4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.3.Ƣớc tính độ nhạy cảm lãi suất của Việt Nam giai đoạn 1996 2010
Hình 4.3: Độ nhạy cảm tỷ giá Việt Nam giai đoạn 1996 – 2010 và đóng góp của các yếu tố thành phần
Nguồn: Tính toán của nhóm nghiên cứu
Chúng tôi muốn nhắc lại rằng: các hệ ước lượng trong mô hình (7) cũng chính là các hệ số trong mô hình (1’) – mô hình xác định độ nhạy cảm của lãi suất. Đó chính là cơ sở quan trọng để thực hiện việc tính toán tiếp theo. Với giá trị của các biến FNI,
-0.4 -0.2 0 0.2 0.4 0.6 0.8
ERS và RES thu thập được và các hệ số ước lượng được, chúng tôi đã xác định được độ nhạy cảm lãi suất Việt Nam so với lãi suất Mỹ cùng sự đóng góp của các yếu tố thành phần gồm mức độ hội nhập tài chính, độ ổn định tỷ giá và tỷ lệ dự trữ ngoại hối.
Giá trị ước lượng của độ nhạy cảm lãi suất của Việt Nam so với lãi suất Mỹ được trình bày trong hình 4.3. Độ nhạy cảm này dương và biến động khá nhiều theo thời gian. Khi so sánh kết quả này với những tính toán của Taguchi (2011) thực hiện cho nhóm các nước châu Á mới nổi gồm Thái Lan, Hàn Quốc, Indonesia, Philippine, Ấn Độ, chúng tôi thấy rằng giá trị mức độ biến động có những tương đồng về giá trị, tuy nhiên sự thay đổi trong độ nhạy cảm lãi suất ở Việt Nam thấp hơn Thái Lan, Indonesia và Thái Lan. Giá trị độ nhạy cảm là tác động tổng hợp của các biến hội nhập tài chính, biến động tỷ giá và dự trữ ngoại hối theo thời gian, tác động của từng biến được tóm tắt dưới đây.
Sự gia tăng hội nhập tài chính kéo theo sự gia tăng trong độ nhạy cảm, đồng
nghĩa với việc làm giảm mức độ độc lập tiền tệ của Việt Nam. Hình 4.3 cho thấy sự gia
tăng trong biến FNI là tác nhân chủ đạo gây ra sự gia tăng trong Độ nhạy cảm. Mối quan hệ này rất khăng khít đặc biệt là trong giai đoạn trước khủng hoảng tài chính toàn cầu 2007 – 2008. Từ 2007 trở đi, dù vẫn chịu tác động của hội nhập tài chính nhưng độ nhạy cảm lãi suất đã có những diễn biến khác so với hội nhập tài chính; đó là do sự can thiệp của dự trữ ngoại hối. Điều này cho ta thấy rằng việc sử dụng dự trữ ngoại hối như một cái neo cho việc thực hiện chính sách bộ ba bất khả thi ở Việt Nam đã và đang diễn ra.
Sự sụt giảm mức độ ổn định tỷ giá, tỷ giá linh hoạt hơn, làm giảm độ nhạy cảm
lãi suất của Việt Nam. Khi phân tích tác động của biến động tỷ giá lên độ nhạy cảm lãi
suất, có hai điều chúng tôi muốn làm rõ cũng như phân biệt rõ ràng. Thứ nhất, bản thân biến ổn định tỷ giá có tương quan dương với độ nhạy cảm lãi suất, một sự gia tăng trong mức độ ổn định tỷ giá sẽ làm gia tăng độ nhạy cảm và ngược lại. Vì ERS của Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu có giá trị lớn hơn 0 nên tác động của tỷ giá (sự
hiện diện của biến ERS trong mô hình (1’)) là làm gia tăng độ nhạy cảm lãi suất. Thứ hai, chúng ta có thể sử dụng chính sách tỷ giá để làm giảm độ nhạy cảm lãi suất bằng chính sách tỷ giá ngày càng linh hoạt. Giai đoạn sau khủng hoảng tài chính 2007 – 2008, tỷ giá Việt Nam biến động mạnh làm cho giá trị ERS giảm đi, điều này góp phần làm cho độ nhạy cảm lãi suất giảm. Như vậy ở Việt Nam, chính sách tỷ giá hiện tại đóng góp vào sự gia tăng của độ nhạy cảm lãi suất nhưng chúng ta có thể giảm tác động tăng này, từ đó làm giảm độ nhạy cảm, bằng cách thực hiện chính sách tỷ giá linh hoạt hơn. Tuy nhiên tác động điều chỉnh là không lớn bởi vì bản chất của nó chỉ là làm giảm tác động tăng.
Dự trữ ngoại hối làm giảm mức độ nhạy cảm của lãi suất Việt Nam. Khác với
biến ổn định tỷ giá, tác động điều chỉnh của dữ trữ ngoại hối lên độ nhạy cảm là rất lớn. Việc sử dụng dữ trữ ngoại hối ở bất kì mức độ nào cũng góp phần làm giảm độ nhạy cảm và tác động này là rất đáng kể. Sau khủng hoảng 2007 – 2008, bên cạnh việc hội nhập tài chính chậm hơn và tỷ giá linh hoạt hơn thì sự gia tăng trong dữ trữ ngoại hối cũng đóng vai trò quan trọng trong việc làm giảm độ nhạy cảm lãi suất so với giai đoạn trước đó. Có thể xem đây là cái neo quan trọng để Việt Nam tiếp tục theo đuổi chính sách bộ ba bất khả thi của mình.
Chúng ta vừa xem xét tình hình biến động độ nhạy cảm lãi suất cũng như sư đóng góp của các yếu tố thành phần, đồng thời xem xét tình hình của các yếu tố tác động lên độ nhạy cảm này. Đó là cơ sở vững chắc để chúng ta đưa ra những dự báo cho độc lập tiền tệ, độ nhạy cảm lãi suất, nói riêng và chính sách bộ ba bất khả thi trong tương lai nói chung. Những xem xét kỹ lưỡng hơn sẽ được chúng tôi trình bày phần cuối của bài.