Kết quả thu được từ kiểm định tính dừng của chuỗi dữ liệu bằng phương pháp kiểm định nghiệm đơn vị ADF như trong phần 4.1 đòi hỏi chúng ta phải tiếp tục tiến hành kiểm định đồng liên kết để xác định xem liệu có tồn tại một mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến hay không. Như đã trình bày trong chương 3, chúng ta sẽ sử dụng phương pháp VAR của Johansen và tiến hành kiểm định cho bốn cặp biến: VNI - GDP, VNI - CPI, VNI – FX, VNI – LR tại mức ý nghĩa 5%. Tuy nhiên, do kết quả của kiểm định đồng liên kết theo phương pháp VAR của Johansen là nhạy cảm với độ trễ lựa chọn nên trước khi tiến hành kiểm định, ta cần xác định độ trễ tối ưu cho từng cặp biến. Việc xác định độ trễ tối ưu sẽ căn cứ trên năm tiêu chuẩn thông dụng và chúng ta sẽ lựa chọn độ trễ nào được nhiều tiêu chuẩn xác định nhất làm độ trễ tối ưu cho kiểm định của chúng ta.
Bảng 4.2: Kết quả lựa chọn độ trễ tối ưu
Tiêu chuẩn kiểm định Độ trễ tối ưu
lựa chọn LR PFE AIC SC HQ VNI - GDP 10 5 5 5 5 5 VNI - CPI 10 3 4 2 3 3 VNI - FX 1 1 1 1 1 1 VNI - LR 3 4 4 2 3 4
Sau khi đã xác định được độ trễ tối ưu cho từng cặp biến, chúng ta tiến hành kiểm định đồng liên kết theo phương pháp VAR của Johansen, bao gồm kiểm định Trace và kiểm định Max-Eigen. Trong khi kết quả kiểm định Max-Eigen không cho thấy sự tồn tại quan hệ đồng liên kết giữa VNI và FX thì kiểm định Trace cho thấy sự tồn tại quan hệ đồng liên kết giữa tất cả các cặp biến. Chúng ta có thể đưa ra kết luận về sự tồn tại của mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các cặp biến. Điều này giúp chúng ta yên tâm hơn về tính chính xác của mô hình hồi quy cũng như những phân tích tiếp theo trong bài nghiên cứu.
Bảng 4.3: Kết quả kiểm định đồng liên kết của các biến trong mô hình
Kiểm định Trace Kiểm định Max- Eigen Kết luận Trace statistic Critical value (mức ý nghĩa 5%) Max- Eigen statistic Critical value (mức ý nghĩa 5%) (mức ý nghĩa 5%) VNI - GDP (1-5) 23.13 20.26 17.15 15.89 Tồn tại quan hệ đồng liên kết VNI - CPI (1-3) 22.37 20.26 17.70 15.89 Tồn tại quan hệ đồng liên kết VNI - FX (1-1) 13.78 12.32 8.76 11.22 Tồn tại quan hệ đồng liên kết VNI - LR (1-4) 25.99 25.87 20.54 19.39 Tồn tại quan hệ đồng liên kết
4.3 Kiểm định nhân quả Granger
Kiểm định đồng liên kết theo phương pháp VAR của Johansen đã giúp chúng ta xác định được rằng có tồn tại mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến, tuy nhiên để hiểu rõ hơn về mối quan hệ này, chúng ta cần tiếp tục kiểm định mối quan hệ nhân quả Granger giữa các cặp biến. Độ trễ tối ưu của từng cặp biến đã được xác định ở trên, tuy nhiên chúng ta cũng có thể thấy có những sự khác nhau của độ trễ tối ưu theo từng tiêu chuẩn kiểm định. Hơn nữa kết quả kiểm định nhân quả Granger cũng là nhạy cảm với độ trễ lựa chọn nên để tăng tính chính xác của kết quả kiểm định, với mỗi cặp biến chúng ta sẽ tiến hành kiểm định nhân quả Granger cho các độ trễ khác nhau từ 1 quý đến 12 quý, tương ứng với trong ngắn hạn (độ trễ từ 1 quý đến 4 quý) và trong trung hạn (độ trễ từ 5 quý đến 12 quý). Kết quả kiểm định nhân quả Granger thu được là rất khác nhau cho các cặp biến và có thể tham khảo cụ thể ở những trang sau.
Trong khi cặp biến VNI - GDP không cho thấy bất kỳ mối quan hệ nhân quả Granger nào trong ngắn hạn nhưng lại có sự tồn tại của mối quan hệ nhân quả một chiều từ VNI đến GDP trong trung hạn; thì cặp biến VNI - CPI lại cho thấy có sự tồn tại của mối quan hệ nhân quả một chiều từ VNI đến CPI trong ngắn hạn nhưng trong trung hạn thì mối quan hệ này không rõ ràng. Trong khi đó, cả trong ngắn hạn và trung hạn, kết quả thu được cho cặp biến VNI - FX dường như cho thấy không tồn tại mối quan hệ nhân quả Granger nào còn kết quả thu được của cặp biến VNI - LR lại cho thấy sự tồn tại của mối quan hệ nhân quả một chiều từ VNI đến LR .
Nhìn chung kết quả thu được từ kiểm định nhân quả Granger cho chúng ta thấy rằng hiện nay, VNI đang có những tác động nhất định lên tình hình kinh tế vĩ mô nhưng điều ngược lại không đúng, hay nói cách khác là thị trường chứng khoán Việt Nam không phải là thị trường hiệu quả, khi mà những thông tin kinh tế vẫn chưa được phản ánh vào trong giá cả của thị trường chứng khoán. Những phân tích ở phần sau sẽ giúp chúng ta có cái nhìn rõ nét hơn nữa về thị trường chứng khoán Việt Nam trong mối tương quan với các nhân tố kinh tế vĩ mô.
Bảng 4.4: Kết quả kiểm định nhân quả Granger VNI - GDP Độ trễ Giả thiết H0 F- stati stic p- value Kết luận (mức ý nghĩa 5%)
1 GDP không là nguyên nhân Granger của VNI 0.03 0.87 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của GDP 2.26 0.14 Không bác bỏ 2 GDP không là nguyên nhân Granger của VNI 0.24 0.79 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của GDP 0.29 0.75 Không bác bỏ 3 GDP không là nguyên nhân Granger của VNI 0.25 0.86 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của GDP 0.17 0.92 Không bác bỏ 4 GDP không là nguyên nhân Granger của VNI 0.65 0.63 Không bác bỏ
VNI không là nguyên nhân Granger của GDP 7.17 0.00 Bác bỏ
5 GDP không là nguyên nhân Granger của VNI 0.42 0.83 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của GDP 3.90 0.01 Bác bỏ
6 GDP không là nguyên nhân Granger của VNI 0.67 0.67 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của GDP 3.88 0.01 Bác bỏ
7 GDP không là nguyên nhân Granger của VNI 0.37 0.91 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của GDP 3.19 0.01 Bác bỏ
8 GDP không là nguyên nhân Granger của VNI 0.93 0.51 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của GDP 2.75 0.02 Bác bỏ
9 GDP không là nguyên nhân Granger của VNI 0.71 0.69 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của GDP 2.15 0.07 Không bác bỏ 10 GDP không là nguyên nhân Granger của VNI 1.30 0.30 Không bác bỏ
VNI không là nguyên nhân Granger của GDP 2.59 0.04 Bác bỏ
11 GDP không là nguyên nhân Granger của VNI 1.24 0.34 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của GDP 2.61 0.04 Bác bỏ
12 GDP không là nguyên nhân Granger của VNI 1.08 0.44 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của GDP 1.82 0.15 Không bác bỏ
Bảng 4.5: Kết quả kiểm định nhân quả Granger VNI - CPI Độ trễ Giả thiết H0 F- statis tic p- value Kết luận (mức ý nghĩa 5%)
1 CPI không là nguyên nhân Granger của VNI 0.00 0.97 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của CPI 2.77 0.10 Không bác bỏ 2 CPI không là nguyên nhân Granger của VNI 0.20 0.82 Không bác bỏ
VNI không là nguyên nhân Granger của CPI 5.88 0.01 Bác bỏ
3 CPI không là nguyên nhân Granger của VNI 0.51 0.68 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của CPI 4.41 0.01 Bác bỏ
4 CPI không là nguyên nhân Granger của VNI 0.39 0.81 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của CPI 3.16 0.02 Bác bỏ
5 CPI không là nguyên nhân Granger của VNI 0.44 0.82 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của CPI 2.40 0.06 Không bác bỏ 6 CPI không là nguyên nhân Granger của VNI 0.12 0.99 Không bác bỏ
VNI không là nguyên nhân Granger của CPI 2.51 0.04 Bác bỏ
7 CPI không là nguyên nhân Granger của VNI 0.18 0.99 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của CPI 2.07 0.08 Không bác bỏ 8 CPI không là nguyên nhân Granger của VNI 0.15 1.00 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của CPI 2.17 0.07 Không bác bỏ 9 CPI không là nguyên nhân Granger của VNI 0.24 0.98 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của CPI 1.99 0.09 Không bác bỏ 10 CPI không là nguyên nhân Granger của VNI 0.20 0.99 Không bác bỏ
VNI không là nguyên nhân Granger của CPI 2.88 0.02 Bác bỏ (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
11 CPI không là nguyên nhân Granger của VNI 0.29 0.98 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của CPI 2.37 0.06 Không bác bỏ 12 CPI không là nguyên nhân Granger của VNI 0.26 0.99 Không bác bỏ
VNI không là nguyên nhân Granger của CPI 3.03 0.03 Bác bỏ
Bảng 4.6: Kết quả kiểm định nhân quả Granger VNI - FX Độ trễ Giả thiết H0 F- statistic p- value Kết luận (mức ý nghĩa 5%)
1 FX không là nguyên nhân Granger của VNI 0.00 0.94 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của FX 0.07 0.80 Không bác bỏ 2 FX không là nguyên nhân Granger của VNI 0.02 0.98 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của FX 0.05 0.95 Không bác bỏ 3 FX không là nguyên nhân Granger của VNI 0.02 1.00 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của FX 0.04 0.99 Không bác bỏ 4 FX không là nguyên nhân Granger của VNI 0.43 0.79 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của FX 0.12 0.97 Không bác bỏ 5 FX không là nguyên nhân Granger của VNI 0.39 0.85 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của FX 0.27 0.93 Không bác bỏ 6 FX không là nguyên nhân Granger của VNI 0.46 0.83 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của FX 0.42 0.86 Không bác bỏ 7 FX không là nguyên nhân Granger của VNI 0.45 0.86 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của FX 0.39 0.90 Không bác bỏ 8 FX không là nguyên nhân Granger của VNI 0.69 0.70 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của FX 0.34 0.94 Không bác bỏ 9 FX không là nguyên nhân Granger của VNI 0.62 0.77 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của FX 0.85 0.58 Không bác bỏ 10 FX không là nguyên nhân Granger của VNI 0.41 0.92 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của FX 1.64 0.17 Không bác bỏ 11 FX không là nguyên nhân Granger của VNI 0.43 0.92 Không bác bỏ
VNI không là nguyên nhân Granger của FX 3.11 0.02 Bác bỏ
12 FX không là nguyên nhân Granger của VNI 0.63 0.79 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của FX 2.61 0.05 Bác bỏ
Bảng 4.7: Kết quả kiểm định nhân quả Granger VNI - LR Độ trễ Giả thiết H0 F- statis tic p- value Kết luận (mức ý nghĩa 5%)
1 LR không là nguyên nhân Granger của VNI 0.23 0.64 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của LR 1.25 0.27 Không bác bỏ 2 LR không là nguyên nhân Granger của VNI 0.12 0.89 Không bác bỏ
VNI không là nguyên nhân Granger của LR 5.06 0.01 Bác bỏ
3 LR không là nguyên nhân Granger của VNI 1.56 0.21 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của LR 5.20 0.00 Bác bỏ
4 LR không là nguyên nhân Granger của VNI 1.33 0.28 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của LR 3.69 0.01 Bác bỏ
5 LR không là nguyên nhân Granger của VNI 0.89 0.50 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của LR 2.74 0.03 Bác bỏ
6 LR không là nguyên nhân Granger của VNI 0.37 0.89 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của LR 3.20 0.01 Bác bỏ
7 LR không là nguyên nhân Granger của VNI 0.51 0.82 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của LR 3.29 0.01 Bác bỏ
8 LR không là nguyên nhân Granger của VNI 0.53 0.82 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của LR 2.77 0.02 Bác bỏ
9 LR không là nguyên nhân Granger của VNI 0.52 0.84 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của LR 2.40 0.05 Bác bỏ
10 LR không là nguyên nhân Granger của VNI 0.46 0.89 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của LR 2.50 0.04 Bác bỏ
11 LR không là nguyên nhân Granger của VNI 0.35 0.96 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của LR 3.87 0.01 Bác bỏ
12 LR không là nguyên nhân Granger của VNI 0.42 0.93 Không bác bỏ VNI không là nguyên nhân Granger của LR 3.10 0.03 Bác bỏ
4.4 Mô hình vector hiệu chỉnh sai số VECM và phương pháp phân tách phương sai VDC phương sai VDC
Trong các phần trước chúng ta đã xem xét mối tương quan của biến chỉ số thị trường chứng khoán VNI với từng biến kinh tế vĩ mô và thu được kết quả về sự tồn tại của mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các cặp biến. Trong phần này chúng ta sẽ tiến hành nghiên cứu sâu hơn về mối quan hệ này bằng cách sử dụng mô hình vector hiệu chỉnh sai số VECM cũng như phương pháp phân tách phương sai VDC và lần lượt đặt tất cả các biến ở vai trò biến phụ thuộc.
Trước hết chúng ta sẽ xác định mô hình vector hiệu chỉnh sai số VECM với biến phụ thuộc là biến chỉ số thị trường chứng khoán VNI để xem xét tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Bảng 4.8: Kết quả mô hình VECM với VNI là biến phụ thuộc
Từ kết quả trên, ta có mô hình thể hiện mối quan hệ cân bằng trong dài hạn giữa VNI và các biến kinh tế vĩ mô như sau:
Theo như mô hình trên, tác động của GDP và FX tới VNI là tác động cùng chiều trong khi tác động của CPI và LR là tác động ngược chiều. Điều này phù hợp với các lý thuyết kinh tế cũng như các kết quả nghiên cứu trước đây khi mà sự tăng trưởng kinh tế hỗ trợ cho sự phát triển của các thành phần trong nền kinh tế, trong đó có thị trường chứng khoán còn việc lạm phát tăng nhanh cũng như gia tăng trong lãi suất cho vay sẽ ảnh hưởng xấu đến kết quả kinh doanh của các doanh nghiệp, từ đó dẫn đến sự sụt giảm của thị trường chứng khoán. Để thấy rõ hơn về mức tác động của từng nhân tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán, ta sẽ xem xét kết quả phân tách phương sai của mô hình trên.
Bảng 4.9: Kết quả phân tách phương sai với VNI là biến phụ thuộc
Kết quả phân tách phương sai cho thấy giá trị của VNI phần lớn được xác định bởi chính nó trong khi các biến kinh tế vĩ mô chỉ tham gia khoảng 30% trong việc giải thích giá trị của VNI. Điều này một lần nữa cho thấy rằng thị trường chứng khoán Việt Nam không phải là thị trường hiệu quả khi mà các thông tin kinh tế vĩ mô chưa được phản ánh vào giá cả của thị trường chứng khoán. Đặc biệt, biến LR đại diện cho lãi suất cho vay có mức độ tác động lớn nhất và lớn hơn đáng kể so với
các biến kinh tế vĩ mô còn lại là phù hợp với thực tế tại Việt Nam, khi mà lãi suất cho vay cao không chỉ ảnh hưởng xấu đến kết quả kinh doanh của doanh nghiệp, cản trở tăng trưởng kinh tế, gia tăng nguy cơ lạm phát mà còn làm ảnh hưởng đến một bộ phận không nhỏ các nhà đầu tư vốn sử dụng vốn vay để đầu tư trên thị trường chứng khoán. Từ kết quả trên chúng ta có thể thấy được rằng một trong những vấn đề cần được quan tâm hàng đầu trong mục tiêu phát triển thị trường chứng khoán chính là việc điều hành lãi suất nói chung và quản lý lãi suất cho vay nói riêng. Hiện nay, vấn đề đó cũng đã được Chính Phủ cũng như Ngân Hàng Nhà Nước nhận diện và giải quyết, thể hiện qua việc thời gian gần đây đã có những thay