TỔNG KẾT PUTTING IT ALL TOGETHER

4. Những quyết định chọn lựa chi trả cố tức tiền mặt hay mua lại CP trong CSCT

TỔNG KẾT PUTTING IT ALL TOGETHER

Phần lớn những gì chúng ta đã thảo luận trong chương này (và phần lớn những gì chúng ta biết về cổ tức từ thập kỷ nghiên cứu) có thể được tóm tắt trong năm kết luận sau đây:

1. Tổng số cổ tức và cổ phiếu mua lại là rất lớn, và cả hai đều tăng lên đều đặn trong những giá trị ước tính và thực tế trong những năm qua.

2. Cổ tức được tập trung chủ yếu trong một số lượng tương đối nhỏ của các doanh nghiệp có tên tuổi lớn.

3. Ban quản trị của công ty rất miễn cưỡng để cắt giảm cổ tức, thường chỉ làm vậy khi có các vấn đề cụ thể đến công ty.

4. Ban Quản lý cố gắng tạo ra cổ tức đều đặn, tăng từ từ và tăng dần khi thu nhập. 5. Giá cổ phiếu biến động với những thay đổi bất ngờ trong cổ tức.

- Thách thức hiện nay là kết hợp năm điều trên thành một bức tranh hoàn chỉnh. Đối với thanh toán nói chung, sự kết hợp của việc mua lại cổ phiếu và cổ tức tiền mặt tạo thành một lý thuyết chu kỳ cuộc sống đơn giản và phù hợp với các điểm 1 và 2. Các ý tưởng chính là đơn giản. Đầu tiên, các công ty tương đối trẻ và ít lợi nhuận nói chung không nên cung cấp tiền mặt. Họ cần có tiền mặt để tài trợ cho các khoản đầu tư (và chi phí phát sinh không khuyến khích việc mượn tiền mặt từ bên ngoài).

- Tuy nhiên, khi công ty lớn lên, nó bắt đầu tạo ra dòng tiền tự do (là dòng tiền do nội bộ tạo ra và cần thiết để tài trợ cho các sinh hoạt có lợi nhuận đầu tư). Dòng tiền tự do quá lớn có thể dẫn đến các vấn đề mâu thuẫn lợi ích giữa cổ đông và công ty nếu như cổ tức không được phân chia. Quản lý có thể bị cám dỗ theo đuổi xây dựng công ty hoặc chi tiền mặt dư thừa theo cách không vì lợi ích tốt nhất của cổ đông. Vì vậy, các doanh

nghiệp phải chịu áp lực để phân phối cổ tức thay vì giữ tiền. Và, tuơng tự với những gì quan sát được, các công ty lớn với lịch sử nhiều lợi nhuận sẽ thực hiện phân phối lớn. - Như vậy, lý thuyết vòng đời của sản phẩm nói rằng các công ty cân nhắc giữa chi phí giữ

lại tiền dư của công ty so với chi phí tiềm năng trong tuơng lai khi góp vốn bên ngoài. Một công ty nên bắt đầu phân phối tiền khi nó tự tạo ra đủ dòng tiền tự do để tài trợ cho nhu cầu đầu tư của mình trong hiện tại và trong tương lai gần.

- Vấn đề phức tạp hơn liên quan đến các loại hình phân phối, cổ tức bằng tiền mặt so với cổ tức mua lại. đổi số thuế cho thấy lợi của việc mua lại là rõ ràng và mạnh mẽ. Hơn nữa, mua lại là một lựa chọn linh hoạt hơn (và các nhà quản lý đánh giá cao linh hoạt về tài chính), vì vậy câu hỏi là: Tại sao các công ty chọn cổ tức bằng tiền mặt?

- Để trả lời câu hỏi này, chúng ta phải đặt một câu hỏi khác. Trả cổ tức bằng tiền mặt thì hơn gì so với mua lại? Một câu trả lời là khi một công ty cam kết trả cổ tức bằng tiền mặt hiện tại và trong tương lai, nó sẽ gửi một tín hiệu gồm hai phần với thị trường. Như đã thảo luận, một tín hiệu là công ty dự đoán được lợi nhuận, với khả năng thực hiện các khoản thanh toán 1 cách đều đặn. Lưu ý rằng một công ty vị không thể hưởng lợi bằng cách cố gắng để đánh lừa thị trường trong vấn đề này bởi vì các công ty cuối cùng sẽ bẩt lợi khi không thể thực hiện thanh toán cổ tức (hoặc không thể trả mà không cần dựa vào nguồn tài chính bên ngoài). Như vậy, cổ tức bằng tiền mặt cho phép phân biệt một công ty và đối thủ ít lợi nhuận của họ.

- Tín hiệu thứ 2 có phần tinh tế hơn đưa chúng ta trở lại vấn đề của dòng tiền tự do. cam kết trả cổ tức bằng tiền mặt hiện tại và trong tương lai là tín hiệu vững chắc rằng công ty sẽ không tích trữ tiền mặt (hoặc ít nhất là không nhiều tiền mặt), do đó làm giảm chi phí và tăng cường tài sản của cổ đông.

- Tín hiệu hai phần này là phù hợp với điểm 3-5 ở trên, nhưng vẫn còn 1 câu hỏi. Tại sao các công ty không cam kết một chính sách để sang 1 bên bất cứ 1 số tiền cố định nào đuợc dùng để chi trả cổ tức và sử dụng nó để mua lại cổ phần? Dù sao thì cách nào, công ty cũng đã cam kết trả tiền cho cổ đông.

- Chiến lược mua lại theo 1 số cố định bị hai nhược điểm. Đầu tiên là kiểm chứng. Một công ty hoàn toàn có thể công bố mua lại trên thị trường mở và sau đó không thực hiện. Với cách che dấu sổ sách của công ty, cần 1 thời gian trước khi phát hiện lừa dối. Vì vậy, sẽ là cần thiết cho các cổ đông để phát triển một cơ chế giám sát, có nghĩa là một số cách để cổ đông biết chắc chắn rằng việc mua lại sẽ được thực hiện trong thực tế. Cơ chế này sẽ không khó để xây dựng (nó có thể là một mối quan hệ ủy thác đơn giản như chúng ta thấy trong các thị trường trái phiếu), nhưng hiện tại nó không tồn tại. Tất nhiên, những vụ đấu thầu mua lại thì không cần xác minh, nhưng các vụ này có các chi phí liên quan đến chúng. Lợi điểm của một cổ tức bằng tiền mặt là nó không cần giám sát. Một công ty buộc phải chi trả bốn lần một năm, năm này qua năm khác

- Một nhược điểm thứ hai đến một chiến lược mua lại cố định là gây nhiều tranh cãi. Giả sử quản lý, là người trong cuộc, sẽ đánh giá giá cổ phiếu của cty là quá cao hoặc quá thấp tốt hơn so với các cổ đông. Trong trường hợp này, một chính sách mua lại cố định sẽ buộc quản lý mua lại cổ phiếu ngay cả trong những trường hợp khi các cổ phiếu được định giá quá cao so với thực tế. Nói cách khác, nó buộc quản lý đầu tư vào các khoản với NPV tiêu cực.

hướng lịch sử dường như cho thấy tăng trưởng liên tục trong mua lại cổ phiếu so với chi trả cổ tức.

- Tổng số tiền chi trả của công ty dường như là tương đối ổn định qua thời gian ở khoảng 20 phần trăm thu nhập tổng(xem hình 17.3), nhưng mua lại đang trở thành một phần lớn hơn trong số đó. Sự chia rẽ đạt khoảng 50-50 ở phần sau của năm 1990, nhưng có vẻ như tổng mua lại gần đây đã vuợt qua tổng cổ tức.

- Một khía cạnh của cổ tức bằng tiền mặt đã không nhận được nhiều sự chú ý là có một ảnh hưởng di sản để lại mạnh. Trước năm 1982, tình trạng pháp lý của việc mua lại cổ phiếu chưa rõ ràng, khiển tạo ra sự quay lưng đáng kể từ nhà đầu tư. Trong năm 1982, SEC, sau nhiều năm tranh luận, tạo ra một tập hợp các hướng dẫn rõ ràng cho các công ty để làm theo, do đó làm cho việc mua lại hấp dẫn hơn nhiều

- Ảnh hưởng để lại phát sinh bởi vì rất nhiều các công ty khổng lồ có trả một phần lớn cổ tức đã được trả cổ tức trước năm 1982. Vì các doanh nghiệp này không muốn cắt giảm cổ tức của họ, cổ tức bằng tiền mặt tổng hợp sẽ lớn vì hiệu ứng "lock-in" ở các công ty lớn hơn. Khi đuợc locked in, người trả thừa chiếm nhiều cổ tức tổng hợp, những gì quan sát đuợc là (1) có xu hướng các doanh nghiệp trưởng thành bắt đầu chi trả cổ tức giảm mạnh và (2) một sự tăng trưởng tương đối của mua lại so với cổ tức bằng tiền mặt. Có bằng chứng cho cả hai xu hướng, tuy nhiên, 1 mình hiệu ứng di sản không thể giải thích cho tất cả các người trả cổ tức bằng tiền mặt

Ưu và nhược điểm của chi trả cổ tức

Ưu điểm Nhược điểm

1.Cổ tức bằng mặt có thể nhấn mạnh kết quả tốt và cung cấp sự hỗ trợ cho giá của cổ phiếu.

1.Cổ tức bị đánh thuế cho người nhận.

2.Cổ tức có thể thu hút các nhà đầu tư tổ chức người thích sự đền đáp trong các hình thức cổ tức. Sự pha trộn giữa nhà đầu tư tổ chức và nhà đầu tư cá nhân có thể cho phép các công ty tăng vốn với chi phí thấp hơn bởi vì khả năng công ty tiếp cận được thị trường rộng lớn hơn.

2.Cổ tức có thể làm giảm nguồn tài chính nội bộ. Cổ tức có thể làm các công ty từ bỏ các dự án có NPV dương hoặc dựa vào vốn cổ phần bên ngoài rất tốn kém.

3.Giá cổ tức thường tăng khi có thông báo

chia cổ tức mới hoặc tăng cổ tức. 3.Một khi được thành lập, cắt giảm cổ tức khó thực hiện mà không ảnh hưởng xấu đến giá cổ phiếu của công ty.

4.Cổ tức gộp vào tiền mặt vượt mức và có thể giảm chi phí đại diện( agency costs) phát sinh từ mâu thuẫn giữa nhà quản trị và cổ đông.

Some survey evidence on dividends : Một số bằng chứng khảo sát đối với cổ tức

Một cuộc nghiên cứu gần đây đã khảo sát một số lượng lớn các giám đốc điều hành tài chính liên quan đến chính sách cổ tức. Một trong những câu hỏi nêu ra là, “Các báo cáo này mô tả các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định chia cổ tức của công ty bạn phải không?” Bảng 17.1 cho thấy một vài kết quả. Như bảng 17.1, Các nhà quản lý tài chính thì không hứng thú để chia cổ tức. Hơn nữa, họ rất ý thức về cổ tức trước đó của mình và mong muốn duy trì 1 cổ tức tương đối ổn định. Ngược lại, chi phí vốn bên ngoài và mong muốn để thu hút các nhà đầu tư “người khôn ngoan” là ít quan trọng.

Bảng 17.1. Survey responses on dividend decisions. (Trả lời khảo sát về quyết định chia cổ tức)

Policy statements (Báo cáo chính sách)

% Who agree or strongly

agree

1. Chúng tôi cố gắng để tránh làm giảm cổ tức trên mỗi cổ phiếu

93.8

2. Chúng tôi cố gắng để duy trì 1 cổ tức suốt từ năm

này sang năm khác 89.6

3. Chúng tôi xem xét mức cổ tức trên mỗi cổ phiếu

mà chúng tôi đã trả trong quý gần đây 88.2

4. Chúng tôi không muốn làm thay đổi cổ tức mà có

thể đã bị đảo ngược trong tương lai 77.9

5. Chúng tôi xem xét việc thay đổi hoặc tăng trưởng

cổ tức trên mỗi cổ phiếu 66.7

6. Chúng tôi xem xét các chi phí huy động vốn bên ngoài phải nhỏ hơn chi phí chia cổ tức.

42.8

7. Chúng tôi trả cổ tức để thu hút các nhà đầu tư

thuộc diện “người khôn ngoan” hạn chế đầu tư 41.7

Policy statements

% Who think this is important or very important

1. Duy trì tính nhất quán với chính sách cổ tức lịch sử của chúng tôi

84.1

2. Tính ổn định của thu nhập trong tương lai 71.9

3. Một sự thay đổi bền vững về thu nhập 67.1

4. Thu hút các nhà đầu tư tổ chức để mua cổ phiếu của chúng tôi

52.5

5. Tính sẵn có của các cơ hội đầu tư tốt cho công ty

chúng tôi theo đuổi 47.6

6. Thu hút các nhà đầu tư nhỏ lẻ để mua cổ phiếu của chúng tôi

44.5

7. Cổ đông phải trả tiền thuế cá nhân khi nhận cổ

tức 21.1

8. Chi phí phát hành để phát hành cổ phiếu mới 9.3

Bảng 17.2 được rút ra từ cuộc khảo sát, nhưng ở đây, câu trả lời cho câu hỏi, “Những yếu tố tác động đến quyết định chính sách chia cổ tức của công ty bạn quan trọng như thế nào?” Không chắc cho các câu trả lời trong bảng 17.1 và thảo luận trước đó của chúng tôi, nhưng ưu tiên cao nhất là duy trì 1 chính sách cổ tức phù hợp. Một số mặt hàng sau này cũng phù hợp với các phân tích trước đây của chúng tôi. Các nhà quản lý tài chính thì rất quan tâm về thu nhập ổn định và mức thu nhập tương lai trong việc đưa ra quyết định cổ tức và họ xem xét sự sẵn có của các cơ hội đầu tư tốt. Người khảo sát cũng tin rằng việc thu hút các nhà đầu tư cả về tổ chức và cá nhân là tương đối quan trọng.

Ngược lại với cuộc thảo luận của chúng tôi về các loại thuế và chi phí phát hành trong những năm đầu của chương này, các nhà quản lý tài chính trong cuộc khảo sát này đã không nghĩ rằng các loại thuế cá nhân mà các cổ đông phải trả khi nhận cổ tức thì rất quan trọng. Và thậm chí ít khi nghĩ rằng chi phí phát hành cổ phiếu là có liên quan.

Cổ tức bằng cổ phiếu