Nghiên cứu các nhân tố vĩ mô ảnh hưởng đến chỉ số giá cổ phiếu tại một số nước Đông Nam Á tttv

Cơ sở đào tạo: Trường Đại học Ngoại thương Những đóng góp mới về mặt học thuật, lý luận Nghiên cứu về ảnh hưởng của các nhân tố đến giá cổ phiếu nhận được sự quan tâm của giới đầu tư, các nhà nghiên cứu và nhà hoạch định chính sách trên thị trường cổ phiếu. Từ trước đến nay việc nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến chỉ số giá cổ phiếu tập trung nhiều ở các nước phát triển. Mặc dù các nền kinh tế mới nổi (emerging market), trong đó có thị trường chứng khoán Đông Nam Á, cũng được các nhà nghiên cứu quan tâm nhưng do quy mô thị trường nhỏ và chịu ảnh hưởng từ các hiệu ứng bong bóng tài sản hoặc đầu cơ, thiếu tính minh bạch nên những nghiên cứu này còn ít và rải rác ở các nước. Sự tăng trưởng kinh tế và thị trường cổ phiếu ở một số quốc gia Đông Nam Á trong hơn ba thập kỷ qua đặt ra câu hỏi thực nghiệm về mối liên hệ giữa giá cổ phiếu và nhân tố của nền kinh tế của các thị trường đó như thế nào và các thị trường này có mối liên hệ tương tác lẫn nhau trong khu vực và toàn thế giới hay không. Kết quả nghiên cứu của Luận án có đóng góp về khoa học và thực tiễn: Luận án bổ sung thêm bằng chứng thực nghiệm về định giá tài sản cũng như mối quan hệ nhân tố vĩ mô và toàn cầu đến chỉ số giá chứng khoán tại thị trường mới nổi, lựa chọn thị trường có mức vốn hóa lớn nhất của khu vực Đông Nam Á: Singapore, Thái Lan, Indonesia, Malaysia, Philippins và Việt nam. Luận án xem xét khả năng đưa nhân tố toàn cầu và nhân tố ảnh hưởng từ thị trường chứng khoán quốc tế và trong khu vực Châu Á (lạm phát, chỉ số sản lượng công nghiệp toàn cầu, giá dầu, giá vàng, lãi suất... sự biến động thị trường cổ phiếu Mỹ và một số thị trường trong khu vực Châu Á: Nhật Bản, Hồng Kong, Hàn quốc) vào mô hình định giá tài sản giúp nhà đầu tư có mô hình định giá tốt hơn khi đầu tư chứng khoán tại các nước ASEAN 5 và Việt nam. Việc xây dựng mô hình đa biến gồm 06 chỉ số kinh tế vĩ mô (lạm phát, sản lượng đầu ra của nền kinh tế (IPI Index), tỷ giá hối đoái, lãi suất, cán cân thương mại, cung tiền của các nước) và 09 các biến toàn cầu qua việc lựa chọn biến phân tích thành phần chính – PCA và kiểm định đồng liên kết Johansen, kiểm định nhân quả Granger và mô hình VAR bổ sung bằng chứng kiểm định định lượng trong việc giải thích các ảnh hưởng nhân tố vĩ mô đối chỉ số giá cổ phiếu tại thị trường mới nổi được đầy đủ và toàn diện hơn. Kết quả nghiên cứu của luận án có ý nghĩa đối với các nhà đầu tư xem xét mức độ ảnh hưởng các biến số của nội tại nền kinh tế các nước và biến động của thị trường chứng khoán quốc tế quốc tế và khu vực có ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán tại các nước Đông Nam Á làm cơ sở lựa chọn quyết định danh mục đầu tư vào thị trường cổ phiếu Đông Nam Á, cũng như giúp các nhà hoạch định chính sách hoàn thiện chính sách phát triển thị trường vốn của quốc gia, thị trường vốn 1 khu vực trong xu hướng tăng cường liên kết các nước thành viên ASEAN nhằm phát triển bền vững thị trường tài chính. Những phát hiện, đề xuất mới rút ra được từ kết quả nghiên cứu, khảo sát của luận án Kết quả nghiên cứu của luận án đã bổ sung bằng chứng thực nghiệm của mô hình định giá tài sản Lý thuyết định giá chênh lệch (APT) tại thị trường mới nổi, thị trường các nước Đông Nam Á. 06 chỉ số kinh tế vĩ mô trong nước và các yếu tố quốc tế đều có ảnh hưởng đến chỉ số giá cổ phiếu thị trường chứng khoán Asean 5 và thị trường Việt nam. Trong đó, tăng trưởng cung tiền có ảnh hưởng tích cực đến lợi suất thị trường cổ phiếu của các nước Singapore, Malaysia, Thái Lan và Việt Nam và ảnh hưởng ngược chiều với với Indonesia. Việc định giá thấp nội tệ so với đồng USD giúp thị trường ASEAN 5 thực hiện chiến lược phát triển kinh tế định hướng xuất khẩu. Tuy nhiên với 02 thị trường Indonesia, Phillipins trong giai đoạn nghiên cứu mặc dù đồng nội tệ mất giá hơn so với USD nhưng cả 02 nền kinh tế này cho thấy đều thâm hụt cán cân thương mại, và lợi suất của 02 thị trường này chịu ảnh hưởng nhất với tình hình kinh tế nội tại của mình Luận án đã phân tích ảnh hưởng từ các cú sốc bên ngoài đến thị trường các nước ASEAN 5 và vận dụng vào Việt nam. Kết quả nghiên cứu chỉ ra các yếu tố toàn cầu như: lạm phát, chỉ số sản lượng công nghiệp toàn cầu, giá dầu, giá vàng, lãi suất... sự biến động thị trường cổ phiếu Mỹ và một số thị trường trong khu vực Châu Á: Nhật Bản, Hồng Kong, Hàn quốc có ảnh hưởng đến các thị trường ASEAN 5 ở mức độ khác nhau và nhìn chung các nước trong khu vực Đông Nam Á tham gia hội nhập hệ thống toàn cầu còn yếu, ngoại trừ Singapore và Thái Lan. Các nước ASEAN 5 và cả thị trường Việt nam đều chịu ảnh hưởng biến động từ thị trường Mỹ, trong đó Singapore chịu ảnh hưởng lớn nhất, tiếp sau là Thái Lan. Kết quả nghiên cứu luận án cho thấy thị trường Việt nam chịu ảnh hưởng các yếu tố vĩ mô trong nước, vẫn còn khá tách biệt và có xu hướng nằm riêng rẽ so với biến động chung của thế giới, thị trường Việt nam chịu ảnh hưởng thị trường quốc tế Mỹ, gần như không chịu ảnh hưởng từ sự biến động của thị trường các nước trong khu vực, thị trường Việt nam là thị trường cận biên, do vậy sự biến động này ảnh hưởng từ chính sách vĩ mô (chủ yếu từ chính sách tiền tệ) của chính phủ Việt nam và nội tại thị trường. Luận án đề xuất kiến nghị đối với các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán ASEAN và thị trường Việt Nam nên xem xét, cập nhật sự thay đổi của các chỉ số kinh tế vĩ mô thị trường các nước và thị trường thế giới, bất kỳ sự thay đổi nào trong môi trường vĩ mô đều dấu hiệu cần thiết giúp các nhà đầu tư xem xét, ra quyết định và điều chỉnh chiến lược đầu tư. Luận án kiến nghị chính sách để tăng cường tính bền vững trong tăng trưởng của nền kinh tế vĩ mô nhằm phát triển thị trường chứng khoánViệtNam: duytrìtăngtrưởngkinhtếbềnvững,hạnchếlạmphát,kiểmsoátmởrộngcung tiền, tăng lãi suất vừa phải, khuyến khích sản xuất xuất khẩu vừa hướng đến sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam trong dài hạn, duy trì kênh dẫn vốn cho doanh nghiệp và nền kinh tế; giám sát các tổ chức tín dụng, ngân hàng, thu hút và quản lý dòng vốn đầu tư nước ngoài, phát triển thị trường vốn và tham gia chương trình liên kết phát triển thị trường vốn trong khu vực Asean Người hướng dẫn khoa học Nghiên cứu sinh PGS, TS Nguyễn Đình Thọ PGS, TS Mai Thu Hiền Nguyễn Thị Thanh Phương 2

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG TÓM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SĨ NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ VĨ MÔ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CHỈ SỐ GIÁ CỔ PHIẾU TẠI MỘT SỐ NƯỚC ĐÔNG NAM Á NGÀNH: KINH TẾ QUỐC TẾ MÃ NGÀNH: 9310106 HỌ VÀ TÊN TÁC GIẢ: NGUYỄN THỊ THANH PHƯƠNG HÀ NỘI - 2021 Luận án hoàn thành tại: Hà nội, tháng 12 năm 2021 Người hướng dẫn khoa học PGS.TS Nguyễn Đình Thọ PGS.TS Mai Thu Hiền Phản biện 1:………………………………………………………… ……………………………………………………………………… Phản biện 2:………………………………………………………… ……………………………………………………………………… Phản biện 3:………………………………………………………… ……………………………………………………………………… Luận án bảo vệ trước Hội đồng đánh giá cấp Trường họp tại:………………………………………………………………… Vào hồi: .…giờ… ngày… tháng…….năm…… Có thể tham khảo luận án Thư viện Quốc gia thư viện Trường đại học Ngoại thương MỞ ĐẦU Tính cấp thiết luận án Nghiên cứu ảnh hưởng nhân tố đến giá cổ phiếu nhận quan tâm giới đầu tư, nhà nghiên cứu nhà hoạch định sách thị trường cổ phiếu Sự tăng trưởng kinh tế thị trường cổ phiếu số quốc gia ASEAN ba thập kỷ qua đặt câu hỏi thực nghiệm mối liên hệ giá cổ phiếu biến số kinh tế thị trường thị trường có mối liên hệ tương tác lẫn khu vực tồn giới hay khơng? Mặc dù có nhiều cơng trình nghiên cứu nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu thị trường phát triển, song cơng trình nghiên cứu thị trường nổi, đặc biệt thị trường ASEAN cịn hạn chế Chính luận án: Nghiên cứu nhân tố vĩ mô ảnh hưởng đến số giá cổ phiếu số nước Đông Nam Á lựa chọn nghiên cứu với mong muốn bổ sung chứng thực nghiệm cho thị trường thị trường Nghiên cứu có ý nghĩa với nhà đầu tư xem xét mức độ ảnh hưởng biến số nội kinh tế nước làm sở lựa chọn định danh mục đầu tư vào thị trường vốn Đông Nam Á giúp nhà hoạch định sách hồn thiện sách phát triển thị trường vốn quốc gia, thị trường vốn khu vực xu hướng tăng cường liên kết nước thành viên ASEAN nhằm phát triển bền vững thị trường tài Tổng quan tình hình nghiên cứu Trên giới có nhiều nghiên cứu ảnh hưởng nhân tố kinh tế vĩ mô đến lợi suất cổ phiếu, nhiên, nghiên cứu chủ yếu tập trung vào thị trường phát triển quốc gia riêng lẻ Cịn nghiên cứu tồn diện ảnh hưởng biến số vĩ mô quốc gia biến số vĩ mơ tồn cầu ảnh hưởng đến giá cổ phiếu thị trường Đông Nam Á Tổng hợp từ nghiên cứu nói cho thấy khoảng trống nghiên cứu sau:  Thứ nhất, cịn nghiên cứu tồn diện ảnh hưởng biến số vĩ mơ quốc gia biến số vĩ mơ tồn cầu ảnh hưởng đến số giá cổ phiếu thị trường (emerging market) thị trường Đông Nam Á  Thứ hai, nghiên cứu biến động thị trường quốc tế khu vực đến giá chứng khốn thị trường ít, đặc biệt thị trường Đông Nam Á nghiên cứu rải rác nhân tố giá dầu, số chứng khoán Mỹ… ; nghiên cứu đánh giá thị trường đơn lẻ, cịn đánh giá nghiên cứu toàn diện nhân tố quốc tế ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán nước khu vực Đông Nam Á trước xu hướng nhiều nhà đầu tư nước quan tâm đầu tư vào thị trường Mục tiêu nghiên cứu: Mục đích nghiên cứu luận án làm rõ sở lý luận nhân tố ảnh hưởng đến số giá cổ phiếu, phân tích ảnh hưởng nhân tố vĩ mô đến số giá cổ phiếu số thị trường Đông Nam Á, từ đưa kiến nghị với nhà đầu tư, nhà hoạch định sách cho thị trường Việt Nam Đối tượng nghiên cứu: Các nhân tố vĩ mô nước giới, số giá cổ phiếu (mỗi thị trường lấy 01 số thị trường cổ phiếu làm đại diện) 06 nước khu vực Đông Nam Á: Singapore, Phillipin, Indonesia, Malaysia, Thái Lan Việt namASEAN 6, Số liệu nghiên cứu theo tháng thu thập từ Thomson Reuters Eikon CEIC từ tháng năm 2001 đến tháng năm 2020, giai đoạn phát triển thị trường chứng khoán nước Đơng Nam Á sau khủng hoảng tài năm 1997-1998 tự hóa thương mại diễn mạnh mẽ giới Phương pháp nghiên cứu Luận án nghiên cứu định lượng Để lượng hóa mức độ ảnh hưởng nhân tố (06 biến số kinh tế vĩ mô nước) 09 biến số lựa chọn xem xét tác động thị trường toàn cầu đến giá cổ phiếu thị trường ASEAN-6, số liệu thu thập xếp lựa chọn thành PCA PCA sau xây dựng biến độc lập để kiểm định tự tương quan tính ổn định PCA mơ hình tự hồi quy (AR – Autoregressive) Vecto tự hồi quy (VAR- Vector Auto Regressive) để kiểm định ảnh hưởng biến số vĩ mô đến giá cổ phiếu thị trường khu vực Những điểm Luận án Điểm luận án thể nội dung phương pháp nghiên cứu sau: (i) Luận án nghiên cứu biến số kinh tế vĩ mô quốc gia biến số kinh tế vĩ mơ tồn cầu kiểm định mức độ ảnh hưởng nhân tố đến giá chứng khốn thị trường 05 nước Đơng Nam Á vận dụng vào thị trường Việt nam; (ii) Luận án nghiên cứu yếu tố toàn cầu ảnh hưởng đến nước Đơng Nam Á đóng góp chứng thực nghiệm liệu có cú sốc từ kinh tế giới đến thị trường hay không mức độ ảnh hưởng thị trường nào; (iii) Luận án nghiên cứu hàm ý sách cho thị trường Việt nam dựa biến số lựa chọn từ kết nghiên cứu thị trường Asean; bổ sung thêm kiểm định biến động thị trường chứng khoán tác động hoạt động kinh tế vĩ mô nước ảnh hưởng yếu tố toàn cầu đến thị trường ASEAN Ý nghĩa khoa học thực tiễn luận án * Ý nghĩa khoa học: Luận án bổ sung thêm chứng thực nghiệm định giá tài sản mối quan hệ nhân tố vĩ mơ tồn cầu đến giá chứng khốn khu vực Đông Nam Á * Về mặt thực tiễn: Kết nghiên cứu luận án giúp cho chuyên gia tài nhà quản lý danh mục đầu tư , tư vấn phân tích tài có để tham khảo định đầu tư vào thị trường - thị trường cổ phiếu Đông Nam Á quan trọng giúp nhà đầu tư xác định yếu tố ảnh hưởng đáng kể đến giá chứng khoán; giúp nhà hoạch định sách thị trường chứng khốn tham khảo để hồn thiện sách cho phát triển thị trường Nghiên cứu có ý nghĩa nhà đầu tư xem xét mức độ ảnh hưởng biến số nội kinh tế nước làm sở lựa chọn định danh mục đầu tư vào thị trường cổ phiếu Đơng Nam Á Một câu hỏi có liên quan lĩnh vực liệu nhà đầu tư thị trường phản ứng trước tin tức thay đổi bất ngờ kinh tế nào? Kết cấu luận án Ngoài lời mở đầu, mục lục tài liệu tham khảo, luận án kết cấu gồm nội dung sau: Chương 1: Cơ sở lý thuyết ảnh hưởng nhân tố vĩ mô đến giá cổ phiếu Chương 2: Tổng quan tình hình nghiên cứu ảnh hưởng nhân tố vĩ mô đến giá cổ phiếu Chương 3: Dữ liệu phương pháp nghiên cứu Chương 4: Giới thiệu thị trường cổ phiếu nước Đông Nam Á Chương 5: Kết nghiên cứu Chương 6: Kết luận vấn đề nghiên cứu Hàm ý sách CHƯƠNG CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ VĨ MÔ ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU Chương bắt đầu với việc trình bày số mơ hình định giá tài sản tảng để giải thích ảnh hưởng nhân tố đến giá cổ phiếu Phần 1.2 giới thiệu mơ hình đa nhân tố vĩ mơ để giải thích ảnh hưởng nhân tố vĩ mô đến giá cổ phiếu 1.1 Giới thiệu mơ hình định giá tài sản 1.1.1 Mơ hình định giá tài sản vốn -CAPM Mơ hình định định giá tài sản vốn CAPM mơ hình phổ biến cho thấy mối quan hệ lợi suất rủi ro, theo lợi nhuận kỳ vọng cổ phiếu i xác định phương trình sau: E  Ri   R f   i  Rm  R f  R f lãi suất phi rủi ro, Rm  R f phần bù rủi ro thị trường  i hệ số beta cổ phiếu i, tính 1   i ,m  m2 (với  m2 phương sai danh mục đầu tư thị trường  i , m hiệp phương sai lợi suất cổ phiếu i danh mục đầu tư thị trường) Hệ số tích sai hay hiệp phương sai cho ta biết mối tương tác hai chứng khoán chiều hay ngược chiều Tuy nhiên, hệ số chưa mức độ biến động hai chứng khốn (biến động nhiều hay ít) Vì người ta sử dụng hệ số tương quan (correlation coefficient) để định lượng mức độ biến thiên Vì độ lệch chuẩn dương nên dấu hệ số tương quan phụ thuộc vào dấu hệ số tích sai Nếu hệ số tích sai hai biến số so sánh dương, ta có hệ số tương quan hai biến số dương ngược lại Hệ số tương quan dương thể mức sinh lời hai chứng khoán có quan hệ chiều nhau, hệ số tương quan dương lớn hai chứng khốn có dao động giống Hệ số tương quan +1 nghĩa mức độ biến động mức sinh lời hai chứng khốn hồn tồn giống Hệ số tương quan âm biến động ngược chiều mức sinh lời hai chứng khoán Hệ số tương quan âm lớn nghĩa hai chứng khốn dao động ngược chiều khác nhiều Nếu hệ số tương quan -1 biến động mức sinh lời hai chứng khoán quan hệ hoàn toàn ngược chiều Hệ số tương quan 0, hai chứng khốn khơng có mối tương quan với 1.1.2 Lý thuyết định giá kinh doanh chênh lệch APT Để khắc phục hạn chế mơ hình CAPM, cộng đồng học thuật tìm kiếm lý thuyết định giá tài sản thay cho CAPM với giả định cho phép nhiều yếu tố ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu Ross (1976, 1977) đưa Lý thuyết định giá kinh doanh chênh lệch APT, theo lợi suất danh mục đầu tư thị trường nguồn rủi ro hệ thống tiềm ẩn ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu Trên thực tế, yếu tố khác toàn kinh tế ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu cách có hệ thống Khác với mơ hình CAPM rõ nhân tố rủi ro thị trường, mơ hình APT khơng đưa số lượng tên yếu tố rủi ro nhân tố ảnh hưởng đến lợi suất tài sản Thách thức với việc sử dụng APT định giá chứng khoán xác định yếu tố rủi ro Mơ hình APT mở đường cho loạt mơ hình đa nhân tố nghiên cứu nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu 1.2 Mơ hình đa nhân tố: Biến số kinh tế vĩ mô giá cổ phiếu Những nỗ lực để triển khai mơ hình APT thực tế sử dụng kỹ thuật thống kê đa biến, chẳng hạn phân tích thành phần phân tích nhân tố, nghiên cứu lợi suất thực số lượng lớn cổ phiếu để phát nhân tố ảnh hưởng Các nghiên cứu cho thấy có khoảng đến nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu, nhiên, nhà nghiên cứu xác định có 3, yếu tố nghiên cứu tập khác mẫu họ Và vậy, hạn chế lớn mơ hình APT xác định nhân tố rủi ro Chen, Roll Ross (1986) phát triển mơ hình quan trọng, giả định nhân tố vĩ mô ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu Các nhân tố vĩ mô bao gồm sản lượng sản xuất công nghiệp, lạm phát, chênh lệch lạm phát thực tế lạm phát kỳ vọng, thay đổi không lường trước chênh lệch lãi suất thay đổi không lường trước cấu trúc kỳ hạn lãi suất Khi ước tính mơ hình này, tác giả sử dụng lợi suất hàng tháng cho số lớn cổ phiếu giai đoạn 1958–1984 Từ nghiên cứu tiên phong Chen, Roll Ross (1986) Burmeister, Roll, Ross (1994), loạt nghiên cứu thực theo hướng này, nghiên cứu ảnh hưởng nhân tố vĩ mô đến giá cổ phiếu Các rủi ro hệ thống nghiên cứu bao gồm: i) Rủi ro lãi suất; ii) Rủi ro thị trường; iii) Rủi ro sức mua; iv) Rủi ro tỷ giá CHƯƠNG TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ VĨ MÔ ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU 2.1 Ảnh hưởng tăng trưởng kinh tế đến giá cổ phiếu 2.1.1 Tăng trưởng kinh tế Tăng trưởng kinh tế thường nhà kinh tế nhà nghiên cứu xem xét dạng tăng trưởng sản lượng hàng hóa, dịch vụ sản xuất trao đổi quốc gia thời kỳ liên tiếp nhau, thông thường theo năm tài khóa Chỉ số Tổng sản phẩm quốc nội – Gross Domestic Product – lựa chọn làm tham số để tính tốc độ tăng trưởng kinh tế thường tổ chức công bố hàng năm Tuy nhiên, số có tần suất thống kê theo quý năm, dẫn đến không phù hợp với nghiên cứu tập trung vào biến động ngắn hạn, thay vào đó, số Sản xuất cơng nghiệp – Industrial Product Index – lựa chọn thay phù hợp số có tần suất thống kê theo tháng 2.2.2 Lạm phát Lạm phát thường tính dựa số giá tiêu dùng – Consumer Prices Index – cách so sánh số tiền cần có để mua giỏ hàng hóa cố định cho trước, thời điểm khác nhau.Có nhiều chứng thực tế cho thấy lạm phát tác động tiêu cực đến hoạt động sản xuất đầu tư, từ ảnh hưởng tiêu cực đến thị trường chứng khốn Nghiên cứu Fama (1981) Chen cộng (1986) cho thấy mức lạm phát có ảnh hưởng tiêu cực lợi suất chứng khoán.DeFina (1991) cho hiệu ứng tiêu cực ảnh hưởng trực tiếp đến doanh thu doanh nghiệp hoạt động kinh doanh qua hợp đồng thực với điều khoản cố định hợp đồng Sing Low (2000) Zhou et al (2005) đặt ngược lại vấn đề quan hệ đầu tư cho đầu tư chứng khốn biện pháp phịng vệ rủi ro hiệu lạm phát 2.2.3 Lãi suất Sự biến động lãi suất có ý nghĩa quan trọng việc định giá tài sản Lãi suất phản ánh chi phí hội ảnh hưởng đến định nhà đầu tư việc nắm giữ tài sản Khi chi phí hội tăng lên, nhà đầu tư bán cổ phiếu đầu tư sang tài sản khác danh mục đầu tư Do lãi suất tăng có tác động tiêu cực đến giá cổ phiếu từ góc độ phân bổ danh mục đầu tư Tương tự vậy, việc tăng lãi suất suy thối kinh tế, chi phí lãi vay doanh nghiệp cao đo lợi luận tương lai doanh nghiệp giảm, khơng khuyến khích doanh nghiệp định đầu tư vào dự án mở rộng sản xuất, kinh doanh Các nghiên cứu (Nelson, 1976; Fama vàSchwert, 1977; Fama, 1981); Firth (1979); Gultekin, 1983; Flannery James, 1984)… 2.2.4 Cung tiền Tác động cung tiền vào giá cổ phiếu giải thích hai giả thuyết giả thuyết danh mục đầu tư tiền tệ (MPH) giả thuyết thị trường hiệu (EMH) Mặc dù EMH giả định tác động việc thay đổi cung tiền phản ứng giá cổ phần có hạn tốc độ điều chỉnh không để lại cho nhà kinh doanh thu lợi nhuận bất thường giá cổ phiếu bao gồm tất thông tin liên quan, MPH dự kiến việc tăng tiền cung dẫn đến gia tăng hầu hết hoạt động kinh tế bao gồm thị trường chứng khốn (Friedman, 1988) Do đó, tăng khoản nước dự kiến làm tăng nhu cầu chứng khoán tăng giá cổ phiếu Sprinkel (1964), Homa Jaffee (1971), Brunie Hamburger (1972) ủng hô giả thuyết cung tiền khứ sử dụng để dự báo tỷ suất sinh lời cổ phiếu, mối quan hệ sách tiền tệ TTCK thông qua ba kênh truyền dẫn: phần bù rủi ro, lãi suất phi rủi ro, cầu thực tế Từ thấy kênh truyền dẫn tác động lên giá trái phiếu, lợi nhuận doanh nghiệp dài hạn 2.2.5 Độ mở kinh tế Độ mở kinh tế thông qua thương mại quốc tế quốc gia với quốc gia khác, cụ thể cán cân thương mại (Trade Balance) Các nghiên cứu thực nghiệm, độ mở thương mại ảnh hưởng tích cực đến tốc độ tăng trưởng kinh tế (Edwards, 1992; Wacziarg, 2001; Sinha D T Sinha, 2000) Tuy nhiên, nhà kinh tế đồng ý rằng, độ mở cửa thương mại có vai trị quan trọng Rodriguez Rodrik (1999) cho thấy rằng, mối tương quan đồng biến độ mở cửa thương mại tăng trưởng không vững phương pháp đo lường độ mở cửa thương mại vấn đề thiếu biến kiểm sốt thích hợp 2.2.6 Tỷ giá hối đoái Tác động tỷ giá hối đoái lên giá cổ phiếu nhiều nhà nghiên cứu nghiên cứu giải thích, Gan, Lee Zhang (2006), Narayan, P.K Narayan, S (2010) Solnick (1987) cho thấy tác động tỷ giá hối đoái giá chứng khoán đồng biến Ajayi Mougoue (1996) cho thấy giá đồng tiền lại tác động nghịch ngắn hạn dài hạn thị trường chứng khoán Ma Kao (1990), Mukherjee Naka (1995) cho tỷ giá tác động tích cực doanh nghiệp xuất quốc gia có đồng nội tệ định giá thấp, thúc đẩy xuất 2.2.7 Ảnh hưởng nhân tố quốc tế đến thị trường chứng khoán nội địa 2.2.7.1 Sự lan truyền từ thị trường chứng khoán giới Hội nhập tài quốc tế khiến mức độ liên kết thị trường chứng khoán trở nên chặt chẽ Và vậy, cú sốc thị trường chứng khoán ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi rủi ro thị trường khác Mức độ lan truyền cú sốc phụ thuộc vào mức độ liên kết thị trường Mức độ liên kết cao tác động lan truyền lớn: Bekaert Harvey (1997) mức độ ảnh hưởng thị trường chứng khoán giới đến thị trường châu Á nhận thấy, thị trường hội nhập sâu, độ biến động lợi suất thị trường chịu ảnh hưởng mạnh cú sốc giới, cịn thị trường có mức độ hội nhập thấp, ảnh hưởng từ bên ngồi khơng đáng kể; Worthington Higgs (2004) thị trường nổi, thường chịu ảnh hưởng lớn từ cú sốc so với cú sốc bên ngồi 2.2.7.2 Ảnh hưởng biến vĩ mơ tồn cầu Song song với nghiên cứu ảnh hưởng nhân tố kinh tế vĩ mơ đến giá chứng khốn, nhiều biến số kinh tế toàn cầu áp dụng: Harvey, 1995; Fifieldet al., 2002 cho lợi suất thị trường toàn cầu, giá dầu số sản xuất cơng nghiệp, lạm phát tồn cầu có ảnh hưởng đến biến động giá chứng khốn số quốc gia nghiên cứu Fifield et al (2002); Fifield Power (2006) Ngồi cịn ảnh hưởng từ giá dầu giá vàng giới: Jones Kaul (1996) tác động tiêu cực giá dầu lên TTCK Nghiên cứu chứng minh biến động giá dầu làm giảm dịng tiền thực cơng ty chi phí đầu vào tăng cao gây khó khan việc bán sản phẩm đầu Giá vàng ảnh hưởng đến thị trường chứng khốn, giá vàng tăng với mức sinh lời kỳ vọng hấp dẫn Các công ty chứng khoán phải xem diễn biến thị trường vàng lo ngại số nhà đầu tư thị trường chứng khoán dịch chuyển danh mục đầu tư sang vàng 11 CHƯƠNG GIỚI THIỆU CÁC THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU ĐÔNG NAM Á Thị trường chứng khoán châu ASEAN phát triển đáng kể quy mô kể từ đầu năm 1990, thúc đẩy dòng vốn đầu tư quốc tế mạnh mẽ , hội nhập tài khu vực ngày tăng, tự hóa tài khoản vốn cải thiện cấu trúc thị trường Các tảng kinh tế mạnh mẽ Hiệp hội quốc gia Đông Nam Á (Asean) mang lại hội đầu tư đầy hứa hẹn cho cổ phiếu niêm yết sau đại dịch Covid-19 Ngân hàng Thế giới dự báo tăng trưởng kinh tế nước ASEAN -4,3% cho năm 2020 + 5,4% năm 2021 Ở Bắc Á, bao gồm Trung Quốc, Hàn Quốc Đài Loan, tăng trưởng kinh tế dự kiến giảm 2% vào năm 2020 sau tăng 8,1% vào năm 2021 Thị trường chứng khoán ASEAN bị nước láng giềng Bắc Á khổng lồ vượt mặt thập kỷ nay, thực tế khu vực ASEAN khu vực đông dân thứ ba giới, khối kinh tế lớn thứ sáu nhóm lớn thứ tư thương mại Một thách thức ASEAN cổ phiếu niêm yết khối có nhiều ngành nằm kinh tế truyền thống công ty niêm yết khu vực Bắc Á Các công ty công nghệ thống trị châu Á có xu hướng niêm yết Trung Quốc, Hàn Quốc, Đài Loan; ASEAN, với Ấn Độ, sở hữu nhiều ngân hàng hấp dẫn khu vực Các thị trường hoạt động tốt khắp châu Á thị trường có khả ngăn chặn Covid-19 tốt nhất, đặc biệt Khu vực Bắc Á, thị trường cung cấp kích thích sách đáng kể Malaysia Singapore nước bị ảnh hưởng nhu cầu du lịch xuất khẩu, đặc biệt từ thị trường phát triển Các nước Thái Lan bị ảnh hưởng đáng kể nhạy cảm cao với nhu cầu du lịch bị suy giảm thời gian đại dịch Covid-19 Tất thị trường chứng khốn tồn ASEAN phục hồi Khái lược thị trường trình bày luận án Nhìn chung nước ASEAN giai đoạn nghiên cứu có đặc điểm: (1) tốc độ tăng trưởng cung tiền mạnh, nước trì tỷ giá hối đối linh hoạt đặc biệt sau năm 2008-2009 có gắn kết thị trường vốn ASEAN sách tiền tệ.Singapore Thái Lan 02 quốc gia có độ mở kinh tế mạnh mẽ khu vực xem xét đến tăng trưởng thương mại xuất tập trung nhóm ngành khí, cơng nghệ cao Singapore xuất Thái lan 12 CHƯƠNG KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU Trong chương này, Luận án bắt đầu với việc nghiên cứu ảnh hưởng biến kinh tế vĩ mô đến thị trường cổ phiếu Đông Nam Á với liệu từ 2001 – 2020 Do thị trường cổ phiếu Việt Nam thị trường cổ phiếu non trẻ khu vực Ngày 28-7-2000, Trung tâm Giao dịch Cổ phiếu TP.HCM thức vào hoạt động với mã cổ phiếu giao dịch đầu tiên, nên liệu Việt Nam thu thập theo tháng từ 2008 đến 2020 Phần 5.1 phân tích liệu nghiên cứu cho thị trường cổ phiếu (5 thị trường ASEAN-5 thị trường Việt Nam) 5.1 Phân tích liệu nghiên cứu Bảng 5.2 giới thiệu số liệu thống kê mô tả thị trường cổ phiếu Đông Nam Á – ASEAN (Indonesia – IND, Malaysia – MYS, Phillippines – PHL, Singapore – SGN, Thái Lan – THA) thị trường cổ phiếu Việt Nam (VNM) Lợi suất trung bình độ lệch chuẩn (rủi ro) tính theo năm Kiểm định Jarque-Bera có ý nghĩa thống kê mức 1%, từ bác bỏ giả thuyết H0 , kết luận tất chuỗi liệu quốc gia khơng theo phân phối chuẩn Nhìn chung, lợi suất thị trường không tuân theo phân phối chuẩn, nhọn lệch âm Bảng 5.2 Thống kê thị trường cổ phiếu ASEAN Lợi suất Độ lệch Thị Min Max trung chuẩn Độ xiên Độ nhọn JB test trường (%) (%) bình (%) (%) IND -1.26 10.27 -37.7% 18.3% 565.75 13.93% 20.71% MYS -0.45 5.27 -16.5% 12.7% 56.78 4.26% 13.30% PHL -0.58 5.71 -27.5% 15.4% 82.93 8.24% 19.00% SGP -0.89 6.80 -30.7% 21.8% 168.11 3.70% 20.95% THA -0.99 9.03 -35.9% 21.2% 384.55 9.05% 20.92% VNM -0.72 5.47 -27.4% 24.7% 49.24 0.87% 26.94% Có thể thấy có khác biệt đáng kể lợi suất thị trường Trong thị trường Indonesia hoạt động tốt với lợi suất cao (13,93%) thị trường Singapore đạt mức lợi suất trung bình 3,7% với mức độ rủi ro tương đương Lợi suất trung bình Việt nam 13 thấp nhất, đạt mức 0.87%/năm thời gian nghiên cứu Có thể thấy rủi ro cao không hàm ý lợi nhuận cao Các thị trường Việt Nam hay Singapore, dù có biến động cao lợi suất trung bình tương đối thấp Số liệu thống kê biến kinh tế vĩ mô nội địa quốc gia ASEAN cho thấy cung tiền nước tăng giai đoạn nghiên cứu Singapore, Việt Nam Philippins tăng bình quân 1%/tháng Malaysia tăng cung tiền thấp nhất, bình quân 0,7%/tháng Thái Lan có mức lạm phát cao bình quân 1,1%/tháng mức độ lạm phát biến động với độ lệch chuẩn 0.15%, trái ngược với Indonesia Việt nam nước có mức lạm phát cao thứ (0,5%/tháng) có mức độ biến động lạm phát cao (độ lệch chuẩn 0,7%) so với nước ASEAN Trong giai đoạn nghiên cứu, có Thái Lan Malaixia có lãi suất bình qn tăng nhẹ Tốc độ tăng tổng sản lượng công nghiệp Thái Lan đứng đầu nước (tăng trung bình đạt 1,18%/tháng), tiếp sau Việt Nam (1%), Singapore (0,6%/tháng), quốc gia Indonesia, Malaysia Philippins mức tăng sản lượng đầu 50% Singapore 30% Thái Lan (trung bình tăng 0,3%/tháng) cho thấy Thái Lan, Việt Nam Singapore kinh tế trì vị tăng trưởng tốt ASEAN, Singapore quốc gia tham gia mạnh mẽ vào dòng chảy thương mại tồn cầu, giữ vị trí trong chuỗi cung ứng hàng chế tạo quốc tế nên trì tăng trưởng Đồng nội tệ quốc gia cho thấy xu hướng giảm giá trị so với USD thời gian nghiên cứu, ngoại trừ SGD có tăng giá nhẹ so với USD Điều cho thấy quốc gia khu vực Đông Nam Á trì tăng trưởng xuất cải thiện cán cân thương mại Thống kê biến vĩ mơ tồn cầu (thay đổi giá vàng, giá dầu, số sản xuất cơng nghiệp, lãi suất tồn cầu) thị trường cổ phiếu quốc tế (lợi suất cổ phiếu tồn cầu, thị trường Mỹ, Nhật, Hồng Kơng Hàn quốc) Trong kỳ nghiên cứu, giá vàng tăng trung bình 0.85%/tháng giá dầu tăng bình quân 0.70%/tháng Đầu tư vào vàng dầu có lợi suất đầu tư bình quân cao đầu tư vào thị trường cổ phiếu Thị trường cổ phiếu tăng bình quân 0.28%/tháng, hay 3,4%/năm Trong thị trường cổ phiếu quốc tế, thị trường Hàn quốc thị trường Mỹ có lợi suất khả quan, lợi suất thị trường Nhật Bản tương đối thấp Nhìn chung, nước ASEAN có tốc độ tăng trưởng kinh tế cao tốc độ tăng trưởng kinh tế toàn cầu 14 5.2 Phân tích PCA nhân tố vĩ mơ nước ASEAN Kết phân tích PCA nhóm biến kinh tế vĩ mô quốc gia ASEAN Bảng 4.4 trình bày giá trị eigenvalue tỷ trọng giải thích thành phần (PC – Principal Components) để giải thích biến động biến Dựa theo tiêu chí Kaiser nới lỏng, nghiên cứu giữ lại thành phần PC từ PC1 đến PC4 thị trường Indonesia, Malaysia, Phillippin, Singapore Việt Nam riêng thị trường Thái Lan giữ lại thành phần PC1 PC2 Bảng tóm tắt thành phần phân tích PCA biến vĩ mô nước ASEAN Thứ tự biến dựa kích thước tải nhân tố chiều ảnh hưởng PC nằm ngoặc đơn IND SGP MYS PHL THA VNM PC1 FX (+) MS (-) MS (+) TB (-) PC2 IPI, CPI (+) IR (-) FX, IR (+) FX (-) CPI, IPI, TB (+) MS (+) FX, IR (+) CPI, IPI, TB, IR (+) MS(-) CPI, IPI, MS, FX (+) TB (+) IR (-) MS, CPI, IR (+) FX(-), IPI (+), IR(+) PC3 PC4 CPI, TB (+) IPI, TB (+) CPI, IPI (+) IPI (+) IR (+) TB (+) IPI (+) TB (-) TB (+) TB (+) IPI (+) Có thể thấy biến cung tiền (MS) chiếm tỷ trọng PC1 hầu (ngoại trừ Philippin) MS có ảnh hưởng tích cực đến PC1 nước Singapore, Malaysia, Thái Lan Việt Nam ảnh hưởng ngược chiều với PC1 Indonesia Bên cạnh cung tiền, tỷ giá nhân tố PC1 nước (ngoại trừ Singapore) có tác động chiều với PC1 nước Indonesia, Thái Lan Philipins, tác động ngược chiều PC1 Malaysia Mặc dù tỷ trọng thành phần PC nước khác nhìn chung PC bao gồm thành phần là: IPI, 15 CPI, TB, IR, FX MS nhân tố nhân tố kinh tế phản ánh số tài chính, tiền tệ sản xuất kinh tế Phân tích thành phần nhóm biến số tồn cầu (World PCA) cho thấy PC1 có tỷ trọng 44,42%, PC2, PC 3, chiếm tỷ trọng khoảng 11%, tổng 04 PCA chiếm tỷ trọng 80,22% PCA toàn cầu Theo bảng 5.8, thành phần PC1 tồn cầu lợi suất cổ phiếu thị trường toàn cầu (MSCI) thị trường cổ phiếu HongKong, Mỹ, Nhật Bản Hàn quốc PC2 bao gồm lợi suất giá vàng quốc tế (tác động chiều) sản lượng cơng nghiệp tồn cầu (tác động ngược chiều) PC3 bao gồm dầu, sản lượng cơng nghiệp tồn cầu (tác động chiều) lãi suất tồn cầu (tác động ngược chiều) PC4 đóng góp 02 thành phần OIL WR có tương quan chặt chẽ với PC4 5.3 Nghiên cứu tác động biến kinh tế vĩ mô đến số giá cổ phiếu nước ASEAN -5 Trong phần này, nghiên cứu sử dụng thành phần phân tích để đánh giá ảnh hưởng nhân tố vĩ mô đến lợi suất cổ phiếu thị trường cổ phiếu Đông Nam Á Do thị trường Việt nam non trẻ nên nghiên cứu Việt Nam thực riêng phần sau để có đánh giá riêng Hai phương pháp hồi quy ước tính cho thị trường: hồi quy tự tương quan AR hồi quy vectơ tự tương quan VAR Để thực hồi quy tự tương quan AR, hai phương trình hồi quy bội với tập hợp biến ngoại sinh khác ước tính cho thị trường: Phương trình bao gồm PC nội địa (Local PC – LPC) Phương trình thứ bổ sung thêm PC toàn cầu (World PC – WPC) Hai phương trình hồi quy biểu diễn sau: Phương trình 1: p Rit   i   li Rit l   1i LPC1it 1   2i LPC 2it 1    ki LPCkit 1   it (4.1) Rit lợi suất cổ phiếu quốc gia i thời điểm t, Rit l lợi suất cổ phiếu quốc gia i với độ trễ l, LPCkit thành phần PCA thứ k nội địa quốc gia i thời điểm t 16 Phương trình 2: p Rit   i    li Rit l   1i LPC1it 1   2i LPC 2it 1    ki LPCkit 1   1iWPC1t 1  2 iWPC 2t 1   hiWPCht 1   it (4.2) Trong WPCht thành phần PCA thứ h tồn cầu thời điểm t Kết nghiên cứu thấy biến số kinh tế vĩ mơ có ảnh hưởng đến lợi suất thị trường ASEAN Thị trường Indonesia chịu ảnh hưởng biến PC1 (cung tiền tỷ giá) Cung tiền tăng kích thích kinh tế tăng trưởng, doanh nghiệp thu kết kinh doanh tốt khiến lợi suất cổ phiếu tăng Tỷ giá giảm thu hút dịng vốn nước ngồi vào nhiều khiến lợi suất cổ phiếu tăng Tương tự thị trường Indonesia, thị trường Malaysia chịu ảnh hưởng biến cung tiền tỷ giá (PC1), ra, Malaysia chịu ảnh hưởng biến lãi suất (PC3) Cung tiền tăng, lãi suất giảm kích thích kinh tế phát triển, làm tăng lợi suất cổ phiếu Thị trường chứng khoán Phillippines chịu ảnh hưởng từ biến tỷ giá lãi suất Riêng Singapore, thị trường mở khu vực, thị trường chịu ảnh hưởng biến độ mở kinh tế Nền kinh tế mở cửa, thị trường chứng khoán chịu ảnh hưởng mạnh từ biến động thị trường giới toàn cầu, điều khiến mức lợi suất thị trường biến động tương ứng với lợi suất thị trường toàn cầu Trong thị trường ASEAN 5, hoàn toàn dễ hiểu thị trường Singapore chịu ảnh hưởng nhiều biến kinh tế vĩ mơ tồn cầu Các biến tỷ lệ sản xuất nội địa hay lạm phát nước có ảnh hưởng thị trường Thái Lan Với biến quốc tế, thị trường chịu ảnh hưởng biến WPC1 (biến đại diện cho thị trường chứng khoán quốc tế khu vực), thị trường Singapore thị trường chịu ảnh hưởng mạnh Ngồi ra, số thị trường chứng khốn ASEAN (Singapore, Thái Lan, Indonesia) chịu ảnh hưởng từ biến động giá vàng (biến WPC2) Kết nghiên cứu cho thấy biến kinh tế vĩ mô nước có ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu thị trường ASEAN Tuy nhiên, biến WPC1 (lợi suất cổ phiếu tồn cầu) lại biến có ảnh hưởng nhân lớn đến lợi suất cổ phiếu thị trường ASEAN Lợi suất thị trường nước ASEAN phản ứng mạnh trước biến 17 động thị trường quốc tế trước biến động vĩ mơ nước Ngồi ra, kết nghiên cứu cho thấy, lợi suất cổ phiếu có quan hệ nhân ngược trở lại với biến kinh tế vĩ mô Bảng 5.13: Kiểm định mối quan hệ nhân tố vĩ mô lợi suất cổ phiếu nước ASEAN – Kiểm định riêng lẻ Nước Mối quan hệ nhân Granger Causality IND Các nhân tố nội địa liên quan đến sách tiền tệ MS, IR nhân tố lợi suất cổ phiếu quốc tế WMSCI  Granger causality  Lợi suất cổ phiếu Indonesia Lợi suất cổ phiếu Indonesia  Granger causality  cung tiền MS MYS WMSCI (lợi suất cổ phiếu toàn cầu)  Granger causality  Lợi suất cổ phiếu Malaysia Lợi suất cổ phiếu Malaysia  Granger causality  MS THA WMSCI (lợi suất cổ phiếu toàn cầu)  Granger causality  Lợi suất cổ phiếu Thái Lan PHL WMSCI (lợi suất cổ phiếu toàn cầu) Granger causality  Lợi suất cổ phiếu Phillippines SGN Các nhân tố nội địa IPI CPI nhân tố quốc tế WIPI  Granger causality  Lợi suất cổ phiếu Singapore Như vậy, kết nghiên cứu biến đơn lẻ giống với nghiên cứu PCA Tuy nhiên, nghiên cứu PCA có lợi khơng phải loại biến có tương quan cao 5.4 Tác động lan truyền từ thị trường cổ phiếu giới đến thị trường cổ phiếu ASEAN Kết nghiên cứu cho thấy, thị trường cổ phiếu nước ASEAN chịu ảnh hưởng biến động thị trường cổ phiếu Mỹ, Nhật Bản, Hàn quốc, Hongkong khác Lợi suất nước ASEAN chịu ảnh hưởng biến động thị trường cổ phiếu Mỹ, nước Singapore Thái Lan chịu ảnh hưởng lớn Điều lý giải 02 kinh tế mở cửa hội nhập động khu vực, quy mô thị trường tài Singapore, Thái Lan lớn nước lại khu vực thu hút dòng vốn quốc tế vào thị trường này, nhiên Indonesia Philippins chịu ảnh hưởng lớn yếu tố biến động nước Mặc dù có biến động chịu ảnh hưởng từ cú sốc bên mức biến động kỳ nước ASEAN 18 ổn định khoảng 6%, ngoại trừ Malaysia mức biến động kỳ (nếu có cú sốc từ kinh tế nước toàn cầu) mức gần 4% 5.5 Ảnh hưởng nhân tố vĩ mơ đến thị trường cổ phiếu Việt Nam Có thể thấy, biến kinh tế vĩ mô nước quốc tế có ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu thị trường Đông Nam Á Trong phần này, luận án nghiên cứu ảnh hưởng biến kinh tế vĩ mô thị trường Việt Nam Thị trường cổ phiếu Việt Nam thị trường cổ phiếu non trẻ khu vực Ngày 28-7-2000, Trung tâm Giao dịch Cổ phiếu TP.HCM thức vào hoạt động với mã cổ phiếu giao dịch Mẫu nghiên cứu cho thị trường Việt Nam tính từ 2008 – 2020 Do mẫu nghiên cứu khác với mẫu nghiên cứu thị trường ASEAN-5, Luận án kiểm định lại PCA biến quốc tế xác định PC WPC1 (HK, JP, KOR, US, WMSCI (+)), WPC2 (GOL (+)) WPC3 (WR(+) WIPI (-)) Kết phân tích VAR thị trường Việt Nam cho kết tương tự Nghiên cứu thực phân tích VAR với biến ban đầu (khơng dùng PCA) kết nghiên cứu cho thấy nhân tố vĩ mô nội địa cung tiền MS, lãi suất IR, tỷ giá FX nhân tố thị trường cổ phiếu quốc tế WMSCI tốc độ tăng trưởng WIPI toàn cầu “Granger cause” lợi suất cổ phiếu thị trường Việt Nam Vì lợi suất cổ phiếu Việt Nam chịu ảnh hưởng mạnh thị trường cổ phiếu quốc tế, luận án tiếp tục sâu nghiên cứu mối liên kết Việt Nam thị trường khu vực giới Nghiên cứu sử dụng phương pháp VAR nghiên cứu phân rã phương sai cho ảnh hưởng cú sốc từ thị trường đến thị trường khác khu vực Bảng 5.15 cho thấy mối liên kết Việt Nam nước khác thấp Mặc dù Việt Nam dần hội nhập kinh tế toàn cầu thị trường cổ phiếu ngày phát triển, song so với nước nội khối khác, Việt Nam cịn tách biệt có xu hướng nằm riêng rẽ so với biến động chung giới Đến 67% sai số dự báo biến động lợi suất Việt nam xuất phát từ cú sốc nội Ảnh hưởng cú sốc bên ngồi giải thích 33% Việt Nam chịu ảnh hưởng mạnh từ thị trường Mỹ (21% sau 10 tháng), đến Nhật Bản (5.84%) Hồng Kông (4.68%) Ảnh hưởng thị trường khu vực (các nước ASEAN 5) đến Việt nam không đáng kể 19 CHƯƠNG KẾT LUẬN VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH 6.1 Kết luận vấn đề nghiên cứu Luận án thực nhiệm vụ đặt sau: Thứ nhất, Luận án hệ thống hóa sở lý luận nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu nhân tố vĩ mô (lạm phát, cung tiền, cán cân thương mại theo mơ hình định giá tài sản APT Thứ hai, Luận án tập trung phân tích so sánh nhân tố vĩ mô ảnh hưởng đến giá cổ phiếu số thị trường Đông Nam Á, thời gian 20 năm (từ 1/2001 đến 1/2020) sử dụng phương pháp phân tích PCA kiểm định VAR Các biến kinh tế vĩ mô nước lựa chọn mức độ lạm phát, sản lượng đầu kinh tế (IPI Index), tỷ giá hối đối, lãi suất, cán cân thương mại có ảnh hưởng đến biến động lợi suất thị trường Tăng trưởng cung tiền nước ASEAN Việt nam giai đoạn nghiên cứu có ảnh hưởng tích cực đến lợi suất thị trường cổ phiếu nước khu vực Luận án cho thấy tăng trưởng cung tiền có ảnh hưởng tích cực đến số chứng khoán nước Singapore, Malaysia, Thái Lan Việt Nam ảnh hưởng ngược chiều với với Indonesia Điều cho thấy từ sau 2009 đến nay, ASEAN thực tốt sách tiền tệ mang lại ổn định giá sản lượng thời kỳ đáng kể nước trước bất ổn biến đổi khu vực Việc định giá thấp nội tệ so với đồng USD giúp thị trường ASEAN thực chiến lược phát triển kinh tế định hướng xuất Tuy nhiên với 02 thị trường Indonesia, Phillipins giai đoạn nghiên cứu đồng nội tệ giá so với USD 02 kinh tế cho thấy thâm hụt cán cân thương mại, lợi suất 02 thị trường chịu ảnh hưởng với tình hình kinh tế nội Cùng với linh hoạt từ sách tỷ giá hối đối dự trữ ngoại hối nước Thái Lan, Singapore, Malaysia Việt nam tăng tạo bước đệm quan trọng dịng vốn cho thị trường tài nước Asean Kiểm định độc lập cho thị trường Việt nam thị trường cổ phiếu phát triển sau đó, liệu nghiên cứu chọn từ 2008-2020 cho thấy thị trường Việt nam nghiên cứu ảnh hưởng yếu tố liên quan đến sách tiền tệ (PC1) mức lạm phát cao, NHTW giảm cung tiền tăng lãi suất Chính sách ảnh hưởng tiêu 20 cực đến tăng trưởng kinh tế, đến hội đầu tư doanh nghiệp, khiến cho lợi suất cổ phiếu giảm Chính sách tỷ giá hối đối có ảnh hưởng quan trọng thị trường, tỷ giá giảm khuyến khích xuất khẩu, khuyến khích nhà đầu tư nước ngồi vào nước, khiến lợi suất tăng Với biến PC4, kinh tế tăng trưởng tốt (khuyến khích sản xuất kinh doanh), nhiều hội kinh doanh tạo cho doanh nghiệp khiến cho lợi suất cổ phiếu tăng Lợi suất cổ phiếu tồn cầu lại có ảnh hưởng nhân lớn đến lợi suất cổ phiếu thị trường ASEAN Lợi suất thị trường nước ASEAN phản ứng mạnh trước biến động thị trường quốc tế trước biến động vĩ mơ nước Ngồi ra, kết nghiên cứu cho thấy, lợi suất cổ phiếu có quan hệ nhân ngược trở lại với biến kinh tế vĩ mô Thứ ba, luận án phân tích ảnh hưởng từ cú sốc bên đến thị trường nước ASEAN vận dụng vào Việt nam Kết nghiên cứu yếu tố toàn cầu như: lạm phát, số sản lượng cơng nghiệp tồn cầu, giá dầu, giá vàng, lãi suất… biến động thị trường cổ phiếu Mỹ số thị trường khu vực Châu Á: Nhật Bản, Hồng Kong, Hàn quốc có ảnh hưởng đến thị trường ASEAN mức độ khác nhìn chung nước khu vực Đơng Nam Á tham gia hội nhập hệ thống tồn cầu yếu, ngoại trừ Singapore Thái Lan Các nước ASEAN thị trường Việt nam chịu ảnh hưởng biến động từ thị trường Mỹ, Singapore chịu ảnh hưởng lớn nhất, tiếp sau Thái Lan Các kinh tế lại chịu ảnh hưởng từ thị trường cổ phiếu Mỹ mức độ thấp Điều cho thấy mức độ tham gia tồn cầu hóa tự hóa thương mại Singapore Thái Lan tốt nước lại khu vực song chịu ảnh hưởng từ tác động từ cú sốc kinh tế tồn cầu quy mơ thị trường tài Singapore, Thái Lan lớn nước lại khu vực thu hút dòng vốn quốc tế vào thị trường này, Indonesia Philippins chịu ảnh hưởng lớn yếu tố biến động vĩ mô nước Đối với thị trường Việt Nam tách biệt có xu hướng nằm riêng rẽ so với biến động chung giới Đến 67% sai số dự báo biến động lợi suất Việt nam xuất phát từ cú sốc nội Ảnh hưởng cú sốc bên ngồi giải thích 33% Việt Nam chịu ảnh hưởng mạnh từ thị trường Mỹ, đến thị trường cac nước khu vực châu Á Nhật Bản Hồng Kông 21 Cuối cùng, qua nghiên cứu cho thấy mức độ ảnh hưởng qua lại lẫn thị trường ASEAN không rõ nét Ảnh hưởng thị trường khu vực (các nước ASEAN 5) đến Việt nam không đáng kể Các thị trường ASEAN chịu ảnh hưởng thị trường toàn cầu (Mỹ) khu vực (Nhật bản, Hongkong) qua cho thấy với quy mơ vốn hóa thị trường cổ phiếu ASEAN Việt nam ngày tăng, cho thấy thị trường Đơng Nam Á tham gia tích cực xu tồn cầu hóa thu hút quan tâm nhà đầu tư nước thị trường ngày mạnh mẽ 6.2 Gợi ý cho nhà đầu tư, nhà hoạch định sách Qua nghiên cứu ảnh hưởng nhân tố vĩ mô (trong nước quốc tế) đến thị trường cổ phiếu nước ASEAN cho thấy nhân tố vĩ mô nội nước có ảnh hưởng trực tiếp đến thị trường mức độ tác động thị trường quốc tế (Mỹ, Hongkong, Nhật Bản), giá dầu, giá vàng ảnh hưởng đến biến động thị trường Kết nghiên cứu biến động thị trường gợi ý sau: 6.1.1 Đối với nhà đầu tư Kết nghiên cứu luận án cách nhà đầu tư thị trường chứng khoán ASEAN thị trường Việt Nam nên xem xét chuyển động biến số kinh tế vĩ mô Bất kỳ thay đổi mơi trường vĩ mơ báo hiệu yêu cầu sửa đổi chiến lược đầu tư như: (i) Lạm phát; ii Quyết định nhà hoạch định sách việc điều chỉnh tỷ giá hối đối tác động đến hành vi nhà đầu tư Do biến động thị trường nước ảnh hưởng thị trường quốc tế, nhà đầu tư cần xây dựng kiểm soát rủi ro chặt chẽ để đảm bảo mức lợi suất đầu tư Đối với thị trường Việt nam: nghiên cứu thị trường Việt nam chịu ảnh hưởng yếu tố vĩ mô nước ảnh hưởng thị trường quốc tế Mỹ, gần không chịu ảnh hưởng từ biến động thị trường nước khu vực, thị trường Việt nam thị trường cận biên, biến động ảnh hưởng từ sách vĩ mơ (chính sách tiền tệ) phủ Việt nam nội thị trường Chính việc cập nhật tin tức sách vĩ mơ nước quan trọng tín hiệu cho nhà đầu tư thị trường Việt nam (ví dụ như: nghị đại hội đảng, báo cáo chiến lược quốc gia, thơng tin cập nhật thay đổi sách lãi suất, điều chỉnh tỷ giá hối đoái, ngoại thương, sản xuất nước…) 6.1.2 Đối với nhà quản lý, giám sát tài nước 22 Qua nghiên cứu cho thấy ảnh hưởng vĩ mô đến số giá cổ phiếu nước ASEAN 5, mức độ ảnh hưởng nước có khác biệt đáng kể quy mô thị trường nước, song kết nghiên cứu, luận án kiến nghị số sách sau: • Thứ nhất, biến số kinh tế vĩ mơ coi số hàng đầu số thị trường cổ phiếu thị trường nước Đông Nam Á ngược lại Dữ liệu thông tin số kinh tế vĩ mơ hữu ích cho nhà hoạch định sách sửa đổi thực sách nhằm nâng cao hiệu hoạt động thị trường cổ phiếu Ngược lại, lịch sử thông tin thị trường cổ phiếu hữu ích cho nhà hoạch định sách sửa đổi thực sách nhằm kích thích tăng trưởng kinh tế, mở rộng đầu tư nước ngồi • Thứ hai, sách tiền tệ phải tính đến ổn định mặt giá cả, hạn chế cung tiền gia tăng lãi suất Bất kỳ gia tăng tỷ lệ lạm phát cung tiền thực tế giảm xuống lãi suất tái cấp vốn thực tế dẫn đến giảm lợi nhuận thị trường cổ phiếu điều kiện tăng trưởng mức • Thứ ba, nhà hoạch định sách cần trì linh hoạt sách tỷ giá đồng nội tệ so với USD 6.2 Kiến nghị cho Việt nam Dựa nghiên cứu ảnh hưởng nhân tố đến giá cổ phiếu thị trường ASEAN 5, vận dụng Việt nam cho thấy ảnh hưởng nhân tố vĩ mô lợi suất cổ phiếu Việt Nam thuộc 04 PC vĩ mơ nội địa có biến có ý nghĩa mức 10% (PC1 (cung tiền (-), CPI (+), lãi suất (+) ), PC2 (tỷ giá (-), số sản xuất công nghiệp (+), lãi suất (+)), PC3 (cán cân TM (+)) PC4 - số sản xuất công nghiệp (+)).Do để thị trường cổ phiếu Việt nam kênh huy động vốn hiệu quả, phát huy tăng trưởng kinh tế, luận án xin đề xuất số gợi ý cho nhà hoạch định sách nhằm phát triển thị trường Việt nam giai đoạn sau 2021 sau: Hồn thiện sách vĩ mơ phù hợp mục tiêu tăng trưởng kinh tế phát triển thị trường cổ phiếu Nghiên cứu 03 yếu tố vĩ mô ảnh hưởng đến phát triển thị trường Việt nam cần quan tâm xem xét: sách tiền tệ (Chính sách tỷ giá hối đối, lãi suất), thúc đẩy sản xuất kinh tế, cần (i) Tiếp tục Giám sát tổ chức tín dụng, Giám sát chặt chẽ hệ thống ngân hàng tổng công ty nhà nước giữ vốn chi phối; (ii) Tiếp tục tham 23 gia chương trình liên kết phát triển thị trường vốn khu vực Asean; (iii) Phát triển sản xuất vốn nội địa, đẩy mạnh xuất khẩu, cải thiện cán cân thương mại 6.3 Hạn chế luận án hướng nghiên cứu Hạn chế luận án: (i) quy mô mẫu nghiên cứu tương đối nhỏ giới hạn thời gian (ii) kết nghiên cứu phụ thuộc chủ yếu vào chất lượng liệu thống kê, ngắn hạn, thay đổi phương pháp luận thống kê (ví dụ trường hợp CPI) đời số hạn chế số lượng quan sát khoảng thời gian định, dẫn đến trở ngại hoạch định chiến lược, sách- lập dự báo kinh tế; (iii) nghiên cứu chọn số thị trường chứng khốn thị trường biến phụ thuộc, không phản ánh đầy đủ hoạt động thị trường chứng khoán nước ASEAN (như trường hợp Việt nam chọn số Vn-Index (VNM) số chứng khoán khác - xem xét, chẳng hạn HNX-Index (cho biết thay đổi giá tất cổ phiếu giao dịch Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội) UPCoM-Index (phản ánh biến động giá tất cổ phiếu giao dịch thị trường công ty đại chúng chưa niêm yết) Mặc dù hạn chế, kết nghiên cứu giúp nhà đầu tư tham khảo việc hoàn thiện chiến lược đầu tư thị trường thị trường Việt nam, giúp nhà hoạch định sách hồn thiện sách phát triển thị trường, kênh huy động vốn cho kinh tế điều hành sách vĩ mơ phát triển kinh tế Việt nam 24 KẾT LUẬN Nghiên cứu ảnh hưởng nhân tố vĩ mô đến lợi suất thị trường nước thu hút quan tâm nhà đầu tư hoạch định sách Sự phát triển thị trường chứng khốn coi chuẩn mực quan trọng để xác định thịnh vượng bền vững kinh tế Kết nghiên cứu luận án bổ sung chứng thực nghiệm mơ hình định giá tài sản - Lý thuyết định giá chênh lệch (APT) Nghiên cứu xây dựng phương trình thể mối tương tác số thị trường chứng khoán Asean thị trường Việt nam với sáu số kinh tế vĩ mô nước yếu tố quốc tế có mức ý nghĩa thống kê 5% Dữ liệu luận án thu thập theo tháng phản ánh sát thực, tin cậy cho kết nghiên cứu luận án Ngoài số biến phổ biến trước (tức tỷ lệ lạm phát, lãi suất, cung tiền), nghiên cứu bổ sung nhân tố quốc tế khu vực số chứng khoán Mỹ, Nhật bản, Hongking, giá dầu, lợi suất thị trường quốc tế WMSCI thấy mức độ ảnh hưởng nhân tố đến thị trường chứng khoán nước Asean, ảnh hưởng cú sốc bên kinh tế ASEAN hội nhập quốc tế Các biến số kinh tế vĩ mô, bao gồm tăng trưởng kinh tế, số giá tiêu dùng, cung tiền, lãi suất, tỷ giá USD/VND cán cân thương mại, chứng minh có tương tác đáng kể với lợi suất thị trường chứng khoán Việt Nam biến động số dài hạn ngắn hạn, thông qua diện mối quan hệ đồng liên kết liên kết nhân Granger Với kết này, hàm ý sách hàm ý đầu tư đề xuất để tăng cường tính bền vững tăng trưởng kinh tế vĩ mô nhằm phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam Bất kỳ thay đổi số kinh tế vĩ mơ ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán Việt Nam Nó cho thấy cần thiết việc cân nhắc kỹ lưỡng trước thực sửa đổi sách kinh tế vĩ mơ để tránh tác động tiêu cực đến thị trường chứng khoán Luận án kiến nghị nhà hoạch định sách nên trì tăng trưởng kinh tế bền vững, hạn chế lạm phát, kiểm soát mở rộng cung tiền, tăng lãi suất, vừa phải giảm giá đồng nội tệ khuyến khích sản xuất xuất vừa hướng đến phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam dài hạn, trì kênh dẫn vốn cho doanh nghiệp kinh tế 25 DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU ĐÃ CỐNG BỐ Bài báo đăng Tạp chí Khoa học Nguyễn Thị Thanh Phương, Vũ Thị Thanh Xuân, Nguyễn Thị Hoàng Anh (2021) Ảnh hưởng nhân tố vĩ mô đến thị trường cổ phiếu nước Đơng Nam Á, Tạp chí khoa học trị, xuất tháng 09/2021 Nguyễn Thị Thanh Phương (2021) Tăng cường phát triển ngân hàng xanh Asean – Một số kiến nghị cho thị trường Việt nam, Tạp chí hỗ trợ phát triển số 173, tháng 6/2021 Nguyễn Thị Thanh Phương Nguyễn Thị Hoàng Anh (2021): Nghiên cứu ảnh hưởng nhân tố vĩ mô thị trường quốc tế đến thị trường chứng khoán Việt Nam, Tạp chí kinh tế Dự báo, tháng 12/2021 Đề tài NCKH Nguyễn Thị Thanh Phương cộng (2017), Nghiên cứu giải pháp hỗ trợ xuất nông sản chủ lực Tỉnh Bắc Giang- chủ nhiệm Đề tài NCKH Cấp Tỉnh- UBND Tỉnh Bắc Giang Bài viết Hội thảo nước quốc tế Nguyễn Thị Thanh Phương (2013), Estimating minimum variance portfolio of stocks in S&P 900, Hội thảo quốc tế: Financial markets and macroeconomic policy ISBN: 987-604-911-430-4 Nguyễn Thị Thanh Phương cộng (2015), Factors that affect stock-return: evidence of petroleum and gas industry in Vietnam’s stock market, Hội thảo: Development of emerging financial market, ISBN: 987-604-93-8877-4 2015 Nguyễn Thị Thanh Phương (2014) Enterprise risk management can increase firm value by reducing tax burden: a literature review Hội thảo: Public Finance and Financial Market development, ISBN: 987-604-93-8876-7