Sau khi k t lu n r ng t t c c a chu i này là có tính d ng,ătácăđ ng c a các bi n kinh t v ămôălênăch s ch ng khoán t ngăn c đ c ki m tra b ng ph ngăphápă c l ng bình ph ng nh nh tăthôngăth ng (OLS). Bài nghiên c u th c hi n h i quy v i c 6 bi n v ămôăđ c l a ch năbanăđ u, sauăđóădùngăki măđ nhăWaldăđ lo i b điă các bi n không c n thi t(3).
K t qu h i quy chi ti t c a mô hình sau khi lo i b các bi n không c n thi t và các ki măđnh tính phù h p c a các mô hình này s đ c trình bày t i Ph l c 7. K t qu tóm t t c a các h i quy OLS cho 4 n c m i n iăđ căđ c trình bày t i B ng 4.7.
Bài nghiên c u s d ng ki măđnh t-testăđ ki măđnh các gi thi t nghiên c u. B ng 4.7: K t qu h i quy c a mô hình APT cho các TTCK m i n i
Vi tăNamă(Bi năph ăthu călàăVNI)
Bi năđ căl p H ngăs CPI OIL
H ăs 0.0353 -4.9276 0.4768
Thamăs ăt 1.7894 -3.3557 3.6834
Xácăsu tă 0.0796*** 0.0015* 0.0006*
R2hi uăch nhăă=ăă22.48% Prob (F-statistic) = 0.00064
Indonesiaă(Bi năph ăthu călà JKSE)
Bi năđ căl p Constant CPI FEX OIL
H ăs 0.0209 -2.8226 -1.4935 0.1820
Thamăs ăt 2.2651 -2.0681 -7.1930 2.8000
Xácăsu t 0.0280** 0.0439** 0.0000* 0.0073*
R2hi uăch nhăă=ăă65.14% Prob (F-statistic) = 0.00000
Malaysiaă(Bi năph ăthu călàăKLSE)
Bi năđ căl p Constant CPI FEX OIL
H ăs 0.0068 -2.2331 -0.5865 0.1919
Thamăs ăt 1.3042 -2.5936 -2.5376 4.1310
Xácăsu t 0.1983 0.0125* 0.0144* 0.0001*
R2hi uăch nhăă=ăă38.50% Prob (F-statistic) = 0.00000
Th ăNh ăK ă(Bi năph ăthu călàăXU100)
Bi năđ căl p Constant CPI FEX M2
H ăs 0.0432 -2.0449 -1.0778 -1.0856
Thamăs ăt 2.8298 -1.9544 -4.7605 -1.4637
Xácăsu t 0.0067* 0.0564** 0.0000* 0.1497
R2hi uăch nhăă=ăăă47.04% Prob (F-statistic) = 0.00000
(Ghi chú: D u *, **,*** cho th y t n t i m i t ng quan gi a bi n v mô và giá c ph n t ng ng t i m c ý ngh a 1%, 5%, 10%)
T B ng 4.7, xem xét h s xácăđnh hi u ch nh - R2 v iăhàmăýă%ăthayăđ i trong t su t sinh l i c phi u t i các TTCK có th đ c gi thích b ng các bi năv ămôăđ c ch n. Tác gi nh n th y mô hình APT có s c gi i thích khá t t cho TTCK Indonesia v i R2 hi uăch nhălà 65.14% và Th Nh ăK v i R2 hi uăch nhălà 47.04%. Trong khi, mô hình này l i có s c gi i thích kém h năcho TTCK Vi t Nam v i R2 hi uăch nhălà 22.48%, TTCK Malaysia v i R2 hi uăch nhălà 38.50%. S c gi i thích y u c a mô hình APT t i TTCK Vi t Nam có th đ c gi i thích t nh ng nh năđnh trong th ng kê mô t hay t đ căđi m TTCK Vi t Nam v i vi căđ uăt ătheoăđámăđông,ătheoătinăđ năh nălàă s phân tích khoa h c v hành vi giá ch ng khoán.
Thông qua các ki măđ nh Breusch - Godfrey LM v iăđ tr 1, k t qu cho th y mô hình không t n t i t t ngăquan trong các ph năd . T ki măđnh White, k t qu cho th y các mô hình không có hi năt ngăph ngăsaiăthayăđ i trong các ph n d (4). Vì xác su t Prob (F-statistic) c 4 mô hình h iăquyăđ u r t nh (p <0.0005) nên bác b gi thuy t H0 v t t c các h s đ ng th i b ng không, hay nói cách khác mô hình h i quyădùngăđ c l ng là phù h p.
Các gi thi tăđ c xác nh n:
Gi thi t 2: S giaăt ngătrongăt giá h iăđoáiălàmăgi m t su t sinh l i c phi u đ c tìm th y t i TTCK Vi t Nam, Indonesia, Malaysia và Th Nh ăK .
Gi thi t 3: S giaăt ngătrongătrongăch s s n xu t công nghi pălàmăt ngăt su t sinh l i c phi u đ c tìm th y t i TTCK Indonesia, Malaysia, Th Nh ăK .
Gi thi t 4: S giaăt ngăcungăti nălàmăgiaăt ngăt su t sinh l i c phi u đ c tìm th y t i TTCK Indonesia và Malaysia.
Gi thi t 5: S giaăt ngătrongălưiăsu t làm gi m t su t sinh l i c phi u đ c
tìm th y t i TTCK Vi t Nam, Indonesia, Malaysia và Th Nh ăK .
Gi thi t 6: S giaăt ngăgiáăd u th gi i làm gi m t su t sinh l i c phi u ch đ c tìm th y t i TTCK Th Nh ăK .
K t qu nghiên c u v ch s giá tiêu dùng (CPI): K t qu cho th y s giaăt ngă trong ch s ch s giá tiêu dùng làm gi m t su t sinh l i c phi u c 4 TTCK này t i m căýăngh aă1%ăvàă5%.ăK t qu này là trái v i ph n l n nghiên c uătr căđâyăt i các TTCK này c a Jaafar Pyeman & Ismail Ahmad (2009), Mohamed Asmy & Fouad (2010), Catherine (2011) th c hi n trên TTCK Malaysia ho c nh ng nghiên c u c a Husam Rjoub&Nil Gunsel (2009), Ahmet Buyuksalvarci (2010) th c hi n trên TTCK Th Nh ăK ho c Dwijayanti Yogaswari &Candra Astuti (2012) th c hi n trên TTCK Indonesiaămàăđ u đ aăraăk t lu n v s giaăt ng ch s tiêuădùngălàmăt ngăt su t sinh l i c phi u. Tuy nhiên, k t qu v s giaăt ngătrongăch s giá tiêu dùng làm gi m t su t sinh l i c phi u c ngă đưă đ c xác nh n thông qua nh ng nghiên c u c a Wongbangpo & Sharma (2002) th c hi n trên TTCK Indonesia, Malaysia ho c nghiên c u c a Catherine (2011) th c hi n trên TTCK Indonesia. Lý gi i cho s khác bi t này có th là do nh ng nghiên c uătr căđâyăkhôngăch aăđ ng kho ng th i gian kh ng ho ng tài chính ho căcóăbaoătrùmăgiaiăđo n kh ng ho ng tài chính nh ngăl i ch aăđ ng nh ng kho ng th i gian dài năđnh khác d năđ n k t qu b san b ng gi a các th i k , khôngăđ aăraăđ căđi m riêng có c aăgiaiăđo n trong và h u kh ng ho ng. T B ng 4.8 trình bày t l l m phát c a các n c này t giaiăđo n 2008 ậ 2012. âyăđ c xem là th i kì l m phát cao do chính sách kích c u c a chính ph cácăn c. Nh ngănhàăđ uăt ă trong th i k nàyăđưănhìnănh n l măphátănghiêmătúcăh n,ăh xem l m phát trong th i k này là m t m t n iăloăh nălàăxemăl măphátănh ăm tăđ ng l căđ thúc đ y kinh t .
Trongă4ăn c m i n iăđ c xem xét, Vi t Nam luôn có m c l m phát cao nh t. Trongăn mă2008ăvàă2011,ăm c l m phát c a Vi tăNamăđưă m c nguy hi m v i l m phát 2 con s .ă i uănàyăđưăđ cănhàăđ uăt ăph n ánh m nh m h năsoăv iăcácăn c
còn l i, 1%ăgiaăt ngătrongăch s giá tiêu dùng làm gi m t i 4.93% trong t ăsu tăsinhăl iă c ă phi u thayă vìă ch ă làmă trongă gi mă t ă su tă sinhă l iă c ă phi u kho ngă2.82%ă t iă Indonesia, 2.23%ăt iăMalaysia,ă2.04%ăt iăTh ăNh ăK .ă
B ng 4.8: T l l m phát c aăcácăn c m i n iătrongăgiaiăđo n 2008 - 2012
N c N mă2008 N mă2009 N mă2010 N mă2011 N mă2012
Vi tăNam 23.1 7.1 8.9 18.7 9.1
Indonesia 9.8 4.8 5.1 5.4 4.3 Malaysia 5.4 0.6 1.7 3.2 1.7
Th ăNh ăK 10.4 6.3 8.6 6.5 8.9
( n v: % - Ngu n World Bank) K t qu nghiên c u v t giá h iăđoáiă(FEX): K t qu cho th y s giaăt ngătrongă t giá h iă đoáiălàm gi mă đángă k t su t sinh l i c phi u t i TTCK Indonesia, Malaysia, Th Nh ăK t i các m căýăngh aă1%ăvàă5%.ăS giaăt ngătrongăt giá h iăđoái c ngălàmăgi m t su t sinh l i c phi u t i Vi t Nam nh ngăkhôngăcóăýăngh aăth ng kê. K t qu này phù h p nhi u nghiên c uă đ c th c hi nă tr că đâyă c a Yusof và Razali (2006) th c hi n trên TTCK Malaysia trongăgiaiăđo n t tháng 5/1995ăđ n tháng 2/2006, Abdul Rahman và Hanim Tafri (2009) th c hi n trên TTCK Malaysia trong giaiăđo n t thángă1/1986ăđ n tháng 3/2008, Ahmet Buyuksalvarci (2010) th c hi n t i TTCK Th Nh ăK trongăgiaiăđo n t 1/2000ăđ n tháng 3/2010, Dwijayanti Yogaswari và Candra Astuti (2012) th c hi n trên TTCK Indonesiaă trongă giaiă đo n t tháng 1/2007ăđ n tháng 12/2011.
Nguyên nhân lý gi i v nhăh ng c a s giaăt ngăt giá làm gi m t su t sinh l i có th m t ph năđ c gi i thích thông qua giá tr xu t nh p kh u và t tr ng các s n ph m trong giá tr xu t - nh p kh u. T B ng 4.9, chúng ta có th th y Indonesia và Malaysia là nh ng qu c gia có tình tr ng xu t siêu. Vi t Nam và Th Nh ăK là nh ng qu c gia nh p siêu. Tuy nhiên, n uăxemăxétăk ăthìăVi t Nam, Indonesia, Malaysia l i là nh ng n c ch xu t kh u các m t hàng ít có giá tr giaă t ngă hayă khoángă s n thiên
nhiên trong khi nh p kh u v i m t t tr ng l n nguyên v t li uăđ s n xu t ra các hàng hóa xu t kh u.ăDoăđó,ăm t s t ngăgiáătrongăUSDăt o nên s c ép chi phí cho các doanh nghi p niêm y t d năđ n gi m l i nhu n doanh nghi p, khi n TTCK có chi uăh ngăđiă xu ng. Th Nh ăK m cădùăc ngăch aăđ ng nh ng s n ph m xu t kh u có giá tr gia t ngăcaoăv i t tr ng khá t t nh ăthi t b khai thác và máy bay. Tuy nhiên, Th Nh ăK l i có v th c a m t n c nh p kh u ròng l n nên s m tăgiáăđ ng n i t s có nh h ngăgiaăt ngăchiăphíănh p kh u, nhăh ng x uăđ n dòng ti n và giá c ph n. Ngoài ra, m t nguyên nhân khác cho m i t ng quan âm là do các th tr ng này hi n t n t i m tăl ng v n l n c aăcácănhàăđ uăt ăn căngoàiăđ u t vào nh m ki m t su t sinh l i cao, nh ng ngu n v n này có kh n ngă nhăh ngăđángăk đ n th tr ng. Vì v y, khi t giáăt ngăthìăxu t hi n m i lo ng i v l i nhu năđ uăt ăs b bào mòn lúc chuy n đ iăsangăUSD,ădoăđóălàmăgi m giá c phi u.
S khác bi t trong m căđ nh h ng t thayăđ i c a t giá h iăđoáiăđ n t su t sinh l i ch ng khoán t i TTCK Vi t Nam so v i 3 TTCK còn l i có th b t ngu n t c ă ch đi u hành t giá khác bi t gi aă cácă n c.ă Trongă giaiă đo n này, Indonesia, Malaysia và Th Nh ăK đưăđi u hành t giá theo c ch th n iăhoànătoànăđưăt o s th ng nh t trên toàn b th tr ng,ăthayăđ i trong t giá s ph n ánh k p th i vào thay đ i c a giá c phi u. Trong khi, Vi tăNamăđi u hành t giá theoăc ăch th n i có qu n lý, m tăc ăch đi u hành t giá thi u linh ho t,ăbiênăđ th p gây ra sai l ch l n gi a t giá niêm y t và t giá trên th tr ng t do,ădoăđóălàmăchoăm i quan h gi a 2 bi n này b suy y u.
B ng 4.9: Giá tr xu t - nh p kh u c aăcácăn c m i n iătrongăgiaiăđo n 2008 ậ 2012
Giá tr ăxu tăkh u
N c N mă2008 N mă2009 N mă2010 N mă2011 N mă2012
Vi tăNam 62,685 57,096.33 72,236.666 96,905.674 114,570
Indonesia 139,606.1 119,645.74 158,074.49 200,587.083 188,515.573 Malaysia 663,013.515 552,518.107 638,822.488 697,861.937 677,314.534
Th ăNh ăK 132,027.196 102,142.613 113,883.219 134,906.869 152,536.653
Giáătr ănh păkh u
N c N mă2008 N mă2009 N mă2010 N mă2011 N mă2012
Vi tăNam 80,713.548 69,948.81 83,779.428 104,041 113,79
Indonesia 127,538.46 93,785.93 135,323.49 176,881.081 190,992.369 Malaysia 519,804.294 434,669.802 528,828.183 573,626.326 578,933.871
Th ăNh ăK 201,963.574 140,928.421 185,544.332 240,841.676 236,544.494
( n v: tri u USD – Ngu n IMF) K t qu nghiên c u v ch s s n xu t công nghi p (IPI): S gia t ngătrongătrongă ch s s n xu t công nghi pălàmăt ngăt su t sinh l i c phi u đ c tìm th y t i TTCK Indonesia, Malaysia, Th Nh ăK nh ngăkhôngăcóăýăngh aăth ng kê(5). K t qu này phù h p v i nh ng nghiên c u c a Al-Sharkas (2004) th c hi n trên TTCK Jordan trong giaiăđo n t tháng 03/1980ăđ n tháng 12/2003, Esen Erdogan & Umit Ozlale (2005) th c hi n trên TTCK Th Nh ăK trongăgiaiăđo n t tháng 06/1991ăđ n tháng 03/2000, Abdul Rahman và Hanim Tafri (2009) th c hi nătrênăTTCKăMalaysiaătrongăgiaiăđo n t 01/1986ă đ n tháng 03/2008, Imdad Akash & Imdad Khan (2011) th c hi n trên TTCK Pakistan t tháng 01/1999ăđ n tháng 12/2008, Kumar Naik& Puja Padhi (2012) th c hi n trên TTCK nă t tháng 04/1994ăđ n tháng 06/2011.ăRiêngăđ i v iătr ng h p Vi t Nam, k t qu h i quy cho th y s giaăt ngătrongăch s s n xu t công nghi p làm gi m t su t sinh l i c phi u t i TTCK Vi tăNam,ănh ngăkhôngăcóăýăngh aăth ng
kê(6). K t qu nàyă c ngă đ c xác nh n b i nh ng nghiên c u c a Yusof & Majid (2007) th c hi n trên TTCK Malaysia t thángă 1/1992ă đ n tháng 12/2000, Ahmet Buyuksalvarci (2010) th c hi n trên TTCK Th Nh ă K trongă giaiă đo n t tháng 01/2000ăđ n tháng 03/2010. Tuy nhiên, h l iăkhôngăđ aăraăl i gi i thích c th nào cho k t qu mà ch cho r ng k t qu nh ălàăd u hi u sai. K t qu h i quy t ch s s n xu t công nghi păđ n t su t sinh l i c phi u t i c 4ăTTCKălàăkhôngăcóăýăngh aăth ng kê. Nguyên nhân lý gi i cho m iăt ngăquanăh y u gi a 2 bi n này có th là vì đ i v i các n n kinh t m i n i, ch s s n xu t công nghi p không ph i là m tăđ i di n t t cho s phát tri n c a n n kinh t , t tr ng c a giá tr công nghi păđóngăgópăvàoăGDPăcòn khá khiêm t n.
K t qu nghiên c u v cung ti n (M2): S giaăt ngăcungăti nălàmăgiaăt ngăt su t sinh l i c phi u đ c tìm th y t i TTCK Indonesia và Malaysia nh ngăkhôngăcóă ýăngh aăth ng kê(7). K t qu này phù h p v i nh ng nghiên c uătr căđâyăc a Yusof và Razali (2006) th c hi n t iăTTCKăMalaysiaătrongăgiaiăđo n t tháng 05/1995ăđ n tháng 2/2006, AhmetăBuyukşalvarciă(2010) th c hi n t i TTCK Th Nh ăK trongăgiaiăđo n t tháng 01/2000ăđ n tháng 03/2010, Imdad Akash và Imdad Khan (2011) th c hi n trên TTCK Pakistan t tháng 01/1999ăđ n tháng 12/2008, Kumar Naikvà Puja Padhi (2012) th c hi n trên TTCK nă trongă giaiă đo n t tháng 04/1994ă đ n tháng 06/2011.ăRiêngăđ i v i TTCK Vi t Nam và Th Nh ăK , s giaăt ngăcungăti n l i làm gi m t su t sinh l i c phi u. K t qu nàyălàăt ngăt k t qu trong nghiên c u c a Abdul Rahman và Hanim Tafri (2009) th c hi n t i TTCK Malaysia trongăgiaiăđo n t tháng 01/1986ă đ n tháng 03/2008, Mohamed Asmy và Fouad (2010) th c hi n trên TTCK Malaysia trongăgiaiăđo n t n mă1987ăậ 2007. K t qu h i quy t cung ti năđ n t su t sinh l i c phi u t i c 4ăTTCKălàăkhôngăcóăýăngh aăth ng kê. i u này có th
(6) Xem ph l c 6
xu t phát t nguyênănhânălàăc ăch d n truy n t cung ti năđ n th tr ng ch ng khoán ch aămangăl i hi u qu trong vi căthúcăđ y s phát tri n c a n n kinh t .
K t qu nghiên c u v lãi su t (MIR): S giaăt ngătrongălưiăsu t làm gi m t su t sinh l i c phi u đ c tìm th y t i TTCK Vi t Nam, Indonesia, Malaysia và Th Nh ăK nh ngăkhôngăcóăýăngh aăth ng kê(8). K t qu v s giaăt ngălưiăsu t làm gi m t su t sinh l i c phi u là phù h p v i lý thuy t và ph n l n nh ng nghiên c uătr căđâyă trên các TTCK m i n i c a Al-Sharkas (2004) th c hi n t i TTCK Jordan t tháng 03/1980ăđ n tháng 12/2003, Esen Erdogan & Umit Ozlale (2005) th c hi n t i TTCK Th Nh ă K trongă giaiă đo n t tháng 06/1991ă đ n tháng 03/2000, Yusof & Razali (2006) th c hi n trên TTCK Malaysiaă trongă giaiă đo n t tháng 05/1995ă đ n tháng 02/2006, Abdul Rahman & Hanim Tafri (2009) th c hi n trên TTCK Malaysia trong giaiăđo n t tháng 01/1986ăđ n tháng 03/2008, Imdad Akash & Imdad Khan (2011) th c hi n trên TTCK Pakistan t tháng 01/1999ăđ n tháng 12/2008, Catherine (2011) th c hi nă trênă 5ă n c ASEAN m i n iă trongă giaiă đo n t tháng 01/1987ă đ n tháng 12/2007, Kumar Naik & Puja Padhi (2012) th c hi n trên TTCK nă trong giai đo n t tháng 04/1994ă đ n tháng 06/2011, Dwijayanti Yogaswari & Candra Astuti (2012) th c hi n trên TTCK Indonesia t tháng 01/2007ă đ n tháng 12/2011, Zohaib Khan & Lala Rukh (2012) th c hi n trên TTCK Pakistan t tháng 07/2001 đ n tháng 01/2010. Theo k t qu , h s h i quy nhăh ng c aăthayăđ i trong lãi su tăđ n t su t sinh l i c phi u đ c tìm th yălàăkhôngăcóăýăngh aăth ng kê. K t qu nàyăd ngănh ă xu t phát t nhi uănguyênănhân,ătrongăđóănguyênănhânăch y u xu t phát t công c đi u hành lãi su t c a NgânăHàngăNhàăN c Vi tăNamăc ngănh ăNgânăHàngăTrungă ngăc a Indonesia, Malaysia, Th Nh ăK trongăgiaiăđo n này ch đ c th c hi n nh ăm t công c ch ng l măphátăh nălàăm t gi i pháp lâu dài, doăđóăch aăph n ánh chính xác nh ng thông tin th c c a chính sách ti n t .
K t qu nghiên c u v giá d u (OIL): K t qu cho th y s giaăt ngăgiá d u góp ph nălàmăgiaăt ngăđángăk t su t sinh l i c phi u t i TTCK Vi t Nam, Indonesia và Malaysia m căýăngh aă1%.ăK t qu v nhăh ng tích c c c a s giaăt ngăgiáăd u lên t su t sinh l i c phi u c ngăcóăth đ c tìm th y trong nghiên c u c a Basher và