6. Tổng quan tài liệu
2.2 THIẾT KẾ MÔ HÌNH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN HIỆU QUẢ
QUẢ HOẠT ĐỘNG DOANH NGHIỆP
2.2.1. Cá biến ủ m h nh và xây ựng giả thuyết
Khái niệm mô hình lựa chọn nhân tố đƣợc sử dụng xuyên suốt trong bài luận văn này là một mô hình định lƣợng đƣợc xây dựng nhằm tìm ra những nhân tố kỳ vọng ảnh hƣởng (là các biến độc lập) giải thích tốt nhất cho hiệu quả hoạt động (là biến phụ thuộc) dựa trên những tiêu chuẩn kiểm định nhất định.
a. Đo lường hiệu quả của doanh nghiệp
Nhƣ đã giải thích trong chƣơng 1, có rất nhiều chỉ tiêu để phản ánh hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Trong đó mối quan tâm hàng đầu của doanh nghiệp, nhà đầu tƣ hay đối tác... vẫn là lợi nhuận của doanh nghiệp nhƣ thế nào. Do đó, tác giả lựa chọn nghiên cứu các chỉ tiêu liên quan đến tỷ suất sinh lời từ lợi nhuận. Trong đó, đại diện cho hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp là tỷ suất sinh lời của tài sản (ROA) và đại diện cho hiệu quả tài chính trong doanh nghiệp là tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu (ROE).
Ngoài ra, còn có tỷ suất sinh lời lãi cơ bản trên cổ phiếu phổ thông (EPS). Điều này hoàn toàn đúng với các quan điểm về tỷ số đo lƣờng hiệu quả hoạt động trƣớc đây của các nghiên cứu thực nghiệm cả trong và ngoài nƣớc.
b. Đo lường biến độc lập và phát triển giả thuyết
Tác giả đã nghiên cứu các nhân tố tác động đến hiệu quả hoạt động dựa trên đặc thù của ngành và nghiên cứu lý thuyết đã trình bày ở trên, đề tài lựa chọn 10 nhân tố ảnh hƣởng đến hiệu quả hoạt động chính. Trong đó có nhân tố bên trong doanh nghiệp là: Tỷ lệ nợ, đòn bẩy tài chính, quy mô doanh nghiệp, khả năng thánh toán hiện hành, tốc độ tăng trƣởng doanh nghiệp, vòng quay tài sản, tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu, số vòng quay hàng tồn kho, số vòng quay nợ phải thu, số năm hoạt động. Ngoài ra, đề tài sử dụng thêm 1 nhân tố bên ngoài doanh nghiệp là: lạm phát để phân tích mối quan hệ giữa chúng với hiệu quả hoạt động trong doanh nghiệp.
Quy mô của doanh nghiệp
Theo các nghiên cứu của Taani K. và Banykhaled M. (2011) [16] đã chỉ ra đƣợc nhân tố quy mô của doanh nghiệp cũng có tác động thuận chiều đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp và đƣợc đo lƣờng bằng tổng tài sản. Trong điều kiện của ngành Dƣợc ở Việt Nam, tác giả cũng cho rằng lợi thế về qui mô số lớn là một nhân tố không thể thiếu và ảnh hƣởng đến hiệu quả của doanh nghiệp. Do vậy, giả thuyết đặt ra là:
Giả thuyết 1: Quy mô của doanh nghiệp có quan hệ thuận chiều đến hiệu quả của doanh nghiệp
Cấu trúc vốn (tỷ lệ nợ, đòn bẩy tài chính)
Cấu trúc vốn là điểm mờ trong nghiên cứu về tài chính trong mối quan hệ với hiệu quả của doanh nghiệp. Điểm mờ này thƣờng xuất phát từ cách đo lƣờng cấu trúc vốn và đo lƣờng hiệu quả. Do vậy, việc phát triển một giả thuyết và một kết quả thực nghiệm cần xem xét đo lƣờng hai biến số trên nhƣ
thế nào. Trong nghiên cứu này, cấu trúc vốn đƣợc tiếp cận theo hai hƣớng. Tiếp cận cấu trúc vốn theo cách đo lƣờng tỷ suất nợ. Theo nghiên cứu của Trần Thị Hòa (2006) [3] đã chỉ ra mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ suất nợ với ROE ngoài ra còn có nghiên cứu của Taani K. và Mari'e H.Banykhaled (2011) [10] cũng chứng minh tỷ lệ nợ có ảnh hƣởng dƣơng đến lãi cơ bản trên cổ phiếu phổ thông (EPS). Sự tác động này có thể hiểu vai trò nợ đối với hiệu quả trong bối cảnh kinh tế thuận lợi và tác động nợ mang tính chất một đòn bẩy dƣơng. Trong bối cảnh ngành dƣợc Việt Nam, chúng tôi cho rằng với một thị trƣờng tiềm năng lớn, nhu cầu chăm sóc và bảo vệ sức khỏe ngày càng cao, lãi suất ngân hàng trong thời gian nghiên cứu có xu hƣớng giảm dần dù những tăng nhẹ vào năm 2012, việc sử dụng nợ sẽ có tác động tích cực đối với hiệu quả của doanh nghiệp. Do vậy:
Giả thuyết 2: Tỷ lệ nợ có tác động thuận chiều đến hiệu quả hoạt động tài chính (ROE) và lãi cơ bản trên cổ phiếu phổ thông (EPS), tác động nghịch chiều đến ROA;
Tiếp cận cấu trúc vốn theo cách đo lường qua hệ số đòn bẩy tài chính
Cách đo lƣờng tỷ suất nợ trong trƣờng hợp trên có hạn chế là nợ gồm có nợ có lãi vay và nợ không lãi vay. Tuy nhiên, cấu trúc vốn nếu đo lƣờng theo quan hệ tỷ lệ giữa EBT/EBIT nhƣ H.Jamal Zubairi (2010) [8] đã nghiên cứu thì sẽ loại trừ tác động của nợ không có lãi vay. Hầu hết các nghiên cứu của H.Jamal Zubairi (2010) [8], Wei Xu (2005) [14], Nghiên cứu của Daniel Circiumaru, Marian Siminica, Nicu Marcu (2008) [17] có thể thấy đòn bẩy tài chính có tác động thuận chiều đến hiệu quả hoạt động tài chính của doanh nghiệp. Ngƣợc lại, nghiên cứu của Dilip Ratha (2003) thì đòn bẩy tài chính có tác động nghịch chiều đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Theo cách đo lƣờng này, giả thuyết bổ trợ là
hoạt động tài chính, lãi cơ bản trên cổ phiếu và tác động nghịch chiều đến hiệu quả kinh doanh.
Khả năng thanh toán
Theo kết quả nghiên cứu của H.Jamal Zubairi (2010) [8] và Almajali (2012) [11] nhân tố khả năng thanh toán hiện hành đều có tác động đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp và nghiên cứu khác của Taani K. và Banykhaled M. (2011) [10] thì cũng chỉ ra đƣợc nhân tố khả năng thanh toán hiện hành có tác động đến lãi cơ bản trên cổ phiếu phổ thông (EPS). Đối với các doanh nghiệp ngành dƣợc ở Việt Nam, một khi khả năng thanh toán đƣợc dự kiến đánh giá là tốt, thông thƣờng các doanh nghiệp đó có khả năng tiêu thụ và quản lý dòng tiền tốt, và do vậy kì vọng có mối quan hệ với hiệu quả của doanh nghiệp. Do vậy, nghiên cứu này đặt ra giả thuyết:
Giả thuyết 3: khả năng thanh toán hiện hành có tác động thuận chiều đến hiệu quả hoạt động kinh doanh (ROA), hoạt động tài chính (ROE) và lãi cơ bản trên cổ phiếu phổ thông (EPS).
Khả năng thanh toán hiện hành trong nghiên cứu này đo lƣờng bằng tỷ lệ giữa tài sản hiện hành/ Nợ ngắn hạn, phù hợp với nghiên cứu của H.Jamal Zubairi (2010)
Tốc độ tăng trưởng
Kết quả nghiên cứu của Hoàng Thị Thắm (2015) [2] đã chỉ ra rằng: Tốc độ tăng trƣởng có ảnh hƣởng thuận chiều đến ROE và khi doanh nghiệp dƣợc trong giai đoạn tăng trƣởng, cơ hội để doanh nghiệp mở rộng thị trƣờng tiêu thụ, tìm kiếm khách hàng hay mở rộng quy mô kinh doanh là dễ dàng hơn. Ngành dƣợc ở Việt Nam nhƣ đã phân tích ở trên có sự tăng trƣởng rất cao trong thời gian gần đây. Do vậy, chúng tôi đặt ra giả thuyết:
Giả thuyết 4: tốc độ tăng trƣởng có tác động thuận chiều đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Tốc độ tăng trƣởng tài sản đƣợc đo lƣờng qua chỉ tiêu Tổng tài sản trên BCDDKT của các doanh nghiệp ngành dƣợc. Việc đo lƣờng chỉ tiêu này cũng phù hợp với các nghiên cứu của Hoàng Thị Thắm (2015) [2]
Vòng quay tài sản
Hệ số vòng quay tổng tài sản dùng để đánh giá hiệu quả của việc sử dụng tài sản của các doanh nghiệp dƣợc và theo nghiên cứu của Abbasali Pouraghajan và Esfandiar Malekian (2012) thì hệ số vòng quay tổng tài sản có mối quan hệ ý nghĩa và tích cực với hiệu quả hoạt động công ty (ROA và ROE). Bên cạnh đó cũng nghiên cứu của Khalaf Taani và Mari’e H.Banykhaled (2011) [10] thì chỉ tiêu vòng quay tài sản có tác động thuận chiều đến lãi cơ bản trên cổ phiếu phổ thông (EPS). Trong điều kiện ở Việt Nam, nghiên cứu này cũng kì vọng về quan hệ thuận chiều giữa vòng quay tài sản và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Lý do của kì vọng này xuất phát từ một thị trƣờng tiềm năng to lớn của ngành dƣợc ở Việt Nam. Với dân số trên 90 triệu ngƣời, và nhu cầu chăm sóc bảo vệ sức khỏe ngày càng cao, doanh thu các doanh nghiệp ngành dƣợc sẽ càng lớn làm hiệu suất tài sản càng cao. Do vậy, nghiên cứu này đƣa ra giả thuyết:
Giả thuyết 5: vòng quay tổng tài sản có tác động thuận chiều đến ROA, ROE và lãi cơ bản trên cổ phiếu phổ thông (EPS).
Số vòng quay hàng tồn kho
Nghiên cứu của Camelia Burja (2011) [9] chỉ ra sự ảnh hƣởng của số vòng quay hàng tồn kho thuận chiều tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp này. Bên cạnh đó, còn có nghiên cứu của tác giả Võ Đức Nghiêm (2013) [1] đã chỉ ra rằng số vòng quay hàng tồn kho có mối quan hệ nghịch chiều với ROA
Giả thuyết 6: số vòng quay hàng tồn kho có tác động thuận chiều đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Số vòng quay nợ phải thu
Nghiên cứu của Marian Siminica, Daniel Circiumaru, Dalia Simion (2011) [12] cho thấy khả năng quản trị nợ phải thu khách hàng có ảnh hƣởng tích cực đến hiệu quả HĐKD và HĐTC của doanh nghiệp. Nghiên cứu này cũng kì vọng mối quan hệ thuận chiều trong bối cảnh ngành dƣợc ở Việt nam. Do vậy:
Giả thuyết 7: số vòng quay nợ phải thu có tác động thuận chiều đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Số vòng quay nợ phải thu trong nghiên cứu này đƣợc xác định bằng tỷ lệ giữa Doanh thu thuần và các khoản phải thu bình quân, phù hợp với nghiên cứu của Marian Siminica, Daniel Circiumaru, Dalia Simion (2011) [12].
Tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu
Cũng theo nghiên cứu của Daniel Circiumaru, Marian Siminica, Nicu Marcu (2008) [12] đã chỉ ra rằng Tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu có tác động dƣơng đến hiệu quả tài chính.
Tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu đƣợc tính bằng LNST/ Tổng doanh thu khi tác giả Võ Đức Nghiêm (2013) nghiên cứu biến độc lập ảnh hƣởng đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp.
Giả thuyết 8: Tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu có tác động thuận chiều đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Thời gian hoạt động
Theo kết quả nghiên cứu của Panco, R. và Korn, H. (1999), Neil Nagy (2009), Onaolapo & Kajola (2010) [6] thì thời gian hoạt động là nhân tố có ảnh hƣởng thuận chiều đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Doanh nghiệp có thời gian hoạt động lâu thƣờng là những doanh nghiệp có nhiều lợi thế về thị trƣờng, khách hàng, công nghệ và những kĩ năng quản trị của doanh nghiệp đó so với các doanh nghiệp mới thành lập. Ngành dƣợc đòi hỏi một
quá trình lâu dài trong việc đầu tƣ R&D, phát triển nguồn nhân lực và thị trƣờng. Do vậy, trong trƣờng hợp ngành dƣợc ở Việt Nam, nghiên cứu này cũng kì vọng mối quan hệ thuận chiều giữa thời gian hoạt động và hiệu quả của doanh nghiệp. Do vậy, giả thuyết đặt ra là:
Giả thuyết 9: Có mối quan hệ thuận chiếu giữa thời gian hoạt động và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Tỷ lệ lạm phát
Là nhân tố vĩ mô, tỷ lệ lạm phát đƣợc đo lƣờng bằng tốc độ tăng trƣởng của chỉ số giá tiêu dùng (CPI). Nhiều nghiên cứu trƣớc đây đã cho thấy lạm phát tác động đến giá cả đầu vào của các tổ chức, và do vậy ảnh hƣởng đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp. Nghiên cứu này cũng xem xét vấn đề về lạm phát vì hiệu quả doanh nghiệp không thể xem xét nội tại trong doanh nghiệp mà luôn bị tác động bởi các yếu tố môi trƣờng bên ngoài. Trong bối cảnh nghiên cứu 2011-2015, ngành dƣợc không khỏi bị tác động của lạm phát. Do vậy, giả thuyết đặt ra là:
Giả thuyết 10: tỷ lệ lạm phát có tác động nghịch chiều đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Tổng hợp giả thiết ảnh hƣởng của các nhân tố tới hiệu quả hoạt động đƣợc thể hiện qua bảng 2.2 dƣới đây:
Bảng 2.1. Tổng hợp giả thiết sự ảnh hưởng các nhân tố đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
STT Biến độ lập Phƣơng pháp đo lƣờng
Kỳ vọng tƣơng qu n đến biến phụ thuộ
ROA ROE EPS
1 Cấu trúc vốn -Tỷ lệ nợ -Đòn bẩy tài chính Nợ phải trả/ Tổng NV EBT/EBIT - - + + + + 2 Quy mô của doanh
nghiệp Tổng tài sản + + + 3 Khả năng thánh toán (hiện hành) Tài sản ngắn hạn/ Nợ ngắn hạn + + + 4 Tốc độ tăng trƣởng doanh nghiệp Tốc độ tăng trƣởng tổng tài sản + + +
5 Tỷ suất lợi nhuận/ doanh thu
Lợi nhuận sau thuế/
Doanh thu + + +
6
Vòng quay tài sản Doanh thu thuần/Tổng
TS + + + 7 Số vòng quay hàng tồn kho Giá vốn hàng bán/ Hàng tồn kho bình quân + + + 8 Số vòng quay nợ phải thu
Doanh thu thuần/ Các khoản phải thu bình
quân
+ + +
9
Số năm hoạt động Số năm công ty đi vào
hoat động + + +
10 Tỷ lệ lạm phát CPI - - -
Với: Dấu + thể hiện mối quan hệ cùng chiều của các nhân tố ảnh hƣởng tới hiệu quả hoạt động;
Dấu - thể hiện mối quan hệ ngƣợc chiều của các nhân tố ảnh hƣởng tới hiệu quả hoạt động.
2.2.2. M h nh nghiên ứu
Đề tài sử dụng dữ liệu bảng - số liệu theo năm của 19 doanh nghiệp ngành dƣợc niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong vòng 5 năm từ năm 2011- 2015 để phân tích các nhân tố ảnh hƣởng đến hiệu quả hoạt động. Đề tài sử dụng số liệu bảng đƣợc lựa chọn trong nghiên cứu bởi vì những ƣu điểm của dữ liệu bảng nhƣ:
- Loại dữ liệu này liên quan đến nhiều thông tin của cùng một đối tƣợng nghiên cứu trong một giai đoạn thời gian nên bao hàm những đặc điểm riêng khác nhau cho các đối tƣợng nghiên cứu khác nhau. Chính vì vậy mà với những kỹ thuật ƣớc lƣợng đối với loại dữ liệu này có thể cho phép chúng ta xem xét sự khác biệt của những đặc điểm riêng không quan sát đƣợc của các đối tƣợng khác nhau (ví dụ nhƣ khác biệt văn hoá giữa các quốc gia hay sự khác biệt về triết lý kinh doanh giữa các doanh nghiệp, khác biệt về đặc điểm doanh nghiệp và môi trƣờng kinh doanh…) một cách rõ ràng bằng việc đƣa thêm vào bên trong mô hình những biến số chỉ định riêng cho từng đối tƣợng hoặc nhóm đối tƣợng nghiên cứu.
- Việc kết hợp các giá trị quan sát theo thời gian khác nhau cho nhiều đối tƣợng khác nhau làm cho loại dữ liệu này chứa đựng nhiều thông tin cógiá trị hơn, biến đổi hơn, giảm hiện tƣợng tự tƣơng quan trong các biến của mô hình, bậc tự do cao hơn và sẽ hiệu quả hơn trong việc xử lý các mô hình.
- Dữ liệu bảng có thể phát hiện và đo lƣờng tốt hơn các tác động mà ngƣời ta không thể quan sát đƣợc trong dữ liệu chuỗi thời gian hay dữ liệu chuỗi thuần túy.
Hầu hết các nghiên cứu ở Việt Nam nêu trên đều áp dụng phƣơng pháp phân tích hồi qui bội dữ liệu chéo dựa trên nguyên tắc bình phƣơng nhỏ nhất
nhằm tìm ra mối quan hệ giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập. Đây đƣợc xem là phƣơng pháp đáng tin cậy trong việc ƣớc lƣợng mối quan hệ tuyến tính giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập.
Tuy nhiên mô hình OLS dữ liệu chéo lại ràng buộc quá chặt về không gian và thời gian – các hệ số hồi quy không đổi theo cả không gian và thời gian – có thể làm mất đi ảnh hƣởng thật của biến độc lập lên biến phụ thuộc dẫn đến kết quả mô hình không phù hợp trong điều kiện thực tế. Chính vì vậy nghiên cứu áp dụng hai mô hình: mô hình ảnh hƣởng ngẫu nhiên (REM) và mô hình ảnh hƣởng cố định (FEM) nhằm xem xét đến sự khác biệt giữa các đối tƣợng chéo (doanh nghiệp) để phân tích tác động của các nhân tố lựa chọn (quy mô, cấu trúc vốn, vòng quay tài sản, …) đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp ngành dƣợc.
a. Mô hình ảnh hưởng cố định –Mô hình FEM (Fixed Effects Model)
Việc ƣớc lƣợng mô hình nghiên cứu phụ thuộc vào những giả định đƣợc đặt ra về tung độ gốc, hệ số độ dốc, và số hạng sai số uit. Một số khả năng có thể xảy ra:
- Giả định rằng các hệ số độ dốc và tung độ gốc là hằng số theo thời gian và không gian, và số hạng sai số thể hiện sự khác nhau theo thời gian và