4. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.2.3.3 Xây dựng hệ thống định mức tín nhiệm doanh nghiệp, trái phiếu
# Sự cần thiết phải hình thành hệ thống định mức tín nhiệm:
Thị trường Việt Nam thời gian qua có thể coi là khá “dễ tính” khi sẵn sàng tiếp nhận những đợt phát hành trái phiếu lớn của doanh nghiệp mà không cần đánh giá định mức tín nhiệm. Tập đoàn Điện lực Việt Nam (EVN) đã phát hành hàng chục nghìn tỷ đồng trái phiếu, Ngân hàng Ngoại thương VN (VCB), Công ty chứng khoán Sài Gòn (SSI)... cũng đã có những đợt phát hành trái phiếu với quy mô lớn. Tuy nhiên tất cả các đơn vị trên đều chưa được đánh giá định mức tín nhiệm. Dĩ nhiên, với các doanh nghiệp lớn, thì khả năng thanh toán chắc chắn sẽ nằm ở mức
an toàn. Thực tế, nhà đầu tư trái phiếu của các đơn vị này vẫn được trả lãi và gốc đều đặn. Nhưng ai dám chắc rằng sẽ không có biến động gì xảy ra? Ai là người đưa ra những dự đoán, những cảnh báo cần thiết về khả năng thanh toán của nhà phát hành khi mà thông tin tài chính, quản trị... của các doanh nghiệp này còn là một ẩn số - đặc biệt là đối với các doanh nghiệp chưa niêm yết. Việc một công ty lớn trong ngành dịch vụ giải trí ở Hà Nội phát hành cổ phần ưu đãi cổ tức nhưng đã 5 năm không có khả năng thanh toán cổ tức ưu đãi là một hậu quả của việc đầu tư thiếu thông tin.
Cùng với sự phát triển của thị trường chứng khoán, sẽ đến lúc thị trường trở nên “khó tính” hơn với các nhà phát hành, nhà đầu tư sẽ không chỉ dựa vào danh tiếng của công ty để quyết định đầu tư hay đấu thầu lãi suất trái phiếu. Rồi đây, khi VNM, SSI niêm yết và huy động vốn trên thị trường chứng khoán nước ngoài, chắc chắn những cái tên Moody's, Standard & Poor, Fitch sẽ trở nên quen thuộc với thị trường chứng khoán Việt Nam.
Thực tế cho thấy tổ chức định mức tín nhiệm được hình thành từ hai nhu cầu cơ bản. Thứ nhất, là nhu cầu định hướng đầu tư của công chúng và các định chế tài chính, tổ chức phát hành. Thứ hai, việc xếp hạng đối với doanh nghiệp thực tế là xác minh sức mạnh tài chính của nó. Do vậy, xác định mức độ dễ dàng mà một doanh nghiệp có thể tiếp cận nguồn vốn từ các định chế cho vay để mở rộng hoạt động.
Một trong những lý do khiến các nhà đầu tư chưa dám đầu tư mạnh mẽ vào thị trường Việt Nam như chúng ta mong đợi, cũng là vì thiếu một công ty định mức tín nhiệm trên thị trường vốn. Cũng như phân tích ở trên, hiện tại các công ty ĐMTN hiện chưa phát triển nên hiện các nhà đầu tư đầu tư dựa trên cảm tính, phân tích của bản thân hay những luồng thông tin mà họ có được. Khi quy mô thị trường ngày càng mở rộng, một cá nhân không thể phân tích tổng hợp được khối lượng thông tin khổng lồ thì thị trường xuất hiện yếu tố cần để phát triển hệ thống định giá tín nhiệm trái phiếu.
Dựa trên các kết quả công ty ĐMTN mang lại, các nhà đầu tư mới có công cụ để thẩm định, lựa chọn danh mục đầu tư, dự báo tình hình phát triển doanh nghiệp và đưa ra quyết định đầu tư. Thông qua bảng xếp hạng tín dụng, nhà đầu tư sẽ hiểu rõ hơn về sức mạnh tài chính của các công ty, dễ dàng đánh giá các tổ chức tài chính có quan hệ kinh doanh hoặc quan tâm tới việc mua cổ phiếu trên thị trường chứng khoán của các công ty này.
Các nhà đầu tư luôn muốn biết về những rủi ro khi mua một trái phiếu trước khi họ đi đến quyết định mua nó. Là một nhà đầu tư trái phiếu, hoàn toàn hợp lý khi bạn muốn biết chắc chắn rằng bạn có được khoản lợi tức hoàn trả đúng thời hạn và nhận về khoản đầu tư gốc khi trái phiếu đáo hạn. Nhưng một cá nhân thì hầu như không thể tự mình thực hiện các nghiên cứu cần thiết về thị trường và trái phiếu. Nhưng dịch vụ đánh giá có thể thực hiện việc đó.
Các công ty phát hành trái phiếu hiếm khi công khai hoá các đánh giá của họ, trừ phi họ đang ở thế thượng phong. Vì vậy, nhà đầu tư cần tìm kiếm thông tin từ chính các dịch vụ đánh giá, từ báo chí tài chính, người môi giới hoặc từ nhà tư vấn tài chính.
Một mối nguy hiểm mà những người sở hữu trái phiếu thường phải đối mặt - và họ lại không thể biết trước - đó là khi một công ty cung cấp dịch vụ đánh giá có thể đánh giá thấp xếp hạng của một công ty hay chính quyền trong suốt thời hạn của một trái phiếu. Điều này sẽ xảy ra nếu tình hình tài chính của công ty phát hành trái phiếu bị xấu đi, hoặc nếu công ty đánh giá nhận thấy một quyết định kinh doanh nào đó có thể tạo ra một hậu quả xấu. Nếu xuất hiện những đánh giá thấp như vậy, các nhà đầu tư lập tức sẽ đòi hỏi phải có một lợi suất cao hơn cho các trái phiếu hiện đang có trên thị trường. Có nghĩa là trái phiếu đó sẽ bị rớt giá trên thị trường thứ cấp. Cũng có nghĩa là nếu công ty phát hành muốn lưu hành một trái phiếu mới, trái phiếu đó phải được chào bán với lãi suất coupon cao hơn thị trường để thu hút người mua.
Nói tóm lại, tổ chức định mức tín nhiệm có chức năng làm xoá tan khoảng tối thông tin giữa người đi vay và cho vay. Nói như một chuyên gia của WB thì “Chìa
khoá cho sự phát triển thị trường trái phiếu là việc thành lập các tổ chức định mức tín nhiệm”. Khi các tổ chức xếp hạng tín dụng có tên tuổi ra đời, đánh giá doanh nghiệp theo tiêu chuẩn quốc tế sẽ tạo lập được lòng tin cho các nhà đầu tư. Đó là yếu tố không thể thiếu trong việc phát triển thị trường vốn .
Ở các nước có thị trường tài chính phát triển như Mỹ, Anh, Australia, việc thuê tổ chức định mức tín nhiệm cung cấp dịch vụ được các doanh nghiệp thực hiện định kỳ như việc thuê kiểm toán báo cáo tài chính hàng năm, việc cung cấp hệ số định mức tín nhiệm cùng với các đợt phát hành được coi như một yêu cầu không thể thiếu. Các nước trong khu vực (trừ Lào, Campuchia) đều đã thiết lập công ty ĐMTN trên dưới 15 năm. Khối ASEAN cũng đã thành lập Diễn đàn các doanh nghiệp ĐMTN như một tổ chức doanh nghiệp ngành nghề của các nước Đông Nam Á. Hiệp hội các ĐMTN của châu Á đã được thiết lập với sự trợ giúp của Ngân hàng Phát triển châu Á (ADB). Còn ở Việt Nam, ĐMTN mới đang ở giai đoạn đề cương.
Với những lý do như trên, rõ ràng việc hình thành hệ thống định giá tín nhiệm trái phiếu là hết sức cần thiết. Đó là cơ sở để cho các nhà đầu tư ra quyết định đầu tư và đó cũng là tiền đề để phát triển lành mạnh thị trường vốn nói chung và thị trường trái phiếu doanh nghiệp nói riêng.
# Xây dựng hệ thống định mức tín nhiệm ở Việt Nam:
Xây dựng định mức tín nhiệm ở Việt Nam trước hết cần phải xây dựng khung pháp lý cho loại hình doanh nghiệp này hoạt động. Cần xây dựng hành lang pháp lý cho các CRA trong đó cần quy định rõ vốn tối thiểu, hạn chế đối với cổ đông, phổ biến thông tin và phân bổ nguồn lực. Việc xây dựng các quy định về định mức tín nhiệm bắt buộc bao gồm chào bán ra công chúng và chào bán riêng lẻ. Đồng thời có sửa đổi các quy định về công ty bảo hiểm và công ty chứng khoán, như đưa kết quả định mức tín nhiệm vào tiêu chí của tài sản có thể đầu tư. Với Ngân hàng Nhà nước sẽ sửa đổi các quy định về các tổ chức tín dụng như ngân hàng. Công ty ĐMTN nên là công ty cổ phần với sự góp vốn của nhiều tổ chức, doanh nghiệp, trong đó cần giới hạn tỷ lệ vốn nắm giữ của doanh nghiệp nhà nước, để đảm bảo tính khách quan của kết quả đưa ra.
Về nội dung đánh giá, ĐMTN không chỉ đánh giá doanh nghiệp mà còn đánh giá mức độ tín nhiệm đối với chính phủ các quốc gia trên thế giới. Định mức tín nhiệm thực chất là việc đánh giá chất lượng, mức độ tin cậy, khả năng thanh toán của một công ty phát hành đối với các công cụ nợ ngắn hạn (như hối phiếu, tín phiếu, chứng chỉ tiền gửi), hoặc dài hạn (như trái phiếu, cổ phần ưu đãi cổ tức…) dựa trên các yếu tố rủi ro có liên quan, đánh giá các ngành kinh tế, phân tích tiền tệ, phân tích đánh giá các chương trình đầu tư của Chính phủ trong hoạch định phát triển ngành, chẳng hạn như chương trình phát triển mía đường, chương trình xây dựng các nhà máy xi măng...
Những công ty ĐTMTN sẽ thận trọng điều tra về tình hình tài chính của công ty phát hành trái phiếu hơn là điều tra về tính hấp dẫn trên thị trường của trái phiếu đó. Họ sẽ xem xét các khoản nợ khác của công ty đó, doanh thu và lợi nhuận của công ty tăng lên nhanh chóng hay không, trạng thái nền kinh tế lúc đó và khả năng các công ty trong cùng ngành kinh doanh (hoặc chính quyền các thành phố hoạt động theo cùng cách thức) đạt hiệu quả tốt đến đâu. Công việc ưu tiên hàng đầu của họ là báo động cho các nhà đầu tư về những rủi ro của một trái phiếu mới phát hành nào đó.
Mức độ ĐMTN có thể tham khảo phân loại theo các ký hiệu ở bảng 3.1 và 3.2 dưới đây. Khi các trái phiếu được xếp hạng như nhau nhưng có thời hạn khác nhau thì những trái phiếu nào có thời hạn dài hơn rõ ràng là sẽ có lãi trái phiếu cao hơn để khuyến khích các nhà đầu tư để tin tưởng giao phó tiền của họ trong một thời gian dài – nghĩa là chấp nhận khả năng chịu rủi ro lạm phát lớn hơn các trái phiếu có thời hạn ngắn hơn.
Bảng 3.1: Ký hiệu định mức tín nhiệm dài hạn doanh nghiệp
Ký hiệu ĐMTN
Moody's S&P Fitch Giải thích Phân loại
Aaa AAA AAA
Chất lượng cao nhất, hoàn toàn tin tưởng, ổn định, độ rủi ro thấp nhất
Aa1, Aa2, Aa3 AA AA Chất lượng cao, rủi ro thấp nhất A1, A2, A3 A A Hạng khá, rủi ro thấp, tuy nhiên có thể bị ảnh hưởng bởi tình hình kinh tế Baa1, Baa2, Baa3 BBB BBB Hạng trung bình, có thể chứa đựng các yếu tố rủi ro, tuy nhiên vẫn an
toàn trong hiện tại
Hạng đầu tư
Ba1, Ba2, Ba3 BB BB
Có yếu tố rủi ro, có thể gặp khó khăn trong trả nợ, dễ bị ảnh hưởng bởi
tình hình kinh tế
B1, B2, B3 B B
Rủi ro cao, tình hình tài chính có thể biến động
mạnh theo thời gian
Caa1, Caa2,
Caa3 CCC CCC
Rủi ro cao, chỉ có khả năng trả nợ nếu tình hình kinh tế lạc quan và
không bị xấu đi
Ca CC,
C CC, C
vô cùng rủi ro, có thể đã phá sản hoặc gần phá sản nhưng đang cố gắng
thực hiện các nghĩa vụ thanh toán
CI, R
Đang bị giám sát hoạt động do không có khả
năng thanh toán
C SD, D D
Xếp hạng thấp nhất, phá sản hoặc sẽ bị phá sản trong hầu hết các trường
hợp
Hạng rủi ro
Bảng 3.2 : Các mã đánh giá trái phiếu cơ bản
Moody's Standard
& Poor's Ý nghĩa
Aaa AAA Khvới ít rả năủng tri ro nhả lãi trái phiất. Công ty phát hành ếu cao nhất hoạt động rất ổn định và độc lập Aa AA mKhứảc nđộăng tr rủi ro dài hả lãi trái phiạn hơếi cao u cao với A A
Khả năng trả lãi trái phiếu cao trung bình, với ....nhưng khá nguy hiểm, có thể làm thay đổi các điều kiện kinh tế Baa BBB
Chất lượng trung bình, hoạt động hiện này vừa phải nhưng có lẽ không đáng tin cậy trong dài hạn
Các trái phiếu đáng được đầu tư Các trái phiếu đáng đầu tư nói chung là được coi là các trái phiếu được xếp hạng từ Baa trở lên của Moody's và từ BBB trở lên của Standard & Poor's
Ba BB
Có một số yếu tốđầu cơ, độ an toàn vừa phải nhưng không hoàn toàn được đảm bảo
B B
Hiện nay có thể trả lãi trái phiếu nhưng có những rủi ro không trảđược trong tương lai
Caa CCC Chất lượng tồi, có nguy cơ rõ ràng
không trảđược lãi trái phiếu Ca CC Khtình trả năạng ng không thanh toán lãi trái đầu cơ cao, thường trong
phiếu được C C
Bịđánh giá thấp nhất, khả năng thanh toán là cực kỳ hãn hữu mặc dù vẫn có thể trảđược
• D Hiện ở tình trạng không trảđược lãi trái phiếu
Các trái phiếu nên bỏ
đi
Các trái phiếu nên bỏđi là các trái phiếu doanh nghiệp bị xếp hạng thấp nhất. Khả năng các công ty phát hành các trái phiếu này không thể hoàn trảđược các khoản nợ của nó là khá lớn. Các công ty sát nhập và ....có mức độ công khai hoá cao vào những năm 1980 đã từng có được vốn từ những trái phiếu bỏđi dạng này. Các nhà đầu tư thường sẵn sàng chấp nhận rủi ro do lợi suất của các trái phiếu này quá cao, cao hơn các trái phiếu khác - những khoản đầu tư an toàn hơn
Nguồn: Moody's, Standard & Poor
Thị trường vốn của VN còn ở mức độ sơ khai nên ngay từ đầu yếu tố tính minh bạch của thông tin là rất quan trọng. Đó cũng chính là một yếu tố quyết định để tạo dựng niềm tin với các nhà đầu tư nước ngoài. Việt Nam cũng cần có những quy định về thông tin trên thị trường tài chính phù hợp với thông lệ quốc tế trong quá trình hội nhập.
3.2.4 Giải pháp phát triển thị trường thứ cấp 3.2.4.1 Phát triển những nhà tạo lập thị trường.
Nhà tạo lập thị trường là người thực hiện chức năng duy trì thị trường cho một loại chứng khoán. Chẳng hạn, đối với chứng khoán A là chứng khoán không niêm yết và được mua bán trên thị trường phi tập trung (OTC). Nhà tạo lập thị trường là người đặt ra mức giá bán chứng khoán A cho bên mua với sự thách giá trên cơ sở tương ứng với mức giá mà bên bán (khách hàng của họ) yêu cầu.
Sau khi nhà đầu tư đặt lệnh mua bán chứng khoán A trên thị trường OTC, nhà môi giới sẽ chuyển lệnh này tới nhà kinh doanh (thuộc bộ phận kinh doanh của công ty môi giới). Nhà kinh doanh sẽ tìm kiếm người có thể bán số chứng khoán A (nhà môi giới bên bán). Lúc này, nhà môi giới bên bán đóng vai trò là người tạo lập thị trường cho chứng khoán A.
Thực tế là có nhiều nhà môi giới sẵn sàng bán chứng khoán A và như vậy sẽ có rất nhiều nhà tạo lập thị trường đối với chứng khoán A tương đương với các mức "thách giá" khác nhau. Nhà kinh doanh bắt đầu tiến hành thương lượng về giá cả của chứng khoán A với các nhà tạo lập thị trường để có thể đạt được mức giá tối ưu. Giao dịch sẽ được thực hiện khi nhà kinh doanh tìm được nhà tạo lập thị trường bán số chứng khoán A với mức giá thấp nhất.
Thông thường các nhà tạo lập thị trường là những nhà môi giới đã được đăng ký. Tuy nhiên, không phải tất cả các nhà môi giới đã đăng ký đều là những nhà tạo lập thị trường. Để có thể trở thành một nhà tạo lập thị trường thì người môi giới phải thực sự quan tâm đến việc tạo dựng thị trường cho một loại chứng khoán.
Vai trò của các nhà tạo lập thị trường được thể hiện thông qua các hoạt động sau:
- Duy trì tính linh hoạt của thị trường đối với một loại chứng khoán khi chứng khoán đó được phát hành ra thị trường.
- Tăng khả năng thực hiện giao dịch một loại chứng khoán có thể sinh lời do sự cạnh tranh về giá cả đặt ra giữa các nhà tạo lập thị trường khác nhau đối