộ hơn sau ñó mới ñến nguồn vốn từ bên ngoài. Ngoài ra, các công ty có lời không thích huy ñộng thêm vốn chủ sở hữu nhằm tránh việc pha loãng quyền sở hữu. ðiều này có nghĩa là các công ty có lời sẽ có tỷ lệ nợ vay thấp. Nghiên cứu của Titman và Wessels (1988); Rajan và Zingales (1995) ở các nước phát triển; Wiwattanakantang (1999) ở Thái Lan; Chen (2004) ở Trung Quốc cho thấy mối quan hệ tỷ lệ nghịch (-) giữa ñòn bẩy tài chính và lợi nhuận. Tuy nhiên, mô hình lý thuyết dựa trên thuế lại cho rằng các công ty ñang hoạt ñộng có lời nên vay mượn nhiều hơn, khi các yếu tố khác không ñổi, vì như vậy họ sẽ tận dụng ñược tấm chắn thuế nhiều hơn. Do vậy, về mặt lý thuyết lợi nhuận có tác ñộng (+) hoặc (-) ñến ñòn bẩy tài chính.
Tỷ lệ Nợ/ Tổng tài sản sau khi niêm yết (D/A1): Người ta cho rằng, sau khi niêm yết, nếu muốn mở rộng sản xuất và tái ñầu tư, các công ty có thể phát hành thêm cổ phần thay vì ñược tài trợ bằng nợ. Và ñiều này sẽ làm cho tỷ số D/A1 giảm hơn so với trước niêm yết. Trong nghiên cứu này, chúng ta kỳ vọng rằng biến D/A1 tỷ lệ nghịch với lợi nhuận vì ña số các công ty ở Việt Nam thích sử dụng vốn cổ phần hơn là tài trợ bằng nợ. Thật vậy, ở Việt Nam nhắc ñến nợ, người ta thường có tâm lý e dè, nhất là ñối với các doanh nghiệp ñang trong thời
SVTH: Trần Thị Châu Úc
35
kỳ tăng trưởng, lượng tiền mặt vô cùng dư thừa thì dường như họ lại càng không quan tâm ñến nợ. Cũng vì vậy, sau hơn 8 năm TTCK Việt Nam ra ñời, ñi vào hoạt ñộng và ñạt ñược sự phát triển như hôm nay thì ñể giải quyết bài toán thiếu vốn, CTNY thường chọn giải pháp vốn cổ phần chứ không quan tâm với việc sử dụng tài trợ bằng nợ.
Bảng 2.8: Diễn giải các biến ñộc lập và những kỳ vọng của chúng trong phân tích hồi quy
Biến số Diễn giải Kỳ vọng
Sở hữu Nhà nước Phần trăm cổ phần Nhà nước nắm giữ trước niêm yết. Tỷ lệ nghịch Chủ tịch Hội ñồng Quản trị Biến giả, bằng 1 nếu CTHðQT là người ñại diện Nhà nước, ngược lại bằng 0 Tỷ lệ nghịch
Quy mô công ty Giá trị trung bình logarith của tổng tài sản trước khi niêm yết
Tỷ lệ thuận
Tốc ñộ tăng trưởng doanh thu Tốc ñộ tăng trưởng của doanh thu 2 năm trước niêm yết (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Tỷ lệ thuận
Tính thanh khoản Tài sản lưu ñộng/Nợ ngắn hạn