II. THỰC TRẠNG VỀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM
1. Thị trường phát hành trái phiếu
1.1.2 Đấu thầu tín phiếu Kho bạc qua Ngân hàng nhà nước
Tín phiếu Kho bạc là một loại TPCP có kỳ hạn dưới một năm, được phát hành theo phương thức đấu thầu. TPKB không có coupon, thay vào đó TPKB được bán chiết khấu mệnh giá.
TPKB do Bộ Tài Chính phát hành định kỳ. Căn cứ vào nhu cầu chi tiêu của ngân sách, Bộ Tài Chính sẽ quyết định khối lượng phát hành và kỳ hạn tín phiếu. Do tính chất ngắn hạn của tín phiếu, cho nên nguồn vay từ tín phiếu dùng để bù đắp thiếu hụt tạm thời trong năm tài chính; tuy nhiên, số dư nợ tăng thêm về TPKB tại thời điểm cuối năm tài chính sẽ trở thành nguồn bù đắp thiếu hụt ngân sách.
Thị trường đấu thầu TPKB qua NHNN bắt đầu hoạt vào năm 1994. Nhìn chung, hoạt động của thị trường đấu thầu tín phiếu và trái phiếu Kho bạc tương đối ổn định (mặc dù còn ở mức độ thấp). Hình thức đấu thầu chủ yếu là cạnh tranh về lãi suất trên cơ sở khối lượng tín phiếu phát hành và lãi suất trần do Bộ Tài Chính quy định. Đối tượng tham gia đấu thầu TPKB bao gồm các ngân hàng thương mại, các công ty bảo hiểm, các quỹ bảo hiểm và một số tổ chức tài chính có tiềm lực về vốn. Để trở thành thành viên thị trường đấu thầu TPKB, các tổ chức phải đáp ứng được các điều kiện nhất định như phải có vốn điều lệ từ 20 tỷ đồng trở lên, có tài khoản tiền đồng mở tại ngân hàng.
Từ 06/1995 đến 12/2002, Bộ Tài Chính đã phối hợp với NHNN tổ chức 292 đợt đấu thầu TPKB với doanh số phát hành là 28,000 tỷ đồng.
Và tính riêng năm 2004, Bộ Tài Chính và NHNN đã phối hợp tổ chức được 48 phiên đấu thầu, tổng khối lượng trúng thầu TPKB đã đạt đến mức kỷ lục là 20,364 tỷ đồng, cao nhất so với các năm trước đây như năm 1997: 2,917.5 tỷ đồng; năm 1998: 4,011 tỷ đồng; năm 1999: 3,011 tỷ đồng; năm 2000: 3,011 tỷ đồng; năm 2001: 4,766 tỷ đồng; năm 2002: 8,140 tỷ đồng và năm 2003 là 15,901 tỷ đồng5. Kết quả đạt được tăng cao trong năm 2004 chứng tỏ sự phối hợp giữa NHNN và Bộ Tài Chính đã đồng bộ hơn, linh hoạt lãi suất và tăng khối lượng tín phiếu đưa ra đấu thầu trong các phiên giao dịch. Điều này càng cho thấy kết quả huy động vốn qua kênh đấu thầu TPKB nhà nước tại NHNN có ý nghĩa đặc biệt quan trọng trong giai đoạn hiện nay.
Tuy nhiên, diễn biến giao dịch đấu thầu trong các khoản thời gian trong năm có khác nhau, trong thời gian gần đây khối lượng trúng thầu cũng giảm dần. Nếu như các phiên đấu thầu trong 3 quý đầu năm thường xuyên có kết quả trúng thầu với khối lượng lớn (nhiều phiên khối lượng trúng thầu lên tới 500 đến 700 tỷ đồng/phiên) thì tình hình đấu thầu trong các phiên gần đây không còn khả quan như trước. Các phiên đấu thầu trong tháng 11/2004 kết quả trúng thầu giảm xuống còn 100 – 500 tỷ đồng.
Về lãi suất trúng thầu trong năm 2004 cũng có xu hướng tăng lên. Nếu như trong các phiên đầu năm 2004, lãi suất trúng thầu còn giao động quanh mức 5.5%/năm – 5.6%/năm, sau đó tăng dần lên 5.7%/năm – 5.8%/năm thì trong các phiên đấu thầu trong tháng 11/2004 lãi suất trúng thầu đã tăng lên 5.9%/năm, riêng phiên thứ 45 lãi suất trúng thầu lại giảm xuống còn 5.6%/năm. Nguyên nhân có thể thấy do các NHTM khan hiếm vốn khả dụng đối với đồng Việt Nam nên giảm dần khả năng tham gia đấu thầu tín phiếu. Một số NHTM tuy có tham
TP
gia nhưng đó là chiến lược trong quản trị điều hành vốn, tạo thanh khoản bằng giấy tờ có giá ngắn hạn, khi cần thì đem giao dịch trên thị trường mở để tái lập tức thời vốn khả dụng.
Thị trường đấu thầu TPKB do NHNN tổ chức, một mặt, nhằm huy động vốn bù đắp thiếu hụt tạm thời chi tiêu ngân sách nhà nước và hỗ trợ vốn kịp thời cho Quỹ hỗ trợ phát triển; mặt khác, đây là kênh các tổ chức trung gian tài chính khác đầu tư vốn khả dụng của mình, hưởng lãi, khi cần đem giao dịch thông qua nghiệp vụ thị trường mở đáp ứng nhu cầu vốn của mình. Từ tầm quan trọng đó cho thấy, thị trường đấu thầu TPKB qua NHNN là nơi tạo tiền đề cho phát triển thị trường chứng khoán, thị trường thứ cấp và thực hiện các nghiệp vụ của Ngân hàng nhà nước Trung ương (thị trường mua bán lại tín phiếu, thị trường mở, chiết khấu giấy tờ có giá ngắn hạn và cho vay có bảo đảm bằng cầm cố giấy tờ có giá ngắn hạn).
Đến nay, sau 10 năm hoạt động, thị trường đấu thầu TPKB nhà nước đã có 47 thành viên, trong đó: có 5 Ngân hàng thương mại nhà nước, 18 NHTMCP, 4 Ngân hàng liên doanh, 13 chi nhánh Ngân hàng nước ngoài tại Việt Nam, 6 tổ chức bảo hiểm và Quỹ tín dụng Trung ương. Tuy nhiên, trong thời gian qua hầu như chỉ có các NHTM nhà nước tham gia đấu thầu và trúng thầu. Trong năm 2004, trong tổng số 144 lượt trúng thầu thì đã có 127 lượt (88%) thuộc về các NHTM nhà nước. Hay nói cách khác, thị trường hầu như chỉ dành cho các NHTM quốc doanh. Khối NHTMCP, Ngân hàng liên doanh và chi nhánh Ngân hàng nước ngoài ….. vẫn còn đứng ngoài cuộc. Nguyên nhân chủ yếu do các khối ngân hàng này có nguồn vốn nhỏ, vốn khả dụng hạn chế nên không có điều kiện tham gia đấu thầu. Mặt khác, do mức lãi suất không hấp dẫn, hệ thống pháp lý của Việt Nam chưa thật sự rõ ràng …. dẫn đến làm nản lòng các nhà đầu tư nước
ngoài, trong khi chính các nhà đầu tư nước ngoài mới thật sự có khả năng tăng cường vai trò cung cấp nguồn vốn dồi dào. Bên cạnh nguyên nhân chủ yếu trên, còn có một số nguyên nhân khác làm ảnh hưởng đến thị trường này như:
+ Kỳ hạn của TPKB hầu hết là loại một năm, thời gian gần đây Bộ Tài Chính có phát hành một số đợt tín phiếu kỳ hạn 182 ngày. Với các loại kỳ hạn dài sẽ chủ động hơn cho NSNN trong việc cân đối nguồn vốn trong năm tài chính, song xét về mặt thị trường tiền tệ thì dài vì thị trường tiền tệ đòi hỏi có những công cụ nợ có kỳ hạn ngắn hơn.
+ Cơ chế lãi suất chưa thực sự phù hợp bởi mức lãi suất chỉ đạo của Bộ Tài Chính, thực chất việc đấu thầu tín phiếu là đấu thầu khối lượng với khung lãi suất đã định trước. Mặc dù khung lãi suất chỉ đạo cũng được điều chỉnh theo từng thời kỳ, song với việc nhà nước còn can thiệp vào việc xác định giá tín phiếu đã mất đi tính thị trường của công cụ này.
Mặc dù còn có một số hạn chế nhất định nhưng có thể thấy rằng, thị trường đấu thầu TPKB qua NHNN không chỉ là một kênh huy động vốn với chi phí thấp và đáp ứng kịp thời nhu cầu cho NHNN mà còn là một kênh cung cấp công cụ cho thị trường tiền tệ hoạt động. Và trên cơ sở các vấn đề thực trạng đấu thầu tín phiếu kho bạc qua NHNN của Việt Nam trong thời gian qua cho thấy, việc phát triển thị trường TPKB là một vấn đề cần thiết khách quan trên cả phương diện huy động vốn cho NSNN và làm công cụ của thị trường tiền tệ.
1.1.3 Đấu thầu trái phiếu Chính phủ qua Trung tâm Giao dịch chứng khoán
Trước tháng 07/2000, các phương thức phát hành TPCP bằng cách đấu thầu qua Ngân hàng nhà nước và bán lẽ qua hệ thống Kho bạc mới chỉ đáp ứng mục đích huy động vốn trung hạn. Các kênh huy động vốn dài hạn khác (ngoài việc phát hành công trái quốc gia) vẫn chưa được triển khai.
Với việc Chính phủ ban hành Nghị định số 01/2000/NĐ-CP về quy chế phát hành TPCP và sự ra đời của Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh vào ngày 20/07/2000, một kênh huy động vốn trung và dài hạn mới cho Ngân sách Nhà nước đã được triển khai. Đó là phương thức đấu thầu TPCP qua TTGDCK với sự tham gia của các NHTM, công ty chứng khoán, công ty tài chính, công ty bảo hiểm, tổng công ty 90, 91….
Vào ngày 26/07/2000, phiên đấu thầu TPCP đầu tiên đã được tổ chức với sự tham gia của 9 đơn vị thành viên. TPCP được đấu thầu qua TTGDCK theo hình thức cạnh tranh lãi suất và không cạnh tranh lãi suất, trong phạm vi lãi suất chỉ đạo của Bộ Tài Chính; được phát hành với hai hình thức chứng chỉ và ghi sổ; được niêm yết và giao dịch tại TTGDCK. Mặc dù có hai hình thức đấu thầu cạnh tranh lãi suất và không cạnh tranh lãi suất nhưng trên thực tế tất cả các thành viên chỉ tham gia hình thức đấu thầu cạnh tranh lãi suất.
Trong năm 2000, năm đầu tiên của thị trường chứng khoán Việt Nam, TTGDCK đã tổ chức được 5 đợt đấu thầu TPCP (hầu hết là loại 5 năm) và chỉ có 2 trong số này trúng thầu. Cho đến ngày 31/12/2001, TTGDCK Tp. HCM đã tổ chức được 17 phiên đấu thầu TPCP, các thành viên tham gia đấu thầu gồm có: 6 công ty chứng khoán, 15 NHTM và 5 công ty bảo hiểm. Tuy nhiên, số lượng
thành viên tham gia đấu thầu ở mỗi phiên còn rất hạn chế, trung bình chỉ khoảng 3-4 thành viên tham gia. Nguyên do là các thành viên tham gia đấu thầu không nhận thấy rằng việc đầu tư vào trái phiếu có lợi hơn các phương thức đầu tư khác, đặc biệt là trong điều kiện nền kinh tế Việt Nam không có những bất ổn lớn và có những dự báo rất lạc quan về nền kinh tế trong tương lai.
Chính vì lý do trên cùng với lãi suất chỉ đạo do Bộ Tài Chính đưa ra chưa phù hợp nên việc phát hành trái phiếu qua TTGDCK trong những tháng cuối năm 2000 và năm 2001 gặp rất nhiều khó khăn dẫn đến 5 đợt đấu thầu trái phiếu không thành công. Kể từ trung tuần tháng 07/2001, do Bộ Tài Chính nới lỏng cơ chế phát hành, cách xác định lãi suất chỉ đạo được thay đổi theo hướng linh hoạt hơn nên tình hình thị trường đã có dấu hiệu khả quan. Tuy mỗi đợt chỉ có 3-4 thành viên tham gia, nhưng trong 10 đợt đấu thầu còn lại của năm 2001 đều có đơn vị trúng thầu với lãi suất từ 7,3%-7,35% và đã phát hành được 1.333 tỷ đồng trong kế hoạch huy động khoảng khoảng 2.000 tỷ đồng TPCP qua TTGDCK trong năm 2001. Mặc dù chiếm tỷ trọng cao nhưng khối lượng trúng thầu TPCP qua thị trường giao dịch tập trung vẫn chưa đạt yêu cầu (khối lượng trúng thầu chỉ đạt 1.333 tỷ đồng trên tổng khối lượng gọi thầu 3.400 tỷ đồng).
Bước sang năm 2002, tình hình phát hành TPCP qua phương thức đấu thầu tại TTGDCK TP. HCM có một đặc điểm nổi bật: ngoài đơn vị phát hành là Kho bạc Nhà nước Trung ương, Quỹ hỗ trợ đầu tư và phát triển cũng đã bắt đầu tham gia phát hành với số lượng phát hành khá lớn 3.600 tỷ đồng (so với Kho bạc Nhà nước Trung ương là 2.700 tỷ đồng). Mặc dù vậy, tình hình đấu thầu TPCP qua TTGDCK trong năm 2002 vẫn còn gặp nhiều khó khăn, khối lượng trúng thầu cũng rất thấp qua các đợt, cao nhất là 90 tỷ đồng trái phiếu thời hạn 10 năm do Quỹ hỗ trợ đầu tư và phát triển phát hành. Tổng giá trị TPCP được phát hành
qua đấu thầu trong năm 2002 chỉ đạt khoảng 28,9% so với năm 2001 (386 tỷ đồng của năm 2002 so với 1.333 tỷ đồng của năm 2001) và lẽ dĩ nhiên kết quả này là chưa đáp ứng được nhu cầu huy động vốn của ngân sách nhà nước.
Biểu 2.1: Khối lượng trái phiếu gọi thầu và trúng thầu qua các năm
1,300 600 3,400 1,333 6,300 386 3,250 1,279 6,325 2,307.7 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 Tỷ đồng 2000 2001 2002 2003 2004 Năm Gọi thầu Trúng thầu
Nguồn: Trung tâm giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh
Từ năm 2003 đến năm 2004, tình hình đấu thầu TPCP đã trở nên sôi động trở lại. Khối lượng trúng thầu đã tăng lên từ 386 tỷ đồng vào năm 2002 đến 1.279 tỷ đồng và 2.307,7 tỷ đồng lần lượt vào các năm 2003 và 2004 (năm 2004 tăng 80,43% so với năm 2003 và tăng 498% so với năm 2002) điều này cho thấy các nhà đầu tư đã dần thấy được tầm quan trọng của việc đầu tư trái phiếu.
Một đặc điểm trong các đợt phát hành trong năm 2003 và 2004 là tỷ lệ thành công trong các đợt phát hành của Kho bạc Nhà nước thường cao hơn của Quỹ hỗ trợ đầu tư và phát triển xét cả về tỷ lệ trúng thầu/khối lượng phát hành cũng như số đợt phát hành thành công/tổng số đợt phát hành. Trong tổng số 62 đợt phát hành trong 2 năm 2003-2004 thì có 38 đợt trúng thầu, đạt tỷ lệ 61,3%, và tỷ lệ trúng thầu/gọi thầu đạt 37,46%, cao hơn tỷ lệ ở giai đoạn 2000-2001.
Ngoài ra, trong giai đoạn này, bên cạnh TPCP, TTGDCK còn tổ chức đấu thầu cả trái phiếu đô thị do Quỹ phát triển đô thị thành phố Hồ chí Minh (HIFU) phát hành với tỷ lệ thành công khá cao.
Biểu 2.2: Biểu 2.3:
Khối lượng TP trúng thầu của các tổ chức phát hành năm 2003 HIFU 20% Quỹ HTĐT 28% Kho bạc NNTW 52%
Khối lượng TP trúng thầu của các tổ chức phát hành năm 2004 HIFU 5% Kho bạc NNTW 62% Quỹ HTĐT 33%
Nguồn: Trung tâm giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh
Kỳ hạn trái phiếu phát hành trong giai đoạn này cũng đã được đa dạng hóa và thời gian đáo hạn của trái phiếu đã được mở rộng hơn, điều này đã tạo ra khả năng sử dụng vốn dài hơn cho đầu tư phát triển. Từ tập trung phát hành loại trái phiếu kỳ hạn 5 năm trong những năm 2000-2001 đã chuyển sang phát hành nhiều loại có thời gian đáo hạn từ 2 đến 15 năm, đặc biệt khối lượng phát hành trái phiếu dài hạn (15 năm) ngày càng tăng (năm 2003 có 3 đợt phát hành với khối lượng 337 tỷ đồng, năm 2004 có 7 đợt với khối lượng 662 tỷ đồng).
Kết quả đấu thầu theo thời hạn TP phát hành trong giai đoạn 2000-2004 2 năm 1.69% 5 năm 78.43% 10 năm 2.71% 7 năm 0.25% 15 năm 16.92%
Nguồn: Trung tâm giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh
Như vậy, nhìn tổng thể tình hình đấu thầu trái phiếu qua TTGDCK Tp. HCM từ năm 2000 đến 2004 cho ta thấy khối lượng trái phiếu trúng thầu đã tăng dần qua các thời kỳ và lãi suất trúng thầu trung bình cũng tăng dần từ 6,5% (năm 2000) đến 8,5% (năm 2004), điều này đã tạo nên nhiều cơ hội để cho loại hình đầu tư này phát triển.
Tuy nhiên, bên cạnh những nổi bật này, thị trường phát hành TPCP qua hình thức đấu thầu vẫn còn một số vấn đề đáng quan tâm như sau:
- Khối lượng trái phiếu phát hành tương ứng với từng đợt tương đối thấp: khối lượng phát hành trung bình một đợt trong năm 2002 là 63,5 tỷ đồng. Trong năm 2003 và 2004, tuy khối lượng phát hành trung bình được nâng lên 121 tỷ đồng/đợt (năm 2003) và 180 tỷ đồng/đợt (năm 2004), nhưng vẫn có một số đợt phát hành mà tổng giá trị của nó chỉ ở mức 20 tỷ.
- Số lượng chủ thể tham gia vào phương thức phát hành này còn hạn chế, chỉ có không quá 3 chủ thể trên một đợt với thành phần tham gia chủ yếu vẫn là một vài NHTM, các công ty bảo hiểm và một số công ty chứng khoán. Đây là
nguyên nhân chính dẫn đến tình trạng thiếu hụt cả cung và cầu cho thị trường thứ cấp.
- Đa số các chủ thể nắm giữ TPCP là các tổ chức đầu tư không có nhu cầu bán lại trái phiếu trên thị trường thứ cấp:
+ Đối với trái phiếu kỳ hạn từ 5 năm trở xuống: chủ thể nắm giữ chủ yếu là các NHTM. Do tính ổn định cao của TPCP, các NHTM thường sử dụng TPCP