Nói một cách tổng quát, có ba câu hỏi nghiên cứu cần được trả lời khi tiến hành nghiên cứu đề tài này:
1. Có những nhân tố nào ảnh hưởng tới cơ cấu vốn của các doanh nghiệp thuộc nhóm ngành Bảo hiểm - Tài Chính - Bất động sản niêm yết trên sàn chứng khoán HOSE?
2. Chiều ảnh hưởng tới cơ cấu vốn của từng nhân tố?
3. Những vấn đề bất cập còn tồn tại trong cơ cấu vốn và phương hướng giải quyết
đối với các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán TP. Hồ Chí Minh? Nếu hai câu hỏi đầu tiên mang tính định lượng, cần xây dựng mô hình kinh tế lượng để tìm ra câu trả lời, thì câu hỏi cuối cùng lại mang tính định tính. Trên thực tế, chưa có một nghiên cứu nào xây dựng được đâu là một cơ cấu vốn hoàn hảo và tối ưu nhất cho doanh nghiệp, bởi sự khác nhau giữa ngành nghề kinh doanh, thời gian hoạt động, yếu tố vĩ mô, văn hóa - xã hội... Do vậy, câu hỏi thứ ba sẽ được trả lời trong chương IV chủ yếu dựa trên những đánh giá mang tính chủ quan của tác giả dựa trên những kết quả số liệu được phân tích hồi quy được đưa ra từ hai câu hỏi đầu tiên trong chương III.
Chương III được xây dựng với mục đích xây dựng mô hình kinh tế lượng để tìm ra sự tác động của các yếu tố: Khả năng sinh lời, quy mô doanh nghiệp, tỷ trọng tài sản cố định, tốc độ tăng trưởng, thuế và chỉ số thanh toán nhanh tác động tới cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
Biến giải thích Ký hiệu Công thức tính Tương quan kỳ vọng với biến phụ thuộc Tỷ suất sinh lời trên tổng
tài sản ROA Lợi nhuận ròng
Tổng tài sản -
Quy mô DN SIZE LOG (Tổng doanh thu) -
Tỷ trọng tài Tài sản cố định
CHƯƠNG III: PHƯƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU 3.1. Giả thuyết đặt ra
Bài viết sẽ không xét tới sự ảnh hưởng của nhân tố số năm hoạt động của từng công ty, bởi phần nhiều DN được xuất thân có vốn đầu tư Nhà nước, và sau đó đi vào cổ
phần hóa. Điều này ảnh hưởng đến quan điểm lãnh đạo và điều hành của người đứng đầu DN trong vấn đề quản trị tài chính, dẫn đến chưa có sự thống nhất. Vì vậy, biến số này tạm thời không được đề cập đến trong MH. Thêm vào đó, các tác động đến từ kinh tế vĩ mô cũng sẽ không xét tới trong MH định lượng của bài, bởi tác giả chỉ tập trung nghiên cứu những yếu tố đặc thù của DN có chất xúc tác đến cấu trúc vốn.
Ngoài ra, dựa trên ba cơ sở lý thuyết về LTCB, LC, LC và nghiên cứu thực nghiệm
trước đó, Bảng 3 dưới đây cũng cho thấy các biến giải thích và kỳ vọng về xu hướng của
các nhân tố ảnh hưởng đến đòn bẩy tài chính:
Chỉ số thanh toán
nhanh CSOL Tài sản ngắn hạn
hơn là đi vay vốn bên ngoài và phát hành cổ phiếu. Do vậy, tác giả kỳ vọng tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản sẽ có mối tương quan nghịch chiều với cấu trúc vốn.
H2: Quy mô DN có tác động ngược chiều với tỷ lệ nợ
Theo quan điểm của TLTTPH, có một mối tương quan trái chiều giữa quy mô DN và đòn bẩy tài chính. Một ví dụ điển hình là các công ty sở hữu quy mô lớn sẽ nắm giữ tỷ suất lợi nhuận và lượng vốn nhàn cao hơn so với các công ty có quy mô nhỏ. Do đó, các công ty quy mô lớn sẽ dễ dàng tận dụng nguồn vốn có sẵn bên trong DN hơn là vốn vay bên ngoài. Theo nghiên cứu thực nghiệm trước đó của Kester (1986), đòn bẩy tài chính của các công ty lớn cũng sẽ thấp hơn các công ty nhỏ. Do vậy, tác giả dự đoán rằng sẽ có một mối quan hệ nghịch chiều giữa quy mô DN và tỷ lệ nợ trên tổng nguồn vốn. Trong bài phân tích này, kích thước công ty được tính bằng hàm logarit tự nhiên của doanh thu thuần.
H3: Tỷ trọng tài sản cố định có tác động cùng chiều với tỷ lệ nợ
Như Myers (1984) đã xác nhận, bởi vì các công ty có số lượng lớn tài sản thế chấp có tỷ lệ thông tin đối nghịch thấp, nên có mối liên hệ giữa tài sản hữu hình và đòn bẩy tài chính. Ngoài ra, rõ ràng là nếu DN có nhiều khoản thế chấp, rủi ro của người đi vay liên quan đến chi phí của khoản vay cũng sẽ được giảm bớt. Bennett và Donnelly (1993) cho rằng tài sản hữu hình có tương quan thuận với đòn bẩy tài chính và đòn bẩy ngắn hạn, nhưng mối quan hệ với đòn bẩy dài hạn là không rõ ràng. Tác giả kỳ vọng biến số này quan hệ thuận chiều với độ lớn tỷ trọng đòn bẩy.
H4: Tốc độ tăng tưởng có tác động cùng chiều với tỷ lệ nợ
Một vài nghiên cứu trước đó đã chứng minh rằng tốc độ tăng trưởng mạnh sẽ khiến tỷ trọng nợ trên tổng nguồn vốn có xu hướng tăng cao. Theo kết quả phân tích của
Chen (2013), những DN có sự thể hiện tốt về tốc độ tăng trưởng sẽ có thể tăng cường bổ
sung lượng vốn vay ngoài để có cơ hội bứt phá, phát triển cả về quy mô và hiệu quả hoạt
động trong tương lai. Do đó, chúng tôi mong đợi một mối quan hệ thuận chiều giữa cơ hội tăng trưởng và đòn bẩy tài chính của DN. Mặc dù phần lớn các nghiên cứu thực nghiệm sử dụng sự thay đổi tổng doanh thu thuần của các DN qua từng năm, thì trong bài luận này đo lường cơ hội tăng trưởng thông qua tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản. Điều này sẽ không ảnh hưởng đến việc phân tích vì có mối tương quan cao giữa sự thay đổi về tài sản và sự thay đổi về doanh thu.
H5: Thuế suất DN có tác động cùng chiều với tỷ lệ nợ
Theo Modigliani và Miller (1958), cấu trúc vốn của một công ty có thể được xác định dựa trên thuế suất. Về mặt lý thuyết, có thể chứng minh là khi bị áp dụng mức thuế DN cao, các công ty sẽ có xu hướng vay nhcsiều hơn để sử dụng lá chắn thuế. Ngoài ra, theo Jan Bartholdy và Cesario Mateus (2008), thông số này được tính bằng cách chia số thuế công ty phải trả cho lợi nhuận trước thuế. Từ góc độ này, tác giả kỳ vọng rằng thuế suất DN sẽ có tác động tích cực đến đòn bẩy tài chính.
H6: Chỉ số thanh toán nhanh có tác động ngược chiều với tỷ lệ nợ
Đây là thước đo khả năng thực hiện các nghĩa vụ tài chính ngắn hạn của công ty. Một tỷ lệ thấp cho thấy công ty sẽ gặp khó khăn trong việc thực hiện các nghĩa vụ của mình, nhưng tỷ số thanh toán hiện hành cao không phải lúc nào cũng là một tín hiệu tốt của DN, vì điều đó chứng tỏ rằng tài sản của DN có sự liên quan quá nhiều đến “tài sản lưu động”, và do đó hiệu quả của sử dụng tài sản của DN không cao. Do vậy, tác giả kỳ vọng rằng tính thanh khoản của DN có mối tương quan nghịch chiều với cơ cấu vốn.
3.2. Mô hình nghiên cứu
Công thức tổng quát của MH hồi quy với dữ liệu bảng (Panel Data) được thể hiện
Yit = ai+ βnxnit + Uit (3.2)
Trong đó:
Yit là biến phụ thuộc hay biến được giải thích
Xnit là biến độc lập hay biến giải thích
a1 là hệ số chặn trong MH
βn là hệ số hồi quy
Uit là sai số ngẫu nhiên
Biến phụ thuộc Yjt- đại diện cho cấu trúc vốn và là tỷ lệ nợ trên tổng vốn của doanh nghiệp, còn được gọi là đòn bẩy tài chính, được tính bằng công thức:
Tổng nợ Lever (Debt ratio) = —---——
Tong nguồn von
Khi đòn bẩy tài chính có chiều hướng đi xuống, nghĩa là DN giảm sử dụng nguồn
vốn từ vay nợ hơn so với vốn chủ sở hữu, và ngược lại. Do đó, biến phụ thuộc cần được nghiên cứu trong bài viết này sẽ được tính như sau:
Tổng nợ ngắn hạn + Tổng nợ dài hạn Tổng ngùồn vồn
Vì vậy ta sẽ có MH được sử dụng để kiểm định ở những phần sau:
LEV = a0+ a1R0A + a2SIZE + a3TANG + a4GR0WTH + a5TAX + a6CSOL
3.3. Mầu dữ liệu
Bài viết này của tác giả quan tâm tới các DN kinh doanh trong lĩnh vực tài chính,
bảo hiểm, bất động sản hoạt động tại sàn giao dịch chứng khoán TP. HCM. Tác giả chọn tập trung đi sâu vào phân tích các DN thuộc nhóm ngành này bởi lẽ đây là hai
đã được kiểm toán trong vòng 05 năm từ 2016 đến 2020 được công bố trên website https://cafef.vn/ và https://www.tvsi.com.vn/. Số liệu gồm 305 quan sát từ 61 công ty thuộc các nhóm ngành tài chính, bảo hiểm, bất động sản có tên trên sàn chứng khoán TP. HCM. Thông tin thu thập để sử dụng cho bài nghiên cứu bao gồm có: Tài sản cố định, Tài sản ngắn hạn, Tổng tài sản, Tổng nợ (bao gồm nợ ngắn hạn và nợ dài hạn), Tổng nguồn vốn, Tổng doanh thu, Lợi nhuận trước thuế (EBIT), Thuế thu nhập DN và Lợi nhuận ròng.
3.4. Phương pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu được tiến hành theo phương pháp định lượng thông qua dữ liệu mảng tới tổng 305 quan sát, được lấy dữ liệu từ 61 DN trong vòng 05 năm; kết hợp với phương pháp định tính bằng việc lập luận và lý giải các câu hỏi được đặt ra dựa trên các lý thuyết kinh tế.
Để tìm ra kết quả ước lượng, tác giả đã sử dụng phương pháp phân tích hồi quy. Đầu tiên, tác giả chọn sử dụng ba phương pháp hồi quy để MH với các hiệu ứng ngẫu nhiên: hồi quy kết hợp OLS kết hợp; sử dụng MH hiệu ứng ngẫu nhiên REM; và MH hiệu ứng cố định FEM để xác định hệ số hồi quy trong các MH được đề cập dưới đây và
sử dụng phần mềm Stata trong kết hợp Làm cho việc tính toán dễ dàng hơn.
OLS là phương pháp được sử dụng phổ biến dùng để ước lượng các tham số trong
MH hồi quy, Bằng cách giả định rằng các hệ số trong MH là không đổi cả về chủ đề và thời gian, đây là phương pháp thu thập dữ liệu dạng bảng. MH tác động cố định FEM lại
giả định rằng mỗi DN thuộc ba nhóm ngành đều sở hữu những đặc thù riêng biệt có tác động tới cơ trúc vốn, để phân tích mối tương quan giữa thặng dư của từng DN và biến giải thích, có thể ước tính mức độ ảnh hưởng của biến giải thích đến biến phụ thuộc bằng
cách tách các đặc điểm của biến giải thích là không thay đổi theo thời gian. Sự khác biệt
giữa MH REM và FEM được thể hiện rõ nhất ở sự biến động giữa các DN: Nếu trong MH REM sự biến động giữa các DN được giả sử là ngẫu nhiên và không tương quan
Variable I
______________________I_______ Obs Mean Std. Dev. Min Max ɪ LEV I 305 .4965088 .197934 .0072118 . 982 729Θ ROA I 3 5Θ .0431752 .0715429 -.852588 . 2469608 SIZE I 3 5Θ 13.62509 1.693448 7.859027 18.6842 9 TAtJG I 3 5Θ .0562495 .1004253 .0001407 . 6763559 GROWTH I 3 5Θ .1993166 .3752718 -.8649112 3.55933 4 ______________________I_____ ---1--- TAX I 305 .2360719 .4554095 -.1081868 7.47341 CSOL 305 3.740268 9.560967 .3386426 101.911
đến biến giải thích thì sự biến động giữa các DN có tương quan đến biến giải thích trong
MH FEM và ngược lại.
Sau đó, sử dụng kiểm định Hausman với mục đích tìm ra MH thích hợp nhất - Đó là MH FEM. Bên cạnh đó, trong kinh tế, các nhân tố khó có thể ngoại sinh hoàn toàn
với nhau và bởi vậy, khoa học thực chứng về kinh tế thường sử dụng fixed effect bất chấp kết quả trái ngược (nếu có) từ Hausman test.
Cuối cùng, khi tìm ra những vấn đề về PSSS thay đổi và hiện tượng tự tương quan
xuất hiện trong MH thông qua việc kiểm tra khuyết tật MH, tác giả tiến hành khắc phục khuyết tật để tìm ra kết quả ước lượng cuối cùng.
CHƯƠNG IV: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1. Thống kê mô tả
I LE
V A RO SIZE TANG THGROW TAX CSOL
LEV I ROA 0 1.000 I SIZE -0.0370 1.0000 I TAN 7 0.311 0.1301 01.000 G I GROWTH I -0.06390.061 -0.3982 60.024 01.000 3 0.2211 40.087 -0.1543 Θ1.000 TAX I CSOL 1 -0.4243 -0.11000.043 -0.0185 4-0.22840.084 -0.02700.024 -0.0143-0.0640 1.0000- 1.0000
Nguồn: Tác giả tính toán dựa trên phần mềm Stata
Bảng 4 thể hiện dữ liệu cân bằng từ 61 DN thuộc ba nhóm ngành Tài chính - Bảo
hiểm - Bất động sản niêm yết trên sàn chứng khoán HOSE, trong 05 năm, số liệu được lấy theo năm, có tổng số 305 quan sát.
Từ bảng số liệu trên ta có thể đưa ra một số nhận xét tổng quan về cơ cấu vốn của
các DN thuộc ba nhóm ngành cũng như các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc vốn. Nhìn một cách tổng quát, tỷ lệ nợ / vốn chủ sở hữu bình quân tương đối cân bằng ở mức là khoảng 50:50, tỷ lệ nợ giữa các công ty không thay đổi nhiều (0.197934), điều này cho thấy có những công ty trong ngành sử dụng các chiến lược đòn bẩy tài chính tương tự. . Tuy nhiên, có thể thấy rằng sự khác biệt giữa giá trị cá nhân và giá trị trung bình là rất lớn: mặc dù một số công ty chỉ sử dụng đòn bẩy tài chính 7%, một số công ty chỉ sử dụng đòn bẩy tài chính 7%. Tỷ lệ đòn bẩy vượt quá 98%. Nhưng sự chênh lệch này là có thể giải thích được, bởi mỗi lĩnh vực lại có những đặc trưng riêng trong hoạt động kinh doanh, dẫn tới cơ cấu vốn DN cũng sẽ khác nhau.
Ngoài ra, Bảng 4 còn đưa ra các số liệu thống kê mô tả giá trị trung bình, độ lệch Quy mô DN tương đối đồng đều, giá trị bình quân là 13.625, nhìn chung các DN thuộc nhóm nghiên cứu có quy mô hoạt động tương đương nhau, các công ty có quy mô lớn sẽ sở hữu nhiều cơ hội thuận lợi hơn trong quá trình phát triển kinh doanh, mở rộng đầu tư về cả sản phẩm và dịch vụ.
Bên cạnh đó, tốc độ phát triển trung bình của các DN thuộc nhóm ngành Tài Chính - Bảo hiểm - Bất động sản được chọn vào mẫu nghiên cứu là không cao, chỉ ở mức 19.93%. Dù vậy, vẫn xuất hiện những DN có tỷ lệ tăng trưởng cá biệt, vượt mức 350%.
Trong giai đoạn này, tính thanh khoản của các DN rất khác nhau, dao động từ 0.3386 đến 101.9117. Số liệu tính toán phản ánh trong khi một số DN có được khả năng trả nợ cao từ việc sử dụng tài sản ngắn hạn một cách hợp lý, thì một số DN (chủ yếu là DN quy mô vừa và nhỏ) lại không tận dụng được khả năng này.
4.2. Phân tích tương quan
Nguồn: Tác giả tính toán dựa trên phần mềm Stata
Dữ liệu trong bảng trên cho thấy chiều hướng và mối tương quan tuyến tính giữa các biến trong MH: Trong khi quy mô DN, tốc độ tăng trưởng và thuế suất có quan hệ cùng chiều với tỷ lệ nợ; thì tỷ suất sinh lời, tỷ lệ tài sản cố định và khả năng thanh toán
Source I SS df MS Number of obs = 305 _____________________I F(6, 295) 16.80 Model I 3.00584905 6 .500974841 Prob > F = 0.000 0 Residual I 8.79911117 295 .029827495 R-squared = 0.254 6 _____________________ Adj R-squared Θ.23 95 I
Total I 11.8049602 301 .039219137 Root MSE = .17271
LEV I _ Coef. Std. Err. t p> t∣ ∣ [95%