3. PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1.2. Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả công ty:
Sau khi xác định các nhân tố ảnh hƣởng đến quản trị vốn luân chuyển, tiếp theo phần này sẽ đƣa ra phƣơng pháp nghiên cứu để tiếp tục trả lời câu hỏi có tồn tại mối quan hệ phi tuyến giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả công ty hay không, tức là có tồn tại mức vốn luân chuyển tối ƣu làm tối đa hóa hiệu quả công ty.
Cụ thể bài nghiên cứu kỳ vọng tồn tại mối quan hệ hình chữ U ngƣợc giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả công ty. Sử dụng dạng hàm số bậc hai để kiểm tra mối quan hệ phi tuyến. Hồi quy hiệu quả công ty dựa vào NTC và NTC2. Thêm biến vào mô hình hồi quy hiệu quả công ty nhƣ quy mô (SIZE), đòn bẩy (LEV), cơ hội tăng trƣởng (GROWTH) và tỷ suất sinh lợi trên tài sản (ROA) để kiểm soát những ảnh hƣởng tiềm năng khác lên hiệu quả công ty. Bài nghiên cứu dựa trên nghiên cứu của Caballero, Teruel, Solano (2013) sử sụng mô hình ƣớc lƣợng sau đây:
= + + + + + + +
+ + (5)
Biến phụ thuộc là đo lƣờng hiệu quả công ty. Theo Agrawaland Knoeber (1996), Himmelberg, Hubbard, Palia (1999), Thomsen, Pedersen, Kvist (2006), Wu (2011) thì hiệu quả công ty đƣợc tính bằng tỷ lệ tổng giá trị thị trƣờng vốn cổ phần cộng giá trị sổ sách các khoản nợ chia cho giá trị sổ sách tài sản. Biến này giảm hầu hết các nhƣợc điểm vốn có của tỷ lệ lợi nhuận kế toán, bởi vì thực hiện kế toán ảnh hƣởng đến tỷ lệ lợi nhuận kế toán, bên cạnh đó đánh giá của thị trƣờng vốn phù hợp với rủi ro công ty và giảm thiểu bất kỳ sai lệch bị bởi ảnh hƣởng của luật thuế và quy ƣớc kế toán (Smirlock, Gilligan, Marshall 1984).
Bảng 2. Các yếu tố tác động đến hiệu quả công ty
Biến độc lập Ký hiệu Đo lƣờng
Quan hệ dự kiến với hiệu
quả công ty
Chu kỳ thƣơng mại thuần NTC (khoản phải thu + hàng tồn kho- khoản phải trả)/doanh thu) * 365
+
Bình phƣơng chu kỳ thƣơng mại thuần
NTC2 Bình phƣơng NTC - Quy mô công ty SIZE Logarit của doanh thu +/- Đòn bẩy LEV Tổng nợ trên tổng tài sản +/- Cơ hội tăng trƣởng GROWTH Giá trị sổ sách tài sản cố
định vô hình trên tổng tài sản
+
Tỷ suất sinh lợi trên tài sản ROA Thu nhập trƣớc thuế và lãi vay trên tổng tài sản
+
+ Quan hệ cùng chiều; - Quan hệ ngƣợc chiều;
Ngoài ra, tham số λt là biến giả thời gian nhằm mục đích nắm bắt đƣợc ảnh hƣởng của các yếu tố kinh tế có thể ảnh hƣởng đến hiệu quả công ty nhƣng công ty không thể kiểm soát đƣợc. ηi là tính không đồng nhất không quan sát đƣợc hay ảnh
hƣởng riêng lẻ không quan sát đƣợc của công ty, vì vậy có thể kiểm soát các đặc tính cụ thể của từng công ty. εi,t là phân phối ngẫu nhiên. Bên cạnh đó còn kiểm soát ảnh hƣởng của ngành công nghiệp bằng biến giả ngành công nghiệp.
Kỳ vọng tìm đƣợc mối quan hệ phi tuyến (hình chữ U ngƣợc) giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả công ty, tức là sẽ tồn tại mức vốn luân chuyển tối ƣu làm cân bằng lợi ích, chi phí và tối đa hóa hiệu quả công ty. Do đó, kỳ vọng tƣơng quan giữa vốn luân chuyển và hiệu quả công ty là cùng chiều khi vốn luân chuyển dƣới mức tối ƣu và ngƣợc chiều khi vốn luân chuyển lớn hơn mức tối ƣu. Vì thế, bài nghiên cứu dự kiến dấu dƣơng đối với biến NTC ( và dấu âm đối với biến NTC2 ( . Nếu mối quan hệ phi tuyến này đƣợc xác nhận, chứng tỏ khi tăng vốn luân chuyển sẽ làm tăng hiệu quả công ty cho đến một điểm tối ƣu nào đó thì mối quan hệ trên sẽ đảo chiều khi đó tăng mức vốn luân chuyển sẽ làm giảm hiệu quả công ty. Các hệ số biến chu kỳ thƣơng mại thuần cho phép xác định điểm uốn trong mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả công ty, điểm đảo chiều này chính là mức vốn luân chuyển tối ƣu và có giá trị bằng -β1/2β2.
Nhiều nghiên cứu cho thấy mối quan hệ giữa quy mô và giá trị công ty là không rõ ràng. Lang, Stulz (1994) tìm ra đƣợc mối quan hệ ngƣợc chiều giữa quy mô và giá trị công ty cho các công ty ở Mỹ.Berger, Ofek (1995) tìm ra mối quan hệ trên là cùng chiều, trong khi Demsetz và Villalonga (2001) tìm ra mối quan hệ trên là không có ý nghĩa. Vì thế không thể dự đoán rõ ràng mối quan hệ giữa quy mô và hiệu quả công ty.
Mối quan hệ giữa đòn bẩy và giá trị công ty cũng không rõ ràng bởi vì theo những nghiên cứu trƣớc đây có nhiều tranh luận khác nhau về ảnh hƣởng của đòn bẩy lên giá trị công ty. Nhiều nghiên cứu trƣớc đây cho rằng mối quan hệ này là ngƣợc chiều Bhagat, Bolton 2008; Ghosh 2008; King, Santor 2008), trong khi một số nghiên cứu khác cho rằng mối quan hệ trên là cùng chiều (Berger, Bonaccorsidi Patti 2006; Margaritis, Psillaki 2010; Weill 2008) và không có ảnh hƣởng của đòn bẩy lên hiệu quả công ty (Phillips, Sipahioglu 2004). Chẳng hạn có thể có ảnh hƣởng cùng chiều của đòn bẩy lên giá trị công ty vì công ty có thể hƣởng lợi từ tấm chắn thuế (Modigliani, Miller 1963), bên cạnh đó Schoubben, Van Hulle (2006) cho rằng đòn bẩy có tác động cùng chiều lên những công ty niêm yết và ngƣợc chiều lên những
công ty không niêm yết.Tuy nhiên, đòn bẩy có thể có tác động ngƣợc chiều lên giá trị công ty bởi vì chi phí đại diện của nợ (Jensen, Meckling 1976), Ruland, Zhou (2005) cho rằng đòn bẩy làm tăng hiệu quả của đa dạng hóa công ty, đặc biệt công ty đa dạng hóa quy mô nhỏ thƣờng liên quan đến chi phí đại diện cao hơn. Ghosh (2008) cho rằng ảnh hƣởng của đòn bẩy lên tham gia thị trƣờng nƣớc ngoài cho mẫu các công ty ở Ấn Độ tìm ra ảnh hƣởng ngƣợc chiều của đòn bẩy là cao hơn cho công ty với nợ nƣớc ngoài nhiều hơn. Vì thế cũng giống nhƣ quy mô, không dự đoán chính xác mối quan hệ giữa đòn bẩy và giá trị công ty.
Mối quan hệ giữa cơ hội tăng trƣởng và hiệu quả công ty đƣợc kỳ vọng là cùng chiều bởi vì công ty có nhiều cơ hội tăng trƣởng sẽ tiếp tục tăng trƣởng trong tƣơng lai (Scherr, Hulburt 2001). Công ty đang tăng trƣởng có những cơ hội đầu tƣ tốt hơn do đó làm tăng giá trị công ty (Niskanen 2006).
Nhiều nghiên cứu sử dụng ROA làm thƣớc đo hiệu quả bởi vì cho rằng ROA đo lƣờng hiệu quả hoạt động hiện tại của công ty, trong khi tobin Q cho thấy những kỳ vọng trong tƣơng lai (Demsetz, Lehn 1985), nhiều bằng chứng cho thấy mối tƣơng quan cao giữa ROA và Tobin Q (Scherer, Ross 1990).