Theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn tĩnh thì doanh nghiệp chỉ có một cấu trúc vốn tối ưu duy nhất. Trong khi đó, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn động thì lại cho rằng doanh nghiệp có cấu trúc vốn tối ưu nhưng cấu trúc tối ưu này thay đổi theo từng thời kỳ. Vì vậy, để kiểm định lý thuyết đánh đổi tĩnh hay lý thuyết đánh đổi động phù hợp vớimẫu nghiên cứu đã chọn, tác giả tiến hành phân tích sự phát triển đòn bẩy tương tự như nghiên cứu của Lemmon, Roberts và Zender (2008) (viết tắt LRZ).
Vào mỗi năm, tác giả phân mẫu ra thành 4 nhóm công ty dựa trên chỉ số đòn bẩy thị trường (LEVi,t). Các nhóm công ty được phân theo 4 mức “thấp”, “vừa”, “cao” và “rất cao”. Đối với mỗi nhóm công ty, tác giả tính toán trung bình của đòn bẩy thị trường qua các năm, đầu tiên là đòn bẩy thị trường vào năm 2009 và tiếp theo cho các năm còn lại đến năm 2014.
Kết quả được hiển thị ở hình 5.7. Kết quả cho ta thấy được ở danh mục đầu tư “thấp” (“rất cao”) đòn bẩy thị trường ở năm 2009 là 15,7% (77,9%) sau đó thay đổi nhẹ qua các thời kỳ và đạt đến 17,2% (82,2%) vào năm 2014. Điều này cũng tương tự như danh mục đầu tư “trung bình” và “cao” từ 39,8% (61,1%) ở năm 2009 và đạt 38,5% (60,6%) vào năm 2014. Điều cho thấy rằng việc sử dụng đòn bẩy tài chính qua các năm có sự thay đổi, tuy nhiên mức độ biến động không đáng kể, có thể nói là khá ổn định theo thời gian. Chỉ có sự thay đổi nhẹ trong danh mục “rất cao” tăng 4,3% từ 2009 đến 2014. Như vậy sự linh động của đòn bẩy là hầu như khó xảy ra. Để đưa ra kết luận rõ nhất về sự thay đổi hay không thay đổi của đòn bẩy, chúng ta cần phải xét đến giá trị của đòn bẩy tối ưu.
Hình 5.7: Giá trị trung bình của đòn bẩy thị trường theo danh mục đầu tư qua các năm
(Nguồn: dữ liệu từ HoSe và HNX và tính toán của tác giả)
Để đánh giá ban đầu có cơ sở chúng ta sẽ kiểm tra tính linh động của MBi,t -1
cho các danh mục đầu tư quan trọng vì chúng ta đã đặt giả thuyết là MBi,t-1 như một thước đo của GOs, là một yếu tố quan trọng quyết định đòn bẩy thị trường tối ưu. Tác giả thực hiện việc tính toán tương tự như đòn bẩy thị trường. Kết quả được thể hiện ở hình 5.8.
Hình 5.8: Giá trị trung bình của MB theo danh mục đầu tư qua các năm
(Nguồn: dữ liệu từ HoSe và HNX và tính toán của tác giả)
0.00 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 0.70 0.80 0.90 1.00 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Thấp Trung bình Cao Rất cao 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Thấp Trung bình Cao Rất cao
Đối với các danh mục “thấp”, “trung bình” và “cao” các giá trị trung bình của MB i,t -1 hầu như ít thay đổi qua các thời kỳ, năm 2009 là 0,72 (0,93; 1,10) sau đó thay đổi nhẹ và về ở mức thấp hơn 0,67 (0,91; 1,07) vào năm 2014. Tuy nhiên ở danh mục “rất cao” ta thấy có sự biến đổi rất lớn qua các năm. Vào năm 2009 là 1,87 sau đó giảm nhẹ còn 1,85 vào năm 2010, tăng mạnh lên 2,1 vào năm 2011 và giảm dần về mức 1,73 vào năm 2014. Điều này cũng phù hợp với thị trường Việt Nam vào năm 2011, nền kinh tế có dấu hiệu thoát khỏi suy thoái, các nhà đầu tư đã kỳ vọng vào sự phát triển mạnh mẽ của nền kinh tế. Tuy nhiên suy thoái toàn cầu vẫn còn ảnh hưởng lớn đến Việt Nam, tăng trưởng không đạt được như kỳ vọng, làm cho giá trị MB i,t -1 dần ổn định lại vào những năm sau.
Tiếp theo để xác định đòn bẩy tối ưu chúng ta sử dụng mô hình hồi quy (4) và (5) để xác định các giá trị của đòn bẩy thị trường tối ưu truyền thống và nâng cao.
LEVi,t = -2,2 – 0,055MBi,t-1 – 0,329EBITi,t-1 - 0,017TANGi,t-1 + 0,092SIZEi,t-1 + 0,66LEVind i,t-1 (4)
LEV i,t = -2,3 – 0,165ln(MB) i,t-1 – 0,261EBITi,t-1+ 0,002TANGi,t-1+ 0,097SIZEi,t-1 + 0,495LEVind i,t-1 (5)
Cách tính toán các giá trị tương tự như cách tính của đòn bẩy thị trường. Kết quả được hiển thị ở hình 5.9 và 5.10.
Hình 5.9: Giá trị trung bình của đòn bẩy thị trường tối ưu truyền thống theo danh mục đầu tư qua các năm
(Nguồn: dữ liệu từ HoSe và HNX và tính toán của tác giả)
Đòn bẩy thị trường tối ưu truyền thống của các doanh nghiệp thuộc 4 danh mục “thấp”, “trung bình”, “cao” và “rất cao” không biến động nhiều qua các năm. Trong giai đoạn 2009 - 2013, nền kinh tế đang trong giai đoạn khó khăn nên các doanh nghiệp khó kiếm được lợi nhuận ở trong thời gian này, vì thế việc sử dụng đòn bẩy cao sẽ đẩy doanh nghiệp nhanh bước vào con đường phá sản. Do đó, trong giai đoạn này các doanh nghiệp vẫn duy trì đòn bẩy tối ưu cho mình để đảm bảo cho hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Và đến năm 2014, đòn bẩy tối ưu của các doanh nghiệp có tăng nhẹ do vào thời điểm này nền kinh tế dần phục hồi thì các doanh nghiệp tăng nguồn vốn vay để đẩy mạnh sản xuất.
Đối với danh mục đầu tư “trung bình” cũng có sự thay đổi trong việc sử dụng đòn bẩy nhưng hầu như ít biến động thường xoay quanh mức 39% đến 41%.
0.00 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 0.70 0.80 0.90 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Thấp Trung bình Cao Rất cao
Hình 5.10: Giá trị trung bình của đòn bẩy thị trường tối ưu nâng cao theo danh mục đầu tư qua các năm
(Nguồn: dữ liệu từ HoSe và HNX và tính toán của tác giả)
Giá trị trung bình của đòn bẩy thị trường tối ưu nâng cao của 4 danh mục đầu tư “thấp”, “trung bình”, “cao”, “rất cao” có sự biến động tương tự như giá trị trung bình của đòn bẩy thị trường tối ưu truyền thống ở hình 5.9 và cũng phù hợp với tình hình kinh tế Việt Nam như đã phân tích phía trên.
Cuối cùng, tác giả phân tích các tác động lên độ lệch thực tế của đòn bẩy thị trường tối ưu. Để tính toán độ lệch, tác giả sử dụng ước tính đòn bẩy tối ưu dựa trên yếu tố quyết định nâng cao. Như vậy, độ lệch của doanh nghiệp i năm t, ký hiệu là DEVenhi,t, được tính như sau:
DEVenhi,t = LEVi,t – LEVOPTenhi,t (6)
Trong đó:
DEVenhi,t: độ lệch của đòn bẩy thị trường tối ưu của doanh nghiệp i vào năm t. LEVi,t: đòn bẩy thị trường của doanh nghiệp i vào năm t.
LEVOPTenhi,t: đòn bẩy thị trường tối ưu với biến nâng cao của doanh nghiệp i vào năm t. 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Thấp Trung bình Cao Rất cao
Tác giả tính toán giá trị trung bình của DEVenhi,t theo từng năm cho mỗi danh mục đầu tư đòn bẩy thị trường. Kết quả được thể hiện trong hình 5.11.
Hình 5.11: Giá trị trung bình của độ lệch qua các năm
(Nguồn: dữ liệu từ HoSe và HNX và tính toán của tác giả)
Đối với danh mục “thấp”, các giá trị trung bình của DEVenhi,t đều mang giá trị âm và giảm dần qua các năm từ -0,16 đến -0,21. Danh mục đầu tư “trung bình” và “cao” có giá trị trung bình của độ lệch qua 6 năm xoay quanh giá trị 0,02 và 0,13. Riêng danh mục “rất cao” có sự biến đổi trong giá trị trung bình của độ lệch. Từ năm 2009 đến 2012 giảm dần với giá trị từ 0,26 xuống còn 0,24 và tăng lại đạt giá trị 0,26 vào năm 2014.
Qua phân tích sự phát triển của đòn bẩy, tác giả nhận thấy rằng đòn bẩy có biến động qua các năm tuy nhiên mức độ biến động không đáng kể. Và độ lệch của đòn bẩy qua các năm cũng biến động rất ít. Chính điều này cho thấy tốc độ điều chỉnh của đòn bẩy là rất thấp. Trong phần 5.4 tiếp theo, luận văn sẽ định lượng cụ thể về tốc độ điều chỉnh của đòn bẩy. -0.3 -0.2 -0.1 0 0.1 0.2 0.3 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Thấp Trung bình Cao Rất cao